1、2021 年深度行业分析研究报告 mNrPtNsNrRnMmRtOzRmRrQ9PcM8OtRqQpNmNiNoOnQjMoPoMaQrRuNxNtPtOxNtQoQ报告目录 报告目录 一、业绩总结：2020年受疫情影响板块整体增速下滑，21Q1子行业营收全部恢复增长 04 一、业绩总结：2020年受疫情影响板块整体增速下滑，21Q1子行业营收全部恢复增长 04 2020年，受疫情影响，行业整体营收、净利润增速同比下降 2021年一季度，疫情影响逐渐消退，行业整体净利润同比翻倍，各子板块全部恢复增长 二、基金持仓分析：运营类资产受追捧，再生资源回收、节能关注度提升 12二、基金持仓分析：运营类

2、资产受追捧，再生资源回收、节能关注度提升 12 21Q1环保板块基金持仓占比小幅下降 水务运营板块资金流入较为显著，水务工程板块资金流出较多 再生资源回收、节能关注度提升 三、行业变化：“碳中和”提升行业需求；公募REITs助力盘活存量资产14 三、行业变化：“碳中和”提升行业需求；公募REITs助力盘活存量资产14 “碳中和”提升行业需求，增厚项目利润 首批公募REITs项目进入审核阶段，静待优质项目落地，助力盘活存量资产 四、当前逻辑：景气度提升，资金面改善，业绩恢复增长，估值仍处低位 30 四、当前逻辑：景气度提升，资金面改善，业绩恢复增长，估值仍处低位 30 市场爆发带来的投资机会：1

3、）新能源环卫车需求有望加速释放。2）第三方检测碳核查需求提升，二氧化碳在线监测设备需求有望爆发。 节能减排方案提供商受益 可申报CCER增厚利润，垃圾焚烧行业景气度提升 五、投资建议 36 五、投资建议 36 业绩总结：2020年受疫情影响板块整体增速下滑，21Q1子行业营收全部恢复增长 业绩总结：2020年受疫情影响板块整体增速下滑，21Q1子行业营收全部恢复增长 2020年报：疫情影响下行业整体增速下滑 2020年报：疫情影响下行业整体增速下滑 我们以环保行业中 60 家公司（剔除异常值）的 2020 年年报及 2021 年一季报数据做为样本，详细分析了 2020 年及 2021 年一季度

4、环保行业整体的情况。我们以环保行业中 60 家公司（剔除异常值）的 2020 年年报及 2021 年一季报数据做为样本，详细分析了 2020 年及 2021 年一季度环保行业整体的情况。 整体来看:2020 年 60 家环保上市公司共实现营业收入 2352.96 亿元，同比增长 7.13%；共实现归母净利润 209.21亿元，同比增长 3.65%。营收、净利润增速分别同比下降 9.83pct、14.75pct。我们认为业绩增速下滑主要有以下两方面原因：1）2018年行业整体表现较差，基数较低，导致2019年净利润增速较高；2）2020年疫情影响下，工程类（水务工程、大气）公司业绩明显下滑，导致

5、行业整体增速较低。 图表1：环保行业2020年营收情况（亿元） 图表2：环保行业2020年归母净利润情况（亿元） 图表1：环保行业2020年营收情况（亿元） 图表2：环保行业2020年归母净利润情况（亿元） 资料来源：Wind，方正证券研究所 2020年报：运营类资产表现稳健，工程类板块利润明显下滑 2020年报：运营类资产表现稳健，工程类板块利润明显下滑 2020年，水务运营、固废板块营收增速最高，分别为17.04%、12.25%。水务工程、大气、节能板块营收同 比 下 降 10.59% 、1.56%、1.62%，表现较差。相比之下，运营类资产表现明显更为稳健，工程类板块受疫情影响较大。 固

6、废板块中，垃圾焚烧领域营收增速达到21.43%，为各细分子行业中最高；主要由于相关公司在手焚烧产能均进入集中建设和投运期。再生资源回收领域营收同比下降7.15%，主要因为格林美70%的核心产能位于湖北疫情集中区，公司营收体量较大，带动板块整体下滑。 净利润方面，水务运营、监测、固废板块增速位列前三位，分别为22.32%、17.15%、9.13%。水务工程、大气、节能领域表现较差，分别同比下降51.41%、52.70%、21.09%；主要受到疫情影响，工期延后以及工业节能需求阶段性下滑所致。 细分领域中，焚烧、其他固废处理领域净利润增速较高，分别为 12.82% 、 15.93% ；一方面受到投

7、运焚烧、环卫项目增加影响，另一方面受到环卫领域社保减免政策影响。由于金圆股份研发费用同比增加1.74亿元，且产生投资损失0.66亿元，危废领域净利润同比下降16.13%。 图表3：各子板块营收（亿元） 图表4：各子板块归母净利润（亿元） 图表3：各子板块营收（亿元） 图表4：各子板块归母净利润（亿元） 图表5：各子板块营收增速 图表5：各子板块营收增速 图表6：各子板块归母净利润增速 图表6：各子板块归母净利润增速 资料来源：Wind，方正证券研究所 2020年报：毛利率、净利率较为平稳 2020年报：毛利率、净利率较为平稳 2020年，环保行业整体毛利率为 26.54%，同比下滑 0.16p

8、ct；净利率为 9.39%，同比下滑 0.28pct；相比2016-2018年期间的下滑幅度，2020年行业整体毛利率、净利率较为平稳。 2020年，受会计政策变更影响，行业销售费用率同比下降0.56pct至2.79%；管理费用率同比下降0.06pct至6.32%；财务费用率同比上升0.18pct至3.77%。 图表7：环保行业2020年毛利率、净利率情况 图表8：环保行业2020年三项费用率情况 图表7：环保行业2020年毛利率、净利率情况 图表8：环保行业2020年三项费用率情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 2020年报：资产负债率略升，水务、焚烧板块应收账款&合同资产增速高 20

