1、敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 兆易创新兆易创新（6 60303986986） 公司研究/深度报告 主要观点主要观点： 存储器市场存储器市场全方位布局全方位布局，新增市场拉动，新增市场拉动 NORNOR F Fl lashash 需求持续上行需求持续上行 我们测算 TWS、AMOLED、IoT 等新兴应用在 2020-2021 年将为 NOR Flash 市 场带来 60.11 亿元、77.29 亿元的新增市场需求，且供需缺口仍旧存在。公司主 攻中小容量 NOR Flash，2019 年全球市占率第三，充分受益新增市场红利，并 从消费领域走向工业与汽车领域。联合长鑫打入 DRAM

2、 千亿美元赛道，且公司 已着手 DRAM 芯片自主研发及产业化。 国内国内 MCUMCU 龙头，控制与指纹识别双赛道龙头，控制与指纹识别双赛道助力业绩持续成长助力业绩持续成长 公司专注 32 位 MCU 领域，MCU 市场份额位列国内前三。ARM Cortex-M 系列 产品覆盖中高端需求，推出全球首颗 RISC-V 架构 MCU，相关工艺进程向 40nm 进发，以领先姿态切入 IoT 万亿级市场。收购思立微，开拓指纹识别芯片 市场，随着 OLED 屏幕渗透率提升，预计 2020 年将出货 3000 个指纹识别模 组，技术差距与一线厂商逐渐缩小，订单量有望进一步提升。 投资建议投资建议 我们预

3、计公司 2020-2022 年的营业收入分别是：48.88 亿元、62.32 亿、70.97 亿 元，归母净利润分别是 9.72 亿元、13.28 亿元、15.89 亿元，对应 EPS 分别为 2.84 元、3.88 元、4.64 元，对应的 PE 分别为 64.33 倍、47.08 倍、39.36 倍，首 次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示风险提示 研发项目不及预期；宏观经济下行；同业竞争加剧。 深耕深耕存储器存储器市场市场，MMCUCU 生物识别开拓新增长生物识别开拓新增长点点 大国雄芯大国雄芯. .半导体系列报告半导体系列报告( (十二十二) ) 行业行业评级：评级：买入买入（首次首

4、次） 报告报告日期日期： 20202020- -0909- -2 25 5 公司公司与沪深与沪深 300300 走势比较走势比较 分析师：尹沿技分析师：尹沿技 执业证书号：S00 研究助理：华晋书研究助理：华晋书 执业证书号：S00 邮箱: 相关报告相关报告 1.华安证券_行业研究_行业深度_ 大国雄芯.半导体系列报告(一)：科 技创“芯”，时代最强音2020-05- 13 重要财务指标重要财务指标 单位单位: :百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 3203 4888 6232 7097 收

5、入同比(%) 43% 53% 28% 14% 归属母公司净利润 607 972 1328 1589 净利润同比(%) 50% 60% 37% 20% 毛利率(%) 40.5% 41.4% 41.7% 41.6% ROE(%) 11.6% 9.4% 11.6% 12.4% 每股收益(元) 1.29 2.84 3.88 4.64 P/E 141.96 64.33 47.08 39.36 P/B 16.49 8.32 7.51 6.72 EV/EBITDA 82 51 37 31 资料来源：wind，华安证券研究所 -50% 0% 50% 100% 150% 兆易创新沪深300 兆易创新（兆易创新（

6、6 60398603986） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 31 证券研究报告 正文正文目录目录 1 1 国内存储龙头，突破壁垒引领国产替代国内存储龙头，突破壁垒引领国产替代 . 5 5 1.1 利基市场业务再创新高，拓展业务布局存储全产业 . 5 1.2 强劲研发实力打造业绩增长根基 . 6 2 2 存储行业前景可观，新兴需求驱动市场存储行业前景可观，新兴需求驱动市场 . 9 9 2.1 新应用驱动 NOR FLASH业务持续上行，SLC NAND FLASH业务厚积薄发 . 14 2.2 SLC NAND FLASH计划量产打开新增长空间 . 22 2.3 携手合肥长鑫实现 DR

7、AM 国产自给，未来潜力无限 . 22 3 3 布局布局 MCUMCU、收购思立微，控制传感双赛道齐头并进、收购思立微，控制传感双赛道齐头并进 . 2424 3.1 国内 32 位 MCU 龙头，全球首颗 RISC-V 架构 MCU 彰显研发实力 . 24 3.1 收购思立微耕耘指纹识别芯片市场 . 27 4 4 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 2828 风险提示：风险提示： . 2929 rQpQoRqMpRsOmQtOpNrPsN7NbP6MpNpPnPqQfQpPyRlOpNoR6MmMyRuOrNoOwMsPsQ 兆易创新（兆易创新（6 60398603986） 敬请参阅末页重要声明

