1、 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2020 年年 08 月月 06 日日 公司研究公司研究 评级：评级：买入买入（首次覆盖首次覆盖） 研究所 证券分析师： 朱珠 S0350519060001 体验经济再添新将体验经济再添新将 践行践行文化文化+科技再造科技再造中国中国文化文化 符号符号新表达新表达 锋尚文化锋尚文化（300860 ）深度报告）深度报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 锋尚文化 0.0 0.0 0.0 沪深 300 8.1 21.4 31.5 市场数据 当前价格（元） 138.02 52 周价格区间（元） 0-

2、0 总市值（百万） 9947.66 流通市值（百万） 2487.12 总股本（万股） 7207.41 流通股（万股） 1802.00 日均成交额（百万） 0.00 近一月换手（%） 0.00 相关报告 投资要点：投资要点： 公司营收与利润六年复合增速分别为公司营收与利润六年复合增速分别为 66%、 121% 树品牌助力高毛利树品牌助力高毛利 率率 2013-2019 年公司营收与利润均取得较大增长， 2019 年公司营收 与归母利润分布为 9.12 亿元、 2.54 亿元， 同比增速分别为 59%、 86.6%， 公司经营业绩的高增长得益于综合竞争力的提升及下游市场需求快速 增长。2019 年

3、公司毛利率与净利率分别为 40.6%、27.8%，得益于公 司创意设计叠加通过国家级项目奠定行业地位， 并在树立品牌壁垒后新 获取的一般项目中具有较高议价能力。 创意为矛创意为矛+大型大型国家国家项目经验为盾项目经验为盾 带来复购与粘性带来复购与粘性 在各类企业的护 城河中，一类是规模经济效应；一类是技术能力差异化效应，而锋尚文 化属于具备生产高品质保障的“杀手级的品牌效应”的产品能力，公司 借助国家级项目打造经验叠加创意设计奠定行业地位。秉承“创意驱动 文化内涵、文化演绎美好生活”的企业使命和“人品筑作品、作品传人 品”的文化理念，为客户提供全流程解决方案进而增加客户粘性进而带 来复购。 借

4、力资本夯实体验经济借力资本夯实体验经济 文化符号输出文化符号输出践行者践行者 公司在政府与企业端 已具备品牌效应，作为文化符号输出践行者，借助资本上市后募资加码 主业，加快引进高端创意设计人才、提升研发和自主创新能力、扩大业 务规模和增强持续盈利能力。 盈利预测和投资评级：盈利预测和投资评级： 首次覆盖，给予买入评级。公司运用创新的 艺术手法和前沿的文化科技传承传统文化和弘扬新文化， 向世界阐述推 介更多具有中国特色，为彰显文化自信、提高我国文化软实力发挥重要 作用，也是中国文化输出的护卫队。2020 年下半年疫情趋于平稳后预 计演艺板块及文旅板块有望回暖，综合疫情因素，我们预计 2020-2

5、022 年公司归母利润3.08亿元、 4.56亿元、 5.96亿元 （同比增速分别为21%、 48%、30.8%） ，对应最新市值（参考首发价 138.02 元以及 0.72 亿总 股本）的 PE 分别为 32.2 倍、21.8 倍、16.7 倍，从业绩层面与商业赛 道层面均具有优势，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示风险提示： 高端创意人才不足的风险、下游行业投资增速放缓的风 险、应收账款余额增加坏账的风险、核心人才流失的风险、国家项目执 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超 过该公司已发行股份的 1%。 -0.1000 -0.0500 0.0000 0.0500 0.1000 0.

