1、宁德时代（300750）中报点评 证券研究报告公司研究电源设备 1 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 南枝独有花南枝独有花 买入（维持） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 45,788 52,505 71,442 96,751 同比（%） 55% 15% 36% 35% 归母净利润（百万元） 4,560 5,542 7,670 10,160 同比（%） 35% 22% 38% 32% 每股收益（元/股） 1.96 2.38 3.29 4.36 P/E（倍） 9

2、9.30 81.71 59.04 44.57 投投资要点资要点 Q2 利润同比转正，龙头不断超预期：利润同比转正，龙头不断超预期：20H1 收入 188 亿，同比-7%，归 母净利润 19.4 亿，同比-7.9%，扣非利润 13.8 亿，同比-24.3%。单季度 看，20Q2 收入 98 亿，同环比-4.7%/+8.5%，归母净利润 11.95 亿，同环 比+13.3%/+61%；Q2 计提 3.5 亿，拉低利润。Q2 毛利率 29.05%，同环 比-1.8pct/+4.0pct；净利率 12.64%，同环比+0.7pct/+4.94pct。 出货降幅好于行业，强化出货降幅好于行业，强化 to

3、C 客户，份额维持客户，份额维持 50%：动力电池 20H1 收 入 134.8 亿， 同比-20%。 预计出货 15gwh， 同比降10%， Q1-2 分别 7.5gwh， 降幅好于行业。20H1 国内份额维持 50%，抵住 LG 冲击。其中铁锂市 场份额 65%，因客车市场份额提升。三元市占率 45%，在优质自主车企 的份额维持 70%以上，同时新势力、合资基本由宁德独供，强化在 ToC 车市场的优势。另 20H1 海外收入 22.4 亿，出货预计 2gwh。 Q2 毛利率恢复，好于预期：毛利率恢复，好于预期：20H1 电池毛利率 26.5%，同比-2.38pct，主 要由于 H1 产品降

4、价 10%及产能利用率下降。Q2 需求恢复，毛利率预 计恢复至 27-28%，幅度好于预期。 储能持续放量，其他业务大幅增长：储能持续放量，其他业务大幅增长：20H1 储能收入 5.7 亿，同比增长 136%， 预计装机 0.7gwh， 毛利率预计 40%以上， 全年出货有望 3-4gwh。 其他业务主要为技术许可等，20H1 收入 35.5 亿，同比+331%，占比总 收入 19%；其他业务毛利率 30%以上，提振整体盈利水平。 财务情况：财务情况：1）三费整体稳定，但 20H1 管理费用 8.1 亿，同比降 24%， 主要因员工薪酬大幅下降 42%。2）存货较年初下降 23.6 亿，主要为

5、原 材料库存减少 11.8 亿，以及发出商品减少 14.2 亿。3）应付款及预收款 减少，经营性净现金流微降，但仍保持超高质量的现金流。 全面领先，全球龙头地位确立，长期成长空间确定。全面领先，全球龙头地位确立，长期成长空间确定。宁德时代从技术储 备、客户定点、产能布局、成本管控等方面看，已全面领先，全球龙头 地位确立。公司 18-19 年获得骄人定点成绩，包括特斯拉、宝马、大众、 通用、PSA、现代等，多点开花，未来 5 年订单可见度高。长期看，我 们预计宁德在国内份额 40%以上，海外份额 20%以上。预计 25 年出货 350gwh，较 19 年增长 7.8 倍，成长空间确定。 盈 利

6、预 测 与 投 资 评 级 ：盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 预 计 公 司 20-22 年 归 母 净 利 润 为 55.42/76.70/101.6 亿 元 ， 同 比 分 别22%/38%/32% ； EPS 分 别 2.38/3.29/4.36 元；对应现价 PE 分别 82/59/45 倍，维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：销量低于预期，政策低于预期 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 194.40 一年最低/最高价 68.28/224.29 市净率(倍) 11.41 流通 A 股市值(百 万元) 238254.52 基础数据基础数据 每股净资产(元) 1

