1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告证券研究报告| 公司公司深度报告深度报告 信息技术信息技术 | 电子元器件电子元器件 强烈推荐强烈推荐- -A A（首次首次） 领益智造领益智造 002600.SZ 目标价： 16 元 当前股价：12.69 元 2020年年08月月03日日 蓄势蓄势扩张扩张边界边界的精密智造龙头的精密智造龙头 基础数据基础数据 上证综指 3310 总股本（万股） 714310 已上市流通股（万股） 187155 总市值（亿元） 847 流通市值（亿元） 222 每股净资产（MRQ） 1.7 ROE（TTM） 11.6 资产负债率 58.6% 主要股东 领胜投资(深圳)有限

2、 公司 主要股东持股比例 60.69% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 13 -10 91 相对表现 0 -27 69 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 苹果季报及产业链跟踪：全面超 预期的 CQ2，把握苹果链优质龙头 2020-07-31 2、 苹果季报及产业链跟踪：Q1 受 限于产能，Q2 需求不确定下把握优 质龙头2020-05-02 小件保持成长，结构件转盈，充电器 H2 亏损望环比改善；20 年蓄势待发，精密 智造龙头未来边界扩张可期，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级，目标价 16 元。 领益智造：领益智造：一站式精密一站式精密功能件功能件平台

3、。平台。领益科技借壳江粉形成领益智造上市主 体，19 年营收 239 亿元，剔除贸易组装业务核心人员 58 628 资料来源：公司公告，招商证券整理 公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 26 4、海外多中心、泛制造业成本管控背景下打开成长版图 公司已在深圳、东莞、苏州、东台、无锡、成都、郑州、越南等地建有生产基地，在深 圳、 东莞、 苏州、 东台及美国等地设立研发基地， 并基于收购的赛尔康进一步布局贵港、 印度、巴西厂区及更广泛的终端客户群，20 年更加码印度厂区。 A 及众多客户具备客观的新增海外生产+研发中心诉求，公司国际化背景突出及多地区 厂房布局先行，相较小厂在人才吸纳

4、、本土化先行优势将进一步拉大。此外泛制造业具 备广阔市场，成本管控的诉求越来越突出，优秀的消费电子精密制造厂商具备降维打击 能力。公司望持续发挥优势，未来拓展消费电子/通讯领域更多模组/成品，以及医疗/ 航天航空等领域利基市场。 图图 2 23 3：领益智造产区布局：领益智造产区布局 资料来源：公司公告，招商证券 五、投资建议 整体而言，我们对公司业绩作以下展望： 20 年：小件方面，领益科技 H1 营收高增长，H2 公司延续“主动降价增强粘性、份额优 先”策略，全年利润平稳。结构件方面，H2 安卓需求不确定下公司仍望延续 H1 盈利改 善趋势,基于份额提升延续&向非手机产品拓展。充电器方面，

5、赛尔康海外厂 H1 疫情影 响大，H2 亏损望收窄，20 年 5G iPhone 取消充电器标配影响有限且由新增订单对冲。 特殊费用方面，考虑国内&海外防疫费用及股权激励费用。公司 7 月公告剩余的亮彩业 绩补偿股票近期将回购注销，预计在 20 年内完成，假设 20 年下半年相关公允价值变动 损益为 0。 21 年： 公司望受益苹果大年， 5G 换机及 21 年 AirPods&Watch 大改带来动能， 公司 iPhone 单机价值量提升。结构件及充电器业务迎来较快增长，且盈利改善。此外安卓手机散热 器件、通讯设备&数据中心之散热器件/隔离器环形器/特种滤波器、无线充电模组、汽 车马达开始放

6、量。未考虑防疫费用，根据公告考虑股权激励费用。 公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 27 表表 15：领益智造营收测算：领益智造营收测算 营收营收/亿元亿元 2018 2019 2020E 2021E 2022E 19H1 19H2 20H1 20H2 精密功能及结构件 144 169 220 299 361 66 103 89 131 充电器 16 32 45 58 16 16 16 显示及触控模组 48 40 15 22 18 11 5 材料业务 9 8 9 9 11 4 4 3 5 5G 产品 0.1 0.26 6 25 0.1 0.15 0.13 贸易及物流服务 21

7、2 2 0 其他主营业务 3 4 2 2 2 1.1 2 1.1 1 总计 225 239 278 361 458 96 143 119 159 YoY 精密功能及结构件 18% 30% 36% 21% 35% 27% 充电器 106% 40% 30% 5% 显示及触控模组 -17% -61% -52% -73% 材料业务 -9% 1% 5% 22% -23% 26% 5G 产品 161% 2300% 317% 23% 贸易及物流服务 -89% -100% 其他主营业务 13% -35% 0% 0% -5% -49% 总计 6% 16% 30% 27% 24% 11% 资料来源：招商证券测算

