1、万 联 证 券 请阅读正文后的免责声明 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 中国中国氢能龙头标的，氢能龙头标的，国产替代领军企业国产替代领军企业 买入买入（首次） 亿华通亿华通（688339688339）首次覆盖首次覆盖报告报告 日期：2020 年 12 月 15 日 报告关键要素报告关键要素: : 亿华通是中国氢能产业龙头标的，专注于氢燃料电池发动机系统研发及 产业化。公司致力于成为国际领先的氢燃料电池发动机供应商，具备自 主核心知识产权，率先实现了发动机及电堆的批量国产化，形成了以氢 燃料电池发动机为核心，多种零部件共发展的体系。 投资要点投资要点: : 战略深耕京津冀，冬奥会

2、推动战略深耕京津冀，冬奥会推动短期业绩短期业绩确定性高确定性高：京津冀作为公司 深耕地区， 累计营收占比高达 42.65%。 北京及张家口地区目前在运 氢能公交达 300 辆，全部采用亿华通系统。张家口地区在冬奥会期 间将有 2000 辆氢能公交运营，此外河北省要求 2022 年全省在运 4000 辆， 其中张家口不少于 2500 辆。 北京地区 2023 年氢能汽车目 标在运量 3000 辆，参考目前亿华通在京津冀地区的市占率，公司 仅北京及张家口地区 2021、2022 年销售量将达到 1513、1454 辆， 是公司 2019 年总销量的 3.0 倍、 2.9 倍， 未来两年业绩增长确定

3、性 高。 此外公司通过点-线-面战略布局， 深耕核心城市辐射周边省市， 长期可持续发展能力优异。在目前国补退坡等因素带来的不确定性 下，业绩的确定性使公司在氢能行业可投资标的中脱颖而出。 规模化规模化拉动产业降本，电堆价格战热化拉动产业降本，电堆价格战热化：按当前国家规划估算， 21/22/23/24/25 年氢能汽车预估增量分别为 0.5/1/2/3/3.5 万辆， 预计 2023 年前后将有一批龙头企业突破价格战重围。若以 2025 年 行业龙头企业达到万套规模估算，电堆成本从 190 美元下降至 39 美元每千瓦，21-23 年电堆成本将以每年 30%的速度下降。 布局区域有望成为布局区

4、域有望成为“十城千辆”示范区“十城千辆”示范区，上游基建，上游基建力度大力度大：公司优 选氢源富集、产业集聚以及氢能上游基建投资力度大的区域，其中 京津冀、珠三角、川渝地区有望出现“十城千辆”示范城市群。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：预计公司 20-22 年营业收入分别为 4.85/16.95/21.71 亿元；归母净利润 0.60/2.30/3.33 亿元，同比 增长-5.82%/281.93%/45.01%；EPS 分别为 0.85/3.26/4.73 元/股， 首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险因素：风险因素：产品迭代风险；进口依赖风险；政策补贴及回款风险。 2019201

5、9 年年 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 营业收入(亿元) 5.54 4.85 16.95 21.71 增长比率(%) 50.25 -12.31 249.20 28.08 净利润(亿元) 0.64 0.60 2.30 3.33 增长比率(%) 171.46 -5.82 281.93 45.01 每股收益(元) 1.25 0.85 3.26 4.73 市盈率(倍) - 257.63 67.45 46.52 基础数据基础数据 行 业 电气设备 公 司 网 址 大 股 东 /持 股 张国强/18.81% 实 际 控 制 人 /持 股 总 股 本 （ 百 万 股 ）

6、70.50 流 通A股 （ 百 万 股 ） 15.30 收 盘 价 （ 元 ） 243.12 总 市 值 （ 亿 元 ） 171.40 流 通A股 市 值 （ 亿 元 ） 37.19 个股相对沪深个股相对沪深 300300 指数表现指数表现 数据来源：数据来源：WIND，万联证券研究所 数据截止日期：数据截止日期： 2020 年 12 月 11 日 相关研究相关研究 数据来源：Wind，万联证券研究所 -23% -11% 0% 12% 23% 35% 亿华通沪深300 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究

