1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20242024年年0303月月1414日日超配超配华为行业专题华为行业专题三种模式赋能车企，打造中国智能汽车品牌三种模式赋能车企，打造中国智能汽车品牌核心观点核心观点行业研究行业研究行业专题行业专题汽车汽车超配超配维持评级维持评级证券分析师：唐旭霞证券分析师：唐旭霞0755-S0980519080002市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告汽车行业周报（24 年第 10 周）-1-2 月乘用车累计批发销量同比增长 11%，关注理想及华为产业链机遇 2024-03-11汽车行业 3 月投资策略-1-2

2、 月新能源车累计销量同比增长36%，关注理想及华为产业链机遇2024-03-07汽车行业周报（24 年第 8 周）-以旧换新政策刺激，关注华为汽车、智能化及机器人 2024-02-27汽车行业2月投资策略暨2023年业绩前瞻-2023年业绩预告多数公司预增，板块估值有望触底回升 2024-02-08汽车行业周报（24 年第 4 周）-1 月新能源乘用车厂商预计批发 70 万辆，2023 年业绩预告多数预增 2024-02-05华为三种模式打造汽车朋友圈华为三种模式打造汽车朋友圈，技术叠加营销赋能中国车企技术叠加营销赋能中国车企。华为具有天然高关注度、高流量优势；通过零部件供应商（Tier1/T

3、ier2）、HI（全栈智能汽车解决方案）、鸿蒙智行（智选模式，深度参与产品定义、整车设计、产品供应、宣传发布、上市销售）模式赋能车企，不造车，能力聚焦零部件及软件技术。22 年智能汽车业务贡献21 亿元收入（占当年收入0.3%），23年上半年该部门收入10 亿元。公司持续投入资源，截至22年末累计投入30亿美元，研发团队7000 人。23 年11 月华为成立新的子公司覆盖汽车智能驾驶、智能座舱等解决方案，接受车企融资，目标建立股权多元化公司。技术端技术端：华为聚焦华为聚焦ICTICT 技术及智能网联汽车增量部件技术及智能网联汽车增量部件，云云-管管-端架构布局智端架构布局智能汽车能汽车。华为不

4、造车，而是将ICT技术优势延伸到智能汽车产业，成为面向智能网联汽车的增量部件核心供应商，帮助车企“造好”车、造“好车”。解决方案延续“云-管-端”架构。云：智能车云；管：智能网联；端则从最初车机扩展到智能驾驶、智能座舱、智能电动三大终端，目前和赛力斯、长安、广汽埃安、北汽极狐深度合作，同时助力宝马、奥迪、长城等优质车企。营销端营销端：新能源时代整车销售强调营销和曝光新能源时代整车销售强调营销和曝光，华为具有天然优势华为具有天然优势。新能源汽车品牌大多处于建立初期，需要迅速触达用户并获得客户认同，车企建立商超门店提供曝光、展示、消费者品牌教育，试图获得更多更大潜在用户群体以提高市占率。华为具备天

5、然的高流量、高曝光属性，同时拥有全球商场手机门店广泛布局，有利于产业链伙伴销量增长实现共赢。产品端产品端：鸿蒙智行合作持续推进鸿蒙智行合作持续推进，多款车型发力定位齐全多款车型发力定位齐全。鸿蒙智行是华为智能汽车业务核心模式，2023 年销量9 万辆，大多由问界贡献，2024 年有望超50 万辆，预计问界超40万辆，智界超7 万辆，享界超3 万辆。该模式合作始于赛力斯，问界定位中大型SUV，以增程为主；奇瑞今年推出合作首款中大型智慧轿跑S7，覆盖偏年轻群体；后续北汽、江淮加入鸿蒙智行，北汽计划24 年4 月推出首款车型，定位高端智能纯电动轿车；江淮拟于2025年推出豪华智能网联汽车，华为智能汽

6、车业务矩阵进一步完善。风险提示：风险提示：1、行业价格战持续；2、品牌形象受损；3、系统性风险。投资建议：华为赋能，推荐产业链核心标的。投资建议：华为赋能，推荐产业链核心标的。华为本身聚焦鸿蒙、鲲鹏、昇腾、云计算、智能汽车解决方案等生态型业务平台，秉承开放、协作、利他理念，汇聚产业力量共建整车体系。我们看好华为产业链投资机会，推荐与华为合作或有潜在合作机会的长安汽车、赛力斯、沪光股份、拓普集团、星宇股份、瑞鹄模具、保隆科技。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级公司公司公司公司投资投资收盘收盘价价总市值总市值EPSEPSPEPE代码代码名称名称评级评级（元）（元）（亿亿元）元）2

7、0202323E E20202424E E20202323E E20202424E E000625.SZ长安汽车买入16.7216581.110.921518601127.SH赛力斯增持101.901538-1.550.19-605333.SH沪光股份买入24.001050.130.93.SH拓普集团买入60.277011.972.73122601799.SH星宇股份买入146.574194.025.433627002997.SZ瑞鹄模具买入31.14621.171.692718603197.SH保隆科技买入51.691101.892.652720资料来源：Wind、国信

8、证券经济研究所预测（收盘价为 2024 年 3 月 13 日数据）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录前言：华为三种模式打造汽车朋友圈，技术叠加营销赋能中国车企前言：华为三种模式打造汽车朋友圈，技术叠加营销赋能中国车企.7 7华为三种合作模式助力车企华为三种合作模式助力车企.1212模式一：零部件供应商扮演 Tier1/Tier2 角色.12模式二：HI 模式下华为目标是汽车行业英特尔.13模式三：鸿蒙智行（原智选）模式从设计到产品到渠道全方位赋能车企.14强悍技术全方位赋能，强悍技术全方位赋能，门店渠道优势显著门店渠道优势显著.1717技术：

9、芯片、数据中心、模型全栈自研，打造智能驾驶底层建筑.19渠道：华为门店优势显著，品牌优势叠加赋能车企.30鸿蒙智行合作持续推进，多款车型发力鸿蒙智行合作持续推进，多款车型发力.3333投资建议投资建议.3939UZZY1XBZVW4WOY6M8Q6MsQnNnPmQlOqQpMeRpOqN9PoPmMNZmQpPMYmRrO请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1：华为鸿蒙智行模式车型上市节奏.9图2：华为鸿蒙智行模式分品牌销量预测.10图3：华为智能汽车板块三种业务模式.12图4：2019 年公司业务架构.15图5：2022 年公司业务架构.

10、15图6：华为持续扩展汽车合作车企车型.16图7：华为有望打造中国汽车平台，打造中国品牌形象.17图8：华为智能汽车解决方案数据流.17图9：华为智能汽车解决方案产业链.18图10：华为整体持续增加研发投入.19图11：华为云盘古汽车大模型 corner case 时间缩短.23图12：华为云盘古汽车大模型覆盖设计、研发等环节.23图13：华为 MDC 解决方案.23图14：华为汽车 MDC 整体架构图.23图15：华为 MDC 端云协同服务.24图16：车联网解决方案架构图.25图17：自动驾驶解决方案架构.25图18：HUAWEI ADS 2.0 升级明显.25图19：HUAWEI ADS

11、 2.0 突破高精地图限制.25图20：华为智能驾驶技术进展.26图21：HUAWEI ADS 2.0 可见即可泊.27图22：华为首发无人代客泊车.27图23：新一代 HarmonyOS 智能座舱持续进化.27图24：HUAWEIxPixel 百万像素精细化照明.28图25：HUAWEIxPixel 智慧灯光表达应用.28图26：鸿蒙车机系统持续进化.29图27：HarmonyOS 智能座舱系统实现音像双重升级.29图28：华为多合一电驱动系统.29图29：新能源充电桩数量仍有较大提升空间.30图30：华为搜索指数高于小米及理想、长城等车企.31图31：鸿蒙智行问界 M9 登上春晚.31图3

12、2：问界 M9 线下广告牌.31图33：部分新能源车企及华为门店数量（截至 2023/12）.32图34：华为鸿蒙智行模式上市节奏.33图35：华为鸿蒙智行模式分品牌销量预测.34图36：赛力斯销量迅速提升.35图37：智界 S7 20 天内预定破 2 万.37请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4图38：公司发展历程.39图39：公司股权结构图.40图40：整车业务.41图41：供应链业务.41图42：公司汽车销量及同比.42图43：分车型销量占比.42图44：公司营业收入及同比.43图45：公司归母净利润及同比.43图46：公司毛利率及净利率.43图47：公

13、司期间费用率.43图48：长安汽车整体销量及增速、自主品牌销量（辆）.47图49：长安汽车新能源品牌销量（辆）.47图50：长安汽车股权梳理.48图51：深蓝 EPA 架构新一代超集电驱.48图52：长安汽车与华为签署投资合作备忘录.48图53：长安汽车海外目标.49图54：长安汽车 2024 年销量目标.49图55：沪光股份股权结构.54图56：沪光股份 2015-2023 年前三季度营收及同比增速.54图57：沪光股份 2015-2023 年前三季度归母净利润及同比增速.54图58：瑞鹄模具发展历史.59图59：瑞鹄模具股权架构（截至 2023/12/15）.60图60：瑞鹄模具产品线情况

14、.63图61：公司营收同比快速增长.63图62：公司归母净利润同比快速增长.63表1：华为智能汽车解决方案业务组织架构梳理.8表2：华为智能汽车解决方案业务技术梳理.8表3：华为三种模式下合作部分车型梳理.11表4：问界为代表的华为智选模式车型单店销量提升迅速.11表5：华为零部件模式下部分合作方及配套产品.12表6：极狐阿尔法 S HI 版竞品对比.13表7：阿维塔车型与竞品对比.14表8：华为三种模式下合作部分车型梳理.15表9：华为智能配置.18表10：华为主要智能终端和处理器产品.19表11：华为主要用于汽车的芯片产品.20表12：华为在智能驾驶 GPU 芯片情况.21表13：华为在智

15、能座舱芯片情况.21表14：华为已建成智算中心和行业内其他产品对比.21请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5表15：华为场景化解决方案情况.22表16：华为增强算法能力实现降本.24表17：国内车企落地城区 NOA 计划.26表18：部分车企智能车灯配置情况.28表19：华为及其他品牌电机参数对比.30表20：问界为代表的华为智选模式车型单店销量提升迅速.32表21：华为现金流量表及分产品营收情况(亿元）.33表22：华为智选车型汇总.33表23：问界车型配置细节.35表24：智界 S7 车型配置信息.36表25：北汽新能源与华为合作时间线.37表26：江淮和

16、华为合作智选车型分工.38表27：目前与华为已披露合作合作机会的公司.39表28：赛力斯核心车型梳理.40表29：问界 M7 车型对比.41表30：赛力斯业绩拆分（亿元）.44表31：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）.44表32：情景分析（乐观、中性、悲观）.45表33：可比公司估值.46表34：长安汽车历史沿革.46表35：长安汽车主要自主乘用车品牌车型梳理.47表36：长安汽车盈利预测（百万元）.49表37：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）.50表38：情景分析（乐观、中性、悲观）.50表39：资本成本假设.51表40：FCFF 估值.51表41：绝对估值相对折现率和永续增长率

17、的敏感性分析（元）.52表42：同类公司估值比较.52表43：沪光股份主要产品的具体情况.53表44：沪光股份盈利预测（百万元）.56表45：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）.56表46：情景分析（乐观、中性、悲观）.57表47：资本成本假设.58表48：FCFF 估值.58表49：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）.58表50：同类公司估值比较.59表51：公司部分重要子公司基本情况.61表52：公司管理层简历情况.61表53：瑞鹄模具盈利预测（亿元）.64表54：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）.65表55：情景分析（乐观、中性、悲观）.65请务必阅读正文之后的免

18、责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6表56：公司盈利预测假设条件（%）.66表57：资本成本假设.66表58：FCFF 估值.66表59：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）.67表60：可比公司估值.68表61：重点公司盈利预测及估值.70请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7前言前言：华为三种模式打造汽车朋友圈华为三种模式打造汽车朋友圈，技术叠技术叠加营销赋能中国车企加营销赋能中国车企我国汽车工业从成长期迈入成熟期，电动智能新技术加速上车带来结构性机会，新能源车上传统的发动机等产品被三电取代，国内车企实现技术自主可控，产品竞争力显著提

19、升。同时随智能化需求凸显，国内华为、小米等智能化公司具备进场机会，传统新旧产能切换，整车格局生变。华为秉持“平台+生态”战略，在智能汽车领域，基于新的电子电气架构，新的平台，推出升级后的 HUAWEI ADS 2.0、智能座舱、智能车载光、智能汽车数字平台等一系列智能汽车解决方案，为智能汽车提供三大数字底座和开发工具，为消费者带来极智的出行体验。公司 2022 年智能汽车解决方案 BU 实现营业收入人民币20.77 亿元，占当年整体 6423 亿元收入的 0.3%。2023 年上半年，公司智能汽车增量部件竞争力持续提升，贡献收入 10 亿元，占上半年整体 3109 亿元收入的0.3%。同时持续

20、投入研发资源，2021 年智能汽车解决方案投资达 10 亿美元，研发团队达 5,000 人；截至 2022 年末累计投入达 30 亿美元，研发团队达 7,000 人。我们从 2020 年开始重点研究华为智能汽车业务，先后发布了 14 篇系列报告，包括汽车前瞻研究系列五|华为汽车业务现状、竞争格局和产业链机遇2020-03-11华为汽车系列之二：HUAWEI HiCharger 发布，华为汽车产业链稳健发展2020-04-27华为汽车系列之三：华为携手 18 家车企共建“5G 汽车生态圈”，看好华为汽车产业链2020-05-11华为汽车系列之四：华为汽车产品有序落地，5G 芯片、智能电动、智能座

21、舱先行2020-05-27华为汽车系列之五：发布自动驾驶网络解决方案白皮书，助力智能网联升级-2020-06-02华为汽车系列之六：首发智能汽车解决方案品牌 HI，传统汽车商业模式迎变革-2020-11-01华为汽车系列之七：华为 MDC 计算平台通过高级别功能安全评估，有望明年量产-2021-01-09华为汽车系列之八：华为发布高性能车规级激光雷达，年产 10 万套产线推进-2021-01-09华为汽车系列之九：发布 2020 年报，助力智能汽车融入万物互联-2021-04-09华为汽车系列之十：HI 新品发布会五大产品齐推，极狐阿尔法 S 成功落地-2021-04-20华为汽车系列之十一：

22、华为 ADS 入围 2021SAIL 奖 TOP30，Harmony OS 赋能全场景连接-2021-06-15华为汽车系列之十二：聚享生态，合创未来，华为举办 2021 智能汽车生态论坛-2021-12-22请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8华为汽车系列之十三：华为发布 2021 年报，将数字世界带入每一辆车-2022-04-07华为汽车系列之十四-公司快评：全新一代智能汽车解决方案发布，问界 M9 开启预定-2023-04-19本文是华为系列报告第十五篇本文是华为系列报告第十五篇，复盘了华为在汽车产业链的三种合作模式发展变复盘了华为在汽车产业链的三种合作

23、模式发展变化、核心技术及渠道优势，并对产业链投资机会加以梳理。化、核心技术及渠道优势，并对产业链投资机会加以梳理。华为车华为车 BUBU 三次改制三次改制，智选模式智选模式 20232023 年升级为鸿蒙智行年升级为鸿蒙智行。华为智能汽车解决方案业务部成立于 2019 年，最开始位列 ICT 基础设施业务架构内，主要业务模式为沿用 ICT 基础能力向车企提供汽车零部件，模式类似常规的 Tier1/Tier2，2020 年智能汽车解决方案业务部转移至消费者业务架构内，增加 HI 模式，提供计算与通信架构+智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能网联和智能车云 5 大系统以及零部件模式下产品；2021

24、年，华为智能汽车解决方案业务部与运营商业务、终端业务等并列，增加智选模式，华为正式参与整车的产品定义、全套解决方案供货及产品销售；2023 年智选模式进一步升级为鸿蒙智行，华为广泛邀约车企共同合作，联合打造优质中国智能汽车。表1：华为智能汽车解决方案业务组织架构梳理创立时间创立时间合作模式合作模式车车 BUBU 归属归属提供产品提供产品单车价值单车价值2019 年零部件模式ICT 基础设施业务架构MDC（自动驾驶计算平台）、激光雷达、鸿蒙车机 OS、AR-HUD、多合一动力总成等 30 余种按照 1 个 MDC+2 个激光雷达+1个车机+AR-HUD 等计算，单车配套价值超 3 万元2020

25、年HI 模式消费者业务架构提供计算与通信架构+智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能网联和智能车云5 大系统+激光雷达、AR-HUD等全套30+智能化部件按照高阶智能驾驶系统+灯、屏、座椅等全套智能座舱+零部件，单车覆盖价值超 15 万元2021 年智选模式与运营商业务、终端业务等并列参与产品定义、参与产品销售等提供 HI 模式产品配套，同时获得销售分成2023 年鸿蒙智行（原智选）资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理计算架构计算架构+5+5 大智能系统，华为赋能产品单车价值超大智能系统，华为赋能产品单车价值超 1515 万元。万元。华为以技术见长，智能汽车解决方案业务部覆盖 iDVP 智能

26、汽车数字底座及智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能网联和智能车云 5 大系统，其技术领域覆盖产品单车价值量预估达15 万以上（部分产品华为与其他供应商合作完成），占据单车成本 50%以上。同时根据合作模式提供产品定义、辅助销售等协同工作，赋能赛力斯、奇瑞、长安、江淮、北汽、理想、广汽等多家车企。表2：华为智能汽车解决方案业务技术梳理技术板块技术板块具体平台具体平台产品定义产品定义ASPASP（预估）（预估）上车产品上车产品iDVP 智能汽车数字底座包含硬件平台和软件平台两部分，其中，硬件平台是指计算与通信架构基础硬件平台，软件平台又分为操作系统、基础管理框架及 SOA 软件框架,满足区域接入+中

27、央计算标准SOA架构-S7智能驾驶MDC 智能计算平台MDC 810,400+TOPS 算力1.5 万元M9MDC 600，8 颗晟腾 310 芯片，整合 CPU 和相应ISP 模块，352TOPS 算例，功耗算力比 1TOPS/W1 万元M5 智驾版MDC 300，4 颗自研昇腾 310 芯片，64TOPS 算力，针对 L3 自动驾驶-商用车ADS 智能驾驶方案ADS2.0，通过 GOD 网络和 BEV 实现无图城区辅助驾驶一次性购买 3.6 万元M7、M7、M9、阿维塔等雷达业界车规级量产最高线数 192 线激光雷达、毫米波感知雷达等几百-6000 元M7、M7、M9、阿维塔等请务必阅读正

28、文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9智能座舱光场屏独创光学引擎技术，突破车内物理空间限制，实现 3 米远距 40 英寸超大画幅成像，首创大画幅、景深感、低晕动、眼放松等特点。约 1 万元M9智慧大灯HUAWEI xPixel 智能车灯解决方案提供双灯260 万像素投影，并具备业内唯一双灯精准融合算法能力。1-2 万M9智能座椅人体工学设计零重力座椅。2 万M7、M9智能电动电驱系统2020 年发布多合一电驱动系统 DriveONE，集成 BCU、PDU、DCDC、MCU、OBC、电机、减速器七大部件；2023 年发布 800V 碳化硅电驱系统，配备业内量产最高的每分钟转速

29、2.2万转电机（实际具备 2.5 万转能力）-理想 mega、长安 CS95纯电动版等电池管理AI BMS 构建动力电池热失控多物理场数字孪生模型，提供电池全生命周期故障预警和动态管理等服务。奔腾 E01 等智能车云自动驾驶云服务提供数据服务、训练服务、仿真服务贯穿自动驾驶开发、测试及商用优化的全生命周期。一汽、长城、比亚迪、长安、江铃等高精地图云服务提供存储与应用合规、自动驾驶应用支撑、高精地图分发、动态地图数据分发和高精地图数据安全 5 大服务能力。车联网云服务通过亿级连接、百万级并发接入，华为车联网云服务，帮助车企构建人与车的联接。V2X 云服务V2X 联接使能、设备管理、事件管理、数据

30、管理等能力，还以为无人驾驶车队提供车队协同、路径规划、统筹调度等能力。智能网联5G+C-V2X 模组将“人、车、路、云”等交通参与要素链接，构建智慧交通体系广汽 AION VT-Box远程控制+支持 AI 语音东风风神资料来源：公司官网、wind、marklines、智电汽车，国信证券经济研究所整理 注：部分 ASP 为我们根据公司技术涉及产品的行业同类价格预估鸿蒙智行模式车型大多定鸿蒙智行模式车型大多定位位 25-325-35 5 万元区间万元区间，覆覆盖盖 SUSUV V 和轿车品类和轿车品类。鸿蒙智行（“原智选”）于 22 年 2 月推出问界首款车型 M5（25-31 万，5 座 SUV

31、，增程/纯电），随后陆续推出 M7（32-38 万元，5/6 座 SUV，增程）、M5 智驾版（28-31 万元，5座 SUV，增程/纯电）、智界 S7（25-35 万元，轿车，纯电）等车型；23 年 12 月推出问界 M9（47-57 万元，6 座 SUV，增程/纯电），预计 24 年享界首款行政轿车，25 年推出傲界首款豪华车型，进一步完善产品布局。图1：华为鸿蒙智行模式车型上市节奏请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10资料来源：公司官网、汽车之家、第一电动汽车网、wind，国信证券经济研究所整理预测20242024 年鸿蒙智行模式销量有望超年鸿蒙智行模式

32、销量有望超 5050 万辆。万辆。2023 年鸿蒙智行模式销量以问界为核心支撑，包括 M5、M7、M9（23 年末上市）三款车型，全年实现超 9 万辆整车销量；另有智界品牌在 11 月发布 S7 车型，贡献少部分销量；2024 年考虑智界有望推出M8 及改款车型，叠加 M9 全年销售起量，同时智界或在 2024 年第二季度推出 SUV车型，北汽享界有望 4 月发布新车，若从产品端判断，我们测算 2024 年鸿蒙智行模式有望实现超 50 万辆销量。图2：华为鸿蒙智行模式分品牌销量预测资料来源：汽车之家、wind，国信证券经济研究所整理预测华为智能汽车解决方案合作多家车企华为智能汽车解决方案合作多

33、家车企，共同打造中国智能汽车共同打造中国智能汽车。华为目前有零部件、HI、智选三种模式赋能车企，零部件模式下公司提供雷达、摄像头等 30 余种零部件，广泛合作广汽、长城等诸多车企；HI 模式下华为提供 iDVP 智能汽车数字底座及智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能网联和智能车云 5 大系统，合作长安阿维塔、北汽极狐车型；鸿蒙智行（原智选）模式下，华为参与产品设计、产品销售等整个流程，合作赛力斯、奇瑞、北汽、江淮四家车企，未来有望进一请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告11步拓展合作。表3：华为三种模式下合作部分车型梳理合作合作车企车企具体车型具体车型上市时间上市

34、时间车型细节车型细节车型价格车型价格2323 年年车型销量（辆车型销量（辆）零部件模式零部件模式广汽集团广汽 Aion LX2019 年 10 月搭载华为 MDC 610 等24-42 万元352长城汽车机甲龙2021 年 11 月搭载华为固态激光雷达、超高清摄像头、环视摄像头、超声波雷达、毫米波雷达等智能硬件49 万元-HIHI 模式模式长安汽车阿维塔 112022 年 8 月华为 ADS 1.0 系统、基于 Harmonyos4.0 开发的座舱系统、华为-长安-宁德联合赋能全新一代智能电动汽车技术平台 CHN、华为 drive-one 电机35-41 万元17794阿维塔 11 鸿蒙版 2

35、023 年 8 月华为 ADS 1.0 系统、基于 Harmonyos 开发的座舱系统、华为-长安-宁德联合赋能全新一代智能电动汽车技术平台 CHN、华为 drive-one 电机30-39 万元阿维塔 122023 年 11 月华为 ADS 2.0 系统、基于 Harmonyos4.0 开发的座舱系统、华为-长安-宁德联合赋能全新一代智能电动汽车技术平台 CHN、华为 drive-one 电机30-40 万元3210北汽新能源极狐阿尔法 S HI版2021 年 4 月华为 ADS 1.0 系统、基于 Harmonyos 开发的座舱系统、Driveone 双电机四驱系统39-43 万元-鸿蒙智

36、行鸿蒙智行（原原智选智选）模式模式赛力斯赛力斯智选 SF52021 年 4 月搭载华为 Hicar 车机系统、Driveone 三合一电驱 24-27 万元-问界 M52022 年 2 月L2 级别智能驾驶辅助、鸿蒙座舱 2.0、Driveone三合一电驱、25-32 万元33261问界 M5 智驾版2023 年 4 月华为 ADS 2.0 系统、鸿蒙座舱 3.0、DriveONE 纯电驱增程平台28-31 万元问界 M72022 年 7 月L2 级别智能驾驶辅助、鸿蒙座舱 2.0、华为drive-one 电驱32-38 万元59993新问界 M72023 年 9 月华为 ADS 2.0 系统

37、、鸿蒙座舱 3.0、DriveONE 纯电驱增程平台25-33 万元问界 M92023 年 12 月华为 ADS 2.0 系统、鸿蒙座舱 4.0、智慧大灯47-57 万元11 月 28 日预定 3.3万奇瑞智界 S72023 年 11 月华为 ADS 2.0、鸿蒙座舱 4.0、华为“巨鲸”高压电池平台、DriveONE800V 高压碳化硅黄金动力平台、途灵底盘25-35 万元11 月 28 日预定破 2万（20 天）智界 SUV预计 24 Q2预计华为 ADS 2.0、鸿蒙座舱 4.0、DriveONE800V高压碳化硅黄金动力平台预计对标model y，25-32 万元-北汽“享界”纯电轿车

