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1、煤炭煤炭/焦炭焦炭 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/28 中国旭阳集团中国旭阳集团(01907.HK)2023年 03月 30日 投资评级:投资评级:买入买入(首次首次)日期 2023/3/30 当前股价(港元)3.690 一年最高最低(港元)4.490/2.710 总市值(亿港元)163.25 流通市值(亿港元)163.25 总股本(亿股)44.24 流通港股(亿股)44.24 近 3个月换手率(%)4.16 股价走势图股价走势图 数据来源:聚源 焦化龙头焦化龙头逆市成长逆市成长,延伸布局化工及氢能延伸布局化工及氢能 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 张绪成(分析师)张绪
2、成(分析师) 证书编号:S0790520020003 焦化龙头逆市成长,延伸布局化工及氢能焦化龙头逆市成长,延伸布局化工及氢能 公司为港股上市的独立焦化龙头,地处京津冀产业园区,对华北地区下游客户形成良好辐射,同时积极参与京津冀氢能示范城市群,布局先进产能和拓展氢能产业链。2022 年原料煤成本高企,影响了焦化行业利润,随着经济复苏,焦钢需求将逐步回暖,公司盈利能力将得到恢复。我们预计 2022-2024 年归母净利润 19.6/29.0/34.1 亿元,同比-24.9%/+48.0%/+17.5%;EPS 为 0.4/0.7/0.8 元,对应当前股价 PE 为 8.1/5.4/4.6 倍。稳
3、增长背景下将使“煤焦钢”产业链利润修复,氢能布局符合绿色能源战略,公司未来具备较高成长性。首次覆盖,给予首次覆盖,给予“买入”评级。“买入”评级。焦焦炭炭业务逆势布局业务逆势布局,产业链延伸更产业链延伸更具优势具优势 焦炭焦炭业务逆势布局。业务逆势布局。2021 年公司收购了 6 家焦化公司,同时在内蒙、印尼也都有焦化布局,公司当前在产焦炭产能 1610 万吨,其中托管运营 430 万吨,公司计划到 2025 年先进焦炭产能达到 3440 万吨。当前时点下,收购焦化企业成本较低。焦焦炭炭产品毛利产品毛利增加增加。2022 年 H1 公司吨焦毛利 740 元/吨,毛利率23.0%,同比 2021
4、H1 提高了 72 元/吨,焦炭毛利依然能保持增长,主因为公司产品优质,议价能力强,同时发展下游化工摊薄成本。公司大力发展精细化工公司大力发展精细化工产业。产业。当前公司年产煤焦油 30 万吨,焦炉煤气制甲醇约 65 万吨,工业萘法裂苯酐约 16 万吨,己内酰胺 75 万吨,预计 2022 年己内酰胺产量可达 75 万吨,跻身世界领先生产商,同时公司未来计划布局高温尼龙和尼龙 66。国内国内稳经济稳经济稳增长稳增长,焦化利润,焦化利润有望有望修复修复 2023 年焦化行业利润有望修复。年焦化行业利润有望修复。焦炭行业供给侧改革后,焦炭“两头受气”的历史格局有望改善。2023 年我国提出 GDP
5、 增速 5%左右的目标,随着经济复苏和基建投资额增加,同时地产政策“三支箭”及住房销售回暖,资金面的压力缓解将改善地产商拿地和投资,拉动房地产新开工,从而逐渐带动钢材需求。2023 年随着经济复苏和地产基建等产业回暖,钢铁需求有望迎来上涨,焦炭-焦煤价差有望得到进一步修复,焦化利润有望得到提升。布局能源转型,布局能源转型,氢能打造氢能打造新新成长曲线成长曲线 氢能业务打造公司成长氢能业务打造公司成长新新曲线曲线。公司聚焦京津冀地区的氢能产业,致力于同时发展氢能生产、储存、运输、加氢及使用等。2020 年公司建立定州旭阳氢能有限公司,之后又分别成立了四家氢能子公司,公司还计划在张家口、呼和浩特建
6、设风光电可再生资源制氢项目,大幅扩增了旭阳氢能的业务规模。继续加强邢台到定州、定州到唐山等氢能重卡物流场景搭建,积极布局氢能发电、氢能小镇和氢进万家等绿色氢能应用,以定州为示范点向先进新能源行业全面迈进。风险提示:风险提示:安全生产风险、经济恢复不及预期风险、新产能不及预期风险。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)19829 38477 47502 58031 64522 YOY(%)5.1 94.0 23.5 22.2 11.2 净利润(百万元)1700 2613 1962 2904 3411 YOY(
7、%)24.7 53.7-24.9 48.0 17.5 毛利率(%)16.3 14.4 10.5 10.5 11.0 净利率(%)8.6 6.8 4.1 5.0 5.3 ROE(%)20.5 23.5 15.6 23.1 27.2 EPS(摊薄/元)0.4 0.6 0.4 0.7 0.8 P/E(倍)9.3 6.0 8.1 5.4 4.6 P/B(倍)1.7 1.2 1.1 1.1 1.1 数据来源:聚源、开源证券研究所(注:按照 3月 28日 1港币=0.88人民币计算)-40%-30%-20%-10%0%10%-072022-11中国旭阳集团恒生指数开源证券开源证券 证
8、券研究报告证券研究报告 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 公司研究公司研究 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/28 目目 录录 1、独立焦化龙头,延伸布局多产业链.4 1.1、独立焦企龙头,具有区位优势.4 1.2、发挥产业协同,多产业齐头并进.5 2、产能规模持续扩大,夯实焦化龙头地位.7 2.1、焦化业务为第一业务.7 2.2、“煤焦钢”产业链需求向好,焦化利润有望迎来修复.8 2.2.1、国内稳增长有望利多焦炭需求.8 2.2.2、需求端:钢铁需求迎来改善.9 2.2.3、供给端:上游焦煤依旧偏紧,但澳煤能一定程度降低配煤成本.
9、13 3、化工业务:焦化副产品延伸发展精细化工.13 3.1、焦炉煤气综合利用项目前景广阔.13 3.2、化工产品利润有望改善.16 3.2.1、醇胺产品线:主要产品为甲醇和合成氨.16 3.2.2、芳烃生产线:芳烃产品尤其是己内酰胺产能快速扩张.17 3.2.3、碳材料产品线:主要产品为焦油和苯酐.18 4、氢能业务打造新成长曲线.19 5、贸易及运营管理服务与主业相结合.22 6、盈利预测与估值.24 6.1、业务预测.24 6.2、盈利预测与估值:.25 7、风险提示.25 附:财务预测摘要.26 图表目录图表目录 图 1:布局河北,河北钢铁产量占全国 21%.5 图 2:临近山西,山西
10、炼焦煤产量占全国 54%.5 图 3:近三年公司营业收入持续上涨.5 图 4:近几年公司归母净利润上涨.5 图 5:2022H1 焦化收入占比最大.6 图 6:2022 年 H1焦化业务贡献主要毛利.6 图 7:公司当前布局有海内外九大园区.6 图 8:旭阳集团连续成立子公司布局氢能.7 图 9:2022H1 公司焦化收入同比大涨(亿元).8 图 10:2022H1 公司焦化毛利 21 亿元(亿元).8 图 11:近几年焦炭产量波动不大(万吨).9 图 12:焦炭利润有望持续修复(元/吨).9 图 13:2022年我国建筑用钢需求最大(%).10 图 14:2022 基建投资额累计同比+11.
