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1、医药生物医药生物 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 51 医药生物医药生物 2021 年 01 月 22 日 投资评级:投资评级:看好看好(维持维持) 行业走势图行业走势图 数据来源:贝格数据 不悲不喜,精选价值-年度策略报 告-2020.12.8 行业深度报告-眼科赛道深度之二: 从一枝独秀到百家争鸣,眼科服务投 资价值凸显-2020.9.27 寻找“隐形”冠军-开源证券-医药行 业投资策略-2020.9.17 国际化、信息化、服务国际化、信息化、服务化推动下的黄金赛道化推动下的黄金赛道 行业深度报告行业深度报告 国内国内辅助生殖辅助生殖服务行业壁垒高、空间大服务行业壁垒高、空
2、间大,经营能力与医生比牌照数量更重要,经营能力与医生比牌照数量更重要 辅助生殖中心 4 大核心要素为牌照、 医生、 运营、 品牌。 牌照由于总体数量超配, 且申请流程长、难度大,进入壁垒高;IVF 过程对医生、胚胎师、实验室环境有 高要求,大平台更能吸引优秀医生。国内辅助生殖行业高度分散,80%辅助生殖 中心业务不饱和,相比牌照数量,提高辅助生殖中心的获客能力、运营能力才是 未来发展的关键所在。预计未来行业将在商业保险、互联网+、服务链拓展等因 素促进下快速发展。 美国辅助生殖美国辅助生殖市场技术市场技术领先领先、保险、保险覆盖覆盖、服务服务完善完善,国际优秀,国际优秀辅助生殖服务机辅助生殖服
3、务机 构构跨区域合作与信息化趋势明显,个性化与衍生融资跨区域合作与信息化趋势明显,个性化与衍生融资完善服务完善服务 美国辅助生殖需求在本土不孕不育率上升、 国际患者增加、 社会接纳度提升的推 动下日益扩大, 其多部门联合作业的行业监管体系保障了机构数据的真实性, 并 形成强监管。美国辅助生殖市场高度分散,主要由小型私营诊所组成,约 17%的 机构借助了第三方实验室资源(胚胎孵化等) 。医师团队、品牌信誉、运营水平 为主要竞争要素。在支付方面,除了自费与商保,还衍生出多种第三方融资产品 满足客户治疗资金需求,这些产品既能够分担风险(如不成功退款) ,又增加了 服务提供商的获客能力。国际优秀辅助生
4、殖服务机构的亮点有: (1)跨区域合作 共享互利, SGF 生殖医疗中心将跨国医院合作与捐卵项目结合, 优化辅助生殖流 程;新泽西诊所与 IVI 合并统一,实现生殖医疗技术国际化共享平台; (2)个性 化满足多层次需求,美国 CNY 生殖中心通过个性化服务满足多层次需求且降低 患者服务费用; (3)信息化深度服务患者,美国 HRC 生殖中心配合数字化仓储 与整合营销,深度服务中国患者; (4)高技术水平增加市场认知,中信湘雅技术 水准与世界先进水平同步,年周期数国内第一。 国内优秀辅助生殖服务机构:牌照国内优秀辅助生殖服务机构:牌照、技术技术为为根本,根本,跨国合作、信息化始落地跨国合作、信息
5、化始落地 锦欣生殖锦欣生殖:通过收购、自建成为国内前三/民营第一/美国西部第一的辅助生殖医 疗机构, 拥有经营稳健的管理者、 经验丰富的医疗团队、 成功率较高的持牌医院, 并不断拓展新业务,国内国际收购合作并行,逐渐扩大业务布局。麦迪科技麦迪科技:作 为医疗信息化龙头进军辅助生殖服务领域,牌照、专家、品牌基础已打好,利用 医疗信息化优势、互联网医疗、AI 技术全方位提升运营效率、患者体验,且旗下 医院拥有科研所品牌背书。 爱维艾夫爱维艾夫: 开展国际国内合作启动技术交流与持续创 新,制度创新“包干诊疗”保障持续运营,以此形成获客优势。 推荐及受益推荐及受益标的标的 从牌照数量、医生团队、运营能
6、力、品牌建设、医疗信息化等角度,推荐标的: 麦迪科技。受益标的:锦欣生殖。 风险提示:风险提示:辅助生殖医院整合不及预期,互联网医疗技术发展不及预期。 -34% -17% 0% 17% 34% 51% 69% --01 医药生物沪深300 相关研究报告相关研究报告 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 行 业 深 度 报 告 行 业 深 度 报 告 行 业 研 究 行 业 研 究 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 51 目目 录录 1、 辅助生殖行业壁垒高、市场空间
