1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/专题研究 2020年09月04日 社会服务 增持（维持） 旅游综合 增持（维持） 梅昕梅昕 SAC No. S0570516080001 研究员 孙丹阳孙丹阳 SAC No. S0570519010001 研究员 王莎莎王莎莎 SAC No. S0570517090002 研究员 SFC No. BOR137 沈晓峰沈晓峰 SAC No. S0570516110001 研究员 SFC No. BCG366 021-

2、28972088 1中国中免中国中免(601888 SH,买入买入): 离岛免税和电商离岛免税和电商 新零售表现靓丽新零售表现靓丽2020.09 2国新文化国新文化(600636 SH,增持增持): 中报扭亏为盈，中报扭亏为盈， 期待政策红利落地期待政策红利落地2020.08 3锦江酒店锦江酒店(600754 SH,买入买入): 保持快速开店，保持快速开店， 长期成长空间广阔长期成长空间广阔2020.08 资料来源：Wind 流量红利下半场， 考验组织流量红利下半场， 考验组织/运营运营/数据数据 化妆品行业跟踪报告 3Q 行业数据可能较平淡，静待行业数据可能较平淡，静待 4Q 旺季增长提速旺

3、季增长提速 1H 化妆品板块以电商带动增长， 线下仍受拖累， 化妆品企业整体业绩平淡。 3Q 电商渠道整体乏力，外资、国货、新锐表现分化。4Q 伴随双 11/双 12 等电商大促，行业线上增长有望加速。流量红利进入下半场，社媒投入是 品牌电商崛起的必要条件，而粗犷的投放未必带来理想的投入产出比，成 熟化组织、精细化运营、数据化分析方能奠定增长源动力。建议关注珀莱 雅/上海家化/丸美股份/青松股份。 1H 电商带动增长，线下仍受拖累电商带动增长，线下仍受拖累，化妆品企业整体业绩平淡，化妆品企业整体业绩平淡 1H20 化妆品板块收入 86.28 亿元/yoy3.89%，扣非归母净利 8.78 亿元

4、 /yoy-7.55%。1Q 收入 yoy-6.86%，2Qyoy13.72%，2Q 主要受电商提振， 线下仍受拖累。珀莱雅 1Q 线上收入 yoy30%，线下同比降超 30%；2Q 线 上yoy50%， 线下同比降幅仍接近30%。 上海家化1H电商收入同比增50%， 特渠增 10%，百货/CS 分别同比降 70%/40%。丸美股份 1Q 线上直营收入 yoy13%， 2Qyoy121%； 1H 美容院 yoy-1%， 百货/CS 均同比降 25%-30%。 御家汇 1H 线上自有平台收入 yoy76%，第三方平台 yoy43%，表现相对靓 丽。拉芳家化 1H 线上 yoy11%，经销、商超渠

5、道分别同比降 5%/36%。 7-8 月促销活动缺位，电商月促销活动缺位，电商渠道渠道整体乏力整体乏力，外资、国货、新锐表现分化，外资、国货、新锐表现分化 20 年 8 月淘系平台美妆品类 GMV141.10 亿元/yoy22.99%（淘数据） ，增 速放缓， 我们认为有 2Q 促销活动透支/免税分流/品牌新品推广节奏放缓的 影响，4Q 伴随电商大促增长有望加速。分不同品牌来看，外资品牌：中低 端 olay、欧莱雅所处价格带竞争加剧、国货分流；传统国货：产品力不足， 对新品依赖度较大， 百雀羚/丸美/珀莱雅等 7-8 月新品推广节奏放缓， GMV 同比均有下降。新锐品牌：长尾品牌迅速崛起，盈利