7、7.03 资产负债率(%) 55.26 总股本(百万股) 2329.47 流通 A 股(百万 股) 1225.59 相关研究相关研究 1、 宁德时代（、 宁德时代（300750） ：） ：191 亿投资上下游，整合行业优质亿投资上下游，整合行业优质 资源资源2020-08-12 2、 宁德时代（、 宁德时代（300750） ：宁德） ：宁德 时代：花落九家，定增获产业时代：花落九家，定增获产业+ 海内外资本高度青睐海内外资本高度青睐2020-07- 19 3、 宁德时代（、 宁德时代（300750） ：本田） ：本田 入股入股 1%，优质电池产能为稀缺，优质电池产能为稀缺 资源资源2020-0

8、7-13 2020 年年 08 月月 27 日日 证券分析师证券分析师 曾朵红曾朵红 执业证号：S0600516080001 -34% 0% 34% 69% 103% 137% 171% 206% 240% -122020-04 宁德时代沪深300 2 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 内容目录内容目录 1. 经营情况：经营情况：Q2 利润同比转正，龙头不断超预期利润同比转正，龙头不断超预期 . 3 2. 分业务：储能及其他业务爆发式增长，海外市场为动力电池业务

9、新增长点分业务：储能及其他业务爆发式增长，海外市场为动力电池业务新增长点 . 4 2.1. 动力电池业务：出货降幅好于行业，强化 toC 客户，份额维持 50% . 4 2.2. 材料业务量价受影响，储能、其他业务同比高增. 7 3. 财务部分：三费微降，仍保持高质量现金流财务部分：三费微降，仍保持高质量现金流 . 8 4. 海外对比：综合竞争力全球领先，长期海外对比：综合竞争力全球领先，长期成长空间确定成长空间确定 . 12 5. 风险提示风险提示 . 12 图表目录图表目录 图 1：宁德时代分季度经营情况. 3 图 2：宁德时代分季度盈利情况. 3 图 3：宁德时代分业务经营情况. 4 图

10、 4：宁德时代季度装机电量（gwh） . 5 图 5：20H1 宁德时代客户情况 . 5 图 6：20H1 行业配套情况（装机口径） . 6 图 7：宁德时代电池产品结构（装机口径）. 7 图 8：宁德时代子公司经营情况. 7 图 9：公司储能业务布局. 8 图 10：公司 20H1 费用情况（百万） . 9 图 11：宁德时代存货明细（亿元） . 9 图 12：宁德时代重要财务指标变化（亿元）. 10 图 13：宁德时代其他应收款项明细（亿元）. 10 图 14：宁德时代在建工程情况（亿元）. 11 图 15：宁德时代产能拆分（预估）. 11 图 16：全球动力电池竞争格局. 12 图 17

11、：宁德时代与海外电池企业盈利能力对比. 13 图 18：宁德时代和 LG 化学研发费用对比 . 14 图 19：宁德时代上下游布局情况. 14 nMoNqNtOsQnMrNqNyQyRpM6MdNaQtRpPoMnNiNrRzRjMoMoR6MnMpQNZnPoRvPnRmO 3 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 1. 经营情况：经营情况：Q2 利润同比转正，龙头不断超预期利润同比转正，龙头不断超预期 20H1 归母净利润归母净利润 19.4 亿，同比亿，同比-7.9%，好于预期：，好于预期：2020 年 H

12、1 公司营收 188.29 亿 元，同比减少 7.1%；归母净利润 19.37 亿元，同比减少 7.9%，其中非经常性损益 5.61 亿，主要为政府补助 6.61 亿，对应扣非净利润 13.77 亿元，同比下滑 24.30%。盈利能力 方面，20H1 毛利率为 27.15%，同比下降 2.64pct；净利率为 11.39%，同比下降 0.19pct。 上半年投资亏损 4.06 亿，公允价值变动收益 2.87 亿；另计提减值合计 4.6 亿，同比下降 13%。 20Q2 毛利率大幅回升，盈利好于预期。毛利率大幅回升，盈利好于预期。20Q2 公司实现营收 97.99 亿元，同比下降 4.7，环比增