7、大、利润率高,运营及医生团队比牌照更重要,医疗信息化将大力助推行业发展 . 5 1.1、 我国不孕不育率增加,出生率呈现下降趋势. 5 1.2、 辅助生殖技术发展迅速,已经延伸至优生优育领域 . 6 1.2.1、 辅助生殖技术在不同病症下有不同治疗方法 . 6 1.2.2、 IVF 治疗过程中对医生、胚胎师、实验室有高要求 . 7 1.3、 辅助生殖市场空间测算:至 2023 年辅助生殖市场规模预计将增加到 400 亿元,长期空间预计将突破千亿 9 1.4、 行业竞争格局:集中度高度分散且分布不均匀. 12 1.5、 核心竞争要素主要为:牌照、优质医生团队、运营团队、品牌 . 15 1.5.1
8、、 牌照数量超配,其申请时间长、难度大形成高壁垒,80%辅助生殖中心业务不饱和,关键是增加获客 能力 . 15 1.5.2、 辅助生殖技术对医生有较高要求,但存在可复制性,大平台更吸引优秀医生 . 17 1.5.3、 运营团队是与公立医院形成差异化的核心 . 17 1.5.4、 获客管道主要来源于口碑,与其他行业相比销售费用率低,净利率较高 . 18 1.6、 行业趋势:商业保险+互联网+服务链拓展共同促进辅助生殖行业发展 . 18 1.6.1、 与商业保险合作预计会成为辅助生殖医疗机构的发展方向 . 18 1.6.2、 互联网平台全方位赋能辅助生殖医疗机构 . 19 1.6.3、 扩展服务链
9、至产业上下游,打造全方位、一体化发展的辅助生殖中心 . 20 2、 美国辅助生殖市场:高度分散的私人诊所主导,制度完善、监管完备、技术先进、服务水平高形成国际竞争力 21 2.1、 美国辅助生殖市场预计 2018-2023 年 CAGR5.9%,市场渗透率高 . 21 2.2、 行业驱动因素:不孕率上升、国际市场扩展、社会接纳度提高、政策和保险的完善 . 22 2.3、 行业监管与准入:多部门联合作业的系统性工程 . 23 2.3.1、 准入监管:贯穿于辅助生殖流程各环节 . 23 2.3.2、 日常监管:联邦、州政府机构、行业协会联合作业 . 23 2.4、 竞争格局:高度分散,60%以上诊
10、所 2017 年 IVF 取卵周期不足 500 个 . 26 2.5、 美国辅助生殖市场的竞争要素:医师团队、品牌信誉、运营水平 . 27 2.6、 商业保险对于辅助生殖服务的覆盖情况:取决于各州法律与具体保险计划 . 28 2.7、 第三方融资服务在美国辅助生殖市场的应用:普通贷款+分摊风险 . 29 3、 主流国家和地区在技术水准、性价比方面各具优势. 29 4、 国际优秀辅助生殖服务机构:跨区域合作与信息化趋势明显,个性化与衍生融资保障服务完善 . 32 4.1、 美国 SGF 生殖医疗中心:2017 年辅助生殖总周期数第一,卵子捐赠与冷冻领域优势显著 . 32 4.2、 美国生殖医学协
11、会旗下新泽西诊所:联合欧洲辅助生殖服务市场龙头 IVI,打造国际化辅助生殖集团 . 34 4.3、 美国 CNY 生殖中心:个性化服务提升竞争优势,多种方式降低服务费用 . 35 4.4、 美国 HRC 生殖中心:配合数字化仓储与整合营销,深度服务中国市场患者 . 37 4.5、 中信湘雅:国内辅助生殖技术先驱,经验丰富,技术水准对标国际顶尖医院 . 38 4.6、 成功经验:加强跨国合作、信息化赋能打造线上线下贯通流程、衍生退费保障服务 . 39 5、 国内优秀辅助生殖服务机构分析:牌照资源与技术水准是根本,跨国合作与信息化服务逐步落地 . 41 5.1、 锦欣生殖:通过收购和自建成为国内第
12、三/民营第一、美国西部第一的辅助生殖医疗机构 . 41 5.2、 麦迪科技:医疗信息化龙头进军辅助生殖服务,具备牌照、医生、运营、品牌、医疗信息化优势 . 43 5.3、 爱维艾夫:打造国际化顾问团队与跨国技术交流,形成国际技术视野 . 48 6、 受益及推荐标的 . 48 7、 风险提示 . 49 qRoQpQmRpPqNsMuNtOnMnN6MaObRoMoOsQpOfQmMoPlOsQqNaQnMrNMYpMpQuOnPoN 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 51 图表目录图表目录 图 1: 男性不育主要原因为精子精液异常 . 5 图 2: 女性不
13、孕原因主要为输卵管因素 . 5 图 3: 孕龄妇女平均初孕年龄增加 . 6 图 4: 结婚登记女性中 35 岁以上女性占比逐年增加 . 6 图 5: 不孕症发生率随着女性年龄增加而提高 . 6 图 6: 出生率呈现下降趋势、出生人数近 3 年为负增长. 6 图 7: 辅助生殖技术在不同病症下有不同治疗方法 . 7 图 8: 促排卵、提取卵子、胚胎移植对医生经验、技术有高要求,胚胎挑选对胚胎师有高要求 . 8 图 9: 胚胎移植过程中对医生技术及经验有较高要求 . 9 图 10: 根据 2018 年数据拆分可以预测 2019-2023 年辅助生殖市场规模 . 10 图 11: 预计渗透率提高可快
