1、 关于我们 东方金诚国际信用评估有限公司（“东方金诚”）是中国主要的信 用评级机构之一，获得了中国人民银行、中国证监会、国家发改委、中 国银保监会、交易商协会等债券市场全部监管部门和自律机构的认可， 可为境内外发行人在中国债券市场发行的所有债券品类开展评级，为境 内外投资人参与中国债券市场提供服务。 东方金诚成立于 2005 年，注册资本为 1.25 亿元人民币，控股股东 为中国东方资产管理股份有限公司。总部位于北京，在全国范围内建立 了以 20 多家分公司为载体的信用服务网络，还面向境外发行人与投资人 建立了国际服务团队。 东方金诚秉承“锐意创新、极致服务”的新锐理念，紧跟债券市场 创新步伐

2、，响应投资人和发行人新需求，捕捉信用风险新变化，持续革 新评级技术和研究服务体系，为投资人和发行人提供专业、独立的信用 服务。 东方金诚以践行“中国评级梦”为己任，搭乘人民币和债券市场国 际化、“一带一路”国际合作的东风，开发适用于全球发行人的评级技 术体系，开展面向全球投资者的交流服务，推动“一带一路”、金砖国 家和亚洲信用评级合作，提升中国评级标准体系的国际竞争力。 编 委 会 编委会主任委员：金永授 编委会委员：金永授裴永刚刚猛程春曙俞春江徐承远郭永刚 莫琛王青朱林张佳丽高路苏莉张子范 吴婷婷张博源谢延松 主编：俞春江 撰稿：（按姓氏拼音排序） 边沁曹洋洋曹源源常征楚芸丛晓莉杜梅一范新悦

3、 冯琳葛新景谷建伟郭妍芳郭哲彪何冲何阳贺畅 侯艳华贾秋慧蒋玉琴金炫杰康敏劳梦妃李柯莹李茜 李倩李晓娜李燕刘将沄刘伟岸刘怡雯龙文卢宏亮 鲁金飞罗修马丽雅梅佳任志娟汪晴王佳丽王璐璐 王青王伟王文华谢瑞谢笑也邢岳飞熊晓梦依杨伟彤 于丽峰张晨曦张伟张岳赵迪赵一统赵怡畅周丽君 责任编辑：李瑞雪娄雪宁崔蕾 美编：何星 序言 为更好地服务于发行人和投资人，秉承“锐意创新、极致服务”的 品牌理念，响应投资人和发行人新需求，东方金诚围绕“逆周期政策加 持下的 2020”主题，精编 2020 年信用风险展望报告，以飨读者。 报告聚焦市场关注的信用风险特征与趋势、不同行业的风险展望及 违约常态化下的信用风险管理等，

4、为发行人和投资人捕捉信用风险新变 化，提供独立、专业信用服务。 报告由四个系列组成， 按照研究主题， 分别为：系列1-宏观与债市篇， 系列 2- 产业债篇，系列 3- 地方政府与公用事业篇，系列 4- 金融机构与 资产证券化篇等四册。 扫描封底二维码，关注东方金诚官方微信，可获取各册报告电子版。 东方金诚国际信用评估有限公司 系列 1：宏观与债市篇 2020 年宏观经济展望 2020 年债券市场展望 2020 年大类资产配置展望 2020 年信用债违约回顾与展望 2020 年熊猫债市场展望 2020 年中资企业境外融资展望及策略建议 系列 2：产业债篇 2020 年房地产行业信用风险回顾与展望

5、 2020 年建筑行业信用风险回顾与展望 2020 年煤炭行业信用风险回顾与展望 2020 年钢铁行业信用风险展望 2020 年有色金属行业信用风险回顾与展望 2020 年汽车制造行业信用风险展望 2020 年工程机械行业信用风险展望 2020 年重型机械行业信用风险展望 2020 年炼油行业信用风险展望 2020 年化纤行业信用风险展望 2020 年零售行业信用风险回顾与展望 2020 年家用电器行业信用风险展望 2020 年出版行业信用风险回顾与展望 系列 3：地方政府与公用事业篇 2020 年我国地方政府债券信用风险回顾与展望 2020 年城投行业信用风险展望 2020 年高速公路行业信

6、用风险回顾与展望 2020 年机场行业信用风险回顾与展望 2020 年港口行业信用风险回顾与展望 2020 年火电行业信用风险回顾与展望 系列 4：金融机构与资产证券化篇 2020 年商业银行信用风险回顾与展望 2020 年证券行业信用风险展望 2020 年人身险行业信用风险回顾与展望 2020 年债券担保机构信用风险展望 2020 年我国 RMBS 信用风险回顾与展望 2020 年我国汽车贷款 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国消费金融 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国融资租赁 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国应收账款和供应链 ABS 信用风险回顾与展望 2