6、能力可能不佳，玉泽 7-8 月暂停头部直播，GMV 环比有显著放缓。华熙生物旗下润百颜维持高 速增长，1H 线上推广服务费同比增加 1.29 亿，拖累整体盈利能力。 流量红利下半场，成熟化组织流量红利下半场，成熟化组织/精细化运营精细化运营/数据化分析数据化分析奠定增长源动力奠定增长源动力 15 年-17 年以百雀羚为代表的传统国货发力线上， 17 年后国际品牌加速电 商化。18 年起社交流量引领新一轮行业变革，HFP/完美日记/花西子/半亩 花田分别依托微信公众号/小红书/淘宝直播/抖音视频迅速做大。信息传播 速度加快、学习门槛降低，新的社交平台带来的流量洼地可能被加速填平， 流量成本趋于昂

7、贵。社媒投入是品牌电商崛起的必要条件，而粗犷的投放 未必带来理想的投入产出比。我们认为成熟的电商组织架构、精细化的运 营能力、大数据为导向的消费者人群分析将是决定电商发展的核心要素。 2H 建议三大主线把握化妆品标的建议三大主线把握化妆品标的 1）受机制改善或电商/社媒/产业基金等布局进展加速等因素提振，电商渠 道有望持续加速的丸美股份、上海家化。2）生产制造端增长具相对稳健性 的青松股份。3）管理团队执行力较强、全产业链布局的珀莱雅。 风险提示：线下渠道恢复较慢；线上新品推广速度较慢；市场竞争加剧。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元

8、) 投资评级投资评级 目标价目标价 (元元) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 600315 CH 上海家化 43.00 增持 46.88 0.83 0.62 0.87 0.98 51.81 69.35 49.43 43.88 603983 CH 丸美股份 76.76 买入 101.26 1.28 1.39 1.66 1.93 59.97 55.22 46.24 39.77 603605 CH 珀莱雅 186.00 买入 195.17 1.95 2.39 3.10 3.87 95.38 77.82 60.00 48.06 300132

9、CH 青松股份 23.13 增持 27.95 0.88 1.12 1.24 1.36 26.28 20.65 18.65 17.01 资料来源：华泰证券研究 (16) 14 44 73 103 19/0919/1120/0120/0320/0520/07 (%) 社会服务旅游综合沪深300 重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行业行业评级：评级： 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 1H 化妆品板块业绩平淡 . 3 3Q 行业数据可能平淡，静待 4Q 电商

10、大促 . 4 流量红利下半场，考验组织/运营/数据 . 8 投资建议：3 条主线把握优质标的 . 10 上海家化（600315 CH，增持，目标价：46.88 元）. 10 丸美股份（603983 CH，买入，目标价：101.26 元）. 10 珀莱雅（603605 CH，买入，目标价：195.17 元） . 11 青松股份（300132 CH，增持，目标价：27.95 元）. 12 风险提示 . 13 图表目录图表目录 图表 1： 化妆品板块 2Q 收入回暖 . 3 图表 2： 化妆品板块 2Q 净利润回暖 . 3 图表 3： 化妆品板块公司 1H20 业绩表现 . 3 图表 4： 淘系美妆

11、品类线上销售表现 . 4 图表 5： 分类品牌天猫官方旗舰店销售表现 . 5 图表 6： 主要外资品牌 20 年 1-8 月天猫官方旗舰店 GMV 表现 . 5 图表 7： 主要传统国货品牌 20 年 1-8 月天猫官方旗舰店 GMV 表现 . 6 图表 8： 主要新锐品牌 20 年 1-8 月天猫官方旗舰店 GMV 表现 . 7 图表 9： 2001 年以来限额以上化妆品社零增速表现 . 8 图表 10： 2005 年我国化妆品终端零售额增速表现 . 8 图表 11： 我国化妆品产业发展历程 . 8 图表 12： 传统国货在逐渐运用社媒营销思路推广新产品 . 9 图表 13： 重点公司估值表

