1、柳暗花明，千帆竞发 行情估值与业绩回顾 品牌服饰行业：底部回升，升级提效、自我革新方可脱颖而出 化妆品行业：朝阳行业，千帆竞发 投资建议和重点推荐 风险分析： -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2020-01-15 2020-02-15 2020-03-15 2020-04-15 2020-05-15 2020-06-15 2020-07-15 2020-08-15 2020-09-15 2020-10-15 2020-11-15 2020-12-15 2021-01-15 纺织服装化妆品沪深300 投资观点 1 2 20Q1 2.1 2.2 2

2、.3 3 3.1 3.2 3.3 3.4 3.4.1 3.4.2 4 4.1 4.1.1 4.1.2 4.1.3 4.2 4.2.1 2020.HK 4.2.2 2313.HK 4.2.3 2331.HK 4.2.4 6110.HK 4.2.5 002563.SZ 4.2.6 600398.SH 4.2.7 601339.SH 4.3 4.3.1 603605.SH 4.3.2 300132.SZ 4.3.3 688363.SH 4.3.4 A20333.SZ A% A% A% A A2020 A2020 A% A% A% A% A A% A% A% A% A% A A 202042951%

3、2021 95 20209000 NikeDTC% Nike% % % TOC % % % 2020 % PCT % % % % % % % % 2020111% % A% DTC 3 (20.00) 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 休 闲 服 务 电 气 设 备 食 品 饮 料 国 防 军 工 医 药 生 物 汽 车 电 子 化 工 有 色 金 属 家 用 电 器 机 械 设 备 建 筑 材 料 农 林 牧 渔 轻 工 制 造 综 合 计 算 机 传 媒 非 银 金 融 钢 铁 公 用 事 业 交 通 运 输 商 业 贸 易 采 掘 银

4、行 纺 织 服 装 建 筑 装 饰 通 信 房 地 产 2020年涨跌幅（%） 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 100.00 纺织服装纺织制造服装家纺 (60.00) (40.00) (20.00) 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 安踏体育李宁申洲国际 波司登滔搏恒生指数 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 80.00 90.00 100.00 安踏体育李宁申洲国际 波司登滔搏 -20

5、% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 化妆品指数上证指数(右轴) -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 140.00% 160.00% 2020-12-31 0 50 100 150 200 250 300 350 400 0 20 40 60 80 100 120 2019-01-022020-01-022021-01-02 丸美股份上海家化 珀莱雅御家汇(右轴) 0 50 100 150 20

6、0 250 300 爱美客华熙生物青松股份 0 20 40 60 80 100 120 140 2019/9/27 2019/10/27 2019/11/27 2019/12/27 2020/1/27 2020/2/27 2020/3/27 2020/4/27 2020/5/27 2020/6/27 2020/7/27 2020/8/27 2020/9/27 2020/10/27 2020/11/27 2020/12/27 丽人丽妆壹网壹创 0 50 100 150 200 250 300 名臣健康拉芳家化 -100.00% -80.00% -60.00% -40.00% -20.00% 0.

7、00% 20.00% 40.00% 2017A2018A2019A 2020.132020.162020.19 营业收入YOY归母净利润YOY -100.00% -80.00% -60.00% -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 2017A2018A2019A2020Q12020Q22020Q3 单季度收入YOY单季度归母净利润YOY 单季度口径单季度口径 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 毛利率%归母净利率% 0.00 50.00 100.0

8、0 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 存货周转天数应收账款周转天数 (200.00) (150.00) (100.00) (50.00) 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 一季报环比19年报中报环比一季报三季报环比中报 2020年三季报存货周 转天数同比增加 （天） 2020年三季报应收账 款周转天数同比增加 （天） 合计20.14 14.88 大众服饰10.68 3.55 高端服饰3.11 4.69 户外82.86 49.45 家纺12.60 3.33 内衣12.82 5.39 童装33.70 16.48 箱包3

9、5.60 19.10 鞋类13.74 31.15 运动服饰25.09 41.15 中高端男装7.18 5.51 -70.00% -60.00% -50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 2017A2018A2019A2020.132020.162020.19 营业收入YOY归母净利润YOY -70.00% -60.00% -50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 2017A2018A2019A2020Q12020

10、Q22020Q3 单季度收入YOY单季度归母净利润YOY -80.00% -60.00% -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 120.00% 2017A2018A2019A2020Q12020Q22020Q3 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 18.00% 20.00% 毛利率%归母净利率% 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 存货周转天数应收账款周转天数 -30.00% -20.00% -1

11、0.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 201820192020.132020.162020.19 营业收入yoy归母净利润yoy -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 2018全年2019全年2020Q12020Q22020Q3 单季度收入yoy(%)单季度归母净利润yoy(%) -40.00% -20.00% 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 201820192020.132020.162020.

