1、证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20212021 年年 0101 月月 1414 日日 公司研究公司研究 评级：评级：买入买入（首次覆盖首次覆盖） 研究所 证券分析师： 联系人 ： 加码化合物半导体加码化合物半导体，全球全球 LEDLED 芯片芯片龙头龙头展翅再腾飞展翅再腾飞 三安光电三安光电（600703600703）深度报告）深度报告 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 三安光电 27.3 35.7 75.8 沪深 300 13.0 16.0 33.1 市场数据 2021-01-13 当前价格（元） 35.01 52 周价格区间（元） 19.06 -

2、 36.44 总市值（百万） 156821.74 流通市值（百万） 142785.66 总股本（万股） 447934.13 流通股（万股） 407842.49 日均成交额（百万） 2507.27 近一月换手（%） 50.07 相关报告 投资要点：投资要点： Mini/Micro LED 驱动驱动 LED 行业新成长行业新成长。 自 2009 年以来 LED 芯片行业现 已经历三轮景气周期，每轮景气周期均由 LED 产品新需求带动，目前 Mini/Micro LED 有望驱动行业再次进入上升周期。Mini LED 技术成熟、 量产可行，未来有望在中高端液晶显示屏背光、LED 显示等领域得到大 规

3、模应用。根据集邦咨询推算，65 寸 UHD 4K 电视（使用约 16,000 颗 LED） 的被动式驱动的 Mini LED 背光显示器模组成本约为 650-690 美元， 据 GGII 数据， 2018 年国内 Mini LED 市场规模为 5.21 亿元， 预计到 2022 年将达到 306.58 亿元，年复合增速为 175%；Micro LED 显示性能优于 现有技术，目前技术尚不成熟，长期来看具有很好的市场发展空间。 化合物半导体化合物半导体市场风起云涌市场风起云涌，市场，市场前景前景广阔。广阔。伴随着 5G、IOT 物联网时 代的来临，以砷化镓、氮化镓、碳化硅为代表的化合物半导体市场

4、有望快 速崛起。其中，GaAs 作为手机 PA 和 Switch 的主流材料，据集邦咨询顾 问预测，2023 年中国手机砷化镓 PA 市场规模达到 57.27 亿美元；GaN 高频性能突出， 是 5G 基站器件关键材料， 有望率先在快充领域大放异彩， Yole 预计 2023 年全球氮化镓功率器件市场规模将达到 13 亿美元；目前 SiC 主要应用于新能源汽车及其配套充电桩等大功率场景，根据 IHS Markit 数据，2019 年碳化硅功率器件市场规模约 6.1 亿美元，受新能源 汽车等领域快速崛起的需求驱动，2025 年碳化硅功率器件的市场规模将 达到 30 亿美元，年均复合增速达到 30

5、.4%。 深度深度布局布局 Mini/Micro LED 芯片产业芯片产业，加码，加码化合物半导体化合物半导体大有可大有可为为。三安 光电作为全球 LED 芯片生产龙头，产业链全方位布局，技术与规模优势 显著。公司不断调整产品结构，积极布局 Mini/Micro LED 等新兴应用领 域， 与科锐、 格力电器、 美的集团等国内外下游大厂建立了合作伙伴关系。 2018 年与三星电子签署供货协议， 目前就 Mini/Micro LED 芯片已实现批 量供货三星；2020 年与 TCL 华星达成战略合作并成立联合实验室，共同 发力 Micro LED 显示技术的研发推广。此外，2014 年公司成立三

6、安集成 布局化合物半导体晶圆制造的代工服务， 目前三安集成已经成为国内化合 物半导体制造领军者， 产品已取得国内重要客户合格供应商认证， 具有广 阔的成长空间。我们认为公司在 LED 领域竞争优势明显，伴随着 LED 行 业需求逐步转暖以及 Mini/Micro LED 新兴应用的兴起，将会充分受益， 此外， 公司深度布局化合物半导体制造领域， 有望乘第三代半导体崛起之 东风，实现二次腾飞。 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级。预计公司 2020-2022 年实现营业收入分别为 合规声明 国海证券股份有限公司持有该股票未超过 该公司已发行股份的 1%。 -0.4000 -0.2000 0.0

