1、通信通信/通信设备通信设备 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 24 仕佳光子仕佳光子（688313.SH） 2020 年 09 月 03 日 投资评级：投资评级：增持增持（首次首次） 日期 2020/9/2 当前股价(元) 27.20 一年最高最低(元) 47.00/26.62 总市值(亿元) 124.79 流通市值(亿元) 11.29 总股本(亿股) 4.59 流通股本(亿股) 0.42 近 3 个月换手率(%) 468.27 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 自主可控芯来到自主可控芯来到，领军者，领军者蓄势待发蓄势待发 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 赵良毕（分析师

2、）赵良毕（分析师） 证书编号：S0790520030005 光芯片行业领军企业，自主可控大趋势已至，首次覆盖给予“增持”评级光芯片行业领军企业，自主可控大趋势已至，首次覆盖给予“增持”评级 公司聚焦光通信产业上游，主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三 大板块，应用于光纤到户、数据中心建设、5G 建设等领域。已实现 PLC 分路器 芯片全球市场占有率第一。随着电信和数通市场带来的光模块行业持续高景气， 中美贸易摩擦大背景下，光模块上游-光芯片国产替代性日益凸显，公司有望充 分受益于自主可控。我们预测公司 2020/2021/2022 年可实现归母净利润为 0.53/0.89/1.90

3、亿元，同比增长为 3451.0%/68.2%/113.4%，EPS 为 0.12/0.19/0.42 元，当前股价对应 PE 分别为 235.2/139.8/65.5 倍，首次覆盖给予“增持”评级。 政策与产业发展协同推动光芯片国产替代，先入局者将充分受益政策与产业发展协同推动光芯片国产替代，先入局者将充分受益 光芯片作为光器件上游，在其性能提升、成本控制等方面起到重要作用，从低端 到高端，光通信芯片成本占比不断上升。且由于芯片技术迭代速度快、工艺流程 复杂、研发周期长、前期投入大的特点导致准入门槛较高，国内光芯片厂商集中 于中低端芯片生产制造， 高端芯片进口依赖度较高， 随国际局势趋紧和网络

4、安全 问题重视程度提升， 通信核心器件国产替代成必然趋势。 我国已加大对光电子芯 片关键技术的支持力度， 通过产业扶持政策、 加强产学研合作等一系列措施提高 核心部件国产化率，以维护产业链及市场政策运行。 公司核心竞争力技术优势明显，经营业绩有望边际改善公司核心竞争力技术优势明显，经营业绩有望边际改善 公司始终保持对光芯片及器件的持续研发投入， 不断强化技术创新、 掌握自主芯 片的核心技术。 针对光通信行业核心的芯片环节， 公司系统建立了覆盖芯片设计、 晶圆制造、芯片加工、封装测试的 IDM 全流程业务体系，应用于多款光芯片开 发。公司已成功实现 20 余种规格的 PLC 分路器芯片国产化，

5、PLC 分路器芯片全 球市场占有率第一， 成功研制 10 余种规格的 AWG 芯片， 能够覆盖骨干网/城域 网、数据中心、5G 前传(客户验证中)三大应用场景，已通过英特尔、索尔思等 知名客户产品导入并实现批量稳定供货，经营业绩有望持续快速增长。 风险提示：风险提示：5G 建设不及预期、IDC 建设速度放缓、国际局势趋紧 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 518 546 661 892 1,499 YOY(%) 8.2 5.5 20.9 35.1 68.0 归母净利润(百万元) -12 -2 53 8

6、9 190 YOY(%) -43.1 -86.8 3451.0 68.2 113.4 毛利率(%) 21.8 24.8 29.3 32.7 36.9 净利率(%) -2.3 -0.3 8.0 10.0 12.7 ROE(%) -1.4 0.1 7.9 11.7 19.9 EPS(摊薄/元) -0.03 -0.00 0.12 0.19 0.42 P/E(倍) -1042.7 -7881.8 235.2 139.8 65.5 P/B(倍) 19.4 18.7 17.3 15.4 12.5 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -48% -32% -16% 0% 16% 32%

