1、广深铁路(601333.SH)深度报告：湾区核心资产，网络价值重估评级：增持(首次覆盖)证券研究报告2023年08月12日铁路公路许可(证券分析师)周延宇(证券分析师)王航(联系人)S0350521080001S0350521090001S请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M广深铁路-12.2%-2.7%58.0%沪深3000.4%-2.7%-7.4%最近一年走势预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）721028400增长率(%)-12684归母净利润（百

2、万元）-61512增长率(%)-1051572210摊薄每股收益（元）-0.280.160.190.21ROE(%)-8456P/E20.2816.6815.18P/B0.640.890.860.84P/S0.810.910.840.81EV/EBITDA-29.257.846.355.87资料来源：Wind资讯、国海证券研究所-0.26670.01410.29500.57580.85671.1376广深铁路沪深3001XtU2WRZkUNAbRcMbRoMnNnPtQjMoOyQiNnMmQbRpOoONZpPpQxNpNvN请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核

3、心提要核心提要 湾区核心资产：网运双轮驱动增长，高人工成本持续通胀湾区核心资产：网运双轮驱动增长，高人工成本持续通胀广深铁路主要运营资产为贯穿大湾区的深圳广州坪石铁路段。公司在收入端采取网运分离的收费模式，铁路网络以固定费用收取火车过路费，同时自营多条担当线路收取火车票价收入；成本端，2022年公司人工成本占比接近40%，因此受通胀因素的扰动较大。平行分流尾声：高铁网络平行分流尾声：高铁网络基本基本落成落成，分流效应边际，分流效应边际减弱减弱受网络结构调整影响，历史上广深港高铁的开通对广深铁路曾产生过两次分流。但随着广东省内交通运输网络逐步成熟，铁路客运已经形成高铁为主干线、普铁作支线补充的铁

4、路网络结构，目前高铁对公司的分流效应基本接近尾声，公司主要业务均呈现出明显修复趋势。交叉引流起点：北上赣深，南下跨境，东延广汕交叉引流起点：北上赣深，南下跨境，东延广汕，西接广湛，网络，西接广湛，网络价值充分演绎价值充分演绎坐拥广州、广州东、深圳三座市区火车站，普铁线路穿越南北的广深铁路有着得天独厚的区位优势和网络价值。伴随广东省内高铁干线建设逐渐成形，湾区铁路网逐步进入优化阶段。公司以联络线形式接入高铁网络，北上赣深，南下跨境，东延广汕，西接广湛，网络价值充分演绎，量价空间或已被打开。基建拓流接力：核心站点升级改造，普铁属性切换高铁基建拓流接力：核心站点升级改造，普铁属性切换高铁接入联络线虽

5、然放大了高铁的辐射面积，但距离广州实现“高铁进城”的目标仍有距离。根据广州市交通发展战略规划，未来广州东站核心职能是与深圳、香港直通，而广州站将成为广州市高铁枢纽。据广州白云区委，预计2023年底白云站开通将全面纾解广州、广州东站压力。两大站点高铁改建的基础已经夯实，广深铁路迎来全面转型高铁运营的时代机遇。投资建议：投资建议：作为重要的交运基础设施，区位特性与网络定位是决定企业价值的核心要素。广深铁路卡位大湾区核心路段，路网优化进程中公司迎来普铁向高铁转换的重要机遇。预计2023-2025年公司营业收入分别为251.19272.10284.00亿元，归母净利润分别为11.3213.7615.1

6、2亿元，对应PE分别为20.2816.6815.18倍，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示风险提示：铁路客运需求修复不及预期、新开线路数量低于预期、铁路改革价格波动风险、平行高铁、公路分流风险、铁路客运需求修复不及预期、新开线路数量低于预期、铁路改革价格波动风险、平行高铁、公路分流风险、重要站点改造不及预期、重要站点改造不及预期、测测算误差风险、中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考算误差风险、中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考 票价改革持续：铁路改革先行试点，转型高铁弹性打开票价改革持续：铁路改革先行试点，转型高铁弹性打开作为铁路改革先行试点，广铁集团下辖的广深

7、铁路自1996年就已获批普铁票价上浮政策，目前广深铁路下辖普铁/城际列车定价基准均处于领先全国水平，同时伴随公司路网逐渐向高铁属性转型，票价弹性已经打开，成长空间可期。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录目录一、湾区核心资产：网运双轮驱动增长，高人工成本持续通胀一、湾区核心资产：网运双轮驱动增长，高人工成本持续通胀 1.1 广深铁路：卡位大湾区核心要道 1.2 商业模式：网运分离，分别对应路网使用费和客票收入 1.3 广深铁路：由路网、客运营收双轮驱动，占总营收比重约8-9成 1.4 广深铁路：当前人工是第一大成本，占比近4成 1.5 广深铁路：疫后客流快速修复 二、平行分流尾声：高

8、铁网络基本落成，二、平行分流尾声：高铁网络基本落成，分流分流效应效应边际边际减弱减弱 2.1 平行分流尾声：广东高铁网络基本成型，对普铁分流影响边际减弱 2.2 平行分流尾声：广深港高铁直接分流城际和直通车业务 2.3 平行分流尾声：穗深城际间接分流城际列车 三、交叉引流起点：北上赣深，南下跨境，东延广汕，西接广湛，网络价值充分演绎三、交叉引流起点：北上赣深，南下跨境，东延广汕，西接广湛，网络价值充分演绎 3.1 交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代 3.2 交叉引流起点：南下跨境直通香港，公司有望转为承运担当 3.3 交叉引流起点：东延接轨广汕高铁，网络连通度再提升 3.4 交叉

9、引流起点：西接广湛高铁，助力粤西融入，促进湾区空铁双向联动 678951617202224请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5四、基建拓流接力：核心站点升级改造，普铁属性切换高铁四、基建拓流接力：核心站点升级改造，普铁属性切换高铁 4.1 基建拓流接力：高铁进城，解决广州市区没有高铁站的痛点 4.2 基建拓流接力：高铁转型有望打开公司成长空间 五、票价改革持续：铁路改革先行试点，转型高铁弹性打开五、票价改革持续：铁路改革先行试点，转型高铁弹性打开 5.1 铁路改革试点，开自主定价先河 5.2 广铁定价基准领先全国，但仅为日欧等国 2-3 成左右 5.3 普铁转型高铁

