1、2020 年深度行业分析研究报告内容目录1. 基础设施 REITs 介绍62. 美国基础设施 REITs 市场发展现状：起步晚发展快，收益率高流动性风险小63. 典型基础设施 REITs 介绍103.1. AMT 美国电塔103.1.1. 公司简介：美国最大通信铁塔运营商103.1.2. 主营业务：绝大部分为通信铁塔租赁管理业务，拓展海外市场效果显著.103.1.3. 财务特征：盈利能力稳定，费用率持续下降113.1.4. 估值水平：P/FFO 维持较高水平，EV/EBITDA 稳定133.1.5. 分红特征：长期维持高股利支付率，股息率长期在 2%附近143.2. 冠城国际 Crown Ca

2、stle International Corp. (CCI)153.2.1. 公司简介：全美最大共享通信基础设施供应商153.2.2. 主营业务：以站点租赁为主153.2.3. 财务特征：营收稳健，利润率持续走高163.2.4. 估值水平：企业价值倍数稳中有升163.2.5. 分红特征：股息率稳定在 3%以上173.3. SBAC 通信：致力于铁塔租赁业务173.4. CorEnergy Infrastructure Trust (CORR)：专注于美国中上游能源基建资产194. 美国数据中心 REITs 介绍214.1. 简介：数据中心将成为现代社会基础设施一部分214.2. 美国数据中心

3、REITs 市场发展现状：发展良好，收益率位于前列224.3. 典型数据中心 REITs 介绍244.3.1. Equinix Inc.：全球数据中心服务巨头245. 美国自助仓储 REITs 介绍275.1. 简介：美国自助仓储以家庭服务为主、需求稳定275.2. 美国自助仓储 REITs 市场发展现状：以稳为主，表现不及基础设施类和数据中心 类 REITs 275.3. 典型自助仓储 REITs 介绍295.3.1. Public Storage（PSA）：全球自助仓储巨头 29图表目录图 1：截止 2020 年 2 月底各类成分股 REIT 数量7图 2：截止 2020 年 2 月底各类

4、成分股 REIT 流通市值7图 3：近年成分股基础设施 REIT 市值占比7图 4：多类型成分股 REITs 近 5 年累计收益率834图 5：2019 年成分股各类型 REITs 收益率8图 6：各基础设施 REITs 收益率8图 7：成分股各类型 REITs 平均每日交易量(千股)9图 8：成分股各类型 REITs 相对流动性9图 9：2019Q3 各类型成分股 REITs 派发股利金额占比9图 10：截止 2019Q3 各类型成分股 REITs 派息比率（%）9图 11：基础设施各公司股息率不一9图 12：2019Q3 各类型成分股 REITs 资产负债率（%）10图 13：截止 201

5、9Q3 各类型成分股 REITs 利息保障倍数10图 14：美国铁塔主营收入构成11图 15：公司主营业务分区域11图 16：美国铁塔营收及资产增速（亿美元）11图 17：美国铁塔归母净利润（亿美元）11图 18：美国铁塔毛利率维持稳定，净利率有所改善12图 19：美国铁塔 EBITDA 水平12图 20：美国铁塔历年摊薄 ROE（%）12图 21：美国铁塔历年销售、管理及开发费用率12图 22：美国铁塔的折旧及摊销占比保持相对稳定12图 23：美国铁塔利息支出/营业收入有所节省12图 24：美国铁塔所得税率大幅降低13图 25：美国铁塔资产负债率13图 26：美国铁塔利息保障倍数13图 27

6、：美国铁塔 P/FFO 估值维持在较高水平（美元，倍）14图 28：美国铁塔企业价值倍数 EV/EBITDA 值稳中略升14图 29：PE 值稳定14图 30：美国铁塔公司维持较高股利支付率（美元/股，%）14图 31：美国铁塔公司股息率在 2%水平波动（美元/股，%）14图 32：17-19 年 CCI 业务结构占比15图 33：2019 CCI 站点租赁业务细分15图 34：2019 年 CCI 服务业务细分15图 35：CCI 公司营收（百万美元）16图 36：CCI 公司毛利润（百万美元）16图 37：CCI 利润率持续走高16图 38：CCI 三项费用率16图 39：CCI EV/E