13、长 8.5%；归母净利润 11.95 亿元，同比增长 13.27%，环比增长 61.07； 20Q2 非经常性损益 2.47 亿，对应 20Q2 扣非归母净利润 9.48 亿元，同比增长 5.05%， 环比增长 121.5%。盈利能力方面，Q2 毛利率为 29.05%，同比下降 1.8pct，环比增长 3.96pct；净利率 12.64%，同比增 0.68pct，环比增长 4.94pct；Q2 扣非净利率 9.68%，同 比提升 0.9pct，环比提升 4.94pct。 图图 1：宁德时代分季度经营情况：宁德时代分季度经营情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图图 2：宁德时代分季度盈利情

14、况宁德时代分季度盈利情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 2. 分业务：储能及其他业务爆发式增长，海外市场为动力电池业分业务：储能及其他业务爆发式增长，海外市场为动力电池业 务新增长点务新增长点 分业务看，储能分业务看，储能及及其他业务爆发式增长，动力电池业务好于行业增速。其他业务爆发式增长，动力电池业务好于行业增速。公司动力电 池系统业务实现营收 134.78 亿元，同比下降 20.2%，占比 72%，同比下降 11pct；锂电 材料业务实现营收 12.35 亿元，

15、同比下降 46.53%，占比 6.6%，同比下降 5pct；储能业务 实现营收 5.7 亿元，同比增长 136%，占比 3%，同比增长 2pct；其他业务主要为技术许 可费和废料处理，20H1 实现营收 35.5 亿元，同比增长 331%，占比 19%，同比大幅提升 14pct，其他业务毛利率基本稳定在 30%以上，提升公司整体盈利水平。 图图 3：宁德时代分业务经营情况：宁德时代分业务经营情况 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2.1. 动力电池业务：动力电池业务：出货降幅好于行业，强化出货降幅好于行业，强化 toC 客户，份额维持客户，份额维持 50% 海外、两轮车等市场放量，对冲国内动

16、力需求下滑。海外、两轮车等市场放量，对冲国内动力需求下滑。公司动力电池业务 20H1 实现 营收 134.78 亿元， 同比下降 20.2%。 公司上半年产量 15gwh， 我们预计出货量 15gwh+， 同比下滑 10%左右，Q1-Q2 出货量相当，降幅好于行业（同比降 40%左右） ，其中国内 市场装机电量 8.8gwh（下滑 36%） ，考虑提前备货预计确认出货 12-13gwh 左右（下滑 20%） ；境外收入贡献 20 亿+，出货量 2gwh+，主要配套 PSA，为纯增量市场；此外， 公司配套哈罗单车， 预计出货量 0.5gwh， 因此海外及两轮车市场有力对冲国内需求下滑。 抵住抵住

17、 LG 冲击，国内份额仍维持冲击，国内份额仍维持 50%，铁锂份额进一步增加。，铁锂份额进一步增加。国内市场上半年电动 车销量 39.3 万辆，同比下降 37.4%，总装机电量 17.5gwh，同比降 42%，宁德时代 20H1 国内装机电量 8.8gwh（含时代上汽） ，同比降 36%，在 LG 配套特斯拉的冲击下，宁德 5 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 国内市占率依旧维持 50%，其中 20Q1-2 装机分别 2.8、6.0gwh。分产品来看，20H1 铁 锂装机 3.0gwh，同比下降 13%，市占