11、52%(%).10 图 15:2022 年新增政府专项债主要应用于基建领域.11 图 16:2022 下半年基本没有粗钢压减任务(万吨).12 图 17:2022 下半年我国铁水产量同比+4.23%(万吨).12 图 18:全国钢厂开工率逐渐提升(%).12 图 19:社会钢材库存处于相对低位(万吨).12 图 20:近几年我国炼焦煤供给增量低(万吨).13 图 21:2022 年我国炼焦煤主要进口自俄蒙(万吨).13 图 22:旭阳集团未来计划布局多项化工产品.15 图 23:2022H1 公司化工收入同比上涨(亿元).16 图 24:公司化工历年均实现盈利(亿元).16 图 25:2022
12、 年 10 月甲醇达到极值(元/吨).17 图 26:2022 年合成氨价格震荡运行(元/吨).17 图 27:2022 年苯乙烯价格先扬后抑(元/吨).18 FZdYhUkW8WiZvUuVvU6MdN9PmOoOoMnOfQnNnOeRpMoP7NoPoOxNnRmMvPmPtM港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3/28 图 28:2022 年己内酰胺价格先扬后抑(元/吨).18 图 29:2022 年 Q4苯酐价格冲高回落(元/吨).19 图 30:2022H1 公司贸易业务收入同比上涨(亿元).23 图 31:近两年公司贸易业务毛利进步较
13、大(亿元).23 表 1:中国旭阳集团 2019年于港交所上市.4 表 2:公司当前焦炭产能 1610 万吨.7 表 3:2022 年焦企平均吨焦成本 2983 元/吨.9 表 4:2023 年提前批地方债额度情况(亿).9 表 5:各地政府大力支持商品房销售.11 表 6:两会代表对钢铁产业提振经济提出要求.12 表 7:公司化工产线分布在全国各大园区.14 表 8:2022 公司甲醇产量 67 万吨.16 表 9:2022 公司己内酰胺产量 17.5 万吨.17 表 10:2022 公司苯酐产量 13.8 万吨.19 表 11:公司布局氢能产业链多环节.19 表 12:2022 国家出台多
14、项政策鼓励规范氢能行业.20 表 13:氢能重卡有明显优势.21 表 14:公司未来积极布局氢能.22 表 15:公司代运营项目发展较为迅速.22 表 16:公司盈利预测关键假设(亿元).24 表 17:公司估值低于同行业均值.25 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4/28 1、独立焦化龙头,独立焦化龙头,延伸布局多产业链延伸布局多产业链 1.1、独立焦企龙头,具有区位优势独立焦企龙头,具有区位优势 独立焦化龙头独立焦化龙头并入选港股通并入选港股通。公司成立于 1995 年,2019 年 3 月 15 日于港交所上市,实际控制人为杨雪岗先生,通
15、过泰克森有限责任公司持有旭阳集团股份70.4%。经过不断发展,公司已成为集焦化(焦炭及炼焦副产品)、化工、新能源、新材料等业务板块协同发展的大型企业,当前公司是全球最大的独立焦炭生产商及供应商,以及全球最大的焦化粗苯加工商、全球第三大高温煤焦油加工商,中国最大的工业萘制苯苷生产商,中国最大的焦炉煤气制甲醇生产商。2019 年 9 月,公司的股票被纳入恒生综合指数、恒生港股通指数、恒生小型股等相关指数,并纳入深港通。2022 年 3 月,公司被调整为中型股并纳入恒证大中型股可投资指数以及沪港通。表表1:中国旭阳集团中国旭阳集团 2019 年于港交所上市年于港交所上市 时间时间 事件事件 1995
16、 年年 在河北邢台成立第一家公司邢台旭阳焦化(更名为邢台旭阳贸易),创建邢台园区,开始生产及销售焦炭产品 1998 年年 邢台旭阳焦化有限公司开始生产及销售焦化产品 2003 年年 收购保定焦化厂成立河北旭阳焦化(更名为河北旭阳能源),创建定州园区 合资成立河北中煤旭阳焦化(已更名为河北中煤旭阳能源)2006 年年 成立邢台旭阳煤化工,拓展化工产品线 开展贸易业务 2007 年年 在邢台园区成立河北省煤化工工程技术研究中心,开拓研发创新业务 2008 年年 与河北金牛化工股份合资成立河北金牛旭阳化工 成立北京旭阳宏业化工,进一步扩大贸易业务 成立唐山旭阳化工,创建乐亭园区 2011 年年 成立
17、沧州旭阳化工,创建沧州园区 2014 年年 成立邢台旭阳化工 开拓运营管理服务业务,运营管理服务山西三维化工苯加氢装置 2017 年年 在沧州园区成立河北省聚酰胺新材料工程技术研究中心 2018 年年 运营管理服务河南洛阳龙泽焦化装置 运营管理服务河南海星化工焦油加工装置 运营管理服务山西金州化工焦油加工装置 在定州园区成立河北省焦化清洁生产及副产物资源化技术创新中心 2019 年年 在香港联合交易所主板上市,纳入恒生综合指数、恒生港股通指数 与内蒙古中盛科技签订营销一体化合作协议 与信达参与山东洪业化工板块六家公司破产重整,并提供运营管理服务和拟购买六家公司股权 成立呼和浩特旭阳中燃能源,创
18、建呼和浩特园区,开始运营焦炭与甲醇装置 2020 年年 运营管理服务江西宏宇能源焦化装置 成立定州旭阳氢能,氢能项目一期工程建成投产 完成收购山东洪业化工板块六家公司 唐山旭阳芳烃产品苯乙烯项目投产 北京旭阳宏业化工更名为旭阳营销,建立集团统购统销实体营销平台 成立萍乡旭阳能源,拟建设焦炭项目;成立萍乡市安源玻璃,拟建设浮法玻璃项目 2021 年年 为吉林鼎运新能源提供运营管理服务 控股印尼伟山 480万吨焦化项目 资料来源:公司官网、开源证券研究所 本部地处河北本部地处河北,临近焦煤和钢铁最大临近焦煤和钢铁最大生产基地。生产基地。河北是全国最大的钢铁生产基地,2022 年河北生产粗钢 2.1
19、 亿吨,占全国总产量 20.9%。公司本部主要产区位于港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5/28 唐山、沧州、定州、邢台等,距离下游客户位置较近。同时,公司临近全国最大的炼焦煤生产基地山西省,2022 年山西省炼焦煤产量 7.1 亿吨,占全国总产量 53.9%。另外,公司距北方港口较近,进出口方便。图图1:布局河北,河北钢铁产量占全国布局河北,河北钢铁产量占全国 21%图图2:临近山西,山西炼焦煤产量占全国临近山西,山西炼焦煤产量占全国 54%数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 业绩不断增长业绩不断增长且持续分
20、红且持续分红。2021 年公司实现营业收入 384 亿元,同比+94%;归母净利润 26 亿元,同比+54%。2022 年 H1,公司实现营业收入 225 亿元,同比+25%;归母净利润 17 亿元,同比+3%。截止到 2021 年底,公司累计派息 24 亿元。另外根据公司半年报,2022 年上半年公司计划分红 5.5 亿元。图图3:近三年公司营业收入持续上涨近三年公司营业收入持续上涨 图图4:近几年公司归母净利润上涨近几年公司归母净利润上涨 数据来源:公司公告、开源证券研究所 数据来源:公司公告、开源证券研究所 1.2、发挥产业协同,多产业齐头并进发挥产业协同,多产业齐头并进 中国旭阳集团中
21、国旭阳集团以焦以焦化(焦炭及其炼焦副产品)化(焦炭及其炼焦副产品)为为基,大力发展基,大力发展焦焦化化、精细化工精细化工及氢能产业。及氢能产业。截至 2022 年 6 月 30 日,公司以炼焦为起点,发展了碳材料、醇氨、芳烃三条独特的精细化工产业链,可生产 5 大类 55 种产品,运营焦炭生产线 11 条、化工生产线 42 条,氢气生产线 3 条。当前旭阳集团焦炭产品产能约 1610 万吨,其港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6/28 中公司受托管运营的焦化产能约有 430万吨。图图5:2022H1 焦化焦化收入收入占比最大占比最大 图图6:20
22、22 年年 H1 焦化业务贡献主要毛利焦化业务贡献主要毛利 数据来源:公司公告、开源证券研究所 数据来源:公司公告、开源证券研究所 布局布局“焦焦化(焦炭及炼焦副产品)化(焦炭及炼焦副产品)、精细化工、氢能以及运营管理、精细化工、氢能以及运营管理”四大板块”四大板块。公司共有 9 个生产基地,分别位于河北邢台、河北唐山、河北定州、河北沧州、山东东明、山东郓城、内蒙呼和浩特、江西萍乡以及印尼苏拉维西。公司上市以来不断扩张,以增加焦化产能和延伸精细化工产品为主。此外,公司还通过贸易业务和管理经营业务进一步参与焦化和精细化工市场,主要经营焦化产品和精细化工产品的贸易,以及焦化、精细化工生产线的运营。
23、最大程度发挥产业协同效应。最大程度发挥产业协同效应。公司同时发展焦化、精细化工以及氢能产业链,在生产焦炭的过程中会产生焦化副产品以及焦炉煤气,可以对其综合利用来作为精细化工和制氢的原料,公司作为全球最大的独立焦炭供应商,可以发挥规模效应与一体化优势。另外,公司生产园区临近客户及原料供应商,并且距离不远,临近公路铁路交通便利,区域协同优势明显。图图7:公司当前布局有海内外公司当前布局有海内外九九大园区大园区 资料来源:公司公告、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7/28 氢能成为公司成长氢能成为公司成长新动力新动力。2020 年公司
