1、 证券研究报告 休闲服务 优秀管理+业务创新激发餐饮老字号新动能 20202020 年年 1212 月月 0707 日日 同庆楼（同庆楼（605108605108）深度研究报告）深度研究报告 公司评级：买入公司评级：买入( (首次首次) ) 公司具备证券投资咨询业务资格公司具备证券投资咨询业务资格 相关报告 核心观点：核心观点： 1) 以宴会服务为特色的老字号餐饮品牌以宴会服务为特色的老字号餐饮品牌。 “同庆楼”为中华老字 号餐饮品牌，2004 年起试水集团化连锁直营模式。公司定位 大众餐饮与宴会服务， 经营多种菜系， 目前在安徽、 江苏、 北 京等地共经营 57 家门店。 公司创始人沈基水与

2、配偶合计持股 68.59%，股权相对集中。2020 年 7 月公司登陆 A 股。 2) 大众餐饮空间广阔，宴会市场价量齐升大众餐饮空间广阔，宴会市场价量齐升。 （1）我国大众餐饮 市场空间广阔， 2019 年整体规模 4.67 万亿， 10 年 CAGR11.7%， 其中正餐占 42.4%。餐饮连锁化率持续上升,但相比发达国家 仍有差距。 （2）各类宴会需求为餐饮企业带来商机，新一代 适婚群体定制化需求巨大，婚宴酒席具备价量提升空间。 3) 品牌品牌+ +管理管理+ +创新提升公司核心竞争力创新提升公司核心竞争力。 公司可提供宴会厅+一 站式婚宴服务，形成差异化特色品牌优势。总部统一采购、 分

3、拣配送中心及中央厨房奠定公司供应链优势。优秀的总部 支持体系及较强的运营能力使门店具备较稳健的可复制性。 疫情期间公司创新推进餐饮零售化，进军食品市场。新建四 条食品加工生产线预计年底陆续投产， 2021年有望贡献利润， 预计其他收入占比提升至 10%，同比提升 2.73pcts。 4) 门店扩张业绩稳升，盈利能力优于行业门店扩张业绩稳升，盈利能力优于行业平均平均。销售毛利率稳 定在 55%左右，优秀控费能力抬升销售净利率，ROE 领先行业 对手。公司餐饮业务利润主要由面积 2000 平以上大店贡献， 随着门店结构调整， 未来增长依赖门店拓张及宴会业务发力。 5) 盈利预测与投资评级。盈利预测

4、与投资评级。 根据盈利预测， 公司 2020-2022 年 EPS 为 0.84/1.14/1.33 元,对应市盈率分别为 32/24/20 倍， 低于 行业可比公司。首次覆盖，我们给予公司“买入”投资评级。 6) 风险提示：风险提示：门店扩张不及预期；疫情继续扩散；食品安全问 题等。 同庆楼（605108）与沪深 300 对比表现 公司数据公司数据 Wind 资讯 总市值（百万） 5,376.00 流通市值（百万） 1,344.00 总股本（百万股） 200.00 流通股本 （百万股） 50.00 日成交额（百万） 96.54 当日换手率（%） 7.14 第一大股东 马鞍山市普天投资发展 有

5、限公司 请务必阅读文后重要声明及免责条款请务必阅读文后重要声明及免责条款 预测指标预测指标 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入（百万元） 1462.79 1219.76 1689.30 1847.13 收入同比 -1.78% -16.61% 38.49% 9.34% 净利润（百万元） 197.59 167.67 228.73 266.55 净利润同比 -1.4% -15.1% 36.4% 16.5% 毛利率 55.09% 55.25% 55.63% 56.29% 净利率 13.51% 13.75% 13.54% 14.43% EPS

6、（元） 0.99 0.84 1.14 1.33 PE（倍） 27.2 32.1 23.5 20.2 -19% -6% 7% 21% 34% 47% 19/12 20/01 20/02 20/03 20/04 20/05 20/06 20/07 20/08 20/09 20/10 20/11 同庆楼沪深300 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - 正文目录正文目录 一、一、 公司概况：以宴会服务为特色的老字号餐饮品牌公司概况：以宴会服务为特色的老字号餐饮品牌 . 4 4 1.1 “好吃不贵”的中华老字号徽菜