14、速增大总周期数(万个) . 12 图 12: 预计渗透率提高可快速增大行业潜在市场规模(亿元) . 12 图 13: 各类辅助生殖牌照分布总体符合辅助生殖中心分布,但在部分省市具有差异 . 13 图 14: 全国 31 个省市(不含港、澳、台)中 15 个省市存在辅助生殖中心缺口 . 14 图 15: 辅助生殖服务市场高度分散 . 15 图 16: 2019 年中国牌照数量已超配 . 15 图 17: 我国辅助生殖牌照申请流程长达 10 年左右 . 16 图 18: 我国辅助生殖牌照申请要求高、难度大 . 16 图 19: 辅助生殖周期数量随着年龄增加而增加 . 19 图 20: 互联网平台全
15、方位赋能辅助生殖医疗机构 . 20 图 21: 预计 2014-2023 年美国 IVF 取卵周期数总数上升 . 21 图 22: 预计 2016-2023 年美国辅助生殖的渗透率上升 . 21 图 23: 预计 2016-2023 年美国不孕率不断上升 . 22 图 24: 美国辅助生殖服务成功率上报率高、结果准确性高 . 24 图 25: 美国 80%以上提供辅助生殖服务的诊所在 SART 注册并接受监管 . 25 图 26: 美国 90%以上辅助生殖机构胚胎实验室受到认证 . 25 图 27: 美国辅助生殖服务市场高度分散 . 26 图 28: 美国辅助生殖服务市场 60%以上进行 IV
16、F 取卵周期不足 500 个 . 27 图 29: 美国辅助生殖医师教育及培训时长约 15 年以上 . 27 图 30: 美国辅助生殖技术发展历史较长 . 30 图 31: IVIRMA Global 成为全球首个同时涉及北美、拉丁美洲与欧洲的辅助生殖集团 . 35 图 32: CNY 生殖中心的辅助生殖服务价格透明 . 36 图 33: CNY 生殖周期为患者提供退费服务 . 37 图 34: 麦迪科技打造全病程管理系统 . 40 图 35: 锦欣生殖扩大运营,进入美国、东南亚市场 . 43 图 36: 麦迪科技股权结构清晰,管理架构稳定 . 44 图 37: 麦迪科技引进辅助生殖专家陈静女
17、士分管运营团队 . 46 图 38: IT 赋能辅助生殖系统 . 47 表 1: 预计 2019-2023 年辅助生殖市场规模扩容空间较大 . 11 表 2: 100%辅助生殖中心提供夫精人工授精,仅 13.54%提供第代试管婴儿技术 . 12 表 3: 2019 年底我国共有 27 家医疗机构设置了人类精子库 . 13 表 4: 辅助生殖行业与其他行业相比销售费用率低,净利率较高 . 18 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 51 表 5: 美国不孕率与中国相当,渗透率高于中国 . 22 表 6: 美国各州法律对商业保险覆盖辅助生殖服务的要求不一 . 2
18、8 表 7: 美国、中国、澳大利亚、中国台湾、俄罗斯辅助生殖在成功率、技术、价格方面各具优势 . 30 表 8: 美国部分州有关代孕的法律框架差别较大 . 31 表 9: 2017 年 SGF 生殖医疗中心的使用捐卵的辅助生殖周期数高居第一 . 33 表 10: 2017 年辅助生殖周期数排名前 5 的诊所中 2 所属于美国生殖医学协会 . 34 表 11: 中信湘雅具有国内全部辅助生殖技术品种准入 . 39 表 12: 锦欣生殖通过收购、自建逐渐扩大辅助生殖业务布局 . 41 表 13: 麦迪科技连续收购辅助生殖医院,积累牌照资源与技术优势 . 44 表 14: 麦迪科技收购牌照谈判能力强
19、. 45 表 15: 受益及推荐标的盈利预测与估值 . 49 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 51 1、 辅助生殖行业壁垒高、 市场空间大、 利润率高, 运营及医生辅助生殖行业壁垒高、 市场空间大、 利润率高, 运营及医生 团队比牌照更重要,医疗信息化将大力助推行业发展团队比牌照更重要,医疗信息化将大力助推行业发展 1.1、 我国不孕不育率增加,出生率呈现下降我国不孕不育率增加,出生率呈现下降趋势趋势 根据卫健委统计, 造成不孕不育的因素中, 40%来源于女性, 30-40%来源于男性, 20-30%来源于双方。其中,男性不育的病因为:精子精液异常(5
20、7%) 、性功能障碍 (23%) 、前列腺炎(15%) 、精索静脉曲张(5%) 。根据样本医院统计1,对于原发性 不孕女性(未妊娠过)与继发性不孕女性(妊娠过) ,主要的不孕病因是输卵管因素 (原发 35%;继发 41.9%) 、排卵障碍(原发 20%;继发 24.2%)以及子宫内膜异位 症(原发 16.7%;继发 20.9%) 。 图图1:男性不育主要原因男性不育主要原因为为精子精液精子精液异异常常 图图2:女性不孕原因主要女性不孕原因主要为输为输卵卵管因素管因素 数据来源: 2018 年辅助生殖行业研究报告 、开源证券研究所 数据来源:女性不孕不育症的相关因素及病因分析 、 开源证券研 究