38、 S92024 年长/宽/高为 5160/1987/1486mm，轴距为 3050mm-江淮“傲界”MPV预计 2025 年规划年产能 3.5 万辆，车长 5200mm，轴距 3200mm-资料来源：官网、汽车之家、晚点 auto、车主指南、工信部，国信证券经济研究所整理 注：车型销量指 2023 年上险数据华为赋能华为赋能，车企单店销量提升迅速车企单店销量提升迅速，远期销量空间广阔远期销量空间广阔。鸿蒙智行模式下华为提供门店并协助车型销售，以问界及智界为例，目前有用户中心和体验中心两种门店，体验中心主要负责销售引流，以华为旗舰店和华为体验店为主，借助华为自有门店实现快速扩张；用户中心除引流外

39、提供交付等工作，由车企品牌专营。截至 2023 年问界共有门店 1109 家，远超蔚来 468 家、小鹏 395 家、理想 467 家门店数量。问界品牌处于起步阶段，2023 年品牌单店销量 85 辆，参照蔚来 342 辆、小鹏 358 辆、理想 805 辆有较大提升空间，考虑华为或为智选车建设独立的鸿蒙智行门店，我们假设 2024 年华为鸿蒙智行模式共有门店 2000 家（根据 36 氪报道，预计 2024 年，华为新建的鸿蒙智行门店数量将达到 800 家左右），参照新势力高增长实现单店超 300 辆销量，若从渠道端判断，我们测算 24 年华为鸿蒙智行品牌销量有望超 60 万辆。表4：问界为

40、代表的华为智选模式车型单店销量提升迅速品牌品牌20202020 年门店年门店20212021 年门店年门店20222022 年门店年门店20232023 年门店年门店问界问界-10861109蔚来蔚来8小鹏小鹏209259349395理想理想86165209467品牌品牌20202020 年销量（万辆）年销量（万辆）20212021 年销量（万辆）年销量（万辆）20222022 年销量（万辆）年销量（万辆）20232023 年销量（万辆）年销量（万辆）问界问界-7.59.4蔚来蔚来4.49.112.216.0小鹏小鹏2.79.812.114.2请务必阅读正文之后的免责声明

41、及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12理想理想1.49.013.337.6品牌品牌20202020 年单店销量（辆）年单店销量（辆）20212021 年单店销量（辆）年单店销量（辆）20222022 年单店销量（辆）年单店销量（辆）20232023 年单店销量（辆）年单店销量（辆）问界问界-6985蔚来蔚来247316350342小鹏小鹏8理想理想5资料来源：公司官网、凤凰网、电动汽车观察家、杰兰路咨询，国信证券经济研究所整理华为三种合作模式助力车企华为三种合作模式助力车企华为通过三种合作模式赋能车企。华为通过三种合作模式赋能车企。华为在汽车产

42、业链地位具有独特优势，一方面具有天然的高关注度、高流量优势，手机等客户群体广泛、用户触达性强，了解用户产品诉求，能全方位参与整车设计、定义，高效率赋能车企；另一方面不自己建设整车产线，能力聚焦在零部件及软件技术层面，通过几种模式和主机厂合作，覆盖多价格带车型且禀赋最大化；并且利用原有手机等产品完善的渠道优势，门店复用助力部分合作方车型销售。具体来看，华为通过零部件供应商、HI、鸿蒙智行（智选）三种模式赋能车企。图3：华为智能汽车板块三种业务模式资料来源：汽车之家、wind，国信证券经济研究所整理预测模式一：零部件供应商扮演模式一：零部件供应商扮演 Tier1/Tier2Tier1/Tier2

43、角色角色零部件模式下华为是零部件模式下华为是 Tier1/Tier2Tier1/Tier2 角色，提供超角色，提供超 3030 种产品。种产品。此模式下华为是汽车行业内较为常见 Tier1/Tier2 供应商，提供目前已推出的 30 多款智能化汽车零部件，包括 MDC（自动驾驶计算平台）、激光雷达、鸿蒙车机 OS、AR-HUD、多合一动力总成等产品，与车企合作较浅，主要合作对象包括宝马、奥迪、上汽等。表5：华为零部件模式下部分合作方及配套产品AR-HUDAR-HUD飞凡 R7 等电驱动系统电驱动系统理想 mega、长安 CS95 纯电动版等OBCOBC广汽 Aion LX/Aion V、MAX

44、US EUNIQ5 和奔腾 E01 等BMSBMS奔腾 E01 等鸿蒙座舱鸿蒙座舱吉利 G6/M6 等MDCMDC 计算平台计算平台长城沙龙、广汽埃安 AION LX 等激光雷达激光雷达长城沙龙等请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13资料来源：汽车之家、华为官网，国信证券经济研究所整理 注：不包括华为 HI 车型和智选车型模式二：模式二：HIHI 模式下华为目标是汽车行业英特尔模式下华为目标是汽车行业英特尔HIHI 模式从架构和智能系统赋能车企，模式从架构和智能系统赋能车企，华为有望成为汽车行业的英特尔。华为有望成为汽车行业的英特尔。2020 年10 月 30

45、 日，华为首发智能汽车解决方案品牌 HI，提供计算与通信架构和 5 大智能系统，智能驾驶，智能座舱、智能电动、智能网联和智能车云，以及激光雷达、AR-HUD 等全套的智能化部件，在常规的 Tier1/Tier2 零部件供应模式上进一步加深合作，旨在通过华为全栈智能汽车解决方案，赋能车企打造精品智能网联电动汽车，为消费者提供极智、愉悦、信赖的出行体验。新车型使用车企的品牌，HI logo将在车身上呈现，代表它使用了 HI 全栈智能汽车解决方案，华为有望成为汽车行业的英特尔。H HI I 模式和车企的合作最早起于北汽极狐模式和车企的合作最早起于北汽极狐，首款车型阿尔首款车型阿尔法法 S S H H

46、I I 版版 2 21 1 年年 4 4 月发布月发布。北汽新能源 2017 年 9 月开始和华为合作，共同研发技术产品，2018 年 11 月两者合作打造智能新车型，2021 年 4 月华为宣布将与北汽、广汽、长安三家车企通过HI 模式打造三个汽车子品牌，并将在四季度陆续推出（广汽于 2023 年 3 月公告退出 HI 模式转为供应商模式，未推出 HI 模式车型）。随后 4 月 17 日，北汽首款HI 车型 ARCFOX 极狐阿尔法 S HI 版发布。该车采用华为鸿蒙 OS 车载系统，配置激光雷达智能驾驶系统和华为自研芯片。中央计算单元采用 ADCSC 中央超算，作为华为 ADS 部门自研的

47、域控制器，算力达到 400Tops。配备全球首款量产三激光雷达智能驾驶方案，更适合中国城区道路，高配硬件方案还包括 13 个摄像头（前向 5 个、侧向 6 个、后向 2 个）、6 个毫米波雷达、4 个角雷达和 12 个超声波雷达等。表6：极狐阿尔法 S HI 版竞品对比极狐阿尔法极狐阿尔法 S S HIHI 版版大众大众 ID.6ID.6 CROZZCROZZ吉利极吉利极氪氪001001福特野马福特野马 Mach-EMach-E小鹏小鹏 P5P5长度长度4930mm4808mm4891mm4950mm4739mm轴距轴距2915mm2768mm2965mm2999mm2984mm百公里加速百公

48、里加速时间时间3.5s-6.6s长续航双电机版：3.8s；超长续航单电机版：6.9s；超长续航双电机版：3.8sGT First Edition：4s标准续航后驱版：7s长续航后驱版：7s长续航全驱性能版：5sNENEDCDC综合工况综合工况续航里程续航里程708km600km565km长续航双电机版：526km超长续航单电机版：712km超长续航双电机版：606kmGT First Edition：480km标准续航后驱版：470km长续航后驱版：600km长续航全驱性能版：540km车载系统车载系统鸿蒙 OS 车载系统Xmart OS 3.0 车载系统MOS智慧车联系统-SYNC+2.0

49、智行互联系统座舱平台座舱平台华为智能座舱（麒麟 990A 座舱芯片）第三代高通骁龙旗舰级数字座舱平台（SA8155P芯片）-AI Mate 智能座舱均胜电子提供智能座舱器件HUDHUD增强版 HUD-AR-HUD长续航双电机版、超长续航单电机版：14.7 英寸 HUD-触控屏触控屏21.69 英寸15.6 英寸12 英寸15.4 英寸15.5 英寸激光雷达激光雷达三激光雷达系统双激光雷达系统-毫米波雷达毫米波雷达 6 个5 个3 个1 个17 个超声波雷达超声波雷达 12 个12 个12 个12 个摄像头摄像头13 个13 个1 个15 个6 个动力电池动力电池宁德时代三元锂无热蔓延安全设计电

50、池 三元锂离子 三元锂电池三元锂电池天窗天窗全景天窗1.493 全景天幕车顶（太阳能充电功能）2.1宽大全景车顶长续航双电机版、超长续航单电机版：弧光全景天幕全景玻璃天幕车灯车灯-支持自适应远近光支持自适应远近光请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告14（ADB）（ADB）资料来源：车云网、公司公告、公司官网，国信证券经济研究所整理阿维塔持续跟进阿维塔持续跟进 HIHI 模式，推出模式，推出 2 2 款车型。款车型。长安 2021 年加入 HI 模式，11 月发布阿维塔品牌，22 年 8 月阿维塔首款车型电动轿跑 SUV 阿维塔 11 正式上市，该车型采用阿维塔

51、CHN 整车平台，该平台为长安、华为、宁德共同设计，具备“新架构、强计算、高压充电”特征，具备高度延展、集成能力，覆盖 2800-3100mm轴距，离地间隙可调，可同平台开发轿车、SUV、MPV 及跨界车型，兼容两驱和四驱车型，配备 Drive-one 电驱，华为深度赋能。同时阿维塔 11 搭载 34 颗智驾传感器，包括 3 颗半固态激光雷达、6 颗毫米波雷达、12 颗超声波雷达、13 颗高清摄像头；搭载高速 ICA 智能巡航辅助、高速 NCA 智驾导航辅助、智能泊车辅助等系统。23 年 11 月，阿维塔发布同平台下第二款轿跑阿维塔 12，配备华为最新ADS2.0 系统以及 Harmony4.

52、0 智能座舱，智驾能力及座舱体验大幅提升。表7：阿维塔车型与竞品对比阿维塔阿维塔 1111阿维塔阿维塔 1111 鸿蒙版鸿蒙版阿维塔阿维塔 1212极氪极氪 001001蔚来蔚来 ES6ES6 20232023 款款长度长度48804880502049704850轴距轴距29752975302030052900百公里加速百公里加速时间时间3.98-4.5s3.98-6.9s3.9-6.7s3.8-6.9s4.5-5.6sNENEDCDC综合工况综合工况续航里程续航里程--1032490-625智能驾驶智能驾驶MDC 810(400TOPS）MDC

53、810(400TOPS）MDC810(400TOPS）Mobileye EyeQ5H（48TOPS）英伟达 ORIN-X*4（1016TOPS）座舱平台座舱平台鸿蒙座舱鸿蒙座舱高通 8155高通 8155HUDHUD-14.7 英寸9.3 英寸触控屏触控屏15.6 英寸15.6 英寸15.6 英寸5.7 英寸12.8 英寸激光雷达激光雷达三激光雷达系统三激光雷达系统三激光雷达系统-一激光雷达系统毫米波雷达毫米波雷达 6 个6 个3 个1 个5 个超声波雷达超声波雷达 12 个12 个12 个12 个12 个摄像头摄像头13 个13 个11 个15 个11 个动力电池动力电池宁德时代三元锂宁德时

54、代三元锂宁德时代三元锂宁德时代三元锂宁德时代/江苏时代/中创新航三元+磷酸铁锂天窗天窗分段式全景天窗分段式全景天窗全景天窗全景天窗全景天窗车灯车灯支持自适应远近光（ADB）支持自适应远近光（ADB）LED 灯组支持自适应远近光（ADB）支持自适应远近光（ADB）资料来源：汽车之家、车云网、公司公告、公司官网，国信证券经济研究所整理 注：极氪 001 数据不含售价 76 万+的 2023 款 FR 版 100kWh模式三：鸿蒙智行（原智选）模式从设计到产品到渠道全方位赋模式三：鸿蒙智行（原智选）模式从设计到产品到渠道全方位赋能车企能车企鸿蒙智行（原智选）是公司鸿蒙智行（原智选）是公司 HIHI

55、模式再升级版本，华为在该模式下全方位赋能车模式再升级版本，华为在该模式下全方位赋能车企，参与产品定义、整车设计、产品供应、宣传发布乃至上市销售等各个环节企，参与产品定义、整车设计、产品供应、宣传发布乃至上市销售等各个环节。2021 年 4 月，华为推出智选模式首款车型赛力斯智选 SF5，成为首款入驻华为门店车型。2021 年 12 月，公司联合赛力斯正式推出问界品牌，陆续推出问界 M5、M7、M9 三款车型，2023 年 8 月北汽蓝谷发布公告，提出从 HI 模式升级为智选模式，深化与华为智能汽车合作，同时 2023 年 11 月，奇瑞推出华为合作首款车型智界 S7，次月江淮首次发布公告回应与

56、华为合作细节，提出由江淮汽车负责打造生产基地，销售方面，江淮汽车同意华为终端或其指定的第三方在全球范围内独家提供合作车型营销、销售、用户及生态运营等销售服务，安徽省生态环境厅公示的环境影响报告书显示，两者合作首款车型或为 MPV，车长 5200mm，轴距3200mm，计划年产 3.5 万辆，有望积极抢占中高端市场。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15表8：华为三种模式下合作部分车型梳理合作合作车企车企具体车型具体车型上市时间上市时间车型细节车型细节车型价格车型价格2323 年年车型销量（辆车型销量（辆）零部件模式零部件模式广汽集团广汽 Aion LX2019

57、 年 10 月搭载华为 MDC 610 等24-42 万元352长城汽车机甲龙2021 年 11 月搭载华为固态激光雷达、超高清摄像头、环视摄像头、超声波雷达、毫米波雷达等智能硬件49 万元-HIHI 模式模式长安汽车阿维塔 112022 年 8 月华为 ADS 1.0 系统、基于 Harmonyos4.0 开发的座舱系统、华为-长安-宁德联合赋能全新一代智能电动汽车技术平台 CHN、华为 drive-one 电机35-41 万元17794阿维塔 11 鸿蒙版 2023 年 8 月华为 ADS 1.0 系统、基于 Harmonyos 开发的座舱系统、华为-长安-宁德联合赋能全新一代智能电动汽车

58、技术平台 CHN、华为 drive-one 电机30-39 万元阿维塔 122023 年 11 月华为 ADS 2.0 系统、基于 Harmonyos4.0 开发的座舱系统、华为-长安-宁德联合赋能全新一代智能电动汽车技术平台 CHN、华为 drive-one 电机30-40 万元3210北汽新能源极狐阿尔法 S HI版2021 年 4 月华为 ADS 1.0 系统、基于 Harmonyos 开发的座舱系统、Driveone 双电机四驱系统39-43 万元-鸿蒙智行鸿蒙智行（原原智选智选）模式模式赛力斯赛力斯智选 SF52021 年 4 月搭载华为 Hicar 车机系统、Driveone 三合

59、一电驱 24-27 万元-问界 M52022 年 2 月L2 级别智能驾驶辅助、鸿蒙座舱 2.0、Driveone三合一电驱、25-32 万元33261问界 M5 智驾版2023 年 4 月华为 ADS 2.0 系统、鸿蒙座舱 3.0、DriveONE 纯电驱增程平台28-31 万元问界 M72022 年 7 月L2 级别智能驾驶辅助、鸿蒙座舱 2.0、华为drive-one 电驱32-38 万元59993新问界 M72023 年 9 月华为 ADS 2.0 系统、鸿蒙座舱 3.0、DriveONE 纯电驱增程平台25-33 万元问界 M92023 年 12 月华为 ADS 2.0 系统、鸿蒙

60、座舱 4.0、智慧大灯47-57 万元11 月 28 日预定 3.3万奇瑞智界 S72023 年 11 月华为 ADS 2.0、鸿蒙座舱 4.0、华为“巨鲸”高压电池平台、DriveONE800V 高压碳化硅黄金动力平台、途灵底盘25-35 万元11 月 28 日预定破 2万（20 天）智界 SUV预计 24 Q2预计华为 ADS 2.0、鸿蒙座舱 4.0、DriveONE800V高压碳化硅黄金动力平台预计对标model y，25-32 万元-北汽“享界”纯电轿车 S92024 年长/宽/高为 5160/1987/1486mm，轴距为 3050mm-江淮“傲界”MPV预计 2025 年规划年产

61、能 3.5 万辆，车长 5200mm，轴距 3200mm-资料来源：官网、汽车之家、晚点 auto、车主指南、工信部，国信证券经济研究所整理 注：车型销量指 2023 年上险数据回顾看回顾看，华为智能汽车解决方案华为智能汽车解决方案 BUBU 成立于成立于 20192019 年年，发展超发展超 300300 家产业链上下游家产业链上下游合作伙伴。合作伙伴。华为关注汽车电动化、智能化、网联化、共享化革命，产业关键技术从机械向 ICT 转变，2019 年 5 月成立智能汽车解决方案 BU，位于 ICT 基础设施业务架构内，具有较强的 To B 业务属性，业务核心为 Tier1/Tier2 的零部件

62、模式，不关注整车设计；2020 年华为将智能汽车业务调整至消费者业务架构内，同年发布 HI 模式，以 Tier0.5 方式向车企供应智能汽车系统级解决方案，华为对接主体仍为车企，业务核心关注整车设计。2021 年，华为智能汽车解决方案业务架构进一步调整，开始独立于其他业务架构，与运营商业务、终端业务等并列一级部门，余承东担任智能汽车解决方案 BU CEO，推动华为智选模式，深度参与整车设计、生产、销售的全生命周期，当年 4 月发布赛力斯华为智选 SF5 车型。次年，华为智选模式持续升级，推出华为-赛力斯合作品牌问界，2 年内陆续推出 M5、M7、M9三款车型，2023 年累计贡献销量 9.35

63、 万辆。图4：2019 年公司业务架构图5：2022 年公司业务架构请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理华为秉持华为秉持“平台平台+生态生态”的战略，为智能汽车提供数字底座和开发工具，目前已的战略，为智能汽车提供数字底座和开发工具，目前已累计发展了超累计发展了超过过30300 0家产业链上下游合作伙伴家产业链上下游合作伙伴。智能汽车数字平台生态圈已有100多家生态伙伴加入，并完成与 20 个厂家 40 款设备的预集成与测试；70 多家生态伙伴加入智能驾驶计算平台生态圈，联合推

64、进乘用车、港口、矿卡、园区等智能驾驶场景的试点与商用；智能座舱平台已经与 150 多家软硬件伙伴建立合作，为消费者提供个性化、智能化、多样化的服务体验，并与长安、北汽、赛力斯、奇瑞、江淮深度合作，推出数款 HI、鸿蒙智行车型。图6：华为持续扩展汽车合作车企车型资料来源：公司官网、汽车之家，国信证券经济研究所整理华为将拆分车华为将拆分车 BUBU 成立股权多元化子公司成立股权多元化子公司，邀约车企共同加入邀约车企共同加入。2023 年 11 月华为将原有智选模式升级为鸿蒙智行，持续和赛力斯、奇瑞、江淮及北汽深入合作。同时进一步成立新的子公司，覆盖汽车智能驾驶解决方案、汽车智能座舱、智能汽车数字平

65、台、智能车云、AR-HUD 与智能车灯等业务，并将专用于该业务范围内的相关技术、资产和人员注入子公司，接受车企融资。首轮由长安获得融资机会，持股比例不超过 40%，同时华为对鸿蒙智行现有四个伙伴发出邀约，并提出欢迎一汽等有战略价值车企加入，目标建立股权多元化的公司。这一动作为高投入的智能汽车业务提供资金支撑，另一方面拉动自主车企共建智能汽车平台，展望远期汽车行业分工演变，华为有望成为股权结构和业务模式带来更有粘性的汽车产请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告17业链参与方，带领优质车企共建智能汽车这一中国新名片。图7：华为有望打造中国汽车平台，打造中国品牌形象资料

66、来源：公司官网、汽车之家，国信证券经济研究所整理强悍技术全方位赋能，强悍技术全方位赋能，门店渠道优势显著门店渠道优势显著华为覆盖华为覆盖“云云-管管-端端”整车全数据流周期。整车全数据流周期。数据从云端经盘古大模型赋能向下传输至智能驾驶等 5 大智能驾驶业务子板块，OTA 上车实现用于需求落地，实现后观察整车数据并将数据回传至云端实现模型持续优化。图8：华为智能汽车解决方案数据流资料来源：公司官网、汽车之家，国信证券经济研究所整理华为聚焦华为聚焦 ICTICT 技术及智能网联汽车增量部件技术及智能网联汽车增量部件，云云-管管-端架构布局智能汽车端架构布局智能汽车。华为不造车，而是将 ICT 技

67、术优势延伸到智能汽车产业，成为面向智能网联汽车的增量部件核心供应商，帮助车企“造好”车、造“好车”。华为智能汽车解决方案延续“云-管-端”架构。云：智能车云；管：智能网联；端则从最初车机扩展到智能驾驶、智能座舱、智能电动三大终端，形成智能驾驶、智能座舱、智能网联、智能电动、智能车云五大业务，通过“5G 汽车生态圈”，聚焦核心部件，利用自请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18身技术优势，积极探索和汽车领域产业链伙伴的合作，以供应商、HI 模式和华为智选三种模式赋能车企，目前和赛力斯、长安、广汽埃安、北汽极狐深度合作，同时助力宝马、奥迪、长城等优质车企。图9：华为

68、智能汽车解决方案产业链资料来源：公司发布会，公司官网，国信证券经济研究所整理 华为在智能汽车解决方案发布会上宣布北汽极狐升级为智选合作模式华为智能汽车业务提供智能座舱、智能驾驶、智能电动、智能车云及智能网联配置，包括智能车灯、电驱动系统、智能驾驶域控、华为云服务等多样化产品服务，全方位提升汽车智能化水平。表9：华为智能配置智能区域智能区域 体验体验配备配备详情详情智能座舱声智能声场新一代 HUAWEISOUND 车载音响系统，沉浸声场+独立多音区体验，前排后排乘客互不打扰，新一代车载智慧屏采用 2K 高清画质，87%屏占比创造车载屏奇迹，可根据环境光自动调节画质，湿手油手不脱手精准操控，实现音

69、像双重升级。光智能车灯百万像素精细化照明+智慧灯光表达，可为用户提供高精 ADB（自适应远光灯）、智能光毯等多样体验。触觉智能座椅零重力座椅，人体工学+座椅靠背+坐垫设计，实现身体躯干和大腿的 113夹角，支持 14 向多段位角度。智能驾驶 智能驾驶 智能驾驶HUAWEI ADS 2.0 覆盖城区及高速驾驶场景，高速上下匝道、避障、施工修路等场景能力提升，覆盖 90%城区场景，率先实现全国无图高阶智能驾驶。智能电动 电驱系统多合一电驱动系统 DriveONE2020 年发布，集成 BCU、PDU、DCDC、MCU、OBC、电机、减速器七大部件，实现机械部件和功率部件的深度融合800V 碳化硅电

70、驱系统2023 年 11 月发布，配备每分钟转速 2.2 万转电机（实际具备 2.5 万转能力），实现业内量产电机最高转速，进一步搭载前150千瓦交流异步电驱系统和后215千瓦永磁同步电驱系统，实现 3.3 秒零百加速成绩。智能车云&智能网联云服务车联网华为云提供分布式车联网平台车边云协同，构建下一代车联网服务平台，1）在车辆就近接入点提供华为云智能边缘服务，让车联网服务离车辆更近，车辆 OTA升级更便捷；2）存算分离，数智融合，新技术快速演进大数据存算分离的架构更加灵活，基于业务特征按需扩展，性价比提升 30%；数智融合平台，一份数据，融合分析，效率提升 50%；3）经验及服务，加速应用创新

71、华为云把在汽车行业的经验开放给客户和伙伴、开发者，让车联网应用开发更高效；端云协同，让应用开发、部署和管理更便捷。自动驾驶华为云提供路测数据上云、自动驾驶算法训练、自动驾驶场景仿真等服务。模型盘古汽车大模型有望广泛应用于数据预处理、模型训练及模型仿真环节，通过强悍的数据生成、场景生成和场景理解进一步赋能汽车设计、生产、营销、研发等业务场景，如用数据生成替代实车路采、用自动标注替代人工标注、用自动生成对抗性场景替代人工设定等解决自动驾驶发展应用过程中的数据积累瓶颈，或通过不同时刻视频重建 3D 空间新的 corner case，将学习周期缩短至 2 天。资料来源：公司公告、公司官网，国信证券经济

72、研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告19重视技术可控重视技术可控，智能汽车解智能汽车解决方案决方案 BUBU 累计投入超累计投入超 3030 亿美元亿美元，20232023 年上半年实现年上半年实现营收营收 1010 亿元，占收入整体的亿元，占收入整体的 0.3%0.3%。华为重视技术研发和自主可控，2018-2022年投入近 700 亿元研发费用；智能汽车解决方案 BU 同样重视研发投入，2021 年智能汽车解决方案投资达 10 亿美元，研发团队达到 5,000 人；截至 2022 年末，华为智能汽车解决方案 BU 累计投入已达 30 亿美元，研发团