7、品牌 . 4 1.2 专注大众餐饮，A 股上市加速拓店速度 . 5 1.3 公司股权集中，激励结构清晰 . 6 二、二、 行业格局：大众餐饮空间广阔，宴会市场价量齐升行业格局：大众餐饮空间广阔，宴会市场价量齐升 . 8 8 2.1 中国餐饮行业空间广阔，行业集中度低 . 8 2.2 宴会市场发展势头良好，酒席需求价量皆具提升空间 . 10 三、三、 核心优核心优势：品牌势：品牌+ +管理管理+ +创新提升公司核心竞争力创新提升公司核心竞争力 . 1111 3.1 品牌定位婚宴服务，打造华东一站式婚宴第一品牌 . 11 3.2 规范化管理保证产品与服务品质，推动门店可持续扩张 . 12 3.3

8、餐饮零售化：创新业务模式打造公司收入新增长极 . 14 四、四、 财务分财务分析：门店扩张业绩稳升，盈利能力优于行业平均析：门店扩张业绩稳升，盈利能力优于行业平均 . 1515 4.1 盈利能力稳定，营运指标改善 . 15 4.2 2000 平米以上大店成公司利润基石，新店预计 2021 年释放业绩 . 17 4.3 同行对比：营运能力优秀，盈利能力高于行业平均 . 19 五、五、 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 . 2121 5.1 关键假设. 21 5.2 盈利预测与投资评级 . 22 六、六、 风险提示风险提示 . 2323 qRqPnNoQmNrNrQsQmRoRmR8OaOaQ

9、sQmMsQmMeRpOtRlOqQuM8OrQrRwMrRmOwMoOsN Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - 图表目录图表目录 Figure 1 同庆楼旗下各门店分布情况 . 4 Figure 2 2019 年餐饮收入占 92.74%，宴会相关收入占比 34.89% . 5 Figure 3 2014 年以来公司门店扩张情况 . 5 Figure 4 中国餐饮市场安徽菜占比 3.3% . 5 Figure 5 营业收入地区构成（单位：亿元） . 5 Figure 6 同庆楼旗下各门店分布情况 . 6

10、 Figure 7 公司主要股东股权情况（截至 2020 年三季度） . 7 Figure 8 管理架构清晰，部门职能明确 . 8 Figure 9 中国餐饮行业收入及增速% . 9 Figure 10 公司扣非归母净利润及增速 . 9 Figure 11 中国餐饮连锁化率远低于美日发达国家水平 . 9 Figure 12 2018 年连锁餐饮家数 482 家，门店总数 3.1 万家 . 9 Figure 13 2018 年连锁餐饮企业收入增速超过整体餐饮行业 . 10 Figure 14 中国餐饮各品类连锁化率，正餐业连锁化率仅 0.3% . 10 Figure 15 我国结婚登记人数变动趋

11、势 . 11 Figure 16 2019 年婚宴酒席占婚礼消费近五成 . 11 Figure 17 2017-2019 年婚宴市场规模情况（亿元） . 11 Figure 18 婚宴酒席均价不断提高 . 11 Figure 19 公司成立帕丽斯婚礼策划中心 . 12 Figure 20 同庆楼婚宴场厅效果 . 12 Figure 21 采购生产高度流程规范化、流程化 . 13 Figure 22 2017 年以来公司统一加工成本占比提升 . 13 Figure 23 2017 年以来公司统一配送占比提升 . 13 Figure 24 2017-2019 年客户现金结算方式占比逐年减少 . 1

12、4 Figure 25 个人消费金额占营业收入九成以上 . 14 Figure 26 知名餐饮企业零售化商品及渠道 . 15 Figure 27 2013 以来营业收入及增速% . 16 Figure 28 公司归母净利润及增速 . 16 Figure 29 毛利率稳定，净利率提升 . 16 Figure 30 公司费用率稳中有降 . 16 Figure 31 经营活动产生现金流净额与收现比% . 17 Figure 32 公司偿债能力不断改善 . 17 Figure 33 2000 平以上门店贡献 100.3%的净利润 . 18 Figure 34 IPO 募投项目新开 6 家门店面积均大于

13、 2000 平方米 . 18 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - Figure 35 门店盈利能力分档比较 . 18 Figure 36 新开门店盈亏平衡期下降，基本 1 年实现盈亏平衡 . 19 Figure 37 新增门店业绩预测 . 19 Figure 38 销售毛利率同业对比 . 20 Figure 39 公司与可比公司 ROE 对比 . 20 Figure 40 公司 ROE 杜邦分析 . 20 Figure 41 同庆楼存货周转天数（天）对比 . 21 Figure 42 同庆楼应收账款周转

14、天数（天）对比 . 21 Figure 43 同庆楼收入预测拆分 . 22 Figure 44 可比公司估值情况 . 23 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - 一、一、公司概况公司概况：以宴会服务为特色的老字号餐饮品牌以宴会服务为特色的老字号餐饮品牌 1.1 1.1 “好吃不贵”“好吃不贵”的中的中华华老字号老字号徽菜徽菜品牌品牌 同庆楼知名度享誉全国同庆楼知名度享誉全国，同庆楼诞生于 1925 年（民国十四年）江城芜湖，历 史上同庆楼遍布北京、南京、武汉、芜湖等城市，至今已有近百年历史。同 庆楼餐饮股

15、份有限公司成立于 2005 年 1 月 31 日，菜品以徽菜为代表，同时 经营多种菜系，采用多品牌连锁直营模式，目前公司及其子公司在安徽、江 苏、北京等地市拥有直营店 57 家。旗下拥有品牌包括：同庆楼（徽菜） 、花 千骨（中式快餐） 、多哈环球（海鲜自助） 、派尔曼特（披萨） 、符离集（徽菜 快餐） 、同庆小笼（包子粥品） 、大鮨寿司（日料） 、鹅老大（火锅）等，品牌 矩阵丰富。同庆楼秉承“大众消费，好吃不贵”的经营理念，市场定位大众 消费，人均消费 100-200 元。同庆楼先后获得“中华老字号”、“中国驰名 商标”等荣誉称号，在餐饮行业具有较高的知名度与影响力。 Figure 1 同庆楼

16、旗下各门店分布情况 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 主营主营餐饮餐饮业务业务，与与宴会宴会相关收入占比相关收入占比 3 34.8%4.8%。公司主营业务收入主要为餐饮 业务收入，2019 年餐饮收入占比达 92.7%，其中宴会餐饮收入占比 28.08%， 年收入 4.1 亿。其他业务收入占比 7.3%，包括宴会服务、商品销售和租赁， 宴会服务占比 6.81%，年收入近 1 亿。宴会服务收入主要系公司向宴会消费 客户提供增值服务取得的收入，包括辅助性宴会服务和一站式宴会服务。公 司围绕宴会而产生的收入占到餐饮总营收的 34.8%，未来宴会业务收入占比 Table_PageHeader

17、2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 5 - 将有望提升到 50%。 Figure 2 2019 年餐饮收入占 92.74%，宴会相关收入占比 34.89% Figure 3 2014 年以来公司门店扩张情况 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 徽菜区域特色鲜明，徽菜区域特色鲜明，异地扩张异地扩张省省外外收入占比收入占比上升上升。同庆楼菜品主要以徽菜为 主，徽菜主要特点为选料朴实，讲究火功，重油重色，味道醇厚，保持原汁 原味。徽菜以烹制山野海味而闻名，其烹调方法擅长于烧、焖、炖。据弗若 斯特沙利文统

