1、证券研究报告 行业评级： 上次评级： 行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 强于大市 强于大市 维持 2020.12.12 （评级） 行业投资策略 作者： 保险行业真的无法走出低谷了吗？保险行业真的无法走出低谷了吗？ 保险保险2021年行业策略报告年行业策略报告 保险保险 资料来源：wind，天风证券研究所 摘要： 目前市场的普遍预期是人身险销售会长期陷于低谷，原因一是大增大脱的人海战术难以持续导致代理人数量目前市场的普遍预期是人身险销售会长期陷于低谷，原因一是大增大脱的人海战术难以持续导致代理人数量 难以明显提升，原因二是互联网保险与保险经代公司持续冲击个险渠道。不同于这种预

2、期，我们判断：难以明显提升，原因二是互联网保险与保险经代公司持续冲击个险渠道。不同于这种预期，我们判断： 一一、行业格局在发生积极变化。、行业格局在发生积极变化。 1）互联网保险对线下保险冲击最大的阶段已经过去，影响低于市场预期。）互联网保险对线下保险冲击最大的阶段已经过去，影响低于市场预期。 2）中小保险公司的经营压力加剧，且受限增加。）中小保险公司的经营压力加剧，且受限增加。 二、年金险的需求在提升。我们判断保险公司的年金险业务（包括养老险）能够持续不断地在大资管行业中分得二、年金险的需求在提升。我们判断保险公司的年金险业务（包括养老险）能够持续不断地在大资管行业中分得 更多的市场份额。更

3、多的市场份额。 三三、差异化服务打造、差异化服务打造 + 专业化队伍建设专业化队伍建设 + 科技赋能将有效提升人均产能，打破“增员”驱动的传统模式。我们科技赋能将有效提升人均产能，打破“增员”驱动的传统模式。我们 判断“差异化服务”已开始与基层代理人队伍的经营进行了深度融合，已开始成为了增员、出单的重要亮点。判断“差异化服务”已开始与基层代理人队伍的经营进行了深度融合，已开始成为了增员、出单的重要亮点。 四四、疫情后的经济复苏，与居民收入预期的持续提升将带来保费好转、疫情后的经济复苏，与居民收入预期的持续提升将带来保费好转。 五、国务院层面明确要求了“扩面提质”，未来的监管政策有望能促进健康险

4、、养老险的增长。五、国务院层面明确要求了“扩面提质”，未来的监管政策有望能促进健康险、养老险的增长。 基于以上因素，我们认为基于以上因素，我们认为2021年行业有望走出低谷，开始进入到一个向上周期。年行业有望走出低谷，开始进入到一个向上周期。 oPpQpPtNqRtPrQsQnQpQnQ6M8Q9PpNnNoMpPfQrQmOjMpOpM6MqRmRuOrNmRuOoPsR 资料来源：wind，天风证券研究所 摘要： 风险提示：居民收入预期修复不及预期；差异化服务布局进度及带动效果不及预期；保障型产品销售不及预期。风险提示：居民收入预期修复不及预期；差异化服务布局进度及带动效果不及预期；保障型

5、产品销售不及预期。 长期视角下，上市保险公司的唯一破局之策就是“差异化服务”，即通过延伸产业链，进入大健康产业与大长期视角下，上市保险公司的唯一破局之策就是“差异化服务”，即通过延伸产业链，进入大健康产业与大 养老产业，获取差异化服务资源，并与产品绑定，从而提升产品吸引力，以及借此吸引优秀人才加入销售队养老产业，获取差异化服务资源，并与产品绑定，从而提升产品吸引力，以及借此吸引优秀人才加入销售队 伍。具体有：伍。具体有：1）健康医疗服务方面，太保、平安、友邦的服务体系构建得更加完善，包含了诊前、诊中、）健康医疗服务方面，太保、平安、友邦的服务体系构建得更加完善，包含了诊前、诊中、 诊后的全方位

6、服务，可促进健康险销售。诊后的全方位服务，可促进健康险销售。2）养老服务方面，各家公司在布局养老社区，以助力高端客户经）养老服务方面，各家公司在布局养老社区，以助力高端客户经 营与年金险大单销售营与年金险大单销售。 长期视角下，人身险行业的增长空间仍大，“供给决定需求”。我们引入了“调整后的人身险深度”，能更长期视角下，人身险行业的增长空间仍大，“供给决定需求”。我们引入了“调整后的人身险深度”，能更 准确地衡量行业的渗透率。调整后的人身险深度准确地衡量行业的渗透率。调整后的人身险深度=(寿险保费寿险保费+社保自付金额社保自付金额)/居民可支配收入。结果：英国居民可支配收入。结果：英国 (25