7、000 0.2000 0.4000 0.6000 0.8000 1.0000 三安光电沪深300 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 85.13/111.25/129.33 亿元，实现归属于母公司净利润分别为 14.72/20.34/25.67 亿元， 对应 EPS 分别为 0.33/0.45/0.57 元/股， 当前股 价对应 PE 估值分别为 100/73/58 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示风险提示：LED 产品价格下降，行业需求不及预期；Mini/Micro LED 研发 与应用不及预期； 化合物半导体研发生产不及预期； 化合物半导体国产替 代不确定性风险。 预

8、测指标预测指标 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 主营收入（百万元） 7460 8513 11125 12933 增长率(%) -11% 14% 31% 16% 归母净利润（百万元） 1298 1472 2034 2567 增长率(%) -54% 13% 38% 26% 摊薄每股收益（元） 0.32 0.33 0.45 0.57 ROE(%) 5.97% 6.40% 8.22% 9.54% 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 pOoRrRqNuNoPrOoPsPmRoQ7NcM8OoMoOtRoPeRmMpOeRmNrM9PpPvMwMs

9、PmPMYoMuN 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 内容目录内容目录 1、 LED 行业筑底，Mini/Micro LED 驱动行业新成长 . 7 1.1、 LED 下游应用广阔，行业集中度提升加速 . 7 1.2、 照明、背光、显示为 LED 下游应用传统领域 . 9 1.3、 新技术、新需求驱动 LED 行业新一轮高增长 . 13 1.4、 产业集中度持续提升，大陆厂商垄断 LED 行业 . 18 2、 产业+政策双轮驱动，化合物半导体市场风起云涌 . 20 2.1、 应用前景广阔，化合物半导体市场规模持续扩大 . 20 2.2、 砷化镓：立足射频前端应用，持续受益于消费电

10、子领域 . 23 2.3、 氮化镓：高频性能优越，成为 5G 器件关键材料 . 26 2.4、 碳化硅：高温大功率材料首选，新能源汽车领域为最大驱动力 . 32 2.5、 海外企业布局较深，垄断化合物半导体行业 . 38 3、 三安光电：全球 LED 行业龙头，化合物半导体驱动公司二次腾飞 . 41 3.1、 全球 LED 芯片龙头，规模优势布局五大核心产业 . 41 3.2、 持续高研发投入，全面布局行业前沿科技 . 45 3.3、 积极布局 Mini/Micro LED，百亿资金投入彰显发展决心 . 47 3.4、 三安集成：国内化合物半导体制造领军者，未来成长可期 . 48 4、 盈利预

11、测与投资建议 . 51 4.1、 关键假设 . 51 4.2、 盈利预测与投资建议 . 51 5、 风险提示 . 52 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表目录图表目录 图 1：LED 行业产业链结构 . 7 图 2：LED 芯片结构 . 8 图 3：2018-2023 年全球 LED 芯片市场规模预测 . 8 图图 4：2018 年各地区年各地区 LED 芯片厂收入占比芯片厂收入占比 . 8 图 5：2006-2019 年我国 LED 产值与同比趋势 . 9 图 6：2017-2019 年我国 LED 进出口情况 . 9 图 7：2019 年中国 LED 产业链产值集中于封装

12、环节 . 10 图 8：2019 年中国 LED 主要应用于照明领域 . 10 图 9：2010-2019 年我国 LED 产业下游应用市场结构变动趋势 . 10 图 10：2010-2018 全球 LED 照明产品渗透率逐渐提升 . 11 图 11：2015-2021 年全球 LED 照明市场规模增速稳定 . 11 图 12：中国 LED 照明产品渗透率高于全球水平 . 11 图 13：2016-2021 中国 LED 照明市场规模仍高速增长 . 11 图 14：LED 背光模组 . 12 图 15：2019 年中国 LED 背光市场规模达 503 亿元 . 12 图 16：小间距 LED

13、显示屏 . 13 图 17：中国 LED 显示屏市场规模不断扩大 . 13 图 18：2022 年 Mini/Micro LED 晶片用量占比预测 . 13 图 19：小间距 LED 拼接显示屏 . 14 图 20：2020 年中国小间距 LED 市场规模将达 98 亿元. 14 图 21：Mini LED 与 OLED、传统 LED 芯片性能对比 . 15 图 22：65 寸 4K 电视不同技术成本比较（美元） . 15 图 23：2018-2020 中国 Mini LED 市场规模高速增长 . 15 图 24：LCD、OLED 和 Micro LED 工作原理结构图. 16 图 25：Mi

