1、 1 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020 年 09 月 04 日 公司研究证券研究报告 安洁科技安洁科技（002635.SZ） 公司分析公司分析 消费电子稳增长，新能源汽车谋发展消费电子稳增长，新能源汽车谋发展 投资要点投资要点 商誉风险充分释放商誉风险充分释放，业绩恢复增长轨道业绩恢复增长轨道：公司收购威博精密、威斯东山后由于受手 机市场增速放缓等原因业绩不达预期，2019 年全年计提 21.5 亿元商誉减值，导致 公司净利业绩低点，全年亏损 6.5 亿元。商誉风险充分释放后，2020 年上半年尽 管外部冲击对公司核心业务面向的消费电子市场造成影响， 但业绩已经重新恢复增

2、长，Q2 单季度营收同比增长 1.6%，净利润同比大幅改善。我们认为，下半年进入 传统旺季，公司大客户开始积极备货，汽车领域也将恢复增长，公司在自身调整以 及行业修复的背景下将重新进入成长轨道。 大客户战略稳增长大客户战略稳增长，无线充电蓄势待发无线充电蓄势待发：公司传统业务选择以大客户为核心的赢家 战略，在智能手机进入存量博弈、头部品牌市占率进一步提高的行业形态下，以大 客户需求为核心，通过提升产品线份额，增加单机价值量实现稳定的逐年增长。除 此以外，5G 周期将在疫情逐渐恢复后迎来显著增量需求，公司的大客户战略仍然 是赢家策略，将大客户的市场地位转化为公司的增量来源。此外，2018 年收购

3、威 斯东山拓展到无线充电领域，目标继续提升在核心客户的单机价值量。我们认为， 无线充电作为未来智能终端产品选择技术方向，随着包括可穿戴设备的爆发增长， 渗透率将会提升，市场空间扩容。公司提前卡位、多重布局、核心客户绑定合作模 式有望增加业绩增长点。 新能源汽车新能源汽车进入成长期，绑定特斯拉谋成长：进入成长期，绑定特斯拉谋成长：公司 2014 年收购新加坡新星控股进 入到了新能源汽车金属件的市场后，持续提升自身的生产能力和技术水平，并且锚 定新能源汽车全球市场的核心品牌特斯拉，顺利进入其供应链体系，成为电池包等 结构件核心供应商。新能源汽车明确受到各大车企和各国政府的支持，目前特斯拉 在新能源

4、汽车市场占据核心地位，随着中国工厂投产未来出货量将进一步增加，中 国市场也成为重要的销售市场。我们认为，公司通过前期布局获得的市场份额和供 应链竞争力将进入收获期，同时绑定特斯拉为公司扩大在新能源汽车领域的客户、 产品布局提供了契机和机会，未来随着新能源汽车行业的发展周期，公司长期成长 版图已经打开，有望成为另一个重要的核心业务。 投资建议：投资建议：公司在传统业务以大客户战略保证稳定增长的同时，通过内生外延方式 积极布局新兴领域并抢占先机谋求长期发展，我们对公司未来增长保持乐观预期。 我们预测公司 2020 年至 2022 年每股收益分别为 1.07、0.86 和 1.06 元。净资产 收益

5、率分别为 10.8%、8.0% 和 8.9%。值得说明的是，由于 2020 年回购注销业绩 补偿股份引起的公允价值变动损益进入营业外收入导致营业外收入高于往年， 因此 导致全年净利润和 EPS 值相对偏高，若剔除这部分影响，我们预测 2020 年 EPS 为 0.60 元，净资产收益率 6.4%。给予买入-B 建议。 计算机 | 专用计算机设备 III 投资评级 买入-B(维持) 股价(2020-09-04) 23.91 元 交易数据交易数据 总市值（百万元） 15,163.77 流通市值（百万元） 8,668.77 总股本（百万股） 634.20 流通股本（百万股） 362.56 12 个月

6、价格区间 13.27/32.44 元 一年一年股价表现股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -4.74 -19.53 26.56 绝对收益 -6.2 6.17 77.24 分析师 曾捷 SAC 执业证书编号：S09 报告联系人 郑超君 相关报告相关报告 安洁科技：商誉减值拖累业绩，风险释放迎 接机遇 2020-05-01 安洁科技：市场需求疲弱影响公司业绩，持 续投入着眼未来 2019-08-28 安洁科技：外延扩张整合推进，业务拓展期 待收获 2019-04-17 安洁科技：苏州收购、重庆增资，短期商誉 影响不改公

7、司长期扩张规划 2019-01-21 安洁科技：步步为营，收获降至，播种已始 2018-12-24 -7% 14% 35% 56% 77% 98% 119% 140% 2019!-092020!-012020!-05 安洁科技专用计算机设备 中小板指 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 风险提示：风险提示：终端智能手机国际和国内核心客户的出货量不及预期；行业市场价格竞 争压力较大影响盈利能力；新产品、新产能推进不及预期；疫情反复影响终端需求 恢复； 宏观经济以及国际争端对行业整体的影响。 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2018A 2019A

8、2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 3,554 3,136 3,731 4,798 5,914 YoY(%) 30.9 -11.8 19.0 28.6 23.2 净利润(百万元) 547 -650 677 547 671 YoY(%) 39.9 -218.7 -204.1 -19.2 22.5 毛利率(%) 31.3 28.1 28.8 29.2 29.5 EPS(摊薄/元) 0.86 -1.02 1.07 0.86 1.06 ROE(%) 7.9 -11.4 10.8 8.0 8.9 P/E(倍) 27.7 -23.3 22.4 27.7 22.6 P/B(倍) 2.2

9、2.7 2.4 2.2 2.0 净利率(%) 15.4 -20.7 18.1 11.4 11.3 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 oPpMnQrMtRoPtPnQuMwPoN9PdN8OmOmMtRpPeRrRvMlOpPpQ9PoOuNNZtPpONZmNyR 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录内容目录 一、公司介绍：深化主业优势，顺应行业发展一、公司介绍：深化主业优势，顺应行业发展 . 5 （一）基本情况介绍：内生外延扩展产品线 . 5 （二）主要业务分析：消费电子为核心，新能源汽车谋增长 . 6 1、营业收入分析 . 7 2、盈利能力分析

10、. 9 （三）近期动态：定增深化主业 . 10 二、行业分析：二、行业分析：5G 智能终端智能终端+新能源汽车，顺势而为新能源汽车，顺势而为 . 11 （一）传统业务：大客户战略稳增长，迎 5G 换机潮 . 11 （二）无线充电：消费电子市场蓄势待发 . 12 （三）汽车电子：抢占大客户先机，长期可期 . 14 1、新能源汽车已经成为大势所趋，电池成长显著 . 14 2、特斯拉出货量大幅度增加，消费市场培育逐步完成 . 15 三、盈利预测及估值分析三、盈利预测及估值分析 . 17 （一）盈利预测 . 17 （二）估值分析 . 18 四、风险提示四、风险提示 . 20 图表目录图表目录 图 1：

11、公司历史沿革 . 5 图 2：公司股权结构（截止 2020 年半年报） . 5 图 3：股本结构（截止 2020 年半年报） . 5 图 4：公司主要业务实体全球网络分布 . 7 图 5：营业收入（百万）及增长率（2017 2019） . 8 图 6：季度营业收入（百万）及增长率（2015 Q3 2018 Q3） . 8 图 7：营业收入（百万）按产品占比（2020 年 H1） . 8 图 8：主营营业收入（百万）按产品占比（2017 2020 H1） . 8 图 9：主营业务收入（百万）按地区占比（2020 年 H1） . 8 图 10：主营业务收入（百万）按地区占比（2017 2020 H

12、1） . 8 图 11：净利润（百万）及增长率（2017 2019） . 9 图 12：季度净利润（百万）及增长率（2017 Q2 2020 Q2） . 9 图 13：盈利能力比率（2017 2019） . 9 图 14：季度盈利能力比率（2017 Q2 2020 Q2） . 9 图 15：毛利按产品分布（2020 年 H1） . 10 图 16：主营业务毛利率按产品分布（2017 2019） . 10 图 17：全球智能手机出货量及增速（2014 Q1 2020 Q2） . 11 图 18：全球平板电脑的出货量及增速（2014 Q1 2020 Q2） . 11 图 19：苹果 iPhone

13、手机出货量及增速（2014 Q1 2018 Q3） . 11 图 20：国内 5G 手机出货量及占比（201907 202007） . 11 图 21：无线充电市场规模及增长速度（2015 2025E） . 12 图 22：无线充电市场规模占比（2017）. 12 图 23：苹果 Air Power 无线充电板 . 13 图 24：苹果 AirPods Pro . 14 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 25：华为 FreeBuds 3 . 14 图 26：新能源汽车出货量（2016 2026E） . 14 图 27：新能源汽车市场规模（2017 202

14、5E） . 14 图 28：全球锂电池出货量（2012 2022E） . 15 图 29：新能源汽车动力电池市场规模及增速（2017 2025E） . 15 图 30：Tesla 销量规模（2012 2020H1） . 16 图 31：2019 年全球新能源汽车市占率分布 . 16 表 1：主要产品线简介 . 6 表 2：非公开发行募集资金金额及用途 . 10 表 3：主要品牌厂商无线充电手机汇总 . 13 表 4：全球各大车企及国家退出传统燃油车时间表 . 15 表 5：安洁科技营业收入增长预测 . 17 表 6：安洁科技毛利率预测 . 18 表 7：安洁科技整体盈利预测 . 18 表 8：

15、可比公司估值参考 . 19 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 一、公司介绍：深化主业优势，顺应行业发展 安洁科技股份有限公司前身苏州太湖度假区安洁贸易有限公司成立于 1999 年 12 月，2010 年 6 月整体变更为股份公司，2011 年 11 月在深交所上市。公司是全球消费电子行业内外部功能 性器件的重要供应商，为智能手机、台式电脑及笔记本电脑、平板电脑、智能穿戴设备和智能家 居产品等中高端消费电子产品和新能源汽车提供精密功能性器件生产和整体解决方案。 （一）基本情况介绍：内生外延扩展产品线 安洁科技从设立之初至上市，公司主要业务为消费电子产品中的绝缘

16、、屏蔽、粘和、缓冲等 各类功能性器件，凭借与下游大客户的长期深度合作关系，获得了长足的发展。2011 年上市之 后，借助资本市场力量，在持续内生性增长的同时，通过外延式扩张收购适新集团、威博精密、 威斯东山等，进入了消费电子金属结构件、汽车金属件、无线充电磁性材料、5G 通讯等领域。 图 1：公司历史沿革 资料来源：公司公告、招股书、公司官方网站，华金证券研究所 截至 2020 年半年报披露，公司实际控制人是吕莉、王春生夫妇，两人分别持有 32.17%和 23.16%的股份，其中王春生和吕莉分别担任公司董事长和总经理。 图 2：公司股权结构（截止 2020 年半年报） 图 3：股本结构（截止

17、2020 年半年报） 资料来源：公司三季报、公告、华金证券研究所 资料来源：公司三季报、公告、华金证券研究所 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股本结构方面，截止 2020 年 6 月 30 日，公司总股本为 6.34 亿股，其中限售股股份为 2.72 亿股，占总股本的 42.83%。 （二）主要业务分析：消费电子为核心，新能源汽车谋增长 公司聚焦精密功能件及精密结构件，产品主要应用在智能手机、笔记本电脑、平板电脑、一 体机、可穿戴设备、智能家居、新能源汽车、信息存储设备等智能终端。随着公司与战略合作关 系的进一步深入， 配套的功能件和结构件产品种类不断增加

18、，配合客户提供的产品类型更加多样 化。 消费电子用的模切件、模组类等产品是公司内生性成长获得的产品线，而包括消费电子、新 能源汽车等领域应用的精密金属件则主要是通过外延式扩张获得的产品布局， 其中收购新加坡适 新集团布局精密金属件领域， 应用于信息存储及汽车电子领域， 而收购惠州威博精密则进入智能 手机金属件领域。5G 通讯领域 2019 年开始布局，公司通过设立孙公司威洁通讯，以此为平台 整合公司及各子公司资源研究和开发射频器件和 5G 天线等 5G 相关的通信领域产品。 表 1：主要产品线简介 应用领域应用领域 主要产品主要产品 示例示例 消费电子类 精密功能性器件（屏蔽类、热管理类、粘接

19、和密封 类、减震缓冲类） 精密结构件（按键、卡托、装饰圈、硬盘外壳等） 3D 热压复合板材后盖 无线充电模组 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 新能源汽车 高压连接线组件、新能源汽车电池盖板等 5G 通信 射频器件和 5G 天线等相关产品 资料来源：公司官方网站、公司招股书、华金证券研究所 安洁科技总部位于江苏省苏州市，分支网络分布于中国大陆、台湾、新加坡、泰国、美国等 地。 图 4：公司主要业务实体全球网络分布 资料来源：公司官方网站、华金证券研究所 公司未来战略立足于行业发展大趋势，迎接 5G 大规模商用的市场机遇，在消费电子端继续 保持与现有战略客户的

20、良好合作，扩大产品线，并持续开拓产品多样化、客户多样化，同时布局 5G 通信基站类产品的研发。新能源车领域是继 PC、手机等之后的新一代智能终端代表，市场 空间更为广阔，公司已与国际知名新能源汽车厂商建立合作关系，将成为未来五年重要增长点。 1、营业收入分析 公司 2019 年全年销售收入 31.4 亿元人民币，同比下滑 11.8%，由于 2019 年智能手机 4G 增速放缓，5G 尚处于起步阶段，终端需求增速放缓，公司产品面临下调压力，同时存储业务转 型期订单下滑，共同导致全年营收下降。2020 年上半年营收入 2018 年第三季度公司收入同比 下滑 2.4%为 13.5 亿元，主要系新冠疫

21、情的客观影响导致的订单下降，而 2020 年第二季度营收 实现 1.6%的同比增长，扭转了 2019 年二季度以来的下滑。 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 5：营业收入（百万）及增长率（2017 2019） 图 6：季度营业收入（百万）及增长率（2015 Q3 2018 Q3） 资料来源：公司年报、Wind，华金证券研究所 资料来源：公司季报、年报、Wind，华金证券研究所 2020 年上半年，公司核心产品仍是功能件和结构件，分别占营业收入的 39.7%和 20.5%， 信息存储类产品占比 28.5%，新能源汽车类占比为 8.0%，尚处于起步阶段。公司

22、始终以功能件 产品为主要业务产品，收购威博精密后金属结构件产品收入成为第二大支柱，而新能源汽车业务 发展加速，2020 年上半年已经占到全部收入的 8.0%。 图 7：营业收入（百万）按产品占比（2020 年 H1） 图 8：主营营业收入（百万）按产品占比（2017 2020 H1） 资料来源：公司半年报、华金证券研究所 资料来源：公司年报、公司半年报、Wind，华金证券研究所 从国内外市场分布看，前期公司在海外市场的销售是营业收入的主要来源，但 2019 年国内 销售收入超过海外成为主要来源，主要是威博精密的客户来源主要来自国内。2020 年上半年海 外及国内收入相当， 国内占比为 48.9

23、%， 上半年新冠疫情对国内智能终端客户的负面影响较大且 目前仍没有恢复，而海外客户的影响弱于国内客户，因此海外收入上半年多于国内。随着下半年 海外客户旺季来临，全年海外客户占比或再次成为核心。 图 9：主营业务收入（百万）按地区占比（2020 年 H1） 图 10：主营业务收入（百万）按地区占比（2017 2020 H1） 资料来源：公司半年报、华金证券研究所 资料来源：公司年报、公司半年报、Wind、华金证券研究所 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 从年度业绩报告的客户分布看，2019 年前 5 大客户的占比为 41.9%，但是考虑到公司产品 交付给组装厂

24、而非终端客户，因此直接客户较为分散，终端客户公司持续坚持大客户的战略，无 论是在消费电子市场还是在汽车市场，公司通过技术研发和生产管理的效力，优先突破大客户的 供应链体系，为其未来产品市场拓展打下基础。 2、盈利能力分析 2019 年归属上市公司股东净利润为亏损 6.5 亿元，同比下降 218.7%，主要是子公司威博精 密、威斯东山业绩不达预期，计提商誉减值 21.5 亿影响了全年利润。此次计提后公司商誉风险 得到充分释放，2020 年上半年实现归母净利 4.3 亿元，同比增长 139.8%。随着公司各项业务调 整并开拓布局新的增长点，公司盈利能力将重回正常轨道。 图 11：净利润（百万）及增

25、长率（2017 2019） 图 12：季度净利润（百万）及增长率（2017 Q2 2020 Q2） 资料来源：公司年报、Wind，华金证券研究所 资料来源：公司年报、公司季报、Wind、华金证券研究所 毛利率方面公司 2017 年仍然保持了较高的水平，而随着收购威博精密进入了金属件行业的 市场中，智能手机金属件尤其是金属外观件的产品毛利率水平低于公司原有的模切件、汽车电子 相关产品，因此综合毛利率水平呈现下降趋势，但随着威博精密新订单的增加，2020 年四季度 会是威博精密业绩的拐点。净利润率方面，由于 2019 年商誉减值对利润造成较大影响，呈现出 负的净利润率水平。2020 年上半年，公司

26、净利润率水重回增长轨道。 图 13：盈利能力比率（2017 2019） 图 14：季度盈利能力比率（2017 Q2 2020 Q2） 资料来源：公司年报、Wind，华金证券研究所 资料来源：公司年报、公司季报、Wind、华金证券研究所 2020 年上半年，公司主要毛利来源是消费电子功能件产品，占比为 52.0%，结构件和存储 类产品毛利占比相当，新能源车业务毛利占比目前还比较低为 7.2%，但随着新能源汽车业务不 断增长，预计新能源车业务毛利占比后期也会有快速增长。从产品的毛利率分布来看，功能件产 品毛利率较高，而存储类和结构件产品的毛利率逐年下滑，这主要是市场竞争激烈导致的。 公司分析/专用

27、计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 15：毛利按产品分布（2020 年 H1） 图 16：主营业务毛利率按产品分布（2017 2019） 资料来源：公司半年报、华金证券研究所 资料来源：公司年报、公司半年报、华金证券研究所 （三）近期动态：定增深化主业 2020 年 3 月 17 日公告（于 2020 年 7 月 24 日二次调整） ： 公司拟非公开发行股票，募集不超过 14.89 亿元，用于“智能终端零组件扩产项目” 、 “新能 源汽车及信息存储设备零组件扩产项目” 、 “总部研发中心建设项目”以及补充流动资金。 表 2：非公开发行募集资金金额及用途 项目项目 预计总

28、投资额（万元）预计总投资额（万元） 募集资金拟投入金额（万元）募集资金拟投入金额（万元） 智能终端零组件扩产项目 43,800 40,000 新能源汽车及信息存储设备零组件扩产项目 61,900 40,000 总部研发中心建设项目 25,000 25,000 补充流动资金 43,900 43,900 合计合计 174,500 148,900 资料来源：公司公告、华金证券研究所 本次非公开发行募集资金将用于公司主营业务的扩张，基于 5G 规模化商用、智能终端设备 升级、新能源车加速发展的背景，未来将于与当前业务形成良好的补充和协同效应。一方面，深 化公司主业， 在形成竞争优势的领域持续加强竞争力

29、， 另一方面， 把握市场机遇， 顺应产业发展， 5G、新能源等作为未来较长一段时间内的重点产业，将带来巨大的市场空间，公司顺应行业趋 势，在现有产能上扩张为发展提前布局，抢占先机。 2020 年 9 月 2 日公司发布公告，非公开发行预案已获得证监会关于核准苏州安洁科技股 份有限公司非公开发行股票的批复 。 公司分析/专用计算机设备 / 23 请务必阅读正文之后的免责条款部分 二、行业分析：5G 智能终端+新能源汽车，顺势而为 安洁科技主要业务聚焦在消费电子和新能源汽车领域，产品包括功能件和结构件，目前通过 内生外延扩展到包括无线充电、5G 通信等领域。在传统业务，公司奉行大客户战略，保持产品

30、 竞争力的同时，积极扩张产品线。无线充电、新能源汽车作为新兴发展领域，公司提前布局，绑 定领先知名客户，将成为公司长期成长的驱动力。 （一）传统业务：大客户战略稳增长，迎 5G 换机潮 公司核心收入来源仍然是以智能手机为代表的消费电子产品中的功能件和结构件产品， 产品 品类较多，公司的核心战略是通过与核心大客户的深度合作，配合大客户需求，不断提升单机价 值量， 我们认为该战略为公司在未来行业市场竞争格局的变化中提供了充分的风险规避能力和竞 争力。 近几年智能移动终端的出货量和市场竞争进入到存量竞争的格局， 无论是从总体出货量增速、 核心厂商的出货量增速还是产业集中度看都显示了行业增长动力趋缓的态势。 图 17：全球智能手机出货量及增速（2014 Q1 2020 Q2） 图 18：全球平板电脑的出货量及增速（2014 Q1 2020 Q2） 资料来源：Wind，IDC，华金证券研究所 资料来源：Wind，华金证券研究所 苹果手机的出货量从 2016 年首次出现季度