6、1500 0.2000 0.2500 0.3000 0.3500 19/08 19/09 19/10 19/11 19/12 20/01 20/02 20/03 20/04 20/05 20/06 20/07 锋尚文化 沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 行的风险、市场竞争的风险、宏观经济波动的风险。 预测指标预测指标 2019 2020 2021E 2022E 主营收入（百万元） 912 1376 1858 2259 增长率(%) 59.3% 50.9% 35.0% 21.6% 归母净利润（百万元） 254 308 456 596 增长率(%) 86.6% 21.2%

7、 48.2% 30.8% 摊薄每股收益（元） 4.70 4.27 6.32 8.27 ROE(%) 40.3% 14.8% 15.6% 17.1% 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 nMoRpPqPtMpNvNrOmQrOmP9P9R6MtRqQmOmMlOqQxPlOmMsNaQpPvMNZpPmMvPmMyQ 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 打造国人宏光壮景 树立行业标杆 . 5 1.1、 主营：以创意设计为核心驱动文化内涵 . 5 1.2、 财务数据:2019 年公司营收 9 亿（同比增加 59%）归母利润 2.5 亿元（同比增加 86.6

8、%） . 7 1.3、 公司毛利率、净利润双高：ToGToB 端品牌影响力+创意 . 12 1.4、 经营性现金流好：2017-2019 年三年复合增速 22% . 15 2、 公司核心竞争力：国家级项目打造叠加创意设计奠定行业地位 . 17 2.1、 创意为矛+大型国家项目经验为盾 带来复购与粘性 . 19 2.2、 品牌壁垒带来议价能力 . 21 3、 细分三大板块的景气度：演出、旅游、景观照明. 23 3.1、 演出行业： . 23 3.2、 旅游行业 . 24 3.3、 景观艺术照明行业 . 25 3.4、 政策支持 . 27 4、 盈利预测与评级 . 28 5、 风险提示 . 30

9、证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：锋尚文化创意设计几大应用板块展示 . 5 图 2：2013-2019 年锋尚文化营收、归母利润及同比增速 . 8 图 3：2015-2019 年锋尚文化主营业务收入及占总营业收入比例 . 8 图 4：锋尚文化主营成本与营收对比以及增速对比 . 11 图 5：2017-2019 年锋尚文化主业成本主要成本构成 . 11 图 6：2013-2019 年锋尚文化销售毛利率、净利率走势 . 14 图 7：2013-2019 年锋尚文化经营性现金流净额及同比增速 . 15 图 8：此 2013-2019 年锋尚文化存货及同比增速

10、. 16 图 9：2013-2019 年锋尚文化销售、管理费用及占总营收比例 . 17 图 10：北京第 29 届奥运会开闭幕式灯光设计及制作 . 18 图 11：韩国平昌第 23 届冬奥会闭幕式交接仪式 . 19 图 12：锋尚文化汉颂项目 . 20 图 13：2021 年迪拜世博会 . 22 图 14：锋尚文化打造的大型水舞光影秀大唐追梦 . 23 图 15：2011-2019 年中国艺术表演团体演出收入及同比增速 . 23 图 16：晋阳湖大型水上实景演艺如梦晋阳创意设计及制作 . 24 图 17：2006-2018 年中国国内旅游人数及旅游收入 . 25 图 18：2014 年 APE

11、C 领导人非正式会议欢迎宴会活动艺术灯光秀 . 26 图 19：上海中心大厦灯光秀设计及制作 . 26 表 1：锋尚文化募集资金投资项目 . 7 表 2：2017-2019 年锋尚文化主业成本主要成本构成 . 9 表 3：2017-2019 年锋尚文化主营业务承接模式 . 9 表 4：2017-2019 年锋尚文化主业成本主要成本构成 . 12 表 5：2017-2019 年锋尚文化三大主要毛利率 . 13 表 6：2016-2019 年国家相关政府梳理 . 27 表 7：预计 2020 年完成的项目列表 . 28 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 1、 打造国人宏光壮景打造国人

12、宏光壮景 树立行业标杆树立行业标杆 1.1、 主营主营：以创意设计为核心以创意设计为核心驱动文化内涵驱动文化内涵 北京锋尚世纪文化传媒股份有限公司 （简称锋尚文化 300860） 成立于 2002 年 7 月，2020 年 8 月作为注册制下首批公司登陆深交所创业板。公司主要从事大型 文化演艺活动承制、文化旅游综合体设计制作、景观艺术照明及演绎三大板块。 公司始终秉承“创意驱动文化内涵、文化演绎美好生活”的企业使命和“人品“创意驱动文化内涵、文化演绎美好生活”的企业使命和“人品 筑作品、作品传人品”的文化理念筑作品、作品传人品”的文化理念，以客户为基础、以创意设计为核心、以文化 科技为依托，为