7、020 年我国不动产 ABS 信用风险回顾与展望 2020 年我国 NPLS 信用风险回顾与展望 2020 年我国 CLO 信用风险回顾与展望 总目录 目录 CONTENTS 2020 年我国地方政府债券信用风险回顾与展望 2020 年城投行业信用风险展望 2020 年高速公路行业信用风险回顾与展望 2020 年机场行业信用风险回顾与展望 2020 年港口行业信用风险回顾与展望 2020 年火电行业信用风险回顾与展望 007 023 037 051 060 070 系列 3：地方政府与公用事业篇 地方政府与公用事业篇 7 我国地方政府债券信用风险回顾与 2020 年展望 主要观点 2019 年

8、，我国经济增速稳中略降、多数省份财政增速趋缓、地方政府债务继续快速扩张，地方政 府信用指标中位值略有下沉；广东、浙江、江苏信用排序位列前三，浙江、河南等 13 省“稳”字当头，海 南、陕西、贵州、福建、山西等省份排序下降。 2020 年地方债发行规模将继续保持快速上升态势，发行节奏进一步加快，资金偏向投资基建领域， 利差轻微反弹的概率较大。 2020 年多数省份的经济运行将保持良好态势；东部沿海省份、京沪两大都市的经济实力继续领跑； 中部多省和西部龙头四川将呈现前后微调，经济增速领跑全国；天津、辽宁、广西排序有望上升，而资源 依赖型省份、云贵两省料将略微下沉。 2020 年多省财政运行较 20

9、19 年将有所改善；上海的财政实力排名或将重回榜眼，浙江、广东、江 苏、北京保持前排；河南、四川、河北分列其后，湖北、江西或将前移，体现出第二梯队财政实力的增强； 2019 年表现欠佳的重庆、福建、海南、辽宁或将改善。 2020 年整体地方债务风险可控；西藏、上海、广东债务负担较轻，稳居前三；海南债务负担保障 排序或将明显前移，吉林、广西或将后移；贵州、湖南、内蒙古等债务负担较重的省份，相关置换举措的 倾斜或将缓解其集中偿付压力。 信用质量：2019 年稳中略降，2020 年或将小幅回升 公用事业一部马丽雅 2020 年信用风险展望系列报告 8 一、地方政府债券发行分析 1. 发行规模 基建提

10、速将继续成为财政逆周期调节的重要抓手之一，助力地方债发行规模的进一步攀升，发行节奏亦将 快于同期 2009 年以来，我国地方政府债券发行模式经历了“代发代还”、试点“自发代还”和“自发自还”三个阶段。 在前两种模式下，地方政府所发债券由财政部代为还本付息，实质上拥有国家信用背书，不是真正意义上的地 方政府债券。 2014 年 5 月，财政部印发2014 年地方政府债券自发自还试点办法，继续推进地方政府债券改革，开创 了地方政府自主发债新纪元。 2015年1月1日， 新 预算法 实施， 地方债发行制度逐步规范， 发行规模显著增加。 2019 年前 10 月，我国地方政府债券发行规模达 4.3 万

11、亿，略高于 2018 年水平；存续余额保持较快的增长态势， 达 21.0 万亿，同比增加 3.2 万亿。 图表 1：我国地方政府债券发行规模及发行节奏 数据来源：Wind 及公开资料，东方金诚整理 为应对经济下行压力，发挥基建补短板作用，2019 年国务院提前下达 1.39 万亿新增地方债限额，包括一般 债务限额 0.58 万亿、专项债务限额 0.81 万亿。2019 年第一季度，地方债累计发行规模达 1.41 万亿，其中新增 债券发行规模 1.22 万亿；相比 2018 年 5 月后才到来的发债高峰，发行节奏明显加快。但从地方债的发行到传 导至刺激基建投资增速，仍存在一定的滞后性；同时，基建

12、投资项目库中的纯公益性项目较多，无法匹配大量 的专项债资金，也是今年基建增速未达预期的主要原因之一。 展望 2020 年，为加大财政政策逆周期调节力度，基建提速将继续成为重要抓手之一，助力地方债发行规模 和发行节奏的进一步攀升。目前，部分新增专项债务限额已提前下达，规模约 1 万亿元；预计全年，新增地方 政府专项债发行规模将再扩大1万亿元， 即增加到3.15万亿元；以继续发挥补短板作用， 弥补基建项目资金来源， 支撑宏观经济运行。 2. 债券种类 专项新增债券发行规模迅速扩张，资金投向将由土储、棚改转为铁路、管网的基建领域 根据法定预算管理方式不同，我国地方政府债券分为一般债券和专项债券。20

13、19 年前 10 月，一般债券发 行规模为 1.7 万亿，专项债券 2.5 万亿。随着时间的推移，专项债券发行占比呈现逐年上升趋势，2019 年的规 模占比首超一般债券，达 59%。按发行用途进一步细分，专项新增债券发行规模迅速扩张，已成为地方债发行 市场的主力类型。2019 年前 10 月，专项新增债券发行 2.18 亿元，较 2018 年增长 0.8 万亿；发行占比 50.9%， 地方政府与公用事业篇 9 较 2018 年增加 18.0 个百分点。 图表 2：我国地方政府债券发行种类统计 数据来源：Wind，东方金诚整理 专项新增债券的细分领域涵盖土地储备、收费公路、棚户区改造，以及轨道交