12、 . 12 图表 14： 报告涉及公司一览表 . 13 qRpMrMnQmOoPmQrMuMyRpM9P9R6MsQnNmOmMfQmMuNlOmMtMaQqQzQwMqMtQvPnRoP 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 1H 化妆化妆品板块业绩平淡品板块业绩平淡 1H 电商带动增长，线下仍受拖累，化妆品企业整体业绩平淡。电商带动增长，线下仍受拖累，化妆品企业整体业绩平淡。1H20 化妆品板块（华泰分 类） 收入 86.28亿元/yoy3.89%， 扣非归母净利 8.78亿元/yoy-7.55%。 Q1

13、收入 yoy-6.86%， Q2yoy13.72%，Q2 主要受电商渠道提振，线下渠道仍受拖累。分各个公司来看： 珀莱雅：Q1 线上收入 yoy30%，线下收入同比降超 30%；Q2 线上 yoy50%，线下同比降 幅仍接近30%。 上海家化1H电商同比增50%， 特渠增10%， 百货/CS分别同比降70%/40%。 丸美股份 1Q 线上直营收入 yoy13%，Q2yoy121%；1H 美容院 yoy-1%，百货/CS 收入均 同比降 25%-30%。御家汇 1H 线上自有平台收入 yoy76%，第三方平台 yoy43%，表现相 对靓丽。拉芳家化 1H 线上 yoy11%，经销、商超渠道分别同

14、比降 5%/36%。 图表图表1： 化妆品板块化妆品板块 2Q 收入回暖收入回暖 图表图表2： 化妆品板块化妆品板块 2Q 净利润净利润回暖回暖 注：化妆品板块公司包括：珀莱雅、丸美股份、上海家化、华熙生物、拉芳家化、 御家汇。 资料来源：Wind，华泰证券研究所 注：化妆品板块公司包括：珀莱雅、丸美股份、上海家化、华熙生物、拉芳家化、 御家汇。 资料来源：Wind，华泰证券研究所 图表图表3： 化妆品板块公司化妆品板块公司 1H20 业绩表现业绩表现 收入收入 扣非利润扣非利润 线上线上 线下线下 1Q20 2Q20 1Q20 2Q20 1H20 1H20 603605 CH 珀莱雅 -5%

15、 13% -8% 24% 43.85% -29.69% 603983 CH 丸美股份 2% -6% -10% 13% 27.40% -23.47% 600315 CH 上海家化 -15% 3% -19% -67% 32.66% -20.64% 688363 CH 华熙生物 3% 28% -14% -10% 603630 CH 拉芳家化 -37% 23% -61% 由负转正 10.73% -14.90% 300740 CH 御家汇 34% 53% -143% 3586% 43.91% 56.69% 资料来源：公司公告，华泰证券研究所 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 0 1,000

16、2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 1Q202Q20 (百万元) 收入（百万元）yoy -20% -15% -10% -5% 0% 5% 425 430 435 440 445 450 1Q202Q20 (百万元) 扣非利润（百万元）yoy 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 4 3Q 行业数据可能平淡，静待行业数据可能平淡，静待 4Q 电商大促电商大促 20 年年 7-8 月线上美妆增速边际放缓，月线上美妆增速边际放缓，9 月月可能亦难有较大的提振，可能亦难有较大的提振，4Q 伴随电商

17、大促到来伴随电商大促到来 行业增长有望加速行业增长有望加速。 据淘数据， 20 年 8 月淘系平台美妆品类 GMV141.10 亿元/yoy22.99%， 7 月为 124.26 亿元/yoy+32.78%，7-8 月相较 6 月的 201.39 亿元/yoy51.38%增速均有边 际下滑。我们认为主要因： 1）疫情后为提振消费，2Q 各平台、各商家积极备战 55 购物节、618 等大促活动，3Q 消 费部分透支； 2） 7 月起实行离岛免税新政， 购物限额从 3 万提升至 10 万， 化妆品免税销售额迅速增加， 挤压电商有税市场。 （据海关总署，7 月以来离岛免税中化妆品购买件数同比增长 1