13、客户提供“创意策划为客户提供“创意策划+方案设计方案设计+设备租赁与销售设备租赁与销售+项目制作项目制作+后后 续服务”的全流程解决方案续服务”的全流程解决方案，由于行业客户需求个性化差异较大，标准化设计由于行业客户需求个性化差异较大，标准化设计 方案较少，创意设计成分占比高，从需求推动供给端形成了公司以创意设计为方案较少，创意设计成分占比高，从需求推动供给端形成了公司以创意设计为 核心的经营模式核心的经营模式。 未来公司将利用自身的创意设计优势、 品牌影响优势和资源整 合优势，紧随“中国文化走出去”的时代潮流，积极开拓国际国内市场，加大技 术研发与创新投入，力争成为一家具备国际化视野、能够整

14、合国际化资源、参与具备国际化视野、能够整合国际化资源、参与 国际化竞争的一流文化创意企业国际化竞争的一流文化创意企业。 图图 1：锋尚文化创意设计几大应用板块展示锋尚文化创意设计几大应用板块展示 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 资料来源：锋尚文化官网、国海证券研究所 2020 年 8 月 4 日，公司首次公开发行股份不超过 0.1802 亿股，占发行后的股 本比例不低于 25%，每股发行价 138.02 元，申购日期 2020 年 8 月 4 日，发行 后公司总股本不超过 0.7207 亿股（按发行价与股本，总市值达 99.5 亿元） 。 公司募集资金扣除费用后净额为 22.7

15、2 亿元， 投资项目包括创意制作及综合应用 中心建设项目、 创意研发及展示中心建设项目、 企业管理与决策信息化系统建设 项目、补充流动资金，本次募集资金投资项目均围绕现有主营业务开展，有利于 加快引进高端创意设计人才、 提升研发和自主创新能力、 扩大业务规模和增强持 续盈利能力，从而进一步提高公司的市场竞争力。盈利能力，从而进一步提高公司的市场竞争力。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 表表 1：锋尚文化募集资金投资项目锋尚文化募集资金投资项目 资料来源：wind 资讯、国海证券研究所 1.2、 财务数据财务数据:2019 年年公司公司营收营收 9 亿 （同比增加亿 （同比增加

16、59%） 归母利润归母利润 2.5 亿元（同比增加亿元（同比增加 86.6%） 不同于“以创意设计为主”和“以提供设备销售、租赁及现场集成为主”的单一 服务模式，公司的业务模式具有创新性，从项目初期介入并持续跟进执行，通过 为客户提供创意设计设备以及项目制作等全流程解决方案， 形成了全流程的经营 模式。 该种模式能够充分发挥公司的创意设计能力和资源整合能力， 根据客户需 求变化及项目实际情况灵活地对方案进行二次设计与开发， 降低客户的协调成本， 确保呈现效果，同时利于公司提供多元服务提高服务附加值进而增强客户粘性。 在主业业务上，在主业业务上， 公司也保持业务创新， 例如在主营文旅演艺业务链条

17、中深挖其行 业内涵与外延，拓展文旅演艺规划、投资及运营，进而形成文化旅游演艺“规划 +投资+创意设计及制作+运营管理”全方位整体服务能力（建立主业基础上的延 申也具有潜在可复制性） 。 公司营业收入公司营业收入自 2013 年的 0.44 亿元增加至 2019 年的 9.12 亿元（6 年复合增年复合增 速速 66%） ，2020 年 1-6 月公司营收达到 4.28 亿元（同比增加 4.61%，2020 年 疫情下公司营收仍取得增长也得益于公司客户长期的稳定性以及内部资源及时 应对且通过 AR、VR 等技术加码线上展示体验） ，预计 2020 年前三季度公司营 收 7-8 亿元（同比增加 6