7、 公 司 研 究 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 2 页 共 29 页 目录目录 1、亿华通：坚持自主研发，氢能国产替代领军企业 . 4 2、氢能：道阻且长，行则将至 . 7 2.1 氢燃料电池，解决运输环保压力的第三条道路 . 7 2.2 产业化初期，国产替代空间大 . 9 2.3 国补退坡淘汰落后产能，“十城千辆”多种商业模式竞争风口 . 10 3、公司竞争优势 . 13 3.1 冬奥会推动业绩确定性高，布局区域上游基建力度大 . 13 3.2 规模化带动产业降本，电堆价格战热化 . 16 3.3 自主研发笃行致远，国产替代砥砺前行 .

8、18 3.4 市场地位稳固，深度绑定下游企业 . 21 4、盈利预测及投资建议 . 23 5、风险提示 . 27 图表 1：公司发展历程 . 4 图表 2：公司 2019 年主营业务收入构成 . 4 图表 3：公司主营业务收入情况对比（万元） . 4 图表 4：公司主要产品介绍 . 5 图表 5：公司股权结构 . 5 图表 6：公司营业收入增长情况（万元） . 6 图表 7：公司毛利润情况（万元） . 6 图表 8：公司应收账款情况（万元） . 6 图表 9：公司归母净利润变动情况（万元） . 6 图表 10：公司四项费率 . 6 图表 11：公司现金流情况（万元） . 6 图表 12：燃料电

9、池工作原理 . 7 图表 13：氢燃料电池电堆示意图 . 7 图表 14：各类汽车技术特点对比 . 8 图表 15：氢燃料电池产业链 . 9 图表 16：氢能产业国家政策及法规 . 10 图表 17：新政策下补贴奖励对比（万元） . 11 图表 18：公司 2017-2019 年区域累计销售额 . 13 图表 19：公司北京及张家口地区销售量预测情况 . 13 图表 20：公司拓展区域分布 . 14 图表 21：公司主要终端客户销售额占比 . 14 图表 22：氢能地方政策 . 15 图表 23：氢燃料电池汽车成本结构 . 17 图表 24：燃料电池成本结构 . 17 图表 25：氢燃料电池电

10、堆成本结构 . 17 图表 26：单位成本随产量变动情况（美元/千瓦） . 17 图表 27：氢能电堆近期市场价格情况 . 17 图表 28：公司研发投入情况（万元） . 18 图表 29：电堆进口采购金额及进口比例（万元） . 19 图表 30：膜电极进口采购金额及进口比例（万元） . 19 图表 31：公司研发小组职能 . 19 qRoRoOqNwPrQrOrQrMmRtN9P8QbRoMrRsQoOiNoPmOiNrQsNbRnMnOwMnRwPuOnNqM 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 3 页 共 29 页 图表 32：公司核心技术

11、情况 . 20 图表 33：国内外可比公司产品情况 . 20 图表 34： 新能源汽车推广应用推荐车型目录分布 . 21 图表 35：公司燃料电池发动机市场占有率 . 21 图表 36：公司与整车企业燃料电池方案合作情况 . 22 图表 37：公司与整车企业关联情况 . 23 图表 38：公司 2020 年募集资金投资项目基本介绍 . 23 图表 39：公司分地区销售预测 . 24 图表 40：公司业务板块盈利预测 . 25 图表 41：可比公司估值情况 . 26 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 4 页 共 29 页 1 1、亿华通：坚持自主

12、研发，氢能国产替代领军企业、亿华通：坚持自主研发，氢能国产替代领军企业 亿华通是中国氢能产业先行者之一， 专注于氢燃料电池发动机系统研发及产业化。亿华通是中国氢能产业先行者之一， 专注于氢燃料电池发动机系统研发及产业化。 公 司成立于 2012 年，2016 年在新三板挂牌上市，成为“中国氢能第一股” 。公司致力于 成为国际领先的氢燃料电池发动机供应商， 具备自主核心知识产权， 率先实现了燃料 电池发动机系统以及电堆的批量国产化， 形成了以自主氢燃料电池发动机为核心， 多 种配套零部件共发展的业务体系。2019 年，公司在上海、苏州、成都地区实现了氢燃 料电池发动机批量商业化的进程， 全年实现

