1、创新升级，国际化扬帆起航医药国际化深度报告证券分析师：张静含 A0230522080004研究支持：陈田甜 A0230122080010 2024.4.82核心观点核心观点全球药品支出平稳增长，发达地区品牌药依然是主要驱动因素。根据IQVIA报告，预计到2028年全球药品支出将达到约2.2万亿美元，2024-2028年复合增速为6.6%。分区域看，2024-2028年发达市场“老龄化”推动医疗需求增长，药品支出增速预计在58%区间，主要受专利期内的品牌药驱动，2023年原研品牌药占比75.8%，24-28年预计原研品牌药增速为69%。新兴市场药品可及性低，2023年仿制药占比超70%，人口红利

2、下带来更为广泛的医疗需求，预计2024-2028年药品支出增速在1013%，其中非原研仿制药增速为1215%，非品牌仿制药增速为912%，仿制药在新兴市场发展中依然占据重要市场地位。美国印度依然是我国药品出口主要目的地，对“一带一路”国家医药品出口业务增长迅速。根据中国医药保健品进出口商会数据，西药类产品出口依然是原料药为主，2023年占比80.1%，2023年以量换价现象明显。在出口国家上，印度依然是我国最大的原料药出口国，美国则是我国制剂最大的出口国。但过去几年，对“一带一路”国家出口增长迅速，2013-2022年间出口额以11.3%的复合增速增长，整体市场具备人口基数大，存量市场大；卫生

3、支出增长快，增量市场大；药品进口依赖度高的特点。东盟是其中最大的地区，其次是以巴西、墨西哥为主的拉美地区、中东地区和中东欧国家，已成为我国医药品出口业务的重点发展地区。海外典型药企出海案例分析：（1）创新药出海：以日本的第一三共为例，在日本医保控费和外资侵蚀导致国内市场萎缩的大背景下选择出海，经历了十年磨一剑的过程，直到大单品德曲妥珠单抗获批才成功实现创新转型。（2）生物类似物出海：以韩国的Celltrion为例，以两款首仿药迅速打开欧美市场，前期主要以经销模式为主，待形成丰富的产品矩阵后，向更高利润的直销模式逐渐转型。（3）仿制药出海：以印度的Dr.Reddys为例，在前期印度政策红利下实现

4、原始资本积累，在欧美仿制药快速发展的浪潮中，通过收并购快速实现业务国际化，在成本优势上叠加创新能力，抢占欧美仿制药市场。相关标的：百济神州、君实生物、百奥泰、科兴制药、健友股份等。风险提示：国际市场开展业务的风险；新药研发失败的风险；产品放量不及预期的风险等。GUhUyX8VnVcXGWhVdYlW7N8Q9PpNmMpNtPlOoOnRlOoOvM7NoOxOvPrNqRwMpMnN主要内容主要内容1.全球医药市场分析2.中国医药品出口结构3.海外优秀企业国际化复盘4.中国药企出海成果5.风险提示341.1 1.1 全球医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动全球医药市场：持续增长，主要

5、由发达市场品牌药驱动资料来源：IQVIA（艾昆纬），申万宏源研究2028年全球药品支出将达到2.2万亿美元根据IQVIA报告，2023年全球药品支出约1.6万亿美元，2019-2023年复合增速为6.0%。2024-2028年预计将以6.6%的增长率增长，预计到2028年全球药品支出将达到约2.2万亿美元，驱动支出上涨的因素包括药品使用量增加、新产品上市、专利到期、生物类似物使用增加。分区域看，2024-2028年发达市场的药品支出增速预计在58%区间，低于新兴市场，后者预计增速为1013%。发达市场整体医疗系统更成熟、药品可及性高，因此整体市场体量大，2023年发达市场药品支出为1.3万亿美

6、元，在全球市场中占比79.4%，其中品牌药在发达市场中占比为75.8%，未来增长主要受专利期内的品牌药驱动。新兴市场2023年支出为3,037亿美元，占比18.9%，其中仿制药占比超70%，24-28年非原研仿制药增速为1215%，非品牌仿制药增速为912%，因此仿制药在新兴市场依然占据重要市场地位。E-2028E发达市场7.2%58%原研品牌药7.9%69%非品牌仿制药2.8%14%新兴市场7.8%1013%原研品牌药9.7%1013%非品牌仿制药10.3%912%低收入市场5.6%36%原研品牌药3.2%36%非品牌仿制药7.2%36%全球7.3%69%原研品牌药

7、8.0%69%非品牌仿制药4.6%36%0%2%4%6%8%10%12%05001,0001,5002,0002,5002002220232024E 2025E 2026E 2027E 2028E全球医药市场规模YoY十亿美元全球医药市场规模（2019-2028E）全球不同区域医药市场规模增速51.1 1.1 全球医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动全球医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动发达医药市场容量大，新兴医药市场增速快全球医药市场规模北美24-28CAGR：69%2028：$10501080bn拉丁美洲24-28CAGR：710%2028：$115

8、135bn东欧24-28CAGR：7.510.5%2028：$108128bn非洲&中东24-28CAGR：4.57.5%2028：$6367bn印度24-28CAGR：710%2028：$3842bn中国24-28CAGR：25%2028：$185215bn日本24-28CAGR：-21%2028：$84104bn西欧24-28CAGR：47%2028：$390410bn亚太地区24-28CAGR：58%2028：$120140bn全球24-28CAGR：69%2028：$22252255bn注：亚太地区不包含中国、日本、印度资料来源：IQVIA（艾昆纬），申万宏源研究61.1 1.1 全球

9、医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动全球医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动发达地区药品用量保持稳定，全球药物使用量增长由新兴市场驱动过去十年，全球药品用量持续增长，2020年受疫情影响，全球用药量首次出现负增长，2021年在需求滞后释放，以及新冠相关药品使用影响下，用药量迅速增长，根据IQVIA统计数据，2021年全球新冠疫苗及治疗药品带来的增量支出就有约970亿美元。总体而言，发达国家的人均用药量比新兴市场高，接近2倍，与低收入国家相比，则达到7倍。发达国家中，人均用药量与GDP并不完全相关，用药量还受不同国家的医疗体系影响。发达国家的药品可及性、医疗系统更成熟，因此未来5

10、年药品使用量整体保持稳定。新兴市场在持续提升药物可及性，因此相关性较好。亚太（除中日）、拉丁美洲、印度、非洲&中东地区增长主要受人口增长推动。全球不同市场用药量变化（2011-2026）不同国家人均用药量与人均GDP关系（2021）注：DDD=限定日剂量，指当一种药物用于它的主要适应症时,假定的成人每天平均维持治疗剂量2365927446302423335342534263422050002500300035004000亚太地区印度拉丁美洲西欧东欧非洲&中东地区中国北美日本十亿单位资料来源：IQVIA（艾昆

11、纬），申万宏源研究71.1 1.1 全球医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动全球医药市场：持续增长，主要由发达市场品牌药驱动发达地区“老龄化”推动医疗需求增长，发展中国家人口红利下需支付端加持以释放医疗需求欧美日韩等发达国家在经济发展到一定程度时，开始面临着“少子化”和“老龄化”问题。西欧美澳日韩等国2022年65岁以上人口占比均已超14%（中度老龄化标准），2021年粗出生率在10%左右。老年人医疗需求旺盛，发达国家经济较为发达，因此人均医疗支出也较高。需求与支付端双重驱动下，发达地区医疗市场在全球市场中占主要地位（2023年药品支出在全球中占比79.4%）。发展中国家人口结构与经济

12、水平并不完全相关。如沙特属于人口增速快、支付能力强但医疗渗透率较低的市场，因此具有较好的增长前景。中国人均GDP水平位于中游，但老龄化和粗出生率水平已经和欧美日韩等发达国家相当。印尼等东南亚国家则是人均GDP较低，医疗服务渗透率也低，但医疗市场可享受人口红利带来的快速增长。资料来源：Wind，申万宏源研究0%5%10%15%20%25%30%35%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000美国澳大利亚加拿大德国英国法国意大利日本韩国沙特西班牙捷克立陶宛希腊波兰俄罗斯保加利亚中国塞尔维亚巴西南非印度尼西亚埃及越南印度人均GDP（

13、$/人）（2022）65岁以上人口占比（2022）粗出生率（2021）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000美国澳大利亚加拿大德国英国法国意大利日本韩国沙特西班牙捷克希腊波兰俄罗斯保加利亚中国塞尔维亚巴西南非印度尼西亚埃及越南印度人均医疗支出（$/人）（2020）医疗支出占GDP比重（2020）注：沙特为2019年统计数据注：粗出生率=活产婴儿数/同期总人口部分国家人均医疗支出与占GDP比重（2020年）部分国家人均GDP与老龄化情况（2022年）发达国家及发展中国家新药可及性均有较大提升空间发达国

14、家中新药可及性较高的国家为美国、欧盟4国、英国、日本，其余地区仍需提升。发展中国家可及性较高的国家为巴西、沙特阿拉伯、俄罗斯，其余地区多数不及30%。81.2 1.2 全球医药市场：发达、新兴市场新药可及性均有提升空间全球医药市场：发达、新兴市场新药可及性均有提升空间2012-2021年上市新药可及性分析资料来源：PhRMA（美国药品研究与制造企业协会），申万宏源研究注：蓝色圈为发达国家，红色圈为发展中国家美国：85%加拿大：45%巴西：37%俄罗斯：35%澳大利亚：34%南非：16%埃及：21%沙特阿拉伯：38%印度：17%中国：24%韩国：33%日本：51%英国：59%法国：52%新加坡：

15、27%印度尼西亚：9%泰国：24%越南：9%德国：61%意大利：52%西班牙：43%立陶宛：29%保加利亚：27%塞尔维亚：16%捷克：42%希腊：40%波兰：39%注：分析了2012-2021年新上市的460个新药，%代表460个新药在该国可使用的比例91.3 1.3 全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾仿制药占据新兴市场主要份额，但美国依然是最大的仿制药市场在成本压力以及原研专利到期的推动下，全球范围内仿制药使用不断增加。尤其是新兴市场为提升药物可及性，对仿制药的需求不断增长。根据IQVIA数据，2022年按药物支出金额算，新兴市场仿

16、制药占比达到46%，而原研品牌药仅占28%。与之相反，发达市场主要由原研药驱动，2022年支出金额原研药占72%，仿制药只占19%。从绝对数上看，发达市场仿制药市场仍比新兴市场大，尤其是美国，仍然是最大的仿制药市场。2022年全球仿制药市场中，美国市场占比26%。但受市场竞争加剧，仿制药价格下行，美国仿制药市场逐渐萎缩，2017年市场有886.9亿美元，至2022年轻度萎缩至820.1亿美元。全球不同市场仿制药金额占比（2022年）美国拥有最大的仿制药市场27%19%46%53%02004006008001,0001,2001,4001,600全球发达市场新兴市场低收入地区原研品牌药仿制药其他

17、十亿美元32%30%29%28%27%26%0%5%10%15%20%25%30%35%05003003502002020212022美国欧盟4国+英国印度其他美国市场占比十亿美元资料来源：IQVIA（艾昆纬），申万宏源研究00.40.81.21.622.4注射凝胶贴剂复杂剂型00.40.81.2口服（固体）口服（液体）普通仿制药101.3 1.3 全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾美国仿制药价格持续下滑，复杂剂型尚能维持一定价格水平对比几大国家，美国市场仿制药充分替代专利药，2022年仿制药

18、使用量占比达91%，但金额占比仅18%。其价格下滑主要源于供给端竞争激烈，采购端整合后议价权变大。根据IGBA数据，与普通口服仿制药相比，注射剂型、凝胶、贴剂等复杂剂型尚能维持一定价格水平。0%20%40%60%80%100%使用量占比金额占比部分国家仿制药金额及销量占比（2022年）美国仿制药价格变化情况（均价指数）资料来源：IGBA（国际政府基准测试协会），Health System Tracker（卫生系统跟踪），申万宏源研究美国品牌药&仿制药价格变化趋势050030035020082009200016品牌药价格指数仿制药

19、价格指数111.3 1.3 全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾专利药是驱动美国药品市场增长的主要因素2018-2022年，仿制药处方量占比提升了0.7%，至2022年已达91.9%，但是用药金额上的占比从20.0%下滑到了14.6%。因仿制药价格便宜，因此在自费支出中，仿制药的占比在逐年提升。根据IQVIA预测，未来5年，美国市场药品支出增速依然有7.3%，主要由受专利保护的品牌药贡献，这部分产品已上市开始放量，但专利尚未过期，预计将贡献3220亿美元的增量支出。而新上市的品牌要预计将贡献1190亿美元增量支出（预计250个新药在美国上

20、市）。20.0%18.9%18.1%16.7%14.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022品牌药仿制药91.2%91.5%91.7%92.0%91.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022品牌药仿制药62.3%66.6%65.2%65.4%65.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022品牌药仿制药美国药品支出金额美国处方量未来5年美国药品支出驱动因素（单位：十亿美元）美国自费支出资料来

21、源：IQVIA（艾昆纬），申万宏源研究121.3 1.3 全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾全球仿制药：美国市场逐渐萎缩，新兴市场方兴未艾资料来源：科睿唯安，申万宏源研究2022年后预计每年至少130种药品失去独占权美国药物市场独占权到期情况020406080020232024202520262027全球主要市场药品独占权到期情况个全球近千款专利药即将专利到期对于药品和生物制品原研企业而言，市场独占权到期代表着创新周期结束。在市场垄断期间，他们必须收回创新成本并为未来药物研发筹措资金。一旦市场垄断终止，创新药企又开始转向新药研发。同时仿制

22、药企业生态链开始继续生产价格更加实惠的仿制药。在2022-27年间，预计每年至少有130种药物将失去其在全球主要市场的独占权。其中的每种药物都有可能被仿制。在美国，大量小分子药物和生物制品专利将到期并失去市场独占权，其中小分子药物独占权到期将在2024年迎来首个高峰，而生物制品主要集中在 2026 至 2028 年。055404550202242025202620272028小分子生物制品个主要内容主要内容131.全球医药市场分析2.中国医药品出口结构3.海外优秀企业国际化复盘4.中国药企出海成果5.风险提示142.1 2.1 医药品出口结构逐渐向高

23、附加值产品调整医药品出口结构逐渐向高附加值产品调整原料药依然是主要出口产品，高附加值制剂出口规模逐渐扩大中药：中药类产品海外需求呈现增长趋势，但海外体量远小于国内中药市场。根据中国医药产业国际化蓝皮书2020年中药工业产值6,196亿元，出口仅262亿元，占比仅4.2%。中国医药保健品进出口商会统计，2023年中药类出口54.61亿美元，同比下滑4%，产品以植物提取物为主，在药品、膳食营养补充剂、食品等都有应用。原料药：我国是全球最大的原料药生产和出口国，本土企业出海较早，从1992年海正药业获得首个美国FDA证书开始原料药出口逐步进入中高端市场。原料药出海模式简单，核心是产品合规以及性价比。

24、在产品结构上，也从粗放型的低端中间体向精细化的中高端产品转变，从抗生素、维生素为主的大宗原料药向特色原料药、专利原料药转变。根据中国医药保健品进出口商会统计数据，2023年原料药出口下滑21%，占西药类的80.1%，2015年该占比是81.3%。2023年原料药出口量同比增长5.4%，但平均单价下降24.7%，几大典型大宗原料药以量换价现象尤其明显：（1）氨基酸及其衍生物2023年出口金额37.85亿美元（-12.4%），量增5.5%，价减17%；（2）抗生素类出口额32.68亿美元（+10.1%），量增20.5%，价减8.63%；（3）维生素类出口额27.51亿美元（-17.7%），量增3.

25、4%，价减20.4%。制剂：起步较晚，2007年华海药业的奈韦拉平成为首个通过FDA认证的中国制剂，中国才开始开拓美国制剂出口市场。在产品结构上，现阶段主要以肝素、激素类、抗菌药、青蒿素等为主。根据中国医药保健品进出口商会统计数据，2023年制剂出口63.13亿美元，同比下滑4%，整体呈现量增价减态势，其中出口量增长9.5%，均价同比下滑12.3%，如激素类制剂出口量增34.6%，单价下滑32%。152.1 2.1 医药品出口结构逐渐向高附加值产品调整医药品出口结构逐渐向高附加值产品调整中药类产品出口情况（2015 vs 2019 vs 2023）西药类产品出口情况（2017-2023）资料来

26、源：中国医药保健品进出口商会，申万宏源研究生化药：常规主要出口产品为肝素及其盐。根据中国医药保健品进出口商会统计数据，近三年生化药出口波动较大，2021年生化药出口金额为309.4亿美元，同比增长356%，源于：一是疫苗出口达到156亿美元，同比增长54倍，且几乎全部为新冠疫苗；二是已配定剂量及未配定剂量的免疫制品，如生化类检测试剂成品、半成品及抗血清、酶制剂等检测试剂原料。2023年生化药出口金额38.48亿美元，同比下滑35%，主要源于人用疫苗需求下降以及肝素及其盐出口额下滑，目前人用疫苗出口已回归疫情前常态化水平。2023年主要产品肝素及其盐量价齐跌，出口金额9.25亿美元（-41%），

27、量端下滑22.3%，单价下降24.1%。肝素产品单价从2021年达到高点后持续下降，2023Q4平均出口单价已跌破2018年平均水平。供给上，2023年生猪出栏量已达到2015年以来最高水平，肝素粗品上游供给饱和。需求上，全球供应链逐渐恢复，肝素及下游制剂企业持续去库存。35536945040050060070080090020020202120222023西药原料制剂生化药亿美元38405500201520192023提取物中成药中药材及饮片保健品亿美元162.1 2.1 医药品出口结构逐渐向高附加值产品

28、调整医药品出口结构逐渐向高附加值产品调整原料药制剂生化药国家占比国家占比国家占比印度12.8%美国15.7%美国11.0%美国10.4%法国10.5%中国香港10.4%德国6.4%丹麦9.4%瑞士6.3%巴西5.1%澳大利亚4.7%意大利5.4%日本4.7%韩国4.1%印度5.1%比利时4.6%印度3.2%巴西4.0%其他56.1%其他52.4%其他57.8%2022年西药类产品出口情况资料来源：中国医药保健品进出口商会，申万宏源研究2022年药品出口国家情况：原料药：印度和美国依然是我国原料药出口最大市场，根据中国医药保健品进出口商会统计数据，2022年分别增长7.54%和8.74%。制剂：

29、美国、法国是最大制剂出口市场，且排名前五出口国均为规范市场。生化药：2021年新冠疫苗主要出口东南亚、拉美等国家地区。在新冠疫苗需求退去后，2022年生化药主要出口地区为美国和中国香港。172.2 2.2 我国对“一带一路”国家医药品出口业务增长迅速我国对“一带一路”国家医药品出口业务增长迅速“一带一路”：中国医药保健品进出口商会数据显示，从2013年提出海上丝绸之路建设后，我国向“一带一路”沿线国家的出口额已从2013年的170.12亿美元，增长至2022年的447.22亿美元，复合增速11.3%。产品类别上，西药出口额2013-2022年增长了近2.5倍，器械类增长近3倍。整体市场具备人口

30、基数大，存量市场大；卫生支出增长快，增量市场大；药品进口依赖度高的特点。从区域上看，东盟是第一大出口地区，也是增速最快的地区之一，当地配套设施完善，RCEP（区域全面经济伙伴关系协定）等政策红利足，区位优势独特。2022年1月1日RCEP正式生效，覆盖世界近一半人口和近1/3贸易量。中国医药保健品进出口商会数据显示，2022年对东盟地区出口额达136.78亿美元，2013-2022年复合增速为12.3%。其次是拉美地区，主要是墨西哥、巴西、智利等国。拉美地区未来几年医药市场增速较快，根据IQVIA，2022-2026年预计复合增速为17.4%。我国也是持续加大对拉美地区的医药出口，中国医药保健

31、品进出口商会数据显示，2022年出口额达到112.39亿美元，2013-2022年复合增速达12.6%。中东地区的特点是石油经济使得整体居民消费水平较高，但本土药品生产能力不足，大量依赖进口，中国医药保健品进出口商会数据显示，2022年我国对中东地区出口额在40.96亿美元，2013-2022年复合增速为10.8%。当地居民对医疗需求高，整体投资热情高涨，发展潜力大。中东欧国家：2012年中国-中东欧国家合作机制正式创立，2021年中国-中东欧国家公众健康产业联盟正式成立。中国医药保健品进出口商会数据显示，中国对其出口额从2013年的10.53亿美元，增长至2022年的32.39亿美元，复合增

32、速13.3%。地区特点是发展水平差异较大，其中波兰是该地区最大的医药市场（IQVIA预测2026年市场规模105.7亿美元）；除匈牙利、斯洛文尼亚外其余国家主要依赖进口；人口结构上老龄化程度加深，2019年中东欧16国65岁以上人口占比均超14%。0204060800东盟中东中东欧拉美非洲20132022亿美元“一带一路”主要区域医药出口情况资料来源：中国医药保健品进出口商会，申万宏源研究182.2 2.2 我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速印度尼西亚：人口红利明显，医疗需求旺盛2021年印尼人口2.72亿，是继中国、印度、美

33、国后的第四大人口国。根据世界银行数据，2022年印尼65岁以上人口占比为6.9%，2021年粗出生率有16.4%。因此以人口作为基础的医疗消费市场在快速增长。根据Kimia Farma演示材料，2022年印尼药品市场已经达到129.5万亿印尼卢布（合82亿美元），2019-2022年复合增速为7.5%。目前印尼人均医疗支出为133美元/人，医疗支出占GDP比重3.4%，在东盟十国中处于中下游水平。因此为应对巨大的医疗需求以及有限医疗资源的矛盾，印尼政府也出台许多政策以促进国内医疗系统发展，如2014年印尼启动国家健康保险计划（Jaminan Kesehatan Nasional，JKN），并承

34、诺在2024年实现全民医疗覆盖。因此未来印尼医疗市场具有巨大潜力。印度尼西亚人口印度尼西亚医药市场收入资料来源：联合国人口署，Kimia Farma，申万宏源研究0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%0 50 100 150 200 250 300 350人口YoY百万人104,339 103,571 124,969 129,542-5%0%5%10%15%20%25%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,00020022跨国药企本土企业YoY十亿印尼卢布192.2 2.2 我国对一带一路国

35、家医药品出口业务增长迅速我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速印尼：支付能力与支付意愿提升，JKN计划驱动印尼医药市场迅速增长个人支付能力：根据世界银行报告，在过去50多年，印尼年均GDP增速在5.6%，其中主要驱动力来源于中产阶级。中产阶级群体在持续扩大，且消费力强劲，至2016年中产阶级人口占比已有20%，自2002年以来，该群体消费年增长率在12%，每年日均消费额在7.75-38美元间。随着人均收入提升以及有能力的消费群体扩大，印尼医疗消费意愿也在提升，表现在人均医疗支出，从1995年的19.8美元，数倍增长后2019年（疫情前）达到120.6美元。全民医保：为解决医疗服务不配不均的问

36、题，2014年印尼启动JKN计划，根据medRxiv文章，截至2023年底，JKN计划已覆盖超95%印尼人。JKN实施将刺激医疗需求释放，为匹配需求，将进行产能扩张。2021年内科医生人员已较计划前翻倍，但医院床位数尚未匹配，不能满足日益增长的需求，因此未来医疗产业仍有巨大机会。印尼个人医疗消费能力及意愿增强020406080001,0001,5002,0002,5003,0003,500国民净人均收入（左轴）人均医疗卫生支出（右轴）美元美元资料来源：Wind，OECD（经济合作与发展组织），申万宏源研究0.00.20.40.60.81.01.22009 2010 201

37、1 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021内科医生人数医院床位数每千人印尼医疗供给能力在持续提升202.2 2.2 我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速印尼：市场高度依赖进口，中国是主要的原料药提供方为提高药物可及性，印尼政府规定了仿制药的最高零售价格，但通常，这个价格也比其他国家高。根据OECD报告，仿制药比国际参考定价要高出75%。原研药也因大药企未进行本土化定价而价格高昂。因此印尼药品市场大部分由仿制药占据，PhRMA统计的印尼新药可及性仅为9%。根据Indonesian Journa

38、l of Health Administration文章，2021年印尼共有241家制药企业，其中86%是成品药生产商，大部分的原料依赖进口，2022年药品原材料有90%都源于进口，其中约60-65%是从中国进口。印尼医药市场进口依赖度高，历年医药进口额都是出口额的数倍，2021-2022年进口额激增主要源于对抗疫产品的进口，如新冠疫苗等。从国别上，印尼主要从美国、中国、德国、印度进口产品，2022年美国进口总额占18.3%，中国占11.7%。与美国相比，中国出口印尼的产品仍以原料药为主，高附加值产品较少。05540200017

39、200212022进口出口亿美元美国,18.3%中国,11.7%德国,9.1%印度,6.9%法国,5.9%其他,48.1%印尼医药产品进口额数倍于出口额2022年印尼医药品进口国别情况资料来源：CEIC数据库，OEC（经济复杂性观察站），申万宏源研究212.2 2.2 我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速我国对一带一路国家医药品出口业务增长迅速印尼：一带一路国家，贸易投资政策友好2014年1月印尼启动国家健康保险计划（JKN），并承诺在2024年实现全民医疗覆盖，目前已覆盖超90%的人口。2020年11月2日，印尼国会颁布了综合性创造就业法，推出投资“优先清单”，其中

40、包括医疗医药，取消或放宽股权比例等对外资的限制，如在牙科护理康复等领域外资可以100%持股。对于清单类领域，可以享受税收减免、免税期、投资补贴等政策优惠。2021年2月2日，印尼颁布了包含新投资清单的投资与业务领域总统令，改以“鼓励投资清单”为主的准入模式，进一步开放了有关行业的外国投资，减少了外国投资的限制性条件。印尼以图通过扩大招商引资发展本国产业、促进经济增长。2023年是“中印尼”一带一路合作十周年，10年里双方合作不断深入。根据大使馆讲话，2022年中国在印尼各领域直接投资达到215亿美元，占印尼外资总额的1/4。在印尼投资进一步放开后，中印尼合作将在未来10年进一步深入。主要内容主

41、要内容221.全球医药市场分析2.中国医药品出口结构3.海外优秀企业国际化复盘4.中国药企出海成果5.风险提示233.1 3.1 海外代表药企趋势分析海外代表药企趋势分析单位：百万诺和诺德（丹麦克朗）礼来（美元）阿斯利康（美元）赛诺菲（欧元）2017收入占比收入占比收入占比收入占比美国20,180 11%12,785 45%6,666 15%11,855 28%欧洲65,600 37%3,943 14%8,419 19%9,525 22%中国5,927 3%2,955 7%2,218 5%日本2,420 8%2,172 5%1,803 4%其他地区19,989 11%3,723 13%2,25

42、3 5%9,654 22%合计111,696 63%22,871 80%22,465 51%35,055 82%2022收入占比收入占比收入占比收入占比美国84,65648%18,19064%17,92040%18,275 43%欧洲44,23625%4,29915%8,73820%9,999 23%中国162909%1,4535%5,79213%3,123 7%日本1,7476%4,0079%1,613 4%其他地区31,77218%2,85210%7,89418%9,987 23%合计176,954100%28,541100%44,351100%42,997 100%创新药企：欧美法规市场

43、依然贡献主要收入，美国占比在持续增加美国依然是创新药市场的高低，在2023年8月降低通货膨胀法案（IRA）推出前，美国医药市场采取的是严格的专利保护以及宽松的自由定价，因此各大创新药品纷纷选择在美国上市，根据PhRMA统计数据，美国新药可及性达到85%。从各大跨国药企的收入占比来看，无论是否美国本土企业，过去几年都在提升美国市场的收入占比。资料来源：彭博，ASPE（美国计划与评估助理部长办公室），申万宏源研究代表创新药企分区域收入变化0%100%200%300%400%500%所有OECD国家加拿大法国德国意大利日本墨西哥英国美国创新药定价是其他国家数倍注：百分比=美国定价/某国定价，如美国价

44、格是英国的3.85倍243.1 3.1 海外代表药企趋势分析海外代表药企趋势分析单位：百万阿拉宾度（印度卢布）Hikma（美元）太阳药业（印度卢布）Dr.Reddys（印度卢布）2017收入占比地区收入占比地区收入占比地区收入占比美国76,722 46%美国1,201 62%美国88,635 34%美国69,299 45%欧洲51,492 31%欧洲&其他103 5%印度84,102 32%印度28,804 19%印度19,803 12%英国2 0%新兴市场52,222 20%俄罗斯15,299 10%其他地区16,982 10%中东&北非630 33%其他35,700 14%其他40,449

45、 26%合计164,998 100%合计1,936 100%合计260,659 100%合计153,851 100%2022收入占比地区收入占比地区收入占比地区收入占比美国112,421 45%美国1,433 57%美国139,704 32%美国106,683 43%欧洲72,430 29%欧洲&其他210 8%印度141,624 33%印度50,499 21%印度27,482 11%英国8 0%新兴市场85,633 20%俄罗斯21,228 9%其他地区36,222 15%中东&北非866 34%其他65,827 15%其他67,469 27%合计248,554 100%合计2,517 10

46、0%合计432,789 100%合计245,879 100%仿制药企：美国依然是头部仿制药企主要收入来源美国由于居民医疗需求释放充分，支付能力强，依然是全球最大的仿制药市场，也是头部仿制药企主要收入来源。尽管在药品价格上，美国仿制药市场由于竞争激烈导致价格相对较低（2022年所有OECD国家药价均价是美国的1.49倍），头部仿制药企业依然能在美国市场维持一定增速，17-22年美国市场收入CAGR分别为8%/4%/10%/9%。考虑到头部仿制药企在美国充分竞争，而新兴市场的仿制药领域具备较好增长潜力，竞争尚不充分，我们认为是中国仿制药企出海可以深耕的市场。资料来源：彭博，公司官网，ASPE（美国

47、计划与评估助理部长办公室），申万宏源研究美国仿制药价格低于大多数OECD国家0%20%40%60%80%所有OECD国家加拿大法国德国意大利日本墨西哥英国代表仿制药企分区域收入变化注：仿制药不包含生物类似物253.1 3.1 海外代表药企趋势分析海外代表药企趋势分析生物类似物：美国市场迅速成长，新兴市场在崛起欧洲率先启动生物类似物审评审批，2006年批准了全球第一款生物类似物，美国直到2015年才有首个生物类似物上市。相较于创新药和仿制药市场，生物类似物的市场发展较晚，因此主要集中在欧美市场。根据Celltrion Healthcare年报，2022年欧美市场收入合计占比76%。美国市场虽然起

48、步较晚，但发展迅速，在Celltrion的收入占比中，从2017年的12%，快速发展至2022年的40%。从价格上看，美国的生物类似物价格也比欧洲地区普遍高，ASPE的统计数据显示，2022年美国价格是所有OECD国家均价的2.16倍。新兴市场也在不断崛起，在Celltrion中收入占比也从2017年的4%，翻数倍至2022年的24%。0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%所有OECD国家加拿大法国德国意大利日本墨西哥英国资料来源：Celltrion Healthcare（赛尔群医疗健康），ASPE（美国计划与评估助理部长办公室），申万宏源研究Celltri

49、on Healthcare按地区划分的收入占比情况美国生物类似药定价高于其他国家0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022欧洲北美洲其他263.1 3.1 海外代表药企趋势分析海外代表药企趋势分析0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%诺和诺德阿斯利康武田吉利德礼来BMS艾伯维2002020212022-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%诺和诺德阿斯利康武田吉利德礼来BMS艾伯维20020202120220%10%20%30%40%50%6

50、0%70%80%90%阿拉宾度TEVASANDOZHIKMA晖致太阳药业Dr.Reddys2002020212022-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%阿拉宾度TEVASANDOZHIKMA晖致太阳药业Dr.Reddys2002020212022资料来源：彭博，申万宏源研究创新药企毛利率情况仿制药企毛利率情况创新药企净利率情况仿制药企净利率情况273.2 3.2 创新药复盘创新药复盘第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品日本药企国际化大背景：医保控费+外资侵蚀1960s初期开始日本实施全面医保制

51、度，整体医疗市场迅速发展，同时因为对外资的种种限制，日本本土仿制药企业纷纷崛起，积累原始资本。80-90年代日本经济经受压力，社会医疗保障支付端与人口老龄化带来日益增长的医疗需求矛盾逐渐突出，日本推出多项政策遏制医疗卫生费用增长，包括定期调整药品价格、启动仿制药一致性评价等。医保控费导致行业增速下滑且对药品质量要求提高，日本药企开始向头部集中，2000-2010年日本药企不断进行兼并重组等行为，根据厚生劳动省统计数据，企业数量从2000年的1,123家，到2010年370家，TOP5行业市占率从29%提升至43%。同时为引进外资复苏国内经济，日本选择开放国内医药市场，导致国内市场份额逐步被跨国

52、药企侵蚀，2010年外资市场占有率达到37%。面对国内控费下对仿制药价的压缩，以及来自外资的压力，日本药企开始转型创新研发以摆脱控费导致的利润压缩，加快国际化布局以减少对国内市场的依赖。02004006008000569200020004200520062007200820092010家0%10%20%30%40%50%60%70%80%TOP5企业市占率TOP10企业市占率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01,0002,0003,0004,0005,0006,

53、0007,0008,0009,000日本医药总销售额外资占比十亿日元日本医药企业数量日本医药企业集中度变化日本医药销售额及外资占比资料来源：厚生劳动省，J-Stage（日本电子科学与技术信息集成），申万宏源研究283.2 3.2 创新药复盘创新药复盘第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品创新是唯一出路为应对仿制药降价+跨国药企竞争，创新是唯一出路。2000-2010年期间，日本药企的研发费用率明显提升，从平均8.6%到12.02%。2022年日本药企平均研发费用率为9.73%。有所提升，到与美国相比，依然差距明显。头部药企研发费用率提升幅度更为明显，其中创新转

54、型较为彻底的第一三共、卫材、住友制药、小野制药、盐野义制药2022年研发费用率均高于20%。0%5%10%15%20%25%070200042005200620072008200920000022日本美国0%5%10%15%20%25%30%35%2005200202022代表性日本药企研发费用率日美药企研发费用率变化资料来源：DATA BOOK 2024（日本数据年鉴2024），申万宏源研究29创

55、新能力加持下，日本药企开始国际化在国内重压下，出海成为唯一选择。出海企业数量从1990年的93家，成倍增长至2010年的337家，而后趋于稳定。对于日本，国际化核心竞争力不是成本（印度和中国更具有优势），而是产品力，企业创新能力是国际化的前提。在2000-2010年持续增加研发+海外投资后，2010-2022年国际化开始进入收获期。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022武田制药安斯泰来大冢制药第一三共卫材05010015

56、0200250300350400450507020004200520062007200820092000162017家拥有海外业务的日本药企数量日本药企海外资产类型代表性日本药企海外收入占比007080实验室研发中心工厂20032008201320182022个资料来源：DATA BOOK 2024（日本数据年鉴2024），申万宏源研究3.2 3.2 创新药复盘创新药复盘第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品第一三共：创新

57、驱动，依赖“重磅”产品30第一三共：2019年12月德曲妥珠单抗获批后，海外收入加速2005年两家百年药企第一制药和三共制药合并。同其他日本药企一样，第一三共想通过直接收购进军海外市场，2008年收购印度兰伯西（仿制药），收购后不久因数据造假兰伯西被禁止在美国市场销售药品。第一次以仿制药切入的出海以失败告终。日本市场空间有限，国际业务未取得突破性进展，因此2009-2019年第一三共的收入规模未有明显变化。直到2019年12月德曲妥珠单抗获FDA批准上市，第一三共才成功实现创新转型，国际化业务开始进入收获期。2023Q1-3，美国地区75%收入由其贡献。02004006008001,0001,

58、2001,40020082009200000222023Q1-3日本欧洲北美其他地区十亿日元第一三共收入分地区拆分美国59%欧洲24%日本6%其他11%德曲妥珠单抗销售拆分（23Q1-3）资料来源：第一三共，申万宏源研究3.2 3.2 创新药复盘创新药复盘第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%第一三共日经225312010.4：在日本设立Daiichi Sankyo EsphaCo以制造和销售仿制药2012.5：

59、和CoherusBiosciences合作开发依那西普和利妥昔单抗的生物仿制药2010.10：推出抗流感Inavir吸入剂2015.10：重组美国商业运营2011：美金刚、艾多沙班、埃索美拉唑等仿制药上市2013：兰伯西陷入生产劣药指控，公司支付5亿美金与美国政府达成和解2008-2013：重磅产品专利到期，积极开展仿制药业务2013.8：改良新药沙丙蝶呤在日本上市2014.5：与礼来合作开发的普拉格雷（抗血小板）在日本上市2014.4：以40亿美金向太阳制药出售兰伯西2015.6：在美国和欧洲上市依度沙班（抗凝）2016.8：与UCB达成商业化协议的拉考沙胺（抗癫痫）在日本上市2011.2：

60、8亿美金收购Plexxikon，获得小分子抗肿瘤药物2012.8：与三菱田边合作的替格列汀（糖尿病）在日本上市2012.4：与GSK合资设立Japan Vaccine公司2013.3：成立生物制剂研发部门2011.11：设立中国子公司2012.4：与安进达成商业化协议的地诺单抗（抗癌）在日本上市2015.3：推出与赛诺菲合作的Squarekids四价联合疫苗；通过与阿斯利康的商业化协议，在美国上市Movantik（阿片药物诱导的便秘）2014.：收购生物制药公司Ambit Biosciences2016.7：和安进达成在日本商业化9种生物仿制药（包括阿达木单抗、贝伐珠单抗、曲妥珠单抗等）的协议

61、2013-2016：拓展全球业务和生物药管线组织架构改变品种进展国际化合作资料来源：Wind，第一三共，申万宏源研究2016.12：和Darwin战略合作进行抗肿瘤药研发2016.10：和AgonOx达成协议进行抗肿瘤药研发2016.9：和Zymeworks达成协议进行双抗开发2010.6：成立ADC工作小组3.2 3.2 创新药复盘创新药复盘第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品32-100%100%300%500%700%900%1100%第一三共日经2252017-2020：建设产品商业化支柱2020-：目标到2025年成为在肿瘤领域具有竞争优势的全球制

62、药创新者组织架构改变品种进展国际化合作2017.9：与田边三菱合作的Canalia（糖尿病）在日本上市2019.12：DS-8201获FDA加速审批上市（HER2+乳腺癌）2019.8：培西达替尼（腱鞘巨细胞瘤）获FDA批准上市2017.8：将DS-5010（肿瘤）授权给波士顿制药2019.10：获得安斯泰来三个产品在亚洲生产销售权2020.9：设立越南子公司2020.11：成立新的肿瘤事业部并整合欧美肿瘤相关业务2019.2：公司进行组织架构重组，主要涉及研发技术部门2022.8：FDA批准DS-8201新适应症（HER2低表达乳腺癌、NSCLC）；Dato-DXd在WCLC公布亮眼数据20

63、17.8：DS-8201获FDA突破性疗法认证2019.3：阿斯利康以69亿美元对价合作开发和商业化DS-82012018.12：将DS-6051（肿瘤）授权给AnHeart2021.3：与阿斯利康签订在日本生产AZD1222新冠疫苗2021.1：FDA批准DS-8201新适应症（胃癌）2021.12：U3-1402获FDA突破性疗法认证2021.11：设立澳洲、加拿大、新加坡子公司2020.7：阿斯利康以60亿美元对价合作开发和商业化Dato-DXd资料来源：Wind，第一三共，申万宏源研究3.2 3.2 创新药复盘创新药复盘第一三共：创新驱动，依赖“重磅”产品第一三共：创新驱动，依赖“重磅

64、”产品333.3 3.3 生物类似物复盘生物类似物复盘CelltrionCelltrion：首仿破局，核心是构建产品组合：首仿破局，核心是构建产品组合通用名公司美国专利到期时间 欧洲专利到期时间重组人生长激素辉瑞20062006重组人红细胞生成素安进20152004非格司亭安进20132006聚乙二醇非格司亭安进20152015依那西普安进20122015英夫利昔单抗强生20182015阿达木单抗艾伯维20162018曲妥珠单抗罗氏20192014利妥昔单抗罗氏20182013贝伐珠单抗罗氏20,0001,5002,0002,500200172018

65、20022Celltrion HealthcareCelltrion十亿韩元Celltrion：在卓越的生物制剂生产能力基础上把握生物药专利到期机会2002年Nexol与VaxGen合资成立Celltrion，本意是为代工后者生产艾滋病疫苗，Celltrion成立后不久就开始建设产能高达5万升的工厂。该疫苗III期临床失败后，VaxGen出售了Celltrion的股份。2005年7月工厂建成后，BMS考察后将处于III期的阿巴西普和贝拉西普两款生物药生产订单给Celltrion，该合同价值8亿美元。凭借生物制剂的CMO业务，Celltrion也得以在2008年上市。此后，

66、公司持续加大生物医药投资，因重磅生物药专利将集中到期，2008年9月宣布生物类似物计划。生物类似物不同于化药仿制药，整体研发、资金等壁垒较高，公司凭借突出的生物制剂研发能力、先发优势以及充足的产能（一厂与二厂合计14万升，三厂6万升在建），经过多年发展，已成为生物类似物领域代表性企业，2022年收入规模已达2万多亿韩元（合123亿人民币）。资料来源：彭博，医药魔方，申万宏源研究重磅生物药到期时间Celltrion&Celltrion Healthcare收入情况34Celltrion：首仿药Remsima/Inflectra和Truxima打开欧美市场Celltrion集团中包括以生物药生产为

67、主的Celltrion，分销为主的Celltrion Healthcare，以及韩国国内化学药产销公司Celltrion Pharm。从Celltrion Healthcare历年的收入拆分：1）产品：”首仿“生物类似物Remsima/Inflectra和Truxima依然是支柱型产品。2）欧洲生物类似物市场发展更早，部分重磅生物药专利在欧洲也更早到期，因此Celltrion第一款生物类似物Remsima是2013年于欧洲上市。美国市场起始较晚，公司在美国的第一款产品于2016年上市。但相较于欧洲，美国市场发展更快，因此公司收入占比中，欧洲从2017年的84%，下滑至2022年的36%，而美国

68、市场在2022年已占40%，超过欧洲市场。新兴市场也在快速发展，2022年占比达到24%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022欧洲北美洲其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022Remsima/InflectraTruximaHerzumaRemsima SC其他Celltrion Healthcare收入拆分（按产品）Celltrion Healthcare收入拆分（按地区）资料来源：Celltrion Healthcare（赛尔群医疗健康

69、），申万宏源研究3.3 3.3 生物类似物复盘生物类似物复盘CelltrionCelltrion：首仿破局，核心是构建产品组合：首仿破局，核心是构建产品组合3505540CelltrionCelltrion Healthcare万韩元资料来源：彭博，Celltrion（赛尔群），申万宏源研究曲妥珠单抗（Herzuma）2013.82017.32018.52021.22022.9英夫利昔单抗（Remsima）利妥昔单抗（Truxima）阿达木单抗（Yuflyma）贝伐珠单抗（Vegzelma）欧洲英夫利昔单抗（Inflectra）利妥昔单抗（Truxima）2016.420

70、18.122019.72022.92023.5曲妥珠单抗（Herzuma）贝伐珠单抗（Vegzelma）阿达木单抗（Yuflyma）美国公司生物类似物获批时间2020.4：宣布已选定最有效的新冠候选抗体以开发新冠药组织架构改变品种进展2023.12：Celltrion与CelltrionHealthcare合并2019.11：英夫利昔单抗皮下制剂欧洲上市2011.1：产能达9万升的第二个工厂建成2021.2：regdanvimab中和抗体在韩获批上市用于治疗新冠Celltrion&Celltrion Healthcare股价复盘3.3 3.3 生物类似物复盘生物类似物复盘CelltrionCe

71、lltrion：首仿破局，核心是构建产品组合：首仿破局，核心是构建产品组合36Celltrion：经销模式实现药物放量，拥有一揽子产品组合后开始追求向直销转变生物类似物由于研发周期长，公司目前已上市的产品数未满10个，且随着竞品上市，生物类似物价格会下调。根据公司年报，公司第一款Remsima/Inflectra上市了10年，2022年销售额为8,480亿韩元（合45亿人民币）。因此在产品组合不够丰富，单品种销售峰值不及创新药的情况下，公司初期选择积极与当地具备较强分销能力的企业合作，如在北美选择与辉瑞、Teva合作，欧洲选择与辉瑞、Orion（芬兰药企）等企业，以实现药品快速放量。以公司的英

72、夫利昔单抗类似物为例，通过与辉瑞的独家合作，2022Q3欧洲市场市占率维持在55%，2022年美国市场市占率也已快速爬坡至33%。在具备一定产品矩阵、销售网络后，公司也开始尝试直销模式。2019年开始建立欧洲直销网络，2022年开始建立美国的直销网络，2022年直销收入占比达到30%。2023年12月，Celltrion与Celltrion Healthcare完成合并，合并后企业目标是于2025年直销占比达到90%，2030年达到100%。0%5%10%15%20%25%30%35%200212022InflectraRenflexis（三星生物）Avsola（安进）0

73、%10%20%30%40%50%60%70%3Q17 1Q18 3Q18 1Q19 3Q19 1Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22Remsima在欧洲的市场份额Inflectra在美国的市场份额Celltrion销售收入直销占比规划资料来源：Celltrion Healthcare（赛尔群医疗健康），Celltrion（赛尔群），申万宏源研究3.3 3.3 生物类似物复盘生物类似物复盘CelltrionCelltrion：首仿破局，核心是构建产品组合：首仿破局，核心是构建产品组合37DRL：时代红利下，顺应时局发展自身在印度友好的专利法规下涌现了一大批仿制药企，在1970

74、-2005年间完成资本积累，Dr.Reddys Lab（瑞迪博士实验室，DRL）是其中之一，2005年收入规模已有237亿印度卢布（合21亿人民币）。因此在专利制度与国际接轨被迫出海后，大多数通过收并购快速实现国际化。2000年以后，欧美国家都在大力推行仿制药替代，整体市场快速发展。美国仿制药处方量占比在1996年还是43%，2008年已经达到72%。印度仿制药国际化恰逢欧美仿制药市场黄金发展阶段，利用自身成本优势，迅速打开市场。印度仿制药出海阶段恰逢欧美仿制药市场快速发展期1970年以前印度市场被外资药企垄断，药价高昂专利法颁布，允许印度企业合法仿制跨国药企的专利药品印度市场全面放开，恢复对

75、医药产品的专利保护印度1970-1995年1995-2005年1994年签署与贸易有关的知识产权协议，需修改专利法，但有10年过渡期2005年后专利制度与国际接轨，促使企业出海美国仿制药处方量占比1984年1990年1996年2002年2008年2013年19%33%43%53%72%86%仿制药快速发展期2017年90%印度企业原始资本积累期DRL部分收购项目资料来源：亿欧，PhRMA（美国药品研究与制造企业协会），IMS Health（艾美仕），DRL（瑞迪博士实验室），申万宏源研究时间收购标的国家1999Amercian Remedies印度2000Cheminor Drugs印度200

76、4Trigenesis美国2005罗氏的API工厂墨西哥2006BetaPharm德国2008Jet Generici Sri意大利2008DowPharma的小分子业务英国2008BASF的制剂工厂美国2010GSK的青霉素生产基地及产品美国2013OctoPlus美国3.4 3.4 仿制药复盘仿制药复盘DRLDRL：因势利导，创新赋能国际化：因势利导，创新赋能国际化38DRL：成本优势叠加创新能力，实现出海公司国际化成功的关键在于创新能力，在仿制药上追求首仿、复杂仿制药等模式。仿制药出海始于2001年氟西汀在美国获批，成为印度企业在美获批的第一个首仿药。2006年收购betapharm后，

77、仿制药业务占比提升至52%。在仿制药业务的驱动下，DRL收入也从2005年的237亿印度卢布，增长至2015年的1,547亿印度卢布，10年复合增速达到21%。从地区上看，2012-2022年期间美国业务一直贡献主要收入，占仿制药业务的50%左右。随着美国仿制药竞争愈发激烈，仿制药价格迅速下降，根据ASPE报告，2022年所有OECD国家仿制药均价是美国的1.49倍。而公司过度依赖美国市场，导致受影响较大。为应对这一困境，公司选择创新转型，如做复杂仿制药、注射剂型、生物类似物以及肿瘤免疫方面创新产品。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%050,000100,000

78、150,000200,000250,000300,000营业收入仿制药占比百万印度卢布0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2007201220172022北美欧洲印度新兴市场DRL收入规模及仿制药业务占比仿制药业务拆分（分地区）资料来源：彭博，DRL（瑞迪博士实验室），申万宏源研究3.4 3.4 仿制药复盘仿制药复盘DRLDRL：因势利导，创新赋能国际化：因势利导，创新赋能国际化-200%0%200%400%600%800%1000%0%50000%100000%150000%200000%250000%300000%350000%DRL收盘价（%）（印度交易所）

79、（左轴）印度仿制药指数（%）（右轴）39资料来源：彭博，DRL（瑞迪博士实验室），申万宏源研究2001：氟西汀仿制药在美国上市2001.4在纽交所上市2015：与安进达到印度市场战略合作，收购UCB一系列品牌药2010：全球首个阿法达贝泊汀生物仿制药在印度上市2006：收购BetaPharm2007：全球首个抗体生物类似物Reditux在印度上市2021：FDA批准来那度胺ANDA，并获得180天独占期DRL股价复盘时间 事件1984 公司成立1986出口甲基多巴API至德国，原料药业务实现国际化；首个制剂工厂投产1987 工厂通过FDA认证，布洛芬原料广泛出口至美欧地区1991 奥美拉唑仿制

80、药在印度上市；开始做创新药19971997年向FDA递交首个ANDA申请（雷尼替丁片）将糖尿病创新药授权给诺华2001氟西汀仿制药在美国上市，成为印度企业在美获批的第一个首仿药（180天独占期）2002首次海外收购，收购英国的BMS Laboratories和Meridian，进入欧洲市场2003 第一个自有品牌仿制药布洛芬在美国上市2005 收购罗氏在墨西哥的API工厂2006 收购德国第四大仿制药企业Betapharm2007全球首个抗体生物类似物Reditux（利妥昔单抗）在印度上市2008收购BASF在美国的制剂工厂；收购DowPharma在英国的小分子业务2009 和GSK就新兴市场

81、达成合作2010 全球首个阿法达贝泊汀生物仿制药在印度上市2011 收购GSK美国的青霉素生产基地及产品2012和GSK就新兴市场达成合作和Merck Serono合作开发及商业化生物类似物2013 收购荷兰特药公司OctoPlus2015与安进达成印度市场战略联盟，收购UCB在印度市场的品牌药2016收购Teva美国市场的8个仿制药产品拓展与Gland在美国市场的合作DRL发展历史3.4 3.4 仿制药复盘仿制药复盘DRLDRL：因势利导，创新赋能国际化：因势利导，创新赋能国际化主要内容主要内容401.全球医药市场分析2.中国医药品出口结构3.海外优秀企业国际化复盘4.中国药企出海成果5.风

82、险提示414 4 20232023年中国企业国际化道路硕果累累年中国企业国际化道路硕果累累FDA批准时间药品企业美国权益方（达成合作时间）2024/3/13替雷利珠单抗百济神州自有2023/11/8呋喹替尼和黄医药武田制药（2023年）2023/10/27特瑞普利单抗君实生物Coherus（2021年）2023/11/16艾贝格司亭亿帆医药Acrotech（2022年）2022/5/24本维莫德天济医药GSK（2012年）2022/2/28西达基奥仑赛传奇生物杨森（2017年）2019/11/14泽布替尼百济神州自有0500300010,00020,00030,00040

83、,00050,00060,0002000222023交易总额（左轴）license out数量（右轴）百万美元件中国license-out数量与金额趋势国产创新药在美国上市情况2023年国际化集中兑现，反映国内药品研发实力上升至新台阶从2020年开始，中国药品对外授权开始迎来爆发期，2023年对外授权数量及金额均达到新高，其中交易金额增长更为明显，说明单个产品能获得更高的交易额，其中反映了海外企业对国产创新药认可程度提升以及国产创新药产品力的提升。2023年也是国产创新药在美上市的收获年，截至目前，仅有6家国产企业的7款国产创新药在美上市，其中有4款

84、是2023年及以后被FDA批准上市，反映了FDA监管机构对国产创新药的认可。6家企业中仅百济神州是“自主出海”模式，其他5家公司均是将海外权益授权给海外药企的方式出海。资料来源：insight数据库，申万宏源研究424 4 20232023年中国企业国际化道路硕果累累年中国企业国际化道路硕果累累授权方合作方产品授权区域权益时间思路迪/康宁杰瑞Glenmark恩沃利单抗（PD-L1单抗）印度/亚太（新马泰除外）/中东/非洲/俄罗斯/独立国家联合体/拉丁美洲7亿美元2024/1/25瑞科生物SPIMACOREC603（九价HPV疫苗）含沙特阿拉伯等15个中东及北非国家2024/1/23康华生物Hi

85、lleVax重组六价诺如病毒疫苗大中华区以外2.705亿美金2024/1/9安锐生物阿斯利康新型EGFR L858R变构抑制剂全球5亿美元（4千万预付款）2024/1/2宜联生物罗氏YL211（c-MET ADC）全球10亿美元（5千万首付款）2024/1/2BioNTechYL202（HER3 ADC）大中华区以外10亿美元（7千万首付款）2023/10/12联拓生物BMSMavacameten中国/新加坡/泰国3.5亿首付款+1.3亿里程碑2023/10/24豪森药业GSKHS-20093（B7-H3 ADC）大中华区以外1.85亿首付款+15.25亿里程碑/特许权使用费 2023/12/

86、20和铂医药辉瑞HBM9033（MSLN ADC）全球5300万美元首付款+10.5亿里程碑+分成2023/12/15百利天恒BMSBL-B01D1（EGFRHER3 双抗 ADC）大中华区以外84亿美金（8亿首付款）2023/12/12海思科ChiesiHSK31858（DPP1小分子抑制剂）大中华区以外4.62亿美元（1300万首付款）+最高两位数销售提出2023/11/21诚益生物阿斯利康ECC5004（GLP-1小分子激动剂）大中华区以外1.85亿首付款+18.25亿里程碑/特许权使用费2023/11/9恒瑞MerckHRS-1167（PARP1小分子抑制剂）大陆地区以外1.6亿欧首付

87、款+4千万欧技术转移费+研发/销售里程碑+销售分成2023/10/31SHR-A1904（Claudin 18.2 ADC）Elevar卡瑞利珠单抗（PD-1单抗）大中华及韩国外联合Rivoceranib治疗肝癌6亿美元里程碑+20.5%销售分成2023/10/17Dr.Reddy s吡咯替尼（口服HER靶点TKI）印度地区300万美元首付款+1.5亿里程碑+两位数销售提成2023/10/9One BioSHR-1905（TSLP单抗）大中华区以外首付款+近期里程碑2500万美元+10.25亿里程碑+两位数销售提成2023/8/15TreelineSHR2554（EZH2 抑制剂）大中华区以外

88、1100万美元首付款+6.95亿里程碑+10%12.5%销售提成2023/2/13君实生物Dr.Reddy s特瑞普利单抗印度地区700万美元首付款+7.183亿里程碑2023/5/6君实生物Excellmab特瑞普利单抗东南亚多国452万美元（合作商业化）2023/3/29康方生物Specialised派安普利单抗（PD-1单抗）澳大利亚/新西兰/巴布亚新几内亚/新加坡等东南亚7300万美元2023/4/11石药集团CorbusSYS6002（Nectin-4 ADC）美/澳大利亚/欧洲几国1.3亿美元（750万首付款）2023/2/13和黄医药武田制药呋喹替尼大中华区以外11.3亿美元（4

89、亿首付款）2023/1/23部分创新药对外授权情况（2023年至今）资料来源：insight数据库，申万宏源研究434 4 20232023年中国企业国际化道路硕果累累年中国企业国际化道路硕果累累授权方合作方产品授权区域时间百奥泰SteinCares戈利木单抗+美泊利珠单抗巴西以及其余拉丁美洲地区2024/3/19Macter贝伐珠单抗巴基斯坦和阿富汗2024/1/3Mega lifesciences贝伐珠单抗印度尼西亚2023/6/26BiommBAT2206巴西2023/6/16迈威生物未披露地舒单抗印尼2024/1/4Innobic未披露泰国2023/11/28Ultra Pharma阿

90、达木单抗阿根廷2023/10/30Laboratorios Legrand地舒单抗哥伦比亚和厄尔多瓜2023/9/26UNILAB阿达木单抗菲律宾2023/8/28Sothema阿达木单抗摩洛哥2023/7/31Searle地舒单抗巴基斯坦2023/7/3未披露地舒单抗埃及2023/6/27生物类似物对外授权情况（2023年至今）资料来源：insight数据库，申万宏源研究主要内容主要内容441.全球医药市场分析2.中国医药品出口结构3.海外优秀企业国际化复盘4.中国药企出海成果5.风险提示45重点公司估值表重点公司估值表类别证券代码证券名称总市值（亿元）营业收入（亿元）归母净利润（百万元）P

91、E2024/4/723E24E25E23E24E25E23E24E25E创新药688235.SH百济神州-U1,706 174 228 298-6,716-4,360-1,.SH君实生物-U264 15 27 39-2,283-1,004-.SZ科伦药业481 216 235 262 2,390 2,753 3,155 20 17 15 688062.SH迈威生物-U134 1 6 13-1,053-729-.SZ新诺威440 25 30 34 756 895 1,019 58 49 43 002019.SZ亿帆医药139 41 55

92、 69-166 566 834-24 17 600276.SH恒瑞医药2,855 236 273 318 4,634 5,604 6,767 62 51 42 688506.SH百利天恒-U496 6 63 22-764 4,338 115-11 433 688578.SH艾力斯207 20 27 33 645 849 1,064 32 24 19 6990.HK科伦博泰生物-B303 17 12 15-576-666-599-0013.HK和黄医药228 65 54 66 788-749 175 29-130 2142.HK和铂医药-B10 7-178-1548.HK金斯瑞288 66 10

93、1 158-746-832 641-45 9926.HK康方生物391 50 30 48 2,238-355 409 17-96 2171.HK科济药业-B35-1 4-825-825-663-生物类似物688177.SH百奥泰145 7 13 24-395-108 287-51 688136.SH科兴制药33 13 16 21-190 6 110-529 30 600867.SH通化东宝211 31 34 39 1,168 1,286 1,468 18 16 14 603087.SH甘李药业270 26 33 43 333 642 1,143 81 42 24 2696.HK复宏汉霖79 6

94、0 66 75 603 680 823 13 12 10 化学仿制药603707.SH健友股份199 42 52 65 634 1,320 1,711 31 15 12 600521.SH华海药业193 85 102 120 929 1,117 1,400 21 17 14 300630.SZ普利制药81 20 23 27 470 541 629 17 15 13 688553.SH汇宇制药-W58 9-134-43-688513.SH苑东生物68 11 14 18 226 299 375 30 23 18 资料来源：Wind，申万宏源研究注：公司收入、利润均为Wind一致性预测，所列港股标的

95、市值、收入、归母净利润单位为港币；2023年收入及利润中仅科伦药业、亿帆医药、恒瑞医药、甘李药业、健友股份、华海药业、普利制药为预测值，其余公司为2023年年报披露数值46风险提示风险提示国际市场开展业务的风险。在全球开展业务可能会面临特定国家或地区政治及文化环境或经济状况变动；对海外监管与市场环境不够熟；贸易保护措施或纠纷、进出口许可规定及罚款、处罚或暂停、撤销出口特权等；汇率波动；某些国家和地区的知识产权保护不足等风险新药研发失败的风险。药品从研发到上市须经历临床前研究、临床试验、申报注册、获准生产等过程，具有投入大、周期长、风险高等特点，容易受到不可预测因素的影响。一旦药品研发失败，会导

96、致前期投入无法收回。产品放量不及预期的风险。海外市场销售环境多样化，且当地市场需求与国内存在一定差异，有可能导致销售放量情况不及预期。47信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本

97、报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人华东A组茅炯021-华东B组谢文霓华北组肖霞华南组李昇A股投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）：相对强于市场表现20以上；增持（Outperform）：相对强于市场表现520；中性(Neutral)：相对市场表现在55之间波动；减持(Underperform)：相对弱于市场表现5以下。行业的投资评级：以

98、报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡(Underweight)：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：沪深300指数港股投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（BUY）：股价预计将上涨20%以上；增持（Outperform）：股价预计将上涨10-20%；持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+10%之间；减持（Underperform）：股价预计将下跌10-20%；卖出（SELL

99、）：股价预计将下跌20%以上。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级

100、来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。48法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http:/网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询服务

101、业务。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券

102、投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记，未获本公司同意，任何人均无权在任何情况下使用他们。简单金融 成就梦想A Virtue of Simple Finance49上海申银万国证券研究所有限公司(隶属于申万宏源证券有限公司）张静含