7、%)中国台湾中国台湾 (23%)中国香港中国香港(20%) 日本日本(14%)中国大陆中国大陆(12%)美国美国(9%)。另外，我们判断重疾险的客均。另外，我们判断重疾险的客均 保额的潜在提升空间较大。保额的潜在提升空间较大。 展望展望2021年：保险公司负债端有望进入向上周期，预计年：保险公司负债端有望进入向上周期，预计2021Q1平安、太保、国寿、新华的平安、太保、国寿、新华的NBV同比增速为同比增速为 +15%、+18%、+4%、+12%；全年增速为；全年增速为+11%、+18%、-10%、+10%。寿险行业有望出现人均。寿险行业有望出现人均NBV、人均保、人均保 费收入、人均收入的明显

8、提升，即在数据上第一次体现出这一轮寿险改革与转型的效果。费收入、人均收入的明显提升，即在数据上第一次体现出这一轮寿险改革与转型的效果。 资产端：资产端：1）长端利率的长期预期有了积极变化，期限利差有望扩大。）长端利率的长期预期有了积极变化，期限利差有望扩大。2）保险公司的资产负债久期缺口正在）保险公司的资产负债久期缺口正在 缩小，利率风险减小。缩小，利率风险减小。 截至截至12月月5日，国寿、平安、太保、新华、友邦的日，国寿、平安、太保、新华、友邦的2020PEV分别为分别为1.10 、1.25 、0.81 、0.85、2.16倍，倍， 2021PEV分别为分别为0.99、1.10、0.73

9、、0.75、1.96倍。倍。 推荐中国太保、中国平安，建议关注友邦保险推荐中国太保、中国平安，建议关注友邦保险。 一、负债端：走出低谷一、负债端：走出低谷 OR 持续低迷持续低迷 二、资产端：长期改善二、资产端：长期改善 OR 短期反弹短期反弹 三、投资建议三、投资建议 目录目录 1.11.1 人身险行业的空间有多大？人身险行业的空间有多大？传统指标传统指标 2019年中国内地寿险深度为2.3%，显著低于全球平均水平。2.3%的寿险深度仅相当于美国1985 年、欧洲1992年、日本70年代的水平。 国际经验显示，“人均GDP1万美元”是发达国家寿险业发展进入到快车道的一个标志性节点。 2019

10、年我国人均GDP首次突破1万美元。 但传统的“寿险深度”（即“寿险保费但传统的“寿险深度”（即“寿险保费/GDP/GDP”）存在着较大的局限性，因此我们对其进行了改”）存在着较大的局限性，因此我们对其进行了改 良。良。 18.26 16.51 8.3 7.997.96 6.696.155.985.965.84 5.7 5.39 4.3 3.453.293.282.972.922.842.82 2.8 2.64 2.3 0 5 10 15 20 中国香港 中国台湾 芬兰 英国 丹麦 日本 意大利 法国 新加坡 韩国 爱尔兰 瑞典 瑞士 比利时 葡萄牙 泰国 挪威 美国 卢森堡 印度 智利 德国

11、中国内地 图图1：2019年全球寿险深度年全球寿险深度（单位：（单位：%） 资料来源：sigma，天风证券研究所 我们引入了“调整后的人身险深度”，能更准确地衡量人身险行业的渗透率。我们引入了“调整后的人身险深度”，能更准确地衡量人身险行业的渗透率。 调整后的人身险深度调整后的人身险深度 = =（人身险保费（人身险保费 + + 社保自付金额）社保自付金额）/ /居民可支配收入。居民可支配收入。1）加入“社保自付金 额”能更全面地体现出不同社保体系下的居民的人身险支出水平。2）用“居民可支配收入”代替 GDP，更能匹配人身险 to C 的“消费 + 理财”特征。 “调整后的人身险深度”（“调整后

12、的人身险深度”（20182018年）：英国（年）：英国（25%25%） 中国台湾（中国台湾（23%23%） 中国香港（中国香港（20%20%） 日本（日本（14%14%） 中国内地（中国内地（12%12%） 美国（美国（9%9%）。）。 1.11.1 人身险行业的空间有多大？人身险行业的空间有多大？我们的创新指标我们的创新指标 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 香港美国日本中国台湾英国中国大陆 图图2：调整后的人身险深度