10、，票价弹性打开 六、投资建议：把握普铁向高铁切换的重要机遇，首次覆盖给予“增持”评级六、投资建议：把握普铁向高铁切换的重要机遇，首次覆盖给予“增持”评级 七、风险提示七、风险提示 目录目录252627282930313235请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6一、湾区核心资产：网运双轮驱动增长，高人工成本持续通胀一、湾区核心资产：网运双轮驱动增长，高人工成本持续通胀请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明71.1 广深铁路：卡位大湾区核心要道广深铁路：卡位大湾区核心要道图表2：广深铁路的资产（线路图）广深铁路股份有限公司成立于1996年3月，于同年5月公司发行的H股和ADS分别在联交所和

11、美国纽约证券交易所上市；2006年12月，公司发行的A股在上交所上市。截至2022年年报，公司是中国唯一一家在上海、香港两地上市的铁路运输企业。公司主要资产可以分为车站及土地、路网、列车三类。公司主要资产可以分为车站及土地、路网、列车三类。1）车站及土地：）车站及土地：公司拥有广州、广州东、深圳、深圳东等车站及土地的所有权，货场和堆场面积达 97.5 万平方米。2）路网：）路网：公司立经营的深圳广州坪石铁路，营业里程481.2公里，纵向贯通广东省全境。公司路网资源主要分为两段，上段为广州-坪石的普速铁路，下段为广州-深圳的城际铁路（时速200km/h）。3）车辆：）车辆：2022年公司机车车辆

12、占固定资产比例约17.3%，兼具路网和运输的双重特征。图表1：广深铁路的固定资产结构16.43%53.37%14.88%3.73%11.59%房屋及建筑物路轨、桥梁及其他线路资产机车车辆通讯信号系统其他工具及设备22.59%47.46%17.34%4.39%8.22%20222022年年20072007年年资料来源：公司招股说明书，公司公告，上证e互动，广州铁路微信公众号，国海证券研究所注：取自2014年年报请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明81.2 商业模式：网运分离，分别对应路网使用费和客票收入商业模式：网运分离，分别对应路网使用费和客票收入图表3：铁路公司的收入成本分析框架铁路公司

13、的收入主要来源于两种流量变现方式：铁路公司的收入主要来源于两种流量变现方式：1 1、运输：、运输：以自建或租赁的形式担当列车开设，关键是能否取得列车开行权；2 2、路网服、路网服务：务：坐拥铁路线不动产，收取过路费。影响流量的因素主要为：影响流量的因素主要为：线路属性（即高速/普速铁路）；线路区位；平行线路的竞争关系。收入运输收入路网收入量：旅客量/货量价：普速列车/动车组列车量：其他火车在管内线路运行里程价：铁路系统内清算资料来源：国海证券研究所成本本线成本跨线成本人工成本折旧：本网路线其他变动成本人工成本折旧：本网路线路网清算费其他变动成本路网成本折旧请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声

14、明9-20%0%20%40%00000212022其他运输服务路网清算服务路网清算及其他运输服务收入YOY(%，右轴）-30%-20%-10%0%10%20%30%000920000022运费收入货运其他收入货运收入YOY（%，右轴）1.3 广深铁路：由路网、客运营收双轮驱动，占总营收比重约广深铁路：由路网、客运营收双轮驱动，占总营收比重约8-9成成图表4：客运收入及路网收入之和占公司总收入的八成以

15、上路网路网+客运双轮驱动增长：客运双轮驱动增长：公司营业收入主要由路网及客运收入两类组成，占营收比例常年维持在八成以上。-100%-50%0%50%100%002008200920000022广深城际列车港深直通车长途车客运其他收入客运收入YOY（%，右轴）注：2014年前长途车与客运其他收入合并列示，2014年开始分项列示。图表7：路网收入中其他运输服务收入占比不断提高图表6：货运收入中接近九成为运费收入亿元亿元亿元亿元资料来源：同花顺iFinD，公司公告，国海证券研究所图表5：客运

16、收入中主要为广深城际列车及长途车收入-40%-20%0%20%40%00002020212022客运收入货运收入路网清算及其他运输服务业务收入其他业务收入总收入YOY（右轴）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.4 广深铁路：当前人工是第一大成本，占比近广深铁路：当前人工是第一大成本，占比近4成成图表8：工资及福利、设备租赁及服务费是广深铁路最主要成本人工成本受通胀影响，占成本比例逐年提升，当前已是公司第一大成本项人工成本受通胀影响，占成本比例逐年提升，当前已是公司第一大成本项：2022年，广深铁

17、路营业成本中工资及福利占比约为40%，为公司最主要成本。2013-2022年期间公司单位员工工资及福利额快速增长，CAGR高达10.28%。图表9：清算体系中主要费用的定价标准-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022工资及福利设备租赁及服务费固定资产折旧物料及水电消耗维修费用其他总成本YOY(%，右轴）亿元费用科目定价标准线路使用费特一类特别繁忙线路第一档单组动车组为101.7元/列车公里，重联动车组为152.7元/列车公里；第二档单组动车组为

18、105.5元/列车公里，重联动车组为158.4元/列车公里；其余线路段单组动车组为94.2元/列车公里，重联动车组为141.4元/列车公里。夜间车按现行标准40%计算接触网使用费700 元/万总重吨公里（含电费），夜间车按现行标准（不含电费）40%计算动车组使用费动车组使用费含税清算单价为：时速 300/350 公里动车组8.69 元/辆公里，时速 200/250 公里动车组 7.53 元/辆公里高铁运输能力保障费特一类、特二类繁忙线路所属合资铁路公司，按公司当年运输营业收入的一定比例向受托运输管理铁路局支付高铁运输能力保障费；特一类、特二类繁忙线路起始档的清算比例为 2%，以后每增加一档，清