13、燃料电池发动机系统销售 498 套， 主营业 务收入 5.49 亿元，并于 2020 年登陆科创板。 图表1：公司发展历程 资料来源：公司官网，万联证券研究所 公司主营发动机系统， 率先实现发动机及电堆批量国产化。公司主营发动机系统， 率先实现发动机及电堆批量国产化。 公司主营业务为燃料电池 动力系统的开发与生产， 主要产品为燃料电池动力系统， 同时涉足燃料电池零部件及 技术开发服务等业务。其中2019年发动机系统占全年营收87.56%，零部件占7.83%， 技术开发占1.68%。 主营业务版块营收增速上看， 19年发动机系统营收同比增长46.16%， 零部件增长252.11%， 技术开发及服

14、务增长104.77%。 公司生产的发动机系统产品具有 高能量转换率、低噪音、低故障的特点，目前主要应用于客车、物流车等商用车型。 图表2：公司2019年主营业务收入构成 图表3：公司主营业务收入情况对比（万元） 发动机系统发动机系统 87.56% 零部件零部件 7.83% 技术开发及服务技术开发及服务 1.68% 其他其他 2.92% 18,769.33 32,914.13 1,222.41 1,422.41 823.76 48,108.47 4,304.23 923.46 1,605.13 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 2017201

15、82019 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 5 页 共 29 页 资料来源：Wind，万联证券研究所 资料来源：Wind，万联证券研究所 图表4：公司主要产品介绍 产品类型产品类型 产品型号产品型号 产品图片产品图片 产品简介产品简介 燃料电池燃料电池 发动机系统发动机系统 YHTG30 额定功率 31.3kW， 质量功率密度 0.23kW/kg， 能量转化效率超过 52%，已批量应用在 9 米 级客车中。 YHTG40 额定功率 40.5kW， 质量功率密度 0.27kW/kg， 能量转化效率超过 53%，已被批量应用于 10.5 米级客车

16、中。 YHTG60 额定功率为 65kW，质量功率密度达到 0.25kW/kg，能 量转化效率超过 57%，已被 批量应用在 12 米级客车中。 燃料电池燃料电池 电堆电堆 C290-40 电 堆 额 定 功 率 47kW ， 体 积 功 率 密 度 1.74kW/L，可在-40存储、 -30启动，已 被批量应用在 9 米级客车中。 C290-60 电 堆 额 定 功 率 76kW ， 体 积 功 率 密 度 1.92kW/L，可在-40存储、 -30启动，已 被批量应用在 12 米级客车中。 资料来源：公司招股书，万联证券研究所 公司股权结构清晰，技术依托清华系，下游绑定商用车企。公司股权结

17、构清晰，技术依托清华系，下游绑定商用车企。截至2020年三季报，控 股股东张国强先生直接持股18.81%，清华背景的水木系（水木扬帆、水木长风、水 木国鼎）合计持股9.09%。此外公司通过引入股权投资的方式与包括郑州宇通、上海 申龙、北汽福田、中植汽车在内的国内知名的商用车企业合作。其中郑州宇通全资 子公司康瑞盈实持股3.97%，上海申龙母公司东旭光电持股3.64%。 图表5：公司股权结构 资料来源：Wind，万联证券研究所 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 6 页 共 29 页 公司处于商业化初期， 收入高速增长， 毛利水平较高。公司处于商业

18、化初期， 收入高速增长， 毛利水平较高。 公司2019年营业收入5.54亿元， 同比增长50.25%。 19年毛利润达2.50亿元， 毛利率达45.12%,与2018年相比有所回落。 公司目前产销规模小、议价能力较强，产品定价水平相对较高，随着技术成熟度不断 提升、市场规模快速扩张、市场主体参与竞争加大，毛利率将呈现逐步回落的趋势。 图表6：公司营业收入增长情况（万元） 图表7：公司毛利润情况（万元） 资料来源：Wind，万联证券研究所 资料来源：Wind，万联证券研究所 图表8：公司应收账款情况（万元） 图表9：公司归母净利润变动情况（万元） 资料来源：Wind，万联证券研究所 资料来源：W

