1、 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 区域经济实力雄厚，服务地方经济主力军区域经济实力雄厚，服务地方经济主力军 . 4 1.1. 江阴市地理位置优越 . 4 1.2. 股权结构分散，异地业务拓展初见成效 . 5 1.3. 践行三个优先，坚守三个立足 . 6 2. 营收增速减缓，规模增长较快营收增速减缓，规模增长较快 . 7 2.1. 资产规模增速快，ROE 水平在上市农商行中较低 . 7 2.2. 存款增长提速支撑扩表 . 9 3. 净息差收窄，成本收入比下行净息差收窄，成本收入比下行 . 12 3.1. 息差

2、较低，短期压力仍存 . 12 3.2. 成本收入比下行. 14 4. 资产质量压力仍存，零售转型推进缓慢资产质量压力仍存，零售转型推进缓慢 . 15 4.1. 不良贷款率较高. 15 4.2. 拨备水平较低 . 17 4.3. 贷款结构优化，零售转型推进缓慢 . 18 5. 投资建议：转型创新加码提速，投资建议：转型创新加码提速，“增持增持”评级评级 . 19 6. 风险提示风险提示 . 21 图表目录图表目录 图 1：19 年江苏 GDP 全国第二（万亿元） . 4 图 2：18 年江阴市 GDP 排名省内县级市第二（亿） . 4 图 3：江阴市 GDP 平稳较快增长（亿元） . 4 图 4

3、：江阴市对外贸易总体呈增长趋势（亿美元） . 4 图 5：江阴市人均可支配收入增长较快（元） . 4 图 6：江阴市全社会固定资产投资增长可观 . 4 图 7：江阴市全社会消费品零售总额增长平稳（亿元）. 5 图 8：江阴市 19 年房地产开发投资增速较高（亿元） . 5 图 9：江阴银行十大法人股东（截至 3Q20） . 5 图 10：江阴银行目前贷款主要投放在江阴市 . 6 图 11：江阴银行民营企业贷款、制造业贷款占比较高 . 7 图 12：19 年末“省农担”、“物联网动贷”为江苏省领先水平 . 7 图 13：江阴市农业贷款主要由江阴银行投放 . 7 图 14：江阴 3Q20 总资产在

4、江苏省内上市农商行居下游（亿，%） . 7 图 15：江阴银行总资产规模增长较快（亿元，%） . 7 图 16：江阴银行 3Q20 营收、净利润增速下滑（亿元；%） . 8 图 17：江阴银行 3Q20 年化加权 ROE 在农商行里最低（%） . 8 图 18：江阴银行存款增速提升 . 9 图图 19：江阴市存款余额稳步增长（亿元）：江阴市存款余额稳步增长（亿元）. 9 图 20：江阴市贷款余额稳步增长（亿元） . 10 mNpQpPoQmNtPpOmOtOpQrM9PbP8OmOqQnPmMkPpOpOlOmOrN9PpOrNMYqRoPNZrRvN 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首

5、次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 21：江阴银行贷款规模稳步增长（亿元） . 10 图图 22：江阴银行生息资产快速增长（亿元）：江阴银行生息资产快速增长（亿元） . 10 图图 23：江阴银行同业资产增速大幅下滑：江阴银行同业资产增速大幅下滑 . 10 图 24：江阴银行可供出售类资产占证券投资比重 13 年开始上升 . 11 图 25：江阴银行核心一级资本充足率较高（%；截至 3Q20） . 12 图 26：江阴银行净息差低于农商行平均水平（%） . 12 图图 27：江阴银行生息资产收益率较低（：江阴银行生息资产收益率较低（%） . 12 图 28：江阴银行同业

