1、敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 厨房食品业务优势突显，饲料业务景气上行 合理价值区间：合理价值区间： 38.144.45 元元/股股 报告日期： 2020-10-15 Table_BaseData 收盘价（元） 56.00 近 12 个月最高/最低（元） 62.65/39.51 总股本（百万股） 5422 流通股本（百万股） 357 流通股比例（%） 6.58 总市值（亿元） 3036 流通市值（亿元） 200 Table_Chart Table_Author 分析师：王莺分析师：王莺 执业证书号：S00 电话： 邮箱： Table_C

2、ompanyReport 相关报告相关报告 主要观点：主要观点： Table_Summary 中国粮油业巨头，丰益国际间接持股中国粮油业巨头，丰益国际间接持股 89.99%。 公司是益海集团旗下最核心的子公司，主营厨房食品、饲料原料及油脂 科技产品的研发、生产与销售。2017-2019 年公司营业收入从 1507.66 亿元稳步增长至 1707.43 亿元，归母净利润从 50 亿元增长至 54.1 亿 元。Bathos 和阔海投资持有的公司发行后股份比例分别为 89.99%和 0.009%，丰益国际依次通过 WCL 控股、丰益中国、丰益中国(百慕 达)、Bathos 间接持有公司 89.99%

3、股权。 厨房食品业务优势显著，饲料业务景气上行。厨房食品业务优势显著，饲料业务景气上行。 公司厨房食品业务优势显著。根据尼尔森数据，2019 年公司小包装 食用油、包装米现代渠道、包装面粉现代渠道销售份额分别为 38.4%、 18.4%、26.7%，均位列市场第一。公司饲料业务景气度上行。从生 猪供给量出发，我们推算 2020Q4-2021Q4 生猪出栏量分别为 0.91 亿 头、0.94 亿头、1.01 亿头、1.15 亿头、1.23 亿头，生猪出栏量将逐季 改善。从肉鸡供应量出发，2019 年我国祖代白羽肉种鸡更新量 122.35 万套，2020 年 1-8 月祖代白羽更新量 66.5 万

4、套；2019 年全国祖代、父 母代黄羽肉种鸡存栏量均处于 2012 年以来最高水平，1H2020 全国在 产祖代黄羽肉鸡平均存栏 155.57 万套，同比增长 9%。我们判断，生猪 和肉鸡产业均已步入存栏上升期，饲料需求及原料需求将稳步攀升。 立志综合性食品集团，六渠道打造核心竞争力。立志综合性食品集团，六渠道打造核心竞争力。 公司致力于成为中国最具代表性的综合性食品集团，从产品、品牌、采 购、生产、销售渠道、研发与质控六个渠道打造核心竞争力。凭借强 大的平台优势，不断推出新品。公司深耕中国农产品和食品加工行业多 年，已建立强大的平台优势，公司不断推出新品，扩充产品矩阵，占领 各个细分市场；综

5、合品牌矩阵覆盖多品类产品，核心品牌优势明显。 公司拥有厨房食品高端品牌金龙鱼、欧丽薇兰等，中端品牌香满园等， 大众品牌元宝牌等； “金龙鱼” 、 “欧丽薇兰” 、 “胡姬花”已成为我国综合 食品行业知名品牌；采购模式优良，打造成本竞争力。公司通过事业 部统筹管理，提高采购效率；公司采购方式稳定，供应渠道稳定，定价 模式相对公允，价格变动风险可控；综合企业群和循环经济，双轮驱 动生产竞争力。公司通过建设战略综合企业群模式降低成本，并通过循 环经济模式提升产业链附加值。全渠道销售网络，夯实市场基础。公 司在全国范围内建立了包括零售渠道、餐饮渠道以及食品工业渠道在内 的多元化、全渠道销售网络，各渠道

6、互为支撑、共享资源、协同发展， 从而提升产品销售与市场开拓能力。公司研发实力雄厚，质控优良。 雄厚的研发实力和优良的质控能力，确保了公司产品的更新换代和值得 信赖的品质，构筑了公司的核心竞争力，为公司龙头地位夯实基础。 Table_StockNameRptType 金龙鱼（金龙鱼（300999） 公司研究/新股定价 Table_CompanyRptType 金龙鱼（金龙鱼（300999） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 31 证券研究报告 投资建议投资建议 公司是中国粮油业巨头，厨房食品业务优势显著，饲料业务景气上行。 公司致力于成为中国最具代表性的综合性食品集团，从产品、品牌、采 购

7、、生产、销售渠道、研发与质控六个渠道打造核心竞争力。本次创业 板上市，公司将融资约 139.29 亿元，拟投项目均围绕主营业务厨房食 品开展，包括食用油、大米、面粉、调味品等领域，与公司未来经营战 略方向一致，有望提升厨房食品业务产能，提升公司盈利能力，拓展公 司的产业布局深度和广度。 我们预计 2020-2022 年公司实现主营业务收入 1889.33 亿元、2184.02 亿元、2527.95 亿元，同比增长 10.7%、15.6%、15.7%，对应归母净 利润 69.0 亿元、84.83 亿元、99.1 亿元，同比分别增长 27.6%、 22.9%、16.8%，对应 EPS1.27 元、

8、1.56 元、1.83 元。对照上市食品 加工企业估值，我们给予公司 2020 年 30-35 倍 PE，合理估值 38.1- 44.45 元，给予“增持（首次）”评级。 风险提示风险提示 食品安全。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 170743 188933 218402 252795 收入同比（%） 2.2% 10.7% 15.6% 15.7% 归属母公司净利润 5408 6900 8483 9910 净利润同比（%） 5.5% 27.6% 22.9% 16.8%

9、毛利率（%） 11.4% 11.3% 11.2% 11.1% ROE（%） 8.3% 8.1% 9.0% 9.5% 每股收益（元） 1.00 1.27 1.56 1.83 P/E 0.00 44.00 35.79 30.64 P/B 0.00 3.55 3.23 2.92 EV/EBITDA 1.34 34.37 30.11 25.79 资料来源： wind，华安证券研究所 oPmRrQmMqNnMsNoMrMqQqP8ObPbRmOnNpNmMfQmNqQjMmNoQ8OrQsNvPrQqQxNnMoO Table_CompanyRptType 金龙鱼（金龙鱼（300999） 敬请参阅末页重

10、要声明及评级说明 3 / 31 证券研究报告 正文目录正文目录 1 中国粮油业巨头，丰益国际间接持股中国粮油业巨头，丰益国际间接持股 89.99% . 7 1.1 中国粮油业巨头中国粮油业巨头 . 7 1.2 丰益国际间接持股丰益国际间接持股 89.99% . 8 2 厨房食品业务优势显著，饲料业厨房食品业务优势显著，饲料业务景气上行务景气上行 . 9 2.1 厨房食品迎来小包装时代，公司市占率领先厨房食品迎来小包装时代，公司市占率领先 . 10 2.1.1 食用植物油市场稳定增长，公司市占率位列第一食用植物油市场稳定增长，公司市占率位列第一 . 10 2.1.2 大米加工业集中度低，公司包装

11、米现代渠道销量第一大米加工业集中度低，公司包装米现代渠道销量第一 . 11 2.1.3 原材料供给平稳，公司包装面粉市占率第一原材料供给平稳，公司包装面粉市占率第一 . 12 2.2 饲料、油脂供需格局改善，行业景气饲料、油脂供需格局改善，行业景气度上行度上行 . 13 2.2.1 畜禽产业步入存栏上升期，饲料原料需求将稳步攀升畜禽产业步入存栏上升期，饲料原料需求将稳步攀升 . 13 2.2.2 油脂科技行业增速迅猛油脂科技行业增速迅猛 . 14 2.3 消费升级加速行业整合，龙消费升级加速行业整合，龙头企业规模化品牌化优势尽显头企业规模化品牌化优势尽显 . 14 2.4 厨房食品、饲料节前消

12、费明显厨房食品、饲料节前消费明显 . 15 3 以经营战略为导向，六渠道打造核心竞争力以经营战略为导向，六渠道打造核心竞争力 . 16 3.1 立志成为中国最具代表性的综合性食品集团立志成为中国最具代表性的综合性食品集团 . 16 3.2 以经营战略为导向，六渠道打造核心竞争力以经营战略为导向，六渠道打造核心竞争力 . 17 3.2.1 借助强大平台优势，不断推出新品借助强大平台优势，不断推出新品 . 18 3.2.2 综合品牌矩阵覆盖多品类产品，核心品牌优势明显综合品牌矩阵覆盖多品类产品，核心品牌优势明显 . 20 3.2.3 采购模式优良，打造成本竞争力采购模式优良，打造成本竞争力 . 2