19、算比例增加 0.5个百分点售票服务费旅客票价收入的 1%资料来源：同花顺iFinD，京沪高铁招股说明书，国海证券研究所注：以上为京沪高铁路网服务收入的适用单价，此处仅做广深铁路成本段定性分析示例请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111.5 广深铁路：疫后客流快速修复广深铁路：疫后客流快速修复图表10：2023年6月公司旅客发送量恢复至2019年同期的65.51%20232023年年1 1-6 6月，月，公司旅客发送量已修复至2019年同期的60.39%，约为2018年同期的60.56%。结构上看，公司长途车旅客发送量修复进度最快，2023年6月已恢复至2019年同期的77.16%；202

20、3年6月城际列车修复至2019年同期的55.28%，2023年6月直通车修复至2019年同期的34.17%。图表11：2023年6月公司直通车旅客发送量恢复至2019年同期的34.17%图表12：2023年6月城际列旅客车发送量恢复至2019年同期的55.28%图表13：2023年6月公司长途车旅客发送量恢复至2019年同期的77.16%资料来源：Wind，中国财经网，中国日报网，国海证券研究所注：自2020年1月30日零时起，暂停跨境直通车、高铁；2023年1月15日恢复通车。020040060080010001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20162017201

21、8200222023万人0102030401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2000222023万人001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月2000222023万人02004006008001月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2000222023万人请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12二、平行分流尾声：高铁网

22、络基本落成，分流效应边际减弱二、平行分流尾声：高铁网络基本落成，分流效应边际减弱请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明13图表14：广东省高铁里程总体呈快速增长趋势2.1 平行分流尾声：广东平行分流尾声：广东高铁网络基本成型，对普铁分流影响边际减弱高铁网络基本成型，对普铁分流影响边际减弱广东省高铁网络骨架已经基本成型：广东省高铁网络骨架已经基本成型：2016-2022年期间，广东省内高铁里程CAGR达9.23%，省内形成高铁为客运主干线、普铁为客运支线（兼营货运）的铁路网络结构。从客运量角度看，省内高铁未来对于普铁客流量的分流影响或已经接近尾声。从客运量角度看，省内高铁未来对于普铁客流量的分

23、流影响或已经接近尾声。2019-2022年期间高铁客运量占比基本在85%左右，渗透率已经在相对高位，未来广东省内高铁对普铁的分流影响有望边际趋缓。图表15：2022年广东高铁客运量占全省铁路总客运量比例为86.6%图表16：十三五后，广东省高铁网络已初步成型资料来源：轨道科技网，RT轨道交通网，中国铁路微信公众号，广东统计信息网，广东省人民政府发展研究中心，广东省发改委，国海证券研究所5209521562458 24580%5%10%15%20%25%05000250030002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022高铁里

24、程yoy（右轴）公里86.6%0%20%40%60%80%100%00002020212022铁路客运量高铁客运量铁路中高铁占比（右轴）亿人请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0500025003000350040004500200620072008200920000022广深城际列车旅客发送量(万人）YOY（%，右

25、轴）图表17：广深铁路和广深高铁平行线路图2.2 平行分流尾声：广深港高铁直接分流城际和直通车业务平行分流尾声：广深港高铁直接分流城际和直通车业务2010年以来，广深铁路旗下线路主要受两条新线分流影响。其一是广深港高铁，过去两次明显分流广深铁路：年以来，广深铁路旗下线路主要受两条新线分流影响。其一是广深港高铁，过去两次明显分流广深铁路：1）2006-2011年公司城际列车旅客发送量CAGR11.91%，但内地段广州南-深圳北、广州南-福田等段分别于2011年12月、2015年12月开通后，国内公司城际列车客流量在2012-2015年CAGR降为-0.12%。2）2018年9月“福田-西九龙”通

26、车后，2019年公司直通车旅客发送量YoY-48.34%。广深港高铁对公司的分流接近尾声广深港高铁对公司的分流接近尾声。疫情前，广深城际列车旅客发送量同比增速已于2016年回正，2016-2019年CAGR 3.42%。另外，长期受高铁分流影响广州东-红磡直通车疫情期间停开，未来或将永久停运。图表18：广深港高铁内地段对广深城际列车的分流影响接近尾声广深港高铁内地段投入运营香港段投入运营广州南-深圳北段于2011.12.26开通深圳北-福田段于2015.12.30开通香港段于2018.9.23开通图表19：广深港高铁香港段对广九直通车的分流面对疫情冲击基本宣告结束注：广深港高铁旅客发送量含广深

27、段、广九段旅客疫情资料来源：Wind，公司公告，香港商报，2021 年度中国铁路投资有限公司信用评级报告中诚信国际，中国铁路投资公司公告，香港经济导报，国海证券研究所-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%004000500060007000800020000192020广深港高铁管辖站发送旅客（万人）广深铁路直通车旅客发送量（万人）广深港高铁YOY（%，右轴）直通车YOY（%，右轴）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明152.3 平行分流尾声：穗深城际间接分流城际列车平行分

28、流尾声：穗深城际间接分流城际列车分流广深铁路的第二条新线为穗深城际铁路，分流广深铁路的第二条新线为穗深城际铁路，主线由新塘南-深圳机场，同时在新塘南向西以联络线的形式接入广深城际铁路。穗深城际对公司同时存在引流和间接分流的关系：穗深城际对公司同时存在引流和间接分流的关系：一方面，穗深城际铁路开通便深圳西部地区与广州市内出行，或仅间接分流部分广深城际铁路的客流或仅间接分流部分广深城际铁路的客流；另一方面，穗深城际与广深城际实现联通，公司或可担当运营部分广州东公司或可担当运营部分广州东-深圳机场的城际列车班次，对冲分流影响。深圳机场的城际列车班次，对冲分流影响。截至2023年8月1号，广州东-深圳

29、机场城际列车共7对，新塘南-深圳机场城际列车共20对。图表20：穗莞深高铁与广深铁路同时存在引流和间接分流的关系图表21：穗深城际铁路线路图线路线路起始、终点站起始、终点站列车对数列车对数（预计）通车时间（预计）通车时间莞深主线新塘南-深圳机场202019年12月广深共线广州东-新塘南-深圳机场72019年12月新白广线广州北-深圳机场-2023年底琶洲支线琶洲站-东莞西-深圳机场-2023年底深圳前皇段深圳机场-前海-皇岗口岸-2025年注：列车对数统计截至2023年8月1号资料来源：人民网，深圳新闻网，羊城晚报金羊网，12306，中国广州发布澎湃号，百度地图，国海证券研究所广州东深圳机场穗