6、投资比例低（截至 3Q20） . 12 图 29：江阴银行贷款收益率偏低（%） . 13 图图 30：江阴银行证券投资收益率低于平均水平：江阴银行证券投资收益率低于平均水平 . 13 图 31：江阴银行政府债券占比高（截止 19 年末） . 13 图 32：证券中政府债券收益率较低（%） . 13 图 33：江阴银行计息负债成本率下降（%） . 14 图 34：江阴银发行债券比例较低（截至 3Q20） . 14 图 35：江阴银行 1H20 存款成本上升（%） . 14 图 36：江阴银行活期存款占比下降 . 14 图 37：江阴银行其他非息收入、中收占比平稳 . 15 图 38：手续费收入构

7、成（截至 1H20，百万元） . 15 图 39：江阴银行成本收入比回呈下降趋势（%） . 15 图图 40：江阴银行不良贷款率下行（：江阴银行不良贷款率下行（%） . 15 图图 41：1H20 江阴银逾期贷款率回升江阴银逾期贷款率回升 . 16 图图 42：江阴银行关注类贷款率居中（：江阴银行关注类贷款率居中（%） . 16 图图 43：江阴银行不良贷款偏离度较高：江阴银行不良贷款偏离度较高 . 16 图图 44：3Q20 江阴银行不良生成江阴银行不良生成率大幅下滑率大幅下滑 . 16 图图 45：江阴银行关注类贷款迁徙率下行：江阴银行关注类贷款迁徙率下行 . 17 图图 46：江阴银行不

8、良核销力度加强：江阴银行不良核销力度加强 . 17 图图 47：江阴银行：江阴银行 3Q20 拨备覆盖率下降（拨备覆盖率下降（%） . 17 图图 48：江阴银行：江阴银行 3Q20 拨贷比提升（拨贷比提升（%） . 17 图图 49：江苏省内银行不良：江苏省内银行不良暴露高峰期已过暴露高峰期已过 . 18 图图 50：江阴银行对公贷款中制造业占比不断压缩（江阴银行对公贷款中制造业占比不断压缩（%） . 18 图 51：江阴银行零售转型推进缓慢 . 19 图 52：江阴银行零售贷款主要投向按揭 . 19 图 53：江阴银行估值较低（PB 截至 20 年 11 月 10 日） . 20 图 54

9、：江阴银行 PB（LF，X，截至 11 月 19 日）在 A 股上市农商行排第六 . 20 表 1：江阴银行及对比行 2019 杜邦分解 . 9 表 2：江阴银行公司贷款客户结构以中、小型企业为主（亿元） . 11 表表 3：江：江阴银行阴银行 14-16 年可供出售金融资产科目构成（单位：百万）年可供出售金融资产科目构成（单位：百万） . 11 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. 区域经济实力雄厚，服务地方经济主力军区域经济实力雄厚，服务地方经济主力军 1.1. 江阴市地理位置优越江阴市地理位置优越 江阴银行地处长三角经济发达

10、地区的江阴市，地理位置优越。江阴银行地处长三角经济发达地区的江阴市，地理位置优越。江阴市位于我国长江三角南 翼，北枕长江，通过长江公路大桥与靖江市相连；南临太湖，以锡澄高速公路为纽带和无 锡市连接；东接常熟、张家港，西连常州，地处苏锡常“金三角”几何中心。江阴是大江 南北的重要交通枢纽，也是江河换装的天然良港，改革开放以来发展迅速，江阴市在县级 市中经济实力雄厚，民营经济发达，还是中国的民间艺术之乡、重要旅游城市。 经营区域经济发展势头良好。经营区域经济发展势头良好。江苏省经济发达，19 年 GDP 为 9.9 万亿元，位列全国第二。 江阴市 18 年 GDP 为 3806.18 亿元，位列江

11、苏县级市第二，仅次于昆山市；19 年 GDP 达 4001.12 亿元，同比增速 6.8%。 图图 1：19 年江苏年江苏 GDP 全国第二（万亿元）全国第二（万亿元） 图图 2：18 年江阴市年江阴市 GDP 排名省内县级市第二（亿）排名省内县级市第二（亿） 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 资料来源：江苏省统计年鉴，天风证券研究所 江阴市江阴市 19 年各项经济指标稳中向好。年各项经济指标稳中向好。其进出口总额、规模以上工业总产值、固定资产投 资总额、全社会消费品零售总额等经济指标均稳中向好。江阴市进出口总额 19 年有所回 落（YoY-3.5%），出口总额达 147.14 亿美元，同

12、比增长 2.8%，总体保持平稳。 图图 3：江阴市：江阴市 GDP 平稳较快增长（亿元）平稳较快增长（亿元） 图图 4：江阴市对外贸易总体呈增长趋势（亿美元）：江阴市对外贸易总体呈增长趋势（亿美元） 资料来源：江阴市政府官网，天风证券研究所 资料来源：江阴市政府官网，天风证券研究所 江阴市江阴市 19 年人均可支配收入增速较快。年人均可支配收入增速较快。江阴市抓住产业大举转向长三角及接轨上海的机 遇，加快外开放和沿江开放步伐，形成特种钢铁、精细化工、纺织服装、包装材料、机械 制造为主的“五大支柱产业”。19 年人均可支配收入达 59036 元，增速 3 年保持在 8.5% 以上；全社会固定资产

13、投资额增速快速上升，19 年达 6.0%。 图图 5：江阴市人均可支配收入增长较快（元）：江阴市人均可支配收入增长较快（元） 图图 6：江阴市全社会固定资产投资增长可观：江阴市全社会固定资产投资增长可观 0 2 4 6 8 10 12 广东省江苏省山东省浙江省河南省 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500 昆山市江阴市 张家港市 常熟市宜兴市 6.5% 6.6% 6.7% 6.8% 6.9% 7.0% 7.1% 7.2% 7.3% 7.4% 7.5% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 4500

14、200182019 GDP（左轴）YoY（右轴） 0 50 100 150 200 250 300 200182019 进出口总额出口总额 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 资料来源：江阴市政府官网，天风证券研究所 资料来源：江阴市政府官网，天风证券研究所 江阴市江阴市 19 年年消费市场稳定增长。消费市场稳定增长。19 年完成社会消费品零售总额 1036.15 亿元，同比增长 9.2%。江阴市房地产开发投资增速较高，19 年达为 21.3%。 图图 7：江阴：江阴市全社会消费品零售总额增

15、长平稳（亿元）市全社会消费品零售总额增长平稳（亿元） 图图 8：江阴市：江阴市 19 年房地产开发投资增速较高（亿元）年房地产开发投资增速较高（亿元） 资料来源：江阴市政府官网，天风证券研究所 资料来源：江阴市政府官网，天风证券研究所 1.2. 股权结构分散，异地业务拓展初见成效股权结构分散，异地业务拓展初见成效 全国全国首批三家股份制农村商业银行之一首批三家股份制农村商业银行之一。 江阴银行是由江阴市辖区内 7 家法人单位、 807 名原江阴农联社职工、609 名社会自然人共同发起，在继承原江阴农联社资产、负债的基 础上设立的地方性股份制农村商业银行，是全国首批三家股份制农村商业银行之一，于

16、 2001 年 12 月 03 日正式成立。 江阴银行股权结构较为分散江阴银行股权结构较为分散。截至 3Q20，江阴银行前十大股东合计持股比例为 33.44%。 江阴银行单一最大股东江阴市长达钢铁有限公司持股比例为 4.35%，不存在按股权比例、 公司章程或协议能够控制董事会半数以上投票权或股东大会半数以上表决权的股东。持股 分散避免内部控制人现象，有利于江阴银行保持独立公司治理结构。 图图 9：江阴银行十大法人股东（截至：江阴银行十大法人股东（截至 3Q20） 7.9% 8.0% 8.1% 8.2% 8.3% 8.4% 8.5% 8.6% 8.7% 8.8% 8.9% 0 10000 200

17、00 30000 40000 50000 60000 70000 200182019 人均可支配收入YOY（右轴） 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% 200182019 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 0 200 400 600 800 1000 1200 200182019 零售总额YoY（右轴） -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 0 50 100 150 200 250 300 200182019 房地产开发投资YoY（右轴）

18、公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 资料来源：WIND，天风证券研究所 贷款主要投放在江阴市，异地业务拓展见成效。贷款主要投放在江阴市，异地业务拓展见成效。截至 1H20 末，江阴银行共设有 1 家直属 营业部，3 家异地分行（常州、无锡、苏州），34 家支行以及 53 个分理处。截至 19 年末， 江阴银行贷款中有 76%投放在江阴地区，其他地区占比 24%，呈逐年上升趋势。 图图 10：江阴银行目前贷款主要投放在江阴市：江阴银行目前贷款主要投放在江阴市 资料来源：公司财报，天风证券研究所 1.3. 践行三个优先，坚守三个立足践行三

19、个优先，坚守三个立足 江阴银行深耕本土，集中力量支持地方经济发展江阴银行深耕本土，集中力量支持地方经济发展。江阴银行发挥本乡本土、人缘地缘，以 及独立一级法人的优势，主动融入长三角一体化，以金融服务“组合拳”全面服务乡村振 兴战略，是服务地方经济的主力军。打造“阳光信贷”普惠金融工程，截至 19 年末完成 企业建档近 4 万户，新增贷款 30 亿元；成为江阴中小微企业信贷风险补偿资金池主要合 作银行，19 年末“资金池”贷款余额超过 16.8 亿，贷款户数 546 户；开办大学生、妇女 创业贷款，下岗失业人员小额担保贷款等项目，19 年末余额达 2 亿元。 围绕“实体兴市，产业兴市”的战略导向

20、，坚守本源服务实体围绕“实体兴市，产业兴市”的战略导向，坚守本源服务实体。江阴银行将贷款优先投向 中小微企业、优先投向制造业等实体经济、优先投向特色产业和战略新兴产业，以“三个 优先”推动优质企业发展，与地方经济实现共振。截止 2020 年 6 月末，江阴银行实体经 济贷款总额达 694.17 亿元，占总贷款比重 90.44%；民营企业贷款总额 445.23 亿，占比达 58.01%；制造业贷款总额 312.05 亿，占比 40.66%。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20019 江阴地区其他地区 公司报告公司报告

21、 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 图图 11：江阴银行民营企业贷款、制造业贷款占比较高：江阴银行民营企业贷款、制造业贷款占比较高 资料来源：公司财报，天风证券研究所 立足三农和中小企业服务。立足三农和中小企业服务。江阴银行以“立足本地、立足三农、立足小微”为要务， 充 分发挥网点密集覆盖面广的优势，结合金融科技创新提升对三农和中小企业服务水平。截 至 19 年末，江阴银行“省农担”、“物联网动产贷”业务达到江苏省领先水平，“省农 担”贷款余额超 1.2 亿元，贷款户数 88 户；“物联网动产贷”累计授信 39 户，放款 4.7 亿元。此外，江阴利用

22、大数据、云计算等手段，于 19 年新增个人线上产品“江小鱼”， 实现授信自动审批，贷款实时到账，提升业务办理效率。截至 1H20，江阴银行对纯农业 贷款的支持，始终保持在江阴市银行业总规模的 90%以上。 图图 12：19 年末“省农担”、“物联网动贷”为江苏省领先水平年末“省农担”、“物联网动贷”为江苏省领先水平 图图 13：江阴市农业贷款主要由江阴银行投放：江阴市农业贷款主要由江阴银行投放 资料来源：公司财报，天风证券研究所 资料来源：公司财报，天风证券研究所 2. 营收增速减缓，规模增长较快营收增速减缓，规模增长较快 2.1. 资产规模增速快，资产规模增速快，ROE 水平在上市农商行中较

23、低水平在上市农商行中较低 总资产近年来增速加快，但在江苏省上市农商中仍处于较低水平。截至总资产近年来增速加快，但在江苏省上市农商中仍处于较低水平。截至 3Q20，江阴银行 总资产规模为 1351.39 亿，归母净利润为 6.48 亿元，资产规模和归母净利润在江苏省内上 市农商中处于较低水平。3Q20 资产规模增速达 11.13%。 图图 14：江阴：江阴 3Q20 总资产在江苏省内上市农商行居下游（亿，总资产在江苏省内上市农商行居下游（亿，%） 图图 15：江阴银行总资产规模增长较快（亿元，：江阴银行总资产规模增长较快（亿元，%） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%

24、80% 90% 201820191H20 民营企业贷款占比制造业贷款占比 江阴银行其他银行 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：iFinD，天风证券研究所 资料来源：iFinD，天风证券研究所 3Q20 营收增速、净利增速下滑。营收增速、净利增速下滑。江阴银行 19 年营收增速 6.86%，3Q20 较 19 年下滑 10.13 个百分点至-3.28%；3Q20 净利润增速为 1.16%，受疫情影响创近两年最低。通过盈利因子 拆解分析，3Q20 江阴银行生息资产规模扩张（+10.74pct）、成本控制（+0.21pct）、税

25、 收优惠（+18.03）产生贡献；息差（-6.72pct）、中收（-7.31pct）和拨备（-13.79pct）造 成拖累。 图图 16：江阴银行：江阴银行 3Q20 营收、净利润增速下滑（亿元；营收、净利润增速下滑（亿元；%） 资料来源：iFinD，天风证券研究所 ROE 在省内上市农商行中最低在省内上市农商行中最低。3Q20 江阴银行年化加权平均 ROE 为 7.24%，较 19 年减少 1.86 个百分点，在江苏省上市农商行中处于最低水平。通过杜邦分解，19 年江阴银行的息 差和杠杆水平拖累其 ROE。 图图 17：江阴银行：江阴银行 3Q20 年化加权年化加权 ROE 在农商行里在农商

26、行里最低最低（%） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 总资产归母净利润规模（右轴） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 2001820193Q20 总资产YoY（右轴） (15) (5) 5 15 25 35 45 (1) 1 3 5 7 9 11 2001820193Q20 归母净利润（左轴）净利润增速营收增速拨备前利润增速 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正

27、文之后的信息披露和免责申明 9 资料来源：iFinD，天风证券研究所 表表 1：江阴银行及对比行江阴银行及对比行 2019 杜邦分解杜邦分解 苏农苏农 无锡无锡 常熟常熟 张家港张家港 紫金紫金 江阴江阴 利息收入 4.17% 4.17% 5.32% 4.76% 4.15% 4.12% 利息支出 1.75% 2.12% 2.09% 2.07% 2.12% 2.07% 利息净收入 2.42% 2.05% 3.24% 2.69% 2.02% 2.05% 手续费及佣金净收入 0.11% 0.06% 0.18% 0.01% 0.13% 0.08% 净其他非息收入 0.38% 0.08% 0.25% 0

28、.56% 0.21% 0.68% 净非利息收入 0.49% 0.14% 0.43% 0.57% 0.35% 0.76% 营业收入 2.90% 2.19% 3.67% 3.26% 2.37% 2.81% 营业税金及附加 0.02% 0.02% 0.02% 0.02% 0.03% 0.02% 管理费用 1.00% 0.64% 1.40% 1.01% 0.70% 0.89% 营业成本 1.03% 0.66% 1.43% 1.04% 0.73% 0.92% 营业外净收入 0.00% -0.01% 0.00% 0.00% 0.01% -0.02% 拨备前利润 1.87% 1.52% 2.24% 2.22% 1.64% 1.87% 资产减值损失 1.05% 0.63% 0.95% 1.40% 0.81% 0.95% 税前利润 0.83% 0.89% 1.29% 0.82% 0.84% 0.92% 所得税 0.07% 0.15% 0.21% 0.02% 0.12% 0.08% 净利润 0.75% 0.74% 1.08% 0.79% 0.72% 0.84% 权益乘数 10.83 14.13 10.33 11.96 14.64 10.97 资料来源：iFinD，天风证券研究所 2.2. 存款增长提速支撑扩表存款增长提速