18、计， 2017 年全国徽菜赛道市场份额达 3.3%。 公司门店布局聚焦 安徽、江苏两省，2013 年安徽省内收入占主营业务收入 73.06%，随着公司在 江苏、北京等省外城市扩张门店，省外收入占比不断提升，2019 年省外收入 规模达到 5.93 亿，省内收入比重下降至 56.29%。 Figure 4 中国餐饮市场安徽菜占比 3.3% Figure 5 营业收入地区构成（单位：亿元） 资料来源：Frost 人工占比 17.79%、 18.34%、 19.13%； 燃料占比分别为 2.68%、2.46%、2.43%。原材料变动对主营业务成本变动较 大。近三年来期间费用率逐步走低，净利率从 20

19、17 年的 11.08%上升到 2019 年的 13.51%。 Figure 29 毛利率稳定，净利率提升 Figure 30 公司费用率稳中有降 资料来源：Wind、世纪证券研究所 资料来源：Wind、世纪证券研究所 现金回款保持健康，应收账款余额较小现金回款保持健康，应收账款余额较小。经营活动产生的现金流量净额从 2017 年的 1.94 亿元上涨到 2018 年的 3.01 亿元，2019 年下降至 2.49 亿元 主要系购买商品、接受劳务支付金额上升所致，但仍保持在较高水平，收现 比始终高于 100%， 。公司经营活动现金流量较好，主要系餐饮业务产生的应 收款余额较小， 公司经营活动获

20、取现金的能力较强， 资金回收较为及时所致。 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 200019 20Q1-3 营业收入（亿元）yoy -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 200019 20Q1-3 归母净利润（亿元）yoy 2.71% 9.72% 11.08% 13.45%13.51% 55.39%55.70% 55.83%56.09%

21、 55.09% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 200182019 销售净利率销售毛利率 35.23%35.42%35.11% 33.07% 34.19%34.23% 9.33% 4.90% 4.96%5.05%4.98% 5.22% 0.94% 0.50%0.51% 0.09% -0.28% -0.63% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 20018201920Q1-3 销售费用率管理费用率财务费用率 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免

22、责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 17 - Figure 31 经营活动产生现金流净额与收现比% Figure 32 公司偿债能力不断改善 资料来源：Wind、世纪证券研究所 资料来源：Wind、世纪证券研究所 资产负债率改善资产负债率改善，偿债能力偿债能力持续向好。持续向好。公司主要利用自发性无息负债和少量 借款性有息负债满足公司扩张阶段的资金需求，流动负债规模较大，从而导 致资产负债率相对较高， 流动比率、 速动比率较低。 随着公司经营积累， 2017- 2019 年公司资产负债率、流动比率及速动比率都有所改善，整体负债状况稳 定。 4.2 4.2 20002000 平平米米以上大店成公

23、司利润基石以上大店成公司利润基石，新店预计，新店预计 2 2021021 年释放业绩年释放业绩 门店结构调整，发力大店，有望加速业绩提升。门店结构调整，发力大店，有望加速业绩提升。公司单店平均面积在行业内 位于较高水平，超过 5000 平方米门店共有 17 家，其中规模最大的常州奥体 店面积达到 17571 平方米。 根据对公司招股书 2019 年门店经营数据分析， 我 们发现公司收入主要由大店贡献， 是公司的利润基石。 单店面积 2000 平米以 上门店收入占 94.3%， 净利润占比高达 100.3%。 其中单店面积 5000 平以上门 店收入占 56%， 净利润占比 80.1%。 近年来

24、公司新增门店主要以面积较大门店 为主，关闭门店则主要为面积较小的特色快餐门店。根据招股书披露数据， IPO 募投项目中已新开业 6 家门店面积均大于 2000 平方米，平均面积 6400 平方米。 96 98 100 102 104 106 108 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 200019 20Q1-3 经营活动产生现金流净额（亿元）收现比% 54.54% 41.15% 36.87% 30.52% 25.91% 16.33% 0.510.54 0.69 1.13 1.33 3.46 0.41 0.360.53 0.