30、深城际广州北新白广城际线琶洲支线琶洲新塘南东莞西广深城际请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16三、交叉引流起点：北上赣深，南下跨境，东延广汕，西接广湛，网络价值充分演绎三、交叉引流起点：北上赣深，南下跨境，东延广汕，西接广湛，网络价值充分演绎请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明173.1 交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代图表23：赣深铁路现有运行列车情况2021年年9月，广深铁路通过联络线于东莞南站搭线接入赣深高铁，开始步入高铁运营新时代：月，广深铁路通过联络线于东莞南站搭线接入赣深高铁，开始步入高铁运营新时代：1）赣州

31、-广州的高铁无需再绕行福建，行程历时由约5小时缩短至3小时13分钟，同时也标志着广州东、深圳两车站正式进入“高铁时代”；2）公司可以通过跨线的形式直接担当高速列车运营，由过往的乘务担当（赚取委托运输收入）模式转向承运担当（赚取客票收入）模式。截至2023年8月1号，广深地区往返赣州西的高速列车共52对，其中广州东、深圳-赣州西的高速列车共6对、15对。图表22：广深城际铁路以联络线的形式接入赣深高铁注：车次信息为12306所公布的2023年8月1日车次安排情况；各类型座位数均为平均值东莞南站资料来源：广东省自然资源厅，12306，澎湃新闻，深圳特区报，大江交通网，江西发布，国海证券研究所赣州西

32、-深圳北列数商务（特等）座一等座二等座D字头2/24344G字头291456532深圳北-赣州西D字头2/24344G字头291456532赣州西-深圳D字头/G字头151446511深圳-赣州西D字头/G字头151446511赣州西-广州东D字头4/48454G字头21851411广州东-赣州西D字头4/48454G字头21851411请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明183.1 交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代单位：亿元图表25：深圳-赣州西线路上不同动车组承接对数对毛利的贡献情况注：横轴为动车组承接对数图表24：公司在

33、赣深铁路上运营深圳-赣州西5对动车组时的业绩弹性资料来源：国铁吉讯，12306，京沪高铁招股说明书，国海证券研究所单位：亿元客座率60%65%70%75%80%85%90%总收入3.74 4.05 4.36 4.67 4.98 5.30 5.61 商务座收入0.21 0.22 0.24 0.26 0.28 0.29 0.31 一等座收入0.26 0.29 0.31 0.33 0.35 0.37 0.40 二等座收入3.27 3.54 3.81 4.08 4.35 4.63 4.90 毛利1.48 1.77 2.07 2.37 2.66 2.96 3.25 毛利率39.53%43.80%47.4

34、5%50.62%53.40%55.84%58.02%0.30 1.48 2.96 4.43 0.41 2.07 4.14 6.21 0.53 2.66 5.32 7.98 0.65 3.25 6.51 9.76 0246810121对5对10对15对60%客座率70%客座率80%客座率90%客座率根据12306查询的票价水平，参考京沪高铁本线业务收益情况表现，在客座率达到75%的前提下，假设公司以8编组列车每日担当开行5对深圳-赣州西列车计算，该条新线的开通将为公司每年分别带来4.67亿元、2.37亿元的收入和毛利增量。注：票价信息为12306所公布的8月14日票价数据请务必阅读报告附注中的风

35、险提示和免责声明193.1 交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代交叉引流起点：北上赣深高铁引流，开始步入高铁时代单位：亿元图表27：广州东-赣州西线路上不同动车组承接率对毛利的贡献情况图表26：赣深铁路运营广州东-赣州西3对动车组列车时毛利弹性测算注：横轴为动车组承接对数资料来源：国铁吉讯，12306，京沪高铁招股说明书，国海证券研究所单位：亿元客座率60%65%70%75%80%85%90%总收入2.25 2.44 2.63 2.82 3.01 3.19 3.38 商务座收入-一等座收入0.25 0.27 0.29 0.32 0.34 0.36 0.38 二等座收入2.00 2.

36、17 2.34 2.50 2.67 2.84 3.00 毛利0.65 0.83 1.01 1.19 1.37 1.55 1.72 毛利率29.00%34.07%38.43%42.20%45.50%48.41%51.00%0.22 0.65 1.09 1.53 0.34 1.01 1.68 2.36 0.46 1.37 2.28 3.19 0.57 1.72 2.87 4.02 0123451对3对5对7对60%客座率70%客座率80%客座率90%客座率根据12306查询的票价水平，参考京沪高铁本线业务收益情况表现，在客座率达到75%的前提下，假设公司以8编组列车每日担当开行3对广州东-赣州西列

37、车计算，该条新线的开通将为公司每年分别带来2.82亿元、1.19亿元的收入和毛利增量。注：票价信息为12306所公布的8月14日票价数据请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明203.2 交叉引流起点：南下跨境直通香港，公司有望转为承运担当交叉引流起点：南下跨境直通香港，公司有望转为承运担当图表28：广州东站借联络线与广深港高铁接轨，新开设广州东-西九龙列车疫情前由广州直通香港的铁路通道有两条：疫情前由广州直通香港的铁路通道有两条：1）广州东）广州东-红红磡磡的普铁线路：的普铁线路：其中广深段归属于广深铁路，疫情前由广深铁路担当运营，自2020年1月疫情后停运至今；2）广州南）广州南-西九龙的

38、高铁线路：西九龙的高铁线路：资产归属广深港客运专线有限责任公司，具体承接运营服务工作的公司为广深铁路股份有限公司。但接入赣深高铁后，广深城际与广深港高铁已经联通，公司开始从广州东站执发往返香港西九龙的列车，并有望以承运担当的形式介入运营。但接入赣深高铁后，广深城际与广深港高铁已经联通，公司开始从广州东站执发往返香港西九龙的列车，并有望以承运担当的形式介入运营。2023年7月调图后，日均91对高速列车开往香港西九龙站。除广州东本站开往西九龙的列车班次外，广深铁路或有望以承运担当、全程跨线的形式运营部分高速列车班次。图表29：西九龙车站车次运营情况注：数据截至2023年7月15日，广州南站始发的G