21、所 我国晚婚、晚育趋势明显,不孕不育率随之提升:我国晚婚、晚育趋势明显,不孕不育率随之提升:自 1990 年至 2017 年,我国 孕龄妇女平均初孕年龄推迟 3 岁多,从 23.4 岁延长到 26.8 岁。根据 2013-2018 年结 婚登记女性的年龄占比可以发现,35 岁及以上非最佳育龄妇女的占比逐年增加。由 此,我国晚婚晚育趋势明显,生育力受到较大影响。 1 广西省桂林市妇幼保健院生殖中心. 女性不孕不育症的相关因素及病因分析.实用妇科内分泌杂志 ,2019 年 2 月 A 第 6 卷/第 4 期;样本医院为广西省桂林市妇幼保健院生殖中心,统计周期为 2016 年 9 月至 2017 年
22、 9 月 精子精液异常性功能障碍前列腺炎精索静脉曲张 35.0% 20.0% 16.7% 15.0% 10.0% 3.3% 41.9% 24.2% 20.9% 6.5% 4.8% 1.6% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 原发性不孕继发性不孕 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 51 图图3:孕孕龄妇龄妇女平均初孕年女平均初孕年龄龄增加增加 图图4:结结婚登婚登记记女性中女性中 35 岁岁以上女性占比逐年增加以上女性占比逐年增加 数据来源: 2018 辅助生殖行业研究报告
23、、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 不孕不育率提升,全国婴儿出生率呈现下降趋势:不孕不育率提升,全国婴儿出生率呈现下降趋势:女性的不孕症发生率随着年 龄增加而提高, 尤其达到 35 岁之后, 生育力下降、 自然流产风险明显增加。 20-25 岁、 25-30 岁、30-35 岁、35-40 岁、40-45 岁女性的不孕症发生率分别为 6%、9%、15%、 30%、64%,呈现加速上升的趋势。究其原因,除了女性卵巢的卵泡数目、质量皆下 降外, 部分子宫疾病例如子宫肌瘤、 子宫腺肌症、 子宫内膜病变发生率增加也导致了 不孕率的上升2。在晚婚晚育的大趋势下,全国出生率自 2014
24、年开始下降,2015 年 放开了二孩政策,由此 2016 年出生率同比提升 0.88 个千分点,但自 2017 年至 2019 出生人数持续出现负增长。未来随着城市污染愈加严重、育龄人群面临的生活压力 增大等原因,预计不孕不育率未来会继续上升。 图图5:不孕症不孕症发发生率生率随随着女性年着女性年龄龄增加而提高增加而提高 图图6:出生率呈出生率呈现现下降下降趋势趋势、出生人、出生人数数近近 3 年年为负为负增增长长 数据来源:中国高龄不孕女性辅助生殖临床实践指南 、 开源证券 研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 1.2、 辅助生殖技术发展迅速,已经延伸至优生优育领域辅助生殖技术发展迅速
25、,已经延伸至优生优育领域 1.2.1、 辅助生殖技术在不同病症下有不同治疗方法辅助生殖技术在不同病症下有不同治疗方法 人类辅助生殖技术(ART)是指运用医学技术和方法对配子(精子和卵子) 、合 子 (受精卵) 、 胚胎进行人工操作, 以达到受孕目的的技术, 根据技术先进程度分为: 2 杨燕飞,傅锦媚,阮祥燕. 子宫肌瘤患病年龄分布于追踪研究. 实用妇产科杂志 ,2008,24(5) :299-301. 23.4 26.8 21.0 22.0 23.0 24.0 25.0 26.0 27.0 28.0 19902017 0% 20% 40% 60% 80% 100% 200
26、1620172018 20-2425-2930-3435-3940以上 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20-2525-3030-3535-4040-45 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 0 2 4 6 8 10 12 14 200019 出生率出生人数增速 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 51 人工授精(AI) 、卵子/配子移植技术、体外受精-胚胎移植技术(IVF-ET)及其各种 衍生技术。其中,体外受精-胚胎移植技术有 4 代技术:第一代是常规体外受精-胚胎