24、建立了定州旭阳氢能有限公司,后分别成立了四家氢能子公司,其中 2021 年成立邢台、呼和浩特和山东郓城氢能子公司,2022 年成立保定旭阳氢能子公司,发展关于氢能的“制、储、运、加、用”各环节并加以布局,其中,定州高纯氢生产设施产能达到 6500Nm3/h,邢台高纯氢生产设施产能达到 500Nm3/h,2022 年 H1 定州加氢站开始投入运营,到 2022年末公司制氢产能达 5200吨/年,未来公司将有望成为北方制氢龙头。图图8:旭阳集团旭阳集团连续成立子公司布局氢能连续成立子公司布局氢能 资料来源:公司公告、开源证券研究所 2、产能规模持续扩大,夯实焦化龙头地位产能规模持续扩大,夯实焦化龙
25、头地位 2.1、焦化业务为焦化业务为第一第一业务业务 焦化业务逆势布局焦化业务逆势布局,带来成长性。带来成长性。当前旭阳集团焦炭产品在产产能约 1610 万吨,另外托管运营焦炭产能 430 万吨。2021 年公司完成收购于山东的六家焦化公司及恢复全面经营,并拓展运营管理服务至山西。在建产能方面,当前子公司旭阳中燃在呼和浩特拥有 300 万吨/年焦炭项目,其中一期 150 万吨于 2022 年上半年完成试运营,二期 150 万吨焦炭产能预计将于 2023 年 Q1 完成,预计该项目 2022 年可新增焦炭产量 100 万吨;江西萍乡 180 吨焦炭产能预计 2023 年启动建设,2024年 9月
26、投产。国外方面,公司还在印尼园区共同投资成立三家合资公司,总计焦炭产能1340 万吨,权益产能 435.6 万吨。根据公司第六个五年计划(2021-2025),公司最终目标焦炭总产量达 3440万吨。表表2:公司公司当前焦炭产能当前焦炭产能 1610 万吨万吨 产能产能(万吨)(万吨)权益占比权益占比 权益产能(万吨)权益产能(万吨)当前 定州园区 500 100%500 邢台园区 260 45%117 内蒙中燃 300 55%165 郓城园区 120 100%120 运营管理 430-合计合计 1610 902 在建+规划 江西萍乡 180 印尼伟山 480 51%244.8 印尼德天焦化
27、470 24%112.8 印尼金祥 390 20%78 新增运营 310 2025 目标目标 3440 数据来源:公司公告、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8/28 焦焦炭业务炭业务具备高盈利具备高盈利。根据公司披露,2022 年 H1 公司吨焦平均成本为 2479元/吨,焦炭单位售价为 3219 元/吨,吨焦毛利达 740 元/吨,毛利率达到 23.0%,同比 2021H1 还提高了 72 元/吨。在焦化行业利润普遍受到挤压的情况下,公司焦炭毛利依然能够保持增长,主要原因为公司采用先进的炼焦和配焦技术。根据公司年会公开资料披露
28、,公司配煤价较行业平均水平低 50-100 元/吨,运费较同行业低 30-50 元/吨。此外,公司通过托管运营业务发挥规模效应,增加议价能力,同时大力发展下游焦化-精细化工产业,摊薄成本。积极布局海外且具备多项优势。积极布局海外且具备多项优势。首先是政策优惠,印尼伟山项目获得当地政府10 年免企业所得税优惠;其次是运输成本优势,印尼内陆至港口运输成本不足 1 美元/吨,海运节约运费 100元/吨;再次是人工成本优势,当地普通工人工资 3000 元/月,劳动力成本低;最后是地理位置优势,地处印度洋,直接辐射东南亚、欧洲和中国南方市场。充分充分发挥发挥“焦“焦-化化-氢”氢”一体一体优势优势。根据
29、公司公告,2021 年我国独立焦化占比73%,独立焦化厂纷纷大力发展粗苯、煤焦油深加工与焦炉煤气综合利用项目,与焦钢产业链不同,精细化工产业和焦炉气制氢产业将成为非常重要的选项,是未来独立焦化企业的增长点和优势。图图9:2022H1 公司焦化收入同比大涨(亿元)公司焦化收入同比大涨(亿元)图图10:2022H1 公司焦化毛利公司焦化毛利 21 亿元(亿元)亿元(亿元)数据来源:公司公告、开源证券研究所 数据来源:公司公告、开源证券研究所 2.2、“煤焦钢”产业链“煤焦钢”产业链需求向好需求向好,焦化焦化利润利润有望有望迎来迎来修复修复 2.2.1、国内稳国内稳增长增长有望利多焦炭需求有望利多焦
30、炭需求 过去过去 2022 年焦炭年焦炭成本偏高成本偏高。生产方面,我国近几年焦炭产量波动不大,2022年我国焦炭产量 4.7 亿吨,同比+1.93%。价格方面,受供需矛盾及疫情影响,2022年焦炭市场整体偏弱,5 月份焦炭价格处于高位,随后震荡下行。成本方面,受焦煤价格高位影响,焦炭利润被压缩。根据 Mysteel 调查,2022 年焦炭企业平均成本为 2983元/吨,同比增加 24.39%。2019 年起各地政府大力推行焦炭行业去产能,要求取消清洁型热回收焦炉和 4.3 米及以下焦炉,焦炭行业供给侧改革后,焦炭“两头受气”的历史格局明显缓解,2023 年我国提出 GDP 增速 5%左右的目
31、标,基建地产有望成为稳经济的重要抓手。随着经济复苏和地产基建等产业回暖,钢铁需求有港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9/28 望迎来上涨,焦炭-焦煤价差有望得到进一步修复。自 2023 年以来,螺纹钢现货价格不断走强,截至 3 月 7日上海螺纹钢 HRB400 市场价 4320元/吨,相比 2023 年年初上涨 6.4%,随着利润传导,焦炭价格有望跟随钢铁价格上涨。表表3:2022 年焦企平均吨焦成本年焦企平均吨焦成本 2983 元元/吨吨 年份年份 2017 2018 2019 2020 2021 2022 平均成本平均成本(元(元/吨)吨)1
32、667 1707 1716 1514 2398 2983 yoy 2%1%-12%58%24%数据来源:钢联数据、Mysteel、开源证券研究所 图图11:近几年焦炭产量波动不大(万吨)近几年焦炭产量波动不大(万吨)图图12:焦炭利润有望持续修复(元焦炭利润有望持续修复(元/吨)吨)数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 2.2.2、需求端:钢铁需求迎来改善需求端:钢铁需求迎来改善 2023 年基建投资年基建投资有望带动钢铁需求。有望带动钢铁需求。2023 年我国提出 5%左右的经济增速目标,基础设施建设仍是政府拉动内需的重要抓手,将成为主要的稳增长力量,预计
33、2023年地方债仍主要投向“两新一重”基础设施建设重大项目。根据各省公告,31 省份获得的提前批专项债合计 2.19 万亿,同比+50%;一般债额度 4320 亿,同比+32%,各地基建开工预期较强,拉动下游钢铁需求,从而带动煤焦钢产业链。此外,我国“新基建”快速发展,主要包括:5G 基建、特高压、大数据中心、城际高速铁路和城市轨道交通、人工智能、工业互联网、新能源汽车充电桩等七大领域,我们预测未来基建领域钢材需求量占总需求量的比例将有较大幅度提升。表表4:2023 年提前批地方债额度情况(亿)年提前批地方债额度情况(亿)省份省份 一般债一般债 专项债专项债 合计合计 广东 214 2975
34、3189 山东 121 2184 2305 浙江 205 1704 1909 四川 227 1339 1566 河北 287 1286 1573 河南 206 1271 1477 江苏 152 1085 1237 安徽 86 969 1055 湖北 237 964 1201 福建 101 933 1034 江西 177 885 1062 重庆 66 882 948 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10/28 省份省份 一般债一般债 专项债专项债 合计合计 湖南 191 833 1024 陕西 172 544 716 天津 32 508 540
35、云南 119 472 591 广西 172 451 623 北京 87 450 537 甘肃 105 416 521 山西 143 350 493 上海 137 324 461 贵州 88 265 353 海南 64 259 323 新疆 214 209 423 吉林 122 132 254 黑龙江 197 80 277 辽宁 54 66 120 内蒙古 161 45 206 青海 99 9 108 西藏 30 8 38 宁夏 54 2 56 合计 4320 21900 26220 数据来源:中国债券信息网、地方政府债券信息披露门户、开源证券研究所 图图13:2022 年我国建筑用钢需求最大(
36、年我国建筑用钢需求最大(%)图图14:2022 基建投资额累计同比基建投资额累计同比+11.52%(%)数据来源:Wind、中国冶金报、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11/28 图图15:2022 年年新增政府专项债主要应用于基建领域新增政府专项债主要应用于基建领域 数据来源:Wind、开源证券研究所 房地产仍是稳增长的重要选项房地产仍是稳增长的重要选项。首先是资金面的压力缓解,。首先是资金面的压力缓解,地产融资“三箭齐地产融资“三箭齐发”。发”。2022 年 11 月以来,房地产利好政策密
37、集出台,以遏制房地产风险进一步暴露,稳步推进保交楼工作。随着“金融 16 条”发布,明确允许房企债务展期并加大对房企融资支持力度,后续商业银行积极跟进落实资金支持,“第一支箭”“第二支箭”“第三支箭”先后落地,分别从信贷、债券、股权三个融资主渠道给予支持,一定程度上改善了房地产企业的资金面。其次,销售回暖将助房企回笼资金。其次,销售回暖将助房企回笼资金。各地政府都在大力支持商品房销售,多地下调首套房贷款利率,根据统计局最新数据,在政策支持下,2023 年 1 月份我国 70 个大中城市中新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有 36个和 13个,比 2022年 12 月分别增加 21