9、20年报：资产负债率略升，水务、焚烧板块应收账款&合同资产增速高 2020年，环保行业资产负债率同比 上 升 1.74pct至59.05%，延续上升趋势。2020年行业整体应付债 券 同 比 增 长80.35亿元，长期借款同比增长249.37亿元，导致整体资产负债率上升。 由于会计政策变更，未纳入补贴目录的焚烧项目国补确认为合同资产。2020年，行业整体应收账款+合同资产规模 同 比 增 长26.51% 至 940.79亿元。未支付补贴规模继续增长。 子行业中，水务运营板块资产负债率同比提升3.48pct至57.16%，主要受到部分公司发行可转债及应付款项同比大幅增加影响。再生资源回收板块资产

10、负债率同比下降6.09pct，主要受到格林美偿付长期债券影响。 2020年，水务工程、水务运营应收账款增速较高，主要受到新建项目回款较慢影响。垃圾焚烧、其他固废处置领域合同资产增速较高，主要受到新投运、未纳入国补目录的焚烧项目体量较大所致。 图表9：环保行业资产负债率 图表10：资产负债率变动较大子板块情况 图表9：环保行业资产负债率 图表10：资产负债率变动较大子板块情况 图表11：环保行业应收账款+合同资产情况 图表11：环保行业应收账款+合同资产情况 图表12：应收账款变动较大子板块情况 图表12：应收账款变动较大子板块情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 2021一季报：净利润同比

11、翻倍，疫情影响逐渐消退 2021一季报：净利润同比翻倍，疫情影响逐渐消退 2021Q1 60 家环保上市公司共实现营业收入 547.11 亿元，同比增长 37.33%；共实现归母净利润 53.84 亿元，同比增长 78.58%。营收、净利润增速分别同比上升42.21pct、102.92pct。我们认为21Q1的高增长主要有以下两个原因： 图表13：环保行业2021年Q1营收情况（亿元） 图表14：环保行业2021年Q1归母净利润情况（亿元） 图表13：环保行业2021年Q1营收情况（亿元） 图表14：环保行业2021年Q1归母净利润情况（亿元） 1）20Q1危废、大气、水务工程板块受疫情冲击较

12、大，业绩明显下滑。21Q1疫情影响明显减弱，上述三个板块实现恢复性增长。2）20年水务运营领域提标改造完成项目增多，部分项目污水处理费有所提升，带动板块业绩增长。3）垃圾焚烧产能进入集中释放期，投运项目规模大幅增长导致焚烧领域建设和运营收入大幅增长。 资料来源：Wind，方正证券研究所 2021一季报：子板块全部恢复增长，水务运营、节能增速高 2021一季报：子板块全部恢复增长，水务运营、节能增速高 资料来源：Wind，方正证券研究所 2021Q1，所有子板块营收均实现同比增长。其中，水务运营、节能板块营收增速最高，分 别 为 44.42% 、65.28%。水务工程、大气板块营收分别同比 增

13、长 23.35% 、29.21% ， 分 别 较2019Q1 增 长 3.44% 、4.82%，增速明显低于运营类资产。 固废板块中，再生资源回收营收增速达到62.74%，为各细分子行业中最高；主要受到格林美核心产能大部分位于湖北地区影响，疫情影响消退带动板块营收恢复增长。危废领域营收同比增长57.89%，主要因为金圆股份20年新增投运产能较多，21Q1营收同比增长93.92%。 净利润方面，2021Q1监测、节能、大气板块增速位列前三位，分别为285.32%、218.64%、111.65%；高增长主要源于20Q1受疫情影响，部分区域无法开工，21Q1影响消退，营收同比增长，带动净利润增长。上

14、述三个板块净利润较19Q1分别同比变动-39.12%、39.07%、8.52%。 细分领域中，再生资源回收、垃圾焚烧领域净利润增速较高，分 别 为 196.89% 、67.75%；其中，再生资源回收领域20Q1受疫情影响较大，今年生产经营恢复正常；焚烧领域主要是由于20年垃圾焚烧板块投运产能大幅提升，带动运营收入和利润增长。 图表15：各子板块营收（亿元） 图表16：各子板块归母净利润（亿元） 图表15：各子板块营收（亿元） 图表16：各子板块归母净利润（亿元） 图表17：各子板块营收增速 图表17：各子板块营收增速 图表18：各子板块归母净利润增速 图表18：各子板块归母净利润增速 2021

15、一季报：净利率同比提升，应收项目增速明显下降 2021一季报：净利率同比提升，应收项目增速明显下降 资料来源：Wind，方正证券研究所 2021Q1，环保行业毛利率同比下降0.17pct至26.54%，延续下降趋势。主要因为水务工程、危废领域毛利率分别 同 比 下 降5.52pct/4.83pct。 2021Q1，行业整体资产负债率同比 上 升 1.74pct至59.05%。主要因为行业整体应付账款同比增长127亿元；长期借 款 同 比 增 长287亿元。 2021Q1，环保行业净利率同比增长2.55pct至10.45%。主要因为20Q1受疫情影响较大的节能、再生资源回收领域生产恢复正常，净利

16、率分别同比上升10.99pct/4.22pct；带动行业整体净利率上升。 2021Q1，行业整体应收账款+合同资产余额为1002.13亿元，同比增长8.48%，增速同比下降24.76pct，为近五年来最低。其中，固废领域增速最高，主要受到2020年焚烧项目集中投运影响。 图表19：行业毛利率情况 图表20：行业净利率情况 图表19：行业毛利率情况 图表20：行业净利率情况 图表21：行业资产负债率情况 图表21：行业资产负债率情况 图表22：应收账款+合同资产情况 图表22：应收账款+合同资产情况 基金持仓分析：运营类资产受追捧，再生资源回收、节能关注度提升 基金持仓分析：运营类资产受追捧，再

