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1、请务必阅读末页的免责条款和声明2023年年4月月9日日中兴通讯(中兴通讯(000063)深度跟踪报告深度跟踪报告从从网络龙头走向网络龙头走向算算力领军,力领军,芯片自研芯片自研+AI+AI布局推动价值重估布局推动价值重估中信证券研究中信证券研究部部黄亚元黄亚元 通信行业首席分析师通信行业首席分析师1 1投资聚焦投资聚焦中兴通讯是全球算网龙头中兴通讯是全球算网龙头,5G、ICT设备全球份额持续提升设备全球份额持续提升,公司公司持续持续受益于受益于AI算力需求算力需求爆发爆发,以服务器以服务器、数据中心为代表数据中心为代表的第二曲线业务高速增长的第二曲线业务高速增长。在竞争在竞争缓和缓和、芯片自研
2、芯片自研、算力业务拓展算力业务拓展、治理改善治理改善等因素推动下等因素推动下,公司业绩高质量增长公司业绩高质量增长,预期预期23-25年公司利润年公司利润CAGR超超20%。公司持续推动芯片公司持续推动芯片、数据库数据库、操作系统操作系统、DPU等底层技术自研等底层技术自研,中兴微电子和服务器业务有独中兴微电子和服务器业务有独立估值立估值“的潜力的潜力”,给予公司给予公司2023年年23X PE,对应目标价对应目标价49元元,维持维持“买入买入”评级评级。从网络龙头走向从网络龙头走向算算力领军力领军,成长性重成长性重估估。伴随AI大模型和应用的快速发展、数字经济建设提速,全球算力需求显著提升。
3、公司是全球网络设备龙头,近年来产品逐步向大算力领域延伸。在运营商领域,公司服务器份额持续提升。在政企领域,公司打造ODICT数字化解决方案,覆盖极简专用网络、通用及定制服务器存储、新一代数据中心、数字能源、全系列终端、数据库和操作系统基础软件、安全及智能方案等,赋能行业数智化转型升级。预计伴随国内5G竞争缓和+芯片自用率提升,公司毛利率有望持续改善。预期伴随运营商和云厂商算力网络资本开支持续提升,公司长期成长可期。管理效率提升管理效率提升,盈利质量改善盈利质量改善。公司持续提升管理质量,销售及管理费用率控制良好。公司研发投入加强,2022年研发费用率达17.6%,公司研发投入坚持“精准务实”,
4、实现资源的高效投放。此外,公司盈利质量不断改善,2020-2022年,公司扣非后归母净利润占比分别为24.3%、48.5%、76.3%,归母净利润率从2020年的4.2%提升至2022年的6.6%,看好公司净利率提升。服务器服务器竞争力突出竞争力突出,看好份额持续提升看好份额持续提升。2022年,公司服务器及存储营业收入近百亿元,同比增长近80%。2022年公司服务器及存储全球发货量超24万台。2023年1月,中兴通讯发布了5款G5系列服务器新品,支持液冷散热,具备高密度算力、灵活扩展、异构算力、海量存储、稳定可靠等特性。2022年中兴通讯的服务器市场份额从3.1%提升至5.3%,排名第五,在
5、运营商的服务器集采总排名第一。此外,公司服务器具备自研芯片加持,看好公司份额显著提升。UZkYkZRUjXkZnOnOoM7N8Q7NtRoOtRpMkPrRnReRpOpObRoOuNNZrQrNuOqMnM2 2投资聚焦投资聚焦AI布局领先布局领先,加大加大AI服务器服务器、DPU、AI加速芯片等投入加速芯片等投入。AI领域,中兴通讯服务器助力百度“文心一言”,为AI产品应用提供更加强劲的算力支撑。此外,中兴通讯与英特尔合作,将 Adlik与英特尔 至强 可扩展处理器和OpenVINO 工具套件结合,打造了端到端的深度学习模型优化和部署方案。在AI领域,公司将重点投入三个产品方向:1)新一
6、代智算中心基础设施产品,全面支持大模型训练和推理,包括高性能AI服务器、高性能交换机、DPU等;2)下一代数字星云解决方案,利用生成式AI技术,在代码生成、办公智能化、运营智能化等领域展开研究,全面提升企业效率;3)新一代AI加速芯片、模型轻量化技术,大幅降低大模型推理成本。风险风险因素:因素:中美贸易摩擦加剧;全球运营商资本开支不及预期;全球5G建设进度不及预期;疫情反弹带来不利影响;国内三大运营商资本开支不及预期;公司毛利率提升不及预期;公司在运营商招标中份额提升不及预期;公司政企业务增速不及预期;公司消费者业务发展不及预期;公司芯片供应不及预期。盈利预测与估值:盈利预测与估值:2022年
7、,公司以服务器为代表的第二曲线业务高速增长,业绩稳步提升,毛利率逐步改善,公司持续加大在芯片、数据库、操作系统等领域底层核心技术的自研。我们看好在算力需求提升背景下,公司服务器收入高速增长、运营商业务份额不断增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为100.26亿、120.37亿、146.67亿元,对应EPS预测为2.12/2.54/3.10元。我们预计公司2022-2025年净利润CAGR达22%,考虑到公司稳健的经营质量,给予公司2023年23X PE,对应目标价49元,维持“买入”评级。3 3公司介绍:中兴是公司介绍:中兴是全球全球ICT设备设备龙头龙头资料来源:中兴通讯官网,中
8、信证券研究部中兴通讯三大业务板块中兴通讯三大业务板块中兴通讯是中兴通讯是全球仅有的两家通信端到端提供商全球仅有的两家通信端到端提供商之一之一,业务涵盖业务涵盖运营商网络运营商网络、政企业务政企业务、消费者业务消费者业务三个板块三个板块运营商业务运营商业务(65%):无线接入、有线接入、承载网络、核心网、电信软件系统与服务等政企业务政企业务(12%):服务器、数据库、操作系统、IT基础设施、视频、大数据、云计算等产品消费者业务消费者业务(23%):智能手机、移动数据终端、家庭信息终端、融合创新终端等4 4产业链位置产业链位置:提供:提供网络核心网络核心设备,芯片、数据库、操作系统实现自研设备,芯