73、队达到 7,000 人规模，已上市 30 多款智能汽车零部件，按照车规级安全性、可靠性、耐久性等要求打造高品质产品，发货近 200 万套部件，包括智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能车云、智能网联等产品与解决方案，2022 年实现营业收入人民币 20.77 亿元，占当年整体 6423 亿元收入的 0.3%。2023 年上半年，公司智能汽车增量部件竞争力持续提升，贡献收入 10 亿元，占上半年整体 3109 亿元收入的 0.3%。图10：华为整体持续增加研发投入资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理技术：芯片、数据中心、模型全栈自研，打造智能驾驶底层建筑技术：芯片、数据中心、模型全栈自研，打造

74、智能驾驶底层建筑芯片自研打造技术底座。芯片自研打造技术底座。华为旗下海思定位面向智能终端、家电、汽车电子等行业提供板级芯片和模组解决方案，为终端的数字化、网络化、智能化、低碳化提供感知、联接、计算、显示等端到端的技术能力，以芯片和器件基础能力赋能万物互联的智能终端，使能产业创新。在中国、新加坡、韩国、日本、欧洲等地设有 12 个办事处和研发中心，拥有 8000+专利和 200+自主知识产权芯片，产品和服务遍布全球 100 多个国家和地区，是公司强大技术实力的底层基座。表10：华为主要智能终端和处理器产品智能终端智慧视觉 芯片及部件智能安防、专业影像、机器视觉聚焦视觉感知计算领域，有近二十年的视

75、觉芯片研发经验，以卓越的越影 AI ISP提升了暗光与背光等恶劣环境下的画质表现，以 NPU+VPU 双核引擎驱动的高效能AI 计算平台，配合全流程的算法开发工具，硬软结合神经网络处理效率高，PPA大幅领先。联接芯片及部件广域物联、短距物联、手机穿戴面向智慧城市、智慧家庭、消费电子提供全场景、全介质的物联网联接技术和解决方案。智慧媒体 芯片及部件智慧大屏、智能投影、运营商智能终端媒体智能终端（电视、投影、机顶盒等）、泛媒体智能终端等丰富的芯片及产品解决方案，服务亿万家庭，赋能千行百业MCU-MPU支持 openEuler 嵌入式操作系统，广泛应用于各种工控、IOT 终端以及通用主控场景A MC

76、U自研 RISC-V 高性能内核、面向家电、能源、工业、汽车等行业专用算法模拟ICT 时钟解决方案&接口-模拟射频领域深耕十五年，在信号链、射频系统、时钟、电源、功率器件等领域积累了深厚技术和高性能 IP，面向消费、汽车、工业光伏/储能、医疗等提供高性能模拟芯片和解决方案处理器麒麟智能终端市场中高端系列麒麟 9855G SoC 新成员中高端系列麒麟 8208 系列全新 5G SoC请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20中高端系列麒麟 810首次采用华为自研达芬奇架构 NPU中高端系列麒麟 71012nm 中高端 SoC 芯片，全方位性能升级中高端系列麒麟 65

77、0第一款采用旗舰级 16nm FF+工艺的中高端手机 SoC中高端系列麒麟 620业界首款八核 64 位 LTE 多模 SoC 芯片旗舰系列麒麟 9000全球首款 5nm 5G SoC旗舰系列麒麟 9000E全球首款 5nm 5G SoC旗舰系列麒麟 990 5G 华为首款旗舰 5G SoC旗舰系列麒麟 990旗舰 SoC 芯片，带来卓越性能与能效旗舰系列麒麟 980卓越人工智能芯片旗舰系列麒麟 970华为首个人工智能移动计算平台旗舰系列麒麟 960全球第一款达到金融级安全认证的手机 SoC旗舰系列麒麟 950全球首款商用 TSMC 16nm FF+工艺的 SoC旗舰系列麒麟 930业界领先八

78、核 CPU 架构，平衡性能与功耗旗舰系列麒麟 920全球首款商用并支持 LTE Cat.6 的 SoC旗舰系列麒麟 910华为麒麟第一款手机 SoC 芯片昇腾（HUAWEIAscend)全栈全场景人工智能芯片昇腾（HUAWEI Ascend)310华为首款全栈全场景人工智能芯片-昇腾 6107nm 制程、200TOPS 算力-昇腾 9102019 年发布，7nm 制程，算力 512TOPS，功耗 310W鲲鹏云计算处理器鲲鹏 920业界领先的 ARM-based 处理器Hi1710第一代高集成低功耗可拓展 BMC SoCHi1711业界首款集成 RoT BMC SoC，支持安全启动、智能运维、

79、移动运维巴龙通信芯片巴龙 5000全球首款 7nm 5G 多模终端芯片巴龙 5G01全球首款基于 3GPP 标准的商用 5G 芯片巴龙 765全球首款、业界唯一支持 88MIMO 技术的 Modem 芯片巴龙 750业界第一颗支持 LTE Cat12/13（UL）终端芯片巴龙 720业界首款支持 LTE Cat.6 的终端芯片解决方案巴龙 710首款支持 LTE Cat.4 的终端芯片巴龙 700业界首款支持 LTE TDD/FDD 的终端芯片凌霄联接芯片凌霄 650全球首款全套 WiFi 6+芯片方案Hi5630华为首款电力线通信芯片，理论传输速率可达千兆比特每秒以上资料来源：官网，国信证券

80、经济研究所整理其中华为芯片在汽车端主要助力智能驾驶其中华为芯片在汽车端主要助力智能驾驶 GPUGPU、CPUCPU、智能座舱、模型训练、智能座舱、模型训练、5 5G G通信等核心工作通信等核心工作，2323 年搭载昇腾年搭载昇腾 610610 车型销量近车型销量近 5 5 万辆万辆，占智能驾驶车型销量占智能驾驶车型销量的的3%3%。华为自研智能汽车领域芯片主要包括用于智能驾驶 GPU 及训练算力的昇腾系列；用于智能驾驶 CPU 的鲲鹏系列及用于鸿蒙座舱的麒麟系列。经过多个产品迭代，公司芯片能力持续赶超全球第一梯队的特斯拉 FSD、高通座舱芯片，产品力持续增强。2023 年搭载公司鲲鹏 610

81、芯片车型销量近 5 万辆，占智能驾驶车型销量的 3%；搭载公司麒麟系列智能座舱芯片车型销量超 2 万辆，存在较大提升空间。表11：华为主要用于汽车的芯片产品应用领域应用领域华为产品华为产品 产品情况产品情况配套产品配套产品配套车型配套车型2323 年年产品上车的车型产品上车的车型销量销量 其他品牌情况其他品牌情况智能驾驶GPU昇腾 31012nm制程，算力16TOPS，功耗 8WMDC 610 Pro极狐阿尔法 S（HI 版）等-特斯拉一代 FSD，14nm 制程，72TOPS 算力昇腾 6107nm 制程、200TOPS 算力MDC 610搭载 ADS 2.0 的问界、智界系列等49916

82、辆（占比 3%）特斯拉二代 FSD，7nm 制程，算力提升 5 倍（约 300500TOPS）训练昇腾 9102019 年发布，7nm 制程，算力512TOPS，功耗310W主要用在云端，用于模型训练等，类似特斯拉D1非车型端芯片，用于超算中心-特斯拉 2022 年的 Dojo D1芯片为 7nm 制程，362TFlops（约 724TOPS）算力，功耗 400W智能驾驶CPU鲲鹏 920S12 个核心，算力可以达到 150K DMIPS，功耗则为 55WMDC300商用车-CPU 共有 16 个核心，算力达到 200K DMIPSMDC 610搭载 ADS 2.0 的问界、智界系列等4991

83、6 辆（占比 3%）特斯拉一代 FSD 是 12 个ARM Cortex-A72 内核，二代内核增加至 20 个智能座舱芯片麒麟 990A8 核 CPU,具有 3.5TOPS算力,支持 5G 网络鸿蒙座舱北汽魔方等21132 辆（部分车型使用麒麟 900A/NXP 芯片，占比较低）高通 8155AI 算力 8TOPS，能实现蓝牙 5.0、WI-FI6等连接能力麒麟 9610A算力 200k DMIPS鸿蒙座舱江淮瑞风 RF8,554 辆高通 8255 超 200k DMIPS算力巴龙5000通信基带芯片体积小、集成度高，能够同时实智能座舱 5G 通信-请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内

84、容证券研究报告证券研究报告21现 2G、3G、4G 和 5G 多种网络模式，具备能耗更低、延迟更短等特性资料来源：Ittbank、智电汽车、车东西、智能汽车情报局、CNEV 新能源汽车网、汽车之心、车东西、高工智能汽车，国信证券经济研究所整理 注：23 年销量为车型销量口径统计数据华为智能驾驶华为智能驾驶 GPUGPU 以昇腾以昇腾 610610 为主为主，算力算力、制程表现优秀制程表现优秀。当前主流的智能驾驶GOU芯片包括华为昇腾610、英伟达Orin、特斯拉FSD及地平线J5、mobileye EyeQ4、mobileye EyeQ5H 等，其中从芯片制程看，根据高工智能汽车及公司官网信息

85、，华为昇腾 610、英伟达 Orin 及 mobileye EyeQ5H 均采用先进的 7nm 工艺，从算力看，华为昇腾 610 和英伟达 Orin 算力均超过 200TOPS，表现领先其他竞品。表12：华为在智能驾驶 GPU 芯片情况芯片种类芯片种类算力算力制程制程2323 年销量（辆）年销量（辆）2323 年销量占比年销量占比昇腾昇腾 610610200TOPS7nm499163%英伟达英伟达 OrinOrin254TOPS7nm45330527%TITI TDA4TDA4432TOPS-821425%地平线地平线 J3J35TOPS16nm305262%地平线地平线 J5J5128TOP

86、S16nm20959512%特斯拉特斯拉 FSDFSD 一代一代72TOPS14nm60420335%mobileyemobileye EyeQ4EyeQ42.5TOPS28nm1245717%mobileyemobileye EyeQ5HEyeQ5H24TOPS7nm876655%资料来源：Ittbank、智电汽车、车东西、智能汽车情报局、CNEV 新能源汽车网、汽车之心、车东西、高工智能汽车，国信证券经济研究所整理 注：23 年销量为车型销量口径统计数据，TI TDA4 销量数据含使用TI TDA4+EyeQ4 或使用 TI TDA4*2/Orin X*2 车型，数据未重复计算华为智能座舱

87、芯片从麒麟华为智能座舱芯片从麒麟 990A990A 向麒麟向麒麟 9610A9610A 升级。升级。当前智能座舱芯片被高通占据超 50%市场份额，华为提供麒麟 990A、麒麟 9610A 两种产品，其中华为最新产品麒麟 9610A 采用 14nm 工艺，CPU 算力 200k DMIPS，表现水平超过高通 8155，接近高通最新产品 8255，产品力强悍。表13：华为在智能座舱芯片情况芯片种类芯片种类CPUCPU 算力算力制程制程CPUCPU 核数核数GPUGPU 算力算力GPUGPU 核数核数 2323 年销量（辆）年销量（辆）2323 年销量占比年销量占比高通高通 8155815580k

88、DMIPS7nm81142 GFLOPS8186148353%高通高通 82558255超 200k DMIPS5nm-瑞萨瑞萨 H3H340k DMIPS16nm8280 GFLOPS642188912%英特尔英特尔 AtomAtom A3950A395042k DMIPS14nm4187 GFLOPS181585725%麒麟麒麟 990A990A-8-16211321%麒麟麒麟 9610A9610A200k DMIPS14nm8-5540%资料来源：Ittbank、智电汽车、车东西、智能汽车情报局、CNEV 新能源汽车网、汽车之心、车东西、高工智能汽车，国信证券经济研究所整理 注：23 年

89、销量为车型销量口径统计数据，麒麟 990A 数据含使用麒麟 900A/NXP 芯片，数据未重复计算智算中心提供训练算力载体，华为先于智算中心提供训练算力载体，华为先于 dojodojo 实现以自研芯片构建智算中心。实现以自研芯片构建智算中心。数据中心是人工智能、云计算等新一代信息通信技术的重要载体，也是智能驾驶等模型训练的重要基石。随智能驾驶等高阶智能化需求落地，算力中心需求凸显，部分有实力的主机厂及供应商已经开始布局，华为自建 Atlas 900 AI 集群采用数千个自研昇腾 910，单个算力 512TOPS，通过华为集群通信库和作业调度平台，整合 HCCS、PCIe 4.0 和 100G

90、RoCE 三种高速接口，充分释放昇腾处理器的强大性能，算力业界领先，同时先于特斯拉 dojo 实现以自研芯片构建智算中心操作。表14：华为已建成智算中心和行业内其他产品对比公司分类公司分类 公司名称公司名称智算中心智算中心发布时间发布时间芯片芯片算力算力应用领域应用领域请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告22自动驾驶自动驾驶公司公司雪湖.绿洲智算中心(与火山引擎联合)2023.01/670 PFLOPS自动驾驶领域大模型训练供应商供应商淮海智算中心(与宿州市政府合作)2022.07 开工，暂未建成多元异构 AI 芯片结构，接入国内外十余款芯片，支持多元芯片融合3

91、00 PFLOPS影视动画、自动驾驶、新材料、生物制药等上海 AIDC2022.01/总算力4910PFLOPS(目前投入使用 1 期为3740PFLOPS)产业、科研、政务、自动驾驶等领域；自动驾驶方面：超大模型自动标注百度智能云-昆仑芯(盐城)智算中心2022.05自研昆仑芯200 PFLOPS主要为自动驾驶全链路开发提供支持服务百度阳泉智算中心2022.12/4000 PFLOPS为大搜索、度秘、智能云、人工智能、智能驾驶等重要业务提供服务Atlas 900 AI 集群2019.9数千个自研昇腾 9102800 PFLOPS探索宇宙奥秘、预测天气、勘探石油，加速自动驾驶的商用进程主机厂主

92、机厂基于英伟达 GPU 的大型超算2021.65760 个英伟达 A100，单个算力 312TFLOPS1800 PFLOPSAutopilot 系统及全自动驾驶的 AI 开发工作Dojo(自研)超算中心2021.083000 个自研 D1 芯片，单个算力 362 TFLOPS1100 PFLOPS用于人工智能机器学习，帮助训练其自动驾驶视觉技术等扶摇智算中心(与阿里云联合打造)2022.08/600 PFLOPS专用于自动驾驶模型训练星睿智算中心2023.01/810 PFLOPS智能网联、智能驾驶、新能源安全、试制实验等领域资料来源：佐思汽研、各公司官网、36 氪，国信证券经济研究所整理鲲

93、鹏服务器鲲鹏服务器、OceanStorOceanStor 数据存储数据存储、交换机等技术储备满足多样化场景需求交换机等技术储备满足多样化场景需求。除Atlas 900 AI 集群外，华为充分发挥产业组合优势，推动智能、集约、绿色的新型数据中心发展，推出 14 个产品组合方案满足多样化需求，通过预集成预验证加快业务上线速度，已服务于金融、政府等行业超过 160 家客户，助力智能化升级。表15：华为场景化解决方案情况场景化解决方案场景化解决方案性能应用概述多级数据中心产品多级数据中心产品组合方案组合方案实现运维、安全、数据、算法在总部与分支的高效协同，使能数字化转型匹配海关、港口、电力等行业采用总

94、部与分支多级架构建设数据中心的场景，满足统一运维、安全和云网协同的需求；华为提供多级数据中心产品组合方案，包括总部管控云、云化分支、轻量化分支等产品组合方案，实现统一运维管控、统一云网编排、统一安全管控，使能数字化转型。集中式云数据中心集中式云数据中心产品组合方案产品组合方案弹性敏捷、坚实稳固、业务永续、安全可靠，使能数字化转型匹配金融、政府等行业建设集中式数据中心的场景，满足云化、多地多中心、高可用、高并发等需求；华为提供集中式云数据中心产品组合方案，包括云资源池、高性能资源池、统一容灾和集中备份等产品组合方案，实现弹性敏捷、坚实稳固、业务永续、安全可靠，助力客户数字化转型。小型数据中心产品

95、小型数据中心产品组合方案组合方案简单高效、轻量高可靠，使能中小企业数字化转型匹配小型金融机构、市县级医院、高职院校、中小企业等行业自建本地小型 DC 的场景。满足小规模基础设施建设、多样化资源并高效利用、一站式极简运维等需求；华为提供小型数据中心产品组合方案，包括轻量化资源池和超融合资源池等产品组合方案，实现轻量易用、高性能、高可靠和高资源利用率，使能数字化转型。区域公共服务数据区域公共服务数据中心产品组合方案中心产品组合方案构建绿色、高效、安全的国家级一体化数据中心基础设施面向国家统一规划布局的一体化大数据中心场景，重点满足绿色低碳和高效算力调度等需求；华为提供区域公共服务数据中心产品组合方

96、案，包括集群基础设施和集群算力中心，优化数据中心布局，降低能耗，提升安全水平。人工智能计算中心人工智能计算中心E 级 AI 算力，加速科研创新和带动数字经济发展Atlas 900 AI 集群，全互联无阻塞专属参数同步网络；性能高于 IB 网络 17%三网合一，运维成本降低 30%的无损传输；全液冷散热，PUE 1.15，每 100P 节电 70 万度/年高性能计算中心高性能计算中心E 级绿色算力，打造数字经济新引擎高性能 支持 CPU+xPU，基于全栈优化使能应用性能平均提升 30%、支持多核、超大内存带宽，支持 PCIe 4.0 和 100GE 网络等，应用性能平均提升 30%；算力利用率

97、93.99%机柜“0”散热，PUE1.15；节省机房空间 50%，交付时间节省 75%+资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理盘古汽车大模型有望广泛应用于数据预处理盘古汽车大模型有望广泛应用于数据预处理、模型训练及模型仿真环节模型训练及模型仿真环节。强大的数据中心提供算力支持基础上，2023 年华为发布盘古汽车大模型，通过强悍的数据生成、场景生成和场景理解进一步赋能汽车设计、生产、营销、研发等业务场景，如用数据生成替代实车路采、用自动标注替代人工标注、用自动生成对抗性场景替代人工设定等解决自动驾驶发展应用过程中的数据积累瓶颈，或通过不同时刻视频重建 3D 空间新的 corner case，

98、将 corner case 场景学习周期从两周缩请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23短至 2 天。图11：华为云盘古汽车大模型 corner case 时间缩短图12：华为云盘古汽车大模型覆盖设计、研发等环节资料来源：华为云，国信证券经济研究所整理资料来源：华为云，国信证券经济研究所整理智能驾驶：高速计算平台叠加算法迭代，促进城区无图驾驶率先落地智能驾驶：高速计算平台叠加算法迭代，促进城区无图驾驶率先落地智能驾驶包含传感器、计算平台、执行器与应用算法四个核心子系统，华为具备核心软硬件能力，从算力、算法、硬件配置多方位赋能车企。计算平台计算平台，华为 MDC

99、计算平台集成 ICT 领域 30 多年的研发与生产制造经验，搭载智能驾驶操作系统 AOS、VOS 及 MDC Core，兼容 AUTOSAR，支持 L2+L5 平滑演进，结合配套的完善工具链，可灵活快速开发出针对不同应用场景的智能驾驶应用，适用于乘用车（如拥堵跟车、高速巡航、自动代客泊车、RoboTaxi)、商用车（如港口货运、干线物流）与作业车（如矿卡、清洁车、无人配送）等多种应用场景。图13：华为 MDC 解决方案图14：华为汽车 MDC 整体架构图资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理MDCMDC 平台具备可拓展的异构算力平台具备可拓展的异构

100、算力、完善的开发工具链完善的开发工具链、车路云协同车路云协同、车规级安全车规级安全、全方位合作等多种优势全方位合作等多种优势。MDC 平台硬件集成具有 CPU 与 AI 计算能力的强大 SoC 芯片，配合智能驾驶提供可扩展的异构算力（激光雷达需要 CPU、摄像头需要 AI、决策等需要 CPU）；同时提供标准的开放 API 与 SDK 开发包，结合简单易用的工具链，支持智能驾驶应用的快速开发、调测、部署与运行；配套云端训练与仿真服务、V2X 车路协同服务、OTA 升级服务与远程告警与诊断服务，通过“车-路-云”三级架构，保障基于华为 MDC 平台的智能驾驶应用随技术升级不断优化完善；请务必阅读正

101、文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告24图15：华为 MDC 端云协同服务资料来源：算法迭代算法迭代，华为自动驾驶算法能力增强降低硬件成本华为自动驾驶算法能力增强降低硬件成本。华为最早于 2021 年 4 月首发 ADS 1.0 产品搭载于北汽极狐阿尔法 S 华为 HI 版，配置 3 个激光雷达、13 个摄像头、6 个毫米波雷达与 12 个超声波雷达，域控制器选用 MDC 610 Pro，算力达 400TOPS。高规格硬件堆积，北汽极狐阿尔法 S 华为 HI 版售价为 38.89 万元起，支持高速自动驾驶，而支持城区等多场景自动驾驶车型售价达 42.99 万元。2023 年

102、 4 月，华为发布基于 BEV、GOD 网络、RCR 算法下的 ADS 2.0 产品，通过算法能力增强，实现感知硬件减配。ADS 2.0 版本仅配置 1 颗激光雷达、11 颗摄像头、3 颗毫米波雷达和 12 个超声波雷达产品，有效降低车企配置成本，产品首发搭载于新智界 M7 中，该车型智驾版售价为 28.98/30.98 万元，自动驾驶加速渗透。表16：华为增强算法能力实现降本华为 ADS 1.0华为 ADS 2.0激光雷达激光雷达31（保留前向，减少 2 个侧向）毫米波雷达毫米波雷达63（保留前向+侧后，减少 2 颗侧前+1 颗后向）外部感知摄像头外部感知摄像头1311（前向 4 颗变成 2

103、 颗）超声波超声波1212驾驶员驾驶员监控监控摄摄像头像头 DMSDMS11域控制器域控制器MDC 610 ProMDC 610芯片算力芯片算力400 TOPs200 TOPs配置车型价格配置车型价格北汽极狐阿尔法 S华为HI版（38.89/42.99 万元）新 M7（28.98/30.98 万元）资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理车云助力车云助力，加速华为仿真训练及数据上云。，加速华为仿真训练及数据上云。华为云聚合运营商的网络专线、IDC、CDN、IOT 等传统业务，结合华为云整合运营商创新平台，提供路测数据上云、自动驾驶算法训练、自动驾驶场景仿真等服务。1 1）路测数据上云路测数据

104、上云，华为云服务提供数据就近接入、数据快递、数据注入和数据存储，端到端数据拷贝效率提升 4 倍，OBS 深度归档，优化成本和效率，确保采集数据在传输和导入过程中无法被恶意请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告25访问和篡改，提供高性能、高可靠、低时延、低成本的海量存储系统，与大数据服务组合使用，能够大幅降低成本；2 2）自动驾驶算法训练自动驾驶算法训练，华为云提供高性能的海量数据分析处理和数据预标注能力，可自动学习、自动标注、实现数据可视化，显著优化机器学习和深度学习框架，专属 CPU 资源池应对海量集群；支持多机多卡，训练和推理速度遥遥领先；3 3）自动驾驶场景

105、仿真自动驾驶场景仿真，华为云提供 GPU 加速云服务器，采用通用数据接口，开发者可快速构建仿真环境，并按需灵活使用，反复真灵活多样、性价比高，同时与主流自动驾驶仿真软件厂商合作，为用户提供丰富的软件和优化的用户体验。图16：车联网解决方案架构图图17：自动驾驶解决方案架构资料来源：华为云，国信证券经济研究所整理资料来源：华为云，国信证券经济研究所整理HUAWEIHUAWEI ADSADS 2.02.0 突破高精地图限制，主动安全评测第一。突破高精地图限制，主动安全评测第一。华为高阶智能驾驶系统基于多传感器融合，结合高性能智能驾驶平台及拟人化智驾算法，以安全和智能为核心，实现面向高速、城区、泊车

106、全场景极致连续体验。同时以超大规模云端仿真和数据挖掘训练为基础实现数据驱动、快速迭代。ADS 2.0 智能驾驶系统增强算法能力，传统障碍物识别是采用白名单识别方式（需要训练才能识别）。华为业界首创 GOD 网络，通过激光雷达、毫米波雷达、摄像头等多传感融合感知，具备识别异形障碍物能力，类似特斯拉 occupancy network，可以识别侧翻车辆、掉落的大纸箱、落石、倒地大树等，并减速刹停，更好保证驾乘人员安全。同时进一步增强道路拓扑推理网络，结合路标、红绿灯实现导航地图和现实世界匹配，实现类人的无高精地图区域驾驶实现类人的无高精地图区域驾驶，摆脱高精地图采集困难、无法实时更新等困境。图18

107、：HUAWEI ADS 2.0 升级明显图19：HUAWEI ADS 2.0 突破高精地图限制请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告26资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理城区无图城区无图 NCANCA 完成内测完成内测，2 2 月起陆续向订阅用户推送月起陆续向订阅用户推送。HUAWEI ADS 2.0 体验升级，高速上面对上下匝道、避障、施工修路等场景能力进一步提升，覆盖 90%城区场景，在复杂路口、人车混行场景也能顺利通行，平均人工接管里程从 HUAWEI ADS1.0 的 100km 提升到 200km。2

108、3 年底，公司完成数百位车主参与的全国都能开智能驾驶内测，并招募 200 名车主公测，24 年 2 月，开始进一步向所有订阅 ADS 2.0的 M5&M7 智驾版车主陆续推送全国都能开无图城区 NCA OTA 升级。图20：华为智能驾驶技术进展资料来源：公司官网、汽车之家，国信证券经济研究所整理自动驾驶技术强悍，率先落地全国无图驾驶自动驾驶技术强悍，率先落地全国无图驾驶，华为自动驾驶技术强悍，无图城区驾驶进度领先于国内多数车企/自动驾驶解决方案供应商。其中新势力中自动驾驶较为领先的小鹏已于 2023 年完成国内 243 座城市无图驾驶推送，24 年目标新增100 个城市；理想年底实现“高速+城