14、cro LED 下游应用领域 . 17 图 26：2019-2024 年中国 Micro LED 市场规模及预测 . 17 图 27：中国 LED 汽车照明市场规模稳步提升 . 17 图 28：2024 年全球汽车显示市场规模达 223 亿美元 . 17 图 29：2018 年 UV LED 各应用领域占比 . 18 图 30：2023 年全球 UV LED 市场规模预估 . 18 图 31：中国头部 LED 芯片厂营收对比（亿元） . 19 图 32：中国头部 LED 芯片厂毛利率对比 . 19 图 33：晶元光电营业收入与净利润 . 20 图 34：晶电毛利率与净利率受市场影响波动较大 .

15、 20 图 35：化合物半导体器件应用场景 . 21 图 36：2018 年三大主要化合物半导体产业销售额 . 22 图 37：中国第三代半导体器件市场规模增长空间明显 . 22 图 38：GaAs 应用场景 . 23 图图 39：砷化镓产业链及主要企业：砷化镓产业链及主要企业 . 24 图 40：2018 年全球砷化镓衬底材料市场格局 . 24 图 41：2018 年全球砷化镓晶圆制造（IDM+代工）格局 . 24 图 42：2012-2024 年中国砷化镓元器件市场规模呈上升趋势 . 25 图 43：2018 年砷化镓衬底各类应用占比 . 25 图 44：2019-2025 年 GaAs

16、晶圆市场规模应用拆分 . 25 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图 45：中国智能手机砷化镓 PA 市场规模增长点为 5G GaAs PA. 26 图 46：砷化镓光电领域 VCSEL 市场增长驱动力 . 26 图 47：2018-2024 年 VCSEL 市场复合年增长率达 31% . 26 图 48：氮化镓优异特性. 27 图图 49：氮化镓器件产业链及主要企业：氮化镓器件产业链及主要企业 . 28 图 50：2019 年氮化镓市场份额（按地区） . 29 图 51：我国氮化镓微波射频产业产值持续上升 . 29 图 52：氮化镓功率器件市场集中度较低 . 29 图 53：氮

17、化镓目前主要应用于光电领域 . 30 图 54：2023 年全球 GaN 功率器件规模达 13 亿美元 . 30 图 55：氮化镓器件不断占领 LDMOS 市场空间 . 30 图 56：2018 年射频功率放大器市场占有率分布情况 . 30 图 57：氮化镓 MIMO 性能优于锗化硅基 MIMO . 31 图 58：氮化镓在基站应用中的市场规模拆分（亿美元） . 31 图 59：2019-2024 年宏基站 PA 市场规模预测 . 31 图 60：2019-2024 年基站端 GaN 射频器件规模及预测 . 31 图 61：氮化镓在通信基站中的应用趋势 . 32 图 62：中国 5G 小基站

18、GaN 射频器件市场规模预测 . 32 图 63：氮化镓快充充电器 . 32 图 64：2019-2022 年氮化镓电源市场营收增速较快 . 32 图 65：碳化硅功率器件发展路径 . 33 图图 66：碳化硅电子电力器件产业链：碳化硅电子电力器件产业链 . 33 图 67：全球导通型碳化硅晶圆材料市场预估 . 34 图 68：全球半绝缘碳化硅晶圆材料市场预估 . 34 图 69：全球碳化硅市场规模不断扩大 . 34 图 70：2018 年导电型碳化硅晶片厂商市场占有率 . 34 图 71：2018 年中国碳化硅单晶片市场规模小幅下降 . 35 图 72：国内 SiC 产品 80%左右依赖进口

19、 . 35 图 73：碳化硅功率器件各应用市场规模（亿美元） . 35 图 74：2018-2024 年新能源汽车碳化硅市场规模 . 36 图 75：新能源汽车 SiC 二极管、晶体管市场规模 . 36 图 76：2019 中国市场销量占全球比重达 48.4% . 36 图 77：2015-2020 年中国充电基础设施逐渐完善 . 37 图 78：2018 年全球砷化镓器件市场格局 . 38 图 79：2018 年全球砷化镓晶圆代工市场份额 . 38 图 80：稳懋营业收入和净利润持续增长 . 39 图 81：稳懋毛利率和净利率维持较高水平 . 39 图 82：住友电工营业收入和净利润稳中有升

20、 . 40 图 83：住友电工毛利率和净利率保持稳定 . 40 图 84：Cree 营业收入与净利润 . 40 图 85：Cree 毛利率处于较高位置. 40 图图 86：三安光电发展历程：三安光电发展历程 . 41 图 87：公司控股股东与实际控制人 . 42 图 88：公司拥有五大核心产业 . 42 图 89：公司 LED 产品可覆盖全部可见光和不可见光谱 . 43 图 90：三安光电生产基地分布 . 44 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 图 91：公司营收及净利润持续增长 . 44 图 92：公司毛利率与净利率处于行业领先地位 . 44 图 93：公司产品结构不断优化 .