18、率达到 65%，主要来自客车市场的份额提升；三元 电池 20H1 装机 5.56gwh，同比下降 42%，市占率 45%，较 19 年下降 5pct，主要受 LG 配套特斯拉进入国内市场的影响。 图图 4：宁德时代季度装机电量（宁德时代季度装机电量（gwh） 数据来源：GGII,东吴证券研究所 20H1 合资、新势力放量贡献增量，强化宁德在合资、新势力放量贡献增量，强化宁德在 TOC 端优势。端优势。20 年上半年合资车 企和造车新势力放量， 而合资车及新势力宁德基本为独供， 弥补自主品牌车型订单下滑。 上半年合资车、新造车势力销量逆势增长 13%、30%，其中蔚来、理想、宝马、大众等 基本由

19、宁德时代独供，且宁德已进入国产特斯拉，下半年将放量，强化宁德在 toc 端的 品牌优势。上半年宁德时代客户结构发生变化，新造车势力及合资车占比大幅提升，从 装机角度看，第一大客户为蔚来汽车，配套 1.04gwh，占比 11%；第二大客户为 PSA， 配套 0.81gwh，占比 8%；第三大为广汽汽车，配套 0.66gwh，占比 7%；其次为宇通、 北汽、理想、威马等。 图图 5：20H1 宁德时代客户情况宁德时代客户情况 6 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：GGII，东吴证券研究所 图图 6：20

20、H1 行业配套情况（装机口径）行业配套情况（装机口径） 数据来源：GGII，东吴证券研究所 7 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 1H 毛利率略有下降，毛利率略有下降，Q2 恢复，成本控制能力好于预期。恢复，成本控制能力好于预期。公司 20H1 电池业务毛利 率 26.5%，同比下滑 2.38 个百分点，主要由于降价及产能利用率下降，1H20 公司折旧 23 亿，较 1H19 年增加 5 亿。上半年公司产量 15gwh，预计同比下滑 35%，其中 Q1 估 计产量 6gwh，Q2 为 9gwh，Q2 产能利用

21、率提升后，预计毛利率恢复至 27-28%，盈利水 平仍遥遥领先行业。从境内外看，1H 海外收入放量，规模效应开始体现，毛利率提升至 29.2%，较 19 年的 25.9%，有所提升。价格方面，1H 价格下降 10%左右，目前三元模 组价格 0.9 元/wh，铁锂 PACK 为 1 元/wh，三元 pack 价格 1.1 元/wh；而公司依靠原材 料价格下降、工艺改进（大模组、ctp 等技术） 、材料体系升级，成本持续下降，预计上 半年成本下降 8%左右。 图图 7：宁德时代电池产品结构（装机口径）：宁德时代电池产品结构（装机口径） 数据来源：GGII，东吴证券研究所 2.2. 材料材料业务量价

22、受影响，业务量价受影响，储能、储能、其他其他业务业务同比高增同比高增 需求下降需求下降+价格下跌，材料业务大幅下滑，预计下半年将转正价格下跌，材料业务大幅下滑，预计下半年将转正。20H1 材料业务实现 营收 12.35 亿元，同比下降 46.5%，环比 19H2 下降 38.1%，主要是由于行业需求下滑对 材料的采购相应减少， 同时上游金属价格持续下跌。 子公司湖南邦普 20H1 实现营收 16.9 亿元，同比下降 38%，净利润 1.40 亿元，同比下降 57%，邦普 20H1 净利率 8.3%，同 比下降 3.7pct。 Q3 行业排产迎来拐点， 需求明显恢复， 预计公司下半年材料业务将转

23、正。 此外，公司积极投资建设福鼎三元正极项目（10 万吨，含前驱体） ，并与格林美和青山 集团等合作在印尼设立湿法镍冶炼厂，强化在材料领域竞争优势。 图图 8：宁德时代子公司经营情况：宁德时代子公司经营情况 8 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 储能持续放量，频繁合资加强合作，有望成为公司另一大增长点储能持续放量，频繁合资加强合作，有望成为公司另一大增长点。20H1 储能业务 营收 5.67 亿元，同比大增 136%，预计上半年装机 0.7Gwh，主要配套国内和海外市场电

