1、家用电器家用电器/白色家电白色家电 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 25 北鼎股份北鼎股份（300824.SZ） 2020 年 09 月 02 日 投资评级：投资评级：增持增持（首次首次） 日期 2020/9/1 当前股价(元) 37.23 一年最高最低(元) 41.00/7.09 总市值(亿元) 80.94 流通市值(亿元) 20.23 总股本(亿股) 2.17 流通股本(亿股) 0.54 近 3 个月换手率(%) 978.62 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 高端养生高端养生小家电领军者小家电领军者，自主品牌内销表现亮眼，自主品牌内销表现亮眼 公司首次覆盖报告公司

2、首次覆盖报告 吕明（分析师）吕明（分析师） 孟昕（联系人）孟昕（联系人） 证书编号：S0790520030002 证书编号：S0790120040004 国内厨房小家电行业龙头企业之一，首次覆盖给予“国内厨房小家电行业龙头企业之一，首次覆盖给予“增持增持”评级”评级 北鼎股份是国内厨房小家电行业的龙头公司之一。我们认为，行业空间较大，市 场规模有望继续扩大， 尤其养生壶等新兴品类增长迅速。 公司作为厨房小家电行 业龙头有望继续受益市场规模的扩大。另外，公司在保持原有品牌、渠道和产品 优势的基础上，继续加强品牌营销、拓展品类、扩大产能，公司有望实现进一步 的业绩增长。我们预计公司 2020-20

3、22 年归母净利润为 0.77/0.90/1.07 亿元，对 应 EPS 为 0.35/0.41/0.49 元，当前股价对应 PE 为 105.4/89.8/75.3 倍，首次覆盖， 给予“增持”评级。 竞争优势：竞争优势：打造高端高质小家电品牌，深耕多元渠道产品建设打造高端高质小家电品牌，深耕多元渠道产品建设 公司在品牌、渠道、产品和生产四个方面具备较强的竞争优势。1）品牌：定位 竞争较小的高端市场，推广投入增强品牌效力。2）渠道：融合线上线下、外销 内销渠道，深耕多元渠道建设；其中，公司渠道重心正在由代工外销向自主品牌 内销转移，其中内销以线上渠道为主导。3）产品：以场景思维打造高品质、高

4、 颜值、极致使用体验的小家电产品。4）生产：代工经验、智能化生产和质控体 系为公司带来先进生产优势。 未来未来增量增量：线上渠道新线上渠道新营销、品类横向延伸和扩产能将带来新增量营销、品类横向延伸和扩产能将带来新增量 公司将从加强品牌营销、拓展品类和扩大产能三个方面拉动业绩增长。1）品牌 营销：公司试水 MCN 营销，通过网红直播带货模式进行产品推广；以社交化分 享作为新营销方式，达到线上品牌推广目的。2）拓展品类：挖掘探索厨房新场 景，横向延伸小家电品类。公司已推出珐琅铸铁锅、多功能蒸炖锅等新品，满足 消费者在厨房的更多场景需求， 未来将继续深耕烹饪新场景， 衍生出更多中高频 产品，实现新烹

5、饪生态圈。3）扩大产能：公司投入“厨房小电扩建项目” ，建设 智能化生产车间，扩大产能。 风险提示：风险提示： 宏观经济波动、 行业竞争加剧、 外销受挫、 技术产品更迭不及预期。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 607 551 571 641 714 YOY(%) 14.5 -9.2 3.6 12.2 11.5 归母净利润(百万元) 68 66 77 90 107 YOY(%) 66.8 -3.3 16.7 17.4 19.2 毛利率(%) 42.3 46.8 47.1 48.3 49.6 净利率(

6、%) 11.2 11.9 13.4 14.1 15.0 ROE(%) 23.7 20.5 19.3 19.6 19.7 EPS(摊薄/元) 0.31 0.30 0.35 0.41 0.49 P/E(倍) 119.0 123.0 105.4 89.8 75.3 P/B(倍) 28.2 25.2 20.3 17.6 14.8 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -100% 0% 100% 200% 300% 400% -012020-05 北鼎股份沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司