8、及评级说明 3 / 31 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 1 公司产品线梳理公司产品线梳理 . 6 图表图表 2 2 20162016- -20192019 年公司营业收入及增速年公司营业收入及增速 . 7 图表图表 3 3 20162016- -20192019 年公司归母净利润及增速年公司归母净利润及增速 . 7 图表图表 4 4 20182018- -20192019 年按产品结构营收、毛利占比年按产品结构营收、毛利占比 . 7 图表图表 5 5 20162016- -20192019 年公司三费变化年公司三费变化. 8 图表图表 6 6 20162016- -201920

9、19 年公司毛利率、净利率变化年公司毛利率、净利率变化 . 8 图表图表 7 7 2012015 5- -20192019 年公司研发收入及占比年公司研发收入及占比 . 8 图表图表 8 8 公司与主要竞争对手毛利率对比公司与主要竞争对手毛利率对比 . 9 图表图表 9 9 公司与主要竞争对手净利率对比公司与主要竞争对手净利率对比 . 9 图表图表 1010 存储器产品分类存储器产品分类 . 10 图表图表 1111 存储器层级结构存储器层级结构 . 10 图表图表 1212 半导体存储器产品简介半导体存储器产品简介 . 11 图表图表 1313 RAMRAM 组成结构及工作原理组成结构及工作

10、原理 . 12 图表图表 1414 SRAMSRAM 和和 DRAMDRAM 特点对比特点对比 . 13 图表图表 1515 ROMROM 组成结构及工作原理组成结构及工作原理 . 13 图表图表 1616 NORNOR F FLASHLASH和和 NANDNAND F FLASHLASH特点对比特点对比 . 14 图表图表 1717 SLCSLC、MLCMLC、TLCTLC 性能对比性能对比 . 14 图表图表 1818 20172017- -2 2019Q3019Q3 全球全球 NORNOR F FLASHLASH市场份额市场份额 . 15 图表图表 1919 20162016- -202

11、02020 全球全球 TWSTWS 耳机出货量耳机出货量 . 16 图表图表 2020 四大类蓝牙传输方案四大类蓝牙传输方案 . 16 图表图表 2121 TWSTWS 耳机带动耳机带动 NORNOR F FLASHLASH增量市场预测增量市场预测 . 17 图表图表 2222 全球智能手机面板出货量及全球智能手机面板出货量及 OLEDOLED 渗透率渗透率 . 18 图表图表 2323 智能手机屏幕带动智能手机屏幕带动 NORNOR F FLASHLASH增量市场预测增量市场预测 . 18 图表图表 2424 20182018- -20232023 年全球年全球 I IO OT T 市场规模

12、市场规模 . 19 图表图表 2525 20201616- -20202020 全球智能家居出货量全球智能家居出货量 . 19 图表图表 2626 AIAI- -I IO OT T 带动带动 NORNOR F FLASHLASH增量市场预测增量市场预测 . 20 图表图表 2727 NORNOR F FLASHLASH应用于应用于 5G5G 基站示意图基站示意图 . 21 图表图表 2828 5G5G 基础设施带动基础设施带动 NORNOR F FLASHLASH增量市场预测增量市场预测 . 21 图表图表 2929 NORNOR F FLASHLASH营业收入预测营业收入预测 . 21 图表

13、图表 3030 SLCSLC NANDNAND F FLASHLASH营业收入预测营业收入预测 . 22 图表图表 3131 合肥长鑫发展历程合肥长鑫发展历程 . 23 图表图表 3232 合肥长鑫和世界主流厂商合肥长鑫和世界主流厂商 D DRAMRAM 进展演变进展演变. 23 图表图表 3333 合肥长鑫合肥长鑫 DDR4DDR4 颗粒成品内存条颗粒成品内存条 . 24 图表图表 3434 20152015- -20222022 年全球年全球 MCUMCU 市场规模及出货量市场规模及出货量 . 25 图表图表 3535 20152015- -20222022 年全球年全球 MCUMCU 市

14、场规模及出货量市场规模及出货量 . 25 图表图表 3636 MCUMCU 位数及其应用场景位数及其应用场景 . 26 图表图表 3737 20182018 年中国年中国 C CORTEXORTEX- -MM 厂商市场份额占比厂商市场份额占比 . 26 图表图表 3838 兆易创新兆易创新 MCUMCU 业务类别业务类别 . 27 图表图表 3939 20162016- -2018Q32018Q3 年思立微营业收入年思立微营业收入 . 27 兆易创新（兆易创新（6 60398603986） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 31 证券研究报告 图表图表 4040 20201616- -2

15、018Q32018Q3 思立微年分产品毛利率思立微年分产品毛利率 . 27 图表图表 4141 电容式、光学式、超声波式指纹识别工作原理对比电容式、光学式、超声波式指纹识别工作原理对比 . 28 图表图表 4242 思立微屏下光学指纹出货量测算思立微屏下光学指纹出货量测算 . 28 图表图表 4343 业务分类预估算业务分类预估算 . 29 兆易创新（兆易创新（6 60398603986） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 31 证券研究报告 1 1 国内存储龙头，突破壁垒国内存储龙头，突破壁垒引领引领国产替代国产替代 1 1.1 .1 利基市场业务再创新高，拓展业务布局存储全产业利基市