18、.5%21.73%） 。 利润端，利润端，归母利润从 2013 年的 0.022 亿元增加至 2019 年的 2.5 亿元（6 年复年复 合增速合增速121%） ， 2020年1-6月公司归母利润达到0.969亿元， 同比增加13.88%， 扣非后归母利润 0.87 亿元，同比增加 9.18%） ，预计 2020 年前三季度公司归母 利润 1.72 亿元1.92 亿元（同比增加-5%5.93%） ； 2019 年度，公司净利润较 2018 年度增加 1.177942 亿万元，同比增长 86.6%，其主要原因为公司经营规 模持续快速增长，营业收入同比增长 59.3%。 证券研究报告 请务必阅读正

19、文后免责条款部分 8 图图 2：2013-2019 年锋尚文化营收、归母利润及同比增速年锋尚文化营收、归母利润及同比增速 资料来源：wind 资讯、国海证券研究所 （1）主业收入为专业设计及制作业务：主业收入为专业设计及制作业务：2019 年公司主营收占比高达年公司主营收占比高达 99.4% 公司主营业务收入主要包括大型文化演艺活动、 文化旅游演艺、 景观艺术照明及 演绎等多个领域的创意、 设计及制作服务收入； 公司的主营收入之一专业设计及 制作业务收入从 2015 年的 0.74 亿元增加至 2019 年的 9.07 亿元，占总收入比 例从 2015 年的 98.4%提升至 2019 年的年

20、的 99.4%公司的核心主业收入为专业设计公司的核心主业收入为专业设计 及制作业务，及制作业务， 其他业务收入主要包括公司自有房产对外出租产生的收入， 其金额 及占比均相对较低。 图图 3：2015-2019 年锋尚文化年锋尚文化主营业务收入及占总营业收入比例主营业务收入及占总营业收入比例 资料来源：wind 资讯、国海证券研究所 0.441 0.723 0.750 1.420 2.062 5.727 9.121 0.022 0.066 0.133 0.350 0.540 1.360 2.538 63.9% 3.7% 89.3% 45.2% 177.7% 59.3% 200.0% 101.5%

21、 163.2% 54.3% 151.9% 86.6% 0.0% 50.0% 100.0% 150.0% 200.0% 250.0% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 200019 锋尚文化营收（亿元） 归母利润（亿元） 营收同比增速 利润同比增速 0.74 1.24 1.87 5.68 9.07 98.4% 87.3% 90.6% 99.2% 99.4% 80.0% 82.0% 84.0% 86.0% 88.0% 90.0% 92.0% 94.0% 96.0% 98.0% 100.0% 102.0% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9

22、 10 200182019 锋尚文化主营之一专业设计及制作业务（亿元） 主营收入占总收入比例 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 公司营收主业中三大构成：大型文化演艺、文化旅游、景观照明公司营收主业中三大构成：大型文化演艺、文化旅游、景观照明收入收入 2019 年占比分别为年占比分别为 47%、34.4%、18.5% 公司主营中大型文化演艺获得与文化旅游演艺收入占比较高， 大型文化演艺活动 收入占比在 2017-2019 年分别为 47.07%、55.15%、38.63%，大型文化演艺活 动的举办利于公司的品牌营销。 表表 2：2017-2019 年锋尚文化年

23、锋尚文化主营中主营中主要成本构成主要成本构成 2017 2018 2019 主要项目主要项目 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 金额 （亿元）金额 （亿元） 占比占比 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 大型文化演艺大型文化演艺活动活动 收入收入及占比及占比 0.78 38.63% 3.14 55.15% 4.27 47.07% 文化旅游演艺文化旅游演艺收入收入 及占比及占比 0.98 48.47% 1.81 31.90% 3.12 34.39% 景观艺术照明景观艺术照明收入收入 本及占比本及占比 0.26 12.9% 0.74 12.94% 1.68 18.54% 资料来源：wind 资讯