19、ind，万联证券研究所 下游车企在产业链中议价能力强， 公司应收账款回款周期长。下游车企在产业链中议价能力强， 公司应收账款回款周期长。 公司产品遵循整车厂结 算方式，合同约定信用期一般在30-90天不等，且未就逾期结算的违约责任进行明确 约定，导致公司应收账款回款周期较长，据招股说明书披露公司回款周期普遍在1-2 年左右，应收账款略高于营业收入。2019年公司应收账款及应收票据合计6.74亿元， 同年营收5.54亿元。 图表10：公司四项费率 图表11：公司现金流情况（万元） 5,454.96 13,765.60 20,122.49 36,847.39 55,362.00 152.35% 4

20、6.18% 83.12% 50.25% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 200182019 营业总收入（万元）同比增长 2268.87 5945.34 9316.58 18540.16 24980.12 41.59% 43.19% 46.30% 50.32% 45.12% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 2001

21、82019 毛利润（万元）毛利率 5,454.96 13,765.60 20,122.49 36,847.39 55,362.00 2,217.46 11,928.30 29,111.16 51,142.47 67,381.71 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 200182019 营业总收入（万元）应收票据及应收账款（万元） 5390.75 -18.15 2860.78 2311.61 6391.65 -2000% 0% 2000% 4000% 6000% 8000% 10000% 120

22、00% 14000% 16000% 18000% -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 200182019 归母净利润(万元 )同比增速 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 7 页 共 29 页 资料来源：Wind，万联证券研究所 资料来源：Wind，万联证券研究所 公司处于研发及产业化初期， 研发销售费率逐年上升。公司处于研发及产业化初期， 研发销售费率逐年上升。 2019年公司销售、 管理、 研发、 财务费率分别为16.13%、15.16%、8.76%、1.

23、23%。随着氢能行业进入快速发展期，销 售研发投入持续上涨，公司资金需求仍将快速增长。由于公司回款周期长，应收账款 占用大量资金，经营性现金流缺口随着业务增长不断扩大，短期内需要融资支持，但 长期看随着公司不断提高管理水平以及完善对应收账款账期的把控， 应收账款规模有 望减少。 2 2、氢能：道阻且长，行则将至、氢能：道阻且长，行则将至 2.1 2.1 氢燃料电池，解决运输环保压力的第三条道路氢燃料电池，解决运输环保压力的第三条道路 氢燃料电池是一种非燃烧过程的能量转换装置， 而非储能装置， 通过电化学反应将空 气的化学能转化为电能。 燃料电池结构单元主要由膜电极组件和双极板构成， 其中膜 电

24、极组件是由质子交换膜、催化剂与气体扩散层组合而成的，是反应发生的场所；双 极板是带流道的金属或石墨薄板，其主要作用是通过流场给膜电极组件输送反应气 体，同时收集和传导电流并排出反应产生的水和热 。 图表12：燃料电池工作原理 图表13：氢燃料电池电堆示意图 资料来源：公司招股书，万联证券研究所 资料来源：公司招股书，万联证券研究所 燃料电池工作时发生下列过程： 1） 反应气体在气体扩散层内扩散 4.00% 4.91% 7.22% 8.76% 25.34% 29.23% 20.83% 21.54% 16.13% 5.59% 12.44%12.24% 15.16% 1.23% -10% 0% 10

25、% 20% 30% 40% 200182019 销售费用率管理费用率 研发费用率财务费用率 -20,000 0 20,000 40,000 60,000 200182019 经营活动现金流 筹资活动产生的现金流 现金及现金等价物净增加额 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 8 页 共 29 页 2） 反应气体在催化层内被催化剂吸附后被离解 3） 阳极反应生成的氢离子穿过质子交换膜到达阴极与氧气反应生成水， 而电子通过 外电路到达阴极产生电。 燃料电池技术同时解决燃油机、 纯电动汽车的痛点。燃料电池技术同