7、--09 仕佳光子沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 24 目目 录录 1、 仕佳光子：聚焦光通信领域的领军企业 . 4 1.1、 扎耕于芯片业务，未来增长可期 . 4 1.2、 公司与核心人员共成长 . 5 1.3、 公司产品结构完善，经营业绩稳定增长 . 6 1.3.1、 立足“芯”业务，产品多元化发展. 6 1.3.2、 公司业绩稳

8、定增长 . 8 2、 “电信+数通”双驱动，光通信行业迎景气期 . 11 2.1、 电信市场先行，5G 背景下光通信市场强劲 . 11 2.2、 数通市场紧随其后，光通信需求持续放量 . 11 2.3、 国产替代成必然，国内厂商迎利好 . 14 2.4、 光芯片、器件市场规模放量 . 14 3、 研发加固护城河，产业规模放量促增长 . 16 3.1、 与中科院深度合作，研发成果显著 . 16 3.2、 IDM 模式+资源壁垒，强势发展韧性 . 18 3.2.1、 公司采用 IDM 模式，能够有效控费 . 18 3.2.2、 客户资源丰富，产品导入周期长，客户粘性强 . 19 3.3、 向高端产

9、品进军，突破市场规模 . 19 3.4、 IPO 募资，巩固公司核心竞争力 . 20 4、 盈利预测与投资建议 . 21 4.1、 关键假设 . 21 4.2、 盈利预测 . 21 5、 风险提示 . 21 附：财务预测摘要 . 22 图表目录图表目录 图 1： 公司股权集中 . 5 图 2： PLC 分路器用于光纤到户建设 . 7 图 3： 公司 PLC 产品全球市占率超 50% . 7 图 4： 公司营收稳定上升 . 9 图 5： 光芯片及器件比重有所增加 . 9 图 6： 实现海外客户产品导入，国外业务占比大幅增加. 9 图 7： 公司前五大客户较稳定，未呈明显依赖性 . 10 图 8：

10、 2020H1 公司扭亏为盈 . 10 图 9： 公司盈利能力逐渐上升 . 10 图 10： 三费占比趋稳，控费能力渐显 . 10 图 11： 全球光缆市场预计逐渐增加，CAGR 为 15.89% . 11 图 12： 国内光缆需求量预计保持增长，CAGR 达 19.43% . 11 图 13： 公司处于光通信产业上游 . 12 图 14： 全球 IP 流量预计 CAGR 达 23.69% . 12 图 15： 2020 年中国光通信市场规模预计将达 1202.8 亿元 . 12 图 16： IDC 需求端主要企业资本投入增加 . 13 图 17： 中国 IDC 市场规模增速稳定 . 14 n

11、MtQrMrMmOqRtPmRvNxOmPaQbP7NsQoOpNoOfQrRxOjMpPnR6MpPzQuOnMrRNZrMrN 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 24 图 18： 光通信芯片在器件/模块中占比逐渐上升 . 14 图 19： 2022 年预计全球光器件市场规模将达 140 亿美元 . 15 图 20： 光器件原件约占光模块 73%成本 . 15 图 21： 2020 至 2022 中国光模块规模预计将逐渐上升. 15 图 22： 公司研发费用有所上升 . 16 图 23： PLC 芯片系列产品制造流程 . 18 图 24： 公司

12、已完成部分大客户产品导入 . 19 表 1： 公司核心芯片种类丰富 . 4 表 2： 公司经多年经验积累，获得多个奖项 . 4 表 3： 公司核心人员持股，与公司共成长 . 5 表 4： 公司实现光通信多产品覆盖 . 6 表 5： AWG 芯片系列产品与国内外公司实现产品导入 . 7 表 6： DFB 产品尚处于导入阶段 . 8 表 7： 5G 驱动光通信核心器件需求激增 . 11 表 8： 国内三大互联网巨头 IDC 投入持续增加 . 13 表 9： 2025 年 5G 光芯片规模约 117 亿元 . 16 表 10： 公司研发成果显著 . 16 表 11： 多个新技术产品进入验证或送样阶段