14、通、教育、医疗、环境、水务、 扶贫等具有稳定现金流入的基础设施和公共服务领域；2019 年前 10 月，土储和棚改两大类专项债券发行规模 合计占比达 33%。但土储、棚改债的资金投向主要用于支付增加土地储备的费用，对基建投资与实体经济并没 有形成直接的提振，使 2019 年基建投资增速反弹乏力。 2020 年提前下达的专项债资金投向，与 19 年有所不同，由土储和棚改转移至基建投资，并重点用于铁路、 轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目领域。非标准化 1 的各类 项目收益专项债券将优先发力，以切实提振基建投资的增长。 3. 发行期限 地方债的发行期限趋于

15、长期化 我国地方债券的加权平均发行年限于 2019 年大幅升至 10.1 年，远高于 2018 年的 6.1 年，债券发行期限长 期化趋势明显。2019 年前 10 月，3 年期、5 年期、7 年期的债券发行规模同比下降明显，10 年期及以上的发行 规模均大幅上升，30 年期的发行规模占据当年总规模的 10%。地方债长期化的趋势与基建投资回报周期长的特 点有关。 图表 3：我国地方政府债券发行期限（单位：亿元） 数据来源：Wind，东方金诚整理 1 标准化项目收益专项债券，即土储、棚改、收费公路专项债券，上述三类债券的发行拥有专门的管理办法。 2020 年信用风险展望系列报告 10 4. 发行

16、利差 地方债发行利差出现十分明显的收敛特性，但后期利差轻微反弹的概率较大 2019 年以来，地方债发行利差逐月波动下行。其中，1 月和 5 月的平均利差略高于 30BP，其余月份均 在 30BP 下方运行，较 2018 年表现出十分明显的收敛特性。从各省发行利差来看，平均利差最高的新疆也只有 31.9BP， 安徽、 吉林紧随其后。 上述省份与全国平均利差的27.2BP亦相差不大， 这与以前年度的分化局面形成反差。 图表 4：地方债发行利差（单位：BP） 数据来源：Wind，东方金诚整理 展望 2020 年，地方债发行利差总体将维持在较低水平，这有利于降低地方政府发债成本，减轻地方财政压 力，加

17、速推进基建投资之需。同时，地方债发行利差将出现低位的轻微反弹。一是伴随地方债发行规模的扩大， 以及城投债等信用类债券发行需求的释放，后期供给压力料将加大；二是地方债绝对利率偏低叠加宽信用政策 导向，未来利率债的配置需求也将明显降温。 二、省级地方政府信用风险排序分析 本报告主要对 31 个省级政府的信用质量进行排序，以揭示省级政府间的信用风险差异。需要说明的是，由 于省级地方政府税收来源多元、拥有不同程度的行政权力，总体上信用风险很低，从已发行债券的 31 个省级政 府来看，其信用级别均为 AAA。 本报告参考东方金诚 2019 年 8 月发布的新版东方金诚地方政府债券发行主体信用评级方法及模

18、型 （RTFL001201907），从地区经济实力、财政实力和债务负担保障程度三个维度对 31 个省级政府 2015 年以 来的表现进行相对排序。具体指标及权重见图表 5： 图表 5：省级政府信用风险排序指标及权重 资料来源：东方金诚地方政府债券发行主体信用评级方法及模型（RTFL001201907） 地方政府与公用事业篇 11 广东、浙江、江苏信用排序位列全国前三，青海、海南、甘肃信用排序相对较低 基于 2019 年各省经济、财政、债务预估数据 2，信用排序前排省份集中于东部地区及中西部龙头省份，其 经济财政实力得分相对较强，但债务负担呈现分化。信用排序中游省份（11 20 名）中，中部省份

19、占据 4 席、 西部 4 席、东部 1 席、东北 1 席。信用排序后排省份以西部、东北地区省份居多，此外还包括东部的天津、海南， 上述省份或因经济实力弱，或因债务指标处于较高水平，整体信用排序表现欠佳。 图表 6：2019 年 31 个省级行政区信用风险相对排序情况 数据来源：各省政府官网、Wind，东方金诚整理 相比往年，地方政府信用得分中位值略有下沉；纵观 5 年，13 省“稳”字当头 2019 年，地方政府信用得分中位值同比有所下滑，主因减税降费影响下的财政实力得分下沉。广东、浙江、 江苏及京沪两大都市依然稳居前列，信用得分稳中略降；排名后 5 省份中，海南因限购令降幅明显，青海因经 济