38、个和 6个,主因销售端回暖对房价有了一定支持。此外,房地产作为稳增长的重要选项,预计政策也也会向新开工端传导。房地产属于长资本周转时间行业,资金面的压力缓解将改善地产商拿地和投资,拉动房地产新开工,从而逐渐带动钢材需求。表表5:各地政府大力支持商品房销售各地政府大力支持商品房销售 日期日期 政策政策 1月 3日 重庆市稳经济政策,涉及房地产政策 27条,优先保障首套房贷款 1月 5日 央行、银保监会发布关于建立新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整长效机制的通知,决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制。1月 13日 改善优质房企资产负债表计划行动方案,1月 16日 关于推动经济运行率率先
39、整体好的若干政策,从个税、公积金、动迁安置、价格备案等角度落实购房需求的提振 1月 27日 辽宁省进一步稳经济若干政策举措,提出鼓励合理住房消费 1月 28日 广东省按规定落实个人购买住房契税及换购住房个人所得税优惠政策。1月 29日 郑州首套房贷利率正式由 4.1%调整为 3.8%,同时执行 20%首付的优惠政策 1月 29日 江西省发布红谷滩区“迎新春惠民生 红动暖春购房节”活动实施方案,购房政策涉及针对消费者的购房补贴和针对房企的促销奖励 1月 29日 上海市提信心扩需求稳增长促发展行动方案,支持合理住房消费,满足房企融资需求 1月 30日 长沙市住房公积金管理委员会发布关于明确 202
40、3年个贷倍数的通知,明确个贷率介于 75%和 80%之间 1月 31日 珠海市六大行首套房贷利率降至 3.7%1月 31日 湖南省合理确定各市州个人住房贷款首付比下限 2月 7日 住建部发布扎实做好住房保障工作,加快解决困难群众住房问题 2月 10日 拓展“第二支箭“支持范围,推动金融机构增加民营企业信贷投放 2月 16日 惠州市缩短商品房限售年限 2月 20日 扬州市出台取消限购限售、下调首套房利率和上调住房公积金额度 3月 7日 常州取消新房限售期 资料来源:住建部、新华社、各地政府网、中国商报、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声
41、明 12/28 其他行业方面其他行业方面。随着 2023 年我国经济逐渐恢复,消费和工程也逐渐复苏,乘用车需求量、工程机械需求量及船舶需求量将会对钢铁需求有较大程度支持。图图16:2022 下半年下半年基本基本没有没有粗钢压减任务(万吨)粗钢压减任务(万吨)图图17:2022 下半年下半年我国铁水产量同比我国铁水产量同比+4.23%(万吨)(万吨)数据来源:Wind、国家统计局、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 图图18:全国钢厂开工率逐渐提升(全国钢厂开工率逐渐提升(%)图图19:社会钢材库存处于相对低位社会钢材库存处于相对低位(万吨)(万吨)数据来源:Wind、国家统计局
42、、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 表表6:两会代表对钢铁产业提振经济提出要求两会代表对钢铁产业提振经济提出要求 序号序号 两会“涉钢“声音两会“涉钢“声音 1 在大量调研基础上,就强化钢铁行业产业链供应链建设、加大以不锈钢为代表的钢铁产品供给与推广应用力度等方面形成三份建议。2 建议国家加强对钢铁行业技术创新研发方面的政策支持力度,引导我国钢铁企业建立健全以市场需求为主导的技术创新机制和竞争机制,全面推进钢铁产业、钢铁产品的技术创新研发,不断提升我国钢铁企业在国际市场中的核心竞争力 3 建议进一步深化增值税改革,调低铁矿企业增值税率或实行差额计算增值税政策。4 聚焦通过科技
43、创新进一步提升战略性矿产资源保障能力和水平建言献策。5 希望能够依托行业龙头企业建设国家级碳中和冶金创新平台:开辟绿色审批通道,助力低碳冶金技术成果转化。6 探索合作钢厂运营新模式,促进区域钢铁行业在产品质量、安全、环保、降碳等方面全面进步,引领区域钢铁行业高质量发展:发挥钢铁产业链主优势,积极推进“厂区变园区、产区变城区”,以钢铁产业为基础,延伸并集聚绿色低碳的高新技术企业,加快建设绿色钢铁产业链,推动从传统的生产型厂区向现代化园区转型 7 目前正在围绕轨道交通产业供应链安全和钢结构住宅产业化等方向,完善拟提交的相关建议 8 计划提出一项关于围绕黄河流域高质量发展需求,推进钢材生产向高品质绿
44、色化转型的建议。9 建立集“找矿、建设、运营”为一体的全生命周期铁矿石战略保障机制,保持铁矿企业合理利润空间以及投资稳定;为了进一步扶持、鼓励开发国内铁矿山,建议给予财税政策支持,降低铁矿企业税费,调至与国外同行业相同或以下水平。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13/28 序号序号 两会“涉钢“声音两会“涉钢“声音 10 建议推广新型钢结构住宅,拓宽钢铁行业应用场景。11 鼓励钢铁企业以国内外先进节能降耗技术为标杆,结合新发布的钢铁行业极致能效技术清单,制订明确的达标行动方案,积极推动节能降碳新技术、新装备的实施应用。建立健全钢铁行业能耗和碳排
45、放监管与评价体系,稳步推进钢铁企业能效和碳排放核算、计量、报告、核查和评价工作 12 工业行业中有一部分行业规模比较大,占 GDP 比重在 1%以上,比如电子、汽车、钢铁、有色、石化等行业。这些行业对稳增长十分重要,我们要千方百计、想方设法稳住这些行业。13 建议推动钢铁行业绿色低碳发展,还要推进材料技术创新。14 借助外商的全球技术背景和先发底蕴,利用国内蓬勃发展的市场前景吸引外资开展先进产能投资和滚动式可持续发展,让优质外资和先进技术释放出更多更大的活力,推动钢铁产品持续升级,意义重大,势在必行 资料来源:政府网、CCTV、钢谷网、开源证券研究所 2.2.3、供给端:供给端:上游上游焦煤焦
46、煤依旧偏紧依旧偏紧,但但澳煤能一定程度降低配煤成本澳煤能一定程度降低配煤成本 国内炼国内炼焦煤焦煤供给偏紧供给偏紧。2022 年炼焦煤价格维持高位,我国炼焦煤供应近几年供给都相对偏紧,2022 年我国炼焦煤产量 4.9 亿吨,同比+0.73%。未来我国几乎没有新增炼焦煤产能。澳煤放开澳煤放开总量总量影响不大,但影响不大,但能一定程度降低焦企能一定程度降低焦企配煤配煤成本成本。2022 年月我国进口炼焦煤总量为 6386.9 万吨,来源国主要有蒙古国、俄罗斯、加拿大、美国、澳大利亚与印尼,进口量占比分别是 40.09%、32.99%、12.33%、6.80%、3.40%。蒙古国和俄罗斯仍占据着中
47、国炼焦煤进口量的主要地位,两国合计进口占比超 73%。澳煤放开能降低部分焦煤掺配成本。根据 2023 年 2 月,商务部称进口澳煤为正常商业行为,若澳煤放开,澳洲主焦将重新受到沿海地区钢焦企业的青睐,澳煤的进口更多会是结构调整而非总量冲击,可在一定程度上缓解国内优质主焦供给紧张情况,同时,也将推动钢焦企业增加低硫煤配比,降低钢焦企业的生产成本。图图20:近几年我国炼焦煤供给增量近几年我国炼焦煤供给增量低低(万吨)(万吨)图图21:2022 年我国炼焦煤主要进口自俄蒙(万吨)年我国炼焦煤主要进口自俄蒙(万吨)数据来源:Wind、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3、化工业务化工
48、业务:焦化副产品延伸发展精细化工:焦化副产品延伸发展精细化工 3.1、焦炉煤气综合利用项目前景广阔焦炉煤气综合利用项目前景广阔 旭阳集团布局精细化工业务。旭阳集团布局精细化工业务。旭阳集团的化工产业由两大类组成,一是煤焦化工,二是未来计划建设的石油化工。根据公司公告,2022 年公司将提高沧州及东明生产园区己内酰胺产能,预计 2022 年己内酰胺产量可达 75 万吨,跻身世界领先生港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14/28 产商;此外公司还计划 2023 年将旭阳中燃 30 万吨、中煤旭阳 10 万吨合成氨项目投产。石油化工方面,全资子公司唐山
49、旭阳石油正在曹妃甸区域筹建 1500 万吨/年的炼化项目,目前正在政府审批阶段。2023 年 2 月 11 日下午,旭阳集团与内蒙古自治区进行项目对接,双方签署了 315 亿元的投资框架协议,子公司旭阳中燃未来将在呼和浩特布局实施精细化工全产业链及研发运营中心等 12个重点项目。表表7:公司化工产线分布在全国各大园区公司化工产线分布在全国各大园区 园区园区 产能(产能(/年)年)呼和浩特园区 甲醇 10万吨 定州园区 甲醇 35万吨 合成氨 10万吨 邢台园区 甲醇 20万吨 合成氨 10万吨 纯苯 22万吨 环己烷 10万吨 苯酐 6万吨 焦油 70万吨 乐亭园区 纯苯 44万吨 苯乙烯 3
50、0万吨 苯酐 10万吨 沧州园区 己内酰胺 45万吨 郓城园区 合成氨 15万吨 硝酸 30万吨 乙二酸 14万吨 环己酮 10万吨 东明园区 己内酰胺 30万吨 PA6 切片 6.5万吨 平顶山园区 焦油 30万吨 巨野旭阳 焦油 30万吨 数据来源:公司年会公开资料、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15/28 图图22:旭阳集团未来计划布局多项化工产品旭阳集团未来计划布局多项化工产品 资料来源:中国旭阳集团官网 双碳双碳背景下焦炉煤气背景下焦炉煤气综合利用综合利用项目建设前景好。项目建设前景好。焦炉煤气综合利用对节能减排、提