17、生资源回收、节能关注度提升 图表23：环保公司列表 图表24： 2017Q1-2021Q1各季度环保股基金持仓市值及占比 图表23：环保公司列表 图表24： 2017Q1-2021Q1各季度环保股基金持仓市值及占比 资料来源：Wind，方正证券研究所 2021Q1主动偏股型开放式公募基金（包括普通股票型、偏股混合型及灵活配置型）环保股持仓占比小幅下降，处于2017Q1以来最低位。 在我们统计的62家环保公司基金持股情况中，一季度末基金持仓环保市值为177.8亿元，占基金持股总市值3.43万亿元的0.52%（2020年四季度末基金持股比例为 0.73%），环比下降0.21%。 21Q1环保板块基

18、金持仓占比小幅下降 21Q1环保板块基金持仓占比小幅下降 子行业子行业 公司数量公司数量 公司 公司 水务 23 中山公用、洪城水业、绿城水务、国中水务、江南水务、兴蓉环境、钱江水利、首创股份、渤海股份、武汉控股、中原环保、重庆水务、碧水源、津膜科技、巴安水务、创业环保、中建环能、万邦达、兴源环境、博天环境、博世科、节能国祯、中电环保 固废 18 中国天楹、富春环保、瀚蓝环境、伟明环保、上海环境、旺能环境、长青集团、东江环保、金圆股份、格林美、中再资环、怡球资源、维尔利、高能环境、盈峰环境、龙马环卫、玉禾田、侨银股份 大气 8 远达环保、永清环保、雪浪环境、清新环境、龙源技术、龙净环保、菲达环

19、保、金海高科 节能 5 中材节能、天壕环境、凯美特气、迪森股份、双良节能 监测 8 雪迪龙、先河环保、天瑞仪器、理工环科、聚光科技、华测检测、汉威科技、宝馨科技 图表25：2021年一季度末持仓市值前十环保股 图表26：2021Q1持仓市值环比增加前五环保股 图表25：2021年一季度末持仓市值前十环保股 图表26：2021Q1持仓市值环比增加前五环保股 资料来源：Wind，方正证券研究所 水务运营板块资金流入较为显著，2021年一季度末持仓市值前十的环保股中有4家水务运营类上市公司。其中重庆水务持仓合计282.4亿元，环比增长25.11%，位列第一；首创股份持仓合计138.71亿元，环比增长

20、11.72%，位列第四。 2021Q1，被机构增持市值最高的前五大个股分别为重庆水务（25.11%）、玉禾田（207.89%）、首创股份（11.72%）、中材节能（62.25%）、兴蓉环境（14.63%）。减持市值最高的前五大个股分别为节能国祯（-7.17%）、盈峰环境（-2.86%）、碧水源（-7.91%），中再资环（-9.55%），中再资环（-8.81%）。水务工程板块资金流出较多。 水务运营板块资金流入较为显著，水务工程板块资金流出较多 水务运营板块资金流入较为显著，水务工程板块资金流出较多 证券代码 证券简称 2021Q1持仓（亿元） 环比变化比例 2021Q1持股数（万股） 证券代码

21、 证券简称 2021Q1持仓（亿元） 环比变化比例 2021Q1持股数（万股） 环比变化比例环比变化比例 细分行业 细分行业 601158.SH 重庆水务 282.40 25.11% 437,150.12 -0.84% 水务-运营 300012.SZ 华测检测 224.15 -8.81% 78,649.52 -12.42% 监测-检测 603568.SH 伟明环保 144.93 5.37% 65,939.01 -9.25% 固废-焚烧 600008.SH 首创股份 138.71 11.72% 424,197.60 -3.32% 水务-运营 600323.SH 瀚蓝环境 125.77 -0.96

22、% 47,138.31 -7.90% 固废-焚烧 000967.SZ 盈峰环境 103.99 -2.86% 124,391.27 -5.42% 固废-其他 000598.SZ 兴蓉环境 96.07 14.63% 178,228.71 2.08% 水务-运营 002340.SZ 格林美 96.04 5.78% 112,191.35 -13.62% 固废-再生 601200.SH 上海环境 76.68 5.74% 65,538.24 -1.49% 固废-焚烧 000685.SZ 中山公用 66.38 2.67% 75,435.06 -3.16% 水务-运营 证券代码 证券简称 2021Q1持仓（亿

23、元） 持仓变动市值（亿元） 证券代码 证券简称 2021Q1持仓（亿元） 持仓变动市值（亿元） 601158.SH 重庆水务 282.40 56.67 300815.SZ 玉禾田 33.30 22.48 600008.SH 首创股份 138.71 14.55 603126.SH 中材节能 33.90 13.00 000598.SZ 兴蓉环境 96.07 12.26 图表27：2021Q1持仓市值环比减少前五环保股 图表27：2021Q1持仓市值环比减少前五环保股 证券代码 证券简称 2021Q1持仓（亿元） 持仓变动市值（亿元） 证券代码 证券简称 2021Q1持仓（亿元） 持仓变动市值（亿元

24、） 300388.SZ 节能国祯 36.53 -2.82 000967.SZ 盈峰环境 103.99 -3.06 300070.SZ 碧水源 51.96 -4.47 600217.SH 中再资环 42.98 -4.54 300012.SZ 华测检测 224.15 -21.65 图表28：重庆水务基金持仓数量和持仓比例情况 图表28：重庆水务基金持仓数量和持仓比例情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 重庆水务、首创股份、兴蓉环境等水务运营公司2021Q1持仓数量较多。其中，重庆水务/首创股份/兴蓉环境2021Q1基金持仓市值分别为282.40/138.71/96.07亿元，分列环保行业第一/