24、网侧储能，盈利能力强，预计毛利率 40%以上。我们预计储能电池 20 年出货量有望达 到 3-4gwh 以上，持续放量。公司定增项目包括投资 30 亿用于电化学储能研发，同时频 繁合资布局储能市场，持续发力储能市场。 图图 9：公司储能业务布局：公司储能业务布局 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 其他业务收入大幅增长，收入占比达到其他业务收入大幅增长，收入占比达到 20%。其他业务主要为技术许可费、废料处 理、研发服务等，20H1 实现营收 35.5 亿元，同比增长 234%，收入占比达到 19%，同比 大幅提升 14pct，其他业务毛利率基本稳定在 30%以上，提振公司整体盈利水平。 3.

25、 财务部分财务部分：三费微降，仍保持高质量现金流：三费微降，仍保持高质量现金流 员工薪酬下滑带动管理费用下降， 三费整体微降。员工薪酬下滑带动管理费用下降， 三费整体微降。 20H1 公司三费 （包含研发费用） 合计 24.98 亿元， 同比减少 12.37%， 费用率 （包含研发费用） 为 13.3%， 同比下降近 1pct。 其中 20Q2 期间费用合计 12.34 亿，同比下降 4.1%，环比下降 2.4%。20H1 销售费用销售费用 7.9 亿元，同比下降 1.5%，销售费用率 4.2%，同比增 0.2pct，其中售后 4.16 亿，同比下降 9 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所

26、 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 18.3%，占电池收入的 3%；期末预计负债中售后服务费用余额 31.8 亿，同时期末销售 返利余额 29.3 亿， 新增 4.3 亿。 管理费用管理费用 8.1 亿元， 同比下降 23.8%， 管理费用率 4.3%， 同比下降 1pct，主要因为 20H1 员工薪酬 3.97 亿，同比下降 42%。财务费用财务费用-4.0 亿元， 财务费用率-2.1%，同比持平；研发费用研发费用 13 亿元，同比下降 8.1%，研发费用率 6.9%， 同比下降 0.1pct，其中职工薪酬 5 亿，同比下降 19%，期末公司研发

27、人员达到 5368 人， 较 19 年末规模相当。 图图 10：公司：公司 20H1 费用情况（百万）费用情况（百万） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 Q2 大幅计提减值，拉低利润。大幅计提减值，拉低利润。公司 20H1 提资产减值损失 3.38 亿，计提信用减值 损失 1.22 亿，合计 4.6 亿，同比减少 13.3%。资产减值 3.38 亿全部为存货跌价损失，同 比增 6%； 信用减值损失主要为其他应收款坏账损失 1.04 亿元， 期末公司其他应收款 42.3 亿，较期初下降 7%。20Q2 公司合计计提信用减值和资产减值损失 3.54 亿，同比减少 26%，环比 20Q1 大幅增长

28、 234%。 原材料及发出商品大幅减少，存货较年初下降原材料及发出商品大幅减少，存货较年初下降 21%。20H1 期末存货为 91.2 亿，较 年初下降 21%；其中原材料期末账面价值达 13.9 亿元，同比下降 46%，上半年因疫情 影响运输，导致库存补充较慢；库存商品期末账面价值达 36.59 亿元，较年初增长 5%； 发出商品 26.89 亿，较年初减少 12.2 亿，对应发出商品中有 1.5gwh 于上半年确认。此 外 20H1 存货跌价准备较年初增加 2.7 亿，库存商品 1.4 亿，半成品 1 亿。 图图 11：宁德时代存货明细（亿元）：宁德时代存货明细（亿元） 10 / 17 东

29、吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 应付款及预收款减少，经营性净现金流微降，但仍保持超高质量的现金流。应付款及预收款减少，经营性净现金流微降，但仍保持超高质量的现金流。期末公 司应收账款 77.7 亿元，较年初下降 6.8%，与一季度末持平，应收账款周转天数 77 天， 环比降 5%；期末其他应收款 42.3 亿，其中应收保证金及押金 34 亿。公司应付账款及票 据 202.6 亿元，较年初下降 28%。期末公司预收账款 44.42 亿元，较年初下降 28.4%， 较一季度末微降 5%。