24、、国海证券研究所 公司的项目一般通过招投标和业主直接委托两种方式承接公司的项目一般通过招投标和业主直接委托两种方式承接 公司通过招投标公示信息、客户主动咨询、媒体公告、投标邀请等多种渠道获取 项目信息。若项目涉及招投标或政府采购，公司相关部门制作投标文件，并在规 定时间提交投标文件。 项目中标或委托后， 公司与客户进行商务谈判并签订合同。 公司招投标收入波动较大主要由于公司相关项目对应客户性质无需履行招投标 程序。公司客户为国家机关、事业单位或团体组织等客户时，可依据中华人民 共和国政府采购法 采取单一来源采购、 竞争性谈判等方式而不以招投标程序进 行采购，部分项目涉及国家也不需要披露而进入直

25、接委托方式。2018 年，公司 因该等原因而导致公司年度招投标收入较低。 表表 3：2017-2019 年锋尚文化年锋尚文化主营业务承接模式主营业务承接模式 2017 2018 2019 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 直接委托直接委托 1.61 79.87% 5.66 99.57% 5.44 59.93% 招投标招投标 0.41 20.13% 0.0245 0.43% 3.64 40.07% 资料来源：资料来源：wind 资讯、国海证券研究所资讯、国海证券研究所 *2018 年直接委托与招投标有较大占比差异主要由于年

26、直接委托与招投标有较大占比差异主要由于 2018 年的韩国平昌、国庆项目、上合组织等项目无需披露进入直接委托年的韩国平昌、国庆项目、上合组织等项目无需披露进入直接委托 公司收入公司收入高增速及增速波动变化较大，其主要原因高增速及增速波动变化较大，其主要原因： （1） 个别大型项目执行周期的影响个别大型项目执行周期的影响 随着文化创意产业发展， 市场空间持续扩 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 大，对于高端文化创意产品和服务的需求持续上升，公司业务规模随之 不断扩大。2017-2019 年公司营业收入分别为 2.06 亿元、5.73 亿元和 9.12 亿元，呈现良好的增长趋势。但

27、公司收入规模受个别重大项目的影 响较大，进而公司收入波动下带来波动。 （2） 应用领域不断延伸应用领域不断延伸 大型文化演艺活动是公司传统业务领域， 公司凭借优 秀的创意设计能力、丰富的大项目经验、市场声誉及品牌影响力和全流 程服务的经营模式，成功打造一系列具有广泛影响力的项目，使得公司 市场影响力不断提高。伴随公司业务规模的不断扩大、综合实力的不断 增强以及下游客户需求的增加，公司创意设计及制作服务逐步延伸至文 化旅游演艺、景观艺术照明及演绎领域，使得其收入快速增长。 2017-2019 年公司年公司营业收入的复营业收入的复合增长率达合增长率达 110.30%，呈现良好的增长趋，呈现良好的增

28、长趋 势势下自上而下看以及供给需求端看下自上而下看以及供给需求端看： 第一， 自上而下看国家积极国家积极的的产业政策产业政策，鼓励行业健康快速发展，文化创意产 业发展水平是国家综合实力的重要体现之一，文化创意产业是我国综合 国力的重要体现，是中华文化传播与发扬的重要渠道是中华文化传播与发扬的重要渠道。近年来我国积极 出台了一系列扶持政策，为行业内企业提供了良好的市场环境和发展机 遇，从而使其不断释放发展潜力。 第二， 居民消费水平的不断提高为文化创意产业提供居民消费水平的不断提高为文化创意产业提供需求的需求的市场空间市场空间。伴随我 国居民消费水平不断提高、可支配收入稳定增长，其消费观念也从由