9、片、数据库、操作系统实现自研滤波器功放双工器开关调谐器天线和射频通宇通讯立讯精密武汉凡谷东山精密灿勤科技基带芯片中频芯片射频芯片通信芯片高通、华为、中兴中兴通讯通讯、Skyworks、TI AlteraPCB/CCL深南电路、沪电股份、生益科技、华正新材宏/微基站主设备华为中兴通讯中兴通讯爱立信诺基亚三星紫光股份京信通信光芯片光器件光模块中际旭创、光迅科技、新易盛、华工科技光通信主设备光纤光缆华为、中兴通讯中兴通讯、烽火通信、紫光股份、诺基亚、瑞斯康达、共进股份通信连接器交换机路由器x86通用服务器NFV虚拟化平台网元软件数通设备接入网承载网核心网电信市场(运营商)中国移动中国联通中国电信中国
10、广电电源设备(UPS、变压器、交直变换)华为、施耐德、艾默生、科华数据、科士达、易事特、ABB服务器、交换机、路由器、光模块、存储、连接器华为、思科、中兴通讯中兴通讯、浪潮信息、新华三、IBM、星网锐捷、深信服、中际旭创、光迅科技、新易盛、立讯精密基础运营商中国电信、中国移动、中国联通配套设施(土地、散热、制冷等)华为、施耐德、艾默生、依米康、索克受、佳力图、英维克等IDC软件/数据库施耐德、西门子、甲骨文、Sybase上游设备第三方IDC服务商万国数据、世纪互联、光环新网、宝信软件、数据港、奥飞数据、科华数据、城地湘江基础运营商IDC服务中国电信、中国移动、中国联通中游IDC服务商数通市场(
11、云服务商)天翼云、沃云、移动云、阿里云、腾讯云、京东云、金山云、华为云、浪潮云、用友云、金蝶云、百度云、AWS、Ucloud等中游云计算服务商通信产业终端客户互联网企业腾讯、阿里巴巴、百度、字节跳动、快手、拼多多、滴滴等下游流量市场金融企业中国银行、工商银行、中信证券、中国平安等政府央企工信部、商务部、交通部、税收部门等软件企业工业/制造业能源企业个人终端等无线接入有线承载上游设备中游平台下游流量CapexCapex资料来源:各公司官网、IDC。中信证券研究部5 5-300%-200%-100%0%100%200%300%400%-02200320042005200
12、620072008200920000022归母净利润(亿元)yoy-40%-20%0%20%40%60%02004006008001,0001,2001,4002002200320042005200620072008200920000022营业收入(亿元)yoy历史沿革历史沿革:迈:迈入高质量发展期入高质量发展期资料来源:公司官网,中信证券研究部2011-2012:海外业务扩张过快、毛利率下滑2016:中美贸易摩擦,公司
13、赔款62.02亿2018:中美贸易摩擦,公司赔款68.19亿2020:前一年有大额处置资产收益强化聚焦提效、坚持现金流第一、快速重回良性发展轨道2G3G4G5G恢复期:恢复期:20年年坚持技术领先,实现有质量的增长,聚焦主业,提升经营质量发展期:发展期:20年年全面提升市场占有率、实现规模盈利、布局新业务超越期:超越期:20222022年年-业绩历经三次下滑,当前全面恢复,迈入高质量发展期业绩历经三次下滑,当前全面恢复,迈入高质量发展期6 658.0%30.0%3%9%电信电信&联通联通5G SA新建无新建无线设备集采线设备集采华为中
14、兴大唐移动爱立信60.0%31.0%3%2%4%移动移动&广电广电700M无线网主设备集采无线网主设备集采华为中兴大唐移动爱立信诺基亚5G无线网:集采份额持续提升,中兴无线网:集采份额持续提升,中兴份额提升到份额提升到30%-40%区间区间资料来源:三大运营商官网,中信证券研究部 注:电信和联通2021年2.1GHz 5G基站集采中,中兴和华为之间有7.44%的动态份额。产业调研结果显示,中兴获其中多数份额(35.6%以上)招标名称招标名称中国移动中国移动2020年年5G二期无线网二期无线网主设备集中采购主设备集中采购2020年年5G SA新建工程无线主新建工程无线主设备联合集中采购设备联合集
15、中采购5G 700M无线网主设备集无线网主设备集中采购中采购2021年年5G SA建设工程无线主设备建设工程无线主设备(2.1G)联合集中采购联合集中采购日期2020年3月31日2020年4月24日2021年7月18日2021年8月1日招标运营商中国移动中国电信&中国联通中国移动&中国广电中国电信&中国联通5G基站集采数量(万)23.225.048.024.25G基站平均单价(万元)16.013.17.98.06基站频段2.6G3.5G700M2.1G天线通道64T64R、32T32R64T64R、32T32R4T4R为主-中标总额(亿元)371327380195中标候选人华为、中兴、大唐移动
16、、爱立信华为、中兴、大唐移动、爱立信华为、中兴、大唐移动、爱立信,诺基亚华为、中兴、大唐移动、爱立信华为份额57.2%58.0%60.0%53.1%-60.5%中兴份额中兴份额28.7%30.0%31.0%31.9%-39.3%国内四大运营商国内四大运营商5G5G集采:中兴通讯份额基本保持在集采:中兴通讯份额基本保持在30%30%以上以上26%26%11%11%11%9%6%华为华为中兴通讯中兴通讯爱立信爱立信上海贝尔上海贝尔诺基亚诺基亚大唐移动大唐移动其他其他57.2%28.7%11.5%2.6%华为华为中兴通讯中兴通讯爱立信爱立信大唐移动大唐移动中国移动中国移动4G4G一期工程集采一期工程