20、财力有限、债务率高而排名垫底；内蒙古排序突破中位值，排位上升明显，反映挤水分后的回暖。 纵观5年排序结果， 13省信用变化趋势 “稳” 字当头， 包括东部的浙江、 江苏、 山东、 河北和天津， 中部的河南、 安徽、江西和湖南，以及西部的内蒙古、重庆、云南和广西。而海南、陕西、贵州、福建、山西等省份的信用 排序有较为明显的下降。其中，海南的“兴衰”受制于房地产；陕西的命脉决定于煤炭的景气度与安全生产； 贵州税收负增长，债务负担持续高位，拉低整体得分；福建财政增速突降，受减税政策、房地产调控等因素影 响较大；山西经历煤炭下行 - 反弹 - 趋稳的过渡，财政增速波动较大。 图表 7：2015 年以来

21、各省信用排序结果变化趋势 数据来源：各省政府官网、Wind，东方金诚整理 2 各省经济、财政增速为结合官方预测数与 2019 年最新月度数预估；经济、财政规模根据增速预估；政府债务相关比率以地方政府债券存续余额、城投公司 有息债务为基础估算。 2020 年信用风险展望系列报告 12 三、地区经济实力 1. 经济规模 粤苏鲁浙 4 省经济总量和人均处于绝对领先地位 对比我国 31 个省级行政区的 GDP 和人均 GDP，两大指标整体呈现出“沿海双强、边疆山区双弱、中部均 衡”的特点。粤苏鲁浙 4 省凭借早期政策倾斜及沿海区位优势，经济总量和人均富裕度始终处于绝对领先地位。 京津沪三大直辖市受益于

22、特殊政策、总部经济等优势，人均富裕度领跑全国。中部省份和西部龙头省份处于我 国经济发展的第二梯队，总量和人均相对均衡。甘肃、贵州、黑龙江等省份受制于区位等因素，经济总量和人 均尚处于较低水平。 图表 8：2019 年 31 个省级行政区经济规模分布图 数据来源：各省政府官网、Wind，东方金诚整理 2. 经济增速 经济增速整体小幅下滑，新疆、河北、四川等 12 省的 GDP 增速好于官方预期 2019 年前三季度，各省 GDP 增速普遍低于 2018 年，这与中美贸易战、汽车制造业不景气、投资增速不达 预期等因素有关。 但在经济下行压力较大的背景下， 少数省份的GDP增速仍好于2018年， 包

23、括天津、 河北、 重庆、 内蒙古等 6 个地区；湖北、湖南两省的 GDP 增速同比持平，均为 7.8%。同期，经济增速最高的前 5 名包括贵州、 云南、江西、福建、西藏，上述 5 省 GDP 增幅仍保持 8.0% 以上；与之相对的是，吉林、黑龙江、天津 3 省增 速垫底，增速均小于 5.0%。 从各省 2019Q3 的经济增速与年初官方预期增速的对比看（图表 9- 右），新疆、河北、四川等 12 省经济 增速好于预期。而对于吉林、陕西、海南等省份，由于当地支柱产业发展暂处于较为低迷的状态，其经济发展 速度与年初预期差距较大。 地方政府与公用事业篇 13 图表 9：2019 年 31 个省级行政

24、区经济增速表现 数据来源：各省政府官网、Wind，东方金诚整理 3. 经济实力排序解析 东部沿海地区经济领先优势明显，中、西部龙头分列其后，西藏、青海、甘肃、宁夏等西部地区经济实力 排序靠后 从经济指标相对排序的结果看，东部沿海地区经济领先优势明显。以长三角、珠三角为核心的东部沿海区 域是我国经济发展最活跃、开放程度最高、创新能力最强的区域，工业门类齐全、服务业发达，在我国现代化 建设和全方位开放格局中具有举足轻重的战略地位。 湖北、 河南、 四川等中、 西部龙头省份， 其经济实力排序处于上游水平。 上述省份位于我国的地理中心， 区位、 气候、人口、土地等优势正逐渐显现，工业基础良好，亦是承接

25、东部地区优质产业转移的首选地区。四大直辖 市的经济实力排序位列中上游。4 座城市凭借政策赢得发展先机，资源的积聚力很强，人均优势非常明显；其中， 上海和北京的科技、服务、创新能力强，抗风险水平高，经济稳步发展；天津、重庆虽在发展过程中曾遭遇波折， 但长远来看基本面向好，发展多元化程度高，经济实力强。 西藏、青海、甘肃、宁夏 4 个地区的经济实力在全国排名后四位。西藏、青海、甘肃地处高原，以生态保 护为本，可供开发建设的国土面积非常有限，很大程度上制约了地区经济的发展。宁夏受限于陆地面积的制约， 经济规模相对较小。 图表 10：各省经济实力相对排序及指标预测（单位：亿元、%、元） 数据来源：各省