13、：调整后的人身险深度 数据来源：根据中国香港保险业监管局、台湾商业人寿保险同业公会、日本保险业协会、中国银保监会网站等数据测算，天风证券研究所 覆盖比例尚有提升空间。覆盖比例尚有提升空间。目前重疾险在健康险业务总保费中占比近60%，乐观预计2020年重疾险 保费收入4960亿元，覆盖人群约1.24亿人次（处在缴费期的被保险人），占城镇可保人口的比例 约为18%。 注：从被保险人的角度，城镇可保人口为0-59岁城镇人口（总人口*城镇化率） 保额较低，已覆盖人群尚有加保空间。保额较低，已覆盖人群尚有加保空间。据公司业绩发布会报告披露，太保客均重疾险保额约15万 。按照行业经验，重疾险保额应为年收入

14、的3倍以上，即重疾险保额平均需要27万及以上。（ 2019年城镇单位就业人员平均工资约为9万/年） 05,00010,00015,000 0-4岁 10-14岁 20-24岁 30-34岁 40-44岁 50-54岁 60-64岁 70-74岁 80-84岁 90-94岁 图图3：分年龄人口：分年龄人口数（万人）数（万人） 1.11.1 重疾险行业的空间有多大？重疾险行业的空间有多大？保额提升的潜在空间较大，保额提升的潜在空间较大， “供给决定需求”“供给决定需求” 数据来源：统计局，天风证券研究所 1 1）历史经验显示，行业的保费周期一般为）历史经验显示，行业的保费周期一般为3 3- -4

15、4年。周期变化的触发因素主要为监管政策。年。周期变化的触发因素主要为监管政策。2 2）历）历 史经验显示，“年度保费的同比增速”与“上一年的投资收益率史经验显示，“年度保费的同比增速”与“上一年的投资收益率 当年的银行理财预期收益率当年的银行理财预期收益率 ”有着显著的正相关关系。”有着显著的正相关关系。 据此推断，据此推断，20212021年的人身险行业保费有望触底回升，进入新周期。年的人身险行业保费有望触底回升，进入新周期。 但历史并不代表未来。但历史并不代表未来。 图图4：人身险行业的保费周期示意图：人身险行业的保费周期示意图 1.21.2 人身险行业保费的周期性人身险行业保费的周期性

16、3 3至至4 4年的周期年的周期 -40.0% -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 保费收入同比增速新单保费同比增速规模保费同比增速 调整期调整期扩张期扩张期调整期调整期扩张期扩张期调整期调整期 -20-20172018-2020 保费收入保费收入CAGR10.5%26.8%0.8%24.8%6.7% 规模保费规模保费CAGR10.5%26.8%

17、10.2%23.3%9.3% 新单保费新单保费CAGR8.0%30.7%-10.1%32.4%-8.5% 数据来源：保险年鉴，银保监会网站，天风证券研究所 “持续低迷”观点方的“持续低迷”观点方的逻辑：逻辑： 1 1）行业的竞争格局会持续恶化：互联网保险会冲击线下渠道，简单保险会冲击复杂保险，经代）行业的竞争格局会持续恶化：互联网保险会冲击线下渠道，简单保险会冲击复杂保险，经代 渠道会冲击直营渠道，中小保险公司会冲击大型保险公司。渠道会冲击直营渠道，中小保险公司会冲击大型保险公司。 2 2）个险的发展模式未来难以切换：“大增大脱”的人海战术已难以为继，人口红利消失，寿险）个险的发展模式未来难以

18、切换：“大增大脱”的人海战术已难以为继，人口红利消失，寿险 公司的代理人规模或难以重现类似公司的代理人规模或难以重现类似20152015- -20172017年的高速增长。年的高速增长。 1.31.3 持续低迷？持续低迷？ 图图5：上市公司的个险代理人数量（单位：万人）：上市公司的个险代理人数量（单位：万人） 数据来源：公司财报，天风证券研究所 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 180.00 中国平安中国人寿中国太保新华保险太平寿险 社交流量 依托社交场景中的规模效应，熟人 社交的互信程度。 工具流量 用户在支付宝

19、场景内已经接受了各 类金融消费场景。 支付宝APP：支付 + 金融 + 生活。 场景流量 用户的健康风险意识高，构建了从筹款、 互助、保险的流量链条。 内容流量 通过优质、专业的内容生产来吸引阅 读量。 对于客户的保险教育充分，适合长期 险种的后续转化。 直播、短视频流量 依托高日活的短视频平台打造个人IP， 产出有吸引力的内容。 保险教育的效果较弱。 私域流量：个人私域流量：个人IP流量流量公域流量：平台流量公域流量：平台流量 首先聚焦互联网保险的首先聚焦互联网保险的冲击：冲击： 我们将互联网保险的流量来源分为三类：我们将互联网保险的流量来源分为三类：1 1）投放广告获取的流量；）投放广告获