30、20 年上半年公司经营活动净现金流为 58.27 亿，同比下降 20%， 销售商品收到现金/现金流为 1.28，仍保持良好的现金流情况；20Q2 单季度经营净现金 流为 26.8 亿，同比增长 17%，环比下降 15%。账面现金为 375.7 亿，较年初增长 16%， 短期借款 28.8 亿元，较年初增长 35%，长期借款及应付债券 113 亿，较年初增 74%。 图图 12：宁德时代重要财务指标变化（亿元）：宁德时代重要财务指标变化（亿元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图图 13：宁德时代其他应收款项明细（亿元）：宁德时代其他应收款项明细（亿元） 11 / 17 东吴证券研究所东吴证

31、券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 资本开支力度保持，在建工程大增资本开支力度保持，在建工程大增 16.7 亿，未来亿，未来 2 年扩产高峰。年扩产高峰。20H1 公司资本开 支 51.6 亿，同比增长 12%，期末固定资产 164 亿元，较年初减少了 10 亿元。期末在建 工程 34.3 亿元，较一季度末大幅增加 16.7 亿，主要为湖西项目（新增 10 亿） 、溧阳项 目（新增 1.6 亿） 、时代一汽项目（新增 2 亿） 。预计未来 2-3 年仍为公司扩产高峰。公 司拟募集金额不超过 200 亿投入

32、四个动力及储能电池的建设和研发项目， 建设电池总产 能 52gwh，2-3 年内完成建设，分别为湖西项目（总投资 46 亿，16gwh） 、江苏时代三期 （74 亿，24gwh） 、四川时代一期（40 亿，12gwh）及储能研发项目（总投资 30 亿） 。同 时公司德国基地规划 100gwh，将从 21 年开始逐步投产；并新增建设宁德市车里湾锂电 基地，规划产能约 30-40gwh。此外，合资公司时代上汽、时代一汽、时代广汽产能也在 逐步建设中。 图图 14：宁德时代在建工程情况（亿元）：宁德时代在建工程情况（亿元） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图图 15：宁德时代产能拆分（预估）：宁

33、德时代产能拆分（预估） 12 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：数据来源：公司公告，公司公告，东吴证券研究所东吴证券研究所 4. 海外对比：综合竞争力全球领先，长期成长空间确定海外对比：综合竞争力全球领先，长期成长空间确定 全球市占率全球市占率 23%，与，与 LG 齐平，同为全球龙头。齐平，同为全球龙头。20 年上半年全球电动车销量 90 万 辆左右，装机电量 43gwh，同比下降 23%。其中宁德时代装机 10gwh（国内 8.8+海外 0.8） ，全球市占率 23%。上半年 LG 化学受益欧洲

34、电动车高增长， 上半年装机 10.5gwh， 同比大增 84.2%，全球市占率 25%，上升全球第一。 图图 16：全球动力电池竞争格局：全球动力电池竞争格局 13 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：SNE，东吴证券研究所 盈利好于海外，预计成本较海外低盈利好于海外，预计成本较海外低 10-15%。20H1 宁德时代毛利率、净利率分别达 到 27.1%/11.4%。而同期海外仅 LG 化学实现营业利润转正，且在 2-3%的较低水平，其 他如松下、三星、SK 等仍在大幅亏损。通过供应链管控+上下游超强

35、议价的优势，我们 预计宁德时代整体成本较海外低 10-15%，且该成本优势可长期维持。 图图 17：宁德时代与海外电池企业盈利能力对比：宁德时代与海外电池企业盈利能力对比 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 研发投入高于海外，研发投入高于海外，CTP 技术形成技术代差优势。技术形成技术代差优势。20H1 宁德时代研发费用 13 亿 14 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 元，研发费用率 6.9%，均领先于 LG 化学的电池板块研发投入。CATL 通过大量研发投 入，覆盖基础材料至电池的庞大研发体系，力图掌握将