29、由“物物 质质”到到“精神精神”的升级转变的升级转变，对于文化消费的需求增强。 第三， 公司市场影响力不断提高、综合竞争力逐步增强公司市场影响力不断提高、综合竞争力逐步增强，公司凭借优秀的创意 设计能力、丰富的大项目经验、良好的市场声誉以及品牌影响力和全流 程服务的经营模式，成功打造了一系列具有广泛影响力的项目，使得公 司市场影响力不断提高 1.2.1、 成本端成本端：成本与营收增减幅成正比：成本与营收增减幅成正比 公司营业成本中，专业设计及制作成本占比较高，2017 年-2019 年主营业务成 本分别为 1.03 亿元、 3.41 亿元、 5.39 亿元， 占营业成本的比例分别为 97.94

30、%、 99.36%和 99.59%，主营成本增减幅与公司主营业增减幅趋同。公司主营成本 主要包括外部采购、直接人工、其他直接费用及制造费用。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 4：锋尚文化主营成本与营收对比以及增速对比锋尚文化主营成本与营收对比以及增速对比 资料来源：wind 资讯、国海证券研究所 （2）成本类别分类看，公司的主营成本中成本类别分类看，公司的主营成本中外部采购成本占比高外部采购成本占比高 公司大型项目数量及金额不断增加， 而大型项目在执行过程中需要采购大量设备 并将部分业务外包， 进入公司外部采购金额及占比逐步提高， 从 2017 年的 0.756 亿元外

31、部采购成本增加至 2019 年的 4.85 亿元。 图图 5：2017-2019 年锋尚文化主业成本主要成本构成年锋尚文化主业成本主要成本构成 资料来源：wind 资讯、国海证券研究所 （3）成本端从应用领域分类看，大型文化演艺活动及文旅演艺成本占比较高成本端从应用领域分类看，大型文化演艺活动及文旅演艺成本占比较高 2017-2019 年，大型文化演艺活动成本占比从 2017 年的 45%提升至 2019 年的 46.57%，2017 年起公司正在执行的文化旅游演艺领域大型项目较多，这也符合 上述提及，伴随公司大型项目数量及金额不断增加，带来外部采购成本提升。部采购成本提升。公公 司大型项目设

32、计涉及设备采购主要有直接设备采购，项目执行结束后将所有权司大型项目设计涉及设备采购主要有直接设备采购，项目执行结束后将所有权 1.029 3.411 5.394 2.062 5.727 9.121 0% 231% 58% 0% 178% 59% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 450% 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 201720182019 锋尚文化主营成本（亿元） 营收（亿元） 营收增速 同比增速 0.756 3.02 4.85 0.0754 0.13 0.173 0.08 0.169 0.258 0 1 2 3 4 5 6

33、 201720182019 外部采购成本（亿元） 直接人工（亿元) 其它直接费用（亿元） 制作费用（亿元） 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 交付给客户，不存在折旧计提等情况；若自有专业设备按照固定资产折旧。交付给客户，不存在折旧计提等情况；若自有专业设备按照固定资产折旧。 表表 4：2017-2019 年锋尚文化主业成本主要成本构成年锋尚文化主业成本主要成本构成 2017 2018 2019 主要项目主要项目 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 金额 （亿元）金额 （亿元） 占比占比 金额（亿元）金额（亿元） 占比占比 大型文化演艺活动大型文化演艺活动 成本及占比成本及占比

34、0.463 45% 2.015 59.08% 2.51 46.57% 文化旅游演艺成本文化旅游演艺成本 及占比及占比 0.514 49.94% 0.97 28.53% 1.91 35.48% 景观艺术照明成本景观艺术照明成本 及占比及占比 0.05 5.06% 0.42 12.39% 0.97 17.95% 资料来源：wind 资讯、国海证券研究所 A：公司的大型文化演艺项目，公司的大型文化演艺项目，在 2019 年前五大代表作品分别为第十一届全国 少数民族传统体育运动会开幕式及闭幕式文艺演出、 中华人民共和国第二届青年 运动会开闭幕式文艺演出、 亚洲文化嘉年华 、 时代庆祝中华人民共和 国成立 70 周年电影音乐会、国庆 70 周年联欢活动等，其设备采购及租赁在 百万元、千万元不等。2018 年前五大代表作品分别为上合组织青岛