13、0 3.2.4 综合企业群和循环经济，双轮驱动生产竞争力综合企业群和循环经济，双轮驱动生产竞争力 . 21 3.2.5 全渠道销售网络，夯实市场基础全渠道销售网络，夯实市场基础 . 22 3.2.6 公司研发实力公司研发实力雄厚，质控优良雄厚，质控优良 . 23 4 拟投项目有望提升产能、深化布局拟投项目有望提升产能、深化布局 . 24 5 盈利预测、估值及投资评级盈利预测、估值及投资评级 . 27 5.1 盈利预测盈利预测 . 27 5.2 投资建议投资建议 . 28 风险提示：风险提示： . 29 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 30 Table_CompanyRptType 金

14、龙鱼（金龙鱼（300999） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 31 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 2019 公司营业收入构成公司营业收入构成 . 7 图表图表 2 公司主要业务收入及增速公司主要业务收入及增速 . 7 图表图表 3 公司营业收入及增速公司营业收入及增速 . 8 图表图表 4 公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速 . 8 图表图表 5 公司股权变动情况一览表公司股权变动情况一览表 . 8 图表图表 6 上市后公司股权结构示意图上市后公司股权结构示意图 . 9 图表图表 7 农产品加工产业链农产品加工产业链 . 10 图表图表 8 国内食用油生产量及消费

15、量国内食用油生产量及消费量 . 10 图表图表 9 国内食用油供需缺口逐年扩大国内食用油供需缺口逐年扩大 . 10 图表图表 10 小包装食用油销量占比（小包装食用油销量占比（%） . 11 图表图表 11 小包装食用油销售额占比（小包装食用油销售额占比（%） . 11 图表图表 12 2017-2019 年公司小包装食用植物油全国销售量份额年公司小包装食用植物油全国销售量份额 . 11 图表图表 13 我国大米历年产量和消费量（百万吨）我国大米历年产量和消费量（百万吨） . 12 图表图表 14 2017-2019 年包装米厂商全国现代渠道销售量份额年包装米厂商全国现代渠道销售量份额 . 1

16、2 图表图表 15 我国小麦历年产量（亿吨）我国小麦历年产量（亿吨） . 12 图表图表 16 2017-2019 年包装面粉厂商全国现代渠道销量份额年包装面粉厂商全国现代渠道销量份额 . 12 图表图表 17 2008-2019 年我国豆粕总供给量和总消费量年我国豆粕总供给量和总消费量 . 13 图表图表 18 2011-2018 年我国菜粕总供给量和总消费量年我国菜粕总供给量和总消费量 . 13 图表图表 19 我国能繁母猪存栏量走势图我国能繁母猪存栏量走势图 . 14 图表图表 20 我国白羽鸡在产祖代存栏我国白羽鸡在产祖代存栏量走势图量走势图 . 14 图表图表 21 2014-201

17、8 年中国脂肪酸供应量年中国脂肪酸供应量 . 14 图表图表 22 2014-2018 年中国甘油供应量年中国甘油供应量 . 14 图表图表 23 2013-2019 年中国人均可支配收入年中国人均可支配收入 . 15 图表图表 24 2010-2019 年中国餐饮收入走势图年中国餐饮收入走势图 . 15 图表图表 25 整体小包装食用植物油销售量渠道比重整体小包装食用植物油销售量渠道比重 . 15 图表图表 26 我国粮油、我国粮油、食品类零售额季节性波动明显（亿元）食品类零售额季节性波动明显（亿元） . 15 图表图表 27 公司发展历程公司发展历程 . 16 图表图表 28 未来总体战略

18、规划及未来三年发展规划未来总体战略规划及未来三年发展规划 . 17 图表图表 29 公司核心竞公司核心竞争力争力 . 17 图表图表 30 公司餐饮产品矩阵公司餐饮产品矩阵 . 18 图表图表 31 公司零售产品矩阵公司零售产品矩阵 . 19 图表图表 32 公司品牌矩阵公司品牌矩阵 . 20 图表图表 33 丰益国际和丰益国际和 ADM 供应原材料占同类比重供应原材料占同类比重 . 21 图表图表 34 益海嘉里生产基地（截至益海嘉里生产基地（截至 2019 年年 12 月月 31 日）日） . 21 图表图表 35 泰州综合企业群鸟瞰图泰州综合企业群鸟瞰图 . 21 图表图表 36 公司水稻循环经济模式公司水稻循环经济模式 . 22 图表图表 37 经销、直销销售客户类型、单价经销、直销销售客户类型、单价、毛利率情况、毛利率情况 . 22 图表图表 38 公司直销模式和经销模式占比情况公司直销模式和经销模式占比情况 . 23 图表图表 39 公司经销商历年变动情况表公司经销商历年变动情况表 . 23 图表图表 40 公司前五大直销客户销售情公司前