27、移植(IVF-ET) 、第二代是卵胞浆内单精子显微注射(ICSI) 、第三代是胚胎植入前遗 传学检查(PGT) 、第四代是卵浆质置换技术(GVT) 。这这 4 代技术不是一代比一代先代技术不是一代比一代先 进,而是针对不同病症的治疗方法。进,而是针对不同病症的治疗方法。 图图7:辅辅助生殖技助生殖技术术在不同病症下有不在不同病症下有不同治同治疗疗方法方法 资料来源: 2018 辅助生殖行业研究报告 、开源证券研究所 1.2.2、 IVF 治疗过程中对医生、胚胎师、实验室有高要求治疗过程中对医生、胚胎师、实验室有高要求 IVF 治疗过程中的核心部分为选择促排卵方案以及进行胚胎移植核心部分为选择促
28、排卵方案以及进行胚胎移植。 促排卵是 IVF 治疗中极为关键的一步,直接影响 IVF 的成功与否。由于患者的情况千差万别,因 此提倡个性化治疗3。根据中国高龄不孕女性辅助生殖临床实践指南 ,当前尚无公 认的卵巢储备功能低下的诊断标准, 需要按年龄、 激素水平、 抗苗勒氏管激素 (AMH) 、 B 超显示的窦卵泡数等方面对卵巢储备功能进行综合评估, 可以看出, 这个过程中需 要的技术和经验要求较高,且医生的评估能力会随着经验而增长。 3 乔杰,李红真.提高辅助生殖技术的成功率. 国际生殖健康/计划生育杂志,2013 年 1 月第 32 卷第 1 期. 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面
29、的信息披露和法律声明 8 / 51 图图8:促排卵、提取卵子、胚胎移植促排卵、提取卵子、胚胎移植对医对医生生经验经验、技、技术术有高要求,胚胎挑有高要求,胚胎挑选对选对胚胎胚胎师师有高要求有高要求 资料来源:锦欣生殖招股书、开源证券研究所 胚胎师主要负责卵子受精、胚胎发育、胚胎选择部分,根据A global perspective on assisted reproductive technology fertility treatment: an 8-country fertility specialist survey对 8 个国家生育专家的调查结果,随着胚胎发育延时监测和 PGT 的出现
30、, 胚胎选择将成为未来辅助生殖技术的重要发展领域。在胚胎发育过程中,受精卵培 育 5 天后将形成 100 多个细胞组成的囊胚,胚胎师借助 PGT 对囊胚进行基因筛查诊 断,可以挑选出较为健康的囊胚。PGT 可提高胚胎种植率、持续妊娠率4。 在胚胎移植过程中,选择移植时间和着床位置是核心点。在胚胎移植过程中,选择移植时间和着床位置是核心点。在胚胎师选择好胚胎 后, 医生对女性身体进行检查, 在女性健康状态较好的情况下进行移植手术, 但对女 性健康状态的判断仍需要医生的经验。做胚胎移植时,医生在 B 超监测下,首先将 胚胎吸入移植管内,其次将移植导管经阴道、宫颈,选择合适的位置放置,然后将含 有胚
31、胎的液体快速推入宫腔内,由于医生需要尽量保证胚胎自吸入移植管至被推入由于医生需要尽量保证胚胎自吸入移植管至被推入 宫腔中不被损坏,该过程中对医生的技术仍有较高要求。宫腔中不被损坏,该过程中对医生的技术仍有较高要求。 4 中华医学会生殖医学分会. 中国高龄不孕女性辅助生殖临床实践指南. 中国循证医学杂志,2019 年 3 月第 19 卷第 3 期. 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 51 图图9:胚胎移植胚胎移植过过程中程中对医对医生技生技术术及及经验经验有有较较高要求高要求 资源来源:梦美官网、开源证券研究所 除了对医生、胚胎师有较高技术要求外,先进的胚
32、胎实验室是提高成功率的另除了对医生、胚胎师有较高技术要求外,先进的胚胎实验室是提高成功率的另 一必要条件一必要条件。在第二代试管婴儿 ICSI 技术运用中,为了挑选出健康的精子,需要使 用先进的梯度离心精子洗涤设备去除精液中不利于卵子受精的成分,再通过梯度离 心机将精子精液有效分离, 得到更高质量的精子; 然后在高倍电子显微镜的协助下, 使用一根特质的玻璃针管吸住成熟卵子的一端,然后用另一支吸取健康精子,使其 绕过卵子透明带及卵膜的阻碍, 直接注射进卵母细胞内, 以完成卵子受精的过程。 除 了梯度离心机、 高倍电子显微镜,实验室还需要配备囊胚培育保温箱、 孵化器、Coda air 空气净化系统
33、等,才能确保提供合适环境供胚胎培育和发展。 由此, IVF 的成功率主要取决于医生、 胚胎师的经验和技术, 实验室设备及环境, 整体来看,对辅助生殖中心的技术人员、设备配置提出了较高的要求。 1.3、 辅助生殖市场空间测算: 至辅助生殖市场空间测算: 至 2023 年辅助生殖市场规模年辅助生殖市场规模预计将预计将增加到增加到 400 亿元,长期空间亿元,长期空间预计将预计将突破千亿突破千亿 辅助生殖市场规模辅助生殖市场规模 = 接受辅助生殖的夫妇数量接受辅助生殖的夫妇数量 平均周期数平均周期数 周期价格周期价格。 其中, 最大的变量就是接受辅助生殖的夫妇数量。 不孕不育的治疗路径主要有 3 类