25、第四/第七。 怡球资源、中国天楹、盈峰环境、双良节能、中再资环、华测检测、格林美的持仓较为稳定。 水务运营持仓数较多 水务运营持仓数较多 00.20.40.60.8105001,0001,5002,0002,5003,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 00.511.5203,0006,0009,00012,00015,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 图表29：首创股份基金持仓数量和持仓比例情况 图表29：首创股份基金持仓数量和持仓比例情况 00.511.522.533.5402,0004,0006,0008,00010,00012,0001

26、4,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 图表30：兴蓉环境基金持仓数量和持仓比例情况 图表30：兴蓉环境基金持仓数量和持仓比例情况 024681012141602,0004,0006,0008,00010,00012,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 图表31：盈峰环境基金持仓数量和持仓比例情况 图表31：盈峰环境基金持仓数量和持仓比例情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 再生资源回收、节能关注度提升 再生资源回收、节能关注度提升 图表36：华测检测基金持仓数量和持仓比例情况 图表37：中再资环基金持仓数量和持仓比例情况 图表34：怡球资源

27、基金持仓数量和持仓比例情况 图表35：双良节能基金持仓数量和持仓比例情况 图表32：中国天楹基金持仓数量和持仓比例情况 图表33：格林美基金持仓数量和持仓比例情况 图表36：华测检测基金持仓数量和持仓比例情况 图表37：中再资环基金持仓数量和持仓比例情况 图表34：怡球资源基金持仓数量和持仓比例情况 图表35：双良节能基金持仓数量和持仓比例情况 图表32：中国天楹基金持仓数量和持仓比例情况 图表33：格林美基金持仓数量和持仓比例情况 024681012141602,0004,0006,0008,00010,00012,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 02468101

28、214010,00020,00030,00040,00050,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 00.511.522.5301,0002,0003,0004,0005,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 00.511.5205001,0001,5002,0002,5003,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 020,00040,00060,00080,000基金持股数量（万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 012345601,1002,2003,3004,4005,5006,600基金持股数量（

29、万股：左轴） 基金持股比例（%：右轴） 行业变化：“碳中和”提升行业需求；公募REITS助力盘活存量资产 行业变化：“碳中和”提升行业需求；公募REITS助力盘活存量资产 “碳中和”提升行业需求 “碳中和”提升行业需求 公募REITS助力盘活存量资产 公募REITS助力盘活存量资产 资料来源：中国气象局，新华社，方正证券研究所 气候问题严峻，全球倡导碳减排，碳中和目标应运而生 气候问题严峻，全球倡导碳减排，碳中和目标应运而生 特 朗 普 政 府 时 期 废 除清洁能源计划，放松对化石燃料行业的管束，无视气候变化问题的严峻性。 与特朗普政府不同，拜登注重能源与气候政策的联动效应拜登注重能源与气候

30、政策的联动效应，他提出的清洁能源和环境正义计划致力于确保美国实现100%的清洁能源经济，并在2050年之前实现净零排放的目标。 拜登团队希望通过未来拜登团队希望通过未来十年内对能源、气候的研究、创新与实践，实现产业结构升级与低碳化发展。 十年内对能源、气候的研究、创新与实践，实现产业结构升级与低碳化发展。 美国联邦层面：美国联邦层面：联邦将通过颁布立法及一系列行动来实现目标。 美国各级州市政府层面：美国各级州市政府层面：截止2020年11月，已有超过35个城市提出了到2050年减排80的目标，超过400个市长表示将遵守巴黎协定。 世界其他地区层面：世界其他地区层面：拜登上台第一天宣布重新加入巴

31、黎协定。拜登政府将对来自未能履行气候和环境拜登政府将对来自未能履行气候和环境义务国家的高碳排放产品义务国家的高碳排放产品征收碳调整费或配额。拜登政府可能会进一步阻止中国补贴煤炭出口和外包碳污染。 征收碳调整费或配额。拜登政府可能会进一步阻止中国补贴煤炭出口和外包碳污染。 绿色能源战略层层递进 绿色能源战略层层递进 拜登上台后气候能源政策转变 拜登上台后气候能源政策转变 美国重返巴黎协定 美国重返巴黎协定 拜登可能将在重返巴黎协定后利用国际力量促进世界各国取消化石能源补贴，实现碳减排，与此同时协同国内政策巩固美国低碳技术的优势。 中国作为世界上最大的碳排放国，美国重返巴黎协定后有较大的可能会借助

32、“伞状集团”的力量，向中国施压； 美国重返巴黎协定后有较大的可能会借助“伞状集团”的力量，向中国施压； 中国作为美国的贸易伙中国作为美国的贸易伙伴，出口产品很可能因碳伴，出口产品很可能因碳排放水平高被征收碳调整费排放水平高被征收碳调整费； 中国的“一带一路”国际油气合作进程也有较大可中国的“一带一路”国际油气合作进程也有较大可能被拜登政府以“低碳”能被拜登政府以“低碳”等理由横加干涉。 等理由横加干涉。 2020年，大气中的二氧化碳水平超过了400ppm，平均气温较19世纪高1.2摄氏度以上，全球变暖趋势愈发严峻。 全球变暖所导致的异常高温、北极海冰数量的减少等问题不仅导致了世界各地天气模式的

33、破环，引发了各种各样的自然灾害（eg.美国加利福利亚州有史以来规模最大的野火、澳大利亚的林火、欧洲的寒潮、海平面上升等），还进一步加速了全球变暖进程，造成了恶性循环恶性循环；全球变暖问题亟待解决。 全球变暖问题亟待解决 全球变暖问题亟待解决 超额完成上一阶段减排目标，上调2030年气候能源目标。超额完成上一阶段减排目标，上调2030年气候能源目标。 欧洲碳交易市场2004年启动，经历了探索、改革、发展、创新四个阶段；交易覆盖范围逐渐扩展，配额分配时拍卖占比提升，碳交易市场逐步走向成熟，是碳税制度最成熟的地区。欧洲碳减排成果显著；2019年温室气体排放量在1990年的基础上减排23%，超额完成2