17、集采中国移动中国移动5G5G二期工程集采二期工程集采第一名第一名第二名第二名第三名第三名第四第四名名华为中兴大唐移动爱立信基础份额53.10%31.90%3.56%2.56%动态调整份额7.44%1.44%合计份额92.44%7.56%电信电信&联通联通2.1G2.1G无线主设备采购无线主设备采购7 7全球全球5G无线无线网:网:东升西落,华为东升西落,华为+中兴份额提升中兴份额提升资料来源:DellOro Group,中信证券研究部资料来源:DellOro Group,中信证券研究部中兴中兴+华为份额从提升至华为份额从提升至50%(2/3/4/5G无线网无线网+核心网)核心网)中兴华为季度份
18、额变化(中兴华为季度份额变化(2/3/4/5G无线网无线网+核心网)核心网)中兴在中兴在5G领域份额提升迅速(领域份额提升迅速(5G接入网)接入网)2018年中兴事件后,中兴份额下滑(年中兴事件后,中兴份额下滑(4G接入网)接入网)资料来源:DellOro Group,中信证券研究部资料来源:DellOro Group,中信证券研究部28.7%32.1%31.2%34.6%34.3%43.1%32.0%30.0%27.1%31.4%31.5%29.9%3.6%9.7%10.3%8.9%16.1%15.0%10.9%15.1%16.3%17.7%15.4%0.0%20.0%40.0%60.0%8
19、0.0%100.0%1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21华为中兴爱立信诺基亚三星其他15.8%19.8%22.6%25.5%29.4%29.0%29.1%29.9%31.1%32.4%4.7%6.2%8.3%11.6%11.8%10.7%7.8%8.7%7.8%6.3%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2000021华为中兴爱立信诺基亚三星其他32%37%31%33%30%33%32%32%10%12%11%8%11%11
20、%13%11%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21华为中兴爱立信诺基亚三星其他21%22%23%28%29%29%30%31%33%47%5%5%7%9%10%9%8%9%10%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000021华为中兴爱立信诺基亚三星其他8 8全球全球5G无线网:无线网:看好中兴通讯在看好中兴通讯在东南亚、拉美、中东等的东南亚、拉美、中东等的5G业务拓展业务拓展全球设备商龙头分区域份
21、额(全球设备商龙头分区域份额(20212021年)年)看好中兴通讯在东南亚看好中兴通讯在东南亚、拉美拉美、中东等的中东等的5G业务拓展业务拓展。华为与中兴为中国市场龙头,但受美国政策的影响,在海外市场尤其是美国市场扩张受到挑战,我们预计未来主要的潜在增长点为东南亚和拉丁美洲市场。爱立信、诺基亚、三星在北美市场表现强劲,但爱立信和诺基亚未来更侧重欧洲和拉丁美洲市场。2021年,中兴通讯在中东和非洲、亚太(不含中国)、拉美地区的份额分别为5.7%、20.7%、1.2%,中兴通讯海外业务成长可期。资料来源:DellOro Group,中信证券研究部北美北美欧洲欧洲中东和非洲中东和非洲亚太地区除中国亚
22、太地区除中国中国中国拉丁美洲拉丁美洲未来潜在市场未来潜在市场华为0.7%30.5%48.7%43.0%61.1%37.7%东南亚和拉丁美洲爱立信54.0%38.4%25.1%14.4%3.3%39.8%欧洲和拉丁美洲诺基亚27.6%26.0%19.5%9.0%0.6%19.9%欧洲和拉丁美洲中兴通讯0.0%4.4%5.7%20.7%33.1%1.2%东南亚和拉丁美洲三星14.0%0.0%0.0%7.1%0.0%0.0%其他亚太地区富士通1.7%0.0%0.0%1.6%0.0%0.0%其他亚太地区NEC0.9%0.0%0.0%1.9%0.0%0.0%其他亚太地区信科移动0.6%0.0%0.0%1
23、.1%1.9%0.0%中国市场其他2.0%0.7%1.0%1.2%0.0%1.4%9 9运营商资本开支向云计算、运营商资本开支向云计算、IDC倾斜,运营商有望加大服务器采购倾斜,运营商有望加大服务器采购中国移动预期23年算力网络资本开支提升35%中国联通预期23年算力网络资本开支提升20%中国电信预期23年产业数字化资本开支提升40%资料来源:中国联通年报(含预测),中信证券研究部资料来源:三大运营商年报(含预测),中信证券研究部75500300350400450500中国联通算力资本开支中国电信算力资本开支中国移动算力资本开支
24、202120222023E三大运营商算力网络资本开支显著提升(亿元)资料来源:中国移动年报(含预测),中信证券研究部资料来源:中国电信年报(含预测),中信证券研究部1010中兴中兴通讯服务器业务超预期,国内排名第五通讯服务器业务超预期,国内排名第五2022年国内服务器市场份额,中兴通讯排名第五年国内服务器市场份额,中兴通讯排名第五根据IDC,2022年年,中兴通讯服务器在国内市场的份额为中兴通讯服务器在国内市场的份额为5.3%,同比增加同比增加 2.2pcts。根据公司财报,2022年年,中兴通讯服务器及存储营业收入百亿元中兴通讯服务器及存储营业收入百亿元,同比增长近同比增长近80%。在电信行