34、: 常规药物治疗、手术治疗、辅助生殖技术治疗。所以,在计算接受辅助生殖的夫妇数 量时的路径为: 接受辅助生殖的夫妇数量=不孕夫妇数量需要做辅助生殖的夫妇占 比渗透率, 其中, 渗透率=接受辅助生殖的治疗夫妇数量/需要做辅助生殖的夫妇数 量。 我们通过对 2018 年的数据进行拆分,参考锦欣生殖招股书,在已知不孕夫妇数 量 4780 万、渗透率 7%、接受辅助生殖夫妇 56.8 万的条件下,得到需要辅助生殖治 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 51 疗的不孕夫妇占总不孕夫妇数量的比例为 16.98%。在Reproductive Biology and E
35、ndocrinology的统计中,超过 20%不孕夫妇采用 ART 技术,由于 IVF 在 ART 中 占比较大,所以 16.98%的结果是较为合理的;在已知 IVF 周期数 68.4 万、辅助生殖 市场规模 252 亿、IVF 市场规模占总规模比例为 95%、IVF 周期数:人工授精周期数 =19/7(蛋壳研究院发布的2018 辅助生殖行业研究报告的假设)的条件下,可以 得到 2018 年 IVF 平均单周期价格为 3.5 万、人工授精平均单周期价格为 0.5 万,该 结果与市场价格一致。根据得到结果,结合锦欣生殖招股书对育龄夫妇数量、不孕 率、渗透率的 2019-2023 年的预测数据,可
36、以就 2019-2023 年的辅助生殖市场规模做 出预测。 图图10:根根据据 2018 年年数数据拆分可以据拆分可以预测预测 2019-2023 年年辅辅助生殖市助生殖市场规场规模模 数据来源:锦欣生殖招股书、开源证券研究所 根据A global perspective on assisted reproductive technology fertility treatment: an 8-country fertility specialist survey (辅助生殖技术治疗的全球视角:8 国生育专家调 查) 对 8 个国家的生育专家进行调查, 中国的 50 位专家反映, 38%不孕夫
37、妇需要 ART 治疗技术,但由于这 50 位生育专家专业技术强,每月亲自管理的困难怀孕的患者不 少于 25 个, 并在调查前 1 个月进行过不少于 1 例 ART 生育治疗, 38%的比例就全国 范围内较高,但相对我们计算出的 16.98%而言,该比例存在提升空间,所以我们假 设 2019-2023 年需要 IVF 的不孕夫妇占不孕夫妇数量的比例每年增加 0.5%。此外, 根据锦欣生殖招股书,成都西囡医院每对接受 IVF 夫妇的 IVF 平均周期数在 2016- 2018 分别为 1.24、1.28、1.24 个,变化不大,所以我们假设接受辅助生殖的夫妇的平 均周期数维持 2018 年水平不变
38、。基于两个假设,我们得到 2019-2023 辅助生殖市场 规模从 274.75 亿元增加到 399.31 亿元。 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 51 表表1:预计预计 2019-2023 年辅助生殖市场规模扩容空间较大年辅助生殖市场规模扩容空间较大 地地区区 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 育龄夫妇数量(万对) 29875 29200 28700 28200 27800 27600 不孕率 16.00% 16.40% 16.90% 17.30% 17.70% 18.20% 不孕夫妇(万对) 4780 4789
39、 4850 4879 4921 5023 需要接受辅助生殖夫妇占不孕夫妇比例 16.98% 17.48% 17.98% 18.48% 18.98% 19.48% 需要接受辅助生殖的夫妇数量(万对) 811 837 872 901 934 978 渗透率 7.00% 7.40% 7.90% 8.30% 8.70% 9.20% 接受辅助生殖的夫妇数量(万对) 56.8 61.9 68.9 74.8 81.2 90.0 平均周期 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 总周期(万个) 93.6 102.1 113.5 123.3 133.9 148.3 IVF 周期(万个) 68.4 74.