34、020年减排20%的目标；2018年可再生能源消费比重达到18%，提升明显。欧盟将2030年温室气体相对减排比例从40%提升至55%，并承诺在2060年实现“碳中和”；将2030年可再生能源在终端能源消费中的比重提升至32%、能源效率提高32.5%。除立法保障外，欧洲积极发展CCUS、氢能和生物质能，提为实现“碳中和”提供技术支撑。 清洁能源政策随执政党变化，区域性碳交易市场发展较好。 清洁能源政策随执政党变化，区域性碳交易市场发展较好。 美国两大党派在能源政策上的主张存在差异，民主党派倾向于推行清洁能源，共和党倾向于发展传统能源。轮流执政导致美国的能源政策出现反复。但降低美国能源对外依存度、

35、保证能源安全的目标未曾改变。由于2001年布什政府退出京都协议书，美国未发展出联邦层面的碳交易体系，碳交易以州和地方交易体系为主。2013年启动的加州碳市场取得较大成效，实现了碳价和经济的双增长，同时激发了技术创新，吸引了投资，增加了就业岗位，成为碳市场的标杆。 引入补充政策工具，政策支持低碳发展 引入补充政策工具，政策支持低碳发展 日本：自愿性减排参与度较低，区域强制减排体系成功制。日本：自愿性减排参与度较低，区域强制减排体系成功制。日本在温室气体减排上既有以JVETS为代表的全国性碳交易体系，还有以东京都ETS为代表的地方排放交易体系。此外，其面向国内外建立的信用抵消体系形成了对碳排放交易

36、体系的重要补充。相比之下，自愿性减排的JVETS体系参与度较低，东京ETS强制性减排体系已成功复制到埼玉县。 韩国：引入碳税尝试，政策导向明显，推动经济发展向低碳环保转型。韩国：引入碳税尝试，政策导向明显，推动经济发展向低碳环保转型。碳交易市场起步较晚，引入碳税机制，2015年1月开始交易，目前覆盖钢铁、水泥、石油化工、炼油、能源、建筑、废弃物处理和航空八个行业。政策频繁发布，推行160万亿韩元绿色新政，带动经济发展向低碳环保转型。 欧洲 欧洲 美国 美国 日韩 日韩 全球碳市场现状：21个碳交易排放体系正在运行，覆盖1/6人口 全球碳市场现状：21个碳交易排放体系正在运行，覆盖1/6人口 截

37、至2020年，四大洲已有21个碳交易排放体系正在运行，另外还有24个正在建设或者探讨中。现有碳排放交易体系中有一个超国家机构、5个国家、16个省/州和7个城市。目前，世界上将近1/6的人口生活在已经实施碳排放交易体系的地区，碳排放交易体系所覆盖的温室气体排放量占全球碳排放总量的9%，实施碳排放交易的司法管辖区占全球GDP的42%。 我国化石能源消费占比超80%，碳中和目标下，清洁能源装机量将加速提升 我国化石能源消费占比超80%，碳中和目标下，清洁能源装机量将加速提升 目前我国的能源结构依然以传统能源为主，煤炭占比56.9%，石油占比19.3%，天然气占比8.1%，三者累计占比83.7%；非化

38、石能源占比仅为16.3%。 由于中国的能源消费结构是煤炭过半，油气资源对外依存度较高，且中国在发展前期粗放式的经济增长模式不利于可持续发展，对能源消耗过大，只有实现产业结构的升级转型、努力构建清洁低碳能源体系并推动相关技术发展才能减少油气进口过程中的经济成本和政治成本，保障国家能源安全。 按照我国提出的碳中和目标，2019年，我国风电、光伏总装机容量合计4.42亿千瓦。若要完成2030年总装机容量达到12亿千瓦以上的目标，2020-2030年风电、光伏年均新增装机容量约6893万千瓦，较2015-2019年均新增装机总容量提升9.02%。 中国化石能源消费占比超80%，能源结构调整迫在眉睫 中

39、国化石能源消费占比超80%，能源结构调整迫在眉睫 资料来源：BP Energy，方正证券研究所 图表38：2019年中国能源结构 图表38：2019年中国能源结构 化石能源项目海外融资压力增大 化石能源项目海外融资压力增大 目前已有大量金融机构宣布不再对发展中国家的化石能源投资项目提供融资服务，如欧洲投资银行宣布将从2021年底终止对化石燃料能源项目进行投融资，这意味着化石能源项目在未来将更难获取新的融资，清洁能源项目投资将成为未来的主流。 在实现碳中和、碳达峰目标的过程中，我国需要制定相应的标准，大力发展再生能源、储能行业、节能行业、碳捕集、利用与封存（CCUS）、生物质能碳捕集与封存（BE

40、CCS）发展再生能源、储能行业、节能行业、碳捕集、利用与封存（CCUS）、生物质能碳捕集与封存（BECCS）等相关低碳、零碳以及负碳行业的技术，仍需大量资金投入。 中国碳试点市场特征如下： 中国碳试点市场特征如下： 碳试点市场结合自身情况各有不同。碳试点市场结合自身情况各有不同。8个地方碳交易试点之间配额分配模式、配额分配方法、覆盖范围、交易主体之间存在差别，区域市场相对分割，各自的发展和市场表现也不尽相同。 线下交易为主要模式。线下交易为主要模式。由于线上交易存在手续费高、交易不确定性高、无法对交易价格进行协商等缺点；区域试点阶段交易以线下为主。 碳现货为主要交易产品，碳金融衍生产品交易有限