13、. 17 表 12： 前五大供应商占比较小 . 19 表 13： 公司加大中高端芯片产品开发力度 . 20 表 14： 公司通过 IPO 募集资金 . 20 表 15： 可比公司估值：仕佳光子作为光芯片供应商，给予一定估值溢价 . 21 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 24 1、 仕佳光子仕佳光子：聚焦光通信领域的领军聚焦光通信领域的领军企业企业 1.1、 扎耕于芯片业务，未来增长可期扎耕于芯片业务，未来增长可期 公司深耕光通信行业， 产品链较为成熟。公司深耕光通信行业， 产品链较为成熟。 河南仕佳光子科技股份公司成立于 2010 年，多年持续

14、聚焦光通信，主营覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块， 产品主要应用于骨干网、城域网、数据中心、5G 网络等，成功实现部分光芯片“进 口-国产替代-出口”的突破，是核心部件国产化的典型代表。 表表1：公司核心芯片公司核心芯片种类种类丰富丰富 光芯片种类光芯片种类 应用领域应用领域 具体进展情况具体进展情况 PLC 分路器芯片 接入网 2012 年，研制成功并逐步开始客户产品导入 2013 年起，开始逐步批量供货 AWG 芯片 骨干网、城域网 2016 年，DWDM AWG 芯片研制成功 2017 年，逐步开始客户产品导入 数据中心 2017 年，数据中心 AWG 芯片研制成功 2018

15、 年，逐步开始客户产品导入 5G 网络 2018 年，循环型 AWG 芯片研制成功 正处于主要客户认证过程中 DFB 激光器芯片 接入网 2018 年，2.5G 、10G DFB 激光器芯片研制成功 5G 网络 2019 年，工业温度 25G DFB 立项，目前正处于内部设计验证阶段 数据中心 2018 年，大功率 CW DFB 激光器芯片研制成功;2019 年，已通过国 内主要厂商性能测验，目前仍在产品导入过程中 资料来源：公司官网、开源证券研究所 公司是业界少数具集成电路公司是业界少数具集成电路设计设计企业资质的企业之一。企业资质的企业之一。公司成立至今，获得河 南省科学技术进步一等奖、

16、国家科技进步二等奖等多个奖项， 通过收购、 设立子公司 的方式进行经营范围和业务规模的扩张，依托各项业务协同发展实现公司综合竞争 实力稳步提升，2020 年于科创板上市。 表表2：公司经多年经验积累，获得多个奖项公司经多年经验积累，获得多个奖项 年份年份 发展历程发展历程 2010 公司成立 2011 被授予光电集成河南省工程实验室 与中科院半导体所开展院企合作并维持长期良好合作关系 2012 PLC 分路器芯片研制成功，开始逐步批量供货 国家发改委授予“国家地方联合工程实验室” 被授予“光电子集成工程技术研究中心” 2013 被授予高速光电集成市级重点实验室 2015 被授予博士后科研工作站

17、 2016 DWDM AWG 芯片研制成功，并开始市场化推广 2017 数据中心 AWG 芯片研制成功 收购杰科公司，整合室内光缆及线缆材料业务 设立美国子公司，加大海外市场推广 “光网络用光分路器及阵列波导光栅芯片关键技术及产业化”项目获得国家科 学技术进步奖 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 24 年份年份 发展历程发展历程 2018 2.5G、10G、大功率 CW DFB 激光器芯片研制成功 5G 网络循环型 AWG 芯片研制成功 被授予“河南省新型研发机构” “级联紧凑型 1N 非均匀光分路器”专利获得河南省专利奖一等奖 收购和光同诚，拓

18、展光纤连接器业务 2019 工业及商业温度 25G DFB 立项 从“无源+有源”逐步走向光电集成 2020 于科创版上市 资料来源：公司官网、开源证券研究所 1.2、 公司与核心人员共成长公司与核心人员共成长 自成立以来公司实际控制人葛海泉地位稳固。自成立以来公司实际控制人葛海泉地位稳固。本次公开发行后，公司实际控制 人葛海泉直接持有公司 6.66%股份，通过持有仕佳通信 40.36%股份间接持有公司股 份22.37%， 合计持股29.03%， 实际控制人地位不改。 公司董事丁建华直接持股0.18%。 通过惠通巨龙、安阳惠通、汇通创盈间接持股 7.01%，合计持股 7.19% 图图1：公司股