21、 45 图 94：公司产品主要于中国大陆销售 . 45 图 95：2015-2019 年三安光电 LED 芯片产品及销量情况（单位：亿粒） . 45 图 96：公司研发投入占比不断提高 . 46 图 97：公司研发人员数量持续上升 . 46 图 98：三安光电各类研发投入占比 . 46 图 99：三安光电与科沃斯、纳泽光电携手打造移动消杀机器人 . 48 图 100：三安集成发展历程 . 49 图 101：三安集成营业收入逐年大幅提升 . 49 表表 1：LED 行业全球区域竞争状况行业全球区域竞争状况 . 8 表表 2：现存各项显示技术对比：现存各项显示技术对比 . 13 表表 3：Mini

22、 LED 相关扩产项目相关扩产项目 . 16 表表 4：全球主要：全球主要 LED 芯片厂商产能芯片厂商产能 . 19 表表 5：半导体材料特性对比：半导体材料特性对比 . 20 表表 6：正在实施的第三代半导体国家重点研发计划重点专项：正在实施的第三代半导体国家重点研发计划重点专项 . 22 表表 7：2019 年国内部分重点第三代半导体领域投资项目年国内部分重点第三代半导体领域投资项目 . 23 表表 8：氮化镓：氮化镓优异特性优异特性 . 27 表表 9：中美日：中美日 SiC 在新能源汽车中的应用进展在新能源汽车中的应用进展 . 37 表表 10：三安光电子公司业务分布：三安光电子公司

23、业务分布 . 43 表表 11：公司多项技术荣获奖励：公司多项技术荣获奖励 . 47 表表 12：三安光电：三安光电 Mini/Micro LED 相关项目相关项目 . 47 表表 13：三安集成化合物半导体产品一览：三安集成化合物半导体产品一览 . 50 表表 14：公司化合物半导体相关项目：公司化合物半导体相关项目 . 50 表 15：三安光电 2020-2022 营收和利润预测 . 51 表表 16：三安光电可比公司估值：三安光电可比公司估值. 52 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 1、 LED 行业行业筑底，筑底，Mini/Micro LED 驱动行业新成驱动行业新成

24、长长 1.1、 LED 下游应用广阔，下游应用广阔，行业行业集中集中度提升加速度提升加速 LED（Light Emitting Diode） ，即发光二极管，是一种由含镓（Ga） 、砷（As） 、 磷（P） 、氮（N）等的化合物制成的，能直接将电能转变成光能的半导体固体发 光器件。LED 与普通二极管一样是由一个 PN 结组成，也具有单向导电性，它 利用固体半导体芯片作为发光材料， 当其两端加上正向电压时， 半导体中的载流 子发生复合引起光子发射而产生光。LED 的发光颜色与其芯片制成的半导体材 料有关，常用的是以砷化镓、磷化镓为衬底的红、黄光 LED 与以蓝宝石、碳化 硅、 氮化镓为衬底的蓝

25、、 绿光 LED。 LED 产业链主要分为上游的材料、 外延片、 芯片、设备等，中游主要提供封装等各种工艺和产品的应用方案，下游主要是 LED 的应用，包括各种室内外照明、汽车应用、背光源、显示应用等。 图图 1：LED 行业产业链结构行业产业链结构 资料来源：中国产业信息网、国海证券研究所 LED 芯片是芯片是 LED 中中最重要且成本最高的组件，是确定最重要且成本最高的组件，是确定 LED 发光质量发光质量的关键因的关键因 素。素。LED 芯片通常附于一个支架上，一端是负极，另一端连接电源的正极，整 个芯片被环氧树脂封装起来。 LED 芯片由两部分组成， 一部分是以空穴为主的 p 型半导体

26、，另一部分是以电子为主的 n 型半导体，两种半导体连接形成 PN 结。 当电流通过导线作用在芯片上时，N 极的电子会被推向 P 极，并在 P 极与空穴 重新结合，同时以光子的形式发射能量。通常光的波长或颜色是由 PN 结的材料 决定的。LED 芯片按用途主要分为大功率 LED 芯片和低功率 LED 芯片，按颜 色主要分为红、 绿、 蓝(生产白光的原料)三种类型， 按形状一般分为方片和圆片， 按尺寸划分为低功耗芯片一般分为 8mil、 9mil、 12mil、 14mil 等。 根据 LEDinside 数据，2019 年全球 LED 芯片市场规模达到 173 亿美元，预计 2018 至 202

27、3 年 市场的复合增长率达 4%，行业未来的增长点主要集中于 Mini/Micro LED 芯片。 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 图图 2：LED 芯片结构芯片结构 图图 3：2018-2023 年年全球全球 LED 芯片市场规模预测芯片市场规模预测 资料来源：CircuitBread、国海证券研究所 资料来源：LEDinside、国海证券研究所 从从 LED 产业发展来看，产业发展来看，20 世纪 70 年代，LED 行业产能中心主要集中在美国、 欧洲、日本三地厂商，20 世纪 80 年代后期中国台湾地区和韩国的背光市场迅速 崛起，2000 年以后，中国大陆地区开始承接全球

28、产业转移，受益于成本优势和 旺盛的下游产品市场需求， 目前已成为世界重要的 LED 生产基地。 据 LEDinside 数据， 2018 年全球 LED 芯片企业收入 35 亿美元， 中国大陆 LED 芯片企业的收 入已经占全球市场的 67%，相比 2017 年提高了 6 个点，该比例在 2019 年将持 续提升，预计超过 70%。 图图 4：2018 年各地区年各地区 LED 芯片厂收入占比芯片厂收入占比 资料来源：LEDinside、国海证券研究所 表表 1：LED 行业全球区域竞争状况行业全球区域竞争状况 区域区域 代表企业代表企业 特点特点 日欧美阵营 日亚化学、 丰田合成、 Lumi

29、leds、 Cree、 Osram、 东芝、松下 技术一流，专利丰富，在通用照明与汽车照明市场优势明 显。 韩台阵营 三星、晶电、光磊、璨园、华上、首尔半导体、 LG 高端技术与日欧美企业有差距，专注于消费电子市场，高 速成长。 中国阵营 三安光电、士兰微、乾照光电、华灿光电 厂家数量多且分散，用于户外景观、装饰或广告。 资料来源：前瞻产业研究院、国海证券研究所 我国 LED 产业开始于上世纪 60 年代末， 主要以科研院所或具备科研院所背景的 0 50 100 150 200 250 201720182019E 2020F 2021F 2022F 2023F 市场规模（亿美元） 67% 25

30、% 3% 1%4% 中国大陆中国台湾地区日本韩国其他地区 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 企业所主导，80 年代 LED 产业起步，LED 走出实验室开始迈向生产，90 年代 LED 产业初具规模，90 年代后期得到迅速发展。经过 30 多年的积累，我国经 历了“进口器件销售-进口芯片封装-进口外延片制成芯片并封装-自主生产外延片、 芯片和器件”四个阶段， 当前已初步形成包括 LED 外延片的生产、 LED 芯片的制 备、LED 芯片的封装以及 LED 产品应用在内的较为完整的产业链。 自自 2008 年以来， 我国年以来， 我国 LED 产业产值不断提升。产业产值不断提升。

31、据高工产研 LED 研究所 （GGII） 统计显示，2008 年我国 LED 行业产值规模为 651 亿元，到 2019 年我国 LED 行业产值规模增长至 7548 亿元，2008 年以来我国 LED 产业产值规模复合增长 率达到 25%。 我国 LED 行业经过 2009-2010 年与 2016-2017 年两波上升周期， 国内产业集中度逐步提高。但在产能转移过程中，部分中小厂商在技术、配套、 客户等环节没有合理、完善布局的情况下，大幅增加产能，从而引起传统照明领 域 LED 芯片供需结构阶段性失衡，产品单价下降，导致行业企业出现不同程度 的业绩下滑。GGII 数据显示，2019 年度