25、93 1.07 3.24 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20018201920Q1-3 资产负债率流动比率速冻比率 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 18 - Figure 33 2000 平以上门店贡献 100.3%的净利润 门店面积 门店数量 合计收入（万元） 收入占比 合计净利润（万元） 利润占比 平均店龄 单店平均营收 大于 10000 平 3 301

26、55 20.6% 6720 38.1% 7.6 10051.5 5000-10000 平 14 52296 35.8% 7407 42.0% 8.1 3735.4 2000-5000 平 27 55400 37.9% 3556 20.2% 8.1 2051.9 1000-2000 平 2 2892 2.0% 382 2.2% 7.8 1445.8 500-1000 平 6 3823 2.6% -327 -1.9% 5.8 637.2 500 平以内 5 1531 1.0% 145 0.8% 2.9 306.3 合计合计 7 1788317883 资料来源：公司招股说明书、

27、世纪证券研究所 Figure 34 IPO 募投项目新开 6 家门店面积均大于 2000 平方米 序号 门店 地区 面积（平米） 租期 1 吾悦广场 合肥 4900.58 15 年 2 常州奥体店 常州 17571.31 20 年 3 常州宝龙店 常州 4680 15 年 4 常州吾悦店 常州 4644 15 年 5 红山路店 南京 3967 12 年 6 帕丽斯店 合肥 2648 15 年 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 门店盈利分布方面：门店盈利分布方面：单店净利润超 1000 万的门店共 7 家，合计净利润 1.28 亿元，占总净利润 73%。亏损门店有 18 家，其中最大亏损

28、为-254 万元，平均 单店亏损 93.61 万元，主要由于部分新店开业期较短。最大亏损门店为安庆 汇峰广场店（-253 万元）与江阴万达店（-254 万元） 。 Figure 35 门店盈利能力分档比较 单店利润区间 门店数 合计收入（万元） 收入占比 合计净利润（万元） 利润占比 平均店龄 大于 1000 万元 7 家 56384 38.6% 12853 72.9% 8.09 0-1000 万元 32 家 66820 45.7% 6363 36.1% 8.21 0-300 万元 18 家 22892 15.7% -1685 -9.6% 5.67 合计合计 7 1753

29、117531 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 新店开业一年基本盈亏平衡新店开业一年基本盈亏平衡，2 2021021 年有望释放业绩年有望释放业绩。随着公司管理模式日渐 成熟，公司的新开门店盈亏平衡期存在下降趋势，公司新开门店基本 1 年内 能达到盈亏平衡。 我们预计 2021 年有望为公司贡献收入。 根据公司招股说明 书中募投项目收益预测，15 家新增门店在合肥、常州、南京预计单店达产平 均营收为 4242 万、3908 万、4463 万。考虑以上三地门店历史净利润率有所 差异，我们根据 2019 年对应净利率进行测算，15 家门店可在 2021 年起为公 司每年贡献营业收入 6.2

30、3 亿元，对应可增加净利润 7274 万元。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 19 - Figure 36 新开门店盈亏平衡期下降，基本 1 年实现盈亏平衡 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 Figure 37 新增门店业绩预测 地区 净利润率 新增门店 预计单店营收 （万元） 预计贡献收入 （万元） 预计贡献利润 （万元） 2017 2018 2019 合肥 14.8% 16.2% 15.9% 6 4242 25452 4052 南京 18.8% 24.0% 15.4% 3 4463 13389

31、2057 常州 5.1% 8.6% 5.0% 6 3908 23448 1165 合计合计 1 15 5 1261312613 6228962289 72747274 资料来源：公司招股说明书、世纪证券研究所 4.3 4.3 同行对比同行对比：营营运运能力优秀能力优秀，盈利能力高于盈利能力高于行业行业平均平均 公司盈利能力处于行业中较高水平公司盈利能力处于行业中较高水平。对比可比行业竞争对手，同庆楼的餐饮 业务毛利率高于西安饮食与广州酒家，低于海底捞等对手餐饮业务毛利率。 不同公司之前毛利率的差异主要来自于产品结构的不同、营业成本构成的不 同、所处地理位置的不同。公司 2019 年 ROE 为