12、19 合计品牌商 原料和制造商代运营 个护 -100.00% -50.00% 0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 201820192020.132020.162020.19 合计品牌商 原料和制造商代运营 个护 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 201820192020.13 2020.16 2020.19 毛利率归母净利率 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 201820192020.13 2020.16 2020.19 存货周转天数应收账款周转天数 -50.00%

13、0.00% 50.00% 100.00% 150.00% 200.00% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00 经营净现金流（亿元）yoy(%) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 我担心自己将无力支付接下来的账单我推迟了本来计划的大额消费 2021年消费市场展望 新消费引领国内大循环 高性价比消费持续回归 银发消费市场不断扩大 国货品牌成为消费时尚 社交互动消费需求凸显 绿色健康消费备受关注 个性定制消费加速普及 约1/4电商 用户为95 后 63.9%的 受访95后 每天使用 电商平台 10%的受 访9

14、5后每 天都网购 下单 30% 32% 35% 27% 28% 29% 30% 31% 32% 33% 34% 35% 36% FY2018FY2019FY2020 NIKE品牌DTC收入占比% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% NIKE品牌DTCNIKE品牌NIKE品牌经销 FY2018FY2019FY2020 -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 社会消费品零售总额:当月同比 零售额:服装鞋帽针纺织品类:当月同比 -35.00 -30.00 -25.00 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00

15、0.00 5.00 10.00 15.00 社会消费品零售总额:累计同比 零售额:服装鞋帽针纺织品类:累计同比 -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 34% 38% 23% 26% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 太平鸟女装太平鸟男装森马巴拉巴拉 商场同款占比% -40.00 -30.00 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 零售额:服装鞋帽针纺织品类:累计同比 社会消费品零售总额:网上商品零售额:穿:累计同比 -80% -60% -40% -20% 0%

16、20% 40% 60% 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 直营店加盟店线上合计 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 2019/12/312020/6/302020/9/30 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 2019/12/312020/6/302020E 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 20年初20年中报20年三季报 -2.50% -2.00% -1.50% -1.00% -0

17、.50% 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 20年中报较20年初20年三季报较20年中报 -25.00% -5.00% 15.00% 35.00% 55.00% 75.00% 95.00% 115.00% 李宁安踏斐乐波司登 -25.00% -5.00% 15.00% 35.00% 55.00% 75.00% 95.00% 115.00% 阿迪达斯优衣库 -40.00 -20.00 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 纺织纱线、织物及制品出口当月同比 服装及衣着附件出口当月同比 -30.00 -20.00 -10.00

18、0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 纺织纱线、织物及制品出口累计同比 服装及衣着附件出口累计同比 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 18,000 2018-12-272019-12-272020-12-27 中国棉花328价格指数（元/吨） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2018-12-282019-12-282020-12-28 Cotlook:A指数（美分/磅） 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 0 1000 2000 30

19、00 4000 5000 6000 7000 8000 9000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 中国美妆个护行业规模（亿元）同比增速（%） 12.6% 9.5% 37.3% 39.5% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 45.0% 2019年2020年111月 化妆品零售额同比增速淘系化妆品零售额同比增速 49.6 308.3 256.3 282.

20、9 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 中国日本韩国美国 2019年人均消费额（美元）20142019年CAGR% 0 5 10 15 20 25 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 CR10CR5最大值 -25.00 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 社会消费品零售总额:累计同比零售额:化妆品类:累计同比 -30.00 -2

21、0.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 社会消费品零售总额:当月同比零售额:化妆品类:当月同比 0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 180.00 200.00 2018年11月 18年全年 2019年11月 19年全年 2020年11月 美妆护肤香水彩妆美发护发 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 140.0% 160.0% 化妆品 淘系销 售额累 计同比 增速 39.5% -5.0% 0.0% 5.0% 10.0% 15.0

22、% 20.0% 25.0% 30.0% 合计彩妆护肤 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 彩妆占比% 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 20001720182019 皮肤学级YOY美妆个护总体YOY皮肤学级化妆品渗透率%（右轴） 1975 3000 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2020E2023E 市场规模（亿元） 20162019 CAGR 28.7% 2020202

23、3 CAGR 15.2% 4.0 9.1 2.1 1.8 0.5 1.7 3.4 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 2017年2018年2019年 3031 3272 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2018年2019年2020年19月 营业收入（百万元人民币）YOY（%） -4000 -3000 -2000 -1000 0 1000 2000 3000 -4000 -3000 -2000 -1000 0 1000 2000 3000

24、毛利率63.6%毛利率63.1% 销售费用率 41.3% 销售费用率 62.2% 净利率2.5%净利率-35.4% 2019年2020年19月 0 200 400 600 800 1000 1200 完美日记花西子稚优泉玛丽黛佳 2019年2020.1.112.25 0 10 20 30 40 50 60 70 雅诗兰黛 兰蔻 欧莱雅 完美日记 娇兰 美宝莲 稚优泉 colorpop colorkey 花西子 毛戈平 珀莱雅 玛丽黛佳 滋色 卡姿兰 百雀羚 小奥汀 万篇+ 73% 53% 38% 35% 33% 9% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 微博、美妆APP等新媒体 朋友推荐 美妆红人、达人推荐 专卖店/专柜/卖场 电视、时尚杂志、报刊 其他 3% 7% 6% 2% 6% 32% 36% 8% R&D，产品开发和供 应链 市场营销 线上运营 新零售 数据和技术工程师 线上销售和客户服务 线下美容顾问 其他