1、公司深度研究 | 青鸟消防 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 市场扩张+集中度提升，消防报警龙头振翅高飞 青鸟消防（002960.SZ）深度报告 公司深度研究公司深度研究 | 青鸟消防青鸟消防 公司评级 买入 股票代码 002960 前次评级 评级变动 首次 当前价格 41.76 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 相关研究相关研究 -22% -6% 10% 26% 42% 58% 74% -042020-08 青鸟消防专用设备中小板指 核心结论核心结论 摘要内容摘要内容 民用消防基本盘稳固，市场份额快速提升。民用消防基本盘稳固，市场份额快速提升。目前民用

2、消防报警行业CR3 不到20%， 相比于美国消防市场的40%以及国内安防市场的60%， 国内消 防行业市场集中度仍有较大提升空间。2019年公司市占率达8.4%，已成 为国内行业规模最大的企业。公司品牌+技术+营销并重，市场份额有望 加速提升。 智能疏散有望对中短期业绩增长形成强力支撑。智能疏散有望对中短期业绩增长形成强力支撑。相关强制政策规定，新 建楼宇安装的应急疏散照明灯必须连接消防报警控制程序。 这一规定促使 智能疏散市场向消防报警企业迁移。公司2017年开始布局智能疏散领域， 2020年11月收购了康佳照明25.4%的股权，完成了对智能疏散产品的布 局。 2020Q1-3公司智能疏散业

3、务实现同比增长110%， 随着公司相关产品 的不断完善，智能疏散业务有望对公司中短期业绩增长形成强力支撑。 工业消防国产化方兴未艾，工业消防国产化方兴未艾，厚积薄发盈利能力有望提升。厚积薄发盈利能力有望提升。工业消防市场 更为细分，毛利率更高，国产化程度低。公司2013年收购惟泰安全，布 局工业气体检测业务。经过7年的发展，公司气体检测业务毛利率已突破 50%，同时积累了大批工业客户。2019年，公司开始生产火焰探测器、 温感报警器等工业消防报警产品。 公司的工业消防产品放量后， 相关业务 毛利率有望进一步提升至60%。 投资建议：投资建议：我们预计公司2020-2022年度归母净利润增速分别

4、为 +23.7%/+31.9%/+30.7%，对应EPS分别为1.95/2.57/3.36元。给与公司 25倍PE，对应2021年目标价64.3元。首次覆盖，给与买入评级。 风险提示：政策推进不达预期、市场竞争加剧、新业务推进不达预期 核心数据核心数据 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,777 2,271 2,566 3,422 4,431 增长率 20.5% 27.8% 13.0% 33.4% 29.5% 归母净利润 (百万元) 344 388 480 633 827 增长率 6.6% 12.7% 23.7% 31.9% 30.7% 每股收益（E

5、PS） 1.40 1.57 1.95 2.57 3.36 市盈率（P/E） 29.9 26.5 21.4 16.2 12.4 市净率（P/B） 5.1 3.7 3.2 2.7 2.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告证券研究报告 2020 年 12 月 08 日 公司深度研究 | 青鸟消防 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 索引 内容目录 投资要点 . 5 关键假设 . 5 区别于市场的观点 . 5 股价上涨催化剂 . 5 估值与目标价 . 5 青鸟消防核心指标概览. 6 一、二十年老品牌，产品布局全面的消

6、防报警龙头 . 7 1.1 公司股价复盘 . 7 1.2 背靠北大青鸟，深耕消防报警二十年 . 7 1.3 产品扩张步步为营，盈利水平稳步提升 . 9 二、政策技术双轮驱动，消防报警行业腾飞在即 . 10 2.1 传统消防报警市场稳步增长，竞争格局优化进行中 . 10 2.1.1 政策驱动+技术赋能，民用消防报警市场增长稳健 . 11 2.1.2 “大行业，小企业”，行业集中度有较大提升空间 . 12 2.2 工业市场国产化进行时，智能疏散新增数百亿市场 . 13 2.2.1 工业市场利润更高，或将迎来国产替代 . 14 2.2.2 强制政策驱动，智能应急疏散行业风口已至 . 15 三、品牌+

