1、 三一重工（三一重工（600031） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 24 证券研究报告 正文目录正文目录 1 近期行业跟踪及核心观点近期行业跟踪及核心观点 . 5 1.1 近期跟踪：市场关注度提高，行业景气度持续超预期近期跟踪：市场关注度提高，行业景气度持续超预期 . 5 1.2 核心观点：数字化核心观点：数字化&国际化赋能，打造全球龙头国际化赋能，打造全球龙头 . 5 1.3 股价复盘：股价复盘：价值价值属性凸显，市值具有提升空间属性凸显，市值具有提升空间 . 6 2 公司经营彰显活力，业务多点开花公司经营彰显活力，业务多点开花 . 8 2.1 公司业务：挖机持续高景气，混凝土机械

2、和起重机械有望接力公司业务：挖机持续高景气，混凝土机械和起重机械有望接力 . 8 2.1.1 挖掘机械：最大收入来源，市占率提升产品结构升级 . 8 2.1.2 混凝土机械：复苏滞后挖机一年，有望接力挖机 . 10 2.1.3 起重机机械：处于追赶状态，市占率逐渐提升 . 11 2.2 公司经营：现金流充裕，彰显经营活力公司经营：现金流充裕，彰显经营活力 . 12 2.3 公司员工结构：人均创收创历史新高，人才素质提升公司员工结构：人均创收创历史新高，人才素质提升 . 13 3 两大战略：数字化两大战略：数字化+国际化国际化 . 15 3.1 数字化：降本增效，效果明显数字化：降本增效，效果明

3、显 . 15 3.2 国际化：穿越周期的重要步骤国际化：穿越周期的重要步骤 . 17 4 海外对标：估值和市值均有提升空间海外对标：估值和市值均有提升空间 . 19 4.1 公司层面：对标卡特比勒，估值具备提升潜力公司层面：对标卡特比勒，估值具备提升潜力 . 19 4.2 行业层面：对标日本，城镇化助力行业景气度持续行业层面：对标日本，城镇化助力行业景气度持续 . 21 5 风险提示风险提示 . 22 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 23 nMpQqQoQoPrNrQnPrMtMnQaQaObRpNqQoMoOfQrQmNjMoNmM7NrQmQxNmOoQvPqQwO 三一重工（三

4、一重工（600031） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 24 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 1 灯塔工厂智能制造流程灯塔工厂智能制造流程 . 5 图表图表 2 2 三一重工国际化发展历程三一重工国际化发展历程 . 6 图表图表 3 3 三一重工股价复盘图三一重工股价复盘图 . 7 图表图表 4 4 三一重工财务数据及估值对比卡特、小松三一重工财务数据及估值对比卡特、小松 . 7 图表图表 5 5 三一重工各业务占比三一重工各业务占比 . 8 图表图表 6 6 三一重工挖掘机械业务营收及占比三一重工挖掘机械业务营收及占比 . 8 图表图表 7 7 三一重工挖掘机械业务毛利

5、率三一重工挖掘机械业务毛利率 . 8 图表图表 8 8 三一挖机市占率持续提升三一挖机市占率持续提升 . 9 图表图表 9 9 三一分吨位市占率三一分吨位市占率 . 9 图表图表 1010 三一分吨位挖机销量占比三一分吨位挖机销量占比 . 9 图表图表 1111 三一、卡特、三一、卡特、徐工，大挖市占率对比徐工，大挖市占率对比. 9 图表图表 1212 20202020 年年 1 1- -1010 月挖机销量已超月挖机销量已超 20192019 年全年年全年 . 10 图表图表 1313 20202020 年全年挖机销量有望超年全年挖机销量有望超 3232 万台万台 . 10 图表图表 141

6、4 三一重工混凝土机械业务营收及占比三一重工混凝土机械业务营收及占比. 10 图表图表 1515 三一重工混凝土机械业务毛利率三一重工混凝土机械业务毛利率 . 10 图表图表 1616 泵车泵车同比增速高峰值滞后于挖机同比增速高峰值滞后于挖机 1 1 年左右时间年左右时间 . 11 图表图表 1717 搅拌车销量高峰滞后挖机销量高峰搅拌车销量高峰滞后挖机销量高峰 . 11 图表图表 1818 三一重工起重机械业务营收及占比三一重工起重机械业务营收及占比 . 11 图表图表 1919 三一重工起重机械业务毛利率三一重工起重机械业务毛利率 . 11 图表图表 2020 起重机略滞后于挖机一年开始复

7、苏起重机略滞后于挖机一年开始复苏 . 12 图表图表 2121 三一起重机市占率逐步提升（只更新至三一起重机市占率逐步提升（只更新至 20192019 年年 Q1Q1） . 12 图表图表 2222 三一重工营收及同比三一重工营收及同比 . 12 图表图表 2323 三一重工归母净利润及同比三一重工归母净利润及同比 . 12 图表图表 2424 三一重工经营性现金流净额及同比三一重工经营性现金流净额及同比 . 13 图表图表 2525 三一重工历年归母净利润及经营性现金流净额三一重工历年归母净利润及经营性现金流净额 . 13 图表图表 2626 三一重工历年销售毛利率与销售净利率三一重工历年销

8、售毛利率与销售净利率 . 13 图表图表 2727 三一重工历年期间费用率三一重工历年期间费用率 . 13 图表图表 2828 员工数量大幅降低员工数量大幅降低 . 14 图表图表 2929 人均创收显著增高人均创收显著增高 . 14 图表图表 3030 20112011 年员工构成（分业务）年员工构成（分业务） . 14 图表图表 3131 20192019 年员工构成（分业务）年员工构成（分业务） . 14 图表图表 3232 20112011 年员工构成（分学历）年员工构成（分学历） . 14 图表图表 3333 20192019 年员工构成（分学历）年员工构成（分学历） . 14 图表

9、图表 3434 三一重工数字化转型升级发展历程三一重工数字化转型升级发展历程 . 15 图表图表 3535 三一三一“树根互联树根互联”智能制造工厂解决方案六大功能智能制造工厂解决方案六大功能 . 16 图表图表 3636 灯塔工厂灯塔工厂 4 4 大环节均实现智能化管理大环节均实现智能化管理 . 16 图表图表 3737 新增资本开支有限新增资本开支有限 . 17 图表图表 3838 三一重工股国际化发展历程三一重工股国际化发展历程 . 17 图表图表 3939 三一重工国际业务布局三一重工国际业务布局 . 18 图表图表 4040 海外海外市场收入占比变化的市场收入占比变化的 4 4 个阶

10、段个阶段 . 18 图表图表 4141 20072007- -2020H2020H 国外收入及同比增速国外收入及同比增速 . 18 三一重工（三一重工（600031） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 24 证券研究报告 图表图表 4242 卡特彼勒全球布局发展历程卡特彼勒全球布局发展历程 . 19 图表图表 4343 卡特彼勒卡特彼勒 19501950- -19701970 年财务数据及年财务数据及 PEPE 估值估值 . 20 图表图表 4444 三一重工财务数据及估值对比卡特、小松三一重工财务数据及估值对比卡特、小松 . 20 图表图表 4545 19651965- -201920

11、19 年日本工程机械行业产值结构图年日本工程机械行业产值结构图 . 21 图表图表 4646 19601960- -20192019 年日本工程机械行业产值变化及增长动因年日本工程机械行业产值变化及增长动因 . 21 图表图表 4747 中国、日本城镇化率水平对比中国、日本城镇化率水平对比 . 22 三一重工（三一重工（600031） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 24 证券研究报告 1 1 近期行业跟踪及核心观点近期行业跟踪及核心观点 1.1 近期跟踪近期跟踪：市场关注度提高，行业景气度持续超预期：市场关注度提高，行业景气度持续超预期 2020 年 11 月 27 日收盘，三一股价

12、 31.11 元，创历史新高，市值达到 2637 亿元。 股价创新高的背后，反映的是行业基本面和公司业绩有望持续超预期，且从当前位置 来看，今年估值不到 17 倍，2021 年估值 14 倍，低估值的绩优股，市场关注度也在提 高。 11 月份马上结束，从我们调研来看，11 月份挖机行业仍有望延续 10 月份的增长 态势（10 月份销量同比增速 60%） ，四季度主机厂为来年积极备货，现在的购机锚定 的是明年的工程量， 说明购机客户对于 2021 年市场需求仍比较乐观， 而上游恒立液压 等零部件企业，近期也一直处于满产的状态，产业链上下游互相印证，行业景气度持 续超预期。 1.2 核心观点核心观