7、BITDA 倍数17图 40：CCI 近 3 年 PE 倍数17图 41：CCI 近三年分红17图 42：CCI 近三年股息17图 43：SBAC 公司历年营收增速（百万美元）18图 44：站点租赁是 SBAC 的主要业务（亿美元）18图 45：SBAC 毛利率呈上升趋势18图 46：SBAC 净利润逐渐改善18图 47：SBAC 营业利润率随毛利率增长而有所改善18图 48：SBAC SG&A/营收比重走高18图 49：SBAC 折旧与摊销占比较高，拖累净利率19图 50：SBAC 利息支出比重19图 51：SBAC P/FFO 估值改善（美元，倍）19图 52：CORR 各业务营收占比19

8、图 53：CORR 公司营业收入20图 54：CORR 公司净利润20图 55：CORR 营业利润率稳定，净利率受权益型证券损失影响20图 56: CORR 管理费用率、运输费用率及折旧率20图 57：CORR 公司近年每季度分红维持 0.75 美元/股（美元/股）21图 58：CORR 股息率21图 59：数据中心提供数据基础设施服务22图 60：截止 2020 年 2 月底各类成分股 REIT 数量23图 61：截止 2020 年 2 月底各类成分股 REIT 流通市值（百万美元）23图 62：各类成分股 REIT 平均市值:数据中心排名前列（百万美元）23图 63：近年成分股数据中心 R

9、EIT 市值占比23图 64：各类成分股 REIT2019 年累计收益率（%）23图 65：近年成分股五年累计收益率（%）23图 66：各类成分股 REITs 成交量 （千股）24图 67：各类成分股 REITs 相对流动性24图 68：Equinix 公司历年营收占比24图 69：Equinix 公司营收按区域划分24图 70：Equinix 营收及资产增速（亿美元，%）25图 71：Equinix 公司净利润及 yoy（亿美元，%）25图 72：Equinix 毛利率维持稳定，净利率有所改善25图 73：Equinix EBITDA 比率25图 74：Equinix 公司历年摊薄 ROE2

10、6图 75：Equinix 公司历年费用率26图 76：Equinix 公司资产负债率（%）26图 77：Equinix 公司利息保障倍数26图 78：Equinix 公司历年 EV/EBITDA，2020 年 4 月底为 27.8526图 79：截止 2020 年 2 月底各类成分股 REITs 流通市值（百万美元）28图 80：各类成分股 REITs 平均市值（百万美元）28图 81：近年成分股自助仓储 REITs 市值占比28图 82：各类成分股 REIT2019 年累计收益率：自助仓储排名靠后（%）28图 83：近年成分股五年累计收益率（%）28图 84：各类成分股 REITs 成交量

11、 （千股）29图 85：各类成分股 REITs 相对流动性29图 86：PSA 公司历年营收占比30图 87：PSA 公司营收按区域划分（%）30图 88：Public Storage 营收及资产增速（万美元）30图 89：PSA 公司净利润及 yoy（万美元）30图 90：PSA 毛利率、净利率维持稳定 （%）31图 91：PSA EBITDA 比率（%）31图 92：PSA 公司历年摊薄 ROE（%）31图 93：PSA 公司历年费用率31图 94：PSA 公司资产负债率（%）31图 95：PSA 公司利息支出（万美元）31图 96：PSA 公司 PE 估值，2020 年 4 月底为 25

12、.2432图 97：PSA 公司 PB 估值，2020 年 4 月底为 6.5532表 1：美国基础设施 REITs 对应业务6表 2： 各数据中心公司业务及市值规模22表 3：纳入成分股的 5 个自助仓储类型 REITs 规模271. 基础设施 REITs 介绍REITs 是通过募集投资人资金，以能够产生稳定现金流的不动产作为基础资产的投资计划、 信托基金或上市证券，投资标的包括商业地产、基础设施等。其中，主要投资于基础设施 的产品，被称为基础设施类 REITs。美国是基础设施 REITs 的诞生地及最为成熟的市场。目前美国国内税务局确认基础设施 REITs 可投资的对象包括：铁路、微波收发

13、系统、天然 气储存及输送管道、固定储气罐等等。美国国内税务局对某项资产是否符合基础设施 REITs 的要求是：第一，目标资产必须在本质上属于永久性构造物，其各个组成部分之间无论在 物理上还是在功能上都是相互依存、不可分割的；第二，资产的用途只能是被动的运输或 储存产品，并不涉及相关产品的生产或加工过程，以确保收益的稳定性。表 1：美国基础设施 REITs 对应业务REITs 名称缩写业务SBA Communications CorpSBAC无线通讯、广播基础设施（通信铁塔）American Tower CorpAMT无线通讯、广播基础设施（通信铁塔）Crown Castle Internati

14、onal Corp.CCI无线通讯、广播基础设施（通信铁塔）Uniti Group Inc.UNIT通信配电系统CorEnergy Infrastructure TrustCORR管道、存储槽罐、传输线以及收集系统等资料来源：Nareit, 研究所2. 美国基础设施 REITs 市场发展现状：起步晚发展快，收益率高 流动性风险小进入成分股的基础设施 REITs 数量上占比较小，而市值占比排名各类型 REITs 第一。截至 2020 年 2 月底，北美市场进入到成份股的 REITS 共有 200 只，其中权益型 REIT 共 163 只， 占总数的 81.5%，抵押贷款类 REITS 共 37

15、只，占总数的 18.5%。进入成分股的权益型基础 设施 REIT 共 5 个，占权益型 REIT 总数的 3.1%。市值方面，截止 2020 年 2 月底，权益型 REIT 所有成分股总市值约 1.16 万亿美元，其中基础设施 REITs1922.02 亿美元，占比 16.53%。 成分股基础设施 REIT 在数量占比较小的情况下流通市值排名各类型 REIT 第一。基础设施 REITs 属于美国 REIT 市场较新品种，且发展迅速。在过去 20 年，进入成分股的 传统的办公/工业、零售物业、出租公寓、酒店和多元化 REITS 的占比已从 80%左右下降到 不到 50%，其中，办公/工业地产 R

16、EITS 的市值占比从 2000 年的 35%下降到目前的 18%左右， 零售物业 REITS 的市值占比也从 2000 年的 20%下降到目前的 13%，而多元化 REITS 的市值 占比则从 2000 年的 10%左右下降到目前的 5%水平。与之相对，基建设施 REITS 从零上升 到 16%以上。总体来说基础设施 REIT 平均市值相对较大，且发展迅速。图 1：截止 2020 年 2 月底各类成分股 REIT 数量图 2：截止 2020 年 2 月底各类成分股 REIT 流通市值资料来源：Nareit Data，研究所资料来源：Nareit Data，研究所图 3：近年成分股基础设施 R

17、EIT 市值占比资料来源：Nareit Data，研究所收益率方面，基础设施成分股 REITs 位于各类型成分股 REITs 收益率第一梯队。截止 2020 年 2 月，美国市场 REITs20 年平均年化收益率约为 15%，远高标普 500 的 8.15%，同时对应 的含有更高的年化波动率，其中，成分股中的基础设施 REITs 收益率处于第一行列。2019 年基础设施成分股 REITs 收益率为 41.95%，仅次于工业 REITs、数据中心 REITs 和林场 REITs， 比办公室 REITs 收益率高出 10.53%。由于基础设施 REITs 属于较新品种，计算五年平均收 益率，则基础

18、设施成分股 REITs 的五年平均收益率为 19.62%，高于所有类型 REITs 的平均 收益率 10%。对于基础设施细分行业收益率，无线通讯基础设施类运输管道、收集系统交通、能源领 域通信配电系统，运输管道、收集系统受疫情影响最严重。AMT、SBAC 和 CCI 自 2015 年以来累计收益率最高，分别为 167.8%、146.85%、121.0%，该三家公司主营业务均为无线 通讯及广播基础设施租赁业务，以通信铁塔为主。CORR 主营业务方向为运输管道及收集 系统，自 2015 年至 2019 年末累计收益率约为 120%，与无线通讯类 REITs 接近甚至更高， 但是近期受疫情影响业务下