25、业在电信行业,中兴通讯服务器及存中兴通讯服务器及存储产品发货量蝉联第一储产品发货量蝉联第一,市场份额超过市场份额超过30%,多次在运营商集采中夺魁,是中国移动、中国联通、中国电信三大运营商的主流供应商。中兴通讯服务器及存储产品在金融、互联网行业呈现强势突破态势,在电力、政务、交通等领域也取得了亮眼的成绩,成为助推总体市场份额持续上升的强劲动力。中兴中兴通讯服务器产品通讯服务器产品资料来源:IDC资料来源:中兴通讯官网1111中兴中兴通讯服务器业务超预期,持续受益算力需求提升通讯服务器业务超预期,持续受益算力需求提升算力驱动服务器规模持续提升算力驱动服务器规模持续提升2022年,公司服务器及存储
26、营业收入近百亿元,同比增长近80%。2022年公司服务器及存储全球发货量超24万台。2023年1月,中兴通讯发布了5款G5系列服务器新品,支持液冷散热,具备高密度算力、灵活扩展、异构算力、海量存储、稳定可靠等特性。根据通信产业报的统计,2022年,在三大运营商发布的服务器相关招标公告中,中兴通讯以25.6%的份额位列第一名。预计预计2023年年,公司服务器收入达公司服务器收入达140-150亿元亿元,同比增速超同比增速超50%。中兴中兴通讯在运营商通讯在运营商2022年服务器集采第一名年服务器集采第一名资料来源:IDC资料来源:通信产业网1212中兴中兴通讯服务器在运营商集采中份额领先通讯服务
27、器在运营商集采中份额领先资料来源:中国移动采购与招标网,中信证券研究部中兴中兴通讯在中国移动服务器集采份额领先通讯在中国移动服务器集采份额领先公示时间公示时间项目项目总中标金额总中标金额规模规模中标中标1 1中标中标2 2中标中标3 3中标中标4 4中标中标5 5(亿元)(亿元)(台)(台)中标金额份额中标金额份额2022.4.292021年至2022年PC服 务 器 集 中 采 购(第2批次)68.082245浪潮中兴新华三超聚变曙光信息25%22%16%8%7%2022.3.312021年至2022年PC服务器集中采购补充采购(第1批次)33.441004中科可控武汉长江紫光华山浪潮中兴2
28、0%17%15%13%9%2021.10.222021年至2022年PC服 务 器 集 中 采 购(第1批次)117.5163692超聚变中兴浪潮新华三中科可控18%18%13%12%9%2020.05.282020年PC服务器集中采购项目79.6138272中兴华为中移(新华三)中科可控烽火34%32%23%6%5%2019.10.242019-2020年PC服务器集采(第一批)47.580676中兴华为浪潮中科可控烽火46%18%13%9%6%2019.1.232018年PC服务器集采(第二批次)61.284677华为浪潮曙光烽火中兴45%23%4%10%10%2018.3.132018年
29、PC服务器集采(第一批次)72.485772华为中兴浪潮曙光中移(H3C)48%24%10%7%7%1313AI服务器:服务器:中兴服务器助力百度“文心一言”,中兴服务器助力百度“文心一言”,R6500G5 GPU服务器性能优异服务器性能优异中兴服务器助力百度“文心一言”中兴服务器助力百度“文心一言”2023年年3月月,中兴中兴通讯和百度联合宣布通讯和百度联合宣布,中兴通讯服务器将支持百度中兴通讯服务器将支持百度“文心一言文心一言”,为为AI产品应用提供更加强劲的算力产品应用提供更加强劲的算力支撑支撑。针对百度智能云AI、深度学习的需求,中兴通讯服务器产品采用高密度、模块化、精细化设计,具有高
30、性能、高可靠、易扩展、易管理等优势,在AI、云计算、大数据、NFV等领域具有出色的表现,适用于百度大脑、飞桨深度学习平台。中兴通讯中兴通讯R6500G5是一款面向高性能计算领域应用的是一款面向高性能计算领域应用的GPU服务器服务器,支持支持2颗英特尔颗英特尔至强至强(Sapphire Rapids)可扩展处可扩展处理器理器,32个个DDR5内存插槽内存插槽,最大支持最大支持20个单宽半长个单宽半长GPU加速加速卡卡,提供提供单台每秒上万亿次计算单台每秒上万亿次计算能力能力。资料来源:公司官网资料来源:公司官网中兴通讯中兴通讯R6500G5 GPU服务器服务器1414联手英特尔发布深度学习推理软
31、硬件架构,部分领域通过低成本联手英特尔发布深度学习推理软硬件架构,部分领域通过低成本CPU替代高成本替代高成本GPU2022年12月,中兴通讯联合英特尔共同发布了英特尔联手中兴优化深度学习模型推理,实现降本增效白皮书。为了满足通信领域不同的业务场景和复杂的 AI 工作负载,以及在不同的应用场景和部署环境下对模型推理性能的要求,中兴通讯与英特尔合作,将将 Adlik与英特尔与英特尔 至强至强 可扩展处理器和可扩展处理器和OpenVINO 工具套件结合工具套件结合,打造了端到端的深度学习打造了端到端的深度学习模型优化和部署方案模型优化和部署方案,加速深度学习应用进程加速深度学习应用进程。行业痛点:
32、行业痛点:购买专用GPU硬件会大幅增加部署成本,而且应用范围有限,灵活度较低。在部分场景中,如果能够直接使用CPU来进行推理,将有助于降低成本,提升灵活度。解决方案:解决方案:中兴 Adlik+第三代英特尔 至强 可扩展处理器+OpenVINO 工具套件助力深度学习端到端优化与部署Adlik 是由中兴通讯主导,在 Linux AI&Data 基金会中孵化的一项开源项目,旨在解决在 AI 应用落地过程中的各类挑战性问题,实现模型在特定硬件环境的快速部署、高效推理。作为 Adlik 推理工具链的关键组件,Adlik 模型优化器专注于结构化剪枝和 INT8 量化技术,其主要包括 3 个算法组件:剪剪