26、政府官网、Wind，东方金诚整理 2020 年信用风险展望系列报告 14 近半数省份的经济实力呈现不同程度的提升 2019 年，15 省的经济实力绝对分值同比上升，具体包括东部地区的河北、山东、海南、广东、天津，中部 地区的河南、湖北、江西、安徽，西部地区的内蒙古、云南、四川、贵州、新疆，东北地区的辽宁。其中，河南、 湖北、江西、内蒙古、河北、辽宁、云南 7 省改善较多。 从 2019 年前三季度的经济运行表现来看，中部地区经济规模最大的河南省，其经济实力改善幅度最大。河 南省 GDP 增速处于 7%7.5% 年度预期目标，投资和消费均保持较快增速，外贸增速受贸易战影响放缓。河南 省装备制造、

27、食品加工、新型材料、电子信息、汽车制造等支柱产业的竞争力较强，规模以上工业企业利润增 长 22.2%，远高于全国均值。发展前景看，河南省强大的劳动力资源、米字型高铁、相对廉价的土地成本等优势， 将成为地区经济持续快速增长的潜在驱动力。 中部地区综合经济实力最强的湖北省，其电气、化工、汽车等传统行业支撑有力，主要城市高新制造业增 速很快；基础设施投资表现抢眼，同比增长 17.1%；京东方、长江存储、华星光电等芯屏端网重点项目投资对 工业持续发展提供支撑。同时，湖北省外贸依存度（2018 年仅为 8.86%）远低于东部沿海省份，几乎不受贸易 战拖累。 江西具有极丰富的矿产资源与旅游资源， 对其主导

28、产业发展起到了直接支撑；得益于有色金属、 非金属矿物、 光学产业景气度提升等因素，全省工业经济增速保持高速发展，2019 年前三季度经济增速处于全国第四。河北 以钢铁、装备制造为代表七大行业生产全面增长；消费需求继续保持对经济增长的主拉动作用；雄安新区进入 大规模建设阶段、冬奥涉奥项目建设高速推进，对经济的支撑作用显著，并具有持续性。 内蒙古“挤水分”周期较短，仅在 2017 年失速，之后便回归合理区间。2019 年前三季度，全区规上工业 增加值增速 7.7%，能源、冶金建材、农畜产品主要优势产业增速较快；“全季 + 全域”旅游新格局成为全区经 济的重要增长极。同时也应关注，内蒙古地域版图横跨

29、我国东、中、西，区域发展存在较大不平衡；支柱产业 对资源存在高度依赖，经济发展受资源品价格的周期波动影响依然较大。 云南经济增速依然保持高姿态，前三季度增速居全国第一。全省能源、茶饮保健、矿产等支柱产业增加 值增速保持两位数增长；生物医药和大健康产业是云南省重点打造的新支柱， 云药资源优势明显， 以云南白药、 螺旋藻、三七系列为代表的生物医药已初具规模，产业增加值突破千亿，企业营收突破 2500 亿，对云南经 济的贡献与日俱增。但与内蒙古类似，云南省经济发展尚存在明显的不平衡，昆明市领跑全省，并向四周 递减。 辽宁作为东北地区经济龙头，经济回稳势头已基本确立，2019 年前三季度的经济增速 5

30、.7%。作为经济的 顶梁柱，全省规上工业增加值同比增长 6.7%，装备制造、石化等支柱产业发展态势良好。同时，全省新动能不 断壮大，沈大自创区经济增速达 6.0%，航天、医药等高技术制造业投入和产出均高速增长，对人才、项目等引 力有所增强。但新动能转化为生产力和有效盈利的进程还需加快，以应对减税降费带来的负面冲击。 少数省份经济实力下滑，吉林、陕西降幅较大，经济增速明显放缓 2019 年，6 省的经济实力有所下滑。其中，吉林、陕西降幅较大；黑龙江、宁夏、广西小幅下降。 以制造业为主的吉林省，汽车、装备制造业是其核心力。2019 年前三季度，吉林省 GDP 增速位于全国末尾， 仅为 1.8%。一

31、是受汽车行业拖累，全省汽车制造业同比下降 1.8%；二是国企占比高，部分产值、利润、税收 会流到总部经济所在地；三是主要城市产业结构单一，市场抗风险能力不强。 陕西省 GDP 增速同比下降较多，2019 年前三季度为 5.8%。从经济运行表现来看，全省工业企业盈利能力 不容乐观，营业成本上升，利润空间压缩；19 年初的神木矿难使全省主要煤矿停产，支柱煤炭行业盈利受此影 响较大；三大需求增速同时回落，对经济发展拉动作用降低。 地方政府与公用事业篇 15 4. 经济实力排序前瞻 展望 2020 年，在我国基本实现十三五目标的整体预期下，全国经济增速将力争 6.0%，多数省份的经济增 速将保持平稳。