36、各环节的核心技术，已经在部分 技术上形成代差优势。如 CTP 技术的应用，公司 16 年开始开发，目前已经储备多代产 品，目前已经和上汽 ir6、北汽 EU5 合作，预计年底国内更多车型率先使用，未来 1-2 年 大面积铺开，进度领先海外同行。 图图 18：宁德时代和：宁德时代和 LG 化学研发费用对比化学研发费用对比 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 积极布局下游，整合优质资源：积极布局下游，整合优质资源：公司积极布局储能及运营等市场合作，20 上半年公 司和国网在新疆、福建成立储能相关合资子公司，同时和蔚来合资发力换电运营业务， 与蚂蚁金服合资进军消费金融领域。同时公司拟出资 190 亿

37、，对产业链上市公司进行投 资，主要为进一步整合产业链上优势资源，推动公司全球化战略布局，保障关键资源供 应，并加强供应链管理。 图图 19：宁德时代上下游布局情况宁德时代上下游布局情况 15 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 数据来源：数据来源：GGII，东吴证券研究所东吴证券研究所 Q3 排产恢复，全年预计动力电池出货量有望达到排产恢复，全年预计动力电池出货量有望达到 45gwh，同比同比微增，微增，21 年年有望高有望高 增增。公司 7-8 月起排产已明显恢复，为国内“金九银十”做准备，且 9 月将开始供

38、应特斯 拉 M3 铁锂版本，Q4 将为大众 MEB 平台备货，Q3-Q4 出货量将逐季攀升，全年预计销 量近 45gwh，增长 10%，其中海外市场贡献 5gwh。21 年我们预计全球电动车销量有望 达到 380-400 万辆，同比增 40%以上，而宁德作为全球龙头，且将受益于特斯拉、海外 车企放量，增速将超越行业，出货量有望达到 70gwh 以上，同比增 55%。 全面领先，全球龙头地位确立，长期成长空间确定。全面领先，全球龙头地位确立，长期成长空间确定。宁德时代从技术储备、客户定 点、产能布局、成本管控等方面看，已全面领先，全球龙头地位确立。公司在国内份额 达到 50%左右， 海外市场今年

39、开始逐步放量， 后续将成公司另一个高增长驱动力。 18-19 年获得骄人定点成绩，包括特斯拉、宝马、大众、通用、PSA、现代、丰田等，多点开 花，未来 5 年订单可见度高。预计宁德 20 年海外出口 5-6gwh，21 年规模翻倍以上。长 期看， 我们预计宁德在国内份额 40%以上， 海外份额 20%以上。 预计 25 年出货 350gwh， 较 19 年增长 7.8 倍，成长空间确定。 投资建议：投资建议：预计公司 20-22 年归母净利润为 55.42/76.70/101.6 亿元，同比分别 22%/38%/32%；EPS 分别 2.38/3.29/4.36 元；对应现价 PE 分别 82

40、/59/45 倍，维持“买 入”评级。 风险提示：风险提示：销量低于预期，政策低于预期 16 / 17 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司点评报告 宁德时代宁德时代三大财务预测表三大财务预测表 资产负债表（百万资产负债表（百万 元）元） 2019 2020E 2021E 2022E 利润表（百万元）利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 71,695 99,814 120,614 152,000 营业收入营业收入 45,788 52,505 71,442 96,751 现金 32,270

41、 52,606 61,241 74,506 减:营业成本 32,483 38,331 52,230 71,486 应收账款 8,339 9,667 13,153 17,813 营业税金及附加 272 312 425 575 存货 11,481 13,316 17,935 24,307 营业费用 2,157 2,415 3,215 4,160 其他流动资产 14,499 17,677 20,633 26,385 管理费用 4,825 5,355 6,930 8,804 非流动资产非流动资产 29,657 33,255 34,495 34,774 财务费用 -782 -966 -1,467 -1,