109、市”全场景智能驾驶 NOA 覆盖全国高速、城市环线和超过 110 个城市城区道路，计划 24 年第二季度实现全国无图驾驶；蔚来于 24 年 3 月开启 100 人无图驾驶内测招募；华为无图驾驶进展领先于其他车企。表17：国内车企落地城区 NOA 计划车企车企国内城区自动驾驶进度华为华为23 年底完成全国无图驾驶内测，24 年 2 月开始陆续推送小鹏小鹏2023 年小鹏 XNGP 无图智驾已经在全国 243 座城市进行全景推送,2024 年目标新增 100 城理想理想覆盖 110 个城市，目标 24Q2 在全国实现无图智驾覆盖蔚来蔚来24 年 3 月无图驾驶招募 100 人内测资料来源：公司官网

110、、汽车之家，国信证券经济研究所整理智能泊车助力可见即可泊，首发无人代客泊车功能。智能泊车助力可见即可泊，首发无人代客泊车功能。华为 4 月发布 APA（智能泊车辅助），具备业界领先车位识别能力，支持 360 度车位识别及显示，可实现前向/侧向/后向车位自动搜索，支持 160 种车位泊入，包括斜坡车位、断头车位等非常规车位，可泊入车宽余量极限仅为 0.4 米，RPA（遥控泊车辅助）补全车宽余量小于 0.4 米场景，实现停车无忧。11 月发布业界首个跨地面地下停车场代客泊车能力，首发于智界 S7 车型，计划 24Q1 在北京、上海、广州、深圳、重庆、苏州、东莞部分大型公共停车场逐步开放，在停车场有

111、信号前提下可以实现车辆自主礼让行人、倒车避让、寻找车位泊车、自动接驾等功能，进一步助力体验升级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告27图21：HUAWEI ADS 2.0 可见即可泊图22：华为首发无人代客泊车资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理智能座舱：视听体验升级，鸿蒙车机操作系统持续进化智能座舱：视听体验升级，鸿蒙车机操作系统持续进化华为智能座舱持续进化，华为智能座舱持续进化，首个国产车载首个国产车载 OSOS 内核内核鸿蒙上车，升级光（车灯）、声鸿蒙上车，升级光（车灯）、声（音响）、触觉（座椅）多重体

112、验。（音响）、触觉（座椅）多重体验。华为在 2023 年 4 月发布会上推出新一代HarmonyOS 智能座舱，实现车机操作系统、车载音响系统和车载智慧屏全面升级，带来语音视觉等系统能力升级及多屏多用户、独立多音区等领先体验。新一代系统将搭载华为突破性技术鸿蒙内核，作为首个国产车载 OS 内核，在超低时延和功能安全方面实现国产超越，成为全球首个获得双认证的操作系统内核。图23：新一代 HarmonyOS 智能座舱持续进化资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理光：智能车灯显著提升整车智能化属性。光：智能车灯显著提升整车智能化属性。车灯行业向电子化、智能化持续演进，前大灯完成卤素-氙气-LE

113、D 升级，下一步发展方向为具有更高分辨率的智能车灯。具体看前照灯方面，随着 LED 前照灯的普及，前照灯从 LED（ASP1500 元）-ADB（ASP3000-4000 元）-DLP（ASP15000 元+）等发展，从而实现辅助驾驶、信息交流、人车交互等功能。后组合灯方面，由分离式后组合灯向贯穿式后组合灯发展趋势明显，贯穿式后组合灯增加汽车尾部灯光的面积，使整车更美观，更具安全性。小灯方面，因消费者个性化需求，室内氛围灯异军突起，成为新增长点。与此同时，汽车外饰氛围灯，如 Logo 灯及发光格栅也逐渐被各大主机厂认可并应用。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告

114、28奥迪、高合等车企入局，智能化趋势明确。奥迪、高合等车企入局，智能化趋势明确。表18：部分车企智能车灯配置情况车厂车厂智能车灯配置搭载车型奥迪奥迪数字投影技术(DLP)2021 款 e-tron 和 e-tronSportback比亚迪比亚迪贯穿式尾灯比亚迪 e2、新一代唐 EV高合高合PML 可编程智能大灯+ISD 智能交互灯高合 HiPhiX智己智己DLP 投影大灯+ISD 智能交互灯智己 L7长城长城 WEYWEY智能 ADB 大灯、智能激光大灯和智能像素大灯WEYVV6奔驰奔驰DMD 大灯2018Maybach、2020 奔驰 S-Class别克别克第三代 MatrixPixel 智

115、能像素大灯昂科威 S、君威 GS一汽红旗一汽红旗矩阵式 LED+OLED 尾灯新红旗 H9马自达马自达矩阵式 ALH 自适应 LED 大灯阿特兹雷克萨斯雷克萨斯BladeScanLEDLexusRX沃尔沃沃尔沃贯穿式尾灯极星 2吉利吉利贯穿式尾灯几何 C赛力斯（华为赛力斯（华为）智能 ADB/AFS 大灯M9资料来源：佐思汽研、公司官网，国信证券经济研究所整理HUAWEIxPixelHUAWEIxPixel 智能车灯解决智能车灯解决方案更提供智能化照明新体验方案更提供智能化照明新体验，百万像素精细化照明+智慧灯光表达，可为用户提供高精 ADB（自适应远光灯）、智能光毯等多样体验。华为 Pixe

116、l 智能车灯解决方案提供双 260 万像素投影，通过精准无投影的业内独家双灯融合算法实现小体积下高清视场。华为优质算法基因赋能，光毯投影技术，实现投射变道路径、转弯路径、前方车距等多场景提醒，未来可以进一步结合智能驾驶提供礼让行人等多种交互，显著提升用户智能化体验。图24：HUAWEIxPixel 百万像素精细化照明图25：HUAWEIxPixel 智慧灯光表达应用资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理音：鸿蒙音：鸿蒙 4.04.0 智能水平再进化。智能水平再进化。华为于今年秋季推出鸿蒙 4.0 车机系统，流畅性大幅优化，驻车场景或行车导航重载

117、场景，语音及应用操作响应速度比上一代全面提升。一个车机可同时支持前后五屏流畅并发。此外，新一代系统将搭载华为突破性技术鸿蒙内核，作为首个国产车载 OS 内核，在超低时延和功能安全方面实现国产超越，成为全球首个获得双认证的操作系统内核。新一代 HarmonyOS 智能座舱配备新一代 HUAWEISOUND 车载音响系统，7.1.4 沉浸声场和超具临场感的空间音频带来有距离、有轨迹、有角度的声音，为驾乘者提供顶级影音体验。首发空间音频特性，以座位为中心形成独立声场，能抵消 99%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告29来自其它方向的噪音，扬声器同时成为消声器。首创独

118、立多音区体验，前排后排乘客互不打扰，保障后排通话隐私隔离。同时搭载新一代车载智慧屏采用 2K 高清画质，87%屏占比创造车载屏奇迹，可根据环境光自动调节画质，湿手油手不脱手精准操控，实现音像双重升级。图26：鸿蒙车机系统持续进化图27：HarmonyOS 智能座舱系统实现音像双重升级资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理资料来源：公司发布会，国信证券经济研究所整理触觉触觉：零重力座椅上车零重力座椅上车。2022 年 7 月，华为发布问界 M7，第二排配备零重力座椅，人体工学+座椅靠背+坐垫设计，实现身体躯干和大腿的 113夹角，支持 14 向多段位角度。智能电动：从桩智能电动：从桩-车打

119、造高压快充产业链车打造高压快充产业链七合一电机实现机械部件和功率部件的深度融合七合一电机实现机械部件和功率部件的深度融合。华为 2020 年发布多合一电驱动系统 DriveONE 产品，集成 BCU、PDU、DCDC、MCU、OBC、电机、减速器七大部件，实现机械部件和功率部件的深度融合。同时还将智能化带入到电驱动系统中，实现端云协同与控制归一。同时在冷却层面，华为克服内部油道设计壁垒，采用油冷技术，在相同功率和扭矩下，电机体积相对水冷减少 15%。图28：华为多合一电驱动系统资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理新品新品 800V800V 碳化硅电驱系统打造业内量产电机最高转速碳化硅电驱

120、系统打造业内量产电机最高转速。2023 年 11 月华为进一步发布全新一代 DRIVE-ONE 800V 碳化硅电驱动系统，配备每分钟转速 2.2 万转电机（实际具备 2.5 万转能力），实现业内量产电机最高转速，进一步搭载前 150 千请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告30瓦交流异步电驱系统和后 215 千瓦永磁同步电驱系统，助力首发车型智界 S7 实现3.3 秒零百加速成绩。华为同样使用高压快充技术，充电 5 分钟续航 200 公里。表19：华为及其他品牌电机参数对比华为华为纬湃科技（大陆）纬湃科技（大陆）270kW 三合一电驱动系统220kW 三合一电驱

121、动系统(异步)150kW 三合一电驱动系统EMR4尺寸尺寸(长长*宽宽*高高)500mm*441.5mm*325mm(2mm)476.5mm*441.5mm*350.5mm(2mm)441mm*460mm*300mm-重量重量91 kg89 kg78 kg45-80 kg效率效率峰值效率92.5%峰值效率90.5%峰值效率93.5%-直流电压工作范直流电压工作范围围492-748 Vdc492-748 Vdc260-460 Vdc-峰值功率峰值功率270kW650V220kW650V150kW350V80-230kW峰值输出扭矩峰值输出扭矩3900 N-m3000 N-m3350 N-m/39

122、00 Nm1700-4000 Nm(peak)EMCEMCCISPR 25 Class 3CISPR 25 Class 3CISPR 25 Class 3功能安全功能安全ISO 26262 ASIL CISO 26262 ASIL CISO 26262 ASIL CASILD资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理华为计划华为计划 2424 年底落地超年底落地超 1010 万个液冷超快充电桩。万个液冷超快充电桩。近几年为及时满足国内新能源车补能需求，我国充电桩数量快速增长，至 2023 年末，车桩比已下滑至 2.4：1，其中私人充电桩占比达 68%，仅考虑公共充电桩的车桩数比为 7.5：1，

123、仍有较大改善空间。现存充电桩结构和用户快充需求并不匹配，公共充电桩中充电速度相对较慢的交流桩数量占充电桩保有量整体的 56%。华为坚定推广液冷超充技术，通过“全液冷、全模块化、超快一体、融合光储”新一代全液冷超充架构，实现大功率的“5 5 分钟分钟 200200 公里公里”充电体验充电体验。2024 年液冷超充有望加速落地，华为计划携手客户、伙伴，率先在全国 340 多个城市和主要公路部署超过 10 万个华为全液冷超快充充电桩，实现“有路的地方就有高质量充电”。图29：新能源充电桩数量仍有较大提升空间资料来源：wind，国信证券经济研究所整理渠道：华为门店优势显著，品牌优势叠加赋能车企渠道：华

124、为门店优势显著，品牌优势叠加赋能车企新能源时代新能源时代，整车销售强调营销和曝光整车销售强调营销和曝光。2013 年特斯拉在北京芳草地开设第一家体验店，随后蔚来、理想、小鹏等诸多车企布局商超门店，新能源汽车主要销售请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告31渠道从传统郊区 4S 店为中心转向以车企为中心，整车数据可控，增加商超门店，提供品牌宣传、用户聚会等多用途。销售模式演变的底层逻辑在于整车属性改变与车企竞争加剧，新能源汽车品牌大多处于建立初期，需要迅速触达用户并获得客户认同，商超门店作用不仅仅是传统 4S 店的体验、销售，更多是曝光、展示、消费者品牌教育，具备较

125、强营销属性。即试图获得更多曝光度、更大的潜在用户群体以提高市占率。华为具备天然的高流量、高曝光属性。华为具备天然的高流量、高曝光属性。根据每日汽车观察数据，传统汽车制造商平均单车广告营销支出在 495 美元左右（约合人民币 3153 元），试图换取高曝光度，但是汽车用户圈层较小，较消费电子关注度整体较低。根据华为年报，截至 2022 年底，华为终端云服务全球月活用户超过 5.8 亿，华为账号全球月活用户达 4.2 亿，华为布局汽车业务相对传统车企/新势力/零部件供应商具备天然的全球影响力及高流量优势，根据百度指引，我们搜索华为、小米、理想、长城、宝马等品牌，2021 年初至今，华为在绝大多数时

126、间处于搜索关注度第一名位置。图30：华为搜索指数高于小米及理想、长城等车企资料来源：百度指数，国信证券经济研究所整理线上线下广告布局线上线下广告布局，持续扩大品牌知名度持续扩大品牌知名度。华为智能汽车业务板块重视营销布局，余承东参与问界、智界等鸿蒙智行合作品牌车型上市发布会，以自身影响力提高知名度，复用“遥遥领先”等热门话题，同时赞助影视剧、登录春晚、布置线下广告牌，全方位提高品牌认知度与知名度，扩大可触达用户群体。图31：鸿蒙智行问界 M9 登上春晚图32：问界 M9 线下广告牌资料来源：CCTV 4，国信证券经济研究所整理资料来源：易车，国信证券经济研究所整理已有门店布局完善，复用于汽车降

127、本增效。已有门店布局完善，复用于汽车降本增效。建设商超门店这一全新模式对国内车请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告32企企而言需要较大资金投入，而华为具备天然优势。截至截至 20222022 年底年底，华为在全球建立超过 60,000 家门店和专柜，包含超过 5,500 家体验店、2,200 余家授权服务中心，服务中心覆盖 47 个国家和地区，通过“服务日”、“感恩回馈季”、“一口价换电池”等服务关怀活动，触达消费者超 15 亿人次。庞大的用户基群为汽车销量转化提供基础。部分现有门店仅需稍加改造即可提供汽车入驻空间，有效推动华为和合作伙伴共赢。图33：部分新能源

128、车企及华为门店数量（截至 2023/12）资料来源：公司官网、杰兰路咨询，国信证券经济研究所整理 注：问界为 2022 年 Q3 数据，华为是 2022年末门店数据单店销量提升迅速，远期销量空间广阔。单店销量提升迅速，远期销量空间广阔。问界及智界目前有用户中心和体验中心两种门店，体验中心主要负责销售引流，以华为旗舰店和华为体验店为主，借助华为自有门店实现快速扩张；用户中心除引流外提供交付等工作，由车企品牌专营。截至 2023 年问界共有门店 1109 家，远超蔚来 468 家、小鹏 395 家、理想 467家门店数量。问界品牌处于起步阶段，2023 年品牌单店销量 85 辆，参照蔚来 342辆

129、、小鹏 358 辆、理想 805 辆有较大提升空间，考虑华为或为智选车建设独立的鸿蒙智行门店，我们假设 2024 年华为智选模式共有门店 2000 家（根据 36 氪报道，预计 2024 年，华为新建的鸿蒙智行门店数量将达到 800 家左右），参照新势力高增长实现单店超 300 辆销量，24 年华为智选品牌销量超 60 万辆。表20：问界为代表的华为智选模式车型单店销量提升迅速品牌品牌20202020 年门店年门店20212021 年门店年门店20222022 年门店年门店20232023 年门店年门店问界问界-10861109蔚来蔚来8小鹏小鹏209259349395理

130、想理想86165209467品牌品牌20202020 年销量（万辆）年销量（万辆）20212021 年销量（万辆）年销量（万辆）20222022 年销量（万辆）年销量（万辆）20232023 年销量（万辆）年销量（万辆）问界问界-7.59.4蔚来蔚来4.49.112.216.0小鹏小鹏2.79.812.114.2理想理想1.49.013.337.6品牌品牌20202020 年单店销量（辆）年单店销量（辆）20212021 年单店销量（辆）年单店销量（辆）20222022 年单店销量（辆）年单店销量（辆）20232023 年单店销量（辆）年单店销量（辆）问界问界-6985蔚来蔚来24731635

131、0342小鹏小鹏8理想理想5请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告33资料来源：公司官网、凤凰网、电动汽车观察家、杰兰路咨询，国信证券经济研究所整理成熟业务提供充沛资金流，支撑智能汽车业务投入。成熟业务提供充沛资金流，支撑智能汽车业务投入。华为并未上市，通过虚拟股制度向员工发行虚拟股筹资，同时公司运营商业务、终端业务、企业业务等基础业务发展状态良好，近几年提供充沛现金流供公司智能汽车业务发展，其中 2022年末公司现金流约 1473 亿元，资源较为充沛。表21：华为现金流量表及分产品营收情况(亿元）2017 年2018

132、年2019 年2020 年2021 年2022 年营业收入营业收入6036723686423运营商业务2978.382940.123019.653026.212814.692839.78企业业务600.91744.09815.541003.391024.441331.51终端业务2403.723488.524673.044829.162434.312144.63其他项目53.239.2980.154.9294.63107.46经营活动产生的现金流量净额经营活动产生的现金流量净额9637479投资活动产生投资活动产生/(/(使用使用)的现金流量净额的现

133、金流量净额(247)(939)(1450)(308)(1006)63筹资活动筹资活动(使用使用)/)/产生的现金流量净额产生的现金流量净额(169)269377179(86)年末现金额年末现金额73资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理鸿蒙智行合作持续推进，多款车型发力鸿蒙智行合作持续推进，多款车型发力鸿蒙智行合作四个品牌全面覆盖用户需求。鸿蒙智行合作四个品牌全面覆盖用户需求。华为鸿蒙智行模式（原“智选”）模式目前合作赛力斯“问界”、奇瑞“智界”、北汽“享界”、江淮“傲界”四个品牌，从产品定义、整车设计、产品供应、宣传发布乃至上市销售等各环节全方

134、位提供支持。合作产品覆盖增程/纯电多种品类，提供 SUV、轿车多款车型，价格带有望覆盖 25 万-近百万豪华车型。表22：华为智选车型汇总品牌品牌车型车型 版本版本首发首发/最新发布时间最新发布时间能源类型能源类型价格价格车款车款其他配置其他配置问界问界M5纯电版/标准版/智驾版21 年 12 月/23 年 4 月 增程/纯电25-31 万SUV-M7M7/新 M722 年 7 月/23 年 9 月增程25-38 万SUV-M9-45170增程/纯电47-57 万SUV百万像素智慧投影大灯+自适应矩阵大灯M8预计 2024 年-预计 36 万元SUV-智界智界S7S7 pro/S7 MAX/S

135、7 MAX+/S7 MAX RS 45231纯电动25-35 万轿车华为巨鲸800V高压电池平台+涂灵底盘北汽北汽“享界享界”-2024 年-纯电动行政级轿车-江淮江淮“傲界傲界”-预计 2025 年-豪华车型-资料来源：公司官网、汽车之家、百家号，国信证券经济研究所整理鸿蒙智行模式车型大多定鸿蒙智行模式车型大多定位位 25-325-35 5 万元区间万元区间，覆覆盖盖 SUSUV V 和轿车品类和轿车品类。鸿蒙智行（“智选”）于 22 年 2 月推出问界首款车型 M5，售价 25-31 万元，定位 5 座 SUV 车型，随后陆续推出 M7、M5 智驾版、智界 S7 等多款定位 25-35 万

136、元的轿车及 SUV；23年 12 月推出问界 M9，定位 47-57 万元，预计 2024 年推出享界首款行政轿车，2025年推出傲界首款豪华智能网联汽车，进一步完善产品布局。图34：华为鸿蒙智行模式上市节奏请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告34资料来源：公司官网、汽车之家、wind，国信证券经济研究所整理预测20242024 年鸿蒙智行模式销量有望超年鸿蒙智行模式销量有望超 5050 万辆。万辆。2023 年鸿蒙智行模式销量以问界为核心支撑，包括 M5、M7、M9（23 年末上市）三款车型，全年实现超 9 万辆整车销量；另有智界品牌在 11 月发布 S7 车

137、型，贡献少部分销量；2024 年考虑智界有望推出M8 及 M5 改款等新车型，叠加 M9 全年销售起量，同时智界或在 2024 年第二季度推出 SUV 车型，北汽享界有望 4 月发布新车，若从产品端判断，我们测算 2024年鸿蒙智行模式有望实现超 50 万辆销量。图35：华为鸿蒙智行模式分品牌销量预测资料来源：汽车之家、wind，国信证券经济研究所整理预测赛力斯先发合作，智慧大灯、智能驾驶彰显实力。赛力斯先发合作，智慧大灯、智能驾驶彰显实力。赛力斯鸿蒙智行模式定位中大型 SUV，目前主销问界 M5、M7、M9 三款车型，覆盖产品价格从 25 万-60 万元水平，产品以增程为主，提供纯电配置可选

138、。问界品牌始于 2021 年，2021 年 12 月推出问界 M5 增程标准版，提供后驱和四驱两个版本；2022 年 7 月推出问界 M7 增程标准版，配备标准 1.5T 四缸专用增程器 3.0；2022 年 9 月，问界推出 M5 纯电版，仅有后驱版可选；2023 年 4 月，重磅推出问界 M5 智驾版，配备 1 颗激光雷达、3请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告35颗毫米波雷达、11 颗摄像头和 12 颗超声波雷达搭载华为 ADS2.0 智能驾驶，2023年 9 月新版 M7 正式推出，同样升级华为 ADS2.0 智能驾驶，价格从 29-38 万元下调至 2

139、5-33 万元。2023 年 12 月，问界重磅推出 M9，523019991800 大尺寸车身，配备涂灵底盘，标配闭式空悬系统，首搭百万像素智慧投影大灯+自适应矩阵大灯，可为用户提供高精 ADB（自适应远光灯）、智能光毯等多样体验，投影尺寸 100 英寸、清晰度 0.4MTF（16lp/mm），近场投影距离 3m，用户体验卓越，发布之前盲定已破 5.4w，上市 2 小时大定破万。表23：问界车型配置细节M5M5 标准版标准版M5M5 纯电版纯电版M5M5 智驾版智驾版M5M5 智驾纯电版智驾纯电版M7M7新新 M7M7M9M9M9M9发布时间发布时间2021 年 12 月2022 年 9 月

140、2023 年 4 月2023 年 4 月2022 年 7 月2023 年 9 月2023 年 12 月价格价格25-27 万元26 万28-30 万元29-31 万元29-38 万元25-33 万元47-53 万元51-57 万元能源类型能源类型增程纯电增程/纯电纯电增程增程增程纯电车型尺寸车型尺寸47705050019451760/5020019991800轴距轴距2880288028802880282028203110CLTCCLTC 综合综合续航续航里程里程

141、1455//1265534/6/12501362 km42 kWh1402 km 52 kWh630Km增程器增程器1.5T 四缸专用增程器 3.0-1.5T 四缸专用增程器 3.0-1.5T 四缸专用增程器 3.01.5T 四缸专用增程器 3.01.5T 四缸专用增程器 4.0-百公里加百公里加速时间速时间7.1/4.47.17.1/4.47.1/4.44.8/7.87.84.94.3电动机最电动机最大功率大功率（kWkW）后：200（四驱版前：165）后：200后：200（四驱版前：165）后：200（四驱版前：165）后：200（四驱版

142、前：130）后：200（四驱版前：130）前：165/后：200前：160/后：230电动机最电动机最大扭矩大扭矩（N Nm m）后：360（四驱版前：315）后：360后：360（四驱版前：315）后：360（四驱版前：315）后：360（四驱版前：300）后：360（四驱版前：300）前：315/后：360前：277/后：396激光雷达激光雷达-11-11毫米波雷毫米波雷达达3333333摄像头摄像头5511118511超声波雷超声波雷达达212动力电池动力电池三元锂磷酸铁锂三元锂磷酸铁锂三元锂三元锂三元锂三元锂天窗天窗不可开启全景天窗不可开启全景天窗不可开启全景天窗

143、不可开启全景天窗可开启全景天窗 可开启全景天窗分段式不可开启天窗分段式不可开启天窗车灯车灯LED、ADB 等LED、ADB 等LED、ADB 等LED、ADB 等LED、ADB 等LED、ADB 等百万像素智慧投影大灯+自适应矩阵大灯资料来源：公司官网、汽车之家，国信证券经济研究所整理问界品牌单月销量突破问界品牌单月销量突破 3.33.3 万辆万辆。赛力斯销量（包括问界和蓝电）销量随 M5 智驾版、新 M7 等强势车型发布攀升，2023 年 10 月以来赛力斯车型销量已经连续五个月 突 破 1 万 辆 水 平，去 年 10 月 到 今 年 2 月，赛 力 斯 汽 车 销 量 为14506/20

144、318/54458/41397/35211辆，其中问界品牌销量为12700/18827/24468/32973/21142 辆。预计随 M9 新车型销量持续增长，问界品牌单月销量有望再创新高。图36：赛力斯销量迅速提升请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告36资料来源：wind，国信证券经济研究所整理奇瑞加入华为鸿蒙智行模式，首款车型轿跑奇瑞加入华为鸿蒙智行模式，首款车型轿跑 S7S7 定位定位“年轻人买得起的年轻人买得起的”豪华车豪华车型。型。华为与赛力斯合作初显成功，奇瑞、江淮、北汽等更多车企加入鸿蒙智选模式，华为智能汽车业务覆盖更多价格带、更多车型、更多品牌

145、。其中，奇瑞 2023年 11 月推出智界 S7，定位中大型智慧轿跑，填充华为智能汽车业务纯电轿车领域空白，产品价格覆盖 25-35 万元，配备泊车代驾、智能驾驶等科技配置，首发上车鸿蒙座舱 4.0，全场景设备协同，整车造型流畅，目标是“年轻人买得起的”豪华车型。高配版本配置四驱电机，零百加速时间仅 3.3s，标配空气悬架，车身高度可在-20mm 至 30mm 区间调节。2024 年，智界有望进一步推出 SUV 车型，或同样定义为轿跑 SUV 车型，目标群体偏年轻化，和问界拉开差距。表24：智界 S7 车型配置信息智界智界 S7S7 propro智界智界 S7S7 MAX/MAX+MAX/MA