40、6 82.9 90.1 97.8 108.4 人工授精周期(万个) 25.2 27.5 30.6 33.2 36.0 39.9 IVF 市场规模(亿元) 239.40 261.01 290.30 315.32 342.38 379.34 人工授精市场规模(亿元) 12.60 13.74 15.28 16.60 18.02 19.97 总规总规模(模(亿亿元)元) 252.00 274.75 305.58 331.91 360.40 399.31 数据来源:锦欣生殖招股书、开源证券研究所 注:育龄夫妇数量、不孕率、渗透率按照锦欣生殖招股书假设值;需要接受辅助生殖夫妇占不孕夫妇比例每年增加 0.5
41、% 2014-2018年中国辅助生殖市场规模从140亿元增长到252亿元, CAGR为13.6%, 在我们的推算下,2018-2023 年的 CAGR 预计为 9.64%。 渗透率提升助推行业市场规模扩容:渗透率提升助推行业市场规模扩容:目前中国渗透率较低,仅为 7%,美国渗透 率为 30%,但由于其中 15-20%为代孕,中国禁止以任何形式实施代孕,所以美国剔 除代孕的同口径渗透率约为 24-25.5%。通过对渗透率的不同假设,可以了解未来辅 助生殖潜在市场规模范围。我们假设 3 种场景: (1)谨慎:渗透率维持 2018 年的 7% 不变; (2)中性:渗透率按照弗若斯特沙利文在锦欣生殖招
42、股书的假设逐年上升 0.4- 0.5%; (3)乐观:渗透率在 2019-2023 年为 25%。 在谨慎场景下,2023 年总周期数预计将达到 113 万个,行业市场规模预计将达 到 303.82 亿元。在中性场景下,2023 年总周期数预计将达到 148 万个,行业市场规 模预计将达到 399.31 亿元。在乐观场景下,2023 年总周期数预计将达到 403 万个, 行业市场规模预计将达到 1085.08 亿元。 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 51 图图11:预计预计渗渗透率提高可快速增大透率提高可快速增大总周总周期期数数(万个万个) 图图12
43、:预计预计渗渗透率提高可快速增大行透率提高可快速增大行业潜业潜在市在市场规场规模 (模 (亿亿 元)元) 数据来源:锦欣生殖招股书、开源证券研究所 数据来源:锦欣生殖招股书、开源证券研究所 1.4、 行业竞争格局:集中度高度分散且分布不均匀行业竞争格局:集中度高度分散且分布不均匀 大部分辅助生殖中心能够提供基础的辅助生殖服务,高端技术需求缺口较大,大部分辅助生殖中心能够提供基础的辅助生殖服务,高端技术需求缺口较大, 我国整体辅助生殖中心技术有较大提升空间:我国整体辅助生殖中心技术有较大提升空间:截至 2019 年 12 月 31 日,经批准开展 人类辅助生殖的医疗机构有 517 家,民营医院辅
44、助生殖中心占比 10%左右。通过统 计发现,提供夫精人工授精技术的有 517 家,提供供精人工授精技术的有 83 家,提 供常规体外受精-胚胎移植技术的有 396 家,提供 ICSI 的有 396 家,提供植入前胚胎 遗传学诊断技术的有 70 家,其中,5 项技术全提供的有 44 家辅助生殖医疗机构,占 全国总数量的 8.5%。 可以发现,100%医院可以提供夫精人工授精技术,仅 16.05%可以提供供精人工 授精技术;从三代试管婴儿技术来看,76.6%可以提供第一代技术,76.6%可以提供 第二代技术, 仅 13.54%可以提供第三代技术。 由于人工授精技术成功率为 15%左右, 低于试管婴
45、儿技术 40-60%的成功率,拥有更高成功率的试管婴儿技术覆盖程度较人 工授精技术低,由此高端技术需求缺口较大。 表表2:100%辅辅助生殖中心提供夫精人工授精,助生殖中心提供夫精人工授精,仅仅 13.54%提供第代提供第代试试管管婴儿婴儿技技术术 辅辅助生殖技助生殖技术术分分类类 开开展展医医院院数数 占比占比 成功率成功率 夫精人工授精技术 517 100% 15%左右 供精人工授精技术 83 16.05% 15%左右 第代:常规体外受精-胚胎移植技术 396 76.6% 40-60% 第代:卵胞浆内单精子显微注射技术 396 76.6% 40-60% 第代:植入前胚胎遗传学诊断技术 70
