1、电子电子/其他电子其他电子 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 32 金溢科技金溢科技（002869.SZ） 2020 年 11 月 11 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2020/11/11 当前股价(元) 39.09 一年最高最低(元) 89.98/37.37 总市值(亿元) 70.61 流通市值(亿元) 58.31 总股本(亿股) 1.81 流通股本(亿股) 1.49 近 3 个月换手率(%) 117.67 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 ETC 驶向驶向 V2X，智慧交通龙头“驾轻就熟”，智慧交通龙头“驾轻就熟” 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报

2、告 赵良毕（分析师）赵良毕（分析师） 刘翔（分析师）刘翔（分析师） 证书编号：S0790520030005 证书编号：S0790520070002 领先智慧交通产品提供商，车路协同加速融合，首次覆盖给予“买入”评级领先智慧交通产品提供商，车路协同加速融合，首次覆盖给予“买入”评级 公司是国内领先的智慧交通与物联网核心设备及解决方案提供商，拥有 ETC、 RFID、V2X 等领域核心技术，围绕车、路、城、场，为政府、运营单位、终端 用户等提供端到端的解决方案，业务遍及全国 30 个省市及全球 30 多个国家。 ETC 的 RSU 及 OBU 将迎来新一轮更换需求；城市停车场及加油站等城市场景 带

3、来 ETC 设备新需求；随着车路协同加速融合，V2X 设备逐步放量，公司 2013 年开始布局，有望凭借 ETC 领先优势， “驾轻就熟”持续抢占市场领先份额，业 绩有望进一步高速增长。我们预测公司 2020/2021/2022 年可实现归母净利润为 7.47/10.45/14.53 亿元，同增-14.6%/39.8%/39.1%，EPS 为 4.14/5.78/8.05 元，当前 股价对应 PE 分别为 9.4/6.8/4.9 倍，具有一定估值优势，首次覆盖，给予“买入” 评级。 ETC 布局从高速公路向城市场景延伸，行业市场广阔，业绩高增长可期布局从高速公路向城市场景延伸，行业市场广阔，业

4、绩高增长可期 公司依托自身的品牌、技术与营销服务优势，在 ETC 细分市场占有率较高，业 务遍布全国。随着 ETC 的大规模普及，未来 ETC 在智慧交通领域将发挥更大的 作用， ETC 的发展将进入 ETC+阶段。 全国 2 亿 ETC 车辆的庞大用户群， 为 ETC 向高速公路以外的城市场景拓展， 奠定了坚实的基础。 ETC 将从高速公路不停车 收费走向城市更广泛的应用场景，包括城市智慧停车、城市交通管理、加油站场 景、汽车后消费市场等方向延伸，对 ETC 相关设备的需求将持续增长。 V2X 市场静待开花，公司率先布局车路协同，业绩有望进一步高增长市场静待开花，公司率先布局车路协同，业绩有

5、望进一步高增长 V2X 作为智慧交通及智能网联汽车的未来发展方向， 已成为国家、 社会资本以及 交通行业的普遍共识。当前 V2X 车载设备市场处于大规模应用的初级阶段，静 待放量。公司从 2013 年开始布局车路协同，当前已经率先成功研制出车通信模 块和多个 V2X 核心产品，并在多个项目中成功应用，随着 V2X 持续景气，公司 有望凭借 ETC 市场优势进一步抢占市场份额，巩固行业龙头地位。 风险提示：风险提示：存货规模偏大风险；市场竞争风险；应收账款发生坏账风险。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元)

6、 604 2,860 1,931 2,855 4,057 YOY(%) -3.0 373.5 -32.5 47.9 42.1 归母净利润(百万元) 22 875 747 1,045 1,453 YOY(%) -75.8 3943.0 -14.6 39.8 39.1 毛利率(%) 38.4 47.9 51.0 51.0 51.0 净利率(%) 3.6 30.6 38.7 36.6 35.8 ROE(%) 1.7 46.2 31.4 31.9 32.0 EPS(摊薄/元) 0.12 4.85 4.14 5.78 8.05 P/E(倍) 326.2 8.1 9.4 6.8 4.9 P/B(倍) 7.