7、技术+营销并举，业绩有望快速提升 . 16 3.1 双品牌战略+“朱鹮”芯片自研，打造消防报警国产王者 . 16 3.1.1 双品牌战略：青鸟冲击高端，久远中低端即将放量 . 16 3.1.2 自研“朱鹮”芯片，提升产品竞争力 . 18 3.2 健全的经销商渠道，支撑公司业绩放量 . 19 3.3 智能疏散乘风直上，工业消防厚积薄发 . 22 3.3.1 报警器龙头发力智能疏散，外延并购对业绩形成强力支撑 . 22 3.3.2 工业领域优化产品结构，提升盈利能力 . 22 四、盈利预测与投资建议 . 24 4.1 关键假设与盈利预测 . 24 4.2 投资建议与估值 . 26 4.2.1 相对

8、估值. 26 4.2.2 绝对估值. 26 五、风险提示 . 27 图表目录 nMpQrRsMnMrNoPnPrMsNrM8ObPbRmOqQoMnNkPqRsQjMoPnNaQqQyRMYqNxPwMqQoM 公司深度研究 | 青鸟消防 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 图 1：青鸟消防核心指标概览图 . 6 图 2：公司股价复盘 . 7 图 2：公司股权结构 . 8 图 3：公司历史沿革 . 8 图 4：公司业务结构（百万元） . 9 图 5：公司营业收入和净利润（百万元） . 9 图 6：公司分产品收入增速情况 . 9 图

9、 7：公司各产品毛利率 . 10 图 8：销售费用率有一定增长 . 10 图 9：公司应收账款占比较高（百万元） . 10 图 10：公司应收账款回款率水平优秀 . 10 图 11：目前我国消防报警市场规模约在 270 亿元左右（亿元） . 11 图 12：NB-IOT 解决传统消防行业痛点 . 12 图 13：消防报警企业正在推进物联网应用 . 12 图 14：青鸟消防和海湾安全为两大行业龙头（亿元） . 12 图 15：行业竞争格局仍较为分散 . 12 图 16：美国消防报警行业集中度更高 . 13 图 17：国内安防领域集中度较高 . 13 图 18：各消防报警企业认证标准获取数量对比（

10、个） . 13 图 19：一线企业市占率加快提升 . 13 图 20：工业消防报警器市场较为细分 . 14 图 21：工业报警器毛利率远高于民用报警器 . 14 图 22：青鸟消防智能疏散业务增长迅速（百万元） . 16 图 23：2020 年 6 月公司收购四川久远为全资子公司 . 18 图 24：久远品牌 2020 年前三季度收入大幅增长（百万元） . 18 图 25：久远智能的发展历程 . 18 图 26：电子元器件在公司原材料采购中的占比最高（万元） . 19 图 27：公司毛利率稳中有升（%） . 19 图 28：公司经销体系的演变过程 . 20 图 29：公司以经销为主，直销比率有

11、一定提高 . 20 图 30：销售费用率远低于同行 . 20 图 31： 公司经销模式的业务流程 . 21 图 32：公司收入增速处于行业较高水平 . 21 图 33：公司经销商队伍近年来趋于稳定 . 21 图 34：公司返利前实际毛利率高于三江电子 . 22 图 35：应收账款周转天数（天） . 22 图 36：公司智能疏散业务增速显著（百万元） . 22 图 37：康佳照明核心优势 . 22 图 38：惟泰安全营收大幅增长（百万元） . 24 公司深度研究 | 青鸟消防 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 图 39：2019

12、年气体检测系统毛利率突破 50% . 24 表 1：多项政策推动消防报警产品需求提升 . 11 表 2：工业消防领域主要企业（亿元） . 15 表 3：智能疏散系统相比传统应急照明灯优势明显 . 15 表 4：公司产品应用的部分代表性项目 . 17 表 5：2020 年地产集采品牌首选度公司排名第一 . 17 表 6：“朱鹮”芯片优势与作用 . 19 表 7：公司工业消防领域系列产品 . 23 表 8：惟泰安全取得的部分资质荣誉 . 23 表 9：工业消防市场概况 . 24 表 10：公司盈利预测（百万元） . 25 表 11：公司费用率 . 26 表 12：可比公司估值 . 26 表 13：

13、公司 FCFF 估值 . 27 表 14：绝对估值敏感性分析（元） . 27 公司深度研究 | 青鸟消防 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 投资要点投资要点 关键假设关键假设 （1）关键产品销量关键产品销量：我们预测公司火灾报警和联动控制装置业务 2020-2022 年增长率分 别为 3%/25%/20%；智能疏散业务 2020-2022 年增长率分别为 200%/100%/70%；气体 检测业务 2020-2022 年营业收入增长率分别为 45%/50%/55%。 （2）毛利率毛利率：我们预计公司消防报警业务 2020-202