32、31 个省级行政区的经济实力排序或呈现如下变化： 图表 11：31 个省级行政区经济实力排序前瞻 数据来源：东方金诚预测 东部沿海省份、南北两大都市的经济实力继续领跑，排名相对稳定，主要得益于产业发展的多元、服务业 的发达、外向程度较高、科技创新的成果转化、以及长三角等战略的深入。中部地区的两湖、河南、安徽、江西， 以及西部龙头四川，其经济实力排名呈现前后微调，伴随高铁经济四通八达、工业和服务业实力提升、人口集 聚效应的显现，上述省份经济增速将保持在 7.5%，8.5% 区间，后发优势明显。 天津经济运行指标已恢复理性，基建尤其轨道交通领域需求依然旺盛、京冀企业在津投资势头较好、天津 港协同雄

33、安新区和大兴机场的交通枢纽助力贸易发展，经济增速将恢复至与全国同步。辽宁经济排名或将上升， 伴随国企改革的深入，装备制造、石化等支柱产业竞争优势很强，高技术制造业的大力投入将持续转化为有效 产出，并增强对人才、项目的引力，转型升级的重工业将拉动其经济的持续发展。广西受益于新版北部湾规划， 新一轮投资需求对经济的驱动作用将增强，作为西部陆海新通道门户枢纽，协同粤港澳大湾区的联动发展，将 助力其产业转型和优势资源的集聚。 对于内蒙、陕西、山西等资源依赖型省份，伴随主要煤种需求放缓，煤价中枢下移，煤炭行业信用风险整 体稳定，但有弱化压力，其经济排名或将有所下移；同时，上述省份的非煤产业发展较好，多元

34、化程度的提高 将提升其抗风险能力。而云南、贵州伴随脱贫攻坚战的收尾，经济增速将逐渐褪去高速光环，大健康、大数据、 生态旅游等新产业效应逐步显现，同时区域发展的明显不平衡仍客观存在，人均 GDP 水平较低将拖累排名。 四、地方财政实力 1. 一般预算 受减税降费等因素影响，多数省份一般公共预算收入增速趋缓 2019 年前三季度，全国一般公共预算收入增速 3.3%，地方级增速 3.1%，较 2018 年增速分别下降 2.9、3.9 个百分点。结构上，我国一般公共预算收入呈现出税收疲软、非税支撑的局面；税收收入同比下降 0.4%，非 税收入同比增长 29.2%。多重因素共同作用导致财长增速明显放缓：

35、一是减税降费的影响，增值税、企业所得 税、个人所得税同比分别增长 4.2%、2.7% 和 -29.7%；二是贸易战的影响，进口货物增值税、消费税同比下降 8.1%、关税同比下降 3%；三是“房住不炒”的坚持，涉房涉地主要税种的增速较 2018 年有明显下降；四是汽 车行业的不景气，车辆购置税同比下降 0.4%。 2020 年信用风险展望系列报告 16 与全国趋同，多数省份一般公共预算收入增速有所放缓。5 个省份前三季度的增速呈现负增长，分别是吉林、 重庆、西藏、黑龙江、海南；而河北、内蒙古、浙江、广西、河南 5 省增速依然保持高姿态，但收入质量不尽相同； 天津扭亏为盈，增速由 2018 年的

36、-8.8% 升至 0.1%。 图表 12：2019 年各省一般公共预算收入增速表现（单位：亿元、%） 数据来源：各省政府官网、Wind，东方金诚整理 从各省 2019 年前三季度的财政增速与年初官方预期增速的对比看（图表 12- 右），天津、河北、内蒙古、 广西远好于预期，浙江、江西、河南、山西略好于预期；而以西藏、吉林、重庆为首的省份，其财政增速与年 初目标相距甚远。 2. 可用财力 可用财力头部效应较强，粤沪浙鲁共占三成；结构各异，藏青甘等 7 省对上级补助收入依赖较大 我国地方级可用财力规模可观，2019 年收入规模约为 25 万亿。各省的可用财力呈现头部效应与东西梯差， 广东、上海、浙

37、江、山东 4 省的可用财力之和占据地方可用财力的 30%，西藏、海南、青海、宁夏可用财力规 模相对较小。 各省可用财力结构不尽相同， 上海、 北京、 广东、 天津的一般公共预算收入占比超4成， 收入质量较好；江苏、 山东、浙江的政府性基金收入约 4 成，土地交易活跃，但更易受土地相关的规划、市场、政策等因素带来的不 稳定性。上级补助收入一定程度上弥补了区域财力间的极度不平衡；得益于边疆区位及战略安全等特殊因素， 西藏、青海的上级补助收入占比超 7 成，甘肃、黑龙江、新疆、宁夏、内蒙古超 5 成。 图表 13：2019 年 31 个省级行政区可用财力及人均财力对比 数据来源：各省政府官网、Win

38、d，东方金诚整理 地方政府与公用事业篇 17 从人均可用财力来看， 西藏遥遥领先， 是唯一超5万元的地区；上海、 北京位列第2、 3名， 人均财力超4万元； 浙江、青海、天津、江苏、宁夏、重庆、内蒙古 7 省位于（2 万，3 万）区间，位于中上游。 3. 财政实力排序解析 财政实力整体下沉；其中，可用财力过万亿省份排名整体靠前，但财政增速放缓 2019 年，由于财政增速整体放缓，地方政府财政实力中位值有所下降，与 2016 年的水平相当。多数省份 的财政实力得分呈现不同程度的下降，湖南、重庆、天津、吉林同比持平，广西有所上升。 可用财力过万亿的省份排名整体靠前， 但一般公共预算收入增速均有所放