7、 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 25 目目 录录 1、 北鼎股份：致力于高品质厨房小家电的创新型企业. 4 1.1、 发展历程：从小家电代工到发展自主品牌业务转型 . 4 1.2、 财务分析：自主品牌内销业务盈利优势显著. 5 1.2.1、 公司总体营收稳定，重心逐渐由外销业务向自主品牌内销业务转移 . 5 1.2.2、 公司毛利率增速亮眼，养生壶毛利优势凸显 . 6 1.2.3、 公司销售费用率呈增长趋势，研发费用率处于行业较高水平 . 7 1.2.4、 公司净利率增长明显，盈利能力显

8、著提升 . 7 1.2.5、 公司较高的销售净利率拉动 ROE 水平提升 . 8 1.3、 公司股权结构较为集中，股权激励绑定核心员工与公司间利益 . 8 2、 行业：小家电发展空间较大，新兴品类处于快速成长期 . 9 2.1、 行业规模：小家电市场规模稳步增长，养生壶品类增长迅速 . 9 2.2、 行业空间：小家电及其细分品类养生壶仍具备较大成长空间 . 10 2.3、 竞争格局：“美苏九”三足鼎立，养生壶线上市场相对分散 . 11 2.4、 行业渠道：以线上渠道为主，且未来占比有望继续提升 . 12 3、 公司看点：定位高端，基础优势和未来增量显著 . 12 3.1、 竞争优势：公司打造高

9、端高质小家电品牌，深耕多元渠道产品建设 . 12 3.1.1、 品牌：定位竞争较小的高端市场，推广投入增强品牌效力 . 12 3.1.2、 渠道：融合线上线下、外销内销渠道，深耕多元渠道建设 . 13 3.1.3、 产品：以场景思维打造高品质、高颜值、极致使用体验的小家电产品 . 16 3.1.4、 生产：代工经验、智能化生产和质控体系为公司带来先进生产优势 . 18 3.2、 未来增量：线上渠道新营销、品类横向延伸和扩产能将带来新增量 . 19 3.2.1、 品牌营销：试水 MCN 营销及社交化分享营销，增强线上优势 . 19 3.2.2、 拓展品类：挖掘探索厨房新场景，横向延伸小家电品类

10、. 20 3.2.3、 扩大产能：“厨房小电扩建项目”扩产能、提效率 . 21 4、 盈利预测与投资建议 . 21 4.1、 关键假设 . 21 4.2、 盈利预测与估值 . 21 5、 风险提示 . 22 附：财务预测摘要 . 23 图表目录图表目录 图 1： 公司进行线下线上多渠道布局 . 4 图 2： 公司围绕厨房养生场景打造多元化产品图谱 . 4 图 3： 公司从小家电代工业务向发展自主品牌业务转型. 5 图 4： 2013-2018 年公司营收持续增长，2019 年外销负面冲击使营收下降 . 5 图 5： 养生壶、多士炉产品贡献公司主要收入 . 6 图 6： 内销持续增长，逐渐成为主

11、要收入来源 . 6 图 7： 公司整体毛利率逐年快速增长 . 6 图 8： 公司养生壶业务毛利率显著高于多士炉 . 6 图 9： 公司期间费用率水平总体呈增长趋势 . 7 图 10： 公司销售费用率较高且逐年增长 . 7 图 11： 公司研发费用率处于行业较高水平. 7 mNmPqNrMmOnMrNsPuMyRmP9P8QaQsQnNnPmMiNoOyRkPnNmP7NnNvNNZtPmNMYpMzQ 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 25 图 12： 公司净利率显著增加，处于行业较高水平 . 8 图 13： 公司归母净利润增长，盈利能力较强 .