13、点：数字化：数字化&国际化赋能，打造全球龙头国际化赋能，打造全球龙头 从当前时点看，我们认为三一重工数字化和国际化的赋能，市场仍未充分定价， 存在一定预期差，三一不仅仅是工程机械设备制造商，更是通过智能制造、大数据驱 动的，有望颠覆传统设备制造业，引领行业有望走向全球的龙头企业。 数字三一：数字三一：数字化的直接作用就是降本增效。数字化的直接作用就是降本增效。 1. 我们从前三季度的财务数据来看，公司毛利率 30.3%，同比-2.24pct，净 利率 17.47%，同比+1.44pct，在毛利率同比下滑背景下，净利率还持续 提升，直接原因就是费用率下降幅度更快，降本增效效果显著。 2. 公司现

14、在以“灯塔工厂”为模板，通过智能化改造，低投入高回报。目 前公司在建灯塔工厂有 8 个，并计划于 2021 年实现全部工厂（20+）的 智能化改造。智能化改造投入有限：18 号灯塔工厂的智能化改造，投 入约 2-3 亿元，在公司已经基本实现规模化效应的基础上，继续扩大产 能，单位投入较低，约 3000 元/平；从投入产出角度看，智能化改造 可以迅速降本增效，效果是立竿见影的。 3. “高、美、快”是灯塔工厂三大特点。第一是生产效率高第一是生产效率高，生产周期压 缩 40%，产能提升 50%，自动化率提升 80%；第二是工作环境美第二是工作环境美，公司 18 号厂房内园林景观与工业制造完美融合；

15、 第三是生产节拍快第三是生产节拍快， 下线一 台泵车的时间已经缩短至 45 分钟，从订单到交付只需 20 天。 图表图表 1 1 灯塔工厂智能制造流程灯塔工厂智能制造流程 资料来源：三一集团官方微信，华安证券研究所 三一重工（三一重工（600031） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 24 证券研究报告 国际化：国际化是公司长期穿越周期的关键步骤。国际化：国际化是公司长期穿越周期的关键步骤。 我国龙头也将走向海外龙头的阶段，先全球化再多元化。2020 年受到疫情影响， 基数不高，2021 年出口市场有望随着海外市场复苏实现较高增长，且从挖机出口市场 最新占比来看，仅为 10%左右，占比仍

16、较低。而全球除中国市场外，其他市场每年合 计需求量约 30 万台， 我国目前总体出口销量不到 3 万台， 市占率不到 10%， 三一三一 20192019 年出口市场销量年出口市场销量 20192019 年为年为 81188118 台，台，20202020 年预计年预计 1 1 万台左右，市占率不到万台左右，市占率不到 3%3%，且这，且这 里的出口大部分是新兴市场国家（东南亚里的出口大部分是新兴市场国家（东南亚+ +印度等） 。印度等） 。 今年如果没有疫情影响的话，公司在国际市场将积极开拓欧美等发达国家，公司今年如果没有疫情影响的话，公司在国际市场将积极开拓欧美等发达国家，公司 去年到今年

17、加大研发，一方面是数字化的投入，另一方去年到今年加大研发，一方面是数字化的投入，另一方面就是新产品，而这里面就包面就是新产品，而这里面就包 含研发欧标、美标的产品 （欧洲、 美国的挖机排放标准比我们国内要领先含研发欧标、美标的产品 （欧洲、 美国的挖机排放标准比我们国内要领先 1 10 0 年年左右左右， 且对污染物的限值且对污染物的限值更严格）更严格） ， 我们判断明年随着疫苗推出， 海外市场复苏， 公司出口市， 我们判断明年随着疫苗推出， 海外市场复苏， 公司出口市 场将有望带来新增量。场将有望带来新增量。长期来看，出口市场大有可为。长期来看，出口市场大有可为。 1.3 股价复盘股价复盘：价值价值属性凸显属性凸显，市值，市值具有提升具有提升空间空间 复盘三一复盘三一的的股价， 两轮周期中推动因素发生本质变化， 公司属性凸显股价， 两轮周期中推动因素发生本质变化， 公司属性凸显。 上一轮周 期更多是由宏观政策调控所带来的下游需求增长，行业景气提升；本轮周期，在行业 和公司层面均有所改变： 行业层面行业层面：整个行业生态更加健康，持续性更强，体现在：需求结构不同，趋 向多元化，基建投资和机器替人拉动新增需求，存量更新和环保切换拉动更新需求。 客户结构不同