20、取的流量；2 2）互联网巨头的自有平台流量）互联网巨头的自有平台流量 （规模大，但教育程度弱，从短险向长险的转化较为困难）；（规模大，但教育程度弱，从短险向长险的转化较为困难）；3 3）内容平台的自有流量（规模小，但）内容平台的自有流量（规模小，但 教育程度强，转化效率更高）。教育程度强，转化效率更高）。 1.41.4 走出低谷！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 资料来源：金融界，天风证券研究所 第一类难以实现盈利（投放广告获取流量）。发展面临如下难题：第一类难以实现盈利（投放广告获取流量）。发展面临如下难题：1 1）获客成本较高且不可自控）获客成本较高且不可自控 、

21、2 2）流量转化率较低、）流量转化率较低、3 3）保单继续率较低、）保单继续率较低、4 4）逆向选择导致赔付率高。我们判断这种模式难）逆向选择导致赔付率高。我们判断这种模式难 以持续盈利。以持续盈利。 图图6：保险类投放：保险类投放TOP10的投放广告数、投放趋势和投放金额估算的投放广告数、投放趋势和投放金额估算图图7：各类广告的投放占比：各类广告的投放占比 资料来源：APPGROWING，天风证券研究所 24.70 % 11.52 % 7.19% 6.55% 4.92% 4.64% 3.88% 2.92% 2.84% 2.63% 0% 5% 10%15%20%25%30% 文化娱乐 游戏 服

22、饰箱包 社交婚恋 软件应用 教育培训 综合电商 金融 护肤美容 餐饮食品 2020Q3广告投放力度 1.41.4 走出低谷！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 第二类难以持续高速增长（互联网巨头的自有流量，以蚂蚁保险和腾讯微保为代表）。第二类难以持续高速增长（互联网巨头的自有流量，以蚂蚁保险和腾讯微保为代表）。 我们判断其经历了高速发展后，增速将进入平稳区间。我们判断其经历了高速发展后，增速将进入平稳区间。自2020年4月以来，相互保参与人数已经持 续7个月稳定在1.0-1.1亿人的平台。我们推断，1亿人为支付宝平台上具有保险付费意识的客群规 模极值。 此类流量较难切入

23、长险市场，较低的客均保费将带来“天花板”。此类流量较难切入长险市场，较低的客均保费将带来“天花板”。若假设相互保1.05亿参保用户均 可转化为蚂蚁保险平台上购买保险的客户，且人均件均保费为1000元，则蚂蚁保险的保费空间极值 为1100亿元。 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 图图8：相互保的参与人数：相互保的参与人数 蚂蚁保险腾讯微保 目前客户数相互保1.05亿人微保注册数7000万 长期空间假设 保险销售客户数（万 人） 110007000 人均保费（元）10001000 保费空间极值（亿元）1100700 占寿险总保费的比重3.71%2.36% 图图9：

24、头部互联网平台的保费增长空间的极值测算：头部互联网平台的保费增长空间的极值测算 1.41.4 走出低谷！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 资料来源：支付宝APP-相互宝，腾讯微保小程序，天风证券研究所 第三类难以形成较大规模（内容平台的自有流量，以深蓝保、第三类难以形成较大规模（内容平台的自有流量，以深蓝保、i i云保等为代表）。云保等为代表）。 头部内容平台“深蓝保”服务用户数仅头部内容平台“深蓝保”服务用户数仅230230万余人。万余人。内容平台的优势在于客源精准，通过较为充分 的保险教育，能够产生较高的转化率，且可向长险转化。但其覆盖人数较少，规模有限。 短视频

25、的内容平台中，超过短视频的内容平台中，超过100100万的保险大万的保险大V V仅有仅有1616位。位。 图图10：头部保险内容平台的成立时间及规模：头部保险内容平台的成立时间及规模图图11：抖音粉丝数量超过：抖音粉丝数量超过10万的账号数量万的账号数量 平台成立时间规模 深蓝保2016年 服务230余万用户，每月保费规模达千万级人民币。 测评过千款保险产品，微信头条平均阅读量2万-3万， 2019年全网内容曝光数超过数十亿，制作保险科普音 频230+条，全网累计超过150万播放量。 多保鱼2017年近2000万用户关注。 小帮规划2014年服务超过10万人次，交易转化率在30%左右。 蜗牛保