32、 22.28%，近两年 ROE 下降， 但仍处于行业较高水平，领先西安饮食和广州酒家等。公司 ROE 下降主要原 因系资产周转率和权益乘数下降所致。 9 7 66 4 2 1 6 1.67 1.57 1.67 1 11 1 1 0 1 2 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2000182019 开店家数平均盈亏平衡期（年） Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 20 - Figure 38 销售毛利率同业对比 Figure 39 公司与可比公司 ROE 对比

33、 资料来源：WInd、世纪证券研究所 资料来源：Wind、世纪证券研究所 Figure 40 公司 ROE 杜邦分析 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 2020Q2020Q1 1- -3 3 权益净利率权益净利率(ROE)(%)(ROE)(%) 13.29 33.70 31.30 29.12 22.28 7.57 同比增减(%) -33.23 20.41 -2.40 -2.18 -6.84 yoy 153.6% -7.1% -7.0% -23.5% 因素分解因素分解: : 销售净利率销售净利率(%)(%) 2.71 9.72 11.08

34、13.45 13.51 13.01 净利润/利润总额(%) 50.15 75.44 73.89 74.98 74.58 73.18 利润总额/息税前利润(%) 85.22 96.26 98.86 100.51 102.78 105.00 息税前利润/营业总收入(%) 6.34 13.38 15.17 17.85 17.62 16.93 资产周转率资产周转率( (次次) ) 1.89 1.82 1.73 1.44 1.19 0.47 权益乘数权益乘数 2.60 1.91 1.63 1.50 1.39 1.25 归属母公司股东的净利润占比(%) 100 100 100 100 100 100 资料

35、来源：Wind、世纪证券研究所 公司应收账款和存货周转率高于公司应收账款和存货周转率高于可比公司可比公司。公司应收账款周转能力较强， 2019 年应收账款周转天数仅为 1.02 天，低于同行业上市公司，主要系其他 可比上市公司应收账款中除去餐饮消费的客户外，还有金额较大的商超、租 赁客户。公司存货周转能力较强，2020 年存货周转天数略有上升，2019 年存 货周转天数为 42.59 天，在同行业上市公司仍处于较低水平。 54.20% 55.39% 55.70% 55.83% 56.09% 55.09% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 65% 70% 201420152

36、0019 同庆楼海底捞九毛九呷哺呷哺 全聚德中科云网广州酒家西安饮食 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 200020Q3 西安饮食全聚德广州酒家同庆楼 Table_PageHeader 2020 年 12 月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 21 - Figure 41 同庆楼存货周转天数（天）对比 Figure 42 同庆楼应收账款周转天数（天）对比 资料来源：Wind、世纪证券研究所 资料来源：Wind、世纪证券研究所 五、五、盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议

37、 5.1 5.1 关键假设关键假设 收入假设：收入假设：由于 2020 年疫情影响公司营业收入，我们预计公司 2020 年营业 收入 12.2 亿元，同比下降 16.6%，预计 2021 年和 2022 年公司分别新开 10 家左右门店， 实现营业收入16.89亿元和18.47亿元， 同比增加38.5%和9.3%。 餐饮业务 2020-2022 年增速分别为-19%，38.9%，7.7%，其中省内收入增长分 别为-19.4%、38.0%、7.0%，省外收入增长-19.0%，40.0%、8.5%。其他业务 收入受食品、宴会业务产能释放将有较快增长。2020-2022 年增速分别为 14%/35%/25%。 成本费用假设成本费用假设：2020 年受疫情影响，人工和租金等刚性成本占比提升，影响 销 售 费 用 率 和 管 理 费 用 率 。 预 计 2020-2022 年 毛 利 率 分 别 为 55.3%/55.6%/56.3%；销售费用率分别为 34.2%/34.1%/34%；管理费用率分别