8、梳理资产负债表商誉可见，历史包袱目前已较大程度解决，未对商誉减值作特殊考虑。 表表 1 16 6：领益智造领益智造商誉商誉情况情况 原江粉报表中体现原江粉报表中体现 在领益科技与江粉、其他子公司合并报表体现在领益科技与江粉、其他子公司合并报表体现 原江粉收购各子公司形成之商誉 领益科技 收购江粉 整体形成 之商誉（注 1） 领益科技收购其他公司之商誉 东方亮彩 中岸控股 帝晶光电 总计 总计 合力 通 诚悦 丰 中焱 精密 赛尔康 维 奇 伟 联 总 计 2016 年底 12.5 0.1 9.8 22.4 反向收购江粉方 案推出之时 （注 2） 23.1 2017 年底 9.8 0.1 9.8

9、 19.7 19.2 0.0 0.0 2018 年底 16.3 0.3 0.5 0.0 0.9 2019 年底(预计） 9.49.4 0.5 0.0 7.0 0.3 0.2 7.57.5 注： 1、将原江粉划为一个资产组，商誉统一计算；18 年报计提商誉减值 2、当时江粉未出具 17 全年经营数据，估值机构根据此前数据测算 资料来源：公司公告，招商证券整理 首次给予“强烈推荐首次给予“强烈推荐- -A A”评级，目标价”评级，目标价 1 16 6 元。元。公司 20 年蓄势待发，后续苹果大年、份 额提升及盈利改善弹性可期；中长期多品类、上下游多环节、多客户&地区发展，精密 智造龙头蓄势扩张边界

10、！我们预测 20/21/22 年归母净利润为 23.1/32.2/43.2 亿元（剩 余的亮彩业绩补偿股票回购注销将 20 年内完成，下半年公允变动损益暂假设为 0） ；考 虑股票回购注销、增发及期权行权对股本影响后，对应 EPS 为 0.33/0.46/0.61 元，对 应 PE 为 38.9/27.8/20.8 倍。首次给予“强烈推荐-A”评级，给予 21 年 35 倍 PE，目 标价 16 元. 风险提示：风险提示：客户需求不及预期，盈利改善不及预期，业务拓展不及预期。 公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 28 图图 2424：领益智造领益智造历史历史 PE BandPE

11、 Band 图图 2525：领益智造领益智造历史历史 PB BandPB Band 资料来源：贝格数据、招商证券 资料来源：贝格数据、招商证券 25x 35x 45x 55x 70 x -10 -5 0 5 10 15 20 25 Aug/17Feb/18Aug/18Feb/19Aug/19Feb/20 (元) 3.9x 5.3x 6.7x 8.1x 9.5x 0 5 10 15 20 25 Aug/17Feb/18Aug/18Feb/19Aug/19Feb/20 (元) 公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 29 附：财务预测表 资产负债表资产负债表 单位：百万元 2018 2

12、019 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 12392 16706 19767 24494 30438 现金 2014 3468 6659 8434 11206 交易性投资 288 1033 1033 1033 1033 应收票据 190 76 88 114 145 应收款项 6659 6791 6771 8422 9988 其它应收款 368 377 438 570 723 存货 2525 3626 3226 3904 4782 其他 348 1335 1551 2017 2560 非流动资产非流动资产 9731 10612 11666 12736 14133 长期股权投资

13、 153 149 149 149 149 固定资产 5847 6345 7712 9058 10698 无形资产 2443 2581 2323 2091 1882 其他 1287 1537 1482 1439 1404 资产总计资产总计 22122 27318 31433 37230 44571 流动负债流动负债 11431 13331 12199 15134 18518 短期借款 3459 4724 2500 3000 3500 应付账款 6120 7048 8335 10761 13634 预收账款 167 26 31 40 51 其他 1686 1533 1333 1333 1333 长

14、期负债长期负债 770 2326 2626 2626 2626 长期借款 44 1161 1161 1161 1161 其他 726 1165 1465 1465 1465 负债合计负债合计 12201 15658 14825 17760 21144 股本 1710 1709 1768 1768 1768 资本公积金 6699 6573 9513 9513 9513 留存收益 1440 3337 5289 8157 12121 少数股东权益 72 41 37 31 24 归 属 于 母 公 司 所 有 者 权 益 9849 11619 16571 19439 23402 负债及权益合计负债及权

15、益合计 22122 27318 31433 37230 44571 现金流量表现金流量表 单位：百万元 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流经营活动现金流 1532 2997 5195 4383 5857 净利润 2932 1894 2306 3222 4317 折旧摊销 870 981 1188 1340 1494 财务费用 288 280 329 445 451 投资收益 (117) 18 (139) (190) (220) 营运资金变动 (3328) (557) 1459 (766) (541) 其它 887 380 51 332 356 投资活动现金流