33、枝枝、蒸馏和蒸馏和量化量化。Adlik 模型优化器有助于减小模型大小模型优化器有助于减小模型大小,在加速模型推理的同时在加速模型推理的同时,提供高准确率的模型提供高准确率的模型,为开发者提为开发者提供灵活高效的深度学习模型优化方案供灵活高效的深度学习模型优化方案。剪枝:通过使用剪枝方法,Adlik 模型优化器能够有效降低模型参数量和浮点运算次数(FLOPs)。蒸馏:将已训练完成具有较高精度大模型的“知识”迁移到参数量小、结构相对简单的小模型中,使得小模型具有与大模型相当或接近的性能1515Adlik+OpenVINO 工具套件优化能够显著提升深度学习模型推理性能工具套件优化能够显著提升深度学习
34、模型推理性能资料来源:以上信息均来自中兴通讯发布的英特尔联手中兴优化深度学习模型推理,实现降本增效白皮书Adlik 整体结构整体结构Adlik+OpenVINO 工具套件优化能够显著提升深度学习模型推理性工具套件优化能够显著提升深度学习模型推理性能能经过经过 Adlik 剪枝蒸馏和剪枝蒸馏和 INT8 量化等方法优化量化等方法优化后,精度无损失,吞吐量大幅提升后,精度无损失,吞吐量大幅提升1616ICT设备设备:交换机路由器份额第二,份额增速市场第一:交换机路由器份额第二,份额增速市场第一资料来源:公司官网,中信证券研究部根据根据IDC,2022年中兴年中兴通讯在国内交换机通讯在国内交换机和路
35、由器产品和路由器产品市场份额增速均为第一市场份额增速均为第一。2022年第四季度年第四季度,中兴通讯数据中心交中兴通讯数据中心交换机运营商市场排名升至国内第二换机运营商市场排名升至国内第二;中兴通讯;中兴通讯路由器产品市场排名升至国内第二路由器产品市场排名升至国内第二。资料来源:中兴官网,中信证券研究部中兴中兴通讯数据中心交换机通讯数据中心交换机中兴中兴通讯高端路由器通讯高端路由器1717ICT设备:高端路由器突破设备:高端路由器突破资料来源:中国移动采购与招标网,中信证券研究部日期日期集采项目集采项目标包标包产品产品中标份额中标份额备注备注中兴中兴华为华为其他厂商其他厂商2021.6.7中
36、国 移 动 2021 年 至2022年高端路由器和高端交换机产品集中采购包3:高端路由器3档高端路由器3档(14台)14%57%新华三(29%)中兴首次中标高端路由器中兴首次中标高端路由器3档档包3:高端路由器4档高端路由器4档(3288台)50%30%新华三(20%)份额第一份额第一,中标金额中标金额6.82亿元亿元包5:高端路由器5档高端路由器5档(849台)30%70%无-2019.12中国移动2019年-2020年 高端路由器+高端三层交换机包2:高端路由器5档高端路由器5档(5541台)50%20%新华三(30%)中兴首次中标高端路由器中兴首次中标高端路由器5档档包3:高端路由器6档
37、高端路由器6档(1858台)30%70%无日期日期集采项目集采项目产品产品份额份额1份额份额22018.6中国移动2018年-2019年高端路由器和高端交换机集采高端路由器5档新华三(70%)华为(30%)高端路由器6档华为(70%)新华三(30%)高端三层交换机新华三(70%)华为(30%)2017.4中国移动2016年-2017年高端路由器和高端交换机集采高端路由器3档新华三(70%)华为(30%)高端路由器4档新华三(70%)华为(30%)高端路由器5档华为(70%)新华三(30%)高端三层交换机华为(70%)新华三(30%)2016.2中国移动2016年高端路由器和高端交换机集采高端三
38、层交换机1档华为(70%)新华三(30%)高端三层交换机2档新华三(70%)中兴(30%)高端路由器2档上海贝尔(100%)高端路由器3档华为(70%)上海华讯网络(30%)高端路由器4档华为(46.15%)上海贝尔(30.77%)早期高端路由器市场被华为、新华三两家占据早期高端路由器市场被华为、新华三两家占据中兴通讯陆续突破中国移动高端路由器中兴通讯陆续突破中国移动高端路由器5 5档和档和3 3档集采档集采资料来源:中国移动采购与招标网,中信证券研究部1818自研芯片超预期,公司运营商网络业务毛利率提升自研芯片超预期,公司运营商网络业务毛利率提升资料来源:中兴通讯财报,中信证券研究部中兴微电
39、子:商用芯片超百种中兴微电子:商用芯片超百种中兴微电子业绩快速增长中兴微电子业绩快速增长产品类产品类别别芯片类别芯片类别应用场景应用场景介绍介绍手 机 产品手机modem芯片手机终端2013年推出的ZX297510是首个国内厂家推出的28nm工艺的LTE多模芯片,目前已成功商用多 媒 体产品多媒体应用处理器IPTV/OTT/DVB、车载多媒体高清多媒体芯片zx296700/02、超高清多媒体芯片zx296718/19已经大规模量产应用视频图像处理器城市安防,家庭安防,车载监控ZX2968XX系列的高清视频图像处理芯片电源芯片电子消费类充电管理及保护芯片、高压大电流DCDC控制器(ZX23402
40、0),电子烟控制芯片(ZX234015/ZX234016)等PA芯片3G/4G智能手机产品现有GaAs功放模组成功应用于中兴以及其他平台有 线 产品固网终端芯片电信、联通、移动等FTTx网络的ONT产品ZX279125、ZX279127、ZX279128、ZX279131等多个系列产品,支持HGU、MDU、SFU等产品应用以太网互联芯片电信、联通、移动等FTTx网络的ONU产品10BASE-T/100BASE-TX/1000BASE-T 以太网收发器(ZX2AA500、ZX520X系列)分组交换套片核心路由器新 推 出 的 单 芯 片 交 换 容 量 可 以 达 到8.96Tbps,支持最大2