26、时解决燃油机、 纯电动汽车的痛点。 目前我国交通运输领域主要运用 锂电池、燃料电池等新能源产品代替传统燃油发动机以缓解碳排放带来的环保压力， 相较于锂电池与传统发动机，燃料电池具有零碳排放、高反应效率、加注时间短、续 航里程高的特点， 能同时解决燃油机碳排放及污染高、 纯电动车续航短及充电时间长 的痛点。 图表14：各类汽车技术特点对比 指标指标 燃料电池汽车燃料电池汽车 纯电动汽车纯电动汽车 燃油机燃油机 动力系统 燃料电池发动机 锂电池 内燃机 燃料/热值 氢气，143MJ/kg - 汽油，约 44MJ/kg 反应方式 非燃烧电化学反 应 （发电装置消 耗燃料 过程） 非燃烧电化学反 应

27、（储能装置可 逆充放 过程） 燃烧 反应放能 电、热 电 热（通过燃烧汽油释 放高温使气缸内空气 剧烈膨胀推动活塞机 械做工） 反应残余 电、热、H2O 电 热 （通过） 、 CO2、 CO、 H2O、SO2 等 反应效率 50% - 30-40% 安全性 主要来自氢燃料 的储存 高能量密度与安 全性难以兼容 - 低温性能 -30低温自启 动 -40低温存 储 常 规 锂 电 池 在 - 20C 以下低温 环境无法充电， 且 里程损失可能达 到约 30% -18C 以下需要配 置高性能汽油机润滑 油、进气道低温预热 装置和高能辅助点火 装置并执行相应冷启 动作业等 资源约束 铂金供应充分、 膜

28、电极中铂金用 量不断减少 三元电池钴资源 短缺、 全球仅少数 国家可开发经济 可用的锂资源 - 环境保护 工业副产氢、天 然气重整制氢可 减少碳排放；可 再生能源制氢可 实现零排放 污染部分转移到 上游 排放 CO2、 CO、 SO2 等 温室气体及污染物 整车加注时间 （商用车） 15 分钟 2-8 小时 10 分钟 整车续航里程 （商用车） 500km 260km 500km 动力系统成本 高 低 低 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 9 页 共 29 页 运营燃料成本 氢源富集地区具 备较强经济性 具备较强经济性 受石油价格波动影响 商业

29、化程度 商业化初期 相对成熟 完全成熟 应用领域 中长距离、重载 运输 中短距离运输 普适 加注基础设施 稀缺 重点城市覆盖 普及 资料来源：公司招股书，万联证券研究所 2.2 2.2 产业化初期，国产替代空间大产业化初期，国产替代空间大 燃料电池汽车产业具有市场空间大、产业链长、参与方众多的特点。燃料电池汽车产业具有市场空间大、产业链长、参与方众多的特点。产业链上游主 要为膜电极、双极板、各类管阀件与传感器、车载高压储氢瓶等发动机零部件生产 制造行业，产业链中游主要为燃料电池发动机系统及电堆集成行业，产业链下游主 要为燃料电池整车制造行业。 图表15：氢燃料电池产业链 资料来源：公司招股书，

30、万联证券研究所 行业下游准入壁垒高，整合能力强。行业下游准入壁垒高，整合能力强。燃料电池最主要的应用场景是燃料电池汽车，行 业下游参与者主要为整车厂。 燃料电池整车行业有较高的准入壁垒， 业内整车厂普遍 拥有雄厚的研发实力、资金实力、生产能力以及较大的知名度，并在燃料电池领域拥 有一定的技术基础，在行业内部起到整合上游供应链并生产最终整车成品的作用。 行业上游技术壁垒高， 未来国产替代空间大。行业上游技术壁垒高， 未来国产替代空间大。 燃料电池发动机核心部件主要包括电堆 及其核心部件、辅助系统等，行业上游参与者主要为该等关键部件生产商。电堆作为 燃料电池系统的核心组成部分，对燃料电池发动机的关

31、键性能和成本具有较大的影 响。 以巴拉德为代表的国际电堆生产企业具有较强的技术积累和产业化能力， 可以对 外单独供应车用电堆，而国内电堆生产以与车企合作研发为主。膜电极方面，国产膜 电极关键技术指标接近国际先进水平，但在专业技术特性、产品实现能力、批量化生 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 10 页 共 29 页 产工艺还存在差距。 双极板按材料可分为石墨双极板和金属双极板， 目前石墨双极板 已实现国产化，但金属双极板尚未实现国产批量供应。 行业处于导入期， 道阻且长行则将至。行业处于导入期， 道阻且长行则将至。 目前氢燃料电池汽车的推广主要受