12、 8 图 14： 公司股权结构较为集中，股权激励实现利益绑定 . 9 图 15： 小家电市场规模预计稳步上升，发展前景良好. 9 图 16： 养生壶市场规模呈上升趋势 . 10 图 17： 我国城镇居民可支配收入逐年提升 . 10 图 18： 小家电消费结构由功能性向品质性转移 . 10 图 19： 2018-2019 年，线上小家电 CR3 稳定在 67%68% . 11 图 20： 2018-2019 年，线下小家电 CR3 稳定在 91%92% . 11 图 21： 2019 年养生壶线下市场仍以“美苏九”主导 . 11 图 22： 2019 年养生壶线上市场相对分散 . 11 图 23

13、： 小家电线上销额比重逐年提升 . 12 图 24： 养生壶线上销售渠道占主导地位 . 12 图 25： 国内小家电主要定位中低端，高端市场相对空白 . 12 图 26： 北鼎养生壶均价在千元以上，定位高端 . 13 图 27： 公司品牌推广费用基本稳定 . 13 图 28： 北鼎融合影视打造品牌广告短片女子信条. 13 图 29： 公司融合线上线下、外销内销多种销售渠道，具备多元化渠道结构 . 14 图 30： 公司渠道重心逐渐由外销转移至内销 . 14 图 31： 公司内销渠道中线上占比不断攀升 . 14 图 32： 内销渠道占比提升拉动公司盈利水平提升 . 15 图 33： 公司外销以

14、OEM 为主，并拓展自主品牌业务 . 15 图 34： 公司海外经销、海外直销具有较高毛利率 . 15 图 35： 公司内销渠道以线上直营为主 . 16 图 36： 公司直营模式均具有较高毛利率 . 16 图 37： 公司在线下设立多家“北鼎食研室”体验直营店 . 16 图 38： 公司以场景思维打造养生、烘焙、饮水等消费生态圈 . 17 图 39： 北鼎围绕材质、性能等方面打造高端产品 . 17 图 40： 公司多年从事小家电生产，具备较强生产制造优势 . 19 图 41： 李佳琦直播带货北鼎饮水机 . 19 图 42： 北鼎饮水机收入快速增长 . 19 图 43： 公司利用微博社交媒体的烹

15、饪教程推广产品 . 20 图 44： 公司利用小红书社交分享用户消费体验 . 20 图 45： 公司继续挖掘厨房新场景，横向延伸厨房小家电品类 . 20 表 1： 北鼎股份 ROE 水平处于行业中等水平（2019 年） . 8 表 2： 公司不断创新产品设计，打造极具时尚感的产品. 18 表 3： 公司“厨房小电扩建项目”规划提升养生壶、烤箱等产品产能 . 21 表 4： 可比家电公司估值情况 . 22 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 25 1、 北鼎股份：致力于高品质厨房小家电的创新型企业北鼎股份：致力于高品质厨房小家电的创新型企业 公司公司

16、创立于创立于 2003 年，并于年，并于 2020 年登陆创业板，年登陆创业板，是一家致力于是一家致力于提供高品质厨房提供高品质厨房 小家电小家电，多年坚持产品研发、工业设计和生产制造多年坚持产品研发、工业设计和生产制造的创新型企业。的创新型企业。 （1）业务）业务方面方面：在境内，打造高端厨房生活品牌“BUYDEEM 北鼎” ，以该自 主品牌业务为核心；在境外，主要通过 OEM/ODM 模式，为惠而浦集团、摩飞电器 等国际知名品牌商提供代工业务，同时推进海外自主品牌业务的发展。 （2）产品）产品方面方面：公司围绕厨房养生场景，根据消费者需求，对小家电产品进行 研发设计， 并衍生周边食材用品，

17、 形成厨房养生生态圈。 公司借助消费门槛相对较低 的中高频产品扩大目标用户群体规模， 以实现 “低频消费 （厨房小电） +中频消费 （周 边用品）+高频消费（周边食材） ”产品的协同发展。 （3）渠道）渠道方面方面：公司在线下线上全面布局。在线下，公司主要布局经销、KA 及 自营店渠道；在线上，公司布局天猫、京东等主流电商平台，并自建官方商城。 图图1：公司公司进行进行线下线上线下线上多渠道多渠道布局布局 图图2：公司围绕厨房养生场景打造多元化产品公司围绕厨房养生场景打造多元化产品图谱图谱 资料来源：招股说明书、开源证券研究所 资料来源：招股说明书、开源证券研究所 1.1、 发展历程：发展历程