41、000T的设备集群交换。无 线 产品无线通信系统芯片基站BBU5G多模软基带芯片MSC3.0,是基站BBU产品的核心芯片中频芯片基站AAU/RRU中 频 芯 片 面 向 5G NR 三 大 应 用 场 景(eMBB、uRLLC、mMTC),兼容支持3G/4G/物联网等应用物联网芯片物联网设备2017年9月,中兴微电子携手中芯国际,推出了NB-IoT芯片RoseFinch 7100中兴通讯运营商网络业务毛利率大幅提升中兴通讯运营商网络业务毛利率大幅提升-50%0%50%100%150%200%020004000600080000021营业收入净利润营收
42、yoy净利润yoy30.0%32.0%34.0%36.0%38.0%40.0%42.0%44.0%46.0%48.0%-10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,0002002020212022运营商网络业务毛利率资料来源:中兴通讯官网,中信证券研究部资料来源:中兴通讯财报,中信证券研究部1919中兴政企业务:涵盖企业数字化全方面,战略地位提升中兴政企业务:涵盖企业数字化全方面,战略地位提升资料来源:公司官网,中信证券研究部中兴政企业务重点发力领域中兴政企业务重点发力领域:能源能源、交通交通、政务
43、政务、金融金融、互联网互联网、大企业大企业中兴政企业务主要产品:中兴政企业务主要产品:传输传输、无线无线、数据中心数据中心、服务器及存储服务器及存储、企业网络企业网络、安全办公安全办公、分布式数据库分布式数据库GoldenDB分布式数据库分布式数据库:2014年,中兴通讯启动了金融级数据库的研发。2019年和2020年,中兴通讯的 GoldenDB 分布式数据库先后成功投产中信银行信用卡核心和总行账务核心两大核心业务;2022年8月份,GoldenDB 完成了国泰君安核心交易系统上线。根据C114统计,目前,GoldenDB 承载10亿+用户规模、8亿+笔日均交易。并且,GoldenDB 已完
44、成 40 余家金融机构核心业务投产实践,是目前国内唯一在券商实现核心业务投产的国产数据库。其已在国有大行中3家、股份制行中8家、深交所等开展核心业务数据库替代工作 2022年11月9日,沙利文发布2021年中国金融级分布式数据库市场报告,中兴通讯旗下金篆信科GoldenDB位居中国金融级分布式数据库第一位置。操作系统操作系统:操作系统产品已广泛应用于通信、汽车、电力、轨道交通等行业,全球累积发货超2亿套数据中心产品数据中心产品:发布新一代数据中心,PUE可低至1.15,国内突破多个大型运营商数据中心集成项目通信通信能源能源:能源产品服务全球160多个国家和地区,全系列5G电源已为全球30多万5
45、G站点提供供电保障资料来源:中兴官网,中信证券研究部类别类别产品产品IaaSIT服务器、存储有线网络MSTP、OTN、PTN、交换机、路由器、安全、数通网管无线网络AC控制器、AP接入点数 据 中 心能源不间断电源、室内直流电源系统PaaS/SaaS数据库数据库GoldenDB分布式数据库分布式数据库视讯产品云视讯平台、远程呈现、群组终端、个人终端、视讯配套、大屏一体机中兴通讯政企业务产品一览中兴通讯政企业务产品一览中兴通讯政企业务发展中兴通讯政企业务发展2022年,公司政企业务收入146.3亿元,同比+11.8%,毛利率为25.4%,同比-1.7pcts。公司在政企领域打造ODICT数字化解
46、决方案,覆盖极简专用网络、通用及定制服务器存储、新一代数据中心、数字能源、全系列终端、数据库和操作系统基础软件、安全及智能方案等,赋能行业数智化转型升级202045%21%34%运营商业务企业业务消费者业务65%12%23%运营商网络业务政企业务消费者业务71%29%国内企业网海外企业网-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%02040608002000212022政企业务yoy中兴政企业务:紧抓数字化转型机遇,对标华为成长空间广阔中兴政企业务:紧抓数字化转型机遇,对标华为成长空间广阔资料来源:华为年
47、报,中信证券研究部资料来源:中兴通讯年报,中信证券研究部华为企业业务高速增长(百万元)华为企业业务高速增长(百万元)中兴政企业务反弹,有望步入发展中兴政企业务反弹,有望步入发展快车道(亿元)快车道(亿元)中兴政企业务分区域中兴政企业务分区域(2022年)年)华为收入结构(华为收入结构(2022年年)中兴收入结构(中兴收入结构(2022年年)0%10%20%30%40%50%60%02000040000600008000001400002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022企业业务yo
48、y华为企业华为企业业务收入业务收入1300亿亿+,2010-2022年年CAGR约约30%;中兴政企业务收入近;中兴政企业务收入近150亿亿,近年来收入增速提升近年来收入增速提升华为华为运营商业务收入是运营商业务收入是中兴通讯的中兴通讯的4倍倍,政企业务政企业务收入是中兴通讯的收入是中兴通讯的9倍倍,中兴政企业务空间广阔中兴政企业务空间广阔资料来源:中兴通讯年报,中信证券研究部资料来源:华为年报,中信证券研究部资料来源:中兴通讯年报,中信证券研究部2121-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0500300350400200182019