51、高焦炉煤气利用率、缓解能源危机等具有重大意义。目前焦炉煤气综合利用尚未得到市场分重视,焦炉煤气综合利用一举多得,既能提高焦炉煤气综合利用率,也能降低能源对外依赖度,还能减少二氧化碳排放,对于具有规模效应的焦化企业来说,焦炉煤气综合利用项目可以有效降低生产成本,增加效益。2022H1,公司实现精细化工收入 72 亿元,同比+31%;实现精细化工毛利 5 亿元,同比-29%,主因原料煤价格上涨导致。目前我国已具备大力发展焦炉煤气综合利用的优势。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16/28 图图23:2022H1 公司化工收入同比上涨(亿元)公司化工收
52、入同比上涨(亿元)图图24:公司化工公司化工历年均实现盈利历年均实现盈利(亿元)(亿元)数据来源:公司公告、开源证券研究所 数据来源:公司公告、开源证券研究所 3.2、化工产品利润化工产品利润有望有望改善改善 3.2.1、醇胺产品线醇胺产品线:主要产品为甲醇和合成氨主要产品为甲醇和合成氨 公司公司现有现有甲醇甲醇产能产能 65 万吨。万吨。甲醇是最重要的基础化工原料之一,可用于生产烯烃、甲醛、二甲醚、醋酸、MTO/CTO 等,其中 MTO/CTO 是甲醇的第一大主力需求。2022 年中国甲醇产能 1.02 亿吨,产量 7621万吨,其中煤制甲醇 7810万吨,占比 77%;焦炉煤气制甲醇 12
53、95 万吨,占比 13%;天然气制甲醇 1067 万吨,占比10%。当前国内经济逐步恢复,我们预计 2023 年甲醇需求有所提升,价格有上涨动能,公司甲醇多为焦化副产品深加工制成,具有成本低的优势,预计 2023 公司甲醇仍可以贡献利润。公司公司现有现有合成氨合成氨产能产能 35 万吨。万吨。氨是重要的无机化工产品之一,在国民经济中占有重要地位,下游用途众多,主要用来生产化学肥料,没有明显的淡旺季。2022受国际大宗商品价格上涨影响,我国合成氨转而出口较多,在一定程度上压缩了国内供给。2022 年我国新建产能较多,2023 年下半年产量将会有一定增量,同时随着能源危机缓解,我国 2023 年合
54、成氨出口需求将会下降;需求方面,随着经济恢复我国需求也将有较大幅度增长,国内合成氨市场供需均强。旭阳中燃拥有 30 万吨在建合成氨产能、中煤旭阳拥有 10 万吨在建合成氨产能,预计将在 2023 年释放,新产能将逐渐带来利润。表表8:2022 公司甲醇产量公司甲醇产量 67 万吨万吨 醇胺产品线醇胺产品线 2019-2022 年主要产品产量(万吨)年主要产品产量(万吨)产品产品 园区园区 2019 2020 2021 2022 甲醇 定州天鹭 37.19 37.5 36.87 35.69 金牛旭阳 21.87 17.34 21.59 22.75 旭阳中燃-9.61 9.07 8.58 小计小计
55、 59.06 64.45 67.53 67.01 合成氨 定州天鹭 7.25 9.7 9.22 7.94 郓城旭阳 4.54 12.67 11.88 14.04 小计小计 11.79 22.37 21.11 21.99 数据来源:公司年会公开资料、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 17/28 图图25:2022 年年 10 月甲醇达到极值(元月甲醇达到极值(元/吨)吨)图图26:2022 年合成氨价格震荡运行(元年合成氨价格震荡运行(元/吨)吨)数据来源:Wind、公司公告、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证券研究所 3.
56、2.2、芳烃生产线:芳烃生产线:芳烃产品尤其是芳烃产品尤其是己内酰胺产能快速扩张己内酰胺产能快速扩张 公司大力扩张己内酰胺产能公司大力扩张己内酰胺产能至至 75 万吨。万吨。己内酰胺是重要的有机化工原料,属于锦纶产业链原料端产品,通过聚合生成 PA6 切片,从而进一步加工成锦纶纤维、塑料及塑料薄膜,以及医药中间体等。2022 年 8 月公司沧州旭阳年产能 30 万吨己内酰胺项目陆续投产,预计 2022 年增加产量 14 万吨;东明旭阳 30 万吨己内酰胺产能装置已于 2021年开始运转,其他配套项目于 2022 年 7月陆续投产,预计 2022年增加产量 12 万吨。2022 己内酰胺价格先扬
57、后抑,上游原料纯苯、液氨、硫磺等2022 上半年价格多数上涨,且涨至 5 年高位,己内酰胺成本走强从而推动价格上涨;下半年,美联储加息带来的经济衰退、原油价格下跌、消费降级等利空影响作用下,己内酰胺市场进入下跌通道。2023 年预计终端内需逐步恢复,公司产能也将逐渐释放,己内酰胺盈利能力有所提升。公司公司当前有当前有纯苯产能纯苯产能 66 万吨。万吨。苯是重要的基础化工原料,主要用于制取苯乙烯、己内酰胺、苯酚、苯胺等,进而可以生产合成橡胶、塑料、纤维、洗涤剂等,也可以作为油漆、农药的溶剂。截至 2022 年底,我国共有粗苯加工企业 60 家,粗苯加工产能 806 万吨,加氢苯产量 375 万吨
58、。当前我国苯加工行业呈现产能过剩、行业集中度低的特点,未来随着行业的改革优化,产业集中度将会得到提升。公司公司现有现有苯乙烯苯乙烯产能产能 30 万吨。万吨。苯乙烯主要用作合成树脂、离子交换树脂及合成橡胶等的重要单体,也可用于制药、染料、农药以及选矿等行业。与其他化工产品一样,2022 年苯乙烯受成本推动价格维持高位,但受社会经济影响,下半年需求下降导致苯乙烯市场价格下行。成本端,当前工厂粗苯库存较高,苯乙烯成本预计不会有较大增幅。需求端,随着经济预期改善,PS、ABS、EPS 产量预期快速恢复,苯乙烯需求有望改善从而带动价格上涨。旭阳集团自身拥有粗苯产线,产业链延伸将有效降低成本,苯乙烯项目
59、利润仍有上升空间。表表9:2022 公司己内酰胺产量公司己内酰胺产量 17.5 万吨万吨 芳烃产品线芳烃产品线 2019-2022 年主要产品产量(万吨)年主要产品产量(万吨)产品产品 园区园区 2019 2020 2021 2022 苯加氢 邢台煤化工 28.94 28.23 27.72 28.23 唐山旭阳 27.5 29.07 30.17 29.29 小计 56.44 57.31 57.88 57.52 环己烷 邢台煤化工 7.81 5.05 6.5 5.6 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 18/28 芳烃产品线芳烃产品线 2019-20
60、22 年主要产品产量(万吨)年主要产品产量(万吨)苯乙烯 乐亭-1.2 34.69 35.77 己内酰胺 东明旭阳 4.18 16.62 17.56 17 沧州旭阳 13.31 15.65 16.12 21.46 小计 17.5 32.28 33.68 38.46 环己酮 郓城旭阳 4.39 9.78 8.21 2.25 数据来源:公司年会公开资料、开源证券研究所 图图27:2022 年苯乙烯价格年苯乙烯价格先扬后抑先扬后抑(元(元/吨)吨)图图28:2022 年己内酰胺价格年己内酰胺价格先扬后抑先扬后抑(元(元/吨)吨)数据来源:Wind、公司公告、开源证券研究所 数据来源:Wind、开源证
61、券研究所 3.2.3、碳材料产品线:碳材料产品线:主要产品为焦油主要产品为焦油和苯酐和苯酐 公司现有公司现有煤焦油煤焦油产能产能 130 万吨。万吨。高温煤焦油是焦化副产品,一般作为加工精制的原料以制取各种化工产品,也可直接利用,如作为工业型煤、型焦和煤质活性炭用的粘结剂的配料组分,还可用作燃料油、高炉喷吹燃料以及木材防腐油和烧炭黑的原料。其下游产品包括煤沥青、蒽油、工业萘、洗油等,主要应用于碳素、电极、电炉炼钢、轮胎、树脂等行业,是发展新材料最重要的原材料之一,也是传统能源向新能源转变的载体之一。2022 年中国煤焦油产量 1741 万吨,焦油深加工产能2930 万吨,加工焦油量 1397
62、万吨。2022 年煤焦油供应偏紧价格大涨,2023 年煤焦油下游需求量仍有较大的增长空间,高温煤焦油供应仍将偏紧,供需失衡的格局仍将延续,当前我国煤焦油深加工产能过剩,行业集中度低,未来产业整合会大大提升利润空间。公司现有苯酐产能公司现有苯酐产能 16 万吨。万吨。苯酐是重要的有机化工原料,主要生产塑料增塑剂、不饱和树脂、醇酸树脂、染料以及某些医药和农药,上游原料主要为萘、萘或邻二甲苯(OX)以及萘和邻二甲苯混合物,当前工艺主要以邻二甲苯氧化法为主。2022年全球苯酐产能 636万吨,中国 293万吨,占比 47%,和其他化工产品一样,2022 年苯酐也受成本价格推动和下游需求不振影响,售价高
63、位震荡。苯酐行业产能规模较小,2023 年预计苯酐新增产能不多,而不饱和树脂行业对苯酐需求有一定提升,推动价格仍有向上动能。旭阳集团主要生产方法为工业萘法裂苯酐,成本较低,预计 2023 年苯酐项目可以继续贡献利润。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 19/28 表表10:2022 公司苯酐产量公司苯酐产量 13.8 万吨万吨 碳材料产品线碳材料产品线 2019-2022 年主要产品产量(万吨)年主要产品产量(万吨)产品 园区 2019 2020 2021 2022 焦油 邢台煤化工 68.31 69.4 69.08 71.53 平顶山焦油 24.