32、LED 三大细分市场除下游应用产值维 持增长外，LED 外延芯片及封装产业规模均出现一些幅度的下滑，年度降幅分 别为 16%、9%。 图图 5：2006-2019 年我国年我国 LED 产值与同比趋势产值与同比趋势 图图 6：2017-2019 年我国年我国 LED 进出口情况进出口情况 资料来源：高工产研 LED 研究所、国海证券研究所 资料来源：海关总署、国海证券研究所 目前， 全球目前， 全球LED芯片整体增速放缓芯片整体增速放缓,我国的我国的LED行业行业在经过几年的快速发展后，在经过几年的快速发展后， 已经进入了供大于的已经进入了供大于的状态状态。2018 年以来，受中美贸易摩擦、全

33、球宏观经济增速 放缓等因素影响，LED 下游需求萎靡，叠加 LED 上游芯片产能持续开出，导致 主要厂商库存偏高，芯片价格持续下跌，LED 市场规模增速持续降低。随着制 造门槛的逐步降低， 未来行业内在渠道端的竞争将更加激烈。 上游芯片企业将出 现一超多强的局面， 行业利润将按照企业规模被分享； 中游封装将出现多强格局， 差异化竞争是决定其中的关键； 下游应用则是传统巨头企业的天下， 通过其掌握 的行业资源和尖端技术继续牢牢把握趋势和市场。 尽管如此， 市场最终仍将保留 掌握核心技术、拥有较多自主知识产权和知名品牌、竞争力强、产业布局合理的 龙头企业，市场集中度将会进一步提高，行业供需环境将进

34、一步优化。 1.2、 照明、背光、显示照明、背光、显示为为 LED 下游应用传统领域下游应用传统领域 从行业产业链的产值分布来看，从行业产业链的产值分布来看，LED 产业链主要价值量在产业链主要价值量在 LED 应用环节应用环节。据 GGII 统计，2019 年我国 LED 应用产值占比约为 84.6%，LED 封装市场占比约 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20

35、18 2019 LED产值（亿元）同比 0 100 200 300 400 500 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 20020H1 进口数量（亿个）出口数量（亿个） 进口金额（亿元）出口金额（亿元） 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 为 12.7%，LED 芯片产值占比约为 2.7%。 图图 7：2019 年中国年中国 LED 产业链产值产业链产值集中于封装集中于封装环节环节 图图 8：2019 年年中中国国 LED 主要应用于照明领域主要应用于照明领域 资料来源：高工产研 LED 研究所、国海证券研究所 资料来源：半导体照明

36、工程研发产业联盟、国海证券研究所 整体来看，整体来看，LED 行业下游应用主要包括：通用照明，背光，景观照明，显示，行业下游应用主要包括：通用照明，背光，景观照明，显示， 汽车照明等，汽车照明等，其中其中，通用通用照明市场占下游应用的半壁江山。照明市场占下游应用的半壁江山。2019 年，LED 应用 环节实现小幅增长，但增幅持续收窄。据 CSA 数据，2019 年，下游应用环节产 值约 6388 亿元，同比小幅增长 5.1%。从下游细分应用领域增速来看，近年来 LED 通用照明领域增速逐年放缓，2019 年增速仅为 1%；2019 年背光应用、信 号及指示领域规模同比分别下降 0.4%、8.7

37、%；景观照明及显示屏领域增速虽然 同步趋缓，但市场规模占比仍维持在两位数以上，成为推动我国 LED 下游应用 产业规模增长的重要动力。 图图 9：2010-2019 年我国年我国 LED 产业下游应用市场结构变动趋势产业下游应用市场结构变动趋势 资料来源：CSA、国海证券研究所 近年来，全球近年来，全球 LED 照明照明市场高速增长，已逐步取代白炽灯、荧光灯等其他照明市场高速增长，已逐步取代白炽灯、荧光灯等其他照明 光源， 渗透率持续快速提升。光源， 渗透率持续快速提升。 截至 2018 年末全球 LED 照明渗透率已达到 45.3%。 全球 LED 照明渗透率进一步提升的同时， 全球 LED

38、 照明市场规模亦呈现出较快 增长的良好态势。据智研咨询统计，2019 年全球 LED 照明产值规模达到 6010 亿元，同比增长 12.1%；预计到 2021 年全球 LED 照明行业产值规模有望超过 7980 亿元。 2.7% 12.7% 84.6% 产值:LED芯片产值:LED封装产值:LED应用 通用照明 42% 背光应用 8% 景观照明 17% 显示屏 17% 信号及指示 1% 汽车照明 2% 其他 13% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2000019 通用照明景

39、观照明显示屏背光应用信号及指示汽车照明其他 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图图 10：2010-2018 全球全球 LED 照明产品渗透率照明产品渗透率逐渐提升逐渐提升 图图 11：2015-2021 年全球年全球 LED 照明市场规模增速照明市场规模增速稳定稳定 资料来源：Digitimes、国海证券研究所 资料来源：智研咨询、国海证券研究所 我国我国 LED 照明行业照明行业从下游封装从下游封装起步起步，逐步进入上游外延片生产。，逐步进入上游外延片生产。中国先后启动 了绿色照明工程、半导体照明工程，在十大重点节能工程、863 计划新材料领域 中先后支持半导体照明技术的研

40、发和产业化等项目， 具备了较好的研发基础， 初 步形成了完整的产业链，并在下游集成应用方面具有明显优势。我国是 LED 照 明产品最大的生产制造国，据智研咨询数据，中国 LED 照明产品国内市场渗透 率由 2012 年的 3.3%快速提升至 2018 年的 70%，远超全球平均水平，LED 照 明已基本成为照明应用的刚需，国内的 LED 照明市场规模呈现出较全球平均水 平更快的增长势头。据智研咨询统计，中国 LED 照明市场产值规模由 2015 年 的 2596 亿元增长到 2018 年的 4155 亿元，年均复合增长率达到 16.97%，增速 高于全球平均水平。预计到 2021 年，中国 L

41、ED 照明市场产值有望达到 5900 亿 元，2019-2021 年仍有望能保持超过 12%的年均复合增长水平。 图图 12：中国中国 LED 照明产品渗透率照明产品渗透率高于全球水平高于全球水平 图图 13：2016-2021 中国中国 LED 照明市场规模照明市场规模仍高速增长仍高速增长 资料来源：智研咨询、国海证券研究所 资料来源：智研咨询、国海证券研究所 较之于传统背光源，较之于传统背光源，LED 背光源具有不可比拟的优势，在液晶屏背光源领域得背光源具有不可比拟的优势，在液晶屏背光源领域得 到了广泛的应用。到了广泛的应用。据 Research 对未来能源产业节能之市 场，有很大发展空间

42、 光通讯光通讯 以 光通讯 应用为契机，大 力 推 广 L E D 智 能 照 明 通 讯 （LiFi）、车联网系统、光电智 能监控产品 资料来源：公司官网、国海证券研究所 公司作为全色系超高亮度公司作为全色系超高亮度LED芯片生产龙头企业， 可以提供全波长范围的芯片生产龙头企业， 可以提供全波长范围的LED， 产品可覆盖全部可见光和不可见光谱。产品可覆盖全部可见光和不可见光谱。 公司能针对市场的特点， 生产不同领域和 不同波段的芯片，覆盖应用领域广，产品品种齐全，单一产品数量充足，为下游 客户提供更多选择和更高性价比的产品， 能满足不同层次客户需求。 在传统业务 领域，公司产品已深受国内外客

43、户的一致好评，客户群体覆盖率高，已成为国内 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 43 知名上市企业，如国星光电、兆驰股份、聚飞光电的主要供应商。优质的产品及 客户端极好的口碑， 积累高端客户群基数逐年递增。 公司建立了完善的营销体系， 营销网络遍布全球，销售客户主要集中在国内华东、华南、欧美以及亚太地区。 图图 89：公司公司 LED 产品可覆盖全部可见光和不可见光谱产品可覆盖全部可见光和不可见光谱 资料来源：公司官网、国海证券研究所 公司加快公司加快 LED 产业链的垂直一体化布局，产品由原来单一的外延片及芯片逐步产业链的垂直一体化布局，产品由原来单一的外延片及芯片逐步 向上游原材料

44、和下游高端向上游原材料和下游高端 LED 应用产品拓展。应用产品拓展。 公司通过不同的子公司在 LED 产 业链上进行深度布局， 在上游衬底制造环节已形成完备的生产体系， 下游照明领 域则通过收购美国 Luminus Inc、芜湖安瑞光电拓展产品应用领域。在化合物半在化合物半 导体领域，导体领域，三安集成与泉州三安半导体公司共同发力，布局高端半导体产业。 表表 10：三安光电子公司业务分布：三安光电子公司业务分布 业务环节业务环节 子公司子公司 业务情况业务情况 外延片、芯片、 销售 厦门市三安光电科技有限公司 从事全色系超高亮度 LED 外延片、芯片，化合物太阳能电池、PIN 光电 探测器芯