26、险2013年服务600多万用户。 小雨伞2015年累计服务用户1300多万，累计完成保单1700多万件 I云保2015年已累积为超300万家庭提供保障服务。 16 24 31 31 055 超过100万 50-100万 20-50万 10-20万 抖音不同粉丝量级的账号数量分布 1.41.4 走出低谷！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 资料来源：抖音APP、新浪财经等，天风证券研究所 然后聚焦中小保险公司的冲击：然后聚焦中小保险公司的冲击： 中小险企在健康险领域的价格战空间开始变小。中小险企在健康险领域的价格战空间开始变小。1）新重疾定义设置轻症

27、赔付比例上限30%，将 导致中小险企（目前最高可达45%）调降轻症赔付额，产品竞争下降利好大型公司；2）面临再 保压力；3）偿付能力面临压力。 2019年下半年来，中小保险公司的长期重疾险变相涨价，年下半年来，中小保险公司的长期重疾险变相涨价，2020年来这一趋势加速。年来这一趋势加速。主要方式包 括：1）停售高性价产品；2）将部分可选责任变为必选责任，尤其是身故责任。因此，中小保 险公司重疾险的“灵活性”、“消费属性”、“超高性价比”的特点被削弱。 图图12：2019年以来，中小保险公司长期重疾险变相涨价年以来，中小保险公司长期重疾险变相涨价 日期产品变化日期产品变化 2019/9/4光大永

28、明：超级玛丽，定期/终身必选身故责任 2020/5/14三峡人寿：钢铁战士，必选身故责任 2019/10/31昆仑健康：健康保2.0，取消保至70岁的版本2020/5/18三峡人寿：倍倍保，必选身故责任 2019/12/18渤海人寿：前行无忧停售2020/5/31 百年人寿：康惠保2020，必选之前的部分可选 责任（包括身故责任） 2020/3/17 国富人寿：嘉和保，保至70岁时，必选身故责任 2020/7/15复星联合健康：妈咪保贝，停售 2020/4/30 和泰人寿：超级玛丽2020PRO，定期/终身取消 不含身故版本 2020/7海保人寿：芯爱（保至60/70岁），下架 2020/4/

29、30横琴人寿：无忧人生，取消定期版本2020/8/25 信泰人寿：达尔文3号（保至70岁版本），下架 2020/5/1昆仑健康：守卫者3号，必选身故责任2020/8/25信泰人寿：超级玛丽3号MAX（保至70岁版本）， 下架 2020/5/6横琴人寿：优惠宝，必选身故责任2020/9/15光大永明：嘉多保，下架 1.41.4 走出低谷！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 资料来源：公司官网，天风证券研究所 偿二代二期或将于明年试运行，制约产品、投资风格激进的公司。偿二代二期或将于明年试运行，制约产品、投资风格激进的公司。我们预计行业整体的综合偿 付能力充足率可能有所提升

30、 ，其中大型险企提升较为明显；部分投资风格、产品风格比较激进 的中小型企业会承受比较大的压力，核心偿付能力充足率将大幅下降，而大型险企受影响很小 （其偿付能力充足率相较于50%的监管红线还有很大差距）。 “金融供给侧结构性改革”已到来，近期银保监会的系列政策以防风险为导向，对于部分中小“金融供给侧结构性改革”已到来，近期银保监会的系列政策以防风险为导向，对于部分中小 公司造成多种制约。公司造成多种制约。1）第三方渠道的违规销售开始受到严格监管；2）政策使得部分中小公司 的权益资产比例上限将要下调，如从30%降为20%，更加难以覆盖负债成本。3） 国寿、新华 已分别对华夏、天安进行接管，市场份额

31、有望让出。 图图13：中小保险公司偿付能力充足率：中小保险公司偿付能力充足率 200192020Q3 生命人寿116%123%122%126%120% 光大永明401%249%243%200%241% 昆仑健康195%134%126%179%175% 国华人寿129%115%128%139%163% 合众人寿209%162%198%175%162% 百年人寿171%129%100%127%136% 横琴人寿-937%333%170%162% 1.41.4 走出低谷！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 资料来源：偿付能力报告，天风证券研究所 保险公司

32、长期医疗险产品上市时间销售渠道 中国平安 E生保长期医疗 险 2020.9 代理人（平安金 管家）、第三方 平台（微保等） i康保终生防癌 医疗险 2020.10 平安健康官网、 APP 中国太保安享百万医疗险2020.8代理人 新华保险康健华尊2020.9代理人 中国人保 好医保终生防 癌医疗险 2020.5蚂蚁保险 城市价格城市价格城市价格 成都59元宁波59元遵义57元 广州49元温州59元合肥69元 南京49元嘉兴69元芜湖59元 佛山185元台州59元桂林58元 苏州49元连云港49元银川59元 深圳29元盐城58元沈阳49元 珠海190元德阳57元株洲78元 海南25元自贡59元许