16、投资活动现金流 (173) (3737) (2195) (2310) (2780) 资本支出 (1461) (1547) (2334) (2500) (3000) 其他投资 1288 (2190) 139 190 220 筹资活动现金流筹资活动现金流 (450) 2085 192 (298) (304) 借款变动 (3677) 2208 (2425) 500 500 普通股增加 (644) (1) 59 0 0 资本公积增加 4150 (126) 2941 0 0 股利分配 0 0 (354) (354) (354) 其他 (279) 4 (29) (445) (451) 现金净增加额现金净增

17、加额 909 1345 3192 1774 2773 利润表 利润表 单位：百万元 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 22500 23916 27768 36129 45849 营业成本 17959 18474 21848 28206 35738 营 业 税 金 及 附 加 167 177 206 268 340 营业费用 314 363 422 542 688 管理费用 838 959 1114 1449 1839 研发费用 1126 1140 1323 1722 2185 财务费用 246 280 329 445 451 资产减值损失 1806 (1

18、343) (200) (250) (300) 公 允 价 值 变 动 收 益 (879) 955 (21) 0 0 其他收益 119 121 140 160 180 投资收益投资收益 114 (35) 20 30 40 营业利润 3008 2220 2466 3438 4530 营业外收入 7 15 15 15 15 营业外支出营业外支出 36 34 34 34 34 利润总额 2980 2202 2447 3420 4511 所得税 113 311 146 203 201 少数股东损益 (66) (3) (4) (5) (7) 归 属 于 母 公 司 净 利 润归 属 于 母 公 司 净 利

19、 润 2932 1894 2306 3222 4317 主要财务比率主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 年成长率年成长率 营业收入 41% 6% 16% 30% 27% 营业利润 19% -26% 11% 39% 32% 净利润 19% -35% 22% 40% 34% 获利能力获利能力 毛利率 20.2% 22.8% 21.3% 21.9% 22.1% 净利率 13.0% 7.9% 8.3% 8.9% 9.4% ROE 29.8% 16.3% 13.9% 16.6% 18.4% ROIC 22.6% 12.1% 13.0% 15.4% 16.9% 偿债能力偿

20、债能力 资产负债率 55.2% 57.3% 47.2% 47.7% 47.4% 净负债比率 17.7% 22.3% 11.6% 11.2% 10.5% 流动比率 1.1 1.3 1.6 1.6 1.6 速动比率 0.9 1.0 1.4 1.4 1.4 营运能力营运能力 资产周转率 1.0 0.9 0.9 1.0 1.0 存货周转率 9.6 6.0 6.4 7.9 8.2 应收帐款周转率 4.4 3.5 4.0 4.7 4.9 应付帐款周转率 3.5 2.8 2.8 3.0 2.9 每股资料（元）每股资料（元） EPS 0.43 0.28 0.33 0.46 0.61 每股经营现金 0.22 0

21、.44 0.74 0.62 0.83 每股净资产 1.44 1.70 2.35 2.75 3.31 每股股利 0.00 0.00 0.20 0.20 0.20 估值比率估值比率 PE 29.5 45.7 38.9 27.8 20.8 PB 8.8 7.5 5.4 4.6 3.8 EV/EBITDA 7.6 9.2 7.7 5.9 4.7 资料来源：公司数据、招商证券 公司研究公司研究 敬请阅读末页的重要说明 Page 30 分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬 的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体

22、推荐或观点直接或间接相关。 鄢凡：鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，12 年证券从业经验，08-11 年中信证券，11 年 加盟招商证券，任电子行业首席分析师。11/12/14/15/16/17/19 年新财富电子行业最佳分析师第 2/5/2/2/4/3/3 名，11/12/14/15/16/17/18/19 年水晶球电子第 2/4/1/2/3/3/2/3 名，10/14/15/16/17/18/19 年金牛奖TMT/ 电子第 1/2/3/3/3/3/2 名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 王淑姬：王淑姬：北京大学金融学硕士，北京大学电子学学士，覆盖消费电子/

23、LED/港股及海外等。2016 年在安信证券， 2017 年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 张益敏：张益敏：上海交通大学工学硕士，覆盖 PCB/汽车电子/设备等领域。2018 年在太平洋证券，2019 年加入招商电 子团队。 投资评级定义 公司短期评级公司短期评级 以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间 中性： 公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间 回避： 公司股价表现弱于基准指数 5%以上 公司长期评级公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业

24、平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级行业投资评级 以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务 资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析 基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券 买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定 必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司 或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易， 还可能为这些公司提供或争取提供投 资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式 翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。