18、.8 倍， 销售额同比翻两番） 。 3）1H 各品牌为配合电商促销积极推广新品，如珀莱雅的红宝石精华、双抗精华，丸美的 小红笔眼霜、钻光瓶等，3Q 新品推广速度有所放缓。 考虑 4Q 电商双 11 大促将近，9 月化妆品线上消费亦有可能后置，增速较难扭转，3Q 行 业整体数据可能较为平淡。4Q 各品牌新品推广可能提速，线上有望加速增长。 图表图表4： 淘系美妆品类线上销售表现淘系美妆品类线上销售表现 资料来源：淘数据，华泰证券研究所 外资、新锐品牌整体增速较快，外资、新锐品牌整体增速较快，个别个别传统国货品牌增速传统国货品牌增速明显明显放缓。放缓。分不同品牌来看，我们 选取的11个外资品牌8月

19、合计GMV6亿元/yoy61%； 7个传统国货品牌8月合计GMV3.08 亿元/yoy-17%，15 个新锐品牌 8 月合计 GMV9.05 亿元/yoy46%。 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 2019-04 2019-05 2019-06 2019-07 2019-08 2019-09 2019-10 2019-11 2019-12 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08

20、百万元yoy 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 5 图表图表5： 分类品牌天猫官方旗舰店销售表现分类品牌天猫官方旗舰店销售表现 资料来源：情报魔方，华泰证券研究所 外资品牌：外资品牌： 我们选取的 11 个外资品牌 7 月合计 GMV 同比增速 35%， 8 月提速， 达到 61%。 我们认为 7 月受到离岛免税新政落地的影响。高端品牌 SK-II、海蓝之谜增速较快，中高 端品牌中雅诗兰黛、兰蔻表现相对突出，资生堂、雪花秀、倩碧表现略逊一筹，中低端品 牌 olay 同比增速自 6 月以来持续下滑，欧莱雅 6-

21、7 月增速亦有明显放缓，我们认为有所 处价格带市场竞争更为激烈、受到国货品牌分流的影响。 图表图表6： 主要外资品牌主要外资品牌 20 年年 1-8 月天猫官方旗舰店月天猫官方旗舰店 GMV 表现表现 单位： 百万单位： 百万 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 菲洛嘉 销售额 3.55 5.45 19.12 2.05 5.45 26.82 5.13 8.41 同比(%) 3.44 -9.92 330.87 -23.91 42.86 41.15 111.51 112.88 雪花秀 销售额 15.77 6.72 44.58 8.42 20.19 32.

22、73 10.47 4.73 同比(%) 10.48 -66.90 119.00 -10.01 44.44 15.66 60.92 -40.74 倩碧 销售额 16.99 16.84 25.96 15.83 25.34 27.35 13.30 24.69 同比(%) 8.76 10.01 70.29 31.01 66.34 10.26 5.52 37.92 欧莱雅 销售额 124.18 72.33 224.29 78.87 147.36 349.51 77.62 97.86 同比(%) 22.08 33.60 32.94 13.16 64.54 5.52 8.89 65.74 olay 销售额

23、60.26 56.06 144.09 48.05 80.79 188.19 28.11 48.29 同比(%) -6.88 58.44 20.50 -24.92 14.22 -21.34 -25.58 -17.56 赫莲娜 销售额 6.83 5.06 12.78 4.38 16.54 41.17 17.78 4.94 同比(%) 51.45 24.88 67.83 49.52 125.51 -29.23 308.81 19.70 海蓝之谜 销售额 50.22 37.41 68.92 22.19 28.57 86.34 42.60 53.65 同比(%) 110.37 56.16 193.27

24、74.81 26.99 191.88 71.53 78.70 资生堂 销售额 18.06 26.13 33.28 10.77 36.65 72.28 24.90 19.91 同比(%) 43.41 71.75 80.11 -42.74 104.68 44.18 80.38 -35.10 SK-II 销售额 74.82 63.43 104.32 68.88 101.51 147.74 67.76 133.89 同比(%) 73.74 25.57 76.43 45.75 112.62 9.63 25.35 132.60 兰蔻 销售额 122.82 79.51 172.49 64.66 157.12