41、。碳现货为主要交易产品，碳金融衍生产品交易有限。区域试点阶段碳配额和核证减排量交易均为现货交易，现有碳金融衍生产品的交易均属于地方市场实验性交易，交易规模小，持续时间短。 机构改革推动碳市场建设。机构改革推动碳市场建设。2018年起，中央的碳市场主管部门由发改委变更为生态环境部，大部分省市的碳市场建设工作也都从地方发改委转移到了地方生态环境局。从长期看，随着系统的建成、相应管理办法的颁布等，机构改革具有提高各种排放物的联动管理，降低管理成本、提高管理效率等优势，能极大推动碳市场建设。 中国碳市场试点覆盖行业广，区域分割现象较明显 中国碳市场试点覆盖行业广，区域分割现象较明显 资料来源：Wind

42、，方正证券研究所 图表39：八家交易所日成交均价（元/吨） 图表40：八家交易所当日成交量（万吨） 图表41：2020年底七家交易所累计成交量（万吨） 图表42：2020年底七家交易所累计成交额（亿元） 图表39：八家交易所日成交均价（元/吨） 图表40：八家交易所当日成交量（万吨） 图表41：2020年底七家交易所累计成交量（万吨） 图表42：2020年底七家交易所累计成交额（亿元） 资料来源：国务院，国家发改委能源局，方正证券研究所 图表44：部分提出碳达峰目标的省市 图表44：部分提出碳达峰目标的省市 碳减排目标逐步加码，“碳中和”目标确定 碳减排目标逐步加码，“碳中和”目标确定 200

43、9年，中国第一次提出了碳减排目标。2011年开始设立碳配额交易试点区域之后，相继于2015年、2017年、2020年三次提出新的碳减排目标；“碳达峰”、“碳中和”目标逐渐明晰。 中国碳减排目标坚定，部分省市已提出碳达峰目标 中国碳减排目标坚定，部分省市已提出碳达峰目标 时间 目标内容 时间 目标内容 2009年 第一次提出碳减排目标：将在2020年实现国内生产总值二氧化碳排放比2005年下降40%-50%，非化石能源占一次能源消费比重达到15%左右，森林蓄积量比2005年增加13亿立方米。 2015年 到2030年的自主行动目标；二氧化碳在2030年左右达到峰值并尽早达峰，单位GDP二氧化碳排

44、放比2005年下降60%-65%，非化石能源占一次能源消费比重达到20%左右，森林蓄积量比2005年增加45亿立方米左右。 2017年 到2050年，能源消费总量基本稳定，非化石能源占比超过50%左右，清洁能源率（非化石能源占一次能源的比重）达到50%、终端电气化率（电能占终端能源消费的比重）达到50%。 2020年 提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。 图表43：碳减排目标推进 图表43：碳减排目标推进 省份 主要计划 省份 主要计划 北京 2021年，北京将加强细颗粒物、臭氧、温室气体的协同控制，突出碳排放

45、强度和总量“双控”，明确碳中和时间表、路线图。 天津 制定实施碳排放达峰行动方案，推动钢铁等重点行业率先达峰和煤炭消费尽早达峰，完善能源消费双控制度，协同推进减污降碳，实施工业污染排放双控，推动工业绿色转型。 山西 实施碳达峰、碳中和山西行动，把开展碳达峰作为深化能源革命综合改革试点的牵引措施，研究制定行动方案，推动煤矿绿色智能开采，推动煤炭分质分梯级利用，抓好煤炭消费减量等量替代等，建立电力现货市场交易体系，完善战略性新兴产业电价机制。加快开发利用新能源，开展能源互联网建设试点。 辽宁 大力发展风电、光伏等可再生能源，建设碳市场交易，营造林202万亩。 上海 将制定全市碳排放达峰行动计划，着

46、力推动电力、钢铁、化工等重点领域和重点用能单位节能减碳，确保在2025年前实现碳排放达峰。 超80个省市研究提出碳达峰目标 超80个省市研究提出碳达峰目标 目前，中国已开展了三批共计87个低碳省市试点，共有82个试点省市研究提出达峰目标，其中提出在2020年和2025年前达峰的地区分别有18个和42个。2020年3月，各地相继召开两会，已有近20个省（自治区、直辖市）将开展碳达峰行动作为未来五年的重点工作之一，制定了明确的工作计划，如北京市2021年的主要计划为加强细颗粒物、臭氧、温室气体的协同控制，突出碳排放强度和总量“双控”，明确碳中和时间表、路线图。 行业变化：“碳中和”提升行业需求；公

47、募REITS助力盘活存量资产 行业变化：“碳中和”提升行业需求；公募REITS助力盘活存量资产 “碳中和”提升行业需求“碳中和”提升行业需求 公募REITS助力盘活存量资产 公募REITS助力盘活存量资产 资料来源：发改委投资司，方正证券研究所 根据发改委投资司 2020年8月3日公布的关于做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点项目申报工作的通知，基础设施REITs 聚焦重点，准确把握试点项目的地区和行业范围。 地区上地区上，重点支持位于国家重大战略区域范围内、国务院批准设立的国家级新区、国家级经济技术开发区范围内的基础设施项目。 行业上行业上，重点支持基础设施补短板项目，鼓励新

48、型基础设施项目开展试点。 公募REITS：支持基础设施产业，聚焦重点地区及行业 公募REITS：支持基础设施产业，聚焦重点地区及行业 仓储物流项目 收费公路、铁路、 机场、港口项目 城镇污水垃圾处理及资源化利用、固废危废医废处理、大宗固体废弃物综合利用项目 城镇供水、供电、供气、供热项目 数据中心、人工智能、 智能计算中心项目 5G、通信铁塔、物联网、工业互联网、宽带网络、有线电视网络项目 智能交通、智慧能源、智慧城市项目 环保领域 环保领域 其他领域 其他领域 图表45：基础设施REIT优先支持地区 图表45：基础设施REIT优先支持地区 资料来源：上海证券交易所，方正证券研究所 公募REI