39、缓。 2019年前三季度， 上海、 湖北、 山东 3 省的增速较 2018 年下滑超 5.0 个百分点。除全国减税降费的因素外，上海市财政增速的下滑还与汽车等 重点企业盈利下滑有关，同时二手房交易政策的趋紧，亦使其涉房涉地税受拖累；同样受二手房政策影响较大 的城市还包括北京。考虑到上海市经济发展多元程度很高，以金融、信息服务、商务服务、科研服务等为代表 的服务业领先增长，服务业“独角兽”企业营业收入增势强劲；虽财政增速暂时表现欠佳，但预计未来回升的 概率很大。 图表 14：各省财政实力相对排序及指标预测（单位：亿元、%、元） 数据来源：各省政府官网、Wind，东方金诚整理 14 个省份的财政实

40、力相对排名同比上升；其中，津冀蒙桂 4 省财政增速好于同期，浙豫冀蒙桂 5 省增速 相对较高 与 2018 年相比，14 个省份的财政实力相对排名有所上升，其中东部 4 席（广东、江苏、河北、天津）， 中部 3 席（安徽、湖南、江西），西部 5 席（内蒙古、广西、重庆、云南、宁夏），东北 2 席（吉林、黑龙江）。 2019 年前三季度，天津、河北、内蒙古、广西的一般公共预算收入增速好于 2018 年。天津市的财政创收 已扭转连续两年负增长态势，小幅回正；一是装备制造业支撑作用强劲，二是夜间经济、假日经济和会展经济 优势突出，大众消费持续活跃。河北省工业、服务业基本面较好，税收收入增速 3.1%

41、，与全国地方级增速同步； 非税增速较快，国有资产盘工作有效开展。内蒙古财政实力排名表现较好，税收收入增速保持高姿态（8.3%）， 与多数省份的低速运行形成反差；全区规上工业增加值增速 7.7%，主要优势产业增速较快；“全季 + 全域”旅 游新格局成为其创收的重要增长极。 此外，浙江、河南的一般公共预算收入增速位于全国领先水平。浙江省作为外贸依存度较高、数字经济和 民营经济发达的地区，减税降费对其税收的影响相对有限；增值税保持 4.3% 的增速，建筑业、金融业增收明 显；企业所得税增长 12.0%，建筑业、批发和零售业、房地产业贡献较大。同时，浙江省研发经费支出规模较 2020 年信用风险展望系

42、列报告 18 大且增长较快，对工业经济的高质量增长和税收的持续贡献都将是利好的存在。河南省支柱产业较为多元，主 要企业盈利能力逐步增强，财政创收受减税降费的影响亦相对有限；2019 年前三季度，全省实现税收收入增速 6.6%，煤炭、有色、电子、食品、汽车等行业的主要企业收益较好，对税收的贡献较大。 广西虽为唯一一个财政实力得分同比上升的省份，但主要依靠非税带动，稳定性欠佳。2019 年前三季度， 广西财政增速为 7.4%，明显好于前两年。但从结构来看，税收收入同比下降 0.1%，非税收入同比增长 23.4%。 从工业发展看，广西以食品、有色、冶金等为支柱的工业经济增速 3.1%，产业附加值和抗

43、风险能力相对有限， 财税增收的稳定性一般。从发展潜力看，随着新版北部湾经济区的推进，产业集聚和产出效应将得以体现，全 区财税质量长远有望改善。 排序靠后省份财政增速普遍欠佳，藏吉黑琼负增长，贵新青增速较低 财政实力排序靠后省份集中于青海、黑龙江等西部和东北部地区，此外还包括东部的海南和天津；而中部 六省无排名靠后省份。 2019 年前三季度，西藏、吉林、黑龙江、海南的一般公共预算收入负增长。吉林财政增速为 -9.2%，这 与其经济增速的低迷一致，反映出主导产业多元化程度较低，应对单一行业下行风险的能力较弱。黑龙江财 政增速为 -4.2%，除减税降费因素外，以装备、食品为主的工业增加值增速和工业

44、投资增速相对偏低（2.3%、 1.4%），主要行业税收创造能力和持续性相对有限。具有房地产依赖症的海南省，其财政增速为 -0.6%，其中 税收收入同比下降 7.2%，这与该省最强限购令的实施密切相关。 贵州、新疆、青海的一般公共预算收入增速位于 0%,3% 低速区间。贵州增速 1.6%，其中税收收入增速 -7.3%，政府主要依靠各渠道盘活国有资源资产来平衡收入；这与当地经济的高增长（8.7%）形成反差，反映出地 方支柱产业对地方税收的贡献度不强，酒、煤、电、烟四大支柱行业虽有力支撑着经济的增长，但较多税收流向 总部经济所在地；因此，具有当地特色的新支出产业培育显得尤为重要，以“大扶贫、大数据、