19、滑严重，收益率来到负数，疫情结束后预计业绩及收益率将有 改善。UNIT 主营业务方向为通讯配电系统，该类业务 REIT2015 年来业绩不佳。除此之外， PW 公司主营业务方向为交通运输、新能源产业地产，其并未纳入 FTSE NAREIT 成分股， 由于其市值较小，该公司 2019 年 9 月以来收益率涨幅显著，2015 年以来累计收益率达到 40.81%。截止 2020 年 3 月 31 日，美国市场基础设施 REITs 2020 年累计收益率为 16.17%，超过同期标普 500 的-20%。图 4：多类型成分股 REITs 近 5 年累计收益率图 5：2019 年成分股各类型 REITs

20、 收益率资料来源：Nareit Data，研究所资料来源：Nareit Data，研究所图 6：各基础设施 REITs 收益率资料来源：Wind，研究所基础设施类 REITs 流动性良好。根据 NAREIT 数据库，成分股中基础设施 REITs 平均每个 REIT 每日成交量为 145 万股，在各类型 REITs 中排名靠前，而基础设施 REITs 相对流动性 为 1.253，为各类型第一。总体来说基础设施 REITs 流动性风险相对较小。对比其他行业，截止 2020 年 2 月底，虽然基础设施 REITs 中仅 5 个进入成分股，但有三个 REITs 公司流通市值超过 300 亿美元，超 3

21、00 亿 USD 公司个数及比例均超其他行业，因此 基础设施 REITs 在受关注程度上或比其他类型 REITs 更好。图 7：成分股各类型 REITs 平均每日交易量(千股)图 8：成分股各类型 REITs 相对流动性资料来源：Nareit Data，研究所资料来源：Nareit Data，研究所股息支付方面，基础设施 REITs 分红比率中等偏下，股息率各公司差别较大。截止 2019 年第三季度，基础设施成分股 REITs2019 年累计股利发放 28.64 亿美元，第三季度发放 0.93 亿美元，占所有 NAREIT 成分股权益型 REITs 股利发放比例分别约为 8%、8%，派息比率为

22、 51.6%，权益型 REITs 平均派息比率 75.1%，在各类型中属于最少。股息率方面基础设施 REITs 各公司差别较大，其中 AMT 历年股息率均稳定在 2%，CCI 在 3-4%之间，CORR 常年维持 在 6%以上。图 9：2019Q3 各类型成分股 REITs 派发股利金额占比图 10：截止 2019Q3 各类型成分股 REITs 派息比率（%）资料来源：Nareit Data，研究所资料来源：Nareit Data，研究所图 11：基础设施各公司股息率不一资料来源：Wind，研究所债务水平方面，基础设施 REITs 负债比率较低，利息保障倍数低于平均。截止 2019 年第三 季

23、度，基础设施类成分股 REITs 资产负债率为 25.8%，略低于平均水平 27.5%，整体负债水 平良好。利息保障倍数方面，成分股的基础设施 REITs 利息保障倍数 2.34，远低于平均 4.63， 或由于基础设施资产对应利率水平较其他类型更高。图 12：2019Q3 各类型成分股 REITs 资产负债率（%）图 13：截止 2019Q3 各类型成分股 REITs 利息保障倍数资料来源：Nareit Data，研究所资料来源：Nareit Data，研究所3. 典型基础设施 REITs 介绍根据 Nareit Data 数据库，截止 2020 年 3 月 31 日美国 REITs 中基础设

24、施 REITs 包括 CCI、 AMT、SBAC、CORR、LMRK、UNIT 等。2020 年以来该部分基础设施 REITs 总收益率为 16.17%， 超过同期美国标普 500 及道琼斯指数，发展良好。3.1. AMT 美国电塔3.1.1. 公司简介：美国最大通信铁塔运营商美国铁塔公司（American Tower，AMT）是美国最大的通信铁塔运营商，1995 年成立，1998 年从美国广播公司中独立出来，并在纽交所上市，2012 年，美国铁塔向 REIT 转型，利用 美国发达的资本市场，对公司现有的铁塔资产进行资产证券化，发行房地产投资信托基金 (REIT)募集资金，用以进行资本支出、公

25、司并购等。公司从事持有、管理、开发和租赁无线 和广播通信塔等业务。公司的租金和管理部门从事通信网点的租赁业务。网络发展服务部 门提供发射塔和相关土地收购的服务,以及授权与许可服务、建筑结构分析服务等。3.1.2. 主营业务：绝大部分为通信铁塔租赁管理业务，拓展海外市场效果显著AMT 自成立以来主要致力于两项业务：（1）通信铁塔的租赁和管理，即向运营商以及广播 电视公司出租多用户通信铁塔；（2）网络发展服务，即提供诸如基站选址、区域划分、业 务许可和结构分析等服务。近几年公司营业收入组成结构稳定，通信租赁占营业收入的绝 大部分。截止 2019 年年报数据，通信铁塔的租赁和管理业务收入 74.6

26、亿美元，占总营收 的 98.5%，为 AMT 的主要业务。对通信铁塔租赁的收入成本端进行分析，其单塔收入主要取决于单个租户租赁费及共享率 水平，由于单个铁塔可供多个租户同时使用，因此在既有固定成本投入后，增加共享率可 以使得单塔收入成倍增长，另一方面，单个租户的租赁费是动态调节的，且客户合约期限 较长，可以保证公司有稳定的现金流收入。成本端口看，最大支出来源于初始的建设投入 成本，以及后续每年的能源费用支出及土地租金等管理费用，由于公司具有较强的议价权， 可以将成本转移给租户，从而保证公司维持较高可持续的收益。以求业绩的持续提升且效果显著。2015 年公司美国市场营收占比近 70%，2018

27、年美国市场营收已降到 53%， 2019 年美国市场营收占比回升至 56.8%，或由于印度市场整体萎缩，铁塔租赁需求量下降。 随着 5g 持续发展，预计未来铁塔租赁需求有望带动公司业绩进一步增长。公司盈利稳定，在铁塔租赁服务市场竞争优势明显。第一，公司与客户签下大量长期不可 取消的租赁合同，为公司未来提供稳定现金流；第二，铁塔市场中第三方铁塔公司掌握美 国大部分铁塔，其中美国铁塔 AMT 作为行业龙头，具有较强议价能力。图 14：美国铁塔主营收入构成图 15：公司主营业务分区域资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所3.1.3. 财务特征：盈利能力稳定，费用率持续下降公司近年营业收

28、入稳步增长。2019 年公司营业收入 75.8 亿美元，同比增速 1.9%，较去年 下滑 9.8 个 PCT，符合市场预期。公司归母净利润 2019 年达到 18.9 亿美元，同比增长 52.7%，增幅显著。公司 2012 年来归母净利润增速增减起伏不定，主要由于公司所持资产折旧、摊销损耗的变化，以及非经常性项目损益变化。图 16：美国铁塔营收及资产增速（亿美元）图 17：美国铁塔归母净利润（亿美元）资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所公司盈利稳定，费用率持续下降。公司毛利率长期保持稳定，2019 年公司毛利率维持在 70%附近，具有稳定的盈利能力。同时净利率方面公司历年净利率

29、受折旧摊销及非经常性 项目损益影响存在起伏，总体仍维持在 20%附近，2019 年公司净利率更是达到 25%，主要 由于折旧摊销损耗计提的减少。而公司摊薄 ROE 在 2012 年成为 REIT 后保持上涨趋势，体 现公司盈利能力的逐步改善。公司 EBITDA 水平同样长期维持在 60%附近。费用支出方面， 公司销售、管理及开发费用率持续下降，2019 年该比例为 9.6%，公司利息支出/营业收入 比例保持持续降低，2019 年公司利息支出/营业收入比例 10.7%，利息支出比例持续降低。且逐步改善，成本控制能力突出。图 18：美国铁塔毛利率维持稳定，净利率有所改善图 19：美国铁塔 EBIT

30、DA 水平80%70%60%50%40%74% 75% 76% 76% 76% 75% 75% 74% 73% 73% 69% 69% 71% 71%25%63% 63% 65% 64% 64%61%57%60%60%54%57% 59% 56% 55%70%60%50%40%30%30%22%19% 16% 21%20%18% 20%14%14%14% 17%17%20%10%0% 2% 4%10%0%毛利率净利率EBITDA比率资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所图 20：美国铁塔历年摊薄 ROE（%）图 21：美国铁塔历年销售、管理及开发费用率资料来源：wind，研究所资

31、料来源：wind，研究所图 22：美国铁塔的折旧及摊销占比保持相对稳定图 23：美国铁塔利息支出/营业收入有所节省50%40%40% 36%27% 26% 26% 28%30%20%10%0%25% 24% 23% 23% 22% 24% 24%折旧及摊销23%资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所图 24：美国铁塔所得税率大幅降低12%10%10.6% 9.2% 8.5% 5.1%4.1%3.2%3.7%3.3%2.7%1.8%1.5%0.5%0.0%-1.5%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

32、 2018 20198%6%4%2%0%-2%-4%所得税资料来源：wind，研究所债务方面，公司长期偿债能力近期波动明显。2019 年公司资产负债率 84.61%，2016 年以 来持续保持上升。公司利息保障倍数自 2012 年起保持稳中略降的趋势，2019 年达到 3.3， 主要由于公司折旧摊销费用减少及其他经营费用减少，其中主要为不动产折旧摊销费用减 少。公司根据持有资产性质以加速折旧法计提折旧，2012 年来公司折旧摊销费用保持增长， 2019 年折旧计提数额同比首次为负。图 25：美国铁塔资产负债率图 26：美国铁塔利息保障倍数资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所3.

33、1.4. 估值水平：P/FFO 维持较高水平，EV/EBITDA 稳定通过 P/FFO 方法对该 REIT 进行估值，可以看到公司估值长期维持在较高水平，且长期稳 定在 40 以上。通过公司股价与每股收益的比值计算公司 PE 值，公司 PE 值长期稳定在 50-70 的区间。整体来说公司估值稳定。图 27：美国铁塔 P/FFO 估值维持在较高水平（美元，倍）图 28：美国铁塔企业价值倍数 EV/EBITDA 值稳中略升资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所图 29：PE 值稳定资料来源：wind，研究所3.1.5. 分红特征：长期维持高股利支付率，股息率长期在 2%附近公司长期以

34、来维持高股利支付率，2019 年股利支付率 89%，处于行业较高水平。2019 年 公司每股股利达到 3.8 美元/股，总体股息率维持平稳。图 30：美国铁塔公司维持较高股利支付率（美元/股，%）图 31：美国铁塔公司股息率在 2%水平波动（美元/股，%）110%114%98%80%89%70%56%5 128%43210140%4120%100%380%260%40%120%0%02.2% 2.1% 2.2%3.83%2%2%1%1%0%.7%2.61.42.1%3.211.9%1.5%1.6%2.21.80.91.12012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20

35、192012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019每股收益每股股利股利支付率每股股利股息率资料来源：Morningstar，研究所资料来源：Morningstar，Wind，研究所3.2. 冠城国际 Crown Castle International Corp. (CCI)3.2.1. 公司简介：全美最大共享通信基础设施供应商Crown Castle International Corp. (CCI)（以下简称公司）是全美最大的共享通信基础设施提 供商。2014 年 1 月公司正式成为 REIT，向美国的无线运营商提供他们运营网络所需的主 要房地产。同时吸引投

36、资者以满足 5G，物联网和智慧城市技术等新兴市场的需求。3.2.2. 主营业务：以站点租赁为主从营收结构看，公司前三年站点租赁（Site rental）占比都在 80%以上，且从 17 年开始呈 现上升趋势，在 19 年达到 88%，其余部分收入来自服务费（Services and other）。图 32：17-19 年 CCI 业务结构占比资料来源：公司财报、研究所具体的，公司各项业务细分为以下三个方面：塔楼：随着无线技术的发展，公司的信号塔可以在一个地点为广阔的地理区域内为大量人口提供 服务，使其成为全国范围内提供广泛的语音和数据覆盖的理想之选。随着公用技术的发展， 公司塔楼可以用来支持未

37、来创新的高科技传感器和接收器，具备更多的想象空间。小型蜂窝（网络）：小型蜂窝通常连接到现有基础设施，例如电线杆，路标或路灯。由于功率低且靠近地面， 在人口稠密的地区能以更精准的方式满足日益增长的网络需求。塔架协作以增加网络容量， 并且由于它们是光纤供电的，小型蜂窝可以支持更快的速度和带宽。光纤：除了连接公司自身的设备之外，许多企业，企业和社区也使用该公司的光纤网络提供的快 速连接，以获取数据、云服务和其他需要大量带宽的应用程序图 33：2019 CCI 站点租赁业务细分图 34：2019 年 CCI 服务业务细分资料来源：公司财报、研究所资料来源：公司财报、研究所3.2.3. 财务特征：营收稳

38、健，利润率持续走高公司营收稳健增长，2019 年增速有所下滑，较 18 年同期下降 16PCT 至 7%，总营收突破 55 亿美金；同样的，公司毛利也在 19 年出现增速下滑，在 2019 年末实现 15.62 亿美金的毛利。但是，公司利润水平近四年一直稳定增长，19 年末实现毛利率和净利率分别为 66%和 15%，三项费用率达到 11%。图 35：CCI 公司营收（百万美元）图 36：CCI 公司毛利润（百万美元）资料来源：Wind，研究所资料来源：Wind，研究所图 37：CCI 利润率持续走高图 38：CCI 三项费用率资料来源：Wind，研究所资料来源：Wind，研究所3.2.4. 估

39、值水平：企业价值倍数稳中有升公司企业价值倍数稳定略升，PE 下滑，或受税收费用影响。从估值水平来看，公司 2020 最新收盘价为 155 美元，对应 PE 为 9.01X，处于历史低位，公司近三年估值持续走低，在 18 年 8 月达到 29.25 倍 PE 后走低，到 19 年 12 月到 18.91 倍，到近期跌破 10 倍 PE。图 39：CCI EV/EBITDA 倍数图 40：CCI 近 3 年 PE 倍数资料来源：公司财报、研究所资料来源：公司财报、研究所3.2.5. 分红特征：股息率稳定在 3%以上公司分红近三年稳定增长，17、18、19 年的普通股每股分红增速分别为 8%、7%、

40、7%，2019年每股分红 4.575 美金，对应当年 12 月末股息率为 3.72%、3.94%、3.22%，整体趋势稳定，但是 19 年末股价较 18 年增长 30.86%，所以股息率出现小幅下降。图 41：CCI 近三年分红图 42：CCI 近三年股息资料来源：NYSE，研究所资料来源：NYSE，研究所3.3. SBAC 通信：致力于铁塔租赁业务SBA Communications Corporation（SBA 通信）成立于 1989 年，为美国前三大基地台设施 租赁服务公司之一，业务服务范围包含美国、加拿大、中美洲、南美洲等地区。公司主要经营两类业务：站点租赁和网站开发服务。站点租赁业

41、务：公司在长期租赁合同 前提下，提供多站点功能且可以一对多的无线天线塔租赁服务，公司也提供一系列的蜂窝 基站的安装、优化和集成服务；网站开发服务：为无线供应商提供协助发展他们自己网站 的服务。截止 2019 年数据，公司站点租赁业务营收为 18.6 亿美元，占总营收比重为 92.5%， 为 SBA 通信公司的主要业务。2019 年公司每股收益 1.28 美元/股，每股股利 0.74 美元/股，股利支付率为 57.8%。图 43：SBAC 公司历年营收增速（百万美元）图 44：站点租赁是 SBAC 的主要业务（亿美元）20151050场地租赁网站发展资料来源：wind，研究所资料来源：wind，

42、研究所图 45：SBAC 毛利率呈上升趋势图 46：SBAC 净利润逐渐改善10476%6%4710 2011 2012 20115007%7%6%5203 2014 2015 2016 2017 2018 2019(24)(56)3%(126)5%4%3%2%1%2001478%-250(195)(181)(176)0%净利润（百万美元）净利率资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所图 47：SBAC 营业利润率随毛利率增长而有所改善图 48：SBAC SG&A/营收比重走高12%10%8%6%4%2%0%9%9%9%10%8%7%7%7%8%

43、8%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019SG&A资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所图 49：SBAC 折旧与摊销占比较高，拖累净利率图 50：SBAC 利息支出比重40%35%30%25%20%15%10%5%0%33% 32%28%23% 21% 20% 20%19%20% 20%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019利息支出资料来源：wind，研究所资料来源：wind，研究所图 51：SBAC P/FFO 估值改善（美元，倍）2502006031.529.923.325.420.821.921.129.122017.6649.950400120122013