1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告证券研究报告 行业研究/年度策略 2020年11月17日 房地产 增持（维持） 陈慎陈慎 SAC No. S0570519010002 研究员 刘璐刘璐 SAC No. S0570519070001 研究员 韩笑韩笑 SAC No. S0570518010002 研究员 SFC No. BQA941 01056793959 林正衡林正衡 SAC No. S0570520090003 研究员 1房地产房地产: 行业周报（第四十六周） 行业周报（第四十六周） 2020.11 2房地产房地产:

2、行业周报（第四十五周） 行业周报（第四十五周） 2020.11 3房地产房地产: 利润率仍存压力，杠杆率渐进改善利润率仍存压力，杠杆率渐进改善 2020.11 资料来源：Wind 不塞不流不塞不流，不止不行不止不行 房地产行业 2021 年度策略 策略：策略：从追求爆发到追求永续从追求爆发到追求永续 展望 2021 年，我们预计房地产融资长效机制有望打破房企通过高杠杆谋 求扩张的路径依赖，拥有更健康财务杠杆、无息杠杆、多元化资产和产业 链话语权的企业将具备更强的竞争优势。重点推荐：万科 A、金地集团、 中南建设、中交地产、华发股份、招商积余、新大正、大悦城。 行业：行业：疫情不改强韧性，疫情不

3、改强韧性，千磨万击还坚劲千磨万击还坚劲 新冠疫情一度打破了地产行业稳态，但也见证了市场韧性。7 月之前，流 动性宽松、地方支持性政策频出等因素推动滞后需求集中回补兑现 7 月之 后，稳健的需求叠加供给放量，销售延续修复节奏。市场去化率整体依然 保持在 60%左右相对平稳水平，库存量近年持续提升。 政策：政策： “三条红线”开启供给侧改革，调控定力贯穿“十四五”“三条红线”开启供给侧改革，调控定力贯穿“十四五” 2020 年中央地产表述延续房住不炒主基调， 下半年后疫情时代下因城施策 回归常态， “三道红线”融资管控作为供给侧改革的重要方向，开启长效机 制全新时代。根据“十四五”规划，未来 5

4、年行业政策基调预计在延续房 住不炒定力的同时，进一步强调长效机制建设，户籍制度和供地管理有望 加速房地产市场人、地要素的市场化改革，赋予行业长期的健康发展活力。 企业：企业：模式不破不立，龙头优势强化模式不破不立，龙头优势强化 20 年 1-10 月百强房企销售额同比+9%，市占率较 19 年+2pct；前三季度 A 股龙头房企归母净利占比+5pct，业绩集中度提升；头部房企拿地趋于谨 慎， 1-8 月十强、 30 强房企拿地额同比增速较 19 年分别下降 9、 1pct。 “三 道红线”新政下，优质房企稳健发展价值将得以重新审视。 2021 年核心判断年核心判断：销售、投资额同比预计平稳下行

5、，景气度呈结构性销售、投资额同比预计平稳下行，景气度呈结构性 我们预计 2021 年一二线上行、三线及以下收缩的情况将深化，全国销售 面积、金额同比-1.9%、+1.3%。2021 年施工投资也将向一二线城市进一 步倾斜，新开工、竣工、施工面积同比-3%、+5%、+4%，土地购置费同 比+3%，开发投资增速回落至 5.2%。 多元化：多元化：大浪淘沙，看物管和经纪弄潮大浪淘沙，看物管和经纪弄潮 近两年房企供给侧改革提速，两大多元化方向物业管理和地产经纪行 业愈发成熟。 疫情凸显物管服务高成长+稳定性特点， 行业增长韧性在政策 东风、龙头升维模式、出圈城市服务等事件后进一步强化。存量房时代打 开

6、经纪业务增长空间，渠道话语权强化，龙头引领产业互联网融合发展，B 端赋能和 C 端粘性双向发力，家装、金融等新业务探索带来想象空间。 风险提示：行业政策推进的节奏、范围和力度存在不确定性；行业基本面 下行风险；部分房企经营风险。 EPS (元元) P/E (倍倍) 股票代码股票代码 股票名称股票名称 收盘价收盘价 (元元) 投资评级投资评级 目标价目标价 (元元) 2019 2020E 2021E 2022E 2019 2020E 2021E 2022E 000002 CH 万科 A 29.20 买入 35.87 3.35 3.73 4.21 4.79 8.72 7.83 6.94 6.10

7、600383 CH 金地集团 14.32 买入 19.26 2.23 2.59 3.01 3.55 6.42 5.53 4.76 4.03 000736 CH 中交地产 7.34 买入 8.10 0.78 0.82 1.08 1.41 9.41 8.95 6.80 5.21 000961 CH 中南建设 9.29 买入 13.01 1.10 1.86 2.41 3.05 8.45 4.99 3.85 3.05 600325 CH 华发股份 6.38 买入 8.75 1.32 1.38 1.62 1.92 4.83 4.62 3.94 3.32 001914 CH 招商积余 25.77 买入 3

8、5.20 0.27 0.58 0.81 1.13 95.44 44.43 31.81 22.81 002968 CH 新大正 53.40 买入 69.75 0.97 1.22 1.55 1.97 55.05 43.77 34.45 27.11 000031 CH 大悦城 4.79 买入 6.33 0.55 0.47 0.55 0.64 8.71 10.19 8.71 7.48 资料来源：华泰证券研究所 (10) (1) 9 19 28 19/1120/0120/0320/0520/0720/09 (%) 房地产沪深300 重点推荐重点推荐 一年内行业一年内行业走势图走势图 相关研究相关研究 行

9、业行业评级：评级： 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 17 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 正文目录正文目录 行业：疫情不改强韧性，千磨万击还坚劲 . 5 新房销售：疫情打破稳态，但也见证韧性 . 5 二手房：城市表现分化，一线复苏迅猛 . 5 供给去化：去化率平稳印证需求成色，库存量近年持续提升 . 7 土地市场：供求双向复苏，溢价先升后降 . 9 政策： “三条红线”开启供给侧改革，调控定力贯穿“十四五” . 11 房地产调控如期从“需求端”向“供给端”转移 . 11 需求侧：后疫情时代下因城施策回归常态 . 11 供给侧： “三道红线”

10、完成监管体系闭环 . 12 流动性：回归适度中性，房贷利率下行阶段性结束 . 15 长期展望：房住不炒贯穿十四五，要素改革支持长期健康发展 . 16 需求端：户籍逐步开放，迎接存量人口红利 . 17 供给端：下放土地审批权，提高资源配置效率 . 18 企业：模式不破不立，龙头优势强化 . 19 销售：销售集中度进一步上行 . 19 扩张：疫情后拿地分化，地货比仍在抬升 . 19 融资：供给侧改革熨平“行业周期”到熨平“企业周期” . 20 2021 年核心判断：销售、投资额同比增速下行，景气度呈结构性 . 24 施工：新开工面积同比下行 3%，施工面积提升 4% . 24 销售：仍将保持平稳，

11、预计销售额同比增 1.3% . 25 投资：预计 2021 年房地产投资增速约 5.2% . 27 多元化：大浪淘沙，看物管和经纪弄潮 . 29 物业管理：疫情难阻上市浪潮，政策、模式、业态红利提升长期韧性 . 29 穿越疫情周期，盛放行业价值 . 29 板块水大鱼大，助推去伪存真 . 30 迎接政策、模式、业态新红利，提升长期增长韧性 . 31 地产经纪：龙头领航存量蓝海，产业互联网融合发展 . 33 国内经纪业务的发展：从野蛮生长到规范创新 . 33 格局与未来： “一超多强”的格局，2C 与 2B 的争夺 . 34 平台模式创新：龙头引领产业互联网融合发展 . 35 投资策略：不塞不流、

12、不止不行，从追求爆发到追求永续 . 37 仓位：公募基金地产持仓创 2013 年以来新低 . 37 估值：相对估值再现历史性底部 . 37 股息率：配置价值持续凸显 . 39 融资新政打破行业路径依赖，估值体系有望重塑 . 41 重点推荐标的 . 42 万科 A（000002 CH，买入，目标价 35.87 元） . 42 金地集团（600383 CH，买入，目标价 19.26 元） . 43 中南建设（000961 CH，买入，目标价 13.01 元） . 43 华发股份（600325 CH，买入，目标价 8.75 元）. 43 中交地产（000736 CH，买入，目标价 8.10 元）.

13、44 招商积余（001914CH，买入，目标价 35.2 元）. 44 新大正（002968CH，买入，目标价 69.75 元） . 45 大悦城（000031CH，买入，目标价 6.33 元） . 45 风险提示 . 46 nMoRoOqOoPtPqRsQmRoRsP7NaO9PsQrRtRmMfQrQnMfQmNtM8OqRpQMYoPsPNZrRsN 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 17 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 图表目录图表目录 图表 1： 全国商品房销售面积累计值 . 5 图表 2： 全国商品房销售金额累计值 . 5 图表

14、3： 66 城新房销售面积当月同比 . 5 图表 4： 66 城分能级新房销售面积当月同比 . 5 图表 5： 20 城二手房成交面积当月同比和累计同比 . 6 图表 6： 20 城二手房分能级成交面积当月同比 . 6 图表 7： 20 城二手房成交套数热力图 . 6 图表 8： 25 城二手房涨价次数占调价次数比重 . 7 图表 9： 25 城二手房整体调价幅度 . 7 图表 10： 25 城二手房新增客源 . 7 图表 11： 25 城二手房带看量 . 7 图表 12： 26 城批准上市面积 . 8 图表 13： 10 城开盘去化率 . 8 图表 14： 80 城库存面积/去化速度 . 8

15、 图表 15： 80 重点城市中一线城市库存面积/去化速度 . 8 图表 16： 80 重点城市中二线城市库存面积/去化速度 . 8 图表 17： 80 重点城市中三四线城市库存面积/去化速度 . 8 图表 18： 300 城土地累计供应建面/同比增速 . 9 图表 19： 各能级城市土地累计供应建面同比增速 . 9 图表 20： 300 城土地累计成交建面/同比增速 . 9 图表 21： 各能级城市土地累计成交建面同比增速 . 9 图表 22： 300 城土地累计成交金额/同比增速 . 10 图表 23： 各能级城市土地累计成交金额/同比增速 . 10 图表 24： 300 城及各能级城市土

16、地单月成交溢价率 . 10 图表 25： 2014 年以来政府工作报告和政治局会议中房地产相关描述 . 11 图表 26： 7 月 24 日房地产工作座谈会 . 11 图表 27： 2019 年以来地方政府房地产政策变化统计（单位：次数） . 12 图表 28： 2020 年地方政府房地产调控分类统计（单位：次数） . 12 图表 29： 2020 年 7 月以来地方调控收紧主要内容 . 12 图表 30： 房地产融资“三条红线”会议内容 . 13 图表 31： 房地产融资“三条红线”政策 . 13 图表 32： 2008 年以来房地产行业融资政策回顾 . 13 图表 33： 2009 年以来

17、重点融资政策一览 . 14 图表 34： 2017 年以来央行工作会议涉及防风险和房地产的表述 . 15 图表 35： 人民币存款准备金率 . 15 图表 36： 同业存单利率和 DR007 . 15 图表 37： LPR 走势 . 16 图表 38： 全国首套房、二套房平均利率 . 16 图表 39： 我国户籍制度汇总 . 17 图表 40： 18 年以来土地改革政策 . 18 图表 41： 百强房企销售金额单月增速 . 19 图表 42： 百强房企销售金额增速 . 19 图表 43： 房企销售金额市占率 . 19 图表 44： 重点房企拿地额同比增速 . 20 图表 45： TOP10 和

18、 TOP30 地售比 . 20 图表 46： TOP10、TOP30 和 TOP100 房企地货比 . 20 图表 47： 开发贷余额及增速 . 21 图表 48： 境内债发行规模及增速 . 21 图表 49： 房地产类集合信托发行规模及增速 . 21 图表 50： 克而瑞融资集中度 . 21 图表 51： 重点房企融资成本 . 21 图表 52： 房地产行业信用利差中位数 . 21 图表 53： 融资红线下的房企指标改善路径. 22 图表 54： TOP100 上市房企有息负债同比测算 . 23 行业研究/年度策略 | 2020 年 11 月 17 日 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一

19、部分，请务必一起阅读。 4 图表 55： A 股房企“三道红线”三季度变化 . 23 图表 56： 全国销售面积以及新开工面积同比 . 24 图表 57： 新开工面积及同比增速 . 24 图表 58： 净停工面积及增速 . 25 图表 59： 竣工面积及增速 . 25 图表 60： 施工面积及增速 . 25 图表 61： 房地产销售面积（万平） . 26 图表 62： 房地产销售均价（元/平方米） . 26 图表 63： 房地产销售额（万平） . 26 图表 64： 房地产销售额及增速（亿元） . 27 图表 65： 各能级城市销售额增速 . 27 图表 66： 房地产投资增速 . 27 图表

20、 67： 房地产投资结构 . 27 图表 68： 土地购置费累计同比 . 27 图表 69： 施工投资累计同比 . 27 图表 70： 房地产投资预测一览 . 28 图表 71： 2018 年以来上市房企多元化资本运作概况 . 29 图表 72： 物管上市公司营收和同比增速 . 30 图表 73： 物管上市公司归母净利润和同比增速 . 30 图表 74： 物管上市公司毛利率 . 30 图表 75： 物管上市公司归母净利率 . 30 图表 76： 我国物管公司历年 IPO 数量 . 31 图表 77： 2020 年 10 月新上市及仍在排队上市的物管公司营收和归母净利润一览 . 31 图表 78

21、： 18 家国内物管上市公司业主增值服务营收和占比 . 32 图表 79： 万物云模式架构 . 32 图表 80： 2020 下半年部分物管公司城市服务进展 . 33 图表 81： 地产交易服务模式演变 . 33 图表 82： 中国大陆房地产经纪行业发展阶段 . 34 图表 83： 中国大陆房地产二手房、新房、租赁业务 GTV 估测. 34 图表 84： 通过经纪业务出售和租赁房屋的 GTV . 35 图表 85： 经纪服务佣金收入 . 35 图表 86： 贝壳平台及生态系统组成 . 35 图表 87： 贝壳营收和同比增速 . 36 图表 88： 贝壳净利润、调整后净利润和调整后 EBITDA . 36 图表 89： 易