146、X+智界智界 S7S7 MAXMAX RSRS发布时间发布时间2023 年 11 月2023 年 11 月2023 年 11 月价格价格24.9828.98/31.9834.98能源类型能源类型纯电动车型尺寸车型尺寸4971x1963x14774971x1963x1474/14724971x1963x1461轴距轴距2950CLTCCLTC 综合续航综合续航里程里程550705/855630电压平台电压平台华为巨鲸 800V 高压电池平台百公里加速时间百公里加速时间5.45.43.3电动机最大功率电动机最大功率（kWkW）后驱：215后驱：215前驱：150 后驱：215空气悬架空气悬架-标配

147、激光雷达激光雷达-1毫米波雷达毫米波雷达33摄像头摄像头1011超声波雷达超声波雷达1212动力电池动力电池磷酸铁锂三元锂/三元锂+磷酸铁锰锂三元锂+磷酸铁锰锂天窗天窗不可开启全景天窗车灯车灯LED、ADB 等资料来源：公司官网、汽车之家，国信证券经济研究所整理华为助力，智界华为助力，智界 S7S7 销量有望延续问界辉煌。销量有望延续问界辉煌。11 月 10 日晚，华为智界 S7 预发布并开启预售，早鸟用户可享受价值 40000 元权益，包括内外自由选配（价值 15000元）、零重力座椅免费选装（价值 10000 元）、科技舒享包免费选装（价值 15000元），Max RS 版本提供内外自由选

148、配（价值 15000 元）、21 寸锻造轮毂+米其林请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告37轮胎（价值 15000 元）、运动套件（价值 10000 元）权益；随后 11 月 13 日，智界 S7 发布 2 天预定量破万；11 月 28 日下午，智界 S7 正式发布，预定量破 2 万。图37：智界 S7 20 天内预定破 2 万资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理北汽升级智选模式北汽升级智选模式，首款车型定位高端智能纯电动轿车首款车型定位高端智能纯电动轿车，产品计划产品计划 20242024 年推出年推出。北汽新能源与华为合作始于 2017 年，2018

149、年双方签署协议计划打造智能新车型，首款 HI 模式智能豪华纯电轿车极狐阿尔法 S（HI 版）于 2021 年 4 月 17 日在上海共同发布。随后 2023 年 8 月，北汽蓝谷发布公告提出将与华为开展智选合作，首款车型定位高端智能纯电动轿车，产品计划 2024 年推出。为满足新车型设计及投产需求，公司将现有 BE22 平台全方位升级，打造北汽新能源新一代高端纯电动智能网联汽车平台，建设工期 10 个月，预计形成年产 5 万辆高端新能源汽车产能。根据工信部消息，华为北汽首款智选车型 S9 长/宽/高为 5160/1987/1486mm，轴距为 3050mm。表25：北汽北汽新能源新能源与华为合

150、作时间线与华为合作时间线时间时间合作细节合作细节20172017 年年 9 9 月月北汽新能源与华为展开战略合作，共同研发技术产品20182018 年年 1111 月月北汽新能源与华为签署深化战略合作框架协议，打造智能新车型20192019 年年 1 1 月月北汽新能源与华为签署全面业务合作协议，联合“开发面向下一代智能网联电动汽车技术”，联合设立了“1873 戴维森创新实验室”20212021 年年 9 9 月月北汽新能源与华为签署全面业务深化合作协议，共同打造“ARCFOX”和“HI”联合品牌，2021 年底前实现双方极狐阿尔法 S（HI 版）的线上线下渠道销售合作20232023 年年

151、8 8-9-9 月月 北汽新能源公告与华为开展智选合作，首款车型定位为高端智能纯电动轿车，产品 2024 年推出。资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理江淮和华为深入推进智选业务合作江淮和华为深入推进智选业务合作，拟打造豪华智能网联汽车拟打造豪华智能网联汽车，华为智能汽车业华为智能汽车业务矩阵进一步完善。务矩阵进一步完善。江淮与华为合作始于 2019 年 12 月，双方签订全面合作框架协议和MDC 平台项目合作协议，双方约定在智能汽车解决方案、企业信息化、智慧园区、智能工厂等领域展开深入合作，推动智能汽车领域的快速发展。随后 2023 年，华为多次宣布江淮汽车是华为智选车合作伙伴之一，11

152、 月 S7 发布会上正式提出江淮智选产品已在开发的过程中。2023 年 12 月江淮公告双方正式签署智能新能源汽车合作协议，目标为打造豪华智能网联电动汽车。同时，华为与江汽集团在合肥共同开发新一代高端智能电动汽车生产基地已经开始建设，根据中国建筑官方消息，51 万项目规划预计于 2024 年 1 月完成竣工验收，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告38根据易车消息，江淮和华为合作车型豪华新能源平台(X6 平台)规划产品为 MPV，计划年产 3.5 万辆，车长 5200mm，轴距 3200mm，有望积极抢占中高端市场。表26：江淮和华为合作智选车型分工工作内容工作

153、内容合作细节产品开发产品开发江淮汽车总体负责，具体分工以协议为准。生产制造生产制造江淮打造先进的生产基地，借助华为终端优势构建先进制造能力。销售销售江淮同意华为终端或其指定的第三方在全球范围内独家提供合作车型的销售服务，出口业务需双方达成一致。服务服务江淮和华为共同搭建“以用户为中心”的服务体系。资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告39投资建议投资建议华为本身聚焦于鸿蒙、鲲鹏、昇腾、云计算、智能汽车解决方案等生态型业务的平台能力，同时秉承开放、协作、利他的理念持续发展商业生态，汇聚产业力量，在下游寻找车企合作共建整车体系

154、，共同打造中国智能汽车品牌，为国内供应商提供配套机遇。华为技术能力强悍，我们看好华为产业链公司投资机会，目前公告披露与问界/智界合作的包括：沪光股份、拓普集团、华阳集团、星宇股份、东箭科技、瑞鹄模具、均胜电子、天汽模等公司。我们推荐与华为合作或有潜在合作机会的长安汽车、赛力斯、沪光股份、拓普集团、星宇股份、瑞鹄模具、保隆科技。表27：目前与华为已披露合作合作机会的公司公司简称公司简称市值市值（亿元）（亿元）公告内容公告内容/公开投资者交流等官方公开投资者交流等官方内容内容长安汽车1658和华为以 HI 模式推出合作品牌阿维塔，拟参股华为新成立的智能汽车业务子公司。赛力斯1538和华为以鸿蒙智行

155、模式推出合作品牌问界，拓普集团701公司 IBS 项目、EPS 项目、空气悬架项目、热管理项目、智能座舱项目分别获得一汽、吉利、华为-金康、理想、比亚迪、小米、合创、高合、上汽等客户的定点。沪光股份105沪光是问界 M9 的独家线束供应商，沪光股份以其精湛的工艺和专业的技术，为这款新能源汽车注入了强大的动力和稳定的性能。铭科精技28公司与赛力斯在问界系列车型的零部件供货多为铝镁合金材质，并且铝镁合金供货量集中在其高端系列车型，相关轻量化零部件及总成业务占比较高。华纬科技35公司在问界 M7 上有间接供应悬架弹簧上海沿浦41重庆沿浦主要为新能源车型赛力斯问界 M5 及 M7 提供整车座椅骨架总成

156、华阳集团1392023 年第三季度公司 HUD 产品搭载长城、长安、问界、极氪等多个车型量产，整体出货量同比、环比大幅度增长。腾龙股份40公司主要在重庆工厂为问界车型进行配套，主要产品为汽车空调管路总成及 EGR 总成产品超捷股份36冷管等方面产品，涉及问界 M7、M9 等车型松原股份70奇瑞华为多款智能电动车型规划中，EH3、EHY“智界”车型，公司已有项目布点。天汽模39公司参与了问界部分车型模具产品的设计制造。东箭科技48公司主要供应适配问界 M7 的官方纯正精品项目：电动踏板和固定踏板，以及适配问界 M5 的官方纯正精品项目：固定踏板。博俊科技79公司为赛力斯的车身件供应商，为问界 M

157、5、M7 和 M9 车型供应车身件等相关产品星宇股份419公司配套问界 M9 的前照灯及后组合灯，其中 DLP 前照灯可实现投影及交互相关功能。均胜电子241目前已在广汽、问界、阿维塔等相关车型智能座舱域控产品上有业务合作，包含基于鸿蒙 4.0 系统的相关产品，后续将继续保持紧密合作，共同推进汽车行业的智能化发展瑞鹄模具62奇瑞智界 S7 部分模具和自动化产线由我司提供，部分零部件由公司子公司承制供应。保隆科技110定点 M7 产品包括 TPMS、轮速传感器和车轮平衡块等资料来源：各公司公告、公开投资者交流，国信证券经济研究所整理 注：市值为 2024 年 3 月 13 日数据赛力斯：华为智选

158、模式典范，销量持续释放有望迎来盈利拐点赛力斯：华为智选模式典范，销量持续释放有望迎来盈利拐点赛力斯汽车始创于 1986 年，业务涉及新能源汽车及核心三电(电池、电驱、电控)、传统汽车及核心部件总成的研发、制造、销售及服务。2016 年公司进入新能源领域，通过与华为跨界合作切入高端智能电动汽车新赛道。2021 年 4 月，华为推出智选模式首款车型赛力斯智选 SF5，成为首款入驻华为门店车型，2021 年 12 月，公司联合赛力斯正式推出问界品牌，后续陆续推出问界 M5、M7、M9 三款车型。图38：公司发展历程请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告40资料来源：公司

159、官网，公司公告，国信证券经济研究所整理公司股权架构稳定公司股权架构稳定。截至 2023H1，公司实控人张兴海持有重庆小康控股有限公司50%股权以及渝安汽车工业有限公司 19.72%股权，通过两家公司合计间接控制赛力斯 29.57%的股权，为公司实际控制人。东风汽车集团持有公司 21.72%股权，为公司第二大股东，公司控制权相对集中。图39：公司股权结构图资料来源：公司官网，公司公告，国信证券经济研究所整理公司主要业务可分为整车业务与供应链业务两大方面。公司主要业务可分为整车业务与供应链业务两大方面。整车业务方面，主要产品包括 AITO 问界系列高端新能源汽车、蓝电新能源汽车、瑞驰电动商用车、风

160、光SUV 等。公司主要汽车产品包括公司主要汽车产品包括 AITOAITO 问界系列高端智慧新能源汽车问界系列高端智慧新能源汽车、蓝电新能源蓝电新能源汽车、瑞驰电动商用车、风光汽车、瑞驰电动商用车、风光 SUVSUV 等。等。新能源车型包括问界系列，售价 25-60 万元，瑞驰新能源系列，售价区间为 10-20 万元，蓝电系列，售价在 15 万元左右，满足低中高端不同市场需求；燃油车型包括东风风光系列，售价区间为 5-20 万，东风小康系列，售价多在 5 万以内。供应链业务方面，主营产品为电驱、电控、超级增程系统等。表28：赛力斯核心车型梳理品牌车型车型等级上市时间动力类型价位区间赛力斯汽车问界

161、 M5中型 SUV2022增程/纯电24.98-30.98 万元问界 M7中大型 SUV2022增程24.98-32.98 万元问界 M9大型 SUV2023增程/纯电46.98-56.98 万元赛力斯 SF5中型 SUV2019增程23.68-26.68 万资料来源：汽车之家，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告41图40：整车业务图41：供应链业务资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理AITOAITO 问界新问界新 M7M7 于于 9 9 月月 1212 日正式发布日正式发布，售价从售价从

162、24.9824.98 万元到万元到 32.9832.98 万元不等万元不等，与与理想理想 L7L7 等竞品车型性价比优异。等竞品车型性价比优异。新车轴距 2820mm，尺寸 5020*1945*1760mm，搭载 1.5T 增程式混动系统，两驱版与四驱版电动机最大功率为 200kW/330kW。智能增程技术百公里油耗 5.6L/5.8L，纯电续航 240km（CLTC），综合续航达到 1300km（CLTC），低电量时性能提升 10%以上，增程器开启时噪音小于 1dB，带来纯电车的静谧性。表29：问界 M7 车型对比问界 M7理想 L7理想 L8特斯拉 Model Y岚图 FREE2024 款

163、 1.5T 智驾四驱 Max 版 6 座2023 款 Air2023 款 Air2024 款 长续航全轮驱动版2024 款 超长续航智驾版基本参数厂商指导价(万元)32.98 万31.98 万33.98 万29.99 万26.69 万级别中大型 SUV中大型 SUV中大型 SUV中型 SUV中大型 SUV能源类型增程式增程式增程式纯电动增程式上市时间2023.092023.022023.022024.022023.08WLTC 纯电续航里程(km)175170168-160CLTC 纯电续航里程(km)2210电池快充时间(小时)0.50.50.510.43最大功率(kW

164、)330330330331360最大扭矩(Nm)660620620559720发动机1.5T 152 马力 L4增程式 154 马力增程式 154 马力1.5T 150 马力 L4变速箱电动车单速变速箱 电动车单速变速箱电动车单速变速箱电动车单速变速箱长*宽*高(mm)5020*1945*17605050*1995*17505080*1995*18004750*1921*16244905*1950*1645官方 0-100km/h 加速(s)4.85.35.354.8车身结构5 门 6 座 SUV5 门 5 座 SUV5 门 6 座 SUV5 门 5 座 SUV5 门 5 座 SUV最高车速(

165、km/h)7200WLTC 综合油耗(L/100km)1.060.850.860.81车身轴距28203005300528902960油箱容积(L)60656556后备厢容积(L)-1-1320发动机排量(mL)61499气缸数(个)4444最大马力(Ps)0电动机驱动电机数双电机双电机双电机双电机双电机变速箱档位个数11111变速箱类型固定齿比变速箱固定齿比变速箱固定齿比变速箱固定齿比变速箱固定齿比变速箱底盘转向驱动方式双电机四驱双电机四驱双电机四驱双电机四驱双电机四驱前悬

166、架类型麦佛逊式独立悬架 双叉臂式独立悬架双叉臂式独立悬架 双叉臂式独立悬架 双叉臂式独立悬架后悬架类型多连杆式独立悬架五连杆独立悬架五连杆独立悬架多连杆式独立悬架 多连杆式独立悬架主动安全主动刹车/主动安全系统有有有有有驾驶操控自动驻车有有有有有请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告42问界品牌带动公司销量爬升，高价位问界品牌带动公司销量爬升，高价位 M9M9 大定破大定破 5 5 万辆。万辆。受 AITO 问界品牌 M5 车型开启交付并迅速爬坡影响，公司汽车销量自 2022 年 5 月开始攀升，至 2022 年10 月达到峰值 12040 辆。2023 年随新

167、M7 开启大规模交付，公司汽车销量持续向上爬升，至 2023 年 12 月公司车型合计销量突破 3 万辆，其中问界 M7 合计销售2.55万辆，占比83.4%。2024年1月AITO全系交付新车32973辆，环比增长34.76%，其中 24 天单日交付破千，首次成为中国市场新势力品牌月销量冠军。2 月鸿蒙智行 AITO 全系交付新车 21142 辆，其中问界其中问界 M9M9 上市上市 6262 天累计大定突破天累计大定突破 5000050000 辆辆，问界新问界新 M7M7 单月交付量突破单月交付量突破 1847918479 辆辆。图42：公司汽车销量及同比图43：分车型销量占比资料来源：中

168、汽协，国信证券经济研究所整理资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理2018 年起，公司受整体汽车市场景气度下行及新冠疫情等不利因素影响，压制业绩释放。随着公司 2022 年新能源转型奏效，AITO 问界 M5 与 M7 上市并开启交付，推动营业收入增长。2022 年营收 341.05 亿元，同比增长 104%。公司毛利率及净利率 2022 年分别回升至 11.32%、-15.31%。2023 年度预计营业收入 355-365 亿元，同比增长 4.09%7.02%，归母净利润为-27-21 亿元（2022 年为-38.3 亿元），扣上坡辅助有有有有有陡坡缓降有有有有驾驶硬件驾驶辅助影像360

169、度全景影像360 度全景影像360 度全景影像倒车影像360 度全景影像摄像头数量11 个10 个10 个7 个10 个超声波雷达数量12 个12 个12 个12 个毫米波雷达数量3 个1 个1 个5 个辅助驾驶芯片地平线征程 5地平线征程 52 颗 HW4.0芯片总算力128 TOPS128 TOPS16 TOPS驾驶功能巡航系统全速自适应巡航全速自适应巡航全速自适应巡航全速自适应巡航全速自适应巡航辅助驾驶等级L2L2L2L2L2并线辅助有有有有有屏幕/系统中控彩色屏幕触控液晶屏触控液晶屏触控液晶屏触控液晶屏触控液晶屏中控屏幕尺寸15.6 英寸15.7 英寸15.7 英寸15 英寸12.3

170、英寸语音识别控制系统多媒体系统导航电话空调天窗多媒体系统导航电话空调车窗多媒体系统导航电话空调多媒体系统导航电话空调多媒体系统导航电话车机智能芯片麒麟 990A高通骁龙 8155高通骁龙 8155AMD Ryzen高通骁龙 8155方向盘液晶仪表盘尺寸10.25 英寸4.82 英寸4.82 英寸12.3 英寸HUD 抬头显示有有有智能化配置OTA 升级有有有有有座椅配置前排座椅功能加热、通风、按摩 加热、通风、按摩加热、通风、按摩加热加热、通风、按摩音响扬声器数量19 喇叭19 喇叭19 喇叭14 喇叭10 喇叭资料来源：汽车之家，公司官网，盖世汽车网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后

171、的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告43非归母净利润-50-46 亿元（2022 年为-43 亿元）。预计随公司问界系列车型销预计随公司问界系列车型销量持续增长带来收入增长及规模效应的释放量持续增长带来收入增长及规模效应的释放，公司盈利有望出现拐点公司盈利有望出现拐点，业绩有望业绩有望进入上行通道。进入上行通道。图44：公司营业收入及同比图45：公司归母净利润及同比资料来源：choice，国信证券经济研究所整理资料来源：choice，国信证券经济研究所整理图46：公司毛利率及净利率图47：公司期间费用率资料来源：choice，国信证券经济研究所整理资料来源：choice，国信证券

172、经济研究所整理假设前提假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件：新能源汽车业务新能源汽车业务：整车方面，赛力斯主要产品覆盖新能源车和传统车，目前新能源方面的代表车型主要包括 AITO 问界系列高端智慧新能源汽车（M5、M7、M9）、蓝电新能源汽车、瑞驰电动商用车等，其中 AITO 问界系列是后续公司新能源业务增长的核心。考虑到智能驾驶能力对产品的正向赋能、新车型（问界 M9 等）的陆续上量，以及优质高效产能的陆续释放，我们假设公司 AITO 系列新能源车23/24/25 年销量分别为 10.0/40.1/59.7 万辆，单车均价分别为 23.8/30.0/29.2万元，整体价格区间的提升主要得益

173、于高价位 M9 的交付，对应营收分别为309.4/1224.7/1759.1 亿元，盈利能力方面，我们假设新能源汽车业务板块的毛利率分别为 12.5%/20.0%/22.2%，主要是得益于销量提升带来规模效应的释放。燃油车业务：燃油车业务：公司其他车型业务主要是燃油车，主要产品包括风光 580、东风小康 K01 和瑞驰 EC35II 等等。随着公司整体战略朝新能源的倾斜，预计燃油车业务逐渐收缩，假设 23/24/25 年公司燃油车业务的营收分别为 25.0/10.0/8.0 亿元，毛利率分别为 3.0%/3.0%/3.0%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4

174、4其他业务：其他业务：公司的其他业务主要是微型车动力总成、融资租赁、其他主营业务、汽车零部件及其他，预计后续整块业务会趋于稳定。假设 23/24/25 年公司其他主营业务的营收分别为 16.0/11.0/10.0 亿元，毛利率分别为 5.0%/5.0%/5.0%。整体来看整体来看，预计赛力斯 23/24/25 年收入有望分别达 362.4/1250.7/1782.1 亿元，同比+6.2%/245.2%/42.5%。费率方面费率方面：我们认为公司费率有望逐渐趋稳，其中研发费用：公司深耕新能源汽车技术研发，假设 23/24/25 年公司研发费率为 4.0%/4.0%/4.0%；管理层面，假设 23

175、/24/25 年公司管理费率企稳，分别为 3.0%/3.1%/3.1%；销售费率层面，公司与华为继续深化合作，成立“AITO 问界销服联合工作组”，全面负责营销、销售、交付、服务、渠道等业务的端到端闭环管理，我们预计公司销售费用短期会维持相对高位，假设 23/24/25 年公司销售费率为 14.0%/11.5%/11.4%。表30：赛力斯业绩拆分（亿元）202220232024E2025E营业总收入341.1362.41250.71782.1yoy104.0%6.2%245.2%42.5%毛利率11.3%11.8%19.8%22.1%毛利38.642.8247.9393.2新能源汽车249.3

176、309.41224.71759.1yoy24.1%295.9%43.6%毛利率13.1%12.5%20.0%22.2%毛利32.838.7244.4389.7燃油车63.525.010.08.0yoy-60.6%-60.0%-20.0%毛利率3.6%3.0%3.0%3.0%毛利2.30.80.30.2其他主营业务16.916.011.010.0yoy-5.1%-31.3%-9.1%毛利率4.4%5.0%5.0%5.0%毛利0.80.80.60.5其他业务11.412.05.05.0yoy43.3%5.4%-58.3%0.0%毛利率24.9%15.0%15.0%15.0%毛利2.81.80.80

177、.8资料来源：公司公告，wind，国信证券经济研究所整理和预测按上述假设条件与假设，预计公司 23/24/25 年营收分别 362.4/1250.7/1782.1亿元，同比分别+6.2%/+245.2%/+42.5%，毛利率分别为 11.8%/19.8%/22.1%，预计 23/24/25 年公司的归母净利润分别为-23.2/2.8/30.6 亿元，EPS 分别为-1.55/+0.19/+2.04 元。表31：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）20202222202023E23E202024E24E2022025E5E营业收入34072178206营业成本302443

178、38883销售费用482050731438320315管理费用45801研发费用37128营业利润-4927-归属于母公司净利润-7EPS-2.56-1.550.192.04ROE-34%-26%3%27%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告45盈利预测的敏感性分析盈利预测的敏感性分析表32：情景分析（乐观、中性、悲观）2022021 12022022 22022023 3E E2022024 4E E2022025 5E E乐观预测营业收入(

179、百万元)62573(+/-%)16.9%104.0%6.3%247.6%42.9%净利润(百万元)-1824)-63(+/-%)5.5%110.1%-159.9%259.8%摊薄 EPS-1.34)-2.56-1.350.812.91中性预测营业收入(百万元)62366(+/-%)16.9%104.0%6.2%245.2%42.5%净利润(百万元)-1824-7(+/-%)5.5%110.1%-112.1%987.0%摊薄 EPS(元)-1.34-

180、2.56)(1.55)0.192.04悲观的预测营业收入(百万元)62309(+/-%)16.9%104.0%6.2%242.7%42.1%净利润(百万元)-1824-3832-(+/-%)5.5%110.1%-379.2%摊薄 EPS-1.34-2.56-1.75-0.431.19总股本（百万股）714971497资料来源：国信证券经济研究所预测估值与投资建议估值与投资建议考虑到赛力斯 2023 年全年仍处于亏损状态，2024 年一季度的业绩受销量及产能爬坡的影响，2024 年的整体盈利能力具有不确定性

181、。赛力斯在整车全域自研方面的行业领先地位可能对公司盈利带来较大改善，同时智能驾驶技术不断进步，有可能在未来几年内对整个汽车行业的盈利模式与盈利能力带来较大变化。因此，我们认为，赛力斯未来的盈利能力具备较大的弹性，稳定线性增长的可能性较弱，绝对估值的方法不适用，因此我们采用相对估值。相对估值相对估值：115.8-123.9115.8-123.9 元元我们选取特斯拉（TSLA.O)、小鹏汽车-W（9868.HK）、蔚来-SW（9866.HK）、理想汽车-W（02015.HK）、零跑汽车（9863.HK）作为可比公司。特斯拉是全球新能源汽车龙头企业，是新能源汽车领域零跑者。蔚来-SW、小鹏汽车-W、

182、理想汽车-W、零跑汽车同为国内造车新势力成员，在经营模式、产品类型、资产结构上与赛力斯较为相似。这六家公司都是主要通过新能源汽车生产与销售业务获取营业收入，同属一个竞争赛道。可比公司2024 年的平均PS 水平大约为1.7 倍。综合考虑赛力斯与华为合作的继续深化，汽车产品性能、渠道销售能力都有望持续增强，但销量增速较快，且在华为加持下整体品牌力仍处于增长阶段，且现金储备相对弱于特斯拉、理想等，因此我们给予赛力斯 2024 年 1.4-1.5 倍 PS，目标市值 1751-1876 亿元，相较于现在还有 14%-22%的上涨空间，首次覆盖，给予“增持”评级。资料来源：Wind、国信证券经济研究所

183、整理和预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告46表33：可比公司估值公司公司投资昨收盘总市值营收PS代码名称评级（元）（亿元）2022A2023E2024E2022A2023E2024E2015.HK理想汽车-W无评级147.002,830453123921656.22.31.39868.HK小鹏汽车买入41.257062693096132.62.31.29863.HK零跑汽车买入26.0532.51.40.79866.HK蔚来增持49.0074749383510951.50.90.7TESLA.O特斯拉无评级1,274.7440,124