14、2 年毛利率分别为 44%/43%/43%； 气体检测毛利率分别为 55%/60%/60%；智能疏散业务 2020-2022 年毛利率分别为 40%/40%/40%。 区别于市场的观点区别于市场的观点 市场担心公司为下游背负垫资，应收账款高，具有一定财务风险。我们拆解了公司应收账 款账龄结构， 发现公司 95%以上的应收账款在三年内都能完成回款。 虽然公司应收账款占 营收比例偏高，但也是公司在短期内快速打开市场的必要手段。灵活的销售策略搭配优秀 的坏账控制水平帮助公司实现稳健的业绩增长。 市场担心工业消防报警市场具有较高壁垒，公司难以进入。我们认为公司在工业消防领域 已有较为扎实的积累。201

15、3 年公司收购惟泰安全，从事工业气体检测已有 7 年，积累了 一大批工业客户。另一方面，公司在民用市场积累的品牌口碑以及强大的经销商网络有助 于公司加快想工业领域的渗透。 股价上涨催化剂股价上涨催化剂 （1）民用消防报警业务市场份额提升民用消防报警业务市场份额提升：民用消防报警市场 CR3 不到 20%，对比美国消 防市场以及国内安防市场市场集中度有较大提升空间。 公司具备品牌+技术+渠道三重优势， 市占率正在加速提升。 （2）智能疏散智能疏散带来行业风口带来行业风口：强制政策要求应急照明灯需连接消防报警控制系统，为消 防报警企业带来百亿增量市场。 公司具备强大消防报警系统搭建能力， 收购灯具

16、照明公司， 积极布局应急智能疏散，有望实现业绩的强劲增长。 （3） “朱鹮”芯片提升产品竞争力“朱鹮”芯片提升产品竞争力： “朱鹮”芯片是全球首款消防产品定制芯片，具备高 敏感度、高精确度、强抗干扰能力、节省功耗等多项优势，大幅提升公司产品竞争力，并 与工业消防市场的需求相契合，为公司进入工业消防领域铺平道路。 估值与目标价估值与目标价 我们预计公司 2020-2022 年度归母净利润增速分别为+23.7%/+31.9%/+30.7%， 对应 EPS 分别为 1.95/2.57/3.36 元。给与公司 25 倍 PE，对应 2021 年目标价 64.3 元。首次覆盖， 给与买入评级。 公司深度

17、研究 | 青鸟消防 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 青鸟消防青鸟消防核心指标概览核心指标概览 图 1：青鸟消防核心指标概览图 资料来源：Wind，西部证券研发中心 公司深度研究 | 青鸟消防 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 一、一、二十年老品牌，产品布局全面的二十年老品牌，产品布局全面的消防报警龙头消防报警龙头 公司于 2001 年 6 月成立，为北大青鸟环宇的控股子公司，历经了十余年的快速发展，现 成为中国消防行业知名企业之一。 公司主营业务是消防安全系统产

18、品的研发、 生产和销售， 公司产品以火灾自动报警器及联动控制系统为核心，延展至火灾的消和防的细分领域，形 成了 “一站式” 服务闭环。 2019 年， 公司在深圳证券交易所上市， 同年实现营业收入 22.71 亿元，同比增速达 27.8%，归母净利润为 3.62 亿元。截止 2020 年 12 月 7 日，公司总市 值为 101.8 亿元。 1.1 公司股价复盘公司股价复盘 公司于 2019 年 8 月 9 日登陆深交所上市，8 月-10 月中旬经历了一轮估值消化。2019 年 10 月末公司披露三季报，毛利率的下降和费用的提升导致了公司净利润增速低于预期， 因此 2019 年 11 月-20

19、20 年 6 月公司市场表现弱于沪深 300 指数。2020 年 6 月开始，公 司经历了一轮估值修复-调整的周期，11 月初回落到沪深 300 指数点位附近，重新进入上 行阶段。 图 2：公司股价复盘 资料来源：Wind，西部证券研发中心 1.2 背靠北大青鸟，深耕消防报警二十年背靠北大青鸟，深耕消防报警二十年 背靠北大青鸟，背靠北大青鸟，技术起点高。技术起点高。公司的控股股东为北京北大青鸟环宇科技股份有限公司，青 鸟环宇股权结构高度分散，无实际控制人。公司董事长蔡为民先生拥有公司 13.3%股权公 司。 公司拥有多家全资子公司， 其中久远智能从事火灾报警的研发生产， 现为公司子品牌； 北京

20、正天齐主要从事各类气体灭火系统的研发生产工作； 北京中科智创主要从事智能疏散 系统的研发生产。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 2019-08-092019-10-092019-12-092020-02-092020-04-092020-06-092020-08-092020-10-09 公司沪深300 估值消化估值消化 业绩不达预期，弱于沪深业绩不达预期，弱于沪深 300 表现表现 估值估值修复修复-调整调整 公司深度研究 | 青鸟消防 8 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 图 3：公

21、司股权结构 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 顺势而为，顺势而为，逐步实现逐步实现消防消防设备设备全产业全产业布局布局。2001 年国家正式开放消防产品准入制，北大 青鸟环宇集团在当年成立青鸟消防（即公司） ，正式开始从事消防报警器的研发与生产。 2007 年，公司收购久远智能（中国工程物理研究院）75%股权，完善了对消防报警器的 全面布局。2013 年收购正天齐和惟泰安全，切入气体灭火和危险气体检测领域。2017 年 投资北京中科知创，进军应急照明及疏散指示系统。至此，公司基本完成对消防设备的全 产业布局。2019 年公司正式登陆深交所上市，并研发出全球首款消防专用芯片“朱鹮” 芯片。

22、图 4：公司历史沿革 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 公司深度研究 | 青鸟消防 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 1.3 产品扩张产品扩张步步为营，步步为营，盈利水平稳步提升盈利水平稳步提升 民用民用自动报警是基本盘，自动报警是基本盘，智能疏散智能疏散开启开启高速成长高速成长。公司以民用消防报警为基本盘，业务布 局智能疏散、防火门、自动灭火、电气电源监控、灭火器等多个环节。2019 年公司火灾 自动报警及联动控制系统业务收入为16.01亿元， 占公司营业收入的70.5%， YOY+18.6%， 增长较为稳健； 公司 20

23、17 年进入智能疏散领域， 2019 年智能疏散和防火门监控业务收入 为 1.72 亿元，YOY+110.9%，2020 年上半年根据国家市场监管总局的要求，公司已将智 能疏散业务单独列出。 图 5：公司业务结构（百万元） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 公司盈利能力公司盈利能力较为稳健较为稳健。公司 2019 年实现营业收入 22.71 亿元， YOY+27.8%，归母净 利润为 3.62 亿元，YOY+5.3%。2020 年受一季度疫情拖累，2020Q1-3 营收为 16.79 亿 元，YOY+4.6%，单季度营业收入 8.35 亿元，YOY+23.9%。从各业务来看，2019 年火

24、 灾自动报警和自动灭火业务收入分别为 16.01 亿元和 2.32 亿元，YOY+18.2%/+32.7%， 智能疏散和防火门监控业务收入达 1.72 亿元，YOY+110.9%。智能疏散为受强制政策导 向的新型业务，有望在未来继续保持高速增长，为公司收入打造新的增长极。 图 6：公司营业收入和净利润（百万元） 图 7：公司分产品收入增速情况 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 0 500 1000 1500 2000 2500 20001720182019 灭火器及其他 电气火灾监控系统 气体检测系统 电源监

25、控 智能疏散和防火门监控 消防自动灭火装置 火灾自动报警及联动控制系统 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 500 1000 1500 2000 2500 2001820192020Q3 营业收入净利润 营业YOY净利润YOY 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 200182019 火灾自动报警及联动控制系统 消防自动灭火装置 智能疏散和防火门监控 气体检测系统 公司深度研究 | 青鸟消防 10 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2020 年年 12 月月 08 日日 毛利率开始企稳毛利率开始企稳，销售费用有一定程度增加。销售费用有一定程度增加。受政策影响，单个报警控制器连接的探测器 数量逐年降低，单套消防报警系统的单价和毛利率自 2017 年以来持续下行。随着智能疏 散、工业气体检测等新兴业务占比的提升，公司毛利率开始企稳。费用方面，公司 2019 年销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为 9.6%/4.5%/5.1%，销售费用率较上年提 升 1.5pct，主要原因是公司进入智能疏散和工业消