18、：从从小家电代工小家电代工到发展自主品牌到发展自主品牌业务转型业务转型 公司的发展历程公司的发展历程主要可以分为三个阶段：主要可以分为三个阶段： （1）初创孵化阶段）初创孵化阶段（2003-2009 年）年） ：公司创始人张默晗等人于 2003 年 5 月 9 日成立深圳市北鼎晶辉科技股份有限公司，将小家电代工作为其主营业务，奠定了 公司的小家电业务基础。 （2）自主品牌及渠道自主品牌及渠道建设阶段建设阶段（2010-2015 年）年） ：2010 年，公司收购北鼎科技， 开始运营自主品牌， 并于 2013 年， 推出第一款养生壶 K100， 开启自主品牌新业务。 公司在建设新业务同时，致力于

19、拓展线上渠道，2010 年开设天猫旗舰店，2015 年开 设京东旗舰店，线上线下协同发力。2014 年，公司登陆新三板。 业务业务 自主品牌：“自主品牌：“BUYDEEM北鼎”北鼎” OEM ODM 线上渠道线上渠道 电商平台：天电商平台：天 猫、京东等猫、京东等 自自建官方商城建官方商城 线下渠道线下渠道 线下经销线下经销 KA卖场渠道卖场渠道 自营店自营店 礼品团购礼品团购 养生养生壶壶 （硬件入口） 煮煮+ +炖炖+ +蒸蒸物联网物联网 智能小家电智能小家电 凉凉水壶、泡茶杯水壶、泡茶杯（盛装饮用） 储物罐储物罐（储存） 随身杯、分装杯随身杯、分装杯（携带） 汤类、羹类、花草茶汤类、羹类

20、、花草茶 低频消费低频消费 中中频消费频消费 高高频消费频消费 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 25 （3）业务拓展升级阶段）业务拓展升级阶段（2016 年至今）年至今） ：在国内，2016 年，公司升级 ODM 模 式，提供养生壶等内销产品，并于 2019 年取消国内线上代销业务；在海外，2017 年 公司拓展海外自主品牌，2019 年开展海外直销业务。整体来看，2018 年公司内销业 务占比超过外销业务。公司于 2020 年退出新三板并登陆创业板。 图图3：公司从小家电代工业务向发展自主品牌业务转型公司从小家电代工业务向发展自主品牌业务转型

21、 资料来源：公司公告、公司官网、开源证券研究所 1.2、 财务分析：财务分析：自主品牌自主品牌内销内销业务业务盈利优势盈利优势显著显著 1.2.1、 公司总体营收稳定，重心逐渐由外销公司总体营收稳定，重心逐渐由外销业务业务向向自主品牌内销业务自主品牌内销业务转移转移 公司营收状况公司营收状况整体整体较为稳定。较为稳定。2013-2018 年，公司营业总收入由 3.58 亿元升至 6.07 亿元，CAGR 为 11.14%，持续增长；2019 年，营业总收入下降至 5.51 亿元（- 9.16%） ， 主要系2019年外销受阻。 2020 Q1受疫情影响， 总营收为1.14亿元 （-9.90%） 。 图图4：2013-2018 年公司营收持续增长，年公司营收持续增长，2019 年外销负面冲击使营收下降年外销负面冲击使营收下降 数据来源：Wind、招股说明书、开源证券研究所 从产品来看，从产品来看，养生壶和多士炉为收入主体。养生壶和多士炉为收入主体。2019 年，养生壶、多士炉分别实现 营收 1.41 亿元、1.30 亿元，分别占比 25.59%、23.59%，为主要营收来源。其中，多 士炉比重在 2014-2019 年间呈逐年下降趋势，而养生壶比重则先增长后逐渐趋于稳 定，主要系养生壶为公司自主品牌核心产品且以内销为主，而多士炉则多为代工的