49、202020212022消费者业务yoy消费者业务:海外渠道复苏,多种类消费终端组合消费者业务:海外渠道复苏,多种类消费终端组合资料来源:公司官网,中信证券研究部资料来源:中兴官网,中信证券研究部中兴通讯消费者业务收入变化(亿元)中兴通讯消费者业务收入变化(亿元)中兴通讯中兴通讯CPE出货量全球第一,三款手机品牌持续推进出货量全球第一,三款手机品牌持续推进2018年受美国制裁后,海外消费者业务遭受打击消费者业务收入持续改善公司消费者业务:公司消费者业务:包括手机、移动数据终端、家庭信息终端和融合创新终端等,其中以智能手机为主海外消费者业务复苏:海外消费者业务复苏:2018年由于美国禁令,公司消
50、费者业务受到重挫,经过两年调整恢复,公司消费者业务开始重回增长轨道。鉴于公司在海外运营商的强大渠道能力鉴于公司在海外运营商的强大渠道能力,我们认为未来我们认为未来消费者增长主要或来自于海外消费者增长主要或来自于海外。国内消费者业务补短板国内消费者业务补短板:推进消费者业务“1+2+N”战略,布局智能终端产品(AIOT)。资料来源:中兴官网,中信证券研究部22222021年年3月月,中兴正式宣布成立汽车电子产品线中兴正式宣布成立汽车电子产品线,并设立汽车电子团队并设立汽车电子团队。2021年7月15日,中国一汽中国一汽与中兴通讯在长春签署深化战略合作协议,双方将加快5G新应用的研发和商业化进程,
51、共同打造5G行业应用示范。8月9日,上汽集团上汽集团与中兴通讯在深圳签署战略合作协议,双方将在汽车电子、5G行业、数字化、品牌建设、企业管理等领域展开深入合作。资料来源:中兴通讯官网、华为官网,中信证券研究部资料来源:中兴通讯官网,中信证券研究部中兴和华为智能汽车产业布局对比中兴和华为智能汽车产业布局对比其他看点:布局智能汽车,与龙头车企开展合作其他看点:布局智能汽车,与龙头车企开展合作中兴通讯中兴通讯中兴新支点中兴新支点中兴新能源中兴新能源中兴高能中兴高能中兴智能汽车中兴智能汽车英博超算英博超算成立时间成立时间20042014.62016.42016.72018.125G、ICT设备、设备、
52、V2X设备设备车载嵌入式操作系统车载嵌入式操作系统无线充电、电源模组无线充电、电源模组动力电池动力电池新能源客车整车新能源客车整车自动驾驶专用域控制器、自动驾驶专用域控制器、车载实时操作系统、车载实时操作系统、V2X设备、设备、ADAS和自动驾驶和自动驾驶整体解决方案整体解决方案90%100%100%86.4%56.4%技术点技术点华为华为中兴中兴智能增量部件感知部件初入市场初入市场:2020年发布车载前视双目摄像头,2021年发布4D成像毫米波雷达。无车载芯片芯片基础深厚芯片基础深厚:昇腾910AI芯片用于智能驾驶云端训练,鲲鹏920云计算处理器用于智能驾驶CPU,巴龙5000基带芯片用于车
53、载通信。芯片布局广泛芯片布局广泛:中兴通讯拥有通信模组芯片、中兴微电子掌握芯片SoC框架设计和底层封装能力、英博超算拥有自主产权的ADAS域控制器产品自动驾驶算法机器学习实力强劲机器学习实力强劲:华为拥有诺亚方舟实验室和智能车云服务产品部作为机器学习算法的核心支撑,“八爪鱼”自动驾驶开放平台继续优化算法模型。英博超算在基础软件、上层决策控制算法,以及应用层算法等领域积累了大量自主知识产权。操作系统HarmonyOS和HiCar等座舱操作系统平台逐步打开市场。新支点提出基于其工业操作系统的4大智能汽车操作系统解决方案。车联网通信模块华为推出Ocean Connect车联网联接管理云服务,将公司传
54、统优势模组5G通信模组、T-Box模组和以太网关模组进行在线整合。“通信+计算”布局,公司在全球已发布了多款 4G/5G/5G+V2X 车载模组和 T-Box 产品,并计划于近期发布 5G+V2X 的 OBU 和 RSU 产 品,以及 V2X 设备管理和业务平台。新能源汽车三电技术电池电机电控mPower自研三电系统,HiCharger直流快充模块,DriveONE电驱动系统。中兴高能专注于乘用车动力电池的研发,中兴新能源拥有无线充电第一品牌、大功率充电产品世界领先,中兴智能汽车聚焦新能源客车整车制造。解决方案平台化整合四大平台四大平台:基于HarmonyOS的智能座舱平台、基于MDC 810
55、的智能驾驶计算平台、基于“八爪鱼”的自动驾驶开放平台、基于TMS热管理系统的车控平台。中兴新支点打造工业操作系统适用于智能汽车的4种平台化解决方案,中兴通讯推出V2X设备管理和业务平台,为客户提供端到端全套车联网解决方案,英博超算率先实现中国量产汽车软件定义多合一硬件平台。全栈式整合 Huawei Inside全栈式智能汽车解决方案无中兴通讯智能汽车版图中兴通讯智能汽车版图2323盈利预测盈利预测投资建议投资建议:2022年,公司以服务器为代表的第二曲线业务高速增长,业绩稳步提升,毛利率逐步改善,公司持续加大在芯片、数据库、操作系统等领域底层核心技术的自研。我们看好在算力需求提升背景下,公司服
56、务器收入高速增长、运营商业务份额不断增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为100.26亿、120.37亿、146.67亿元,对应EPS预测为2.12/2.54/3.10元。我们预计公司2022-2025年净利润CAGR达22%,考虑到公司稳健的经营质量,给予公司2023年23X PE,对应目标价49元,维持“买入”评级。资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:数据截止2023年4月5日项目/年度202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)114,522 122,954 138,145 155,394 176,519 营业收入增长率YoY12.9%7.4%12