45、将的研发、生产与销售 外延片、芯片 厦门市三安集成电路有限公司 新建砷化镓和氮化稼外延片生产线，以及适用于专业通讯微电子器件市 场的砷化镓高速半导体芯片与氮化稼高功率半导体芯片生产线 外延片、芯片 厦门三安光电有限公司 拥有规模化的 LED 蓝、绿光外延片、芯片生产线 上游蓝宝石衬底 福建晶安光电有限公司 专注于蓝宝石晶体生长和切、磨、抛等精细加工 下游照明 芜湖安瑞光电有限公司 从事汽车 LED 光源封装、LED 车灯模组、LED 汽车灯具设计、开发与制 造 外延片、芯片 天津三安光电有限公司 从事半导体 LED 外延片，芯片、太阳能外延片、芯片的研发与生产 外延片、芯片 安徽三安光电有限公

46、司 专门从事 LED 外延片、芯片的研发、生产与销售 外延片、芯片 安徽三安科技有限公司 专业从事 LED 照明应用产品的设计、销售和服务 下游照明 Luminus Inc. 公司专门研发及生产 LED 专业照明和通用照明领域 衬底、外延片、芯 片、光通讯器件 泉州三安半导体科技有限公司 公司正在建设 7 大产业化项目，主要包括高端氮化镓 LED 衬底、外延、 芯片研发与制造、光通讯器件的研发与制造等 芯片 湖北三安光电有限公司 布局 Mini/Micro LED 芯片产业 资料来源：公司官网、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 44 图图 9090：三安光电生产基地分

47、布三安光电生产基地分布 资料来源：公司官网、国海证券研究所 公司营业收入和净利润公司营业收入和净利润保持较高水平保持较高水平，毛利率和净利率处于行业领先地位，毛利率和净利率处于行业领先地位。 2015-2019 年公司营业收入分别为 48.58 亿元、62.73 亿元、83.94 亿元、83.64 亿元和 74.60 亿元， 2015-2019 年 CAGR 达 11.32%。 2015-2019 年公司净利润 分别为 17.48 亿元、21.67 亿元、31.64 亿元、28.30 亿元和 12.98 亿元，其中 2019 年相对 2018 年净利润大幅下跌，主要系主要系本期部分 LED 产

48、品售价大 幅下降所致。公司生产 LED 芯片所用的外延片主要为公司的子公司生产，自用 外延片生产 LED 芯片可以大幅减少中间成本，使公司毛利率和净利率处于行业 领先地位。2019 年公司毛利率与净利率分别为 29.37%、17.41%。 图图 91：公司营收及净利：公司营收及净利润润持续增长持续增长 图图 92：公司毛利率：公司毛利率与与净利率净利率处于行业领先地位处于行业领先地位 资料来源：wind、国海证券研究所 资料来源：wind、国海证券研究所 公公司主营业为司主营业为 LED 芯片业务芯片业务。2018 年以前，公司 LED、芯片产品收入均占比 公司全部营业收入的 80%以上。近年

49、来，公司致力于打造 LED 芯片全产业链布 局，LED、芯片营收占比逐渐下降，整体营收体系发展向好。2019 年，公司化 合物半导体产品收入 57.19 亿元，较上年同比下降 15.06%；材料、废料销售收 入 16.16 亿元，较上年同比上升 13.85%。从销售地区数据来看，公司产品主要 销售地区为中国大陆，2019 年中国地区销售额占总销售额的 88.28%，LED 龙 头受益于行业集中度提升，产品在国内销售比例逐渐提升。 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 0 20 40 60 80 100 200182019 营业总收入（亿元）净利润（亿

50、元） 营业总收入同比净利润同比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 200182019 毛利率净利率 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 45 图图 93：公司：公司产品结构不断优化产品结构不断优化 图图 94：公司产品主要公司产品主要于于中国大陆销售中国大陆销售 资料来源：wind、国海证券研究所 资料来源：wind、国海证券研究所 三安光电不断扩大三安光电不断扩大 LED 芯片产量，目前，三安光电芯片产量，目前，三安光电 LED 芯片产量及产能稳居芯片产量及产能稳居 全国首位。全国首位。公司不断开拓海外市场，得益于国际大客户的青睐，三安光电近