25、 238.04 78.21 120.86 同比(%) -12.86 -16.67 87.30 7.66 68.14 -28.50 82.69 149.14 雅诗兰黛 销售额 132.64 54.67 253.14 89.59 154.59 260.91 70.02 137.45 同比(%) 30.49 -32.62 164.16 25.68 99.35 59.75 30.54 57.20 资料来源：情报魔方，华泰证券研究所 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1

26、,600 1月2月3月4月5月6月7月8月 (百万元) 外资品牌（11个）传统国货（7个） 新锐品牌（15个）外资yoy 传统yoy新锐yoy 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 6 传统国货传统国货：我们选取的 7 个传统国货品牌 7 月合计 GMV2.25 亿/yoy-25%，8 月合计 GMV3.08 亿/yoy-17%，618 以来数据持续低迷。阿芙、百雀羚、丸美、珀莱雅 8 月 GMV 同比增速均有不同程度的下滑，我们认为主要因国货品牌整体缺乏长生命周期的明星单品， 对新品依赖度较大，7-8 月新品推

27、广节奏放缓拖累整体 GMV 表现。 图表图表7： 主要传统国货品牌主要传统国货品牌 20 年年 1-8 月天猫官方旗舰店月天猫官方旗舰店 GMV 表现表现 单位： 百万单位： 百万 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 阿芙 销售额 41.92 52.48 50.02 28.91 24.49 41.10 28.30 20.91 同比(%) 109.64 152.52 32.28 -13.31 -48.51 -58.62 -58.80 -68.97 御泥坊 销售额 8.87 18.11 36.58 55.02 49.70 82.50 53.74 73.7

28、1 同比(%) -44.86 -14.78 44.40 227.15 182.64 60.76 199.33 24.63 自然堂 销售额 48.78 45.17 115.36 57.53 81.69 140.66 52.55 77.20 同比(%) 1.25 31.94 46.42 31.64 38.34 27.16 4.19 30.84 百雀羚 销售额 25.53 14.43 53.09 26.05 29.50 71.32 18.25 31.18 同比(%) -22.91 -46.67 6.86 -3.74 -17.22 -19.06 -20.51 -4.52 佰草集 销售额 7.05 9.

29、14 15.66 9.36 7.37 18.20 5.63 7.40 同比(%) -19.68 56.53 -5.03 28.57 -9.77 -24.36 -17.49 4.92 丸美 销售额 17.95 11.85 21.55 13.44 19.74 56.89 13.30 12.67 同比(%) -0.07 -2.77 3.10 21.63 10.38 136.11 13.14 -21.49 珀莱雅 销售额 31.13 31.53 88.09 41.95 65.13 104.81 53.21 85.02 同比(%) -24.35 -9.79 82.14 -1.27 62.03 45.76

30、 -55.70 -34.32 资料来源：情报魔方，华泰证券研究所 新锐品牌新锐品牌： 我们选取的15个新锐品牌7月合计GMV7.48亿元/yoy61%， 8月合计GMV9.05 亿元/yoy46%，整体增速较快，但表现分化，体量较大的品牌增速放缓，长尾品牌迅速崛 起，盈利能力可能不佳。上海家化旗下玉泽品牌 1-6 月受益头部 KOL 李佳琦带货高速增 长，7-8 月为协调带货佣金率、提高盈利能力暂停直播，GMV 环比有显著放缓。华熙生物 旗下润百颜维持高速增长，而据华熙生物中报，1H 公司销售费用同比增加 89%，其中线 上推广服务费从1H19的3639万元提升至1H20的1.65亿元， 对整

31、体盈利能力形成拖累。 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 7 图表图表8： 主要新锐品牌主要新锐品牌 20 年年 1-8 月天猫官方旗舰店月天猫官方旗舰店 GMV 表现表现 1 月月 2 月月 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 橘朵 销售额 42.18 25.06 35.67 31.66 26.73 60.51 30.91 33.90 同比(%) 143.56 64.38 60.88 84.13 35.92 76.00 36.88 43.72 彩棠 销售额 1.48 0.82 0.87

32、 2.86 2.49 10.05 14.42 15.93 同比(%) 6699.08 3605.99 821.63 -2.76 -60.36 285.55 547.97 501.40 完美日记 销售额 265.26 175.85 196.58 124.77 176.88 188.85 153.23 202.49 同比(%) 87.37 68.01 -1.36 -20.07 9.44 -36.99 5.51 -8.43 花西子 销售额 172.34 136.76 164.08 121.45 194.75 237.51 199.01 282.50 同比(%) 1608.60 806.78 357.

33、30 248.94 295.55 251.04 212.38 191.47 颐莲 销售额 4.94 10.38 17.57 18.94 20.69 22.23 26.12 21.69 同比(%) -15.55 93.87 94.77 120.15 125.65 33.63 147.60 69.09 玉泽 销售额 19.89 44.16 88.03 46.98 132.45 60.35 11.14 14.33 同比(%) 128.12 841.18 720.10 663.81 2227.54 280.23 104.07 118.94 薇诺娜 销售额 36.38 30.64 82.31 65.65

34、 72.00 144.16 52.07 54.61 同比(%) 33.21 74.55 45.02 90.82 85.77 40.87 29.15 84.72 润百颜 销售额 8.88 5.10 17.50 18.94 17.47 34.03 20.14 34.52 同比(%) 40.93 6.93 71.38 319.04 269.50 58.61 434.53 278.15 夸迪 销售额 0.30 0.21 6.09 9.90 18.17 13.59 17.02 24.49 同比(%) 312.87 254.03 5250.48 15062.62 13722.14 7671.13 1577

35、3.24 30719.53 梵蜜琳 销售额 1.43 2.57 2.35 2.25 1.81 3.76 3.71 2.73 同比(%) 36.16 198.68 66.15 40.63 13.45 112.54 161.98 78.16 丽普司肽 销售额 11.92 11.31 15.83 13.77 11.44 24.12 12.69 22.50 同比(%) -51.44 -44.65 -54.25 -34.85 -31.94 -20.56 0.20 -28.92 HomeFaciaP ro 销售额 70.70 73.32 138.70 107.62 134.85 153.04 78.68

36、79.00 同比(%) 30.77 22.12 47.89 119.63 170.19 26.14 85.78 15.71 可丽金 销售额 0.92 3.70 2.49 2.56 4.15 8.31 10.96 7.66 同比(%) -34.54 352.91 16.46 73.61 119.00 53.24 538.17 513.99 谷雨 销售额 8.04 12.82 15.75 18.63 15.57 18.12 15.28 15.22 同比(%) 77.78 45.57 19.51 50.12 66.93 73.70 71.40 108.77 半亩花田 销售额 55.02 125.38

37、 156.31 122.68 115.18 139.39 102.66 93.07 同比(%) 290.35 516.51 239.98 48.11 37.15 21.96 -1.27 -11.50 资料来源：情报魔方，华泰证券研究所 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 8 流量红利下半场，流量红利下半场，考验考验组织组织/运营运营/数据数据 09-11 年电商初露萌芽，诸多“淘品牌”崛起，享受第一波线上红利。15 年-17 年以百雀 羚为代表的传统国货发力线上，17 年后国际品牌加速电商化。18 年起社交流量

38、引领新一 轮行业变革，HFP/完美日记/花西子/半亩花田分别依托微信公众号/小红书/淘宝直播/抖音 视频迅速做大。 图表图表9： 2001 年以来限额以上化妆品社零增速表现年以来限额以上化妆品社零增速表现 图表图表10： 2005 年我国化妆品终端零售额增速表现年我国化妆品终端零售额增速表现 资料来源：Wind，华泰证券研究所 资料来源：欧睿，华泰证券研究所 图表图表11： 我国化妆品产业发展历程我国化妆品产业发展历程 资料来源：各品牌官网，华泰证券研究所 (20) (10) 0 10 20 30 40 50 60 2001-01 2002-01 2003-01 2004-01 2005-01

39、 2006-01 2007-01 2008-01 2009-01 2010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 (%) 化妆品 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 (亿元) 化妆品终端零售额yoy 行业研究/专题研究

40、| 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 9 信息传播速度加快、学习门槛降低，新的社交平台带来的流量洼地可能被加速填平，流量 成本趋于昂贵。社媒投入是品牌电商崛起的必要条件，而粗犷的投放未必带来理想的投入 产出比。我们认为成熟的电商组织架构、精细化的运营能力、大数据为导向的消费者人群 分析将是决定电商发展的核心要素。 图表图表12： 传传统国货统国货在逐渐运用在逐渐运用社媒营销思路推广新产品社媒营销思路推广新产品 品牌及产品品牌及产品 主要投放平台主要投放平台 产品相关内容数量产品相关内容数量 合作合作 KOL/KOC 特点特点 韩束极

41、光钻石面膜 微博 2 位数 围绕吴亦凡代言的粉丝自发传播 小红书 900+相关笔记 KOL 粉丝量基本在 1-10 万，数量不超过 10 个 KOC 占比最大 抖音 个位数 KOL 粉丝量在 1-1000 万之间 丸美小红笔 微博 3 位数 KOL 粉丝量在 70-300 万左右，数量不超 10 个 KOC 传播最多 小红书 590+相关笔记 粉丝量超 100 万的 KOL 约 1-2 个 粉丝量 1-100 万的 KOL 约 30 个左右 抖音 2 位数 主要是品牌官方号发布的视频合集以及化妆品店主自发传播 珀莱雅双抗精华 微博 3 位数 粉丝量超 100 万的 KOL 约 2-3 个 粉丝

42、量 1-100 万的 KOL 约 20 个左右 KOC 传播占比最大 小红书 2 万+相关笔记 粉丝量超 100 万的 KOL 约 1-2 个 粉丝量 1-100 万的 KOL 约 20 个左右 抖音 2 位数 主要是 KOC 传播 玛丽黛佳 900 目粉霜 微博 2 位数 主要是 KOC 传播 小红书 420+相关笔记 粉丝量 1-100 万的 KOL 约 10 个左右 抖音 个位数 主要是玛丽黛佳官方号发布的视频以及 KOC 传播 资料来源：化妆品观察网，华泰证券研究所 行业研究/专题研究 | 2020 年 09 月 04 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。

43、10 投资建议：投资建议：3 条主线把握优质标的条主线把握优质标的 2H 建议三大主线把握化妆品标的：建议三大主线把握化妆品标的：1）受机制改善或电商/社媒/产业基金等布局进展加速 等因素提振，电商渠道有望持续加速的丸美股份、上海家化。2）生产制造端增长具相对 稳健性的青松股份。3）管理团队执行力较强、全产业链布局的珀莱雅。 上海家化上海家化（600315 CH，增持，目标价：，增持，目标价：46.88 元）元） 上海上海家化：家化：2H2H 利润率利润率改善改善可期可期，至暗时刻已过，柳暗后是花明至暗时刻已过，柳暗后是花明。1H20 收入 36.84 亿元 /yoy-6.07%，归母净利 1.83 亿/yoy-58.68%。剔除会计准则调整影响，1H20 毛利率 63.18%/yoy1.24pct，销售费用率 47.69%/yoy4.19pct，主要受玉泽直播投入、精简百货柜 台过程中短期的销售费用投入增加所拖累；管理费用率 8.55%/yoy-2.23pct，主要系工资 福利类等同比下降；财务费用率 0.95%/yoy0.33pct，主要因国外分部归还境外借款，未摊 销的安排费一次性计入。研发费用率 1.81%/yoy-0.04pct。 5 月新董事长上任，提出一