39、6541次列车二等座票价为187元，其他车次均为215元资料来源：Wind，香港文汇网，12306，国铁吉讯，维基百科，中国铁路投资有限公司2022 年度跟踪评级报告中诚信国际，公司公告，国海证券研究所始发站二等座票价（元）发车频次（趟）/天广州局担当列次二等座客公里单价（元/公里）深圳北站752671.92 广州南站215/18719161.52/1.33福田站681922.27 广州东站215991.43 潮汕站210440.61 厦门站305320.54 福州站393100.50 成都东站796100.48 汕头站223110.61 肇庆东站249111.15 长沙南站529110.62

40、 北京西站1179.5110.48 昆明南717110.49 上海虹桥894100.60 天津西1188100.48 重庆西638110.48 南宁东465100.66 合计/9146/请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明213.2 交叉引流起点：南下跨境直通香港，公司有望转为承运担当交叉引流起点：南下跨境直通香港，公司有望转为承运担当图表31：南下跨境直通香港高铁列车的不同承接率对公司毛利的贡献额注：南下跨境直通车统计的线路及发车对数有：北京西-西九龙线1对、长沙南-西九龙线1对、昆明南-西九龙线1对、厦门-西九龙线2对、重庆西-西九龙1对、广州东-西九龙9.5对、肇庆东-西九龙线1对、

41、潮汕-西九龙4对、汕头-西九龙1对，以上线路及发车对数均由广州局担当，数据截至8月14日。未考虑广州南、深圳北、福田站为始发站的跨境直通车。票价信息为12306所公布的8月14日票价数据图表30：跨境线路全部由广深铁路运营时的毛利弹性测算注：横轴为对图表30所统计的南下跨境直通香港线路的高铁列车承接率单位：亿元资料来源：国铁吉讯，12306，京沪高铁招股说明书，百度地图，百度百科，慧伊创新科技（北京）公司官网，国海证券研究所单位：亿元客座率60%65%70%75%80%85%90%总收入27.48 29.77 32.06 34.35 36.64 38.93 41.22 商务座收入1.04 1.

42、13 1.22 1.30 1.39 1.48 1.57 一等座收入4.56 4.94 5.32 5.70 6.08 6.46 6.84 二等座收入21.88 23.71 25.53 27.35 29.18 31.00 32.82 毛利10.50 12.68 14.85 17.03 19.20 21.38 23.56 毛利率38.21%42.58%46.32%49.57%52.41%54.91%57.14%2.63 5.25 7.88 10.50 3.71 7.43 11.14 14.85 4.80 9.60 14.40 19.20 5.89 11.78 17.67 23.56 05101520

43、2525%50%75%100%60%客座率70%客座率80%客座率90%客座率根据12306查询的票价水平，参考京沪高铁本线业务收益情况表现，在客座率达到75%的前提下，假设所统计的南下跨境直通车均由公司来运营时，该业务将为公司每年分别带来34.35亿元、17.03亿元的收入和毛利增量。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明223.3 交叉引流起点：东延接轨广汕高铁，网络连通度再提升交叉引流起点：东延接轨广汕高铁，网络连通度再提升广汕高铁投产在即：广汕高铁投产在即：根据南方日报消息，广（州）汕（尾）高铁有望在2023年9月底建成开通。该条线路由新塘站引出，东至厦深高铁汕尾站，全长203.13

44、公里。广汕高铁建成后，广州到汕尾的列车最快运行时间将由目前的两个小时压缩到40分钟左右。短期内广汕高铁或对当前广州-汕尾的线路产生分流作用，但随着后续广州东-新塘五六线的建设完成，广州东亦有望与广汕高铁实现联通，广深铁路或有望担当部分广州东广深铁路或有望担当部分广州东-汕尾的高速列车的运营。汕尾的高速列车的运营。图表33：当前广汕铁路出行方案当中，广深铁路主要担当由广州东-汕尾的动车组列车广州东-汕尾汕尾-广州东工作日车次数量周末车次数量工作日车次数量周末车次数量D字头181888G字头/广州-汕尾汕尾-广州工作日车次数量周末车次数量工作日车次数量周末车次数量D字头2200G字头/广州南-汕尾

45、汕尾-广州南工作日车次数量周末车次数量工作日车次数量周末车次数量D字头/G字头121399资料来源：中国铁路微信公众号，12306，南方日报，广东省政府网，国海证券研究所图表32：广州东站以联络线的形式接入广汕高铁注：工作日为7月24日数据，周末为7月23日数据请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明233.3 交叉引流起点：东延接轨广汕高铁，网络连通度再提升交叉引流起点：东延接轨广汕高铁，网络连通度再提升图表34：承担广汕高铁10对列车时的毛利弹性测算注：横轴为动车组的承接对数图表35：广汕高路不同动车组承接对数对毛利的贡献情况单位：亿元资料来源：国铁吉讯，12306，京沪高铁招股说明书，国

46、海证券研究所单位：亿元客座率60%65%70%75%80%85%90%总收入3.92 4.24 4.57 4.90 5.22 5.55 5.88 商务座收入0.17 0.19 0.20 0.22 0.23 0.25 0.26 一等座收入0.24 0.26 0.29 0.31 0.33 0.35 0.37 二等座收入3.50 3.79 4.08 4.37 4.67 4.96 5.25 毛利1.37 1.68 1.99 2.30 2.61 2.92 3.23 毛利率35.03%39.65%43.60%47.03%50.03%52.67%55.02%0.69 1.37 2.06 2.75 1.00

47、1.99 2.99 3.99 1.31 2.61 3.92 5.23 1.62 3.23 4.85 6.47 012345675对10对15对20对60%客座率70%客座率80%客座率90%客座率根据广深港高铁的票价水平，参考京沪高铁本线业务收益情况表现，在客座率达到75%的前提下，假设公司以8编组列车每日担当开行10对新塘-汕尾列车计算，该条新线的开通将为公司每年分别带来4.90亿元、2.30亿元的收入和毛利增量。注：票价信息为12306所公布的8月14日票价数据请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明243.4 交叉引流起点：西接广湛高铁，助力粤西融入，促进湾区空铁双向联动交叉引流起点：西