19、权集中公司股权集中 资料来源：Wind、开源证券研究所 董监高及核心人员持股，与公司共成长。董监高及核心人员持股，与公司共成长。公司通过向董监高及核心技术人员股 权激励的方式，有效降低公司代理成本，使员工与公司利润、风险共担，有效提升员 工积极性和忠诚度。公司组织机构健全，具备较高的管理、决策效率，且核心团队通 过丰富专业经验能够为公司制定合适战略规划，预计公司股权结构与核心团队将基 本保持稳定。 表表3：公司核心人员持股，与公司共成长公司核心人员持股，与公司共成长 股东名称股东名称 任职情况任职情况 直接持股比例直接持股比例 葛海泉 董事长、总经理 6.66% 雷霆 董事、副总经理 1.37

20、% 钟飞 董事、副总经理助力、董事会秘书、技术总 监 1.40% 安俊明 董事、中科院专家顾问 1.18% 丁建华 董事 0.18% 侯作为 监事会主席 0.24% 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 24 股东名称股东名称 任职情况任职情况 直接持股比例直接持股比例 雷杰 监事、生产总监 0.12% 赵鹏 监事 0.06% 吴远大 副总经理 1.22% 吕克进 0.43% 张志奇 财务总监 0.16% 朱洪亮 资深专家 0.39% 胡炎彰 高级工程师 0.06% 周天红 0.08% 黄宁博 0.06% 李程 0.04% 张晓光 工程师 0.16%

21、 孙健 0.06% 黄永光 中科院专家顾问 0.39% 李建光 0.20% 王宝军 0.39% 王红杰 0.59% 王亮亮 0.09% 谢亮 0.16% 尹小杰 0.13% 张家顺 0.16% 张瑞康 0.39% 资料来源：公司公告、开源证券研究所 1.3、 公司产品公司产品结构完善，经营业绩稳定增长结构完善，经营业绩稳定增长 1.3.1、 立足“芯”业务，产品多元化发展立足“芯”业务，产品多元化发展 公司产品市场认可度公司产品市场认可度较高较高。公司主要产品包括 PLC 分路器芯片、AWG 芯片、 DFB 激光器芯片、光纤连接器、室内光缆、线缆材料，实现产品协同发展，主要应 用于光纤到户、数

22、据中心、4G/5G 等场景。大部分系列产品已形成全规格、多拼配的 量产能力和规模化销售，多款产品获得国内外大型厂商认可，并实现产品导入。 表表4：公司实现光通信多产品覆盖公司实现光通信多产品覆盖 产品类别产品类别 主要产品主要产品 PLC 分路器芯片 系列产品 PLC 分路器晶圆 PLC 分路器芯片 PLC 分路器器件 AWG 芯片系列产 品 AWG 晶圆 AWG 芯片 数据中心 AWG 器件 DFB 激光器芯片 系列产品 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 24 产品类别产品类别 主要产品主要产品 2.5G DFB 激光器芯片 10G DFB 激光器芯片 DFB 激光器器件 光纤连接器 常规光纤连接器 多芯束连接器 室内光缆 单芯光缆 多芯光缆 射频拉远光缆 线缆材料 资料来源：公司公告、开源证券研究所 公司为全球最大公司为全球最大 PLC 分路器芯片制造商分路器芯片制造商，全球市占率第一，全球市占率第一。PLC 分路器是基于 平面光路技术的解决方案之一，实现相同波长信号的分路、合路。当前公司 PLC 部 分产品以实现全规格、 多品类的量产能力和规模化销售， 经持续投入和技术升级， 公 司实现以下突破：1）产品量产的良品率达 98%以上；2）PLC 系列产品种类增加， 形成 1*N/