49、Ts基本架构 公募REITs基本架构 一是80%以上基金资产投资于基础设施资产支持证券，并持有其全部份额；基金通过基础设施资产支持证券持有基础设施项目公司全部股权； 二是基金通过资产支持证券和项目公司等特殊目的载体取得基础设施项目完全所有权或经营权利； 三是基金管理人主动运营管理基础设施项目，以获取基础设施项目租金、收费等稳定现金流为主要目的； 四是采取封闭式运作，收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%。 架构特点 架构特点 图表46：基础设施REITs示例图 图表46：基础设施REITs示例图 一是REITs可盘活存量资产可盘活存量资产，提升基础设施资产估值，获得流动性溢价，同

50、时提供增量投资资金，改善负债水平，降低企业杠杆率，助力企业“轻资产”运营模式转型，更好地推动资本市场服务实体经济； 二是REITs产品将90%的基金年度可分配利润用于分配，高比例分红，同时由于基础设施项目权属清晰，现金流持续、稳定，投资回报良好，填补了当前金融产品的空白，丰富了投资品种填补了当前金融产品的空白，丰富了投资品种，便利投资者投资于流动性较弱的基础设施项目； 三是REITs产品规则透明健全产品规则透明健全，比照公开发行证券比照公开发行证券要求建立上市审查制度，制定了完备的发售、上市、交易、收购、信息披露、退市等具体业务规则。基础设施项目可借助资本市场公开、透明机制，通过资本市场融资，

51、引导金融资金参与实体项目建设，实现高质量发展。 产品特点 产品特点 资料来源：上交所，深交所，发改委，证监会，方正证券研究所 2020以来，REITs政策指引相继出台 2020以来，REITs政策指引相继出台 发布日期发布日期 发布机构 政策文件 发布机构 政策文件 2020.4.24 发改委、证监会 关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知 2020.4.30 证监会 公开募集基础设施证券投资基金指引（试行） 2020.7.31 发改委 关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知 2020.8.7 证监会 公开募集基础设施证券投资

52、基金指引（试行） 2020.9.4 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）业务办法（试行） 2020.9.4 上交所 上海证券交易所基础设施证券投资基金（REITs）发售业务指引（试行） 2020.9.4 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金发售业务指引（试行） 2020.9.4 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务办法（试行） 2020.9.4 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务审核指引（试行） 2020.9.22 证券业协会 公开募集基础设施证券投资基金网下投资者管理细则 2020.9.23 证券投资基金业协会

53、公开募集基础设施证券投资基金尽职调查工作指引 2020.9.23 证券投资基金业协会 公开募集基础设施证券投资基金运营操作指引（试行） 2021.1.13 发改委 关于建立全国基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目库的通知 2021.1.29 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）业务办法（试行） 2021.1.29 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第1号审核关注事项（试行） 2021.1.29 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第2号发售业务（试行） 2021.1.2

54、9 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务办法（试行） 2021.1.29 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第1号审核关注事项（试行） 2021.1.29 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第2号发售业务（试行） 图表47：我国关于REITs发布的政策文件 图表47：我国关于REITs发布的政策文件 2020年4月24日，发改委和证监会发布了关于推进基础设施领 域 不 动 产 投 资 信 托 基 金（REITs）试点相关工作的通知（证监发202040 号），标志着基础设施 REITs 试点的正式启动。自此基础设施 REITs 相

55、关政策和细则相继出台。 2021年1月29日，上交所、深交所分别发布三项主要业务规则，标志着基础设施公募 REITs 试点工作的推进取得了阶段性进展。 资料来源：上交所，深交所，Wind，方正证券研究所 首批项目进入审核阶段，静待优质项目落地 首批项目进入审核阶段，静待优质项目落地 图表48：深交所项目动态 图表48：深交所项目动态 4月21日，沪深交易所正式接收首批基础设施公募REITs项目申报，基础设施公募REITs试点进程向前推进，自此进入项目审核阶段。 截止5月9日，上交所和深交所审核系统分别收到6个和4个基础设施公募REITs项目申请材料。 上交所表示，将加快推动一批优质试点项目落地

56、，尽快形成市场规模和项目积聚，打造良好的示范效应。深交所表示，将努力把基础设施公募REITs打造成为国内资本市场主流金融产品。 序号 名称 项目类型 管理公司 原始权益人 资产支持证券名称 资产支持证券期限序号 名称 项目类型 管理公司 原始权益人 资产支持证券名称 资产支持证券期限 ABS管理人 项目公司 托管行 发行状态管理人 项目公司 托管行 发行状态 受理日期受理日期 1 博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投资基金 产业园 博时基金管理有限公司 招商局蛇口工业区控股股份有限公司 招商蛇口博时产业园基础设施 1 期资产支持专项计划资产支持证券 2062.9.29 博时资本管理有限公司

57、深圳市万融大厦管理有限公司，深圳市万海大厦管理有限公司 招商银行股份有限公司 已问询 2021.4.23 2 中航首钢生物质封闭式基础设施证券投资基金 垃圾处理及生物质发电 中航基金管理有限公司 首钢环境产业有限公司 中航-华泰-首钢生物质基础设施资产支持专项计划资产支持证券 - 中航证券有限公司 北京首钢生物质能源科技有限公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.4.23 3 平安广州交投广河高速公路封闭式基础设施证券投资基金 收费公路 平安基金管理有限公司 广州交通投资集团有限公司 平安广州交投广河高速公路基础设施资产支持专项计划资产支持证券 - 平安证券股份有限公司 广州交投广河高速

58、公路有限公司 中国工商银行股份有限公司 受理中 2021.5.6 4 红土创新盐田港仓储物流封闭式基础设施证券投资基金 仓储物流 红土创新基金管理有限公司 深圳市盐田港集团有限公司 深创投-盐田港仓储物流资产支持专项计划 2057.6.29 深创投红土资产管理（深圳）有限公司 深圳市盐港现代物流发展有限公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.5.6 资料来源：Wind，方正证券研究所 深交所、上交所申报项目达两位数 深交所、上交所申报项目达两位数 图表49：上交所项目动态 图表49：上交所项目动态 序号序号 名称名称 项目类型项目类型 管理公司管理公司 原始权益人原始权益人 资产支持证券