184、5674696085067.15.84.7平均4.02.51.7601127.SH赛力斯买入101.571,53334136212514.54.21.2资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理和预测；注：数据时间为 3 月 12 日收盘价；汇率按照 3 月 12 日汇率；未评级公司的盈利预测来着 wind 一致预期。长安汽车：电动与智能转型开启新一轮成长周期长安汽车：电动与智能转型开启新一轮成长周期百年积淀，立足当下，积极变革。百年积淀，立足当下，积极变革。长安汽车成立于 1862 年，于 1997 年上市，是中国汽车四大集团之一。长安汽车主要业务涵盖整车研发、制造和销售以及发动机的研发、生

185、产。同时，公司积极发展移动出行、汽车生活服务、新营销、换电服务等新业务，加快探索产业金融、二手车等领域，以构建较为全面的产业生态，向智能低碳出行科技公司转型。2023 年长安汽车围绕“第三次创业创新创业计划”，发布海外战略“海纳百川”计划，明确到 2030 年海外市场实现“四个一”的发展目标，成立东南亚事业部和欧洲区域总部，海外发展步入新纪元。2024 年1 月，长安汽车全球伙伴大会举办，目标以“战略引领，系统变革，极致效率，创新突破”为关键坚决，完成完成 20242024 年集团销量年集团销量 280280 万辆万辆，目标到目标到 20302030 年年，实实现现500500 万辆的公司总体

186、销量目标万辆的公司总体销量目标。表34：长安汽车历史沿革时间主要事件1862 年发源于上海洋炮局，中国近代工业先驱之一。1937 年更名为第二十一兵工厂，为抗战提供 60%的武器弹药。1958 年国内首款越野车型：长江 46 型，工厂更名为长安机器制造厂。1984 年以技贸合作形式进入汽车领域，开始生产小型汽车。2003 年成立意大利设计中心，开启长安汽车全球研发布局。2005 年南方汽车成立，整合集团汽车产业。2009 年重组中航汽车，进入中国汽车四大汽车集团。2019 年整车与零部件等业务剥离，平行管理、独立运营；发布蓝鲸动力系统；2021 年市场化改革，定位为创新型产业集团。2022 年

187、深蓝品牌上线，同时阿维塔 11 开始交付2023 年收购长安新能源实现并表；与华为签署投资合作备忘录；2024 年1 月，长安汽车全球伙伴大会顺利举办资料来源：公司官网，公司公告，国信证券经济研究所整理产品谱系全面，大部分车型售价在产品谱系全面，大部分车型售价在 2020 万以内，高性价比、多品牌策略销量下销万以内，高性价比、多品牌策略销量下销量稳健量稳健。公司拥有长安汽车、凯程汽车等自主品牌，1）自主品牌方面，核心车型包括 CS 系列、UNI 系列、欧尚系列、逸动系列系列等，车型售价整体在 20 万以内，主打性价比；2）构建阿维塔、深蓝、长安启源三大新能源品牌，新能源车型包括深蓝系列、阿维塔

188、系列、启源系列、智电 IDD、Lumin 等，中高端不同市场需求皆有覆盖；3）合资品牌主要是长安福特、长安马自达。2023 年长安汽车销2553052 辆，同比+8.82%；自主品牌销量 2097794 辆，同比+11.91%；自主乘用车销量 1597044 辆，同比+14.86%；自主品牌海外销量 236380 辆，同比+39.23%；自请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告47主品牌新能源 2023 年累计销量 474045 辆，同比+74.77%。图48：长安汽车整体销量及增速、自主品牌销量（辆）图49：长安汽车新能源品牌销量（辆）资料来源：公司公告，国信证

189、券经济研究所整理资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理表35：长安汽车主要自主乘用车品牌车型梳理品牌品牌车型车型等级上市时间动力形式价位区间启源启源启源 A07中大型车2023增程/纯电15.59-17.99 万启源 A05紧凑型车2023插电式混合动力8.99 万起启源 Q05紧凑型 SUV2023插电式混合动力11.99-14.99 万启源 A06紧凑型车2023插电式混合动力未上市智电智电 iDDiDDCS75 PLUS 智电 iDD紧凑型 SUV2023插电式混合动力16.99 万UNI-K 智电 iDD中型 SUV2022插电式混合动力18.79-21.59 万UNI-V 智电 i

190、DD紧凑型车2023插电式混合动力14.49-15.99 万逸达逸达逸达紧凑型车2023燃油8.39-10.79 万UNIUNIUNI-K中型 SUV2021燃油15.49-18.49 万UNI-T紧凑型 SUV2020燃油11.59-13.99 万UNI-V紧凑型车2022燃油10.89-13.99 万LuminLuminLumin微型车2022纯电4.99-6.99 万CSCSCS95中大型 SUV2017燃油17.59-19.99 万CS85中型 SUV2019燃油11.99-16.49 万CS75紧凑型 SUV2018燃油11.79-15.49 万CS55紧凑型 SUV2020燃油9.

191、29-12.59 万CS35小型 SUV2020燃油7.99-9.99 万EADOEADO逸动 PLUS紧凑型车2012燃油7.29-10.39 万逸动 DT紧凑型车2018燃油5.79-7.39 万逸动新能源紧凑型车2015纯电14.99-15.99 万RAETONRAETON锐程 PLUS紧凑型车2023燃油9.99-12.29 万新锐程 CC 蓝鲸版紧凑型车2020燃油9.79-11.29 万欧尚欧尚奔奔 E-Star微型车2023纯电7.99 万长安欧尚 X5紧凑型 SUV2021燃油7.59-10.99 万长安欧尚 X5 PLUS紧凑型 SUV2023燃油9.19-11.49 万长安

192、欧尚 X7 PLUS紧凑型 SUV2022燃油7.99-13.39 万长安欧尚 Z6紧凑型 SUV2022燃油9.99-13.79 万欧尚 Z6 新能源紧凑型 SUV2022插电式混合动力15.58-17.58 万深蓝深蓝深蓝 SL03中型车2022纯电/增程14.59-69.99 万深蓝 S7中型 SUV2023纯电/增程14.99-21.79 万阿维塔阿维塔阿维塔 12中大型车2023纯电30.08-40.08 万阿维塔 11中大型 SUV2022纯电29.08-60.00 万资料来源：公司官网，汽车之家，中汽协，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报

193、告证券研究报告48隶属于中国兵器装备集团，股权架构稳定清晰。隶属于中国兵器装备集团，股权架构稳定清晰。截至2023 年9 月30 日，公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，其通过中国兵器装备集团股份有限公司直接/间接持有公司39.63%的股权，股权结构清晰。图50：长安汽车股权梳理资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理（截至 23 年 9 月）全方位技术加持下的平台型架构全方位技术加持下的平台型架构。智能化领域，长安汽车构建“芯器图核云网天”核心能力，SDA-S 平台主体功能 100开发完成；新能源领域，完成半固态电池试制并搭载原理样车，长安汽车第二代氢燃料发动机成功点火。1）蓝鲸

194、 NE 平台：2019 年发布；蓝鲸 NE 平台发动机搭载高效超净燃烧系统，搭载中国品牌首发量产的全可变排量机油泵，具备行业率先采用的智能热管理系统等尖端内燃机技术；2）EPA1、MPA2 等平台：智能化平台架构开发有序进行，其中阿维塔基于长安、华为、宁德时代共同打造 CHN 纯电平台，定位高端情感智能电动；深蓝基于 EPA1全电数字平台打造，兼容纯电、增程、氢燃料电池三种补能方式，采用原力电动技术，功率可达 190kW；SEV（中型 SUV），智电 iDD 产品陆续上市，采用全新智电 iDD 技术平台。合作华为拟成立电动化智能化开放平台合作华为拟成立电动化智能化开放平台，有望助力长安电动智能

195、化转型有望助力长安电动智能化转型。2023 年11 月 25 日长安汽车与华为于签署投资合作备忘录。华为拟成立一家新公司，聚焦智能网联汽车的智能驾驶系统及增量部件的研发、生产、销售和服务。根据备忘录，华为拟将智能汽车解决方案业务的核心技术和资源整合至新公司，长安汽车及关联方将有意投资该公司，并与华为共同支持该公司的未来发展。新公司将致力于成为世界一流的汽车智能驾驶系统及部件产业领导者，并作为服务于汽车产业的开放平台，对现有战略合作伙伴车企及有战略价值的车企等投资者开放股权，成为股权多元化的公司。图51：深蓝 EPA 架构新一代超集电驱图52：长安汽车与华为签署投资合作备忘录资料来源：长安汽车，

196、国信证券经济研究所整理资料来源：长安汽车，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告49销量目标销量目标：根据公司全球伙伴大会指定的目标，2024 年长安汽车目标销量 280 万，同比+9.7%，其中自主品牌销量 220.4 万，同比+14.6%，新能源汽车目标销量 75万，同比+55.9%，海外目标销量 48 万，同比+33.2%；2025 年目标销量为 350-400万，自主品牌销量 280-300 万，新能源汽车实现销量 120 万，海外汽车销量 70万辆；2030 年目标销量 500 万，其中自主品牌销量 400 万，新能源汽车目标销量3

197、00-350 万，海外目标销量 120 万辆。图53：长安汽车海外目标图54：长安汽车 2024 年销量目标资料来源：长安汽车，国信证券经济研究所整理资料来源：长安汽车，国信证券经济研究所整理盈利预测盈利预测假设前提：我们的盈利预测基于以下假设条件：汽车销售业务汽车销售业务：2023年长安汽车销2553052辆，同比+8.82%；自主品牌销量2097794辆，同比+11.91%；自主乘用车销量 1597044 辆，同比+14.86%；自主品牌海外销量 236380 辆，同比+39.23%；自主品牌新能源 2023 年累计销量 474045 辆，同比+74.77%；我们看好长安汽车考虑到后续新能

198、源转型的持续突破，以及燃油车基本盘的稳固，以及新车型持续推出带来的销量增长动力，我们预计 23/24/25 年公司自主品牌乘用车的销量分别为 159.7/202.0/234.0 万辆，其中核心新能源品牌深蓝的销量预计分别为 12.9/25.0/45.0 万辆，阿维塔的销量预计为 2.1/12.0/20.0万辆，启源的销量预计分别为 3.2/25.0/35.0 万辆，预计汽车销量业务的营收分别为 1516.8/1885.0/2221.9 亿元，增速分别为+33.0%/+24.3%/+17.9%，毛利率层面，一方面预计新能源汽车销量提升带来规模效应的持续释放，从而增厚毛利率，另外考虑到行业竞争加剧

199、的因素，整体预计公司汽车销售业务 23/24/25 年的毛利率分别为 17.4%/17.4%/17.6%。外协加工业务外协加工业务：为公司的外协加工业务，预计后续此业务稳定增长，假设 23/24/25年外协加工业务的收入为 80.0/95.0/110.0 亿元，预计 23/24/25 年外协加工业务的营收增速为+11%/19%/16%，毛利率预计表现平稳，预计为 33.0%/33.5%/34.0%。表36：长安汽车盈利预测（百万元）202222023E2023E2024E2024E2025E2025E整体营收整体营收收入1051.41212.51596.81980.023

200、31.9YOY24.3%15.3%31.7%24.0%17.8%成本876.5964.11306.51620.21903.4毛利174.9248.4290.3359.8428.5毛利率(%)16.6%20.5%18.2%18.2%18.4%整车整车业务业务收入992.41140.71516.81885.02221.9YOY19.9%14.9%33.0%24.3%17.9%成本839.1916.11252.91557.01830.8请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告50毛利153.3224.6263.9328.0391.1毛利率(%)15.5%19.7%17.4

201、%17.4%17.6%外协加工外协加工业务业务收入59.071.980.095.0110.0YOY233.5%21.7%11.3%18.8%15.8%成本37.448.153.663.272.6毛利21.623.826.431.837.4毛利率(%)36.6%33.1%33.0%33.5%34.0%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理按上述假设条件与假设，我们预计未来 3 年营收分别为 1596.8/1980.0/2331.9亿元，增速分别为+31.7%/+24.0%/+17.8%，毛利率分别为 18.2%/18.2%/18.4%，23-25 年公司归母净利润分别为 110.0/91.5

202、/117.1 亿元，同比增速分别为+41.1%/-16.8%/+28.1%，EPS 分别为 1.11/0.92/1.18 元。盈利预测的敏感性分析表38：情景分析（乐观、中性、悲观）202222023E2023E2024E2024E2025E2025E乐观的预测营业收入(百万元)39235929(+/-%)24.3%15.3%32.3%24.5%18.1%净利润(百万元)355277986130(+/-%)6.9%119.5%78.6%-7.9%25.8%摊薄 EPS0.470.791.401.291.63

203、中性预测营业收入(百万元)35233190(+/-%)24.3%15.3%31.7%24.0%17.8%净利润(百万元)35527798712(+/-%)6.9%119.5%41.1%-16.9%28.1%摊薄 EPS(元)0.470.791.110.921.18悲观的预测营业收入(百万元)30230472(+/-%)24.3%15.3%31.1%23.5%17.4%净利润(百万元)355277988(+/-%)6.9%119.5%4.0%-31.7%33.7%摊

204、薄 EPS0.470.790.820.560.75资料来源：国信证券经济研究所预测表37：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）20202222202023E23E202024E24E2022025E5E营业收入40营业成本964023190344销售费用510447管理费用3532496857226707研发费用43255营业利润7634560归属于母公司净利润7798712EPS0.791.110.921.18ROE12%15%12%13

205、%资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告51估值与投资建议估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值：绝对估值：19.96-20.9119.96-20.91 元元公司作为国内乘用车领军企业，持续进行新能源战略转型。基于这样的判断，我们假设：1、公司持续进行新能源战略转型，我们预计公司营收有望保持相对较快增长，后续随着营收规模的增长，同比增速逐步放缓；2、随着收入规模的扩大、规模化效应及产品结构变化，公司毛利率稳中有升，带动公司管理费用率和销售费用率逐年稳定下

206、行；3、无杠杆 beta 系数采用中信一级行业“汽车”板块过去 3 年的 beta 值（1.03x）。4、无风险利率选取当前的 10 年期国债收益率来评估；5、风险溢价选取道琼斯指数过去 20 年的复合增长率 6.2%；6、Kd 值为税前债务成本，5 年以上人民币贷款基准利率为 3.95%，我们假设公司债务成本为 4.0%；按此假设条件，测算 WACC 值为 8.79%，采用 FCFF 估值法对公司进行绝对估值，得出公司合理估值区间 19.96-20.91 元，估值中枢为 20.41 元。表39：资本成本假设无杠杆 Beta1.03T8.00%无风险利率2.39%Ka8.78%股票风险溢价6.

207、20%有杠杆 Beta1.04公司股价（元）15.94Ke8.858.85%发行在外股数（百万）9922E/(D+E)98.78%股票市值(E，百万元)158153D/(D+E)1.22%债务总额(D，百万元)1950WACC8.78.79 9%Kd4.00%永续增长率（10 年后）1.50%资料来源：国信证券经济研究所假设根据以上主要假设条件，采用FCFF 估值方法，得出公司合理估值区间 19.96-20.91元，估值中枢为 20.41 元。表40：FCFF 估值2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032ETVEBIT4897.9742

208、4.79547.910915.711416.37059.86364.84884.15137.24165.3所得税税率8.00%8.00%8.00%12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%EBIT*(1-所得税税率)4506.116830.73 8784.059605.80 10046.386212.655600.98 4297.974520.693665.43折旧与摊销2311.412464.16 2563.842658.532742.172812.932874.91 2929.362981.353032.48营运资金的净变动9272.65 5215

209、3.53 14396.54 13787.82 11912.86 15740.33-19346.30 6179.01-43090.383272.31资本性投资-2001.00-1401.00-1401.00-1401.00-1001.00-1001.00-801.00-801.00-801.00-801.00FCFF14089.18 60047.43 24343.43 24651.16 23700.41 23764.91-11671.4112605.34-36389.349169.23 127743.81PV(FCFF)12951.34 50740.23 18909.02 17601.65 15

210、556.11 14338.72-6473.31 6426.68-17054.363950.2355033.88核心企业价值171980.19171980.19减：净债务-30510.24股票价值202490.43202490.43请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告52每股价值20.4120.41资料来源：国信证券经济研究所假设绝对估值的敏感性分析绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于 WACC 和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。表41：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）WACCWACC 变化变化20.4120.418.4%8.6%8.79%8

211、.79%8.99%8.99%9.19%9.19%永续增长率变化永续增长率变化2.1%21.6821.3020.9420.6020.281.9%21.4621.1020.7520.4320.121.7%21.2620.9120.5820.2619.971.5%1.5%21.0620.7320.4120.4120.1119.821.3%20.8820.5520.2519.9619.681.1%20.7020.3920.1019.8219.550.9%20.5420.2419.9619.6819.43资料来源：国信证券经济研究所分析相对估值：相对估值：19.32-21.1619.32-21.16 元

212、元长安汽车主要业务涵盖整车研发、制造和销售以及发动机的研发、生产。同时，公司积极发展移动出行、汽车生活服务、新营销、换电服务等新业务，加快探索产业金融、二手车等领域，以构建较为全面的产业生态，向智能低碳出行科技公司转型。我们选取与长安汽车主业相同的比亚迪、长城汽车、理想汽车，以及商用车中客车的龙头公司宇通客车作为可比公司。2024 年可比公司平均估值 19 倍，我们考虑到长安汽车正处于电动智能转型的加速期，后续在深蓝、启源、阿维塔的三重加持下新能源汽车销量有望持续增长，另外公司燃油车基本盘稳固，CS 与Uni 系列产品生命力旺盛，且 23 年长安与华为签订合作后有望给予公司智能电动能力以升级，

213、因此我们认为长安应当享受一定的估值溢价，我们给予长安汽车2024 年 22-23x PE，对应公司合理估值区间 20.28-21.20 元，相较于当下具备27.2%-33.0%的估值空间。表42：同类公司估值比较股票代码股票代码公司简称公司简称投资评级投资评级股价股价总市值总市值EPSEPSPEPE2022024031240312亿元亿元2022022 2A A2022023 3E E2022024 4E E2022022 2A A2022023 3E E2022024 4E E002594.SZ比亚迪买入205.159715.7111.5214.94361814601633.SH长城汽车买入

214、23.9620470.940.751.022532232015.HK理想汽车-1472830-1.045.557.77-66.SH宇通客车买入18.394070.340.750.95542519平均1.451.982.73-62519000625.SZ长安汽车买入15.9415810.791.110.92201417资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测（注：理想汽车 EPS 取 Wind 一致预期数据）投资建议：投资建议：我们看好长安汽车电动智能转型的持续提速，后续在深蓝、启源、阿维塔三重加持下新能源汽车销量有望持续增长，另外公司燃油车基本盘稳固，且 23 年

215、长安与华为签订合作后有望给予公司智能电动能力以升级，我们预计 23-25 年公司归母净利润分别为 110.0/91.5/117.1 亿元，同比增速分别为+41.1%/-16.8%/+28.0%，EPS 分别为 1.11/0.92/1.18 元，参考可比公司估值，我们给予长安汽车 2024 年22-23x PE，对应公司合理估值区间 20.28-21.20 元，相较于当下具备 27.2%-33.0%的估值空间，首次覆盖，给予“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告53沪光股份：自主线束龙头，下游优质客户持续放量沪光股份：自主线束龙头，下游优质客户持续放量

216、深耕汽车高低压线束二十余载深耕汽车高低压线束二十余载，主营主营成套线束成套线束、发动机线束及其他线束发动机线束及其他线束。公司自1997 年成立以来，专注于各类乘用车的汽车整车线束的设计、开发、生产及销售，致力于为境内外领先的汽车制造商提供优质的汽车整车线束产品及服务。在二十余年中，公司深耕汽车高低压线束的研发、生产与销售，主营产品可分类：成套线束、发动机线束及其他线束；主要涵盖：整车客户定制化线束、新能源汽车高压线束、电池包线束、发动机线束、仪表板线束、车身线束、门线束、顶棚线束及尾部线束等。表43：沪光股份主要产品的具体情况线束大类线束大类20222022 年营收占比年营收占比主要线束名称

217、主要线束名称产品图片产品图片产品用途产品用途成套线束成套线束74.28%客户定制化线束集合了车身主要线束的整车线，专用于上汽大众旗下车型仪表板线束与地板、前舱线束连接，沿着管梁行走连接仪表板上的各种电气件如组合仪表、空调开关、收放机、点烟器等前舱线束连接车前部的所有电气件，如灯具、风扇、雨刮等地板线束连接四门、驻车、座椅等地板上所有电气件，如门开关、手刹、安全带预警、座椅调节等各类高压线束专用于新能源汽车的各类线束统称发动机线束发动机线束3.23%发动机线束连接发动机上的各种传感器和执行器，围绕在发动机的周围其他线束其他线束19.49%门线束连接四门及后门内板上的所有电气件，如中控锁、玻璃升降

218、器、扬声器、后雨刮、尾灯等请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告54顶棚线束连接天窗控制模块，及内部照明灯如阅读灯等尾部线束连接前后雷达，前雾灯、后雾灯等资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理民营家族企业，股权结构集中。民营家族企业，股权结构集中。公司为民营家族企业，股权结构集中，实际控制人为董事长成三荣（持股比例 59.98%）与总经理金成成（持股比例 15%），两人为父子关系，合计持有公司 74.98%的股份。昆山德泰、昆山德添、昆山源海为公司员工持股平台，合计持有公司 2.6%的股份。此外，成峰、成国华、成磊与公司实控人为亲属关系，分别持有公司 0

219、.8%、0.71%、0.65 的股份。图55：沪光股份股权结构资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理（注：截至 2023 年 12 月 22 日数据）受益于线束产品下游客户放量受益于线束产品下游客户放量，沪光股份营收稳健增长沪光股份营收稳健增长。2023 年前三季度，公司实现上汽通用君威&君越低压成套线束、XT4&昂科威 48V 低压线束、凯迪拉克锐歌高压线束，上汽大众朗逸新锐低压线束等项目量产，受部分客户订单不及预期且波动较大影响，公司营收小幅同比增长 1.71%至 23.67 亿元。公司受2023 年上半年客户订单不及预期且波动较大影响、人工效率降低、单位成本上升；同时，因 2022

220、年下半年增加了人才储备，公司期间费用同比增长较快，综合导致净利润下滑 236%至-0.23 亿元。图56：沪光股份 2015-2023 年前三季度营收及同比增速图57：沪光股份 2015-2023 年前三季度归母净利润及同比增速请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告55资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理客户维度客户维度，以问界以问界、理想等委代表的下游优质新能源客户放量理想等委代表的下游优质新能源客户放量，成为公司后续业成为公司后续业绩增长核心支撑。绩增长核心支撑。公司的线束产品主要应用在整车制造领域，下游客户主要

221、为汽车整车制造商。经过多年发展，依托领先、成熟的智能制造及自动化生产管理系统、灵活地同步研发设计与产品开发实力、严格的产品质量标准及精准可靠的供货能力，公司已发展成为汽车线束行业中具备领先市场地位的智能制造企业，取得了境内外汽车整车制造商的高度认可，持续为大众汽车、戴姆勒奔驰、奥迪汽持续为大众汽车、戴姆勒奔驰、奥迪汽车、通用汽车、福特汽车、捷豹路虎、赛力斯、车、通用汽车、福特汽车、捷豹路虎、赛力斯、L L 汽车、美国汽车、美国 T T 公司等国际知名公司等国际知名汽车整车制造企业提供汽车线束同步开发汽车整车制造企业提供汽车线束同步开发、批量供货及技术服务批量供货及技术服务。20222022 年

222、年，公司公司陆续取得理想汽车陆续取得理想汽车 W01W01 高低压线束、理想高低压线束、理想 X04X04 高压线束，智己汽车高压线束，智己汽车 S12LS12L 高压线高压线束，美国束，美国 T T 公司公司 MYMY 高压线束、高压线束、M3M3 热管理线束等项目定点；公司陆续实现了赛力热管理线束等项目定点；公司陆续实现了赛力斯斯问界问界 M5M5、问界问界 M7M7、问界问界 M5M5 EVEV 高低压线束高低压线束，理想汽车理想汽车 L9L9、L8L8 高压线束等项高压线束等项目量产目量产。20232023 年上半年年上半年，公司陆续取得了公司陆续取得了 L L 汽车全新纯电平台高压线

223、束汽车全新纯电平台高压线束，X X 汽车汽车电池包高低压线束，蔚来电池包高低压线束，蔚来阿尔卑斯高低压线束，集度汽车阿尔卑斯高低压线束，集度汽车 VenusVenus 低压线束，低压线束，上汽大众途昂上汽大众途昂 NFNF KSKKSK 线束等项目定点；分别实现了上汽通用线束等项目定点；分别实现了上汽通用君威君威&君越低压成君越低压成套线束、套线束、XT4XT4&昂科威昂科威 48V48V 低压线束、凯迪拉克低压线束、凯迪拉克锐歌高压线束，上汽大众锐歌高压线束，上汽大众朗朗逸新锐低压线束等项目量产逸新锐低压线束等项目量产。下游优质新能源客户放量下游优质新能源客户放量，成为公司后续业绩增长成为公

224、司后续业绩增长核心支撑。核心支撑。产品维度，公司积极布局新能源汽车高压线束业务。产品维度，公司积极布局新能源汽车高压线束业务。公司基于智能制造生产管理系统，打造出了一套高标准、高效率、可复制性强的全自动高压线束生产线的规划要求，公司的高压线束自动化生产线已陆续在 L 汽车、塞力斯、美国 T 公司、大众汽车、上汽通用等高压项目上应用。目前，公司的高压线束自动化生产线已经从开线、压接等线束加工工序，成功过渡到线束外部零部件装配至高低压检测工序的规划、设计、实施，实现全过程自动化产线的研发和投入。产能扩充产能扩充维度维度，2023 年上半年，公司积极推进产能扩充计划，昆山泽轩长江路智慧工厂项目进展顺