57、.4%12.5%13.6%净利润(百万元)6,813 8,080 10,026 12,037 14,667 净利润增长率YoY59.3%18.6%24.1%20.1%21.8%每股收益EPS(基本)(元)1.44 1.71 2.12 2.54 3.10 毛利率35.2%37.2%37.3%37.4%37.3%净资产收益率ROE13.2%13.8%15.0%15.7%16.5%每股净资产(元)10.87 12.38 14.10 16.22 18.81 PE22.6 19.1 15.4 12.8 10.5 PB3.0 2.6 2.3 2.0 1.7 PS1.3 1.3 1.1 1.0 0.9 EV
58、/EBITDA14.9 15.1 12.5 10.4 8.6 2424风险因素风险因素中美贸易摩擦加剧中美贸易摩擦加剧;全球全球运营商资本开支不及预期运营商资本开支不及预期;全球全球5G建设进度不及预期建设进度不及预期;国内国内三大运营商资本开支不及预期三大运营商资本开支不及预期;公司公司毛利率提升不及预期毛利率提升不及预期;公司公司在运营商招标中份额提升不及预期在运营商招标中份额提升不及预期;公司公司政企业务增速不及预期政企业务增速不及预期;公司公司消费者业务发展不及预期消费者业务发展不及预期;公司公司芯片供应不及预期芯片供应不及预期。感谢感谢您的信任与支持!您的信任与支持!THANKYOU
59、黄亚元黄亚元(首席通信分析师首席通信分析师)执业证书编号:S01免责声明免责声明26分析师声明分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明:(i)本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法;(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构(仅就本研究报告免责条款而言,不含CLSAgroupofcompanies),统称
60、为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密,只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用,在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要,不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具,本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的,但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使
61、用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险,可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断,可以在不发出通知的情况下做出更改,亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部
62、一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定,但是,分析师的薪酬可能与投行整体收入有关,其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告,则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议,中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为(前述金融机构之客户)因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承
63、担任何责任。评级说明评级说明投资建议的评级标准投资建议的评级标准评级评级说明说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级(另有说明的除外)。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现,也即:以报告发布日后的6到12个月内的公司股价(或行业指数)相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中:A股市场以沪深300指数为基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准;韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性
64、指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%20%之间持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上证券研究报告证券研究报告2023年年4月月9日日免责声明免责声明27特别声明特别声明在法律许可的情况下,中信证券可能(1)与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系,(2)参与或投资本报告所提到的公司的金融交易,及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易,因此,投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息,请访问https:/