1、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|首次覆盖报告 2023 年 11 月 22 日 安车检测安车检测（300572.SZ）车检龙头拨车检龙头拨云见日，云见日，发力运营发力运营砥砺砥砺向新向新 车检系统龙头供应商，“设备车检系统龙头供应商，“设备+运营”双轮驱动。运营”双轮驱动。公司为机动车检测综合服务商，主业围绕车检系统及行业联网监管系统，服务全国各地车检机构、监管部门，2018年通过收购兴车检测切入车检站运营业务，2022 年检测站运营业务占比已超40%，形成“设备+运营”双轮驱动格局。2020-2022 年车检政策两次下调年检频次，公司设备业务规模大幅收缩，叠加

2、并购检测站计提较多商誉减值，2022 全年亏损 0.3 亿，2023Q1-3 营收/业绩分别同增 14%/1.2%，收入增长已有所恢复，后续随着检测需求触底回升、运营业务扩张，经营业绩有望迎来上行拐点。需求上行拐点已至，龙头集中度加速提升需求上行拐点已至，龙头集中度加速提升。1）需求端：）需求端：我国于 2020、2022 年两次降低车检频次，对行业需求造成较大冲击。从检测周期看，当前车检需求量已触底，随着汽车保有量稳步增加，车检需求将逐步回升，我们测算 2022Q3-2026Q3应检私家车数量分别同比-16%/14%/12%/13%，2023Q4 起将显著回暖。此外，新能源车检标准预计将于明

3、年初落地，较传统燃油车新增三电系统及电气安全检测，需相应增配充电安全检验、OBD 读取等设备，有望带动相关设备采购需求上行。2）供给端：）供给端：2014 年政策要求检验机构与政府部门脱钩，民营资本加速进入，车检站数量快速扩容，行业竞争激烈，市场集中度低。当前部分龙头依托自身品牌及资金优势，已逐步开始加快并购整合力度，市占率有望逐步提升。领先技术铸就全产业链一体化优势，全国布局奠定连锁运营基础。领先技术铸就全产业链一体化优势，全国布局奠定连锁运营基础。1）一体化优势：公司车检设备覆盖安检、环检、综检、尾气遥感监测等多类系统，产品线齐全，且具备上游检测台体自主制造能力，成本管控优异，全产业链优势

4、突出。2）全国化布局：在全国 31 省市均有业务布局，与各地车检所、政府监管部门建立良好合作关系，为开拓下游检测站运营、建立全国连锁车检品牌奠定良好项目实施及区域资源基础。3）技术实力领先：研发投入强度持续提升，自研技术成果丰硕，曾参编多项行业标准，2021 年推出安车智慧监测（ASI）系统，推动检测站数字化转型，当前已在全国多个检测站运用，渗透率有望持续提升。新能源车检打造主业新能源车检打造主业增长增长新引擎，布局运营加速成长。新引擎，布局运营加速成长。1）车检设备主业：新能源车检标准落地在即，三电检测系统需求有望快速放量，我们测算新能源车检设备市场规模约 150 亿元，按公司 15%的设备

5、市占率估算有望贡献约 22 亿增量收入，20%净利率下对应约 4.4 亿增量业绩，有望助力打造主业增长新引擎。2）车检站运营：2018 年起公司通过收购临沂正直、中检汽车等多个车检站快速扩张运营资产规模，截至 2022 年累计在经营车检站 52 家（2021 年同期仅 12 家），运营收入扩张至 1.82 亿，2018-2022CAGR 达 271%。我们测算单车检站净利率约 25%-30%，且现金流稳定，商业模式优异。公司当前在手现金充裕，按 5 倍 PE、并购投资额 10 亿测算，检测站运营业务有望贡献 2 亿利润，且车检需求回暖、检测单价回升有望进一步增厚利润。此外，通过开拓二手车过户、

6、保险代理等检测站增值服务，运营业绩弹性将进一步增大，中长期成长性优异。投资建议：投资建议：我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 0.6/1.4/2.3 亿元，同比增长 305%/119%/64%，对应 EPS 分别为 0.28/0.62/1.01 元。当前股价对应PE 分别为 61/28/17 倍，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：车检需求恢复不及预期、新能源车检标准落地进度不及预期、车检站并购计划推进不及预期、假设和测算误差风险等。财务财务指标指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）473 448 556 957 1,34

7、3 增长率 yoy（%）-48.3-5.424.3 71.9 40.3 归母净利润（百万元）10-3164 141 230 增长率 yoy（%）-94.6-406.2304.6 119.2 63.5 EPS 最新摊薄（元/股）0.04-0.140.28 0.62 1.01 净资产收益率（%）0.8-1.02.8 5.8 8.6 P/E（倍）384.0-125.461.3 28.0 17.1 P/B（倍）1.8 1.9 1.8 1.7 1.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 11 月 17 日收盘价 买入买入（首次首次）股票信息股票信息 行业 专业服务 11 月 1

8、7 日收盘价(元)17.20 总市值(百万元)3,938.61 总股本(百万股)228.99 其中自由流通股(%)80.20 30 日日均成交量(百万股)2.86 股价走势股价走势 作者作者分析师分析师 何亚轩何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱： 分析师分析师 程龙戈程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱： 研究助理研究助理 李枫婷李枫婷 执业证书编号：S0680122060010 邮箱： 相关研究相关研究-32%-16%0%16%32%48%64%80%--11安车检测沪深300 2023 年 11 月

9、22 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元）利润表利润表（百万元）会计会计年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产流动资产 1999 1917 2105 2395 2653 营业收入营业收入 473 448 556 957 1343 现金 1372 1290 1255 1219 1297 营业成本 262 227 288 471 644 应收票据及应收账款 191 146 338

10、 371 468 营业税金及附加 5 5 6 10 14 其他应收款 30 30 45 84 97 营业费用 76 59 58 86 121 预付账款 16 163 59 324 214 管理费用 107 113 120 180 235 存货 157 180 300 289 469 研发费用 37 44 52 89 125 其他流动资产 233 108 108 108 108 财务费用-8-4-2-4-4非流动资产非流动资产 767 937 973 1098 1222 资产减值损失 0-29-21-22-40长期投资 128 155 180 205 228 其他收益 22 7 0 0 0 固定

11、资产 215 213 226 320 420 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 30 29 28 26 25 投资净收益 14 23 16 16 17 其他非流动资产 394 539 540 547 549 资产处置收益 0-130 0 0 资产资产总计总计 2766 2854 3078 3493 3875 营业利润营业利润 23-2273 163 265 流动负债流动负债 473 545 707 994 1160 营业外收入 1 1 3 2 2 短期借款 0 1 1 1 1 营业外支出 0 1 1 1 1 应付票据及应付账款 188 167 282 453 552 利润总额利润

12、总额 24-2274 163 265 其他流动负债 285 378 424 540 608 所得税 7-111 25 42 非流动非流动负债负债 86 115 115 115 115 净利润净利润 17-2163 138 223 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 6 10-1-3-7其他非流动负债 86 115 115 115 115 归属母公司净利润归属母公司净利润 10-3164 141 230 负债合计负债合计 559 660 821 1108 1275 EBITDA 2-3659 155 266 少数股东权益 58 77 75 72 65 EPS（元/股）0.04-0.140

13、.28 0.62 1.01 股本 229 229 229 229 229 资本公积 1259 1259 1259 1259 1259 主要主要财务比率财务比率 留存收益 655 624 684 817 1035 会计会计年度年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 2149 2117 2182 2312 2535 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 2766 2854 3078 3493 3875 营业收入（%）-48.3-5.424.3 71.9 40.3 营业利润（%）-89.8-197.9426.2 123.6 62.8 归属母公司

14、净利润（%）-94.6-406.2304.6 119.2 63.5 获利获利能力能力 毛利率（%）44.7 49.2 48.3 50.8 52.0 现金现金流量流量表表（百万元）净利率（%）2.2-7.011.5 14.7 17.1 会计年度会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE（%）0.8-1.02.8 5.8 8.6 经营活动现金流经营活动现金流-85-3937 108 226 ROIC（%）-0.5-2.61.3 4.4 7.2 净利润 17-2163 138 223 偿债偿债能力能力 折旧摊销 19 24 23 29 39 资产负债率（%）20.2

15、 23.1 26.7 31.7 32.9 财务费用-8-4-2-4-4净负债比率（%）-57.8-52.1-50.5-46.3-45.5投资损失-14-23-16-16-17流动比率 4.2 3.5 3.0 2.4 2.3 营运资金变动-128-88-30-38-14速动比率 3.8 2.9 2.5 1.8 1.7 其他经营现金流 30 74 0 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流-112-3-43-137-145总资产周转率 0.2 0.2 0.2 0.3 0.4 资本支出 34 10 12 100 100 应收账款周转率 2.2 2.7 2.3 2.7 3.2 长期投资

16、-7688-25-24-24应付账款周转率 1.1 1.3 1.3 1.3 1.3 其他投资现金流-15495-56-62-69每股指标（元）每股指标（元）筹资筹资活动现金流活动现金流 1129-34-30-7-3每股收益（最新摊薄）0.04-0.140.28 0.62 1.01 短期借款 0 1 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄）-0.37-0.170.16 0.47 0.99 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄）9.38 9.25 9.53 10.10 11.07 普通股增加 35 0 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 1102-10 0 0 P/E 384.

17、0-125.461.3 28.0 17.1 其他筹资现金流-8-34-30-7-3P/B 1.8 1.9 1.8 1.7 1.6 现金净增加额现金净增加额 932-76-35-3678 EV/EBITDA 1211.2-76.5 47.2 18.1 10.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2023 年 11 月 17 日收盘价 BX8ZvZsYfWpZoZgVpZwV7N9R8OtRqQsQmPiNrQmNeRsQmP8OqRpRwMnRwPvPrRmO 2023 年 11 月 22 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 1.公司概况

18、：机动车检测龙头，“设备运营”双轮驱动.5 1.1.公司简介：车检设备龙头供应商，股权结构稳定.5 1.2.业务结构：车检设备为核心主业，运营业务占比显著提升.6 1.3.财务分析：营收增长有所恢复，业绩有望迎边际改善.8 2.行业分析：需求上行拐点已至，龙头集中度加速提升.12 2.1.需求端：政策调整冲击已过，新能源车检贡献增量需求.12 2.2.供给端：行业格局极度分散，头部市占率提升空间广阔.16 3.竞争优势：领先技术铸就全产业链一体化优势，全国布局奠定连锁运营基础.18 3.1.车检系统产品线齐全，全产业链优势显著.18 3.2.全国化布局完善，奠定连锁车检品牌建立基础.20 3.

19、3.技术实力领先，ASI 系统赋能检测站数字化转型.21 4.成长动力：新能源车检打造主业新引擎，布局运营加速成长.24 4.1.新能源车检标准落地在即，三电检测设备需求快速放量.24 4.2.布局下游车检站运营，商业模式有望显著优化.26 4.3.开拓汽车后市场增值服务，扩大车检运营利润弹性.30 5.盈利预测、估值与投资建议.32 6.风险提示.34 图表目录图表目录 图表 1：公司历史沿革.5 图表 2：公司主要管理层履历.6 图表 3：公司股权结构.6 图表 4：公司业务结构.7 图表 5：机动车检测方案业务.7 图表 6：行业联网监管系统业务.8 图表 7：驾考与培训系统业务.8 图

20、表 8：公司营业总收入及同比增速.9 图表 9：公司归母净利润及同比增速.9 图表 10：公司毛利率同业可比（单位：%）.9 图表 11：公司分业务毛利率情况.9 图表 12：机动车检测业务成本结构.10 图表 13：公司 ROE 杜邦拆解（金额单位：亿元）.10 图表 14：公司利润表拆解.11 图表 15：机动车检测类型.12 图表 16：我国车辆检测频次调整历史.13 图表 17：不同检测规定下检测数量测算（单位：万辆）.13 图表 18：小型载客汽车保有量及同比增速.14 图表 19：小型载客汽车应检数量测算及同比增速.14 图表 20：2020 年各地区车检单价及上调幅度.14 图表

21、 21：安车检测旗下检测站 2017-2019 年检测单价数据（单位：元）.15 图表 22：我国新能源车保有量及渗透率.15 图表 23：我国新能源车销量及渗透率.16 2023 年 11 月 22 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 24：新能源汽车运行安全性能检验项目表.16 图表 25：机动车检验机构数量及同比增速.17 图表 26：机动车检验业务营业收入及同比增速.17 图表 27：检验检测各细分领域竞争格局.17 图表 28：公司机动车检测业务产品.18 图表 29：机动车检测产业链.19 图表 30：公司机动车检测业务毛利率变动趋势.19 图表 3

22、1：公司车检业务中外购成品成本额及占总成本比.19 图表 32：公司自主生产的检测台体.20 图表 33：公司车检系统业务区域化布局.20 图表 34：公司研发费用及研发费率.21 图表 35：公司自主研发的代表性技术.22 图表 36：公司所获荣誉及主要参编标准.22 图表 37：公司 ASI 系统产品特点.23 图表 38：新能源汽车检验项目及各环节涉及设备.24 图表 39：大型站投资结构.25 图表 40：大型站设备购置结构.25 图表 41：小型站投资结构.25 图表 42：小型站设备购置结构.25 图表 43：新能源车检设备市场规模敏感性测算（测算结果单位：亿元）.25 图表 44

23、：公司新能源换电站系列产品.26 图表 45：公司连锁机动车检测站建设项目规划.26 图表 46：公司募投项目变更情况.27 图表 47：公司在运营车检站区域布局.27 图表 48：公司检测站运营收入及同比增速.28 图表 49：公司直接运营的检测站数量.28 图表 50：公司机动车检测站盈利测算（金额单位：万元）.29 图表 51：临沂正直经营数据.29 图表 52：公司近年来并购明细（部分）.30 图表 53：二手车交易量及同比增速.30 图表 54：二手车交易金额及同比增速.30 图表 55：公司车检站运营业务中检测运营及增值服务占比.31 图表 56：保险代理销售及损失理赔业务流程.3

24、1 图表 57：公司主营业务预测拆分.33 图表 58：可比公司估值表.34 2023 年 11 月 22 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.公司概况：机动车检测龙头，“设备公司概况：机动车检测龙头，“设备+运营”双轮驱动运营”双轮驱动 1.1.公司简介公司简介：车检设备龙头供应商，车检设备龙头供应商，股权结构稳定股权结构稳定 历史沿革历史沿革 安车检测成立于 2006 年，2010 年完成股份制改造，2016 年于创业板上市。公司为机动车检测综合服务商，业务覆盖全国 31 个省市，初期主业围绕机动车检测系统及检测行业联网监管系统，为业内少数可提供系统方案设计、

25、安装集成、运营维护及行业监管等全链条服务的检测设备供应商之一，下游客户主要包括全国各地的机动车检验机构、汽车制造厂、科研机构等。2018 年公司通过收购兴车检测 70%股权切入机动车检测站运营，加速向下游产业链延伸，产业链布局持续完善。图表 1：公司历史沿革 资料来源：公司官网、公司公告，国盛证券研究所 股权结构股权结构 股权结构稳定，控制权集中于实控人。股权结构稳定，控制权集中于实控人。截至 2023Q3 末，公司第一大股东为贺宪宁先生，持股比例 25.72%，系公司董事长及总经理，为公司实际控制人；其他股东持股比例均不超过 5%，控制权集中于实控人。公司核心高管任职年限均在 10 年以上，

26、管理层人员稳定。旗下子公司以机动车检测为主，另设有子公司负责技术研发、投资运营等新兴业务。2023 年 11 月 22 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：公司主要管理层履历 姓名姓名 职务职务 任职日期任职日期 履历履历 贺宪宁 总经理 2015/9/23 中国科学技术大学无线电专业本科，清华大学高级工商管理 EMBA。1996-2003 年任深圳市大雷实业有限公司工程师，董事；2003-2006 年任深圳市安车科技有限公司执行董事，总经理；2006-2012 年任深圳市安车检测技术有限公司董事长，总经理；2012 年至今任深圳市安车检测股份有限公司董事长

27、兼总经理。董海光 副总经理 2015/9/23 1995-1998 年任山东省汽车专用检测设备检站站长；1998-2003 年任深圳市大雷实业有限公司部门经理，副总经理；2003-2006 年任深圳市安车科技有限公司副总经理；2006-2012年任深圳市安车检测技术有限公司副总经理；2012 年至今任深圳市安车检测股份有限公司董事，副总经理。李云彬 副总经理 2015/9/23 2010 年 5 月至 2012 年 10 月任深圳市安车检测技术有限公司财务总监；2012 年 10 月至2014 年 6 月任深圳市安车检测股份有限公司副总经理，财务总监；2014 年 7 月至今任深圳市安车检测股

28、份有限公司副总经理兼财务总监，董事会秘书。孙志炜 副总经理 2020/6/1 2000-2005 年，任加拿大 NORTELNETWORKS 公司研发中心工程师；2006-2012 年，在深圳市安车检测技术有限公司总工办工作；2012 年至今，在深圳市安车检测股份有限公司总经办工作；2020 年 6 月至今，任深圳市安车检测股份有限公司副总经理，总工程师。潘素芬 副总经理 2022/5/19 2008 年 8 月至 2011 年 9 月任深圳市安车检测技术有限公司销售经理；2011 年 9 月至2012 年 10 月任深圳市安车检测技术有限公司区域总经理；2012 年 10 月至 2017 年

29、 5 月任深圳市安车检测股份有限公司销售中心副总经理；2017 年 5 月至 2019 年 3 月任深圳市安车检测股份有限公司环保事业部总经理；2019 年 3 月至今任深圳市安车检测股份有限公司销售中心产品事业群总经理；2022 年 5 月至今任深圳市安车检测股份有限公司副总经理。资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表 3：公司股权结构 资料来源：Wind、公司公告，国盛证券研究所 1.2.业务结构业务结构：车检设备为核心主业，运营：车检设备为核心主业，运营业务业务占比显著提升占比显著提升 机动车检测机动车检测设备设备为核心主业，检测运营占比显著提升。为核心主业，检测运营占比显著提升。公司

30、主营业务包括机动车检测设备、检测行业联网监管系统、驾考系统及机动车检测运营，2022 年营收占比分别为56.6%/1.8%/0.7%/40.6%，机动车检测设备为核心主业。2018 年起公司通过收购、新建检测站方式，开拓机动车检测运营业务；2020-2022 年间受车检政策调整影响，公司车检设备主业营收大幅下滑，三年分别同降 12%/62%/17%，营收占比由高点 90%以上下滑至 57%，机动车运营业务占比显著提升，由 2019 年的 1%提高至 2022 年的 41%。2023 年 11 月 22 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 4：公司业务结构 资料来

31、源：Wind，国盛证券研究所 1）机动车检测系统：针对细分需求提供机动车各项性能检测设备，包括安检、环检、综检、新车下线检测系统等。车检系统为公司核心优势主业，业务覆盖全国 31 个省市，下游客户包括全国各地的机动车检验机构、汽车制造厂、科研机构、维修企业以及交通、环保和公安等行业管理部门。图表 5：机动车检测方案业务 资料来源：公司官网、公司公告，国盛证券研究所 2）行业联网监管系统：依托嵌入式系统、视频监控设备、传感器、物联网技术实现对机动车检测的全过程监控，汇集各地区车辆技术参数、车主信息、车辆检测过程、环保及综合性能达标数据等，通过数据挖掘与分析运用为相关部门提供决策支持。我国联网监管

32、系统主要包括安检、环检、综检以及维修企业四大类。90%95%93%94%87%64%57%7%23%41%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200022其他业务机动车检测运营驾考系统检测行业联网监管系统机动车检测系统 2023 年 11 月 22 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 6：行业联网监管系统业务 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 3）驾驶员考试与培训系统：由车载设备、场地设备和管理软件组成，提供基于高精度 GPS定位和惯性导航的科目二、科目三考试系统，可直接输出场地及道路考

33、试的判定结果。图表 7：驾考与培训系统业务 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 1.3.财务分析财务分析：营收增长有所恢复，业绩有望迎边际改善：营收增长有所恢复，业绩有望迎边际改善 政策调整政策调整阵痛期已过，经营拐点有望显现阵痛期已过，经营拐点有望显现。2015-2019 年间，受益车检行业标准升级、机动车保有量提升，公司营业收入及归母净利润总额快速增长，复合增速分别达36%/45%。2020、2022 年车检政策两次调整，大幅放宽机动车定期检测要求，设备采购需求明显下滑，2022 年营收/归母净利润分别下降至 4.48/-0.31 亿元。当前我国机动车检测频率已趋于稳定，随着机动车保有量、

34、存量机动车年龄逐年增长，车检需求有望稳步恢复。2023Q1-3 公司实现营业收入 3.92 亿元，同增 14%；实现归母净利润 0.3 亿元，同增 1.2%，收入已有所恢复，业绩增速略低主要受毛利率波动影响，后续随着检测需求逐步回暖，经营业绩有望逐步迎来拐点。2023 年 11 月 22 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 8：公司营业总收入及同比增速 图表 9：公司归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 毛利率稳步恢复，盈利能力优于同业。毛利率稳步恢复，盈利能力优于同业。2019-2020 年受车检主业盈利

35、下行影响，公司综合毛利率大幅下降，由 2018 年的 49%降至 2020 年的 42.6%。2021 年起受益外采成本占比下降、车检主业盈利恢复，叠加高毛利检测站运营业务占比提升，公司综合毛利率逐步回升，2022 年达 49%，其中车检系统/检测行业联网监管系统/检测站运营毛利率分别为 47.2%/51.1%/51.8%。对比同业龙头，公司毛利率显著高于机动车环保检测系统供应商南华仪器，且高于谱尼测试、广电计量等综合检测公司，与综合检测龙头华测检测基本持平，盈利能力优异。图表 10：公司毛利率同业可比（单位：%）图表 11：公司分业务毛利率情况 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：

36、Wind，国盛证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02468620020202120222023Q1-3营业总收入（亿元）同比增速-500%-400%-300%-200%-100%0%100%-0.500.511.5220002120222023Q1-3归母净利润（亿元）同比增速303540455055606570200022安车检测南华仪器华测检测谱尼测试广电计量苏试试验48.7%42.3%42.0%45.0%47.2%54.

37、8%57.1%50.9%51.3%51.1%53.3%51.8%40%42%44%46%48%50%52%54%56%58%200212022机动车检测系统检测行业联网监管系统机动车检测运营 2023 年 11 月 22 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 12：机动车检测业务成本结构 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 稳定经营期稳定经营期 ROE 超超 20%，净利率下行致，净利率下行致 ROE 短期承压。短期承压。2018-2020 年公司 ROE 维持在 20%-25%间，2021-2022 年受净利率下行影响，公司 ROE 有所

38、承压，但从稳定经营期看，公司盈利模式优异，后续随着净利率稳步恢复，公司 ROE 有望回升至稳态水平。图表 13：公司 ROE 杜邦拆解（金额单位：亿元）资料来源：Wind，国盛证券研究所 2.515.274.641.671.340.001.002.003.004.005.006.000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022亿元其他费用制造费用直接人工直接材料外购成品总成本（右轴）归母净利率归母净利率总资产周转率总资产周转率权益乘数权益乘数201612.90%15.41%0.51.73.26.94.0201714.84%19.20

39、%0.42.04.19.95.0201820.31%23.74%0.51.65.311.16.9201924.78%19.40%0.71.79.713.17.6202020.23%20.65%0.61.69.115.810.120210.65%2.17%0.21.34.722.117.72022-1.47%-7.01%0.21.34.528.121.6平均股东权益平均股东权益时间时间ROE杜邦分析拆解杜邦分析拆解营收营收平均总资产平均总资产 2023 年 11 月 22 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 14：公司利润表拆解 资料来源：Wind，国盛证券研究

40、所 单位：亿元单位：亿元2018年年2019年年2020年年2021年年2022年年营业收入营业收入5.39.79.14.74.5同比增速同比增速28.2%84.3%-6.0%-48.3%-5.4%分业务：分业务：机动车检测系统4.899.148.003.042.53 同比增速25.7%86.8%-12.5%-62.1%-16.6%检测行业联网监管系统0.320.370.360.210.08 同比增速44.9%15.6%-2.9%-40.7%-62.4%机动车检测运营0.010.100.641.101.82 同比增速-903.3%558.3%73.2%65.1%驾考系统及其他0.050.120

41、.150.380.05 同比增速-123.0%26.2%156.7%-88.0%营业成本营业成本2.75.65.22.62.3毛利率毛利率49.0%42.2%42.6%44.7%49.2%分业务：分业务：机动车检测系统48.7%42.3%42.0%45.0%47.2%检测行业联网监管系统54.8%57.1%50.9%51.3%51.1%机动车检测运营-53.3%51.8%期间费用率期间费用率26.3%23.7%22.1%44.6%47.3%销售费用率10.0%10.6%9.5%16.1%13.2%管理费用率11.8%8.1%9.2%22.6%25.2%研发费用率5.4%5.4%3.9%7.8%

42、9.8%财务费用率-1.0%-0.5%-0.5%-1.8%-0.9%资产资产(含信用含信用)减值损失减值损失-0.02-0.07-0.01-0.08-0.44投资收益0.150.170.110.140.23营业外收入0.000.070.010.010.01营业外支出0.010.020.020.000.01税前利润1.472.152.230.24-0.22所得税0.220.310.310.07-0.01所得税率所得税率14.8%14.2%14.1%30.6%2.4%少数股东损益占比-0.23%-2.35%1.26%38.32%-46.53%归母净利润1.251.891.890.10-0.31同比

43、增速同比增速58.5%50.6%0.1%-94.6%-406.2%净利率净利率23.74%19.40%20.65%2.17%-7.01%摊薄EPS（元）0.550.820.820.04-0.14经营性现金流净额经营性现金流净额-0.092.280.53-0.85-0.39收现比88%94%93%121%132%付现比104%74%96%146%167%2023 年 11 月 22 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2.行业分析行业分析：需求上行拐点已至，需求上行拐点已至，龙头集中度加速提升龙头集中度加速提升 2.1.需求端需求端：政策调整冲击已过，政策调整冲击已过

44、，新能源新能源车检车检贡献增量需求贡献增量需求 机动车检测分机动车检测分强制性强制性及非强制检测，强制检测需求受及非强制检测，强制检测需求受政策影响。政策影响。机动车检测分定期车检及自发性检测两大类，其中定期车检系政府通过法律强制规定的检测项目，包括安全检测、环保检测和综合检测三大类，我国道路交通安全法及机动车环保检验合格标志管理等法律规定了各类型机动车的检测频次，未取得检验合格标志车辆禁止上路行驶。自发性检测指机动车生产及服务类企业因业务开展需要主动执行的车检项目，如汽车制造厂、汽车维修厂和二手车交易评估机构等企业均有较强质量检测需求。图表 15：机动车检测类型 资料来源：招股说明书，国盛证

45、券研究所 我国我国多次多次调整机动车检测政策，检测频次大幅降低。调整机动车检测政策，检测频次大幅降低。我国道路交通安全法及其实施条例根据车辆大小、类型、用途、使用年限等不同情况设定了不同的检验周期，其中小型私家车初期检验频次为：6 年内每 2 年检验一次；6-15 年每年检验 1 次；15 年以上每半年检验一次。自 2014 年以来，我国对私家车检验频次做了三次重大调整：1）2014 年 5 月公安部与质检总局联合发布关于加强和改进机动车检验工作的意见，对 6 年以内的小微型非营运载客车（面包车、7 座及以上车辆除外）试行安检免检制度，即免去第 2 年、第 4 年的年检。2）2020 年 11

46、 月公安部推出深化公安交管“放管服”改革优化营商环境 12 项措施，将 6 年以内的 7 至 9 座非营运小微型等载客汽车（面包车除外）也纳入免检范围。同时对非营运小微型等载客汽车（9 座以下，除面包车）超 6 年不满 10 年的，由每年检验 1 次调整为每 2 年检测一次，即免去第 7 年、第 9 年的年检。3）2022 年 9 月公安部等部门再次简化私家车检验，将 10 年内检验两次（第 6 年、第 8 年）调整为检验一次（仅第 6 年），并将原 15 年后的每半年检验一次调整为每年检验一次。2023 年 11 月 22 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表

47、 16：我国车辆检测频次调整历史 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 检测新规执行后，检测新规执行后，2021-2022 年年小型载客汽车小型载客汽车检测需求预计较调整前检测需求预计较调整前分别分别下滑下滑19%/27%。在 2014 年旧规下，每年需检测的小型载客汽车数量=当年累计保有量-近五年新增保有量（免检车辆）+15 年以上保有量。2021 年我国小型载客汽车保有量 25652万辆，对应 2014 旧规下应检车辆数为 17897 万辆，实际按 2020 年 11 月新规，当年应检数量需进一步免去新增车辆第 7 年、第 9 年检测，对应实际检测数 14416 万辆，较旧规应检数下降 19

48、%。2022 年按新规需进一步减去新增车辆第 8 年检测及 15 年以上保有量，对应检测数 12176 万辆，较调整前 2020 规定下（16655 万辆）下降 27%（新规为2022 年 9 月发布，实际影响周期年预计为 2022Q3-2023Q3）。小型载客汽车约占载客汽车总量的 87%，其检测频次下降对车检行业整体需求造成较大冲击。图表 17：不同检测规定下检测数量测算（单位：万辆）测算项目测算项目 2020 2021 2022 2014 年旧规下检测数量年旧规下检测数量=15199 17897 20686 当年小型载客汽车保有量 23783 25652 27373 加上：15 年以上汽

49、车保有量 1618 2083 2647 减去：近五年新增保有量 10202 9838 9334 2020 年年 11 月新规下检测数量月新规下检测数量=11927 14416 16655 2014 年旧规下检测数量 15199 17897 20686 减去：到 2020 年第 7 年及第 9 年的新增车辆 3272 3481 4030 2022 年年 9 月新规下检测数量月新规下检测数量=8660 10536 12176 2020 年旧规下检测数量 11927 14416 16655 减去：到 2020 年第 8 年的新增车辆 1649 1797 1832 减去：15 年以上汽车保有量 161

50、8 2083 2647 资料来源：国家统计局，国盛证券研究所 2023 年 11 月 22 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 政策面见底、汽车保有量稳步增加，政策面见底、汽车保有量稳步增加，私家车私家车检测需求预计企稳回升。检测需求预计企稳回升。截至 2022 年末我国小型载客汽车保有量 27373 万辆，同增 6.7%，近五年（2017-2022）复合增速 8.7%，受疫情影响 2021-2022 年增速有所放缓，预计 2023 年增长将有所恢复，后续增长保持稳定，我们假设 2023-2025 年小型载客汽车保有量增速分别为 8%/5%/5%，对应保有量 295

51、62/31041/32593 万辆。按照 2022 年新规测算，2022Q3-2026Q3 年应检私家车数量分别为 12176/13845/15515/17527 万辆，同比-16%/14%/12%/13%，预计 2023Q4起检测需求将企稳回升。图表 18：小型载客汽车保有量及同比增速 图表 19：小型载客汽车应检数量测算及同比增速 资料来源：国家统计局，国盛证券研究所*注：2023-2025 为预测数 资料来源：国家统计局，国盛证券研究所 车检单价区域差异性大，车检单价区域差异性大，定价市场化、检测标准提升带动单价上行定价市场化、检测标准提升带动单价上行。2015 年前，我国对机动车检测业

52、务实行政府指导价管理，各地机动车检测具体收费由当地物价部门制定，各检验机构不得擅自定价。2015 年国务院颁布中共中央国务院关于推进价格机制改革的若干意见，明确提出“2017 年基本放开竞争性领域和环节价格”，此后北京、上海、黑龙江、吉林、陕西、山东、青海等省市陆续放开机动车检测两项收费。2019 年发改委发布关于进一步清理规范政府定价经营服务性收费的通知，其中提及：严格按照凡是市场能自主调节的就让市场来调节的原则，放开机动车检测类、气象服务类、地震安全评价类等收费项目，进一步缩减政府定价范围，对已经形成竞争的服务，一律实行市场调节价。此外，2019 年 5 月 1 日起部分车辆环保检测新增

53、OBD 检查，车检标准提升致单价有所上行。根据人民网调研显示，2020 年各地车检费用均有上调，但不同地区费用差异较大，私家车单价在 200-400 元/辆不等。2022 年受车检频次下调及疫情影响，部分地区车检单价短期有所下降，但从 2023 年上海主要车检所价格趋势看，当前车检价格已恢复至 2020年高点，部分较高点进一步上调价格。从不同机动车类型看，货车、客车等车型检测单价普遍高于私家车，约为私家车单价 1.5-2 倍。图表 20：2020 年各地区车检单价及上调幅度 地区地区 价格价格 涨幅涨幅 上海 350 元 50-80 元 天津 300-350 元 50-100 元 浙江省 20

54、0-250 元 70 元左右 四川省 200-400 元 100 元左右 资料来源：人民网，国盛证券研究所 2378325652273732956231041325938%8%7%8%5%5%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%0500000002500030000350002020202120222023E2024E2025E小型载客汽车保有量（万辆）同比增速38451551517527-16%14%12%13%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0200040006000800040001600018

55、00020000202120222023E2024E2025E应检数量测算（万辆）同比增速 2023 年 11 月 22 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 21：安车检测旗下检测站 2017-2019 年检测单价数据（单位：元）资料来源：公司公告，国盛证券研究所 新能源车渗透率加速提升，新能源车渗透率加速提升，安全检测重要性凸显安全检测重要性凸显。截至 2023Q3 末，全国新能源车保有量 1821 万辆，占汽车保有量的 5.5%，较 2017 年显著提升。从销量口径看（发往经销商），2023 年 1-10 月新能源车累计销量 728 万辆，同增 38%，占

56、汽车总销量的 30%。根据国务院发展研究中心市场经济研究所副所长王青在 2023 智博会上发言表示：我国新能源汽车市占率正处于快速提升阶段，预计到 2025 年，新能源汽车市占率可达 50%，到 2030 年有望突破 90%。随着新能源车渗透率持续提升，车辆起火、短路等安全问题逐步显现，车辆安全检测重要性持续凸显。图表 22：我国新能源车保有量及渗透率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 093260500300350201720182019营运小客车、非营运小车、面包车轻微型货车、低速车等中重型货车、大中型客车、校车等1532

57、631018210.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%05000000025000300003500020020202120222023Q3汽车保有量（万辆）新能源车保有量（万辆）渗透率 2023 年 11 月 22 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23：我国新能源车销量及渗透率 资料来源：iFind，国盛证券研究所 三电检测为新能源车检核心环节三电检测为新能源车检核心环节，检测标准落地有望促需求加速释放，检测标准落地有望促需求加速释放。新能源车与传统燃油车的核心差异在于三

58、电系统，包括电池、电驱动、电控（对应燃油车的三大件为发动机、变速箱和底盘），其中电池是电动车的能量来源，将储存的电能输送给电驱动，电控为电动车的控制中心。当前我国对新能源三电系统（特别是电池安全检测）尚未正式出台标准，因此目前新能源车仍按燃油安检要求，同时无需进行环检。2022 年 12 月，国家标准化管理委员会下达 2022 年第三批推荐性国家标准计划，要求制定推荐性国家标准新能源汽车运行安全性能检验规程，后交科所作为负责起草单位，成立了标准起草组，2023 年 6 月新能源汽车运行安全性能检验规程正式进入征求意见阶段。根据该标准征求意见稿，新能源车检项目包括动力蓄电池、驱动电机、电控系统及

59、电气安全四个部分，其中动力蓄电池充放电、电气安全为必检项目，不同车型检测要求有所差异。当前该标准已完成征求意见阶段，如若通过审查，预计将于明年年初出台，有望驱动新能源车检需求快速释放。图表 24：新能源汽车运行安全性能检验项目表 资料来源：新能源汽车运行安全性能检验规程，国盛证券研究所 2.2.供给端供给端：行业格局极度分散，头部市占率提升空间广阔行业格局极度分散，头部市占率提升空间广阔 政策鼓励民营资本参与，检测站数量持续扩容。政策鼓励民营资本参与，检测站数量持续扩容。2014 年 5 月，公安部与质检总局联合发0%5%10%15%20%25%30%35%40%020000040000060

60、00008000000002015M12015M52015M92016M12016M52016M92017M12017M52017M92018M12018M52018M92019M12019M52019M92020M12020M52020M92021M12021M52021M92022M12022M52022M92023M12023M52023M9新能源车当月销量（辆）占汽车当月销量比非营运小型、微非营运小型、微型载客汽车型载客汽车其他类型载其他类型载客汽车客汽车动力蓄电池最高温度单体蓄电池最高电压单体蓄电池电压极差BMS总电压示值精度动力蓄电池最高温度单体菩电池最低电压

61、3电控系统安全电控系统安全注1:“”为必检，“”为可选。注2:动力警电池安全(充电)、电位均衡(外壳与外壳间)不适用于无直流充电口的车辆。2驱动电机安全驱动电机安全驱动电机温度驱动电机温度电机控制器温度电机控制器温度DC/DC变换器温度变换器温度4电气安全电气安全充电插座绝缘电阻充电插座绝缘电阻电位均衡电位均衡序号序号检验项目检验项目适用车型适用车型载客汽车载客汽车货车货车(三轮汽车三轮汽车除外除外)、专项作、专项作业车业车1动力蓄电池安全动力蓄电池安全充电充电放电放电动力蓄电池容量保持率动力蓄电池容量保持率 2023 年 11 月 22 日 P.17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告

62、末页声明 布关于加强和改进机动车检验工作的意见，规定政府部门不得举办检验机构，对符合法定条件的申请人简化审批程序，并推行异地检验等改革措施，民营资本加速进入机动车检测市场。2016-2022 年间，我国车检机构数量快速提升，由 5251 家增长至 14880家，复合增速达 19%。从营收规模看，受 2020 年 11 月新规影响，2021 年车检机构营收增速有所放缓；2022 全年车检机构实现营收 308 亿元，同增 15.4%，较 2021 显著恢复，主要因 2022 新规系 9 月发布，对当年影响较小，预计 2023 年行业收入有所下滑，2024 年起企稳回升。图表 25：机动车检验机构数

63、量及同比增速 图表 26：机动车检验业务营业收入及同比增速 资料来源：全国检验检测服务业统计简报，国盛证券研究所 资料来源：全国检验检测服务业统计简报，国盛证券研究所 行业竞争激烈，行业竞争激烈，头部市占率低头部市占率低。车检市场化改革前，检测站多属于监管资产，分散于各级政府下，2014 年新政发布后检测站经营才逐步与政府脱钩，当前行业仍处新政后的发展初期，尚无规模大幅领先的头部企业，市场集中度较低。对比其他检测领域，车检行业处于竞争业态图（Y 轴为细分领域机构数量、X 轴为规模复合增速）左上角，参与者多但增速低，竞争格局较差。图表 27：检验检测各细分领域竞争格局 资料来源：全国检验检测服务

64、业统计简报，国盛证券研究所*注：其中气泡大小代表细分行业规模；横轴为 2017-2022 年复合增速、纵轴为机构数量 龙头加快并购整合，行业集中度有望提升。龙头加快并购整合，行业集中度有望提升。当前受低集中度影响，我国车检行业监管难度较大，部分检测站仍存在较多数据造假、设备低于标准等不规范现象，从监管角度看推动行业整合可显著提升管理效率，部分龙头依托自身品牌及资金优势，已逐步开始加快并购整合力度，拓宽跨区域经营规模，行业集中度有望稳步提升。0%5%10%15%20%25%30%35%02000400060008000400002

65、020212022车检机构数量（个）同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%0500300350200022机动车检验营收（亿元）同比增速 2023 年 11 月 22 日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 3.竞争竞争优势优势：领先技术铸就：领先技术铸就全产业链一体化优势全产业链一体化优势，全国布局，全国布局奠定连锁运营基础奠定连锁运营基础 3.1.车检系统车检系统产品线齐全，全产业链优势显著产品线齐全，全产业链优势显著 车检类产品线齐全，为业内少数可提供一体化服务的系统供应商。车检类产品

66、线齐全，为业内少数可提供一体化服务的系统供应商。公司为业内少数能同时提供各类机动车检测系统（安检、环检、综检）、检测行业联网监管系统、机动车尾气遥感监测系统、公路治超非现场执法系统、智能驾驶员考试与培训系统及检测运营服务的企业，业务链覆盖系统方案设计、安装集成、运营维护、行业监管、车辆检测及增值服务，可满足车检机构、维修企业、行业监管部门等各客户多样化需求，产品一体化优势显著。图表 28：公司机动车检测业务产品 所属业务分类所属业务分类 主要产品主要产品 产品介绍产品介绍 应用领域应用领域 机动车检测系统机动车检测系统 安检系统 检测机动车行驶安全性项目 机动车检验机构、汽车机动车检验机构、汽

67、车制造商、维修企业、二制造商、维修企业、二手车评估机构等手车评估机构等 环检系统 检测机动车行驶尾气排放状况 综检系统 检测营运车辆的安全、经济、动力性能等 新车下线检测系统 根据客户需求定制化设计，满足不同车辆的下线检测需求 检测行业联网监检测行业联网监管系统管系统 安检联网监管系统 实现公安管理部门与机动车 安全技术检验机构安全技术检验机构的联网监督与管理 机动车检测、维修行业机动车检测、维修行业的联网监督与管理的联网监督与管理 环检联网监管系统 实现环保管理部门与 机动车环保检验机构机动车环保检验机构的联网监督与管理 综检联网监管系统 实现交通管理部门与 汽车综合性能检验机构汽车综合性能

68、检验机构的联网监督与管理 维修企业联网监管系统 实现交通管理部门与二类以上维修企业二类以上维修企业的联网监督与管理 机动车尾气遥感机动车尾气遥感检测系统检测系统 固定式机动车尾气排放遥感检测系统 水平式：固定安装于道路两侧，可对单向和双向车道上行驶车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统 城市机动车排放污染监城市机动车排放污染监测监控管理测监控管理 垂直式：固定安装于龙门架上，可对单向车道上行驶车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统 移动式机动车尾气排放遥感检测系统 临时安置于道路两侧，可以对单向和双向车道上行驶车辆的排气污染物进行实时遥感检测的系统 公路治超非现场公路治超非现场执法解决方案执法

69、解决方案 公路治超非现场执法系统 在不影响车辆正常行驶的情况下，能快速识别车辆信息、检测出车辆超载超限的状况，并通过配套的电子屏幕显示判定结果的信息化系统 实时监测车辆超载、超实时监测车辆超载、超限情况限情况 智能驾驶员考试智能驾驶员考试与培训系统与培训系统 智能驾驶员考试系统 是基于高精度 GPS 定位和惯性导航的机动车驾驶人科目二、科目三考试系统，采用新的虚拟传感器技术的全方位解决方案，可直接输出科目二、科目三在场地及道路考试中的判定结果 车管所、驾驶考试培训车管所、驾驶考试培训学校学校 智能驾驶教练机器人训练系统 集智能教学、智能评判与安全防护于一体，将普通教练车与智能系统相结合，实现无

70、教练培训、安全培训 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2023 年 11 月 22 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 具备检测台体自主制造能力，全产业链优势突出。具备检测台体自主制造能力，全产业链优势突出。机动车检测上游包括检测台体、仪器仪表、电控设备等，其中检测台体是检测过程中的载体和指令执行机构，系车检系统的重要组成部分，其在重负荷、振动冲击等复杂条件下频繁使用，材料质量、结构力学设计以及加工制造工艺等方面均有特殊要求。目前国内多数机动车检测系统供应商不具备检测台体生产能力，一般通过外协加工或直接市场采购，公司已具备检测台体的研发设计与生产加工能力，并将 I

71、PO 资金中约 1.2 亿投向机动车检测系统产能扩大项目，其中包括提升检测系统中检测台体、机械结构等部件的自产比例。近年来公司检测台体的自主制造能力进一步提升，显著降低生产成本（2021 年公司车检系统业务中外购成品成本占比大幅下降 17pct，业务毛利率提升 3.1pct），同时可有效保障工期及系统品质。图表 29：机动车检测产业链 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 30：公司机动车检测业务毛利率变动趋势 图表 31：公司车检业务中外购成品成本额及占总成本比 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 48.4%47.5%47.1%48.1%49.0%48

72、.7%42.3%42.0%45.0%47.2%40%41%42%43%44%45%46%47%48%49%50%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 202293227622336762%73%63%46%25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0500000002500030000350004000045000200212022外购成品成本额（万元）占总成本比 2023 年 11 月 22 日 P.20 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表

73、 32：公司自主生产的检测台体 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 3.2.全国化布局完善全国化布局完善，奠定连锁车检品牌建立基础，奠定连锁车检品牌建立基础 全国化客户资源及项目经验丰富，为开拓下游运营奠定良好基础。全国化客户资源及项目经验丰富，为开拓下游运营奠定良好基础。公司机动车检测系统产品市场已覆盖全国 31 个省级行政区划，服务于全国各地的机动车检验机构、汽车制造厂、科研机构、维修企业以及交通、环保和公安等行业管理部门。根据公司官网数据，公司累计已服务超 4000 家检测站和 600 家维修机构，对各地车检系统的差异化需求及技术难点有深入认识，项目经验丰富，同时与各地车检所、政府监管部

74、门建立了良好的合作关系，为公司开拓下游检测站运营、建立全国连锁车检品牌奠定良好项目实施及区域资源基础。图表 33：公司车检系统业务区域化布局 资料来源：公司官网，国盛证券研究所*注：该地图非完整中国地图 2023 年 11 月 22 日 P.21 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 技术支持技术支持团队本地化运转，团队本地化运转，快速响应客户需求。快速响应客户需求。配合车检系统全国化销售布局，公司在全国建立了 32 个服务网点，有效覆盖各销售区域，各地工程技术人员负责具体项目的实施与客户技术服务、系统维护工作，技术支持团队均为本地化运转，可快速相应各地区客户需求。针对存量客户，公

75、司针对合作项目、客户档案均实现标准化、网格化管理，配置全天 24 小时客服处理故障问题，同时在多个产品中采用标准模块，增强可维护性，技术人员可通过更换备用模块快速实现故障诊断及排查，客户服务体系完善。3.3.技术技术实力实力领先，领先，ASI 系统赋能检测站数字化转型系统赋能检测站数字化转型 研发投入强度持续提升，技术实力业内领先。研发投入强度持续提升，技术实力业内领先。公司持续重视车检技术创新，2018-2022年间研发费用率持续提升，由 5.4%增长至 9.8%。截至 2023H1 末，公司已拥有 97 项专利、190 项计算机软件著作权和多项非专利技术，形成一系列具有自主知识产权的产品和

76、技术。当前公司在国内机动车安全检测及环保检测领域具备显著技术优势，同时切入了综合检测和新车下线检测两大领域，其中新车下线检测对检测系统质量、定制化程度、自动化水平、稳定性等综合要求较高，长期以来被德国马哈、德国杜尔等海外龙头垄断，公司近年来依托技术突破进入该赛道，产品已逐步获得东风汽车、一汽通用、华晨汽车等国内汽车厂商认证，为国内少数可在新车下线检测领域与海外公司竞争的本土车检供应商。2023 年 8 月，公司通过全球软件领域最高级别认证“CMMI-DEVV2.0 ML5”软件能力成熟度集成模型五级认证（全国仅有 3.75%信息技术服务商获得该认证），标志着公司软件研发、服务交付及项目管理已达

77、国际前沿水平。图表 34：公司研发费用及研发费率 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2869 5275 3583 3670 4383 3718 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%004000500060002002120222023Q1-3研发费用（万元）研发费用率 2023 年 11 月 22 日 P.22 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 35：公司自主研发的代表性技术 研发的应用技术研发的应用技术 应用情况应用情况 视频图像动态识别支持技术 显著提高了机动车检测系统的智能化程度和自动化水平显著提

78、高了机动车检测系统的智能化程度和自动化水平 无线移动智能查验技术 引车员调度管理技术 智能负载控制技术 智能场地管理技术等先进技术 非接触式汽车车身角度测量系统 满足了汽车制造厂检测调整的要求，并保证了测量的高精度满足了汽车制造厂检测调整的要求，并保证了测量的高精度和操作便利性和操作便利性 在线调整型动态前轮前束测量技术 在线调整型动态转向角测量技术 基于 OBD 接口的汽车 ABS 控制系统检测技术 在国内实现了在国内实现了 ABS 制动台研发制动台研发，并在多个汽车制造厂得到，并在多个汽车制造厂得到应用应用 叉车专用低速大扭矩底盘测功机、制动台 用于国内大多数叉车制造厂用于国内大多数叉车制

79、造厂 叉车工作装置（门架）工作性能测试架 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 参编多项行业标准，品牌影响力参编多项行业标准，品牌影响力强强。公司为中国汽车保修设备行业协会副会长单位及中国汽车维修行业协会、计量协会、工程机械工业协会等组织的常务理事、理事或会员单位，并作为主要单位参与编写了多项国家标准和行业标准：包括GB/T 26765-2023 机动车安全技术检验业务信息系统及联网规范、JJF1835-2020 机动车排放污染物遥感检测系统、GB/T 36987-2018 汽车防抱制动系统(ABS)性能检测方法、GB/T 35347-2017 机动车安全技术检测站、GB/T 17993-201

80、7 汽车综合性能检验机构能力的通用要求等。公司综合实力获业内广泛认可，多次获评“中国汽保 30 强”、获评“政府采购优秀供应商”、计量检测技术工作“突出贡献单位”等多项荣誉，品牌影响力突出。图表 36：公司所获荣誉及主要参编标准 资料来源：公司公告、全国标准信息公共服务平台、公司官网，国盛证券研究所 建立智慧检测系统，推动检测站数字化转型建立智慧检测系统，推动检测站数字化转型。针对检测站获客难、留客难、运营难及盈 2023 年 11 月 22 日 P.23 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 利难的四大痛点，公司于 2021 年推出全栈数字化工具安车智慧检测系统（Anche Sm

81、art Inspection），包括集成收费、客户跟踪、营销系统等多个产品模块，助力各检测站数字化、智能化升级，以强化业务流程管控、提升渠道获客力、加强客户粘性，实现降本增效及多元化增收。当前 ASI 系统已在全国多个检测站运用，同时正逐步在全国各地与各大中型保险公司（人保、平安、太平洋等）、建行 ETC 等进行系统对接，成为保险、银行等大型集团的年检合作渠道，后续随着应用渗透率提升，依托系统应用及公司项目实践积累的丰富数据资产，公司有望持续迭代优化 ASI 系统平台，进一步提升检测站数字化运营能力。图表 37：公司 ASI 系统产品特点 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 2023 年 11

82、 月 22 日 P.24 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 4.成长动力成长动力：新能源车检打造主业新引擎新能源车检打造主业新引擎，布局布局运营加速成运营加速成长长 4.1.新能源车检标准落地在即，新能源车检标准落地在即，三电三电检测设备需求快速放量检测设备需求快速放量 新能源车检标准落地在即，设备采购需求有望上行。新能源车检标准落地在即，设备采购需求有望上行。新能源车由于新增三电系统及电气安全检测，因此需增配相关检测设备，参考新能源汽车运行安全性能检验规程，新增设备主要包括充电安全检验设备、汽车底盘测功机、OBD 读取设备、兆欧表、毫欧表等。预计待新能源车检标准落地，检测站设

83、备采购需求将快速提升。图表 38：新能源汽车检验项目及各环节涉及设备 资料来源：新能源汽车运行安全性能检验规程，国盛证券研究所 我们测算新能源车检设备市场规模我们测算新能源车检设备市场规模近近 150 亿亿。根据公司投资规划显示，单个大型/小型检测站的设备购置费用分别约 366/279 万元，占总投资的 28.78%/34.77%：1）大型站检测设备中安检线/环检线投资额分别为 108/150 万元，占设备投资的 30%/41%；2）小型站检测设备中安检线/环检线投资额分别为72/100万元，占设备投资的26%/36%。考虑到新能源车检无需配置环检线，我们仅考虑安检线投资，假设全国大型站/小型

84、站占比分别为 25%/75%，对应单站环检线投资额 81 万元。同时，进一步考虑到新能源检测设备价值量预计高于传统燃油车，且在低渗透率、未量产初期采购额较高，我们对单套设备采购额进行 120 万元/套到 100 万元/套、渗透率 20%到 100%的敏感性测算，计算得 100%渗透率下，新能源车检设备市场规模有望达 148.8 亿元（全国车检站数量按照2022 年统计数据 14880 家测算）。2023 年 11 月 22 日 P.25 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 39：大型站投资结构 图表 40：大型站设备购置结构 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公

85、司公告，国盛证券研究所 图表 41：小型站投资结构 图表 42：小型站设备购置结构 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 43：新能源车检设备市场规模敏感性测算（测算结果单位：亿元）全国检测站数量：全国检测站数量：14880 家家 新能源车检设备新能源车检设备渗透率渗透率 20%30%50%75%100%单套设备采购额单套设备采购额（万元）（万元）120 35.7 53.6 89.3 133.9 178.6 115 34.2 51.3 85.6 128.3 171.1 110 32.7 49.1 81.8 122.8 163.7 105 31.2 46.

86、9 78.1 117.2 156.2 100 29.8 44.6 74.4 111.6 148.8 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 大力布局新能源车检业务，有望受益新能源检测设备需求释放。大力布局新能源车检业务，有望受益新能源检测设备需求释放。公司持续重视新技术投入，较早启动了动力电池检测设备及新能源汽车相关系统研发，目前相关设备已在公司检测站进行试运行，主要产品包括新能源汽车大数据平台、新能源汽车安规检测及新能源汽车动力电池安全测试仪等。同时，公司延伸开拓新能源充电、换电站业务，并将新建筑工程费,66.41%设备购置费,28.78%安装工程费,0.86%其他费用,3.95%安检线(含控制

87、系统),30%外检线,2%环检线(含控制系统),41%环保站端联网,3%安检站端联网,3%其他配套设备,2%业务大厅信息管理设备,6%机动车全自动检测系统,8%机动车检测登记收费系统,5%建筑工程费,57.94%设备购置费,34.77%安装工程费,1.04%其他费用,6.25%安检线(含控制系统)26%外检线3%环检线(含控制系统)36%环保站端联网4%安检站端联网4%其他配套设备 2%业务大厅信息管理设备7%机动车全自动检测系统11%机动车检测登记收费系统7%2023 年 11 月 22 日 P.26 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 能源车电池检测与换电服务结合，推出安车智

88、能换电站，除传统换电功能外另提供电池包检测、电动汽车检测、电动车维护等功能。近年来公司在车检系统供应领域市占率持续领先，我们估算近三年市占率在 10%-20%间，假设按 15%市占率进行测算，新能源检测设备有望贡献约 22 亿增量收入。图表 44：公司新能源换电站系列产品 资料来源：公司官网，国盛证券研究所 4.2.布局下游车检站运营布局下游车检站运营，商业模式，商业模式有望有望显著优化显著优化 开拓下游检测站运营业务开拓下游检测站运营业务，募资，募资 10 亿投向亿投向 100 家连锁检测站建设家连锁检测站建设。2018 年公司通过收购兴车检测 70%股权切入机动车检测运营，并参与设立从事机

89、动车检测站收购的德州基金，2020 年公司持续向下游车检运营延伸，完成临沂正直 70%股权的收购，同时拟定增 10 亿元投向连锁机动车检测站建设项目，拟于广东、山东、湖南、湖北、江西等省的重点城市布点建设 100 个检测站（其中大型站 25 个、小型站 75 个）。受 2020 年和2022 年机动车检测政策调整影响，公司分别于 2021 年 8 月、2023 年 6 月及 7 月三次调整募投资金投向，将新建检测站投资调整为检测站收购，最新募投投向除收购临沂正直 70%股权（1.5 亿）及连锁车检站建设项目（8.3 亿）外，另包括沂南永安 70%股权收购（2555 万）、蒙阴蒙城 70%股权收

90、购（1470 万）、投资机动车检测站项目（5034 万，预计为零星收购）、投资洛阳偃师机动车检测站项目（877 万）及投资蚌埠机动车检测站项目（6681 万），预计后续检测站扩张策略将逐步由新建转为以收购为主。图表 45：公司连锁机动车检测站建设项目规划 分布分布 广东广东 山东山东 湘鄂赣地区湘鄂赣地区 川渝贵地区川渝贵地区 合计合计 小型站 大型站 小型站 大型站 小型站 大型站 小型站 大型站 小型站 大型站 数量 21 7 12 6 21 6 21 6 75 25 合计合计 28 18 27 27 100 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2023 年 11 月 22 日 P.27

91、请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 46：公司募投项目变更情况 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 检测站运营规模快速提升，近四年业务复合增速检测站运营规模快速提升，近四年业务复合增速 271%。通过收购临沂正直、中检汽车、鸿亿科技、晨达环保、荆通汽车、沂南永安、蒙阴蒙城、深圳粤检、粤检投资、个旧锡都等多家机动车检测站，公司成功进军山东、湖北、广东、云南等多地检测市场，在手检测站运营规模快速提升。截至 2022 年报披露日，公司直接运营的检测站数量为 41 家（已并表），参股的产业基金临沂基金累计收购运营的检测站数量为 11 家（未并表），控股的临沂正直累计接受托管 4 家

92、检测站点。根据公司官网，公司当前累计在经营的 52 家车检站中广东/山东地区分别有 29/15 家，四川、云南、湖南、北京各 1 家。同时，公司以数字化赋能检测站运营：1）上线基于地域市场的经营管理系统及检测站端的业务运作管理系统；2）区域中心以“云管理”平台进行区域化管控，实现对检测站点及当地区域间业务状况分析及资源调度功能；3）在总部设立集团化运营管控中心，通过 ASI 系统建立各检测站的运营监测平台，实现全流程管控。2018-2022 年间公司检测站运营业务规模快速扩张，由 96 万元增长至 1.82 亿元，复合增速 271%，扩张迅速。图表 47：公司在运营车检站区域布局 资料来源：公

93、司官网，国盛证券研究所*注：该地图非完整中国地图 2023 年 11 月 22 日 P.28 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 48：公司检测站运营收入及同比增速 图表 49：公司直接运营的检测站数量 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 单检测站运营净利率高，商业模式优异。单检测站运营净利率高，商业模式优异。根据公司于2020 年向特定对象发行股票募集说明书中对检测站运营盈利测算，检测站运营净利率约为 25%，部分单价较高地区可达 30%，单站盈利测算模型如下：1）营业收入：取决于检测量及平均检测单价，其中检测量按照“设计产能*产能利用

94、率”进行测算，产能利用率参考现有检测站历史数据；检测单价各地差异较大，广东地区单价普遍高于其他省。2）税金及附加：机动车检测服务增值税税率 6%；原辅材料和动力增值税率除自来水 6%外，其余按 13%计算。3）原辅材料、燃料动力费用：日常材料消耗按当年营收 3%计算；燃料动力费用按各机动车检测站当年营收的 2%计算。4）员工薪酬：根据不同检测站的所属区域、站点类型及人员结构进行假设。5）折旧及摊销费：固定资产按照直线法折旧，建筑物折旧年限 20 年、设备折旧年限 8年，残值率均为 5%；土地租赁费按各地行情分别估算，其他无形资产按 10 年摊销。6）土地租赁费：按照各省代表城市的租赁市场行情分

95、别估算，大站年租金 160-200 万元不等；小站年租金 80-100 万元不等。7）各项费用：修理费按检测站当年营收的 1%估算；管理费用率按 8%假设；销售费用率按 10%假设。8）检测站运营中心正常年运营成本：按大站/小站分别 1.95/1.75 万元估算。测算得广东地区大站/小站对应净利率分别为 32%/29%；山东地区 25%/18%；川渝贵地区均为 26%；湘鄂赣分别为 25%/24%，大站盈利水平略高于小站，广东地区由于单价水平较高，盈利能力较优。从公司机动车运营子公司临沂正直经营表现看：2021-2022全年临沂正直实现净利润 4067/4150 万元，净利率达 42%/47%

96、，2023H1 进一步提升至 50%，盈利水平大幅优于公司其他业务，商业模式优异。0.010.100.641.101.82903%558%73%65%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%1000%00.20.40.60.811.21.41.61.82200212022检测站运营收入（亿元）同比增速52025303540452021M3末2022M4末2023M4末 2023 年 11 月 22 日 P.29 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 50：公司机动车检测站盈利测算（金额单位：万元）

97、项目项目 广东广东 山东山东 川渝贵川渝贵 湘鄂赣湘鄂赣 小站小站 大站大站 小站小站 大站大站 小站小站 大站大站 小站小站 大站大站 营业收入营业收入 786 1877 584 1494 674 1528 674 1528 预测检测量（万辆）2.4 4.4 2.4 4.4 2.4 4.4 2.4 4.4 平均检测单价（元/辆）330.2 426.7 245.3 339.6 283.0 347.3 283.0 347.3 税金及附加税金及附加 4.6 11.1 3.4 8.8 4.0 9.0 4.0 9.0 成本及费用：成本及费用：1、外购原材料费 23.6 56.3 17.5 44.8 2

98、0.2 45.9 20.2 45.9 2、外购燃料及动力费 15.7 37.6 11.7 29.9 13.5 30.6 13.5 30.6 3、工资及福利费 206.1 535.2 194.6 505.4 195.5 507.1 195.5 507.1 4、修理费 7.9 18.8 5.8 14.9 6.7 15.3 6.7 15.3 5、租赁费 100.0 200.0 80.0 160.0 80.0 160.0 90.0 180.0 6、管理费用 62.9 150.2 46.7 119.6 53.9 122.3 53.9 122.3 7、营业费用 78.6 187.7 58.4 149.4

99、67.4 152.8 67.4 152.8 8、折旧费 57.0 89.7 57.0 89.7 57.0 89.7 57.0 89.7 9、摊销费 3.3 3.6 3.3 3.6 3.3 3.6 3.3 3.6 10、检测总中心运营成本 1.8 2.0 1.8 2.0 1.8 2.0 1.8 2.0 总成本费用合计（总成本费用合计（1-10）557 1281 477 1119 499 1129 509 1149 净利润净利润 229.2 596.3 107.1 375.0 174.5 399.1 164.5 379.1 净利率净利率 29%32%18%25%26%26%24%25%资料来源：公

100、司公告，国盛证券研究所 图表 51：临沂正直经营数据 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 在手充裕现金支撑并购计划推进，在手充裕现金支撑并购计划推进，检测站运营业务有望贡献检测站运营业务有望贡献 2 亿亿增量利润。增量利润。截至 2023Q3末，公司在手货币资金+交易性金融资产合计 12.4 亿元，在手流动性充裕；有息负债率6.3%，扩表空间较大。从公司近年检测站并购明细看，车检站并购 PE 在 5-10 倍间，且车检新规颁布以来受需求下行影响，PE 整体呈下降趋势。按照 5 倍 PE 测算，并购投资额 10 亿假设下对应 2 亿增量利润，有望显著增厚公司业绩（2019-2020 盈利高点公司

101、归母净利润约 1.9 亿）。54969628887346842235240%42%47%50%0%10%20%30%40%50%60%02000400060008000020H22021A2022A2023H1营业总收入（万元）净利润（万元）净利率 2023 年 11 月 22 日 P.30 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 52：公司近年来并购明细（部分）并购标的并购标的 并购年份并购年份 股权比例股权比例 交易作价（万元）交易作价（万元）业绩（万元）业绩（万元）PE 备注备注 临沂正直 2020 70%30240 3975

102、10.9 2022 年实际业绩 沂南永安 2021 70%2555 455 8.0 2023-2025 年业绩考核目标 蒙阴蒙城 2021 70%1470 270 7.8 2023-2025 年业绩考核目标 蒙阴锦程 2021 70%2005 370 7.7 2023-2025 年业绩考核目标 洛阳安车 2023 51%290.7 113 5.0 2025-2028 年业绩考核目标 洛阳囤安 2023 51%142.8 57 4.9 2025-2028 年业绩考核目标 洛阳天之星 2023 51%443.7 165 5.3 2025-2028 年业绩考核目标 蚌埠安车 2023 51%5100

103、 2000 5.0 2024-2028 年业绩考核目标 蚌埠大雷 2023 51%446.25 175 5.0 2024-2028 年业绩考核目标 蚌埠众城 2023 51%382.5 150 5.0 2024-2028 年业绩考核目标 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 4.3.开拓开拓汽车后市场增值服务，扩大车检运营利润弹性汽车后市场增值服务，扩大车检运营利润弹性 二手车二手车交易量持续增长，催生二手车检测需求上行。交易量持续增长，催生二手车检测需求上行。近十年来全国二手车交易持续增长，2022 年二手车累计交易量 1603 万辆，累计交易金额为 10596 亿元，2012-2022 年全

104、国二手车交易量/交易额复合增速分别达 13%/15%。且从中长期看，根据 Cox 和 NADA 资料显示，2020 年美国二手车与新车实际分别销售 3410/1446 万台，销售比例为 2.4:1，我国同年销售比例仅 0.7:1，交易量增长空间广阔。当前我国二手车评估体系尚未完善，二手车交易评估仍以人工判断为主，极少配备二手车交易评估检测系统，因此业内虚假宣传、质量瑕疵等乱象频出，后续随着二手车交易规模稳步提升，交易体系逐步完善，相关检测系统配置需求有望快速提升。图表 53：二手车交易量及同比增速 图表 54：二手车交易金额及同比增速 资料来源：中国汽车流通协会，国盛证券研究所 资料来源：中国

105、汽车流通协会，国盛证券研究所 开拓二手车过户、保险代理等增值服务，有望大幅提升车检站运营利润弹性。开拓二手车过户、保险代理等增值服务，有望大幅提升车检站运营利润弹性。从业务属性看，二手车交易服务与机动车检测的客户资源池及服务内容高度重合，且单次二手车过户通常包括交易费、检测费两类收入，单车价值量显著高于机动车年检，通过在各检测站开拓二手车交易服务，有望在车检主业基础上实现进一步增利。除二手车交易外，类似增值服务包括机动车类保险代理销售及损失理赔，2022 年公司上述两类检测站运营增值服务约贡献检测站运营 28%的收入、38%的毛利润；2021 年收入占比 48%、毛利-15%-10%-5%0%

106、5%10%15%20%25%02004006008000020000212022二手车交易量（万辆）同比增速-10%0%10%20%30%40%50%60%020004000600080000000212022二手车交易额（亿元）同比增速 2023 年 11 月 22 日 P.31 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 润占比超 60%，较好对冲了车检主业需求带来的经营压力。后续随着二手

107、车交易量持续增长、保险代理渠道进一步完善，此类汽车后市场增值业务有望大幅提升公司车检运营利润弹性，打造新业绩增长点。图表 55：公司车检站运营业务中检测运营及增值服务占比 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 56：保险代理销售及损失理赔业务流程 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 54%52%72%46%48%28%63592000400060008000400000000%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202020212022检测运营增值服务检测运营服务检测站运营收入合计（万元）2023

108、年 11 月 22 日 P.32 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 5.盈利预测、估值与投资建议盈利预测、估值与投资建议 营业收入：预计营业收入：预计 2023-2025 年公司分别实现营业收入年公司分别实现营业收入 5.6/9.6/13.4 亿元，同增亿元，同增24%/72%/40%。1）机动车检测系统：2020-2022 年受疫情及车检新规影响，公司车检系统主业收入有所下滑，2023 年行业整体需求仍低，预计车检系统主业在低基数上维持 15%增长。2024年起预计车检需求将显著恢复，叠加新能源车检标准落地在即，有望贡献增量设备采购需求，相关检测设备渗透率有望加速提升，预计

109、2024-2025 年公司机动车检测系统业务将恢复较快增长，测算时假设两年增速分别为 50%/30%。2）机动车检测运营：车检运营系公司重点开拓的新兴业务，规模基数较小，近年来增速较快，2023H1 运营业务/增值服务分别同增 5.6%/12.6%。考虑到 2022 年车检新政为 9月发布，对当年下半年检测需求造成较大冲击，预计今年下半年车检业务有望实现回暖，H2 运营业务增长预计明显提速，测算时假设 2023 全年增速为 40%。2024 年起公司将进一步加大并购整合力度，叠加行业需求回暖，业务扩张进程预计显著提速，给予 2024-2025 年运营业务收入 100%/50%的高增假设。3）其

110、他业务：检测行业联网监管系统/驾考系统维持 2023-2025 年 5%/10%的稳定增速假设。毛利率：毛利率：预计预计 2023-2025 年公司综合毛利率分别为年公司综合毛利率分别为 48.3%/50.8%/52.0%。1）机动车检测系统：受行业需求下行影响，2023 年车检系统毛利率预计有所下降，2024 年起逐步恢复，假设 2023-2025 年分别为 45%/47%/48%。2）机动车检测运营：运营毛利率主要受车检单价影响，2023 年假设毛利率保持稳定（52%），2024 年起受益车检需求回暖，预计毛利率将明显恢复，假设 2024-2025 年运营业务毛利率分别为 54%/55%。

111、3）其他业务：检测行业联网监管系统/驾考系统维持 2023-2025 年 51%/50%的稳定毛利率假设。费用率：费用率：预计预计 2023-2025 年公司期间费用率分别为年公司期间费用率分别为 40.9%/36.7%/35.5%。随着营收恢复增长，销管研三项费用率预计将逐步下行，测算时假设 2023-2025 年销售费用率分别为 10.5%/9%/9%；管理费用率分别为 21.5%/18.8%/17.5%；研发费用率均为9.3%（费用率保持稳定但由于营收高增，研发费用仍保持较快增长）。考虑公司当前在手资金较充裕，利息收入预计较高，财务费用率假设分别为-0.4%/-0.4%/-0.3%。20

112、23 年 11 月 22 日 P.33 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 57：公司主营业务预测拆分 2018 2019 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元）营业收入（亿元）5.28 9.73 9.15 4.73 4.48 5.56 9.57 13.43 增长率 84.3%-6.0%-48.3%-5.4%24.3%71.9%40.3%机动车检测系统 4.89 9.14 8.00 3.04 2.53 2.90 4.35 5.66 增长率 86.8%-12.5%-62.1%-16.6%14.5%50.0%30.0%机动车检测运营

113、0.01 0.10 0.64 1.10 1.82 2.55 5.09 7.64 增长率 903.3%558.3%73.2%65.1%40.0%100.0%50.0%检测行业联网监管系统 0.32 0.37 0.36 0.21 0.08 0.08 0.09 0.09 增长率 15.6%-2.9%-40.7%-62.4%5.0%5.0%5.0%驾考系统 0.05 0.04 0.10 0.38 0.03 0.03 0.04 0.04 增长率 -26.9%160.3%279.3%-91.8%10.0%10.0%10.0%毛利（亿元）毛利（亿元）2.59 4.11 3.90 2.12 2.20 2.69

114、 4.86 6.98 机动车检测系统 2.38 3.87 3.36 1.37 1.20 1.31 2.04 2.71 机动车检测运营-0.59 0.94 1.32 2.75 4.20 检测行业联网监管系统 0.18 0.21 0.18 0.11 0.04 0.04 0.05 0.05 驾考系统 0.02-0.05 0.02 0.02 0.02 0.02 毛利率毛利率 49.0%42.2%42.6%44.7%49.2%48.3%50.8%52.0%机动车检测系统 48.7%42.3%42.0%45.0%47.2%45.0%47.0%48.0%机动车检测运营-53.3%51.8%52.0%54.0

115、%55.0%检测行业联网监管系统 54.8%57.1%50.9%51.3%51.1%51.0%51.0%51.0%驾考系统 46.4%-14.0%50.3%50.0%50.0%50.0%期间费用率期间费用率 26.3%23.7%22.1%44.6%47.3%40.9%36.7%35.5%销售费用率 10.0%10.6%9.5%16.1%13.2%10.5%9.0%9.0%管理费用率 11.8%8.1%9.2%22.6%25.2%21.5%18.8%17.5%研发费用率 5.4%5.4%3.9%7.8%9.8%9.3%9.3%9.3%财务费用率-1.0%-0.5%-0.5%-1.8%-0.9%-

116、0.4%-0.4%-0.3%归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）1.25 1.89 1.89 0.10-0.31 0.64 1.41 2.30 增长率 51.2%0.0%-94.7%-410.0%304.6%119.2%63.5%资料来源：Wind，国盛证券研究所 我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 0.6/1.4/2.3 亿元，同比增长305%/119%/64%，对应 EPS 分别为 0.28/0.62/1.01 元。当前股价对应 PE 分别为61/28/17 倍。我们选取华测检测、广电计量、国检集团、苏试试验 4 家综合检测机构作为同业可比公司，2023-2025 年可比

117、 PE 均值分别为 28/21/17 倍。公司为机动车检测设备龙头，同时依托收购整合开拓下游车检站运营业务，当前车检行业经两次政策调整后已迎来需求向上拐点，叠加新能源车检标准即将落地，相关设备采购需求快速放量，有望带动公司设备主业恢复较快增长，同时车检运营资产扩张有望助力打造新业绩增长点，中长期成长性优异。当前公司 PE 虽略高于可比均值，但根据我们测算，中长期新能源设备/车检运营有望贡献约 6 亿增量利润，按 6 亿业绩测算当前 PE 仅 6.6 倍，价值显著低估，首次覆盖给予“买入”评级。2023 年 11 月 22 日 P.34 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 5

118、8：可比公司估值表 股票简称股票简称 股价股价（元）（元）EPS（元（元/股）股）PE PB 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 华测检测 16.49 0.54 0.63 0.77 0.92 30.7 26.4 21.5 17.9 4.57 广电计量 14.80 0.32 0.48 0.67 0.89 46.3 31.0 22.1 16.5 2.41 国检集团 9.56 0.32 0.35 0.43 0.53 30.3 27.6 22.0 17.9 4.40 苏试试验 17.50 0.53 0.68 0.90 1.18 33.0 25

119、.8 19.4 14.8 3.63 平均值平均值 35.1 27.7 21.2 16.8 3.75 资料来源：Wind，国盛证券研究所*注：股价截至 2023/11/17，盈利数据取自 Wind 一致预期 6.风险提示风险提示 车检需求恢复不及预期、新能源车检需求恢复不及预期、新能源车检车检标准落地进度不及预期、车检站并购计划推进不及标准落地进度不及预期、车检站并购计划推进不及预期预期、假设和测算误差风险假设和测算误差风险等。等。1）车检需求恢复不及预期：）车检需求恢复不及预期：我们测算自 2022 年 9 月新政颁布后，车检量下行已触底，预计 2023Q4 起车检需求将稳步回升，但如若车检需

120、求恢复不及预期，将对公司业绩恢复造成不利影响。2）新能源新能源车检车检标准落地进度不及预期标准落地进度不及预期：根据新能源车检标准设立项目周期，预计明年初将发布正式标准，但如若落地进度不及预期，可能影响车检站对相关设备采购需求。3）车检站并购计划推进不及预期：）车检站并购计划推进不及预期：当前公司在手现金充裕，后续通过兼并收购有望快速扩张运营业务规模，但如若并购计划推进不及预期，可能影响车检运营业务开拓进度。4）假设和测算误差风险：）假设和测算误差风险：报告中检测市场规模测算及公司盈利预测基于一定数据假设，因此测算结果存在误差风险。2023 年 11 月 22 日 P.35 请仔细阅读本报告末

121、页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息

122、可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产

123、品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资评级说明 投资建议的评

124、级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路 8 号院 7 楼中海地产广场东塔 7 层 邮编：100077 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：