48、接广湛高铁，助力粤西融入，促进湾区空铁双向联动广湛高铁将于广湛高铁将于2025年开通并通过广州站与广深铁路连接，助力粤西加速融入大湾区：年开通并通过广州站与广深铁路连接，助力粤西加速融入大湾区：广湛高铁是国家“八纵八横”高速铁路网、沿海铁路客运大通道的重要组成部分，预计于2025年建成通车运营。届时，广州中心城区至湛江中心城区可实现一个半小时互达，粤西地区阳江、茂名、湛江三地真正跨入高铁时代，高速融入粤港澳大湾区联动发展。广湛高铁还将接入白云机场广湛高铁还将接入白云机场T3，形成空铁联运新格局，助力航空铁路流量双向联动：，形成空铁联运新格局，助力航空铁路流量双向联动：据广州日报消息，政府规划通

49、过白云机场T3至江村西联络线把广湛高铁引入白云机场。一来实现湛江至白云机场2.5小时通达并扩大白云机场腹地辐射面积；二来能够建立起白云机场与珠三角枢纽机场的高速通道，助力两场实现良性互动及协同发展。图表37：广湛高铁通过联络线的形式接入白云机场资料来源：佛山市轨道交通局，广州本地宝，广州日报，中国铁路微信公众号，国海证券研究所图表36：广湛高铁线路示意图请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25四、基建拓流接力：四、基建拓流接力：核心站点升级改造，普铁属性切换高铁核心站点升级改造，普铁属性切换高铁请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明264.1 基建拓流接力：高铁进城，解决广州市区没有高铁

50、站的痛点基建拓流接力：高铁进城，解决广州市区没有高铁站的痛点图表39：广州铁路枢纽能级提升工程具体内容借助广州东、广州站规划改造为高铁枢纽的契机，公司有望全面向高铁化转型。借助广州东、广州站规划改造为高铁枢纽的契机，公司有望全面向高铁化转型。针对现有高铁站远离市中心，核心枢纽站点互联互通不足的问题，广州市十四五期间规划建设“五主三辅”铁路客运枢纽，构建广州站、广州东站、白云站“三站一体”的中心组合枢纽。其中广州东、广州站预计于2026年改造成为高铁站，而将于2023年12月完工的白云站将承接广州、广州东现行的全部普速列车。公司或有望借车站资产的升级，网、运两端全面切入高铁赛道。图表38：广州市

51、五主三辅客运站布局白云站建设广州东-新塘五、六线广州南-广州站联络线广州-广州东三四线广州站改造广州东站改造440亿元190亿元269.43亿元47.8亿元197.6亿元76.54亿元预计2023年年12月开通运营，规模达11台24线。主要服务京广普速铁路、京广高铁、广湛高铁、广河高铁、广清永高铁、广清城际。线路自广州东站引出，沿广深铁路与广园快速路之间的通道东行，至广汕铁路新塘站，全长 30 公里，全线大部分为隧道。线路自广州南站原预留动走线接头引出，基本以隧道形式经西朗接入既有广茂线两侧，线路全线长 15.87km，隧道长 13.0km。线路自广州站引出，以隧道形式下穿麓湖公园、高尔夫球场

52、至广州东站，全长 6.53 公里。现规模4台14线，改造后总规模将达到11台21线，以担当北向京广高铁、西向广湛高铁、南向广深港高铁为主。2021年8月提出将改造至12台21线，并于2022年9月将改造后总规模扩大至14台24线（含正线），其中地面设8台14线，地下场设6台10线，以承担东向广汕高铁、广深城际铁路为主。项目项目投资额投资额具体规划具体规划完工时间完工时间2023年2026年2027年-2027年资料来源：白云时事，RT轨道交通，中国铁路招标网，大洋网，广东发改委，广州日报，广州白云发布，广州铁路枢纽新建广州站至广州南站联络线铁路环境影响报告书，广州市增城区人民政府，广东省生态环

53、境厅，广东省数据库，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明274.2 基建拓流接力：高铁转型有望打开公司成长空间基建拓流接力：高铁转型有望打开公司成长空间图表41：广州站、广州东站普速列车不同转换率对公司毛利贡献情况图表40：承担广州站、广州东站中10对新开高铁时的毛利弹性测算资料来源：国铁吉讯，12306，京沪高铁招股说明书，世界银行，国海证券研究所单位：亿元单位：亿元注：横轴为动车组的承接对数客座率60%65%70%75%80%85%90%总收入5.65 6.12 6.59 7.07 7.54 8.01 8.48 商务座收入-一等座收入0.44 0.47 0.51 0.55

54、 0.58 0.62 0.66 二等座收入5.22 5.65 6.09 6.52 6.95 7.39 7.82 毛利0.28 0.72 1.17 1.62 2.07 2.51 2.96 毛利率4.90%11.83%17.77%22.92%27.43%31.40%34.93%0.14 0.28 0.42 0.55 0.59 1.17 1.76 2.34 1.03 2.07 3.10 4.13 1.48 2.96 4.44 5.92 012345675对10对15对20对60%客座率70%客座率80%客座率90%客座率根据全国一般票价水平，参考京沪高铁本线业务收益情况表现，在客座率达到75%的前提

55、下，假设公司以8编组列车每日担当开行10对列车计算，广州站、广州东站将为公司每年分别带来7.07亿元、1.62亿元的收入和毛利增量。注：票价信息为12306所公布的8月14日票价数据请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28五、票价改革持续：铁路改革先行试点，转型高铁弹性打开五、票价改革持续：铁路改革先行试点，转型高铁弹性打开请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明29图表42：1995年至今我国铁路票价定价发展节点5.1 铁路改革试点，开自主定价先河铁路改革试点，开自主定价先河整体来看，目前整体来看，目前我国我国普铁普铁、高铁的定价权分别由高铁的定价权分别由发改委发改委和国铁集团掌握和国铁