46、 13.54% 60% 数据来源:国家卫健委、 2018 辅助生殖行业研究报告 、开源证券研究所 全国全国 31 个省市中(不含港、澳、台)各类辅助生殖牌照分布在部分省市具有差个省市中(不含港、澳、台)各类辅助生殖牌照分布在部分省市具有差 异:异:由于 100%辅助生殖中心皆设有夫精人工授精,所以夫精人工授精地区分布代表 了全国辅助生殖中心地区分布,大部分辅助生殖中心都同时拿到了第一、二代试管 婴儿牌照;由于供精人工授精技术要求拥有超低温冷冻技术,对辅助生殖中心环境 设备要求较高,因此拥有供精人工授精技术的医院都位于或紧挨有人类精子库的地 区,所以牌照数量较少;第三代试管婴儿牌照要在第 2 代
47、申请成功后运行 5 年左右 才能申请,所以牌照数量也较少,供精人工授精技术牌照在上海、辽宁分布数量最 0 100 200 300 400 500 2019E2020E2021E2022E2023E 7%25%渗透率逐年上升 0 200 400 600 800 1,000 1,200 2019E2020E2021E2022E2023E 7%25%渗透率逐年上升 行业深度报告行业深度报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 51 多,达到 7 个,其次是江苏、山东,皆为 6 个,第三代试管婴儿牌照在广东数量最多 (10) ,其次是江苏(7) 、上海(6) 、湖北(5) 。 图图13:
48、各各类辅类辅助生殖牌照分助生殖牌照分布总体布总体符合符合辅辅助生殖中心分助生殖中心分布布,但在部分省市具有差,但在部分省市具有差异异 数据来源:国家卫健委、开源证券研究所 注:第代常规体外受精-胚胎移植技术(绿色)与第代卵胞浆内单精子显微注射技术(紫色)完全重合 截至 2019 年底,由于我国人类精子库建立门坎高,我国仅有 27 家医疗机构被 批准设置人类精子库(美国超过 100 家) ,目前全部在运行当中,其中 26 家正式运 行。人类精子库利用超低温冷冻技术, 采集、检测、保存和提供精子,其建立目的是 治疗不育症、预防遗传病和提供生殖保险等。由于人类精子库对精液的采供管理要 求严格,我国人
49、类精子库建立门坎较高,并实行 2 年 1 次校验制度以及每年 2 次的 卫生监督执法检查,保证人类精子库按要求运行。 表表3:2019 年底我年底我国国共有共有 27 家家医疗机构设医疗机构设置了人类精子库置了人类精子库 序序号号 医疗机构医疗机构名名称称 准入技准入技术术 运运行行状态状态 1 国家卫生健康委科学技术研究所 人类精子库 正式运行 2 北京大学第三医院 人类精子库 正式运行 3 河北省计划生育科学技术研究院 人类精子库 正式运行 4 山西省生殖遗传医院 人类精子库 正式运行 5 赤峰市妇产医院 人类精子库 正式运行 6 辽宁省妇幼保健院 人类精子库 正式运行 7 吉林大学第一医
50、院 人类精子库 正式运行 8 上海交通大学医学院附属仁济医院 人类精子库 正式运行 9 复旦大学附属妇产科医院 人类精子库 正式运行 10 江苏省人民医院(江苏省妇幼保健院) 人类精子库 正式运行 11 浙江省妇幼和生殖保健中心 人类精子库 正式运行 12 安徽医科大学第一附属医院 人类精子库 试运行 13 南昌市医科所附属医院 人类精子库 正式运行 14 山东大学附属生殖医院 人类精子库 正式运行 15 郑州大学第三附属医院 人类精子库 正式运行 16 郑州大学第一附属医院 人类精子库 正式运行 0 10 20 30 40 50 60 广东 江苏 河北 山东 河南 湖北 浙江 湖南 广西 上