32、氢气储存技 术、加氢站建设周期长、膜电极铂金成本高的约束，目前国内燃料电池汽车市场商业 化刚进入起步阶段。17、18和19年，中国氢燃料电池汽车销量分别为1,272辆、1,527 辆和2,737辆，相较新能源汽车销量分别达到77.7万辆、125.6万辆和120.6万辆，氢 燃料电池汽车的渗透率仍然较低，其产业化进程明显滞后于纯电动汽车，根据氢燃 料电池汽车发展规划 ，我国氢燃料电池汽车保有量在2020、2025、2030年将达到1、 10、100万辆，保持每五年翻十倍的增速，增长空间大。 2.3 2.3 国补退坡淘汰落后产能， “十城千辆”多种商业模式竞争风口国补退坡淘汰落后产能， “十城千辆

33、”多种商业模式竞争风口 上层规划逐步到位， 补足政策短板。上层规划逐步到位， 补足政策短板。 截至2019年底， 全国燃料电池汽车投运达6000辆， 相较美国、日本、韩国等发达国家还有较大差距，主要因为氢能产业在国家层面缺乏 顶层设计支持。自2020年以来，政府从国家层面不断加快推出氢能产业政策，补足上 层政策短板，在基础研究、产业引导、示范运营以及整车补贴等方面对燃料电池及氢 能产业进行全面支持。其中财政部、工信部、科技部、发改委、国家能源局五部委于 9月21日联合发布的关于开展燃料电池汽车示范应用的通知 ，明确了氢能“十城千 辆”政策的四方面内容： 1. 支持方式将采取“以奖代补”方式按照

34、目标完成情况拨付奖金。 2. 示范内容上应找准应用场景，完善政策环境，聚焦关键核心技术创新，构建完整 产业链。 3. 示范城市群采取地方自愿申报、专家评审方式确定，鼓励打破行政区域限制，申 报截止至11月15日。 4. 组织实施上应确定牵头城市，明确任务分工，强化沟通协调，统筹推进示范。 图表16：氢能产业国家政策及法规 时间时间 部门部门 政策名称政策名称 政策内容政策内容 2020.3 科技部 “制造基础技术与关 键零部件”年度项目 申报指南 将氢能列入 2020 年重点专项，拟在氢能、太阳能、风能、可再生 能源等技术方向启动 14-28 个项目，计划安排国拨经费总概算为 6.06 亿元。

35、 2020.4 国家能源局 中华人民共和国能 源法(征求意见稿) 首部国家级法律将氢能确定为能源。 2020.4 财政部、工信 部、科技部、 发改委 关于完善新能源汽 车推广应用财政补贴 政策的通知 明确补贴延长 2 年、减缓退坡力度和节奏、支持车电分离、规定 单车补贴和年度规模补贴数量上限等调整外，改动最大的是燃料 电池汽车的补贴政策。 2020.9 财政部、工信 部、科技部、 发改委、国家 能源局 关于开展燃料电池 汽车示范应用的通 知 针对产业发展现状，五部门将对燃料电池汽车的购置补贴政策， 调整为燃料电池汽车示范应用支持政策，对符合条件的城市群开 展燃料电池汽车关键核心技术产业化攻关和

36、示范应用给予奖励， 形成布局合理、 各有侧重、 协同推进的燃料电池汽车发展新模式。 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 11 页 共 29 页 2020.10 国务院 新能源汽车产业发 展规划（20212035 年） 攻克氢能储运、加氢站、车载储氢等氢燃料电池汽车应用支 撑技术。提高氢燃料制储运经济性。 因地制宜开展工业副产氢及可再生能源制氢技术应用 开展多种形式储运技术示范应用，逐步降低氢燃料储运成 本。 健全氢燃料制储运、 加注等标准体系。 加强氢燃料安全研究， 强化全链条安全监管。 推进加氢基础设施建设。建立完善加氢基础设施的管理规 范。引