64、34 24.94 27.8 27.31 小计小计 92.65 94.34 96.88 98.85 苯酐 唐山旭阳 9.37 10.54 9.77 8.29 邢台旭阳化工 6.4 6.4 5.04 5.53 小计小计 15.77 16.95 14.81 13.83 数据来源:公司年会公开资料、开源证券研究所 图图29:2022 年年 Q4 苯酐价格冲高回落(元苯酐价格冲高回落(元/吨)吨)数据来源:Wind、开源证券研究所 4、氢氢能能业务业务打造打造新新成长曲线成长曲线 大力大力布局布局氢能氢能产业链产业链。公司聚焦京津冀地区的氢能产业,致力于同时发展氢能生产、储存、运输、加氢及使用等。公司
65、2020 年建立了定州旭阳氢能有限公司,2021 年分别成立了三家氢能子公司,分别邢台、呼和浩特和山东郓城,2022 年 3月,第四家氢能子公司保定旭阳氢能成立,主要从事氢能重型卡车及氢能巴士、氢气发电站、保定至北京周边地区氢能卡车应用场景、远距离氢气管道运输等。公司还计划在张家口、呼和浩特建设风光电可再生资源制氢项目,大幅扩增旭阳氢能业务规模和竞争力。继续加强邢台到定州、定州到唐山等氢能重卡物流场景搭建,积极布局氢能发电、氢能小镇和氢进万家等绿色氢能应用,以定州为示范点推进向先进新能源行业全面迈进。表表11:公司布局氢能产业链多公司布局氢能产业链多环节环节 项目 类别 状态 定州一期 100
66、0kg/d 副产制氢 已建成 邢台一期 1000kg/d高纯氢 副产制氢 已建成 定州综合加氢站示范一期 500kg/d 综合加氢站 已建成 定州二期 12000kg/d 高纯氢 副产制氢 已建成 邢台综合加氢站示范一期 500kg/d 综合加氢站 已建成 保定旭阳氢能 500kg/d 加氢站 综合加氢站 已建成 氢能运输车队首批 27辆 氢能储运 已建成 中燃综合加氢站示范一期 综合加氢站 在建 邢台高纯氢 5000万方和工业氢 1.6亿方示范项目 综合加氢站 在建 定州液氢示范项目 副产制氢 在建 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 20/28
67、 项目 类别 状态 郓城综合加氢站示范一期 综合加氢站 在建 定州综合加氢站示范二期 综合加氢站 在建 资料来源:公司公告、开源证券研究所 有望有望借助借助京津冀氢燃料电池汽车示范城市群京津冀氢燃料电池汽车示范城市群发展氢能发展氢能。2021 年 9 月 16 日,由北京市牵头申报的京津冀氢燃料电池汽车示范城市群获批,大兴区、海淀区、河北省保定市等 12 个城市(区)组成京津冀氢燃料电池汽车示范城市群。该示范城市群呈“一核、两链、四区”发展格局:北京充分发挥科技创新、燃料电池汽车关键零部件和整车研发制造领域的引领作用,构建北京-天津-保定-淄博产业发展链和北京-保定-滨州氢能供应链,在北京市延
68、庆区、天津市滨海新区、河北省唐山市和保定市分别打造冬奥、港区、矿石钢材和建材运输四大特色场景示范区。在示范期末,力争建立起“技术自主创新、产业持续发展、区域一体协同”的产业生态,构建形成燃料电池汽车关键零部件和装备制造产业集群。公司不直接参与氢能燃料电池的生产,而是聚焦于氢能的制储运加以及氢能车的组装生产,借助地理优势,公司可以进一步发挥产业一体化优势,降低生产成本,提高利润水平。表表12:2022 国家出台国家出台多项多项政策鼓励规范氢能行业政策鼓励规范氢能行业 日期日期 部门部门 文件文件 内容内容 2022.1.4 国家能源局、工信部、住建部、交通运输部、农业农村部 智能光伏产业创新发展
69、行动计划(2021-2025年)支持智能光伏制氢等试点示范项目建设,加快开展制氢系统与光伏耦合技术研究。2022.1.14 国家能源局 2022年能源行业标准计划立项指南 在附件能源行业标准计划立项重点方向中,提到了太阳能、风电、生物质利用、核电、新型储能和氢能等可再生能源 2022.1.21 交通运输部 绿色交通“十四五”发展规划 鼓励开展氢燃料电池汽车试点应用。2022.2.10 能源局、发改委 关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见 涉及氢能的能源清洁利用、低碳转型 5项政策 2022.3.18 工业和信息化部 2022年汽车标准化工作要点 修订燃料电池电动汽车碰撞后安全要求标
70、准,2022.3.22 国家发改委、国家能源局 “十四五”现代能源体系规划 开展风电、光伏发电制氢示范。2022.4.2 国家能源局、科技部 “十四五”能源领域科技创新规划 攻克高效氢气制备、储运、加注和燃料电池关 键技术,推动氢能与可再生能源融合发展。2022.6.1 国家发改委 “十四五”可再生能源发展规划 开展大规模离网制氢示范和并网型风光制氢示范。2022.6.29 国家能源局综合司 防止电力生产事故的二十五项重点要求(2022年版)(征求意见稿)要求中针对氢气爆炸等事故规定了相关要求。2022.8.25 工信部 关于推动能源电子产业发展的指导意见(征求意见稿)加快高效制氢技术攻关,推
71、进储氢材料、储氢容器和车载储氢系统等研发。2022.8.29 工信部、财政部等五部门 加快电力装备绿色低碳创新发展行动计划 加快制氢、氢燃料电池电堆等技术装备研发应用,加强氢燃料电池关键零部件、长距离管道输氢技术攻关。2022.9.26 国家财政部、税务总局、工信部 关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告 对购置日期在 2023年 1月 1日至 2023年 12月 31日期间内的新能源汽车,免征车辆购置税,含燃料电池汽车 2022.11.22 北京 北京市氢燃料电池汽车车用加氢站发展规划(20212025年)北京市 2023年前力争推广氢燃料电池汽车 3000辆、2025年前力争实现氢燃料
72、电池汽车累计推广量突破 1万辆。资料来源:北极星、开源证券研究所 大力发展大力发展焦炉煤气焦炉煤气制氢业务。制氢业务。焦炭副产氢是煤化工副产品,焦炭是中国炼钢行业的主要原材料,根据焦炭行业协会数据,煤焦化过程中每 1 吨焦炭可产生约 400 m3 的焦炉煤气,其中氢含量约 44%,有 40%-50%供焦炉加热,小部分作为合成氨港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 21/28 与合成甲醇的原料,剩下 39%几乎全部放空。按 2018 年焦炭产量计算,焦化行业可提供约 271 万吨副产氢。根据公司披露,2021 年公司生产氢气潜力 29.9 亿方/年,实
73、现收入 0.21亿元,毛利 0.03 亿元。目前旭阳高纯氢总产能达到 5200 吨/年,预计公司 2025 年氢气潜力超过 65 亿方/年,2030 年氢气潜力超过 130 亿方/年,2030 年可实现年减排二氧化碳 1090 万吨。公司采用焦炉煤气制氢方式,制氢成本为 0.7-1元/方,低于煤制氢成本,远低于其他方式制氢,有望成为北方制氢龙头。2022 年公司预计经营氢气增量可达 170 万方,氢能产品平均售价 2.27 元/吨。布局布局华北地区华北地区氢气储运氢气储运加加项目。项目。公司与河北、内蒙政府开展加氢站项目合作,开始从事氢气生产储运以及加氢站建设运营,根据公司公告披露,公司于 2
74、020 年 3月与河北定州市政府签订战略合作框架协议,2020 年 7 月开始在进行氢气试产。此外,公司邢台生产园区一座日产 500kg 加氢站项目获列入河北省 2021 年氢能产业重点谋划推进第二批专案清单,根据公司 2022 年中报披露,定州氢气生产设施产能可达 1.3 万公斤,同时定州加氢站开始投入运营。公司还与内蒙古呼和浩特市清水河县政府签订氢能产业发展战略合作框架协议,在氢气产运以及加氢站建设领域进行全方位战略合作。布局氢能布局氢能重卡重卡车。车。2022 年 1 月 7 日,国务院办公厅关于印发推进多式联运发展优化调整运输结构工作方案,其中提到推进京津冀及周边地区运输绿色低碳转型,
75、提高沿海港口大宗货物绿色集疏运比例。氢燃料重卡具有的载重效率高、便于长途运输、便于低温启动、充氢速度快等诸多优势。因此,氢能技术路线更加符合重卡的运营要求,非常适用于煤炭运输场景。氢能重卡对传统重卡的替换也能助力煤炭行业大幅降低公路运输的碳排量。当前公司生产的氢能车正在计划投入使用,目前已经搭建了定州园区到辛集奥森、邢台园区到德隆物流线路,定州到荣成钢铁、定州到天津港运煤线路等。2023 年 1 月 28 日上午,往返于天津港与旭阳集团定州园区之间钟摆运输线路上首批 27 辆氢能重卡发车,线路两端分别由旭阳集团定州园区加氢站和荣程钢铁加氢站为氢能重卡加氢,标志着旭阳集团氢能应用 2023 年首
76、月再拓新场景。此外,旭阳还为 2022北京冬奥会供氢 60000M 方,未来随着氢能产业链的迅速发展,氢能重卡或迎来黄金发展机遇。表表13:氢能重卡有明显优势氢能重卡有明显优势 类别类别 氢能重卡氢能重卡 柴油重卡柴油重卡 充充/换电重卡换电重卡 燃料补充速度 10-15min 10-15min 几小时/几分钟 预计实现续航里程 800-1200km 800-1200km 160-500km 自重 10-11吨 11-12吨 11-12吨 预期荷载质量 25-26吨 24-25吨 24-25吨 数据来源:Mysteel、开源证券研究所 积极研发氢能的新技术新应用。积极研发氢能的新技术新应用。公
77、司正在开展氢液化过程正仲氢转化技术研发。同时,公司在定州拟建设氢能热电联供项目,该计划是公司发展氢储能技术应用场景的尝试,氢能项目将成为公司新的增长曲线。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 22/28 表表14:公司未来积极布局氢能公司未来积极布局氢能 环节环节 项目名称项目名称 规模规模 备注备注 储运 氢气运输项目 52辆运输车 分期购置 氢气液化项目 360吨/年 预计总投资 9360万元,产能 1吨/天 氢能管网项目 10万吨/年 根据市场氢气需求量,适时推动项目建设 加氢 加氢站 27座 按照区域负责制,2025年完成 27座 内部应用
78、旭阳内部园区间固定点对点氢能运输示范 100辆 煤炭、焦炭运输场景 外部应用 港口柴改氢示范项目 180辆 曹妃甸港、唐山港、天津港等港口物流车辆柴改氢示范(三方合作)城际公交、冷链物流 50辆-氢能热电联供项目 5 套 大力推动燃料电池热电联产项目建设 技术+服务 氢能产业链技术股权收购 大于等于 1个-氢能生态建设一体化服务 大于等于 3个 参与政府及个体在制储运加用的服务,首先从保定、定州、呼和浩特三地开始示范 氢能产业链核心材料研发 开发膜电极、双极板、质子交换膜、催化剂等配件的原材料或添加剂 资料来源:公司年会公开资料、开源证券研究所 5、贸易及运营管理服务贸易及运营管理服务与主业相
79、结合与主业相结合 公司贸易业务与主营相结合。公司贸易业务与主营相结合。旭阳集团从事煤炭、焦炭、化工品贸易,客户主要集中于钢铁、有色金属、焦炭、化工行业,已构建起覆盖全国、辐射全球的销售网络和广泛的客户群体。同时,贸易业务能一定程度降低行业周期性风险,同时也为公司新建项目、新增产能提供原料和销售市场保障,为拟建项目提供可靠的市场判断。2022 年上半年,公司实现贸易业务收入 60 亿元,同比+30%,毛利 4 亿元,同比持平;毛利率 6.63%。公司发挥管理运营业务经验优势。公司发挥管理运营业务经验优势。公司有二十多年积累的领先的焦炭和化工运营管理经验,可以向第三方焦炭及化工公司提供运营管理和技