56、集团掌握。其中普速列车票价基准从1995年至今已有28年未曾变动；2016 年起，国家发改委将设计 200 公里/小时以上的动车组票价定价权下放给铁路运输企业。而广铁作为铁路改革先行试点，而广铁作为铁路改革先行试点，其“广深模式”打破了“修路只靠国家投资”、“三茂模式”打破了“铁道部独家建路的惯例”，让广铁集团下辖线路自主定价从无到有。在 1996 年，国家计委明确了广深线开行的动车组列车票价可在国铁统一运价为中准价上下浮动50%的基础上再上下浮动50%，原则一直沿用至今。资料来源：中国财经新闻网，中国政府网，12306，国家铁路局，广铁集团铁路客运运价市场化改革研究温健等，国海证券研究所时间

57、时间列车类型列车类型政策政策内容内容1995普速国家计委、铁道部关于调整铁路客运价格的通知硬座基准票价率0.05861元/（人公里）1996动车组国家计委关于广深铁路运价的复函广深线开行的动车组列车票价可在国铁统一运价为中准价上下浮动50%的基础上再上下浮动50%，由企业自主定价1997国家计委关于高等级软座快速列车票价的函二等座（时速110km/h）基准票价率0.2805元，一等座（110km/h）基准票价率0.3366元，可上下浮动10%2015国家发展改革委关于完善高铁高动车组旅客票价政策的通知2016年起，针对时速200km/h动车组/高速列车，由铁路企业根据市场供求、竞争自行定价。铁

58、路企业应公布制定的无折扣票价，并根据实际情况给予一定的票价折扣请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明305.2 广铁定价基准领先全国，但仅为日欧等国广铁定价基准领先全国，但仅为日欧等国 2-3 成左右成左右全球来看，我国高铁的票价处于相对较低水平，仅为日本欧洲等国家地区的1/4-1/5左右。世界银行报告中国的高速铁路发展曾指出，在2016年以前国务院指导定价的基础上，中国高铁票价的已在很长一段时间内保持在较低水平，且大多数人都可负担。自从高铁定价权下放之后，沿海高铁线路首先进行了较大调整。2017 年 4 月，沿海高铁一等座票价上浮超过 50%，二等座上浮最高接近20%。但由于线路地处经济发

59、达地区，票价调整后的高铁与其他出行方式相比依然具有竞争力。伴随票价改革工作的持续推进，经济发达地伴随票价改革工作的持续推进，经济发达地区的铁路定价有望更加灵活。区的铁路定价有望更加灵活。单位：元/公里资料来源：世界银行，人民网，南方航空公司公告，春秋航空公司公告，谷歌地图，omio，JR-West，同花顺iFinD，12306，南方都市报，Bloomberg，国海证券研究所1.94 0.97 0.72 0.72 0.57 广深高铁广深城际商务座一等座二等座广深区域的高铁、铁路单公里票价全球空铁出行票价对比（其中高铁均采用二等座口径）图表43：我国高铁收费较美日欧等发达国家仍处于较低水平0.78

60、0.460.820.490.690.150.362.672.151.770.460.00.51.01.52.02.53.0美国欧洲日本中国全服务低成本高铁（美国为东海岸铁路客运）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明315.3 普铁转型高铁，票价弹性打开普铁转型高铁，票价弹性打开图表45：2016年铁总下放定价权后，部分线路提价落地过去广深铁路本线虽享有较高的票价水平，但决定其定价中枢的国铁通算票价自过去广深铁路本线虽享有较高的票价水平，但决定其定价中枢的国铁通算票价自1995年至今并未进行调整，公司票价缺乏弹性。年至今并未进行调整，公司票价缺乏弹性。但自2016年发改委下放高铁定价权后，部

61、分线路高铁提价已落地，广深铁路有望受益于高铁线路的持续交叉引流（赣深高铁、广汕高铁）及引入高铁资产（广州东、广州站改造），进而打开长期票价弹性。图表44：广铁辖内高铁票价高于全国一般水平实施时间实施时间主要高铁线路主要高铁线路上调情况上调情况2017年4月21日东南沿海高铁以福州-杭州东为例，一等座票价上涨43%，二等座票价上涨17%2018年5月27日部分线路高等级席别票价以广州南-贵阳北为例，一等座票价上涨33%2018年7月5日贵广高铁一等座与二等座最高涨幅均为21%2019年12月1日上海局、南昌局等集团公司所属高铁动车组列车以宁波-温州为例，商务座、一等座、二等座票价均上涨6%202

62、0年12月23日京沪高铁以北京南-上海虹桥为例，商务座最高涨幅为14%，二等座最高涨幅为8%2021年4月10日厦深高铁以厦门北-深圳北为例，二等座最高涨幅为15%2022年5月20日郑渝高铁渝万段以重庆北-万州北为例，商务座涨幅为40%，一等座涨幅为20%，二等座涨幅为19%2023年5月30日沪宁城际、宁杭高铁以沪宁城际南京-上海为例，二等座涨幅为19%资料来源：央视新闻，贵阳晚报，央视网，界面新闻，凤凰网，扬子晚报网，12306，国铁吉讯，广深铁路招股说明书，国海证券研究所注：若二等座票价不同，取最高一档票价进行计算，票价信息为12306所公布的8月14日票价数据所属通道站点二等座票价

63、运营里程二等座票价水平（元/公里）京沪通道北京南-上海虹桥66213180.5023京港通道北京西-广州南964.522980.4197沿江通道上海虹桥-成都东1182.523410.5051广深广州东-深圳79.51520.5230广州南-深圳北74.51020.7304京港高铁赣州西-深圳2793850.7247请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明32六、投资建议：六、投资建议：把握普铁向高铁切换的重要机遇，首次覆盖给予“增持”评级把握普铁向高铁切换的重要机遇，首次覆盖给予“增持”评级请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明33投资建议投资建议&盈利预测盈利预测投资建议：投资建议：作为

64、重要的交运基础设施，区位特性与网络定位是决定企业价值的核心要素。广深铁路卡位大湾区核心路段，铁网优化进程中公司迎来普铁向高铁转换的重要机遇。盈利预测：盈利预测：预计2023-2025年公司营业收入分别为251.19272.10284.00亿元，归母净利润分别为11.3213.7615.12亿元，对应PE分别为20.2816.6815.18倍，首次覆盖，给予“增持”评级。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明34图表46：可比公司估值表注：数据均截止至2023.08.11可比公司估值表可比公司估值表资料来源：Wind，国海证券研究所代码证券简称总市值市盈率市净率EV/EBITDA（亿元）PE(