45、大生态”为代表 的创新服务业或将改善贵州目前的局面。新疆增速 0.5%，其中税收收入增速 -2.9%；青海增速 0.8%，其中税收收 入 -4.7%；上述两大西部省份的主要税种均呈现不同程度的下降，产业发展对资源的依赖度较高，抗风险能力较弱。 4. 财政实力排序前瞻 展望 2020 年，我国减税降费力度不减，增值税、社保缴费等方面均存在一定政策空间，规模还将保持在 2 万亿左右。同时，企业的经营压力将继续缓解、盈利能力将有所增强，企业活力的释放将一定程度对地方税种 形成正向贡献；房地产再度明显收紧的可能性不大，这意味着 2020 年地方政府国有土地出让金收入将恢复两位 数增长，涉房涉地税和政府

46、性基金收入增收的可能性较大，多省财政增速较 2019 年将有所改善。31 个省级行 政区的财政实力排序或呈现如下变化： 图表 15：31 个省级行政区财政实力排序前瞻 数据来源：东方金诚预测 地方政府与公用事业篇 19 上海在经历 2019 年的排位下滑后，或将超越广东、江苏两省而重回榜眼，在降准降息、一城一策、新长三 角规划等因素作用下，上海购房需求将有所释放，支撑涉房涉地税的回升；服务业领先全国且增势强劲，多元 支撑地方财力。浙江、广东、江苏、北京的财政实力排名依旧保持前排。河南、四川、河北等省分列其后，上 述省份受减税降费的影响相对较小，税收增速较好，表明其产业发展的韧性很强，能有效弥补

47、政策变化带来的 负效应。 中部地区的湖北、江西两省财政排位或将上移，体现出我国经济第二梯队整体财政实力的增强。重庆作为 西部中心城市，财政增速因汽车销量下滑、房地产景气度波动等因素影响而表现欠佳，但全市经济结构转型势 头明显，汽车产业对其经济支撑在减弱，整体抗风险能力不断增强，预计财政增速将由负转正，明显回升。东 部地区的福建，其财政收入受减税政策、房地产调控等因素影响较大，但产业发展的基本面较好，且进出口对 美依赖度较低，预计 2020 年的财政排名将有明显提升。同样位于东部的海南，随着落户限制在 2019 年 10 月的 取消，全省房地产市场得以缓解，涉房涉地税或将有所上升；伴随我国消费升

48、级态势的确立，海岛游、免税品 消费等依然备受追捧，海南岛自身优势将进一步释放。东北龙头辽宁，伴随地区经济发展形势的转好，财政实 力亦将有明显改善。 而经济增速高姿态的云南、贵州，其财政排名整体靠后，经济产出转化为财税创收的力度有待加强；作为 西部人口大省以及脱贫攻坚的主战场，两省人均财力相对较弱，对财政排位存在抑制。对于内蒙古、山西、陕 西等能源大省，增值税、资源税等主要税种难有明显突破，非能源产业的培育壮大尚需时日，对财力的贡献有限， 其财政表现或不及 2019 年。广西主要产业的税收形成能力有限，预计短期内明显改善的可能性不大，财政排名 将受到挤压，但长期将依靠新版北部湾规划的加持，形成新

49、一轮的增长。 五、地方债务负担保障程度 1. 地方债务总览 地方政府债务快速扩张，城投有息债务增速放缓 2019 年，我国地方政府债务达 21 万亿，增速 14.1%，同比上升 2.8 个百分点，并远高于我国的财政增速。 地方政府债务的快速扩张与基础设施建设的需求密切相关，债务资金投向道路、水利、地下管廊等民生工程， 在经济逆周期调节中起到稳投资的关键作用。 地方政府债务表现形式基本以地方政府债券为主， 并伴有少量外债。 图表 16：我国地方政府债务及城投债务相关指标 地方政府债务率 = 地方政府债务 / 可用财力；城投有息债务率 = 城投有息债务 / 可用财力 数据来源：财政部官网、各省政府官网、Wind 等，东方金诚整理 与此同时，城投公司在近年的城市化进程中亦发挥着举足轻重的作用。城投公司有息债务表现形式多样， 2020 年信用风险展望系列报告 20 包括银行借款、 债券、 信托及融资租赁等， 且规模较大， 约为地方政府债务的 1.5 倍。 近年来， 各地严控隐性债务， 城投公司有息债务增速整体放缓。从各类债务率来看，城投有息债务率明显高于地方政府债务率，但两类债务 率的差距在收缩。 展望 2020 年，伴随地方政府债券发行规模的再扩大，政府债务将继续快速增长。考虑到专项债资金可作为 部分重大项目的资本金，这意味着未来为