80、术输出服务,提升行业市场控制力。当前管理运营业务已经成为公司的一个新的业务板块和增长极。当当前公司代运营焦炭项目前公司代运营焦炭项目年产能年产能 430 万吨。万吨。自 2014 年开始,公司先后对山西三维化工、河南海星化工、河南洛阳龙泽、山西金州化工、内蒙古中盛科技、江西宏宇能源和吉林鼎运新能源提供了运营管理服务。现公司运营管理焦炭年化业务量 430 万吨,煤焦油化工加工量 30 万吨。2022H1 公司管理服务收入 5000 万元,毛利 1200万元,毛利率 24.14%。表表15:公司代运营项目发展较为迅速公司代运营项目发展较为迅速 地区地区 主要装置规模主要装置规模 模式模式 状态状态
81、 起始时间起始时间 结束时间结束时间 山西临汾 苯加氢装置 运营管理服务 运营结束 2020.4 2020.4 河南汝阳 焦化装置 运营管理服务 运营结束 2018.6 2019.5 河南平顶山 煤焦油化工装置 运营管理服务 正在运营 2018.7-江西樟树 焦化装置 运营管理服务 正在运营 2020.1-内蒙阿拉善 焦化装置 运营管理服务 正在运营 2019.6-山西金州 焦化装置 运营管理服务 正在运营 山东东明 己内酰胺、环己酮、尼龙 6切片、双氧水 先运营管理后收购 已经完成收购 2019.7 2020.12 山东郓城 焦炭、合成氨、硝酸、环己酮、乙二酸 先运营管理后收购 已经完成收购
82、 2019.7 2020.12 资料来源:公司公告、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 23/28 全球拓展营销网络全球拓展营销网络。公司与主要客户和供货商保持长期紧密的合作关系,形成了覆盖全国多数省份的稳定销售网络和原料供应渠道。公司在日照港、青岛港、董家口港、京唐港、张家港、福州、吕梁、临汾、长治、太原、乌海设立了营销部,在香港、上海、东京等地设有子公司,营销网络覆盖全国,辐射全球。图图30:2022H1 公司贸易公司贸易业务业务收入同比上涨(亿元)收入同比上涨(亿元)图图31:近两年近两年公司公司贸易业务贸易业务毛利毛利进步较
83、大进步较大(亿元)(亿元)数据来源:公司公告、开源证券研究所 数据来源:公司公告、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 24/28 6、盈利预测与估值盈利预测与估值 6.1、业务预测业务预测 焦焦化化板块:板块:根据公司披露,2023 年旭阳中燃 300 万吨新产能逐渐释放,2023年印尼旭阳伟山建成投产,2024 年萍乡焦化建成投产,我们预测公司 2022-2024 生产销售焦炭产品 921/1100/1150 万吨。2022H1 公司焦炭销售均价 3219 元/吨,下半年市场焦炭价格有所下跌,我们预测 2022 年公司焦炭销售均价
84、 3190 元/吨。随着经济复苏、基建项目逐渐开工落地、地产逐渐恢复,我们预测 2023-2024 年公司焦炭均价为 3350/3400 元/吨,预计 2022-2024 年公司实现销售焦炭及焦化产品收入290/369/391 亿元。成本端,公司努力控制成本,我们根据焦煤走势变化,预测2022-2024年公司吨焦成本 2736/2747/2788元/吨,焦化板块成本 246/302/321亿元。化工板块:化工板块:产量方面,根据公司披露当前甲醇产能 65 万吨,预计焦炭产量增加,焦炉煤气产量也随之增加,甲醇产能利用率上升,我们预测 2022-2024 年甲醇产量 60/65/65 万吨;合成氨
85、产能 35 万吨,2023 年预计投产 40 万吨,预测 2022-2024 合成氨产量 30/65/75 万吨;预计新投产己内酰胺项目产能利用率逐步提高,预计 2022-2024产量 60/70/75 万吨;公司苯乙烯产能 30 万吨,预计未来随着焦化产能增加,苯乙烯产能利用率也有所上升,我们预测 2022-2024 苯乙烯产量 25/27/30 万吨;苯酐生产也较为稳定,苯酐产能 16 万吨,预计 2022-2024 年苯酐产量 14/15/16万吨。价格方面,国内经济逐渐恢复,甲醇产品需求有所回升,我们预测 2022-2024 公司甲醇均价 2332/2360/2400 元/吨;2022
86、 年受成本影响价格有所增加,预计未来合成氨市场供需均强,预计价格维持 3700/3700/3700 元/吨;考虑到 2023-2024年己内酰胺有部分出口预期,预计 2022-2024 均价 10012/10100/10200 元/吨;己内酰胺、苯乙烯、苯酐价格继续维持高位,预计 2022-2024 己内酰胺均价10012/10100/10200 元/吨;苯 乙 烯 均 价8500/8534/8661 元/吨,苯 酐 均 价6693/6720/6820 元/吨。成本方面,我们根据公司上半年经营情况及焦化成本预测,2022-2024 年 公 司 甲 醇 单 位 成 本 1800/1807/183
87、4 元/吨;合 成 氨 单 位 成 本3450/3464/3515 元/吨;己内酰胺新产能释放,预计生产效率将会提高,成本有所下滑,预计单位成本 9000/8800/8800 元/吨;苯乙烯单位成本 7225/7254/7362 元/吨;苯酐单位成本 5689/5712/5797 元/吨。此外,我们预测 2022-2024 公司其他化工产品收入 11.5/11.6/11.7 亿元,其他化工产品成本 11.2/11.3/11.4 亿元。根据以上预测,我们预测 2022-2024 年公司精细化工板块收入 127/155/168 亿元,化工板块实现毛利率11.65%/12.59%/12.67%。其他
88、板块:其他板块:根据历史数据以及对公司运营状况推断,我们预测 2022-2024 年公司贸易板块实现营收 112/118/121 亿元,实现贸易板块毛利 7.1/7.5/7.7 亿元;管理服务板块实现营收 1/2/3亿元,实现管理服务板块毛利 0.1/0.3/0.5 亿元;氢能刚刚起步,我们预测公司 2022-2024 实现氢能板块实现收入 0.79/1.1/1.5 亿元,实现氢能板块毛利 0.11/0.15/0.22亿元。表表16:公司盈利预测关键假设(亿元)公司盈利预测关键假设(亿元)2022E 2023E 2024E 焦化收入 290 369 391 精细化工收入 127.258936
89、155 168 运营收入 1 2 3 贸易业务收入 112 118 121 氢能业务收入 0.79 1.1 1.5 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 25/28 2022E 2023E 2024E 焦化成本 246 302 321 精细化工成本 112 135 147 运营管理成本 0.9 1.7 2.6 贸易业务成本 105 111 113 氢能业务成本 0.7 0.9 1.3 焦化毛利 43 66 70 精细化工毛利 15 19 21 运营毛利 0.1 0.3 0.5 贸易毛利 7 7 8 氢能业务毛利 0.1 0.2 0.2 数据来源:开源
90、证券研究所 6.2、盈利预测与估值:盈利预测与估值:根据营业预测,我们预计中国旭阳集团 2022-2024 年归母净利润 19.6/29.0/34.1亿元,同比-24.9%/+48.0%/+17.5%;EPS 为 0.4/0.7/0.8 元,对应当前股价 PE 为8.1/5.4/4.6 倍,对应当前股价 PB 为 1.1 倍,我们选取山西焦化、金能科技、陕西黑猫作为可比公司,中国旭阳集团预测 PE 低于平均水平。稳增长背景下将使“煤焦钢”产业链利润修复,氢能布局符合绿色能源战略,公司未来具备较高成长性。首首次覆盖,给予“买入”评级。次覆盖,给予“买入”评级。表表17:公司估值低于同行业均值公司
91、估值低于同行业均值 证券代码证券代码 证券简称证券简称 总市值(亿总市值(亿元)元)归母净利润归母净利润 PE PB 2023/3/29 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 2023/3/29 600740.SH 山西焦化 142 22 22 20 6.3 6.4 7.0 1.0 603113.SH 金能科技 84 13 16 21 6.4 5.2 3.9 1.0 601015.SH 陕西黑猫 97 15 17 17 6.6 5.7 5.6 1.1 均值 6.5 5.8 5.5 1907.HK 中国旭阳集团 143 20 29 34 8.1 5.4 4.6
92、1.1 数据来源:Wind、开源证券研究所 注:山西焦化、陕西黑猫来自 Wind 一致预期,中国旭阳集团、金能科技来自开源证券研究所预测。7、风险提示风险提示(1)煤价超预期下跌风险。若煤价大幅下跌,可能会明显影响公司业绩。(2)安全生产风险。公司所处的焦化行业属于高风险行业,存在安全生产方面风险。(3)新建产能不及预期风险。公司在建工程中包括炼焦和化工项目,如果因为手续、政策等方面因素制约,可能存在新建产能不及预期风险。(4)疫情影响风险。疫情对社会经济造成较大影响,如果疫情恢复不及预期,基建开工率将受到限制。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明
93、26/28 附:财务预测摘要附:财务预测摘要 资产负债表资产负债表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表利润表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 7198 12147 12637 12763 12891 营业收入营业收入 19829 38477 47502 58031 64522 现金 1181 2281 2126 2147 2169 营业成本 16561 32900 42453 51830 57363 应收账款 3206 6688 6398 6462 6527 营业费用 0 0 0 0 0
94、存货 1507 2189 2676 2703 2730 管理费用 441 974 1010 1263 1515 其他流动资产 1295 900 1105 1116 1127 其他收入/费用 10.0 4.7 8.9 7.1 5.9 非流动资产非流动资产 17017 24651 29021 29311 29604 营业利润营业利润 2023 3545 2869 3652 4229 固定资产及在建工程 10010 15171 18798 18986 19176 净财务收入/费用 459 364 284 289 279 无形资产及其他长期资产 2527 4816 5364 5418 5472 其他利
95、润 1904 3225 2573 3352 3925 资产总计资产总计 24215 36798 41658 42075 42495 除税前利润 1998 3198 2707 3486 4059 流动负债流动负债 13050 16841 20867 21076 21286 所得税 297 602 743 580 645 短期借款 7772 8210 12230 12352 12476 少数股东损益 1.0-17.0-2.0-2.0-2.0 应付账款 1787 2874 2551 2577 2602 归母净利润归母净利润 1700 2613 1962 2904 3411 其他流动负债 3020 4