65、TTM)PB(MRQ)601333.SH广深铁路229.51-0.89-601816.SH京沪高铁2637.02 184.45 1.42 42.54 601006.SH大秦铁路1069.28 9.00 0.83 3.79 600125.SH铁龙物流78.07 20.28 1.14 8.11 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明35 铁路客运需求修复不及预期：铁路客运需求修复不及预期：受宏观经济影响，社会对于铁路客运的需求可能存在一定的波动性。新开线路数量低于预期：新开线路数量低于预期：未来新开铁路线路的数量存在一定的不确定性，存在低于预期数量的可能。铁路改革价格波动风险：铁路改革价格波动风

66、险：我国的铁路票价改革正持续推进，铁路票价存在变动的风险。平行高铁、公路分流风险：平行高铁、公路分流风险：平行高铁、公路一般具有替代性，存在分流风险。重要站点改造不及预期：重要站点改造不及预期：广深铁路拥有的广州站、广州东站尚在进行升级改造，其改造的进度以及改造完成后的效果均具有一定的不确定性。测算误差风险：测算误差风险：本报告所进行的测算依托于公开数据以及类比京沪高铁，可能与广深铁路公司的实际经营情况存在一定的误差。中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考。中国与国际市场并不具有完全可比性，相关数据仅供参考。七、风险提示七、风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明36资产负

67、债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E现金及现金等价物02489应收款项4656568361366631存货净额263322308307其他流动资产751957882949流动资产合计流动资产合计6969696984448444965696561037510375固定资产23429226882190821540在建工程31913无形资产及其他5256539155265661长期股权投资275275275275资产总计资产总计370438110389773

68、89773976339763短期借款701701701701应付款项5579631666096529预收帐款933963132其他流动负债25938流动负债合计流动负债合计8887888796909690030010300长期借款及应付债券77547527575其他长期负债22126长期负债合计长期负债合计2900012201负债合计负债合计2292500股本7084708470847084股东权益25253258192

69、650727263负债和股东权益总计负债和股东权益总计370438773976339763利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入营业收入5028400营业成本22326235092508826126营业税金及附加11404544销售费用0000管理费用234307301306财务费用46746043其他费用/（-收入）0000营业利润营业利润-254425444

70、6营业外净收支-36000利润总额利润总额-2580258046所得税费用-586377459504净利润净利润-2615121512少数股东损益1000归属于母公司净利润归属于母公司净利润-2615121512现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E经营活动现金流经营活动现金流-2693244324431013101净利润-61512少数股

71、东权益1000折旧摊销61933公允价值变动0000营运资金变动402-48915-330投资活动现金流投资活动现金流-14-14资本支出-1426-1091-1394-1893长期投资-19-100-100-100其他20555969筹资活动现金流筹资活动现金流14-债务融资1495-300-200-200权益融资0000其它-76-651-760-819现金净增加额现金净增加额-2002008159159每股指标与估值每股指标与估值

72、2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E每股指标每股指标EPS-0.280.160.190.21BVPS3.573.653.753.85估值估值P/E20.316.715.2P/B0.60.90.90.8P/S0.80.90.80.8财务指标财务指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E盈利能力盈利能力ROE-8%4%5%6%毛利率-12%6%8%8%期间费率1%2%1%1%销售净利率-10%5%5%5%成长能力成长能力收入增长率-1%26%8%4%利润增长率-105%157%22%10%营运能力营运能力总资产周

73、转率0.540.660.700.71应收账款周转率4.284.424.434.28存货周转率75.9377.9688.4092.40偿债能力偿债能力资产负债率32%32%32%31%流动比0.780.870.961.01速动比0.730.820.910.96广深铁路盈利预测表广深铁路盈利预测表证券代码：证券代码：601333601333股价：股价：3.243.24投资评级：投资评级：增持增持(首次覆盖首次覆盖)日期：日期：2023081120230811请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37研究小组介绍研究小组介绍许可,周延宇,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资

74、格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析分析师承师承诺诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%1

75、0%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。交运小组介绍交运小组介绍许 可：交通运输行业首席分析师，国海研究所培训总监，2次带领团队入围新财富，西南财经大学硕士，7年证券从业经验，2年私募经验。更注重从买方视角看待公司长期投资价值。周延宇：交通运输行业资深分析师，兰州大学金融学硕士，5年交运行业研究经验，坚持产研融合、深度研究的方法，为投资者挖掘成长、壁垒兼备的投资机会，主攻大物流中汽车、化工、大宗等细分产业链以及交运基础设施里面的公路、铁路、港口等板块。李跃森：交通运输行业资深分析师，香港中文大学硕士，5年交运行业研究经验，坚持以实业思维做研究，寻找优质公司，挖掘行业本质，主攻机场、

76、航空等出行板块。李 然：交通运输行业资深分析师，中南财经政法大学会计学硕士，4年交运行业研究经验，深研海运上下游，为投资者挖掘高弹性的周期机会，并且提供产业链景气度验证，主攻航运及船舶制造板块。祝玉波：交通运输行业研究助理，资深物流行业专家，4年物流行业从业经验，以产业赋能金融，紧跟行业变化趋势，主攻快递、快运、跨境电商物流等板块。钟文海：交通运输行业分析师，美国罗切斯特大学金融学硕士，2年交运行业研究经验，坚持深度研究，主攻大物流中跨境、大宗、化工、汽车等细分产业链以及交运基础设施里面的公路、仓储等板块。王 航：交通运输行业研究助理，香港中文大学（深圳）硕士，1年交运行业研究经验，深度价值导

77、向，主攻铁路、机场航空等出行板块及船舶制造板块。张付哲：3年行业从业经验，先后就职于Drewry和VesselsValue，以产业助力金融，主攻航运、船舶、港口等板块。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报

78、告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进

79、行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求

80、获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明39心怀家国，洞悉四海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所交通运输团队交通运输团队国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区绿地外滩中心C1栋国海证券大厦邮编：200023电话：