16、场业务再创新高，拓展业务布局存储全产业 兆易创新主要业务为闪存芯片及其衍生产品、微控制器产品和传感器模块 的研发、技术支持和销售。公司产品广泛应用于手机、平板电脑等手持移动终 端、消费类电子产品、物联网终端、个人电脑及周边，以及通信设备、医疗设 备、办公设备、汽车电子及工业控制设备等领域。 公司 2019 年各大产品线和技术升级： 1）NOR Flash 产品，即代码型闪存芯片，主要用来存储代码及少量数据， 该产品覆盖了从 512K-512M 的中低容量存储，累计出货已经超过 100 亿颗。针 对物联网、可穿戴、消费类市场，推出业界最小封装 1.5mm x 1.5mm USON8 低 功耗电压

17、产品线；针对有高性能要求的应用领域推出了国内首颗符合 JEDEC 规 范的 8 通道 SPI 产品；针对工控、汽车电子等高可靠性及高性能领域推出 256Mb、512Mb 等产品；并依据 AEC-Q100 标准认证了 GD25 全系列产品，为汽 车前装市场以及需要车规级产品的特定应用提供高性能和高可靠性的闪存解决 方案。 2）NAND Flash 产品，高可靠性的 38nm SLC Nand 制程产品已稳定量产， 具备业界领先的性能和可靠性，并持续推进 24nm 制程产品进程，完善中小容量 NAND Flash 产品系列。 3）MCU 产品，累计出货数量已超过 3 亿颗，客户数量超过 2 万家。

18、截止 2019 年，公司发布基于 Arm Cortex-M23 内核 MCU 的最新产品，GD32E232 系 列超值型微控制器。集成了片上存储器、定时器、数据转换器和众多接口外 设，并提供了全新的可编程模块(CLU)，提供更强的硬件灵活性、信号处理实时 性，并提供更紧凑封装，新增的高集成度精密特性对于诸如光收发器、光模 块、接入网等工控系统应用非常有利。公司在 2019 年内成功研发出全球首颗通 用 RISC-V MCU GD32V 产品系列，创新使用 RISC-V 架构内核开发通用 MCU， 并向客户提供完整的软件包、开发套件、解决方案等支持，应用覆盖物联网、 工业控制、智能终端等领域，G

19、D32V 全国产自主产品系列将为客户提供更多选 择，同时也助力公司应对未来碎片化物联网应用需求。同时，公司也正在积极 推进“MCU 百货商店”战略计划，陆续推出无线 MCU、电源管理芯片等全新产 品系列，为客户提供丰富选择。 4）传感器产品，2019 年公司积极推进与思立微的整合，实现优势互补。在 光学指纹传感器方面，积极优化透镜式光学指纹产品，并推出 LCD 屏下光学指 纹、超小封装透镜式光学指纹产品、超薄光学指纹产品、大面积 TFT 光学指纹 产品，成为全行业拥有指纹全部品类的公司。在 MEMS 超声指纹传感器研发方 面也取得了阶段性进展。 兆易创新（兆易创新（6 60398603986）

20、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 31 证券研究报告 图表图表 1 1 公司公司产品线梳理产品线梳理 产品线产品线 系列系列 容量范围容量范围 介绍介绍 下游应用下游应用 NOR Flash 3.0V 2.5V 1.8V 1.65-3.6V 1M-512M 2M-128M 512K-256M 512K-8M 提供单通道、双通道、四通道 SPI 工 作模式；四通道 SPI 数据吞吐量高达 532Mb/s，优于许多异步并行闪存；高 可靠性，数据保留时间 20 年，编程/ 擦除周期达 100000 次； 手持移动终端、WLAN、 物联网终端，通信设备、 医疗设备、汽车电子、智 能可穿戴设备以

21、及工业控 制设备等 NAND Flash 1.8/3V 1G-4G 主要产品为 GD5F 系列产品，容量可 提供 1Gbits 至 4Gbits；高可靠性，数 据保留时间 10 年，编程/擦除周期达 100000 次 为移动设备、机顶盒、数 据卡、电视等应用的多媒 体数据存储提供所需的大 容量存储和性能 DARM DDR4 8G 与合肥长鑫的合作方面已上架 10nm 规格的 DDR4、LPDDR4；自主研发 的部分正处于募资阶段 语音声控、影像识别、汽 车传感，无线通讯等 MCU ARM 架构 32bit 融合了兆易创新先进的专利 gFlash 存 储器技术，功能更丰富，设计灵活性 更高 工业控制、人机交互、电 源监测、警报系统、消费 电子和智能家居、物联 网、变频控制等 RISC-V 内核 32bit GD32VF103 系列 32 位 RISC-V MCU， 主频高达 108MHz，支持 flash 访问零 等待，以提供最大效率，高达 128 KB 的片上 flash 以及 32 KB 的 SRAM 人机交互传感 指纹识别芯片 收购思立微，并实现了国内首套完整 的按压式指纹识别方案 智能手机、AI、物联网等 资料来源：华安