225、利，主体建筑已于一季度末验收通过，部分已在二季度陆续投入试运营，将有助于公司及时补充产能，进一步实现公司产能提升和技术升级，实现整车线束配套升级，在降本增效的同时，继续为客户提供更好的产品和服务。盈利预测盈利预测假设前提：我们的盈利预测基于以下假设条件：成套线束成套线束：公司成套线束包含客户定制化线束、仪表板线束、前舱线束、地板线束、各类高压线束等产品，2022 年公司成套线束营收 24.3 亿元，同比增长 36.5%，营收占比 74.3%，为公司主营业务。受益于乘用车行业复苏及新能源汽车快速增长，公司量产项目放量及新项目量产，叠加新项目单价较高，推动公司成套线束请务必阅读正文之后的免责声明及

226、其项下所有内容证券研究报告证券研究报告56业务营收持续增长。我们预计公司成套线束业务有望稳步增长，预计 23/24/25年成套线束营收增速为 22%/89%/21%，毛利率为 12.0%/14.8%/15.2%。发动机用线束发动机用线束：公司发动机用线束主要为连接发动机上的各种传感器和执行器的线束，围绕在发动机的周围，2022 年发动机用线束营收 1.1 亿元，同比减少 5%，营收占比 3.2%。在新能源大趋势下，公司发动机线束销量持续下滑，预计 23/24/25年发动机用线束营收增速为-5%/-5%/-5%，毛利率为 9.5%/9.4%/9.3%。其他线束其他线束：公司其他线束包含门线束、顶

227、棚线束、尾部线束等产品，2022 年其他线束营收 6.4 亿元，同比增加 54%，营收占比 19.5%。由于公司门线束等其他线束产品在下游客户的放量，其他线束产品销量和营收持续增长，预计 23/24/25 年其他线束营收增速为 25%/55%/55%，毛利率为 11.5%/14.5%/15.0%。表44：沪光股份盈利预测（百万元）202222023E2023E2024E2024E2025E2025E1 1、成套线束、成套线束收入收入1783.62434.92963.15605.56805.5YOYYOY36.52%21.69%89.18%21.41%成本成本1616.12

228、163.22608.74775.95771.1毛利毛利167.5271.7354.4829.61034.4毛利率毛利率(%)(%)9.4%11.2%12.0%14.8%15.2%2 2、发动机用线束、发动机用线束收入收入111.4105.9100.695.590.8YOYYOY-4.97%-5.00%-5.00%-5.00%成本成本103.196.091.086.682.3毛利毛利8.39.99.69.08.4毛利率毛利率(%)(%)7.4%9.3%9.5%9.4%9.3%3 3、其他线束、其他线束收入收入415.1638.8798.51237.71918.5YOYYOY53.91%25.00

229、%55.00%55.00%成本成本376.3569.5706.71058.21630.7毛利毛利38.869.391.8179.5287.8毛利率毛利率(%)(%)9.3%10.9%11.5%14.5%15.0%4 4、其他业务、其他业务收入收入137.898.3108.1118.9130.8YOYYOY-28.68%10.00%10.00%10.00%成本成本119.280.288.697.5107.3毛利毛利18.618.019.521.423.5毛利率毛利率(%)(%)13.5%18.4%18.0%18.0%18.0%合计合计收入收入2447.83277.93970.37057.7894

230、5.5YOYYOY33.9%21.1%77.8%26.7%成本成本2214.62908.93495.06018.27591.3毛利毛利233.2369.0475.21039.51354.2毛利率毛利率(%)(%)9.5%11.3%12.0%14.7%15.1%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理按上述假设条件与假设，我们预计未来 3 年营收分别为 39.7/70.6/89.5 亿元，同比+21%/+78%/+27%，毛利率分别为 12.0%/14.7%/15.1%，23-25 年公司归母净利润分别为 0.6/4.1/5.8 亿元，同比增速分别为+39%/+611%/+42%，EPS 分别

231、为0.13/0.93/1.32 元。表45：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）202222023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入营业收入(百万元百万元)2,4483,2783,9707,0588,946(+/-%)(+/-%)59.9%33.9%21.1%77.8%26.7%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告57净利润净利润(百万元百万元)-(+/-%)(+/-%)-101.4%-3988.0%39.1%611.4%42.0%每股收益（元）每股收益（元）0.000.090.130.93

232、1.32EBITEBITMarginMargin0.3%1.8%3.0%6.9%7.5%净资产收益率（净资产收益率（ROEROE）-0.1%2.8%3.7%21.9%24.9%市盈率（市盈率（PEPE）-9111.7255.3183.525.818.2EV/EBITDAEV/EBITDA131.376.152.323.518.9市净率（市净率（PBPB）12.817.056.845.654.52资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测；盈利预测的敏感性分析表46：情景分析（乐观、中性、悲观）202222023E2023E2024E2024E2025E2025E乐观

233、的预测营业收入(百万元)2,4483,2783,9747,0798,982(+/-%)59.9%33.9%21.2%78.2%26.9%净利润(百万元)-(+/-%)-101.4%-3988.0%85.4%478.9%41.1%摊薄 EPS0.000.090.171.011.42中性预测营业收入(百万元)2,4483,2783,9707,0588,946(+/-%)59.9%33.9%21.1%77.8%26.7%净利润(百万元)-(+/-%)-101.4%-3988.0%39.1%611.4%42.0%摊薄 EPS(元)0.000.090.130.

234、931.32悲观的预测营业收入(百万元)2,4483,2783,9677,0368,909(+/-%)59.9%33.9%21.0%77.4%26.6%净利润(百万元)-(+/-%)-101.4%-3988.0%-7.1%875.5%43.0%摊薄 EPS0.000.090.090.851.22资料来源：国信证券经济研究所预测估值与投资建议估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值：绝对估值：26.82-29.8726.82-29.87 元元公司作为汽车线束自主龙头，将持续受益于产品升级（高压线束等）和客户开拓，

235、贡献重要的增量业绩。基于这样的判断，我们假设：7、公司是汽车线束国内龙头，我们预计公司营收有望保持快速增长，后续随着营收规模的增长，同比增速逐步放缓；8、随着收入规模的扩大、规模化效应及产品结构变化，公司毛利率稳中有升，带动公司管理费用率和销售费用率逐年稳定下行；9、无杠杆 beta 系数采用中信一级行业“汽车”板块过去 3 年的 beta 值（1.03x）。10、无风险利率选取当前的 10 年期国债收益率来评估；11、风险溢价选取道琼斯指数过去 20 年的复合增长率 6.2%；请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5812、Kd 值为税前债务成本，5 年以上人民

236、币贷款基准利率为 3.95%，我们假设公司债务成本为 4.0%；13、考虑到公司为享受所得税优惠政策，预计 2023-2025 年所得税税率为 3%，2025年后考虑到公司为高科技企业，可享受 15%的企业所得税税率；按此假设条件，测算 WACC 值为 9.08%，采用 FCFF 估值法对公司进行绝对估值，得出公司合理估值区间为 26.82-29.87 元/股，估值中枢为 28.28 元。表47：资本成本假设无杠杆 Beta1.03T15.00%无风险利率2.39%Ka8.78%股票风险溢价6.20%有杠杆 Beta1.16公司股价（元）23.23Ke9.58%9.58%发行在外股数（百万）4

237、37E/(D+E)87.12%股票市值(E，百万元)10146D/(D+E)12.88%债务总额(D，百万元)1500WACC8.78%8.78%Kd4.00%永续增长率（10 年后）2.00%资料来源：国信证券经济研究所假设根据以上主要假设条件，采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 26.82-29.87元，估值中枢为 28.28 元。表48：FCFF 估值2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032ETVEBITEBIT119.0489.2672.0882.21,126.11,413.31,772.72,204.12,739.3

238、3,375.0所得税税率所得税税率3.00%3.00%3.00%15.00%15.00%15.00%15.00%15.00%15.00%15.00%EBIT*(1-EBIT*(1-所得所得税税率税税率)115.5474.5651.8749.8957.21,201.31,506.81,873.52,328.42,868.8折旧与摊销折旧与摊销143.7162.2175.9189.9203.9218.0232.0245.9259.9273.9营运资金的净营运资金的净变动变动63.2(644.3)(384.2)(344.5)(540.0)(623.2)(768.7)(906.5)(1,107.9)(

239、1,292.5)资本性投资资本性投资(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)(211.0)FCFFFCFF111.3(218.5)232.5384.2410.1585.0759.11,002.01,269.41,639.124,649.5PV(FCFF)PV(FCFF)102.4(184.7)180.6274.4269.2353.0421.1510.9595.1706.310,622.1核心企业价值核心企业价值13,850.413,850.4减：净债务减：净债务1,500.4股票价值股票价值12,350.11

240、2,350.1每股价值每股价值28.2828.28资料来源：国信证券经济研究所假设绝对估值的敏感性分析绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于 WACC 和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。表49：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）WACCWACC 变化变化8.5%8.6%8.78%8.78%8.9%9.1%永续增长率变化永续增长率变化2.5%32.3431.2030.1229.0928.112.3%31.6230.5229.4828.4827.532.2%30.9329.8728.8627.9026.992.0%2.0%30.2729.2528.2828.2827.3526.4

241、61.9%29.6428.6527.7126.8225.961.7%29.0428.0927.1826.3125.481.6%28.4627.5426.6625.8225.01请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告59资料来源：国信证券经济研究所分析相对估值：相对估值：26.05-29.7726.05-29.77 元元考虑沪光股份作为汽车线束上市公司，选取与其业务有重合的卡倍亿、永贵电器、永鼎股份作为可比公司，其中卡倍亿主营业务为汽车用线缆，下游客户为线束生产商；永贵电器为专注于各类电连接器、连接器组件及精密智能产品的企业；永鼎股份主营通信光缆、光器件、通信电缆、

242、电力电缆、电力柜等系列产品。2024年可比公司平均估值 37 倍，我们给予沪光股份 2024 年 28-32x PE，对应 2023 年目标价 26.05-29.77 元。表50：同类公司估值比较股票代码股票代码公司简称公司简称投资评级投资评级股价股价总市值总市值EPSEPSPEPE2022024031340313亿元亿元2022022 2A A2022023 3E E2022024 4E E2022022 2A A2022023 3E E2022024 4E E603596.SH卡倍亿无评级60.0260.02.522.112.923.8128.4420.69300351.SZ永贵电器无评级

243、19.575.20.40.440.6148.6344.2031.89600105.SH永鼎股份无评级5.272.30.160.080.0932.1964.3857.22平均1.451.982.7334.8845.6736.60605333.SH沪光股份买入24.0104.80.090.130.93255.26183.4925.79资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测（注：卡倍亿、永贵电器、永鼎股份 EPS 取 Wind 一致预期数据）投资建议：投资建议：公司作为汽车自主线束行业龙头，后续看点在于新能源客户线束产品持续放量支后续看点在于新能源客户线束产品持续放量支撑业绩增长撑业绩增长

244、，叠加公司持续降本增效带来的盈利能力边际改善叠加公司持续降本增效带来的盈利能力边际改善，预计23/24/25 年净利润0.57/4.06/5.77 亿元，对应EPS 为0.13/0.93/1.32元，给予2024 年28-32 倍PE，对应公司合理估值区间 26.05-29.77 元，相较当下有 12%-28%的估值空间，首次覆盖，给予“买入”评级。投资建议：投资建议：公司作为汽车自主线束行业龙头，后续看点在于新能源客户线束产品持续放量支后续看点在于新能源客户线束产品持续放量支撑业绩增长撑业绩增长，叠加公司持续降本增效带来的盈利能力边际改善叠加公司持续降本增效带来的盈利能力边际改善，预计23/

245、24/25 年净利润0.57/4.06/5.77 亿元，对应EPS 为0.13/0.93/1.32元，给予2024 年28-32 倍PE，对应公司合理估值区间 26.05-29.77 元，相较当下有 12%-28%的估值空间，首次覆盖，给予“买入”评级。瑞鹄模具：装备业务持续增长，零部件业务加速业绩释放瑞鹄模具：装备业务持续增长，零部件业务加速业绩释放成立二十余年，主营装备业务，积极拓展零部件领域。成立二十余年，主营装备业务，积极拓展零部件领域。瑞鹄模具前身为安徽福臻技研有限公司，由奇瑞汽车有限公司与台湾福臻实业股份有限公司于 2001 年筹建，主营汽车车身模具设计及汽车钣金件模具、夹具、检具

246、开发与制造。2009 年成立子公司成飞集成，布局部分汽车零部件业务；2019 年后，公司成立瑞鹄轻量化，增资入股达奥科技等公司，加速汽车零部件业务拓展。图58：瑞鹄模具发展历史请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告60资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理公司股权架构较为简单公司股权架构较为简单，实控人柴震通过宏博投资间接持股实控人柴震通过宏博投资间接持股 13.55%13.55%，奇瑞汽车通奇瑞汽车通过奇瑞科技间接持股过奇瑞科技间接持股 13.69%13.69%。瑞鹄模具股权结构较简单，奇瑞汽车持股比例从2003 年 75%下降至 13.69%；截至 23

247、年末实控人柴震通过宏博投资间接持股持股13.55%，现任瑞鹄模具董事长、总经理，兼任安徽省模具行业协会副理事长、第十四届芜湖市政协委员。图59：瑞鹄模具股权架构（截至 2023/12/15）请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告61资料来源：wind、天眼查，国信证券经济研究所整理上市公司主体深耕装备业务，子公司拓展零部件领域。上市公司主体深耕装备业务，子公司拓展零部件领域。公司上市主体深耕装备业务，于 2009 年成立成飞集成，拓展部分汽车零部件业务，2017 年成立瑞鹄浩博，主营冲压零部件领域，2022 年进一步和奇瑞科技（奇瑞汽车 100%持股）、芜湖永达科

248、技（芜湖市国有资产全资控股的芜湖市建设投资有限公司持股 51%、奇瑞科技持股 49%）合资建立芜湖瑞鹄汽车轻量化技术有限公司，主营铝合金精密铸造、缸体高压铸造和铝合金一体化压铸领域，业务领域进一步拓展。2023 年，瑞鹄增资入股达奥汽车，延伸至轻量化底盘业务，有利于构建轻量化“车身+底盘”零部件的协同效应，提升公司综合竞争力。表51：公司部分重要子公司基本情况公司名称公司名称成立时间成立时间股权结构股权结构主营业务主营业务芜湖瑞鹄汽车轻量化技术有限公司芜湖瑞鹄汽车轻量化技术有限公司2022 年 1 月瑞鹄持股 55%，奇瑞汽车间接持股 40%，芜湖国有资产间接持股 5%铝合金精密铸造、缸体高压

249、铸造和铝合金一体化压铸芜湖瑞鹄浩博模具有限公司芜湖瑞鹄浩博模具有限公司2017 年 4 月瑞鹄持股 51%，林柯鑫、徐巧红持股 49%冲压零部件安徽成飞集成瑞鹄汽车模具有限公司安徽成飞集成瑞鹄汽车模具有限公司 2009 年 7 月成飞集成持股 55%，瑞鹄持股 45%模具部分加工+汽车零部件达奥（芜湖）汽车制品有限公司达奥（芜湖）汽车制品有限公司2002 年 12 月奇瑞科技直接持股 48%，瑞鹄直接持股 40%，林柯鑫、徐巧红持股 12%轻量化底盘资料来源：天眼查、wind，国信证券经济研究所整理公司半数高管曾就职于奇瑞公司半数高管曾就职于奇瑞，氛围团结紧密氛围团结紧密，技术实力强悍技术实力

250、强悍。公司高管大多在汽车行业内有近 20 年经验积累，技术实力强悍，其中半数高管曾就职于奇瑞，公司文化认可度高、氛围团结紧密。实控人柴震 1997 年至 2005 年历任奇瑞汽车工程师、车间主任、轿车一厂厂长、规划设计院院长助理；2005 开始就职于瑞鹄模具及前身安徽福臻，从事汽车制造专用设备行业近 30 年，技术经验丰富。表52：公司管理层简历情况请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告62姓名姓名性别性别职位职位简历简历柴震柴震男董事长、总经理1968 年 12 月生，住所为安徽省芜湖市镜湖区健康路，中国国籍，无境外永久居留权，毕业于吉林大学，本科学历，高级工程

251、师，安徽省模具行业协会副理事长，从事汽车制造专用设备行业近 30 年，在瑞鹄模具及前身任职近 15 年。1990年 5 月至 1997 年 3 月，任长春一汽车身厂工艺工程师；1997 年 3 月至 2005 年 9 月，历任奇瑞汽车工程师、车间主任、轿车一厂厂长、规划设计院院长助理；2005 年 9 月至 2006 年 12 月，任安徽福臻常务副总经理；2006 年 12 月至 2015年 11 月历任瑞鹄有限总经理、董事长，2015 年 11 月至今，任瑞鹄模具董事长兼总经理；2012 年 2 月至今，任 安徽成飞集成瑞鹄汽车模具有限公司董事；2022 年 1 月至今，任芜湖瑞鹄汽车轻量化

252、技术有限公司董事长；2014 年 10 月至今，任芜湖宏博投资有限公司董事长；2014 年 11 月至今，任芜湖宏博模具科技有限公司董事长；2016 年 6 月至今，任芜湖宏创投资管理中心（有限合伙）执行事务合伙人代表。李立忠李立忠男董事1963 年 10 月生，中国籍，无境外永久居留权，硕士研究生学历，毕业于清华大学，正高级工程师。1987 年 7 月至 1996年 8 月，任天津市汽车研究所科长；1996 年 8 月至 1998 年 1 月，任天津夏利汽车厂副厂长；1998 年 1 月至 2002 年 7月，历任天津汽车工业（集团）有限公司总经理助理、副总工程师、总工程师；2002 年 7

253、 月至今，历任奇瑞汽车总经理助理、总工程师、副总经理、执行副总经理；2010 年 7 月至今，任大连嘉翔董事长；2010 年 7 月至今，任大连本瑞通汽车材料技术有限公司董事；2010 年 11 月至今，任奇瑞汽车（大连）销售有限公司董事长；2015 年 12 月至今，任芜湖奇瑞信息技术有限公司董事；2017 年 9 月至 2021 年 7 月，任奇瑞新能源汽车股份有限公司董事长；2015 年 11 月至今，任瑞鹄模具董事。2018 年 10 月至今，任观致汽车有限公司董事；2019 年 6 月至今，任芜湖普瑞汽车投资有限公司董事；2021 年 8 月至今，任安徽海行云物联科技有限公司董事长。

254、杨本宏杨本宏男董事1956 年 12 月生，中国籍，无境外永久居留权，大专学历。2015 年 8 月至 2017 年 5 月，任华泰汽车集团副总裁；2017年 6 月至 2020 年 5 月，任合肥德电新能源汽车有限公司总经理；2022 年 1 月至今，任瑞鹄模具董事。吴春生吴春生男董事、常务副总经理、财务总监1967 年 12 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，会计师，高级经济师，中国注册会计师协会非执业会员。1988年 7 月至 2003 年 2 月，历任桐城市青草中心粮站保管员、检验员、统计员、审计员、经营部财务负责人；2003 年 2 月至 2005 年 10 月，任奇瑞汽车审

255、计部审计组长；2005 年 10 月至 2015 年 11 月，历任瑞鹄有限财务总监、董事、常务副总经理兼财务总监；2010 年 7 月至今，任大连嘉翔监事；2014 年 10 月至今，任宏博投资董事；2014 年 11 月至今，任宏博科技董事；2015 年 8 月至今，任瑞祥工业董事；2015 年 10 月至今，任成飞瑞鹄监事；2015 年 11 月至今，任瑞鹄模具董事、常务副总经理、财务总监；2017 年 4 月至今，任瑞鹄浩博董事；2018 年 6 月至 2021 年 3 月 30 日，任富士瑞鹄董事；2022 年 1 月至今，任芜湖瑞鹄汽车轻量化技术有限公司董事、财务负责人。庞先伟庞先

256、伟男董事、副总经理1975 年 5 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，工程师。1999 年 8 月至 2000 年 2 月，任郑州轻型汽车制造厂技术员；2000 年 3 月至 2009 年 12 月，任奇瑞汽车乘用车二厂生产设备科科长；2010 年 1 月至 2015 年 8 月，历任成飞瑞鹄常务副总经理、总经理；2014 年 12 月至 2015 年 11 月，任瑞鹄有限董事；2015 年 8 月至今，历任瑞祥工业董事、董事长、总经理；2015 年 11 月至今，任瑞鹄模具董事；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具副总经理；2021 年 5 月至今，任武汉瑞鲸执行董事。罗海宝罗海宝

257、男董事、副总经理1979 年 12 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，助理工程师。2003 年 4 月至 2007 年 7 月，历任安徽福臻生产管理部员工、技术部员工、项目部副科长、营业部科长；2007 年 7 月至 2009 年 8 月，历任瑞鹄有限技术部部长助理、生产管理部部长助理；2009 年 8 月至 2011 年 8 月，历任瑞鹄有限项目部副部长、制造技术部副部长；2011 年 8 月至 2013年 12 月，历任瑞鹄有限技术部部长、钳工部部长、模具事业部部长、项目部部长；2014 年 1 月至 2015 年 10 月，任瑞鹄有限总经理助理；2015 年 1 月至 2015

258、年 12 月，任宏博科技监事；2015 年 11 月至今，任瑞鹄模具副总经理；2017 年4 月至今，任瑞鹄浩博董事；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具董事；2022 年 1 月至今，任芜湖瑞鹄汽车轻量化技术有限公司总经理。张大林张大林男独立董事1968 年 8 月出生，中国籍，无境外永久居留权，研究生学历。1993 年 7 月至今，任安徽天禾律师事务所合伙人；2013年 12 月至 2015 年 9 月，任安徽五星食品股份有限公司独立董事；2013 年 12 月至 2019 年 12 月，任融捷健康科技股份有限公司独立董事；2016 年 6 月至 2019 年 6 月，任黄山科宏生物香料

259、股份有限公司独立董事；2018 年 12 月至今，任瑞鹄模具独立董事；2021 年 1 月至今，任会通新材料股份有限公司独立董事。陈迎志陈迎志男独立董事1964 年 11 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，工程师。1983 年 8 月至 1996 年 11 月，历任国营建西工具厂技术员、副总工程师；1996 年 11 月至 1997 年 7 月，任铜陵市三佳电子（集团）有限责任公司精密模具厂厂长；1997年 7 月至 2004 年 10 月，任铜陵市三佳电子（集团）有限责任公司董事、副总经理；2004 年 10 月至 2012 年 4 月，任铜陵三佳科技股份有限公司董事、总经理；200

260、2 年 2 月至今，任铜陵三佳山田科技股份有限公司董事；2012 年 5 月至今，任文一三佳科技股份有限公司副董事长；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具独立董事。王慧霞王慧霞女独立董事1970 年 12 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，高级会计师。1993 年 12 月至 2005 年 12 月，历任中海（海南）海盛船务股份有限公司职员、科长；2006 年 2 月至 2009 年 5 月，任浙江金帆达生化股份有限公司董事、财务总监；2009年 6 月至 2013 年 5 月，任杭州中艺实业股份有限公司董事、副总经理、财务总监、董事会秘书；2013 年 7 月至今，任杭州天创环境科

261、技股份有限公司董事、副总经理、财务总监、董事会秘书。2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具独立董事。傅威连傅威连男监事会主席1980 年 5 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，高级工程师。2001 年 7 月至 2002 年 3 月，任奇瑞汽车工艺员；2002 年 3 月至 2007 年 1 月，任安徽福臻营业部部长；2007 年 1 月至 2013 年 12 月，任瑞鹄有限总经理助理、副总经理；2014 年 1 月至 2015 年 8 月，任芜湖瑞鹄铸造有限公司总经理；2015 年 1 月至今，任宏博科技董事；2015 年 8 月至 2015年 11 月，任瑞鹄有限副总经理；2015

262、 年 11 月至 2018 年 8 月，任瑞鹄模具副总经理；2017 年 1 月至 2020 年 3 月，任瑞鹄检具总经理；2018 年 8 月至今，任成飞瑞鹄董事；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具监事会主席；2020 年 3 月至今，任成飞瑞鹄总经理。刘泽军刘泽军男监事1980 年 11 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，工程师。2004 年 4 月至 2021 年 12 月，历任瑞祥工业设计科组长、科长、开发科科长、研发部部长兼营业项目部部长、总经理助理、副总经理；2021 年 12 月至今，任瑞祥工业董事、常务副总经理；2022 年 1 月至今，任瑞鹄模具监事。张昊张昊男监

263、事1980 年 10 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历。2013 年 7 月至 2017 年 4 月，就职于奇瑞商用车（安徽）有限公司，任财务部副部长；2017 年 5 月至 2018 年 3 月，就职于奇瑞汽车股份有限公司，任财务部高级主任会计师；2018年 3 月至 2022 年 3 月，就职于宜宾凯翼汽车有限公司，任财务部总监、总经理助理兼任瑞庆汽车发动机技术有限公司董事长；2022 年 4 月至今，就职于芜湖奇瑞科技有限公司，任财务总监；2022 年 8 月至今，任瑞鹄模具监事；2022 年 8月至今，任芜湖亚奇汽车部件有限公司董事；2022 年 11 月至今，任芜湖永达科技有

264、限公司董事；2022 年 10 月至今，任 芜湖瑞鹄汽车轻量化技术有限公司监事。张锋张锋男职工代表监事1980 年 11 月生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历。2003 年 7 月至 2010 年 5 月，历任瑞鹄有限开发部员工、业务副科长、营业部科长、营业部部长助理、副部长；2010 年 6 月至 2011 年 6 月，任芜湖埃科睿模具科技有限公司副总经理；2011 年 7 月至 2017 年 2 月，历任瑞鹄有限公司营业部副部长、项目部副部长；2017 年 2 月至今，任瑞鹄模具项目部、调试部部长、制造总监；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具职工监事；2021 年 5 月至今，任瑞

265、鹄模具技术中心主任；2022 年 3 月至今，任天津瑞津科技有限公司执行监事。张威张威男职工代表监事1979 年 10 月出生，中国籍，无境外永久居留权，本科学历。2003 年 7 月至 2010 年 8 月，历任瑞鹄有限技术部设计师、科长；2010 年 9 月至今，任富士瑞鹄监事；2013 年 1 月至 2017 年 11 月，历任富士瑞鹄生产技术部副部长、总经理助理；请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告632017 年 11 月至今，历任瑞鹄模具技术中心部长、技术发展部专家；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具职工监事。苏长生苏长生男副总经理1976 年

266、8 月生，副总经理，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，高级工程师。1997 年 7 月至 2007 年 9 月，历任奇瑞汽车工艺员、车间主任、部长；2007 年 9 月至 2015 年 11 月，任瑞鹄有限总经理助理、副总经理；2011 年 1 月至 2017年 2 月，任嘉瑞模具董事；2015 年 1 月至今，任宏博科技董事；2015 年 11 月至今，任瑞鹄模具副总经理；2017 年 4 月至今，任瑞鹄浩博董事；2022 年 3 月至今，任天津瑞津科技有限公司执行董事。何章勇何章勇男董事会秘书1978 年 7 月生，董事会秘书，中国籍，无境外永久居留权，本科学历，助理工程师。2001 年

267、 7 月至 2007 年 3 月，历任奇瑞汽车人事专员、副科长、轿车公司人力资源部负责人；2007 年 3 月至 2012 年 3 月，任芜湖奇瑞科技综合办公室主任、人力资源部部长；2012 年 3 月至 2015 年 11 月，任瑞鹄有限副总经理；2013 年 6 月至 2017 年 2 月，任嘉瑞模具董事；2015 年 1 月至 2015 年 12 月，任宏博科技董事；2015 年 8 月至今，任瑞祥工业董事；2015 年 11 月至 2018 年 11 月，任瑞鹄模具副总经理、董事会秘书；2018 年 11 月至今，任瑞鹄模具董事会秘书。资料来源：公司年报，国信证券经济研究所整理公司目前

268、公司目前形成以汽车白车身相关配套装备的相对完整的产品线形成以汽车白车身相关配套装备的相对完整的产品线。公司主营业务为汽车制造装备业务（主要产品包括冲压模具及检具、焊装自动化生产线及智能专机和 AGV 移动机器人等），近几年积极拓展汽车轻量化零部件业务（主要产品包括高强度板及铝合金冲焊零部件、铝合金精密铸造零部件等），为国内少数能够同时为客户提供完整的汽车白车身高端制造装备、智能制造技术及整体解决方案、轻量化零部件供应的一站式供应商。图60：瑞鹄模具产品线情况资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理受益于受益于 2222 年末装备在手订单增长及零部件销量增加年末装备在手订单增长及零部件销量增加

269、，瑞鹄模具瑞鹄模具 2323 年前三季度营年前三季度营收同比增长收同比增长 57%57%。公司 2023 年 1-9 月营业收入同比增长 56.57%，营业成本同比增长 57.07%，主要系公司 2022 年末制造装备业务在手订单较上年末增长较多，订单交付规模增长明显以及汽车零部件销量增加共同影响。同时 2023 年前三季度，公司利润同比增长 45%，考虑新产品仍在爬坡，公司利润未来存在较大提升空间。图61：公司营收同比快速增长图62：公司归母净利润同比快速增长请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告64资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，

270、国信证券经济研究所整理盈利预测盈利预测假设前提：我们的盈利预测基于以下假设条件：模具及检具业务模具及检具业务：公司的模具业务主要为利用金属、非金属等材料经专门设备加工而成的基础工艺装备，应用于高效批量生产；检具是一种用于检测汽车零部件产品特征是否符合设计标准的专用检测工具，为非标准定制化产品。我国汽车工业发展迅速，尤其是我国自主汽车品牌的快速发展给公司模具及检具业务带来了持续放量空间。2022 年公司模具及检具业务收入约 7 亿元，我们展望 23-25 年，该业务收入有望到 9.37/11.71/14.40 亿元，毛利率为 29.00%/29.50%/29.50%。自动化产线：自动化产线：公司

271、焊装自动化生产线系利用相关焊接手段将各种零部件拼焊在一起的白车身自动化生产线，主要由硬件部分（自动输送系统、机器人焊接系统、视觉识别检测系统等）、软件控制部分（MES 生产管理系统、PLC 电气控制系统等）组成，已实现对库卡、柯马等国外品牌供应商的替代。2022 年，公司自动化产线收入约 4.38 亿元，我们预计 23-25 年，公司焊装自动化产线的收入有望达到5.70/7.12/8.54 亿元，毛利率为 16%/16%/16%。汽车零部件：汽车零部件：主要是汽车冲焊零部件（高强度板及铝合金板材冲焊零部件）、铝合金精密铸造零部件（铝合金一体化压铸车身结构件、铝合金精密铸造动总零部件）等，公司从

272、 2022 年拓展汽车零部件业务，当年贡献 0.14 亿收入，毛利率为-1.94%；我们预计随公司在手订单加速释放，23-25 年公司汽车零部件预计贡献收入 2.5/8.8/15.2 亿元，毛利率 17.00%/20.27%/23.47%。费率方面费率方面：我们认为公司费率有望逐渐趋稳，其中研发费用：公司持续重视新产品项目的研发投入，随新产品陆续量产，假设 23-25 年公司研发费率为6.50%/6.45%/6.40%；管理费用主要系公司持续优化管理提升效率，假设 23-25年公司管理费率为 4.60%/4.50%/4.40%。表53：瑞鹄模具盈利预测（亿元）202120222023E2024

273、E2025E整体收入10.4511.6817.7427.7938.31yoy10.00%11.77%51.86%56.68%37.85%毛利率23.89%23.51%23.71%23.50%24.38%毛利2.502.754.216.539.34模具及检具：收入6.057.009.3711.7114.40销量（套）1020.001310.001703.002128.752618.36单价（万元）59.2753.4555.0055.0055.00毛利率27.21%28.05%29.00%29.50%29.50%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告65毛利1.651

274、.962.723.454.25焊装自动化生产线：收入4.274.385.707.128.54销量（套）9.509.7412.6615.8319.00单价（元）4498.854497.774497.774497.774497.77毛利率17.05%14.53%16.00%16.00%16.00%毛利0.730.640.911.141.37汽车零部件及配件：收入0.142.528.8015.20销量（万套）2.1541.00100.00160.00单价（元）650.00613.41880.00950.00毛利率-1.94%17.00%20.27%23.47%毛利0.000.431.783.57其他

275、收入0.130.160.160.160.17毛利率93.97%94.72%94.72%94.72%94.72%毛利0.120.150.150.150.16资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理按上述假设条件与假设，我们预计 23-25 年营收分别为 18/28/38 亿元，同比+51.9%/+56.7%/+37.9%，毛利率约 24%左右，23-25 年公司归母净利润分别为2.1/3.1/4.2 亿 元，同 比 增 速 分 别 为+52.9%/+45.1%/+35.1%，EPS 分 别 为1.17/1.69/2.29 元。表54：未来 3 年盈利预测表(单位：百万元）20222022202

276、3E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入营业收入93830营业成本营业成本8947销售费用销售费用33466992管理费用管理费用6085129172研发费用研发费用80115179245营业利润营业利润4归属于母公归属于母公司净利润司净利润0EPSEPS0.761.171.692.29ROEROE10.55%15%18%21%资料来源：wind，国信证券经济研究所整理盈利预测的敏感性分析表55：情景分析（乐观、中性、悲观）202222023E2023E20220

277、24 4E E2022025 5E E乐观预测营业收入(百万元)1,0451,1681,8012,8674,001(+/-%)10.0%11.8%54.2%59.2%39.6%净利润(百万元)6600(+/-%)11.5%21.5%106.9%50.4%37.7%摊薄 EPS0.630.761.582.373.27中性预测营业收入(百万元)1,0451,1681,7732,7793,830(+/-%)10.0%11.8%51.9%56.7%37.9%净利润(百万元)1420(+/-%)11.5%21.5%52.9%45.1%35.1%摊薄 EPS(元

278、)0.630.761.171.692.29悲观的预测营业收入(百万元)1,0451,1681,7462,6913,664(+/-%)10.0%11.8%49.5%54.1%36.2%净利润(百万元)3254(+/-%)11.5%21.5%0.6%37.0%31.5%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告66摊薄 EPS0.630.760.771.051.38总股本（百万股）4184资料来源：国信证券经济研究所预测估值与投资建议考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值：绝对估

279、值：37-4037-40 元元未来估值假设条件见下表：表56：公司盈利预测假设条件（%）20202020202222023E2023E2024E2024E2025E2025E2022026 6E E2022027 7E E营业收入增长率-9.80%9.99%11.78%51.86%56.68%37.85%35.00%25.00%营业成本/营业收入74.20%76.13%76.53%76.29%76.50%75.62%75.62%75.62%管理费用/营业收入4.33%4.88%4.79%4.60%4.50%4.40%4.40%4.40%研发费用/营业收入5.59%5.82

280、%6.81%6.50%6.45%6.40%6.40%6.40%销售费用/销售收入2.60%3.25%2.84%2.60%2.50%2.40%2.40%2.40%营业税及附加/营业收入0.81%0.93%1.15%1.00%0.90%0.80%0.80%0.80%所得税税率11.88%7.17%-0.17%1%1.00%1.00%1.00%1.00%股利分配比率41.79%33.60%26.90%34.09%31.53%30.84%32.16%31.51%资料来源:wind，国信证券经济研究所预测表57：资本成本假设无杠杆 Beta1T1.00%无风险利率2.73%Ka9.73%股票风险溢价7.

281、00%有杠杆 Beta1.15公司股价（元）26.64Ke11.13%发行在外股数（百万）184E/(D+E)92.30%股票市值(E，百万元)4891D/(D+E)7.70%债务总额(D，百万元)408WACC10.68%Kd5.30%永续增长率（10 年后）1.5%资料来源：国信证券经济研究所假设根据以上主要假设条件，采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 37-40 元，估值中枢为 38.3 元。表58：FCFF 估值2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031EEBIT156.2250.6393.9533.1667.3767.9845.

282、1904.5968.1所得税税率1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%EBIT*(1-所得税税率)154.6248.1390.0527.8660.6760.3836.6895.5958.4折旧与摊销46.757.568.780.792.9105.2117.5129.7142.0营运资金的净变动32.3(30.0)(62.9)(7.3)(43.2)(26.3)(8.4)(16.6)(13.4)资本性投资(155.3)(184.5)(192.0)(177.2)(184.6)(184.6)(182.1)(183.8)(183.5)FCFF78.39

283、1.1203.8424.0525.7654.5763.6824.8903.4PV(FCFF)70.974.8151.6285.9321.2362.4383.1375.0372.2核心企业价值6,973.7减：净债务(61.9)股票价值7,035.6每股价值38.32资料来源：国信证券经济研究所假设请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告67绝对估值的敏感性分析绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于 WACC 和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析。表59：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）WACCWACC 变化变化38.3210.0%10.2%10.35

284、%10.6%10.8%永续永续增长增长率变率变化化2.1%42.7241.3940.1338.9337.791.9%42.0040.7239.5038.3437.241.7%41.3140.0738.9037.7736.701.5%40.6639.4638.3237.2336.191.3%40.0438.8837.7736.7135.701.1%39.4438.3237.2436.2235.240.9%38.8737.7836.7435.7434.79资料来源：国信证券经济研究所分析相对估值：相对估值：37.2-40.637.2-40.6 元元对于相对估值，我们从瑞鹄模具的业务拆分来选择可比公

285、司，考虑其模具、汽车零部件业务布局，我们选取同样从模具起家的旭升集团、布局铝合金精密压铸件的美利信、新拓展一体化车身结构件的文灿股份及业务结构覆盖小、中大型铝合金压铸件的爱柯迪为可比公司。旭升集团旭升集团：公司从模具起家，2013 年切入新能源市场，发展至今具备压铸、锻造、挤压三大工艺，对应产品从三电壳体、电气壳体等增加至底盘铸锻件、车身件等核心新能源汽车铝合金部件，单车价值量可达 4000 元以上。同时，公司建立系统集成事业部，开发包括新能源汽车控制臂系统、底盘系统、前后防撞梁系统、电池盒以及新能源三电系统总成等产品，从单一零部件向集成化产品发展。目前成为奔驰、宝马、大众、斯特兰蒂斯、比亚迪

286、、长城、吉利、理想、蔚来、小鹏、零跑、RIVIAN、LUCID、北极星等汽车制造商的全球合作伙伴。美利信美利信：公司创立于 2001 年 5 月，汽车领域产品主要包括传统汽车的发动机系统、传动系统、转向系统和车身系统以及新能源汽车的电驱动系统、车身系统和电控系统的铝合金精密压铸件。目前拥有重庆、襄阳、东莞、安徽四大生产基地，以及国内领先的模具研发制造中心、全自动智能压铸岛、高精度加工中心、自动 RBC冷媒灌装线、自动喷粉线、精密质量检测系统，能够为客户提供涵盖完整业务流程的一体化服务。配套爱立信、华为、特斯拉、比亚迪、一汽股份、神龙汽车、沃尔沃、东风汽车、长安、福特、采埃孚、伊顿、爱信精机、蒂

287、森克虏伯、哈金森和舍弗勒等优质客户。文灿股份：文灿股份：公司是全球领先的汽车铝合金铸件研发制造企业之一，奉行全球化布局发展战略，通过多年自主布局和外延并购，目前已形成国内覆盖珠三角、长三角、环渤海等主要经济区，国外覆盖法国、匈牙利、墨西哥、塞尔维亚等多个国家的全球化生产布局。2020 年下半年开始从材料、模具、设备等多方面进行大型一体化车身结构件产品的研发，与压铸机供应商力劲集团建立长期战略合作关系，在一体化车身结构件产品领域位于行业前列，22 年不包括法国百炼集团产品统计，公司用于新能源汽车的产品贡献收入 12.7 亿元，占主营业务收入（扣除法国百炼集团收入）的 50.84%，同比增长 75

288、.03%。爱柯迪：爱柯迪：公司主营汽车铝合金压铸件，产品品类包括雨刮系统、转向系统、动力系统、传动系统、制动系统用铝合金精密压铸件，目前约有产品品种 4000 种，2022 年累计向全球汽车市场供应铝合金产品数量超过 2 亿件。受益于轻量化趋势，公司向新能源中大件产品延伸。2022 年新能源汽车用产品销售收入占比达到请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6820%，且铝合金压铸板块新获项目中，新能源汽车项目生命周期内预计新增销售收入占比达 70%，其中三电系统、智能驾驶系统、热管理系统、车身结构件等产品占比分别约为 40%、12%、10%、5%。公司力争至 202

289、5 年，做到以新能源汽车三电系统零部件及结构件为代表的产品占比超过 30%投资建议：投资建议：我们选取同样从模具起家的旭升集团、布局铝合金精密压铸件的美利信、新拓展一体化车身结构件的文灿股份及业务结构覆盖小、中大型铝合金压铸件的爱柯迪为可比公司。考虑到瑞鹄模具汽车零部件业务处于高速增长期，受益于与奇瑞等客户深度合作有望迎来业绩高速增长。看好公司客户拓展及产品矩阵外延带来利润的持续向上突破，我们预计 23/24/25 年净利润 2.14/3.11/4.20 亿元，对应 EPS为1.17/1.69/2.29 元，给予2024 年22-24 倍PE，对应公司合理估值区间 37.2-40.6元，相较当

290、下有 20%-30%的估值空间，首次覆盖，给予“买入”评级。表60：可比公司估值公司公司投资收盘价总市值EPSPE代码名称评级（元）（亿元）20222023E2024E20222023E2024E603305.SH旭升集团买入15.51441.10.861.07.SZ美利信无评级26.7561.421.121.548.SH文灿股份无评级29.9790.90.381.52337920600933.SH爱柯迪买入20.51840.710.931.997.SZ瑞鹄模具买入31.1620.761.171.69412

291、718资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理；注：数据时间为 24 年 3 月 11 日收盘价；未评级美利信、文灿股份预测来自 wind 一致预期拓普集团：车端与执行器业务带来确定性和成长性拓普集团：车端与执行器业务带来确定性和成长性拓普集团多品类布局+大客户战略并举，在产品拓展提升单车配套价值+客户放量驱动利润上行中成长。产品端：产品端：平台化供货体系优势不断凸显，Tier0.5 模式助力客户拓展。车端为基本盘：平台化战略+Tier0.5 模式持续推进，明年随北美客户、吉利汽车、比亚迪、华为、理想、福特、蔚来以及小米等优质客户放量，叠加新产品（空悬、座舱、线控）等持续落地，2024 年拓

292、普业绩增长具较高确定性。同时拓普海外及国内工厂（基础产能 500 亿元）持续建设推进，不断夯实订单承接能力，为公司长远发展保驾护航。执行器为新核：拓普研发直线和旋转执行器（与自身 IBS 技术同源），设立执行器事业部，已多次向客户送样并获认可及好评。2024 年 1 月拓普集团与宁波开发区签署电驱系统研发生产基地项目投资协议书，公司拟投资 50 亿元人民币（其中 30 亿元固定资产投资），规划用地 300 亩，建设电驱执行器生产基地。客户端客户端：拓普从 2011 年上海通用收入占比 28%的“合资为主，自主为辅”的客户结构，到 2017-2019 年自主客户上量（吉利占比超 30%）；后续依

293、托平台化+及时响应+正向开发等优势，客户群持续突破，形成新能源品牌（特斯拉、华为、小米、新势力、Rivian 等）+自主品牌（比亚迪、吉利、一汽等）的客户矩阵。制造端制造端：海外与国内产能持续推进，前瞻性打造智能化产线为生产交付保驾护航。海外方面，波兰一期工厂已投产，墨西哥一期 220 亩（布局轻量化底盘+热管理+内饰+机器人执行器）预计 23 年底开始安装设备，未来将根据订单需求，规划按照前湾新区模式建设千亩智能制造产业园。国内方面，杭州湾四、五、六、七期以及重庆工厂约 1400 亩工厂加快建设；安徽寿县基地也加快规划实施。拓普推请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研

294、究报告69进数字化工厂建设，实施 MES 管理系统，实现质量控制+产品追溯+精益生产+设备管理等有效管理，看好公司智能产线的投入反哺盈利能力。投资建议：投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。持续看好拓普集团产品拓展、客户突破、产能扩张带来的业绩确定性增长，考虑到下游主机厂销量的波动性，维持盈利预测，预计 23/24/25 年公司归母净利润为 21.7/29.8/41.4 亿元，EPS 为1.97/2.70/3.75 元，维持“买入”评级。星宇股份：国内自主车灯龙头，产品升级星宇股份：国内自主车灯龙头，产品升级+客户结构转型客户结构转型+全球化持续推进全球化持续推进星宇股份是我们持续重点跟踪

295、和推荐的优质汽车零部件标的，公司作为国内主板主营车灯稀缺上市公司，主业高度专注，崛起于中国汽车工业快速发展期，规模稳健扩张（近五年营收复合增速 17%）。逻辑：好行业、好格局、好公司，具备全球车灯龙头潜质。好行业：好行业：车灯技术持续升级，车灯技术持续升级，国内国内超超 10001000 亿市场空间亿市场空间汽车电动智能化大背景下，前大灯有望从 LED-ADB-DLP 持续升级，后尾灯有望从分离式-贯穿式升级，外饰氛围灯方面前格栅灯、星环灯崭露头角，预计 2025 年全球车灯（含前大灯+后尾灯+外饰氛围灯）存在超 3500 亿的市场，国内存在超1000 亿的市场。行业将受益于进口替代、产品升级

296、等，行业集中度有望逐步提升，自主品牌份额有望加大好格局下的好公司：竞争优势显著，突围国内合资车灯竞争圈好格局下的好公司：竞争优势显著，突围国内合资车灯竞争圈行业格局方面，全球车灯市场寡头垄断，区域性龙头占据高地；中国车灯市场”一超多强”，华域视觉市占率超 20%，星宇股份作为民营独立第三方车灯供应商，成长迅速，市占率从 2015 年的 6%快速提升至 2021 年的 14%。公司 2021 年毛利率为 22%，净利率为 12%，盈利能力全球领先。我们认为，中国汽车市场新车型推出快，为本土车灯品牌提供了绝佳的生长土壤，星宇已经拥有优质客户支持，正向研发+快速响应，或逐渐“挤出”合资车灯企业，是国

297、内最有可能走出全球格局的车灯企业。稳健稳健成长：客户成长：客户转型转型+产能扩张产能扩张+产品升级产品升级客户客户转型转型：2020 年之前抓住合资（大众系、丰田系）发展机遇，2010-2020 年净利润每年维持增长（复合增速 27%），自主崛起大背景下，公司坚定转型自主及新能源客户，全面突破蔚来、小鹏、理想、华为，2023 年公司自主品牌新客户、新势力集中量产，将会成为改变星宇客户结构认知的关键年份；产能扩充：产能扩充：公司智能制造产业园一、二、三期项目已经竣工并投入使用，海外塞尔维亚工厂建设稳步推进，欧洲主机厂项目从 2022 年进入批产阶段；产品产品升级升级：星宇加强新技术开发应用，20

298、22 年上半年高清数字大灯研发成功并获得 C-NCAP 高分评价，公司持续推进 ADB 前照灯、DLP 前照灯及氛围灯等车灯项目及其他汽车智能化项目的获取，逐步提升高技术、高附加值产品的比例。2023 年 2 月 15 日，星宇股份与地平线在常州签署战略合作协议，共同推进“行泊一体解决方案”的量产落地，基于地平线征程3 车规级芯片研发的“行泊一体”解决方案已获得国内某头部车企正式定点，预计于 2023 年量产，后续，星宇股份还将进一步扩充智驾产品序列。2023 年，公司有望实现车型订单+海外工厂+ADB 产品释放的带来的业绩共振。2023年，公司有望实现车型订单+海外工厂+ADB 产品释放的带

299、来的业绩共振。持续推荐车灯自主龙头持续推荐车灯自主龙头，维持买入评级，维持买入评级星宇处在起点高、弹性大、持续时间长的车灯赛道上，向高端化（日系、高端德请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告70系）、全球化（塞尔维亚建厂）迈出步伐，并在自主品牌和新势力崛起的大背景下积极开拓头部自主和新势力（蔚小理）新客户，长逻辑通顺。我们维持盈利预测，预期 23/24/25 年利润为 11.5/15.5/20.6 亿，长期具备全球车灯龙头潜力，维持买入评级。保隆科技：全球保隆科技：全球 TPMSTPMS 龙头企业，智能驾驶新业务发展迅速龙头企业，智能驾驶新业务发展迅速产品端：产品

300、端：公司致力于汽车智能化和轻量化产品的研发、制造和销售，主要产品有汽车轮胎压力监测系统（TPMS）、车用传感器（压力、光雨量、速度、位置、加速度和电流类为主）、ADAS（高级辅助驾驶系统）、主动空气悬架、汽车金属管件（轻量化底盘与车身结构件、排气系统管件和 EGR 管件）、气门嘴以及平衡块等。2022 年，公司主营业务营收占比分别为 TPMS 及配件和工具（31%）、汽车属管件（28%）、气门嘴及配件（15%）、传感器（8%）、空气悬架（5%）。客户端：客户端：公司的主要客户包括全球和国内主要的整车企业如丰田、大众、奥迪、保时捷、现代起亚、宝马、奔驰、通用、福特、日产、本田、Stellanti

301、s、捷豹路虎、上汽、东风、长安、一汽、奇瑞、吉利、长城等；公司也与电动车龙头企业如比亚迪、蔚来、小鹏、理想、零跑、合众等建立了业务关系。公司还在全球范围内与大型的一级供应商如佛吉亚、天纳克、博格华纳、马瑞利、延锋、麦格纳、大陆、克诺尔、采埃孚、三五、布雷博等建立了稳定、长期的供货关系；在售后市场，公司向北美和欧洲的知名独立售后市场流通商如 DiscountTire、TireKingdom、ASCOT 和伍尔特等供应产品。公司客户集中度也从 2015 年的 35%下降至 2022 年的 28%。投资建议投资建议：公司为全球 TPMS 龙头企业，空悬业务、传感器等业务发展迅速，营收快速增长。考虑终

302、端行业竞争情况加剧，我们略微下调盈利预测，预计 2023-2025年公司实现净利润为 4.0/5.5/7.9 亿元（前次盈利预测为 4.3/6.3/8.5 亿元），维持买入评级。表61：重点公司盈利预测及估值公司公司公司投资2024/3/13总市值EPSPE代码代码名称评级收盘（元）（亿元）2022A2023E2024E2022A2023E2024E601127.SH601127.SH赛力斯增持101.901538-2.68-1.550.19-000625.SZ000625.SZ长安汽车买入16.7216580.791.110.922.SH605333.SH沪光股份买入2

303、4.001050.090.130.93267.SH601689.SH拓普集团买入60.277011.541.972.7393122601799.SH601799.SH星宇股份买入146.574193.34.025.43443627002997.SZ002997.SZ瑞鹄模具买入31.14620.761.171.694.SH603197.SH保隆科技买入51.691101.041.892.65502720资料来源：wind，国信证券经济研究所整理证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑

304、基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级投资评级标准投资评级标准类别类别级别级别说明说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A 股市场以沪深 300 指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（

305、899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普 500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数 20%以上增持股价表现优于市场代表性指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数 10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国

306、信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修

307、订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任

308、何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编：518046总机：上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编：100032