33、昌100元 惠州49元福州68元南通99元 东莞69元厦门70元云浮59元 杭州59元贵阳49元 广西46/66/96元长沙48/138元 惠民惠民保覆盖城市达到保覆盖城市达到140140个，已有超过个，已有超过20002000万人投保，保费收入超过万人投保，保费收入超过1010亿元亿元。惠民。惠民保有政府背书保有政府背书 且保费极低，对于“百万医疗险”业务有所冲击，但有利于保险公司提升客户覆盖面。且保费极低，对于“百万医疗险”业务有所冲击，但有利于保险公司提升客户覆盖面。 图图14： 保险公司的长期医疗险保险公司的长期医疗险图图15：部分城市的惠民保：部分城市的惠民保 1.41.4 走出低谷

34、！走出低谷！市场竞争格局将有边际好转市场竞争格局将有边际好转 资料来源：公司官网，腾讯微保小程序，天风证券研究所 当前市场环境有利于年金险销售，年金险的需求提升。当前市场环境有利于年金险销售，年金险的需求提升。银行理财、信托等资管产品的收益性及安 全性双降，而万能账户的结算利率稳定在5%左右。 年金险的销售好转将提振高级别代理人的收入，提高增员意愿和队伍士气，进而带动整个代理人年金险的销售好转将提振高级别代理人的收入，提高增员意愿和队伍士气，进而带动整个代理人 数量提升，从而也促进其他险种的增长。数量提升，从而也促进其他险种的增长。 4.4 4.6 4.8 5 5.2 5.4 5.6 2018

35、年11月 2018年12月 2019年01月 2019年02月 2019年03月 2019年04月 2019年05月 2019年06月 2019年07月 2019年08月 2019年09月 2019年10月 2019年11月 2019年12月 2020年01月 2020年02月 2020年03月 2020年04月 2020年05月 2020年06月 2020年07月 2020年08月 2020年09月 2020年10月 国寿鑫尊宝（庆典版）平安聚财宝太保财富赢家太保传世庆典 图图16：万能账户结算利率（：万能账户结算利率（%） 1.41.4 走出低谷！走出低谷！年金险的需求提升年金险的需求提升

36、 资料来源：公司官网，天风证券研究所 图图17：规模承压的资产管理子规模承压的资产管理子行业（万亿元）行业（万亿元） 1.41.4 走出低谷！走出低谷！年金险的需求提升年金险的需求提升 0 5 10 15 20 25 30 35 银行理财信托计划券商资管 P2P 期货资管 20020/09 0 5 10 15 20 25 保险资管公募基金私募基金 20020/09 图图18：规模提升的资产管理子规模提升的资产管理子行业（万亿元）行业（万亿元） 资管新规、非标融资收紧、信用风险上升的大环境下，资产管理行业的资金正在流向两大方向：资管新规、非标融资收紧、

37、信用风险上升的大环境下，资产管理行业的资金正在流向两大方向： 1 1）公募基金与私募基金（权益类净值化产品）；）公募基金与私募基金（权益类净值化产品）；2 2）保险资管（不受“打破刚兑”的影响）保险资管（不受“打破刚兑”的影响）。 我们我们判断保险公司的年金险业务（包括养老年金险）能够持续不断地在大资产管理行业中分得更判断保险公司的年金险业务（包括养老年金险）能够持续不断地在大资产管理行业中分得更 多的市场份额。多的市场份额。 资料来源：wind，天风证券研究所 1.41.4 走出低谷！走出低谷！差异化服务打造差异化服务打造 + + 专业化队伍建设专业化队伍建设 + + 科技赋能科技赋能 将有

38、效提升人均产能将有效提升人均产能 寿险转型：中国太保、中国平安、友邦保险的长期发展方向为寿险转型：中国太保、中国平安、友邦保险的长期发展方向为 1 1）打造差异化服务体系、）打造差异化服务体系、2 2）建设）建设 专业化销售队伍、专业化销售队伍、3 3）完善科技赋能等。）完善科技赋能等。 大型大型保险公司保险公司正在通过“差异化服务”正在通过“差异化服务” 吸引优秀新人加入，同时提升产品的竞争力。吸引优秀新人加入，同时提升产品的竞争力。 保险公司的基本法调整正在将“管理利益”显著让渡给“销售利益”，鼓励各级别代理人积极开保险公司的基本法调整正在将“管理利益”显著让渡给“销售利益”，鼓励各级别代