96、735 4998 5048 5098 EBITDA 2023 3545 2869 3652 4229 非流动负债非流动负债 2889 8846 8233 8315 8398 扣非后净利润扣非后净利润 1607 2640 1828 2770 3277 长期借款 2726 5377 7711 7788 7866 EPS(港元)0.4 0.6 0.4 0.7 0.8 其他非流动负债 163 3470 522 527 532 负债合计负债合计 15938 25687 29100 29391 29685 主要财务比率主要财务比率 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 355
97、384 383 387 391 成长能力成长能力 储备 7778 10601 12066 12187 12309 营业收入(%)5.1 94.0 23.5 22.2 11.2 归母所有者权益 8132 10985 12428 12552 12678 营业利润(%)39.8 75.2-19.1 27.3 15.8 少数股东权益 144 127 130 131 133 归属于母公司净利润(%)24.7 53.7-24.9 48.0 17.5 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 24215 36798 41659 41659 41659 获利能力获利能力 毛利率(%)16.3 14.4 10.5
98、10.5 11.0 净利率(%)8.6 6.8 4.1 5.0 5.3 ROE(%)20.5 23.5 15.6 23.1 27.2 ROIC(%)19.3 23.3 14.6 17.6 19.8 偿债能力偿债能力 现金流量表现金流量表(百万元百万元)2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债率(%)25.8 29.6 36.4 32.2 31.0 经营活动现金流经营活动现金流 1141 4205 3927 5305 6081 净负债比率(%)197.1 192.6 231.2 231.7 234.0 税前利润 1700 2613 1962 2904 3411 流动比
99、率 47.1 55.2 72.1 60.6 60.6 折旧和摊销 735 1351 1668 2038 2265 速动比率 30.0 33.7 53.8 41.2 41.2 营运资本变动-1459-471-581-710-790 营运能力营运能力 其他 166 712 879 1074 1194 总资产周转率 93.3 81.7 104.4 113.8 137.7 投资活动现金流投资活动现金流-2195-5127-5177-5226-5272 应收账款周转率 10.7 11.7 11.6 11.3 11.2 资本开支 1866 3671 3708 3745 3782 应付账款周转率 756.0
100、 618.5 575.3 742.5 898.0 其他-350 270 273 278 286 存货周转率 1954.6 1312.9 1755.6 1771.7 2143.8 融资活动现金流融资活动现金流 1178 2022 516 922 1406 每股指标(元)每股指标(元)股权融资 0 1705 0 0 0 每股收益(最新摊薄)0.4 0.6 0.4 0.7 0.8 银行借款 9488 12244 12489 12988 13638 每股经营现金流(最新摊薄)0.3 1.0 0.9 1.2 1.4 其他-582-1559-1481-1333-1133 每股净资产(最新摊薄)0.0 0.
101、0 0.6 1.7 3.0 汇率变动对现金的影汇率变动对现金的影响响-3-2 0 0 0 估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 122 1099-155 21 21 P/E 9.3 6.0 8.1 5.4 4.6 期末现金总额期末现金总额 1181 2281 2126 2147 2169 P/B 1.7 1.2 1.1 1.1 1.1 数据来源:聚源、开源证券研究所 港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 27/28 特别特别声明声明 证券期货投资者适当性管理办法、证券经营机构投资者适当性管理实施指引(试行)已于2017年7月1日起正式实施。根据
102、上述规定,开源证券评定此研报的风险等级为R4(中高风险),因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非境内专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者,请取消阅读,请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置,若给您造成不便,烦请见谅!感谢您给予的理解与配合。分析师承诺分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证,本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素
103、以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与,不与,也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。股票投资评级说明股票投资评级说明 评级评级 说明说明 证券评级证券评级 买入(Buy)预计相对强于市场表现 20%以上;增持(outperform)预计相对强于市场表现 5%20%;中性(Neutral)预计相对市场表现在5%5%之间波动;减持(underperform)预计相对弱于市场表现 5%以下。行业评级行业评级 看好(overweight)预计行业超越整体市场表现;中性(Neutral)预计行业与整体市场表现基本持平;看淡(unde
104、rperform)预计行业弱于整体市场表现。备注:评级标准为以报告日后的 612个月内,证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现,其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)、美股基准指数为标普 500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您,不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系,表示投资的相对比重建议;投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况,比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告,以获取比较完整的观点与信息,不应仅仅依靠投资评级来推断结论
105、。分析、估值方法的局限性说明分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设,不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性,估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。港股公司首次覆盖报告港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 28/28 法律声明法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构,已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供开源证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的机构或个人客户(以下简称“客户”)使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的,属于机密材料,只有开源证
106、券客户才能参考或使用,如接收人并非开源证券客户,请及时退回并删除。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息,但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用,并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断,本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突,不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户
107、,不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况,以及(若有必要)咨询独立投资顾问。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下,本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户,应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接,对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接,开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为
108、了客户使用方便,链接网站的内容不构成本报告的任何部分,客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易,或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系,并无需事先或在获得业务关系后通知客户。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示,否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权,本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品,或再次分发给任何其他人,或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。开开源证券源证券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址:上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号 楼10层 邮编:200120 邮箱: 地址:深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号 楼45层 邮编:518000 邮箱: 北京北京 西安西安 地址:北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层 邮编:100044 邮箱: 地址:西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编:710065 邮箱: