1、 1 / 16 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 03 月 20 日 行业研究证券研究报告 煤炭煤炭 行业月度报告行业月度报告 需求恢复滞需求恢复滞缓缓，库存，库存上升上升压制价格压制价格 投资要点投资要点 1-2 月主产区减产， 全国产量同比下降月主产区减产， 全国产量同比下降 6.3%： 2020 年 1-2 月， 全国煤炭产量 4.89 亿吨，同比下降 6.3%。2 月份山西、内蒙古、陕西产量分别同比下降 8.38%、 0.99%和增加 23.13%，环比分别下降 14.91%、12.12%和 28.56%。2 月三省合 计产量占全国产量的比重为 68.81%，较上月下降

2、1.50 个百分点。 焦、铁产量增速下滑焦、铁产量增速下滑盈利缩减盈利缩减，火电，火电 3 月煤耗同比降月煤耗同比降 17.6%：2020 年 1-2 月份 焦炭累计产量同比降低 4.4%，焦炭、生铁盈利空间均收窄，其中焦炭同比 2 月 减少 50.37%，生铁的盈利空间则连续 3 个月下滑，其中 3 月中上旬相对 2 月份 下降 5.39%。1-2 月火电发电量累计值为 7807 亿千瓦时，同比下降 7.36%，2 月和 3 月初的平均日耗水平仅高于 2015 年和 2016 年，同比 2019 年则分别出 现了 19.9%和 17.6%的下降。 3 月以来各环节库存全面回升月以来各环节库存

3、全面回升：六大电厂库存 1771.13 万吨，同比升 13.15%， 环比上升 2.42%；重点电厂煤炭库存 7801 万吨，同比、环比分别上升 14.65% 和 9.15%。 动力煤中转库存在 1 月份创 2018 年 2 月低点后持续 2 个月回升， 环 渤海与长江口合计库存 1914 万吨，环比上升 11.28%，同比下降 5.38%。焦煤 库存总量为 2475 万吨，较上月环比上升 0.58%，同比上升 5.34%。 2019 年年 12 月进口同比降低月进口同比降低：10 月中国煤炭进口量为 277 万吨，环比回落 86.67%， 同比回落 72.92%。 2019 年全年累计进口煤

4、及褐煤 29986 万吨,同比 增长 6.79%。 价格下行压力尚未完全释放价格下行压力尚未完全释放；动力煤已恢复到正常生产状态,但六大电厂煤耗数 据仅恢复至去年同期的 83.46%，库存同比高 15%，为 2015 年以来 3 月份的最 高库存水平。在这样的状况下，动力煤价格下行压力犹存。钢材需求已过短期极 限低点，但全面恢复的时间尚存不确定性。钢材价格自 2019 年 11 月低以来连 续调整 22%，3 月中旬以来随着下游建筑逐步复工，价格出现企稳和回升，但 受高库存和低盈利的影响，全面传导至上游尚需时间；焦炭价格节后已经出现 4 轮提降，累计降幅为 200 元/吨，大部分焦炭企业处于盈

5、亏平衡点附近，短期焦 煤的价格压力尚未完全解除。 投资投资策略：策略：在疫情初期，以国企为主的上市公司由于生产相对稳定，价格维持高 位，因此受影响非常小。随着疫情的进入中后期，由于煤炭复工率高于下游及终 端行业， 行业出现阶段性的供大于求， 煤炭现货价格的下行会部分影响煤炭上市 公司盈利。剔除疫情影响后，2020 年潜在的供需来看处于弱平衡状态，我们维 持行业同步大市-A 评级。年报前后，建议关注高分红品种，按照上年分红比测 算，预计超过股息率 5%以上的煤炭股 10 家，其中恒源煤电、大同煤业、平庄 能源和盘江股份超过 7%，长期仍相对看好中国神华、露天煤业、盘江股份。 投资评级 同步大市-

6、A 维持 首选股票首选股票 评级评级 一年一年行业行业表现表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.47 -3.17 -13.31 绝对收益 -8.07 -12.89 -25.03 分析师 杨立宏 SAC 执业证书编号：S09 相关报告 煤炭：动力煤涨价缺动力，焦炭第四轮降价 扩 散 - 煤 炭 行 业 数 据 周 报 -20200315 2020-03-16 煤炭：动煤各环节价格松动，焦价第三轮提 降 - 煤 炭 行 业 数 据 周 报 -20200309 2020-03-09 煤炭：下游复产滞后，煤价短期承压-煤炭行 业数据周报-202003

7、02 2020-03-02 煤炭：沿海六大电厂日耗较低点升 16%，钢 材库存创新高-煤炭行业数据周报-20200224 2020-02-24 煤炭：煤矿复产率回升至 63.8%，焦钢双压 下被动限产-煤炭行业数据周报-20200217 2020-02-17 -21% -16% -11% -6% -1% 4% 9% 2019!-032019!-072019!-11 沪深300 煤炭 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险提示：风险提示：疫情持续时间及影响超预期；经济回落及持续时间超预期；环保监管 政策波动；进口政策变动；重大安全事故。 rQoRrRrNmRtNsQpOsNwPsR

8、bRbP6MtRnNoMoOlOnNnOkPnPpM6MpOpPxNmMyRxNmQwO 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录内容目录 一、一、1-2 月主产区减产，全国产量同比下降月主产区减产，全国产量同比下降 . 5 1、1-2 月煤炭产量同比下降 6.3% . 5 2、10 月晋蒙陕产量环比下降、陕同比增长 23.13% . 5 3、2 月煤炭供应能力普遍降低 . 6 二、下游产量下降二、下游产量下降 . 7 1、2 月焦炭生铁产量同比下滑，钢材价格环比下降 . 7 2、1-2 月火电发电量同比下降 7.36%，3 月上旬电厂煤耗仍降 17.6% . 8 三、三、3

9、月煤炭终端、中转库存双升月煤炭终端、中转库存双升 . 9 四、四、2019 年年 12 月煤炭进口同比降低月煤炭进口同比降低 72.92% . 10 五、高库存压制动力煤价格，焦煤下行压力有待缓解五、高库存压制动力煤价格，焦煤下行压力有待缓解 . 11 六、投资策略六、投资策略 . 12 1、煤炭板块市场表现 . 12 2、投资策略：关注高分红品种 . 13 七、风险提示七、风险提示 . 14 图表目录图表目录 图 1：2006 年-2020 年 2 月煤炭累计产量及增长率 单位:万吨 . 5 图 2：2018 -2020 年 2 月晋陕蒙三省煤炭产量 单位：万吨 . 5 图 3：2019-2

10、020 年 2 月晋陕蒙煤炭产量同比增速 . 5 图 4：2020 年二月各省煤炭产量及增速（单位：万吨，%） . 6 图 5：煤炭主要下游行业产量增长率（月度数据） . 6 图 6：2013-2020 年 2 月焦炭累计产量及增长率 单位：万吨 . 7 图 7：2013-2020 年 2 月生铁累计产量及增长率 单位：万吨 . 7 图 8：2014 年-2020 年 2 月中焦炭价格走势 单位：元/吨. 7 图 9：2014-2020 年 2 月中螺纹钢价格走势 单位：元/吨 . 7 图 10：2014-2020 年 3 月中煤焦价差 单位：元/吨 . 8 图 11：2016-2020 年

11、3 月中月单位生铁盈利 单位：元/吨 . 8 图 12：2013 年-2020 年 2 月火电发电量及增长率 单位:亿千瓦时 . 8 图 13：2012 年-2020 年 2 月发电结构 . 8 图 14：重点电厂日耗 . 9 图 15：2016 年-2020 年 3 月初重点电厂日耗同比 . 9 图 16：沿海六大电厂库存及库存可用天数 单位：万吨、天 . 9 图 17：全国重点电厂库存及可用天数 单位：万吨、天 . 9 图 18：动力煤港口库存 单位：万吨 . 10 图 19：焦煤各环节库存 单位：万吨 . 10 图 20：2008 年-2019 年 10 月煤炭进口量及增速 单位：万吨

12、. 11 图 21： 08 年-19 年 12 月分煤种进口量 单位：万吨 . 11 图 22：2015-2020 年 2 月房地产新开工与销售面积增速 . 12 图 23：100 大中城市土地成交面积及增速 . 12 图 24：各板块月度收益率排名 . 12 表 1：煤炭及焦炭上市公司阶段涨幅 . 13 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、1-2 月主产区减产，全国产量同比下降 1、1-2 月煤炭产量同比下降 6.3% 2020 年 1-2 月，全国煤炭产量为 4.89 亿吨，同比下降 6.3%。 图 1：2006 年-2020

13、 年 2 月煤炭累计产量及增长率 单位:万吨 资料来源：Wind，华金证券研究所 2、10 月晋蒙陕产量环比下降、陕同比增长 23.13% 分省来看，2 月份山西煤炭产量为 5833.1 万吨，同比下降 8.38%，环比下降 14.91%；内蒙 古煤炭产量 6945.1 万吨，同比下降 0.99%，环比下降 12.12%；陕西煤炭产量 3203.9 万吨，同 比增加 23.13%，环比下降 28.56%。2 月三省合计产量占全国产量的比重为 68.81%，较上月下 降 1.50 个百分点。 图 2：2018 -2020 年 2 月晋陕蒙三省煤炭产量 单位：万吨 图 3：2019-2020 年

14、2 月晋陕蒙煤炭产量同比增速 资料来源：煤炭市场网，华金证券研究所 资料来源：煤炭市场网，华金证券研究所 受疫情影响，2020 年以来煤矿复工复产难，除晋陕蒙三大煤炭主产区外，2 月份全国其他 省市煤炭产量普降，影响全国生产总量。其中，贵州、江苏、河南、山东省产量较去年同期分别 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 下降 7.55%、8.14%、14.54%和 16.39%，全国 2 月份产量较去年同期略增 362.7 万吨，同比增 加 1.59%. 图 4：2020 年二月各省煤炭产量及增速（单位：万吨，%） 资料来源：Wind，华金证券研究所 3、2 月煤炭供应能力普遍降低 20

15、20 年 1-2 月累计增速来看，煤炭、焦炭、生铁、火电、水泥分别为-6.3%、-5.5%、3.1%、 -8.9%、-29.5%。除了焦炭钢铁外，其余下游产量增速均低于煤炭。 图 5：煤炭主要下游行业产量增长率（月度数据） 资料来源：Wind，华金证券研究所 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 二、下游产量下降 1、2 月焦炭生铁产量同比下滑，钢材价格环比下降 2020年1-2月份焦炭累计产量为0.71亿吨， 同比降低4.4%， 增速较2019年12月回落11.95 个百分点；1-2 月份生铁累计产量 1.32 亿吨，同比下降 172.37%。 图 6：2013-2020 年 2

16、月焦炭累计产量及增长率 单位：万吨 图 7：2013-2020 年 2 月生铁累计产量及增长率 单位：万吨 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 下游产品价格方面， 2 月以来焦炭价格持续下跌， 钢材价格 3 月逐步企稳。 截至 3 月 19 日， 华东地区二级冶金焦价格已降低到 1700 元/吨的水平；钢材价格 2 月以来持续下降，但进入 3 月后降幅有收窄趋势，2 月初至 3 月初螺纹钢价格下跌 8.42%，截至 3 月 16 日，螺纹钢价格较 2 月初下降 3.26%，较上年同期上涨 3.49%至 3560 元/吨。 图 8：2014 年-2020 年

17、2 月中焦炭价格走势 单位：元/吨 图 9：2014-2020 年 2 月中螺纹钢价格走势 单位：元/吨 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 焦炭、生铁盈利空间均收窄。3 月份以来由于焦炭 4 次下调价格，煤焦差价缩小，同比 2 月 减少 50.37%，大部分焦炭企业进入盈亏平衡附近，少数亏损；生铁的盈利空间则连续 3 个月下 滑，尽管 3 月价格有所企稳，但由于铁精粉价格上涨 2.22%至 850 元/吨，综合影响单位生铁盈 利空间相对 2 月份下降 5.39%，因此钢铁企业对焦炭的价格压力并未完全解除。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图

18、 10：2014-2020 年 3 月中煤焦价差 单位：元/吨 图 11：2016-2020 年 3 月中月单位生铁盈利 单位：元/吨 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 2、1-2 月火电发电量同比下降 7.36%，3 月上旬电厂煤耗仍降 17.6% 1-2 月全国累计发电量为 10267 亿千瓦时，同比下降 6.5%，增速同比下降 7.35%。其中火 电发电量累计值为 7807 亿千瓦时，同比下降 7.36%，火电占全国发电量比例为 76.04%，较上 年同期降低 0.7 个百分点。1-2 月水电占比较上年同期下降 4.22 个百分点，核电占比较上年同期

19、 下降 7.7 个百分点，风电占比较上年同期下降 5.95 个百分点。 图 12：2013 年-2020 年 2 月火电发电量及增长率 单位:亿千瓦时 图 13：2012 年-2020 年 2 月发电结构 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 2020 年以来，1 月份全国重点电厂日耗维持了良好势头，创 2015 年以来最高水平。进入 2 月份疫情爆发后，2 月和 3 月初的平均日耗水平仅高于 2015 年和 2016 年，同比 2019 年则分别 出现了 19.9%和 17.6%的下降。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 14：重点电厂日耗

20、 图 15：2016 年-2020 年 3 月初重点电厂日耗同比 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 三、3 月煤炭终端、中转库存双升 2 月以来沿海电厂库存持续上升，截止 3 月 20 日，六大电厂库存 1771.13 万吨，较上年同 期上升 13.15%，环比上升 2.42%，库存可用 32.46 天，较上年减少 8.58 天。 图 16：沿海六大电厂库存及库存可用天数 单位：万吨、天 图 17：全国重点电厂库存及可用天数 单位：万吨、天 资料来源：Wind，华金证券研究所 资料来源：煤炭市场网，华金证券研究所 全国重点电厂库存进入 2020 年以来先降

21、后升。截止 3 月 4 日，重点电厂煤炭库存 7801 万 吨，同比、环比分别上升 14.65%和 9.15%。库存可用天数 26 天，较上年同期高 9 天。 动力煤中转库存在 1 月份创 2018 年 2 月低点后持续 2 个月回升。截止 3 月 20 日，环渤海 动力煤库存为 1232 万吨，较 2 月库存上升 8.76%，较上年同期回落 10.98%。长江口动力煤库 存 682 万吨，较上月上升 16.13%，较上年同期上升 6.73%。两者合计库存 1914 万吨，环比上 升 11.28%，同比下降 5.38%。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 18：动力煤港口库存

22、 单位：万吨 资料来源：Wind，华金证券研究所 2 月以来， 焦煤总库存持续下降， 但进入 3 月后， 焦煤总库存有小幅回升。 截止 3 月 20 日， 焦煤库存总量为 2475 万吨，较上月环比上升 0.58%，同比上升 5.34%。分环节来看，上升主要 来自钢厂，环比上升 2.11%，100 家焦化厂环比下降 1.10%，六港焦煤库存则环比升 0.48% 图 19：焦煤各环节库存 单位：万吨 资料来源：Wind，华金证券研究所 四、2019 年 12 月煤炭进口同比降低 72.92% 2020 年煤炭进出口数据尚未公布。 2019 年 12 月煤炭进口量 277 万吨， 环比回落 86.

23、67%， 同比回落 72.92%。2019 年全年累计进口煤及褐煤 29986 万吨,同比增长 6.79%。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 20：2008 年-2019 年 10 月煤炭进口量及增速 单位：万吨 图 21： 08 年-19 年 12 月分煤种进口量 单位：万吨 资料来源：国家统计局，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 分煤种进口数据公布滞后。 2019 年 12 月， 动力煤进口量继续 9 月以来的下滑趋势且下滑幅 度加大，本月环比-88.10%；炼焦煤进口量环比-72.53%，较上年同期降低 45.73%。无烟煤进口 量有所下滑，同环比分

24、别减少 80.08%和 84.09%。 五、高库存压制动力煤价格，焦煤下行压力有待缓解 目前动力煤产地基本恢复到正常状态,产量水平与上年同期相当，截止 2020 年 3 月 18 日， 沿海六大电厂煤耗数据恢复至去年同期的 83.46%。下游复工相对较慢，复工率较低，同时由于 煤耗水平较低，电厂库存较去年同期高 15%，为 2015 年以来 3 月份的最高库存水平。在这样的 需求状况下，动力煤价格压力较大。 钢材需求已过短期极限低点，但全面恢复的时间尚存不确定性。钢材价格自 2019 年 11 月 低以来连续调整 22%，3 月中旬以来随着下游建筑行业的逐步复工，出货量有所增加，价格出现 企稳

25、和回升，但传导至上游一方面要观察建筑复工的进度和力度，另一方面须考虑高库存和低盈 利的压力，预计尚需时间；焦炭价格节后已经出现 4 轮提降，累计降幅为 200 元/吨，大部分焦 炭企业处于盈亏平衡点附近，短期焦煤的价格压力尚未完全解除。 短期来看，2020 年前两个月拉动煤炭特别是焦煤需求的地产行业受疫情影响大幅回调。1-2 月份，房屋新开工 10369 万平米，同比下降 44.88%，增速较 2019 年 12 月降低 53.39%；1-2 月商品房累计销售 8475 万平米，同比下降 39.90%。土地市场方面，2 月份 100 个大中城市住 宅类土地成交面积 96.54 万平方米，环比-

26、70.08%，同比-63.47%。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 22：2015-2020 年 2 月房地产新开工与销售面积增速 图 23：100 大中城市土地成交面积及增速 资料来源：WIND，华金证券研究所 资料来源：WIND，华金证券研究所 六、投资策略 1、煤炭板块市场表现 近一个月以来，煤炭板块跑赢沪深 300 指数，位居各板块跌幅榜第 3 位，单月绝对收益率 为-6.67%，相对收益率为 2.35%。 图 24：各板块月度收益率排名 资料来源：Wind，华金证券研究所，收盘价为3月17日 从近一个月的股票表现来看，只有山煤国际涨幅为正，跌幅最大的四家分别为山西

27、焦化、昊 华能源、美锦能源和平庄能源。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表 1：煤炭及焦炭上市公司阶段涨幅 公司公司 年度涨幅年度涨幅 公司公司 季度涨幅季度涨幅 公司公司 月涨幅月涨幅 山煤国际 214.62% 山煤国际 58.94% 山煤国际 0.94% 美锦能源 73.77% 安源煤业 24.10% ST 安泰 -4.74% 盘江股份 21.83% 盘江股份 8.54% 开滦股份 -4.90% 兖州煤业 20.93% ST 安泰 6.76% 大有能源 -5.04% 神火股份 13.71% 美锦能源 6.26% 陕西煤业 -5.52% 安源煤业 9.01% 神火股份 5.1

28、1% 中国神华 -5.64% 恒源煤电 8.01% 平煤股份 2.96% 上海能源 -6.29% 露天煤业 5.98% 兖州煤业 2.79% 兖州煤业 -6.34% 陕西煤业 4.41% 永泰能源 2.22% 新集能源 -6.54% 平煤股份 2.69% 陕西煤业 2.11% 露天煤业 -7.02% 大有能源 0.76% 开滦股份 0.80% 靖远煤电 -7.14% 西山煤电 -0.20% 中国神华 -0.06% 盘江股份 -7.29% 新集能源 -0.99% 恒源煤电 -0.77% 永泰能源 -7.38% 阳泉煤业 -1.97% 阳泉煤业 -0.80% 阳泉煤业 -7.81% 中煤能源 -3

29、.68% 露天煤业 -1.01% 中煤能源 -7.85% 潞安环能 -8.49% 潞安环能 -1.07% 兰花科创 -7.90% 大同煤业 -9.91% 淮北矿业 -1.46% 安源煤业 -8.33% 淮北矿业 -10.01% 郑州煤电 -1.84% 平煤股份 -8.39% 中国神华 -10.21% 冀中能源 -2.08% 蓝焰控股 -8.58% 上海能源 -10.50% 靖远煤电 -2.09% 冀中能源 -8.59% 靖远煤电 -11.47% 上海能源 -2.37% 潞安环能 -8.60% 冀中能源 -11.85% 西山煤电 -3.27% 大同煤业 -9.07% 兰花科创 -12.09% 大

30、有能源 -3.58% 恒源煤电 -9.63% 平庄能源 -13.63% 兰花科创 -3.80% 西山煤电 -9.66% 郑州煤电 -16.82% 中煤能源 -4.09% 郑州煤电 -9.75% 开滦股份 -17.38% 大同煤业 -4.40% 淮北矿业 -10.30% 蓝焰控股 -17.47% 山西焦化 -5.44% 神火股份 -10.59% ST 安泰 -24.83% 新集能源 -6.83% 平庄能源 -10.88% 永泰能源 -26.98% 蓝焰控股 -8.03% 美锦能源 -11.12% 山西焦化 -27.33% 平庄能源 -10.27% 昊华能源 -14.14% 昊华能源 -29.56

31、% 昊华能源 -19.49% 山西焦化 -17.05% 资料来源：Wind，华金证券研究所，收盘价截止3月17日 2、投资策略：关注高分红品种 在疫情初期， 以国企为主的上市公司由于生产相对稳定， 价格维持高位， 因此受影响非常小。 随着疫情的进入中后期，由于煤炭复工率高于下游及终端行业，行业出现阶段性的供大于求，煤 炭现货价格的下行会部分影响煤炭上市公司盈利， 后期随着建筑等终端行业复产需求预计缓慢恢 复。 剔除疫情影响后， 从 2020 年潜在的供需来看能够实现弱平衡， 煤炭供给的冲击力度小于 2019 年，我们维持行业同步大市-A 评级。年报前后，建议关注高分红品种，按照上年分红比测算，

32、 预计超过股息率 5%以上的煤炭股 10 家，其中恒源煤电、大同煤业、平庄能源和盘江股份超过 7%，长期仍相对看好中国神华、露天煤业、盘江股份。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 七、风险提示 疫情持续时间及影响超预期；经济回落及持续时间超预期；环保监管政策波动；进口政策变 动；重大安全事故。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业行业评级体系评级体系 收益评级： 领先大市未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 10%以上； 同步大市未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-10%至 10%； 落后大市未来 6 个月的投资收益率落后沪深

33、 300 指数 10%以上； 风险评级： A 正常风险，未来 6 个月投资收益率的波动小于等于沪深 300 指数波动； B 较高风险，未来 6 个月投资收益率的波动大于沪深 300 指数波动； 分析师声明分析师声明 杨立宏声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保 证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 行业月度报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）经中国证券监

34、督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨 询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询 业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投 资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明：免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本 公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告

35、所载的信息、资料、建议及推测 仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可 能撰写并发布与本报告所载资料、 建议及推测不一致的报告。 本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态， 本公司将随时补充、 更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应 当自行关注相应的更新或修改。 任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完 整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，

36、 本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为 这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的 惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任 何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任 何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的 任何部分。如