39、理人积极开 单，激励达成“绩优”。这将有利于人均产能、人均单，激励达成“绩优”。这将有利于人均产能、人均NBVNBV的提升，即在数据上第一次体现出这一的提升，即在数据上第一次体现出这一 轮寿险改革与转型的效果。轮寿险改革与转型的效果。 我们判断代理人队伍的各项质量指标的改善有望从理论开始变成现实。我们判断代理人队伍的各项质量指标的改善有望从理论开始变成现实。 保险公司保险公司健康医疗服务健康医疗服务 平安人寿 平安run：平安福客户可加入的运动奖励计划 线上诊疗服务：金管家用户不同等级对应不同次数线上问诊 健康守护360服务：重疾险险客户可附加，费用199元，发生重疾理赔可免费使用3年；202

40、1年开始将为重疾险客户提供免费的就医服 务 单一产品专享健康服务：针对e生保 长期医疗、药品险、慢病保险客户 太保人寿 太保蓝本重疾绿通服务：全平台所有用户 太保蓝本医疗特权服务：期交保费3500元及以上的客户可以享受，免费使用3年，不同保费标准，享受的权益有差异 单一产品专享健康服务：针对部分医疗险客户 生命银行：期交保费9万以上可享受 太平人寿 重疾绿通服务：针对重疾险客户 太平圆和全能卡：针对太平福禄重疾险客户 新华人寿就医绿通服务：针对购买附加康健华安保险计划、健康无忧重疾险的客户和具有相应级别会员客户 中国人寿国寿大健康服务：针对购买国寿福提前给付重疾险、国寿康宁终身重疾险、菁英人生

41、、粉红人生保险计划和税优健康保险的客户。 友邦保险 健康友行：全佑及传世无忧客户可加入健康友行运动奖励计划 全球就医医疗服务：针对传世无忧系列高端医疗险客户 “愈从容”重疾专案管理：针对全佑系列重疾险客户 健康医疗服务方面，太保、平安、友邦的服务体系构建得更加完善，包含了诊前、诊中、诊后的健康医疗服务方面，太保、平安、友邦的服务体系构建得更加完善，包含了诊前、诊中、诊后的 全方位服务。健康医疗服务可促进健康险销售。全方位服务。健康医疗服务可促进健康险销售。 1.41.4 走出低谷！走出低谷！差异化服务打造差异化服务打造 + + 专业化队伍建设专业化队伍建设 + + 科技赋能科技赋能 将有效提升

42、人均产能将有效提升人均产能 资料来源：根据各公司官网、官方微信平台信息整理，天风证券研究所 平安平安太保太保太平太平新华新华国寿国寿 定位城区智慧养老 高端城郊型+度假型+城市 型医养社区 高端度假型+CCRC社 区 高端城郊型+度假型+ 城市型社区 以高端度假型为主 投资模式 与联营地产公司合 作投资 自建，引入法国欧葆庭养 老照护体系 自建+第三方合作自建自建 布局 情况 落地项目深圳蛇口- 自建：上海梧桐人家第 三方：上海、大连、昆 明、宁波、北京 北京、海南 自建：苏州、天津、北京 、三亚合作:福保社区颐康 之家 未来规划 - 成都、大理、杭州、上海 、厦门、南京 南京、无锡、苏州、杭

43、 州等15个城市 - 入住 资格 非保险客户- 会籍制（100400万 ） 押金5万 押金10万+嘉园卡（ 90/150/180万） 保险客户- 老客户长险新保保单累计 保费200万，新客户长险 新保保单累计保费220万 保单总保费200万- 老保险客户保单总保费200 万，新保险客户保单总保 费300万 养老服务方面，各家公司均在布局养老社区，以助力高端客户经营与年金险大单销售。其中，养老服务方面，各家公司均在布局养老社区，以助力高端客户经营与年金险大单销售。其中， “太保家园”入住资格函的累计发放量已经突破万份“太保家园”入住资格函的累计发放量已经突破万份。我们预计平安。我们预计平安第一家

44、养老社区将落子深第一家养老社区将落子深 圳圳蛇口。蛇口。养老服务可促进年金险销售，并提升职业吸引力。养老服务可促进年金险销售，并提升职业吸引力。 1.41.4 走出低谷！走出低谷！差异化服务打造差异化服务打造 + + 专业化队伍建设专业化队伍建设 + +科技赋能科技赋能 将有效提升人均产能将有效提升人均产能 资料来源：根据各公司官网、中证网、新浪网等相关新闻信息整理，天风证券研究所 寿险产品是“面向大众人群的奢侈品”，因此寿险行业受到疫情导致的居民收入及未来收入预期寿险产品是“面向大众人群的奢侈品”，因此寿险行业受到疫情导致的居民收入及未来收入预期 下降的影响很大。下降的影响很大。 我们判断寿