37、导企业根据氢燃料供给、消费需求等合理布局加氢基 础设施，提升安全运行水平。 资料来源：公开数据整理，万联证券研究所 补贴退坡淘汰落后产能，多种发展路径突破重围。补贴退坡淘汰落后产能，多种发展路径突破重围。财政部等四部委发布关于完善新 能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 ， 明确 2020 年新能源汽车国家补贴方案及产 品技术要求，并确定 20/21/22 年补贴标准分别在上一年基础上退坡 10%/20%/30%。 由于当前国家补贴政策对国内新能源客车的逐步退坡， 客车行业总体处于逐步下滑阶 段。新补贴标准要求汽车功率高于 50kW 才能达到奖励要求，因此市场上一批额定功 率为 30kW、40k

38、W 的发动机系统产品将逐渐被淘汰，具有高额定功率产品研发能力的 公司将进一步抢占市场份额。 图表17：新政策下补贴奖励对比（万元） 奖补额度奖补额度 功率功率 20182018 20192019 20202020 变动变动 20212021 变动变动 20222022 变动变动 20232023 乘用车乘用车 50kW 20 16 33.5 -2.99% 32.5 -3.08% 31.5 -6.35% 29.5 80kW 20 16 45.2 -4.20% 43.3 -4.39% 41.4 -9.18% 37.6 轻中型货车轻中型货车 中小型客车中小型客车 50kW 30 24 33.5 -2

39、.99% 32.5 -3.08% 31.5 -6.35% 29.5 80kW 30 24 41.3 -3.87% 39.7 -4.03% 38.1 -8.40% 34.9 大型客车大型客车 50kW 50 40 33.5 -2.99% 32.5 -3.08% 31.5 -6.35% 29.5 80kW 50 40 45.2 -4.20% 43.3 -4.39% 41.4 -9.18% 37.6 110kW 50 40 56.9 -4.92% 54.1 -5.18% 51.3 -10.92% 45.7 重型货车重型货车 （1212- -2525 吨）吨） 50kW 50 40 33.5 -2.9

40、9% 32.5 -3.08% 31.5 -6.35% 29.5 80kW 50 40 47.7 -4.40% 45.6 -4.61% 43.5 -9.66% 39.3 110kW 50 40 60.5 -4.96% 57.5 -5.39% 54.4 -11.40% 48.2 重型货车重型货车 （2525- -3131 吨）吨） 50kW 50 40 33.5 -2.99% 32.5 -3.08% 31.5 -6.35% 29.5 80kW 50 40 52.6 -4.75% 50.1 -4.79% 47.7 -10.48% 42.7 110kW 50 40 67.8 -5.31% 64.2 -

41、5.76% 60.5 -11.90% 53.3 重型货车重型货车 （3131吨）吨） 50kW 50 40 33.5 -2.99% 32.5 -3.08% 31.5 -6.35% 29.5 80kW 50 40 57.6 -5.03% 54.7 -5.12% 51.9 -10.98% 46.2 110kW 50 40 75.1 -5.59% 70.9 -5.92% 66.7 -12.59% 58.3 资料来源：工信部燃料电池汽车示范应用通知 ，万联证券研究所 目前各地地方政府在氢能产业发展模式上出现分化， 在国补退坡的影响下行业逐渐进 入商业化阶段， 落后产能将逐渐淘汰， 只有能够在市场盈利的

42、商业模式才能在行业中 突破重围： 万 联 证 券 证券研究报告证券研究报告| |电气设备电气设备 万联证券研究所 第 12 页 共 29 页 1. 长三角：打造上下一体的氢能产业链，通过整合传统整车企业、高等院校、新兴长三角：打造上下一体的氢能产业链，通过整合传统整车企业、高等院校、新兴 企业资源，实现从制氢核心零部件到下游运营全产业链覆盖。企业资源，实现从制氢核心零部件到下游运营全产业链覆盖。 （捷氢科技、上海 重塑、苏州弗尔赛、清能股份、律致新能源、擎动科技、瀚氢动力、华熵能源） 上海捷氢科技上海捷氢科技是典型的利用传统车企资源， 向产业链上游拓展的发展模式。是典型的利用传统车企资源， 向产业链上游拓展的发展模式。 公司成立 于 2018 年， 是上汽