7、0 3.7 3.0 2.2 1.6 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -16% 0% 16% 32% 48% 64% --11 金溢科技沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 32 目目 录录 1、 金溢科技：国内领先的智慧交通产品及解决方案提供商 . 4 1.1、 深耕智慧交通应用领域十余载，成绩卓著 . 4 1.2

8、、 公司业绩超预期，行业龙头地位势不可挡 . 6 1.3、 公司全面布局 ETC，业务遍布全国 . 7 2、 公司注重研发，技术驱动公司 V2X 前瞻布局 . 10 2.1、 公司持续加大研发投入，提升用户服务 . 10 2.2、 从 ETC 到 V2X，值得期待 . 12 3、 ETC+V2X 行业景气持续提升 . 14 3.1、 ETC 成车载标配，带动行业规模增长 . 14 3.1.1、 ETC 是目前世界上最先进的路桥收费方式 . 14 3.1.2、 ETC 产业链逐渐成熟 . 17 3.1.3、 ETC+时代来领，进一步打开应用空间 . 18 3.2、 车路协同 V2X 实现真正智能

9、互联 . 22 3.2.1、 车路协同实现车况、路况、交通动态信息的实时共享 . 22 3.2.2、 V2X 是车路协同的关键技术，5G 促进 V2X 技术进一步发展 . 23 3.2.3、 车路协同 V2X 是实现无人驾驶的必要条件 . 25 4、 盈利预测与投资建议 . 27 4.1、 关键假设 . 27 4.2、 盈利预测 . 28 5、风险提示 . 28 附：财务预测摘要 . 30 图表目录图表目录 图 1： 公司获得众多荣誉资质 . 4 图 2： 公司股权结构清晰 . 5 图 3： 公司营业收入实现大幅度增长 . 6 图 4： 公司归母净利润实现大幅度增长 . 6 图 5： 公司毛利

10、率近年大幅度增长 . 7 图 6： 公司毛利率在行业内具有竞争力 . 7 图 7： 2013 年-2020 年 H1 公司三费费用较为稳定 . 7 图 8： 公司产品涵盖四大应用场景 . 8 图 9： 高速公路 ETC 设备模块构成公司营业收入主要来源 . 10 图 10： ETC 行业电子标签市场公司市占率第一 . 10 图 11： 公司业务遍布全国 . 10 图 12： 公司研发投入自 2015 年开始维持较高水平 . 11 图 13： 公司专利数量较多，以发明专利为主 . 11 图 14： 公司拥有专业产品制造生产基地 . 12 图 15： 公司与多所高校建立良好合作关系 . 12 图

11、16： 公司以 ETC 为起点，全面布局 ETC-X 和 ETC+ . 12 图 17： 公司 ETC+解决方案核心产品 . 13 图 18： 公司 V2X 核心产品丰富 . 14 oPpQpPrPpOtPoPmOrMrOmR6McM8OpNqQtRpPkPqRqRjMnMpR8OmNuMxNtRwOxNrQmO 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 32 图 19： ETC 系统主要由 RSU 和 OBU 构成 . 15 图 20： 全国 ETC 用户数量持续提升 . 15 图 21： 中国 ETC 交易量累计值持续上升 . 15 图 22： ET

12、C 设备商为产业链中游 . 17 图 23： ETC 市场集中度较高 . 18 图 24： ETC+功能、+应用、+服务是行业发展的主要方向 . 19 图 25： ETC+功能将更加多功能化和智能化 . 19 图 26： ETC 将深化在高速公路领域的应用 . 20 图 27： ETC 将走进城市交通 . 20 图 28： ETC+服务为用户提供便捷的交通支付服务 . 20 图 29： 车路协同系统实现车、路信息交互 . 22 图 30： V2X 主要包括两类技术 . 24 图 31： 2019 年我国车联网累计申请专利数量居全球第二 . 25 表 1： 公司经过十余年的发展，已经成为中国智能

13、交通行业领军企业 . 4 表 2： 公司设立限制性股票激励，增强员工积极性 . 5 表 3： 公司子公司业务分工明确 . 6 表 4： 公司产品矩阵丰富 . 8 表 5： 公司为高速公路智慧交通和城市智慧交通提供具有竞争力的 ETC 解决方案 . 9 表 6： 公司参与多项国家标准和白皮书的编写 . 11 表 7： 公司自 2013 年开始持续深耕车路协同（V2X） . 13 表 8： 公司在 V2X 方面拥有多个成功案例 . 14 表 9： 国家推出政策促进 ETC 的发展 . 16 表 10： 银行大力推广 ETC . 17 表 11： ETC 产业链逐渐成熟 . 18 表 12： ETC

14、+有望是实现盈利模式创新 . 21 表 13： 车路协同更具有优势 . 22 表 14： 车路协同拥有丰富的应用场景 . 23 表 15： V2X 是车路协同的关键通信技术 . 23 表 16： C-V2X 较 DSRC 更与时俱进 . 24 表 17： 车辆自动化可分为 L0-L5 各级别 . 26 表 18： 车路协同 V2X 划分为网联辅助信息交互、网联协同感知、网联协同决策与控制三个等级 . 26 表 19： 2020 年是 L3 级别车型量产年 . 27 表 20： L5 预计 2035 年实现 . 27 表 21： 可比公司估值：金溢科技存在一定估值优势 . 28 公司首次覆盖报告

15、公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 32 1、 金溢科技：国内领先的智慧交通产品及解决方案提供商金溢科技：国内领先的智慧交通产品及解决方案提供商 1.1、 深耕智慧交通应用领域十余载，成绩卓著深耕智慧交通应用领域十余载，成绩卓著 深圳市金溢科技股份有限公司是国内领先的智慧交通与物联网核心设备及解决深圳市金溢科技股份有限公司是国内领先的智慧交通与物联网核心设备及解决 方案提供商。方案提供商。公司创立于 2004 年，2017 年 5 月在深圳证券交易所中小板上市（上市 代码：002869） ，公司是国家级高新技术企业，拥有 ETC、RFID、V2X 等领域的核 心技

16、术，围绕车、路、城、场，为政府、运营单位、企业、终端用户提供端到端的解 决方案。旗下拥有 6 个子公司、6 个分公司、4 个办事处，业务遍及全国 30 个省市 及全球 30 多个国家。 表表1：公司经过十余年的发展，已经成为中国智能交通行业领军企业公司经过十余年的发展，已经成为中国智能交通行业领军企业 年份年份 大事件大事件 2004 年 公司在深圳注册成立，并成功研制出第一代 ETC 产品，应用于广东 2008 年 公司主力参与制定 ETC 国家标准，并参与北京、福建、江西第一批国标 ETC 项目建设 2009 年 公司创新发明“太阳能+备用电池”双模供电方案，彻底解决了 OBU 低电问 题

17、，引发行业重大技术变革 2010 年 公司全面参与京津冀、长三角 ETC 项目建设，确立行业领军地位 2014 年 公司成立创新研究院，攻坚 V2X 核心技术与关键设备研发 2015 年 公司助力全国 29 个省市完成 ETC 系统建设及全国联网升级工作 2017 年 公司在深交所成功上市，股票代码 002869 2019 年 公司智慧停车业务推出了 ETC 一站式解决方案，实现了路内路外一体化的设 备提供和服务 2020 年 公司设立了博士后创新基地，与高校博士后流动站联合引进培养科研人才， 为研发中心提供人才补充和储备 资料来源：公司官网、开源证券研究所 公司经多年发展，获得多项荣誉资质。

18、公司经多年发展，获得多项荣誉资质。金溢科技自成立以来始终以推动智慧交 通产业发展为己任，通过自主创新、开拓进取，打造了众多划时代意义的产品，奠定 了在智慧交通行业的领先地位， 也因此被评为 “国家级高新技术企业” 、 “中国智能交 通行业领军企业”“国家火炬计划重点高新技术企业” ， 获得 “中国标准创新贡献奖” 、 “中国公路学会科学技术奖特等奖” “深圳知名品牌”等众多荣誉。 图图1：公司获得众多荣誉资质公司获得众多荣誉资质 资料来源：公司官网 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 32 公司股权结构清晰。公司股权结构清晰。深圳市敏行电子有限公司

19、为公司第一大股东，拥有公司 18.52%的股权；公司实际控制人为刘咏平和杨成，两人各持有公司 6.97%、5.15%的 股权， 刘咏平先生现任公司副董事长、 副总经理、 长安大学信息工程学院工程硕士导 师、 深圳市钜湾科技有限公司监事、 深圳宝溢交通科技有限公司董事； 杨成先生任公 司董事、常务副总经理、广州市铂金科技合伙企业（有限合伙）执行事务合伙人、广 州市精联时空科技有限公司监事，综合来看，公司股权结构较为清晰，政策落地较 快。 图图2：公司股权结构清晰公司股权结构清晰 资料来源：Wind、开源证券研究所 公司设立限制性股票激励，进一步增强员工核心凝聚力。公司设立限制性股票激励，进一步增强员工核心凝聚力。公司在 2019 年设置限 制性股票激励计划，共授出限制性股票 2718161 股，涉及激励对象一共 201 人，包 括公司任职的高级管理人员及核心员工骨干，此次限制性股票激励计划进一步激发 了核心团队的积极性和创造性，激励员工与企业长期共同成长，有利于的公司长期 发展。 表表