45、险销售的复苏将滞后于汽车、商品房等产品，我们判断寿险销售的复苏将滞后于汽车、商品房等产品，但有望于但有望于20212021年年到来。到来。 1.41.4 走出低谷！走出低谷！疫情后的经济复苏，与居民收入预期的持续疫情后的经济复苏，与居民收入预期的持续 提升是关键提升是关键 -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 汽车销量同比增速商品房销售额同比增速 社会消费品零售总额同比增速新单保费同比增速 图图19：新单保费、汽车销量、商品房销售额与社零总额的季度同比增速新单保费、汽车销量、商品房销售额与社零总额的季度同比增速 资料来源：公司财报，wind，天风证券研究所 今年年初，今

46、年年初，关于促进社会服务领域商业保险发展的意见关于促进社会服务领域商业保险发展的意见强调健康险强调健康险“扩量”“扩量”，明确，明确要求，“要求，“ 力争到力争到20252025年商业健康保险市场规模超过年商业健康保险市场规模超过2 2万亿元”，据此测算，未来万亿元”，据此测算，未来5 5年健康险复合增速需为年健康险复合增速需为 20%20%左右。左右。 9 9日的国务院常务会议对人身保险行业提出了日的国务院常务会议对人身保险行业提出了“扩面提质”“扩面提质”的要求的要求。具体包括：。具体包括： 1、加快发展商业健康保险。关键点为1）开发更多针对大病的保险产品；2）开发适应广大老龄 群体的商业

47、医疗保险产品。 2、将商业养老保险纳入养老保障第三支柱加快建设。关键点为1）开发投保简便、交费灵活、收 益稳健的养老保险，积极发展年金化领取的保险产品；2）鼓励保险公司提供老龄照护、养老社区等 服务，鼓励参与长期护理保险试点。 在国务院“扩面提质”的要求下在国务院“扩面提质”的要求下，保险，保险行业的政策面有望行业的政策面有望改善改善，或许或许可以期待积极的超预期政策可以期待积极的超预期政策 。我们判断改善方向有：。我们判断改善方向有：1 1）“将商业养老保险纳入养老保障第三支柱”的政策指示性较强。今）“将商业养老保险纳入养老保障第三支柱”的政策指示性较强。今 年年初，银保监会领导明确指出过“

48、将争取政策支持，适时将个人税收递延型商业养老保险试点年年初，银保监会领导明确指出过“将争取政策支持，适时将个人税收递延型商业养老保险试点 扩展到全国范围”。扩展到全国范围”。这这一一方面可方面可期待积极政策期待积极政策。2 2）各类型的创新险种均有望推出，丰富保险公各类型的创新险种均有望推出，丰富保险公 司产品线。司产品线。 1.41.4 走出低谷！走出低谷！后续促进“后续促进“人身人身险扩量、扩面提质”的监管险扩量、扩面提质”的监管利好利好 政策值得政策值得期待期待 资料来源：公司财报，wind，天风证券研究所 2020Q12021Q1NBV同比同比20192020 2021 2020NBV

49、 同比同比 2021NBV 同比同比 中国平安16453 18961 15.2%7594554882 60654 -27.7%10.5% 中国人寿17729 18366 3.6%5869859749 54002 1.8%-9.6% 中国太保6542 7718 18.0%2459717292 20376 -29.7%17.8% 新华保险2552 2863 12.2%97799144 10099 -6.5%10.4% 短期改善因素：短期改善因素：1 1）太保、平安已将业绩重心放在）太保、平安已将业绩重心放在20212021年，开门红提前年，开门红提前启动，预计将在低基数启动，预计将在低基数 下将实现较快增长。下将实现较快增长。2 2）2020Q12020Q1受到疫情影响，保费与受到疫情影响，保费与NBVNBV的基数很低，的基数很低，2 2月和月和3 3月的同比增速月的同比增速 有望进一步攀升。有望进一步攀升。3 3）新重疾定义政策给了保险公司在）新重疾定义政策给了保险公司在1 1月份销售老重疾产品的良机，有望进一月份销售老重疾产品的良机，有望进一 步助推步助推1 1月增速。月增速。 保费与增员双轮驱动的寿险行业具有容易形成正向反馈或负向反馈的特征，