59、名称资产支持证券名称 资产支持证券期限资产支持证券期限 ABS管理人管理人 项目公司项目公司 托管行托管行 发行状态发行状态 受理日期受理日期 1 国金铁建重庆渝遂高速公路封闭式基础设施证券投资基金 收费公路 国金基金管理有限公司 中铁建重庆投资集团有限公司、重庆高速公路股份有限公司 国金证券-渝遂高速资产支持专项计划 2035.5.31 国金证券股份有限公司 重庆铁发遂渝高速公路有限公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.4.23 2 浙商证券沪杭甬高速封闭式基础设施证券投资基金 收费公路 浙江浙商证券资产管理有限公司 浙江沪杭甬高速公路，杭州市交通投资集团，杭州市临安区交通投资，杭州

60、余杭交通集团有限公司 杭徽高速资产支持专项计划 2031.12.31 浙江浙商证券资产管理有限公司 浙江杭徽高速公路有限公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.4.23 3 华安张江光大园封闭式基础设施证券投资基金 产业园 华安基金管理有限公司 上海光全投资中心（有限合伙），光控安石（北京）投资管理有限公司 国君资管张江光大园资产支持专项计划 - 上海国泰君安证券资产管理有限公司 上海中京电子标签集成技术有限公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.5.6 4 中金普洛斯仓储物流封闭式基础设施证券投资基金 仓储物流 中金基金管理有限公司 普洛斯中国控股有限公司 中金-普洛斯仓储物流基

61、础设施资产支持专项计划 - 中国国际金融股份有限公司 北京普洛斯空港物流发展有限公司，普洛斯（广州）保税仓储有限公司，广州普洛斯仓储设施管理有限公司，佛山市顺德区普顺物流园开发有限公司，苏州普洛斯望亭物流园开发有限公司，昆山普淀仓储有限公司 兴业银行股份有限公司 受理中 2021.5.6 5 东吴-苏州工业园区产业园封闭式基础设施证券投资基金 产业园 东吴基金管理有限公司 苏州工业园区科技发展有限公司，苏州工业园区建屋产业园开发有限公司，苏州工业园区兆润投资控股集团有限公司 东吴-苏州国际科技园五期资产支持专项计划，东吴-苏州新建元2.5产业园资产支持专项计划 - 东吴证券股份有限公司 苏州工

62、业园区科智商业管理有限公司，苏州工业园区艾派科项目管理有限公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.5.6 6 富国首创水务封闭式基础设施证券投资基金 市政设施 富国基金管理有限公司 北京首创股份有限公司 富国首创水务一号基础设施资产支持专项计划 - 富国资产管理（上海）有限公司 深圳首创水务有限责任公司，合肥十五里河首创水务有限责任公司 招商银行股份有限公司 受理中 2021.5.6 助力盘活存量资产，拓宽投资渠道 助力盘活存量资产，拓宽投资渠道 基础设施REITs是国际通行的配置资产，具有流动性较高、收益相对稳定、安全性较强等特点，能有效盘活存量资产，填补当前金融产品空白，拓宽社会资本

63、投资渠道，提升直接融资比重，增强资本市场服务实体经济质效。 短期短期看有利于广泛筹集项目资本金，降低债务风险，是稳投资、补短板的有效政策工具。 长期长期看有利于完善储蓄转化投资机制，降低实体经济杠杆，推动基础设施投融资市场化、规范化健康发展。 建立起价格发现的功能 引导资源实现有限配置 资本市场 资本市场 符合防风险、去杠杆、稳投资、补短板的决策部署 进一步优化资本市场为实体经济服务的能力 有效盘活国有存量资产，促进基础设施高质量发展 政府 政府 资料来源：上交所，发改委，方正证券研究所 当前逻辑：景气度提升，资金面改善，业绩恢复增长，估值仍处低位 当前逻辑：景气度提升，资金面改善，业绩恢复增

64、长，估值仍处低位 “碳中和”提升行业需求，增厚项目利润 “碳中和”提升行业需求，增厚项目利润 “碳中和”目标提升行业需求 新能源环卫车渗透率提升 交运领域新能源车替代加速 在线监测设备需求提升 火电CO2在线监测标准发布 碳排放数据准确性需求提升 第三方碳核查需求提升 节能减排服务商受益 碳配额总量减少是大势所趋 “碳中和”助力企业效益提升 根据碳交易管理办法，重点排放单位可通过购买CCER抵减碳配额（比例不得超过5%）。 全国碳市场将在今年6月底前启动上线交易； 北京将承建全国温室气体自愿减排管理和交易中心。 相比填埋等处置方式，垃圾焚烧发电碳减排效果显著；企业可将减排量申报CCER，上市交

65、易后将带来额外的收益，有望增厚公司利润，并改善现金流。 资料来源：巨潮资讯网，方正证券研究所 018 2020年4月30日，证监会与发改委联合发布关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知，优先支持基础设施补短板行业，包括城镇污水垃圾处理，固废危废处理城镇污水垃圾处理，固废危废处理等污染治理项目。 2020年9月4日，上交所、深交所同时发布公募REITs配套业务规则的公开征求意见稿，预示着我国公募基础建设REITs试点我国公募基础建设REITs试点工作从顶层设计阶段进入实操阶段工作从顶层设计阶段进入实操阶段。 截止目前，上交所、深交所分别已有6个/4个项目申报。 1

66、.私募基金管理人设立私募基金，原始权益人首创股份认购私募基金全部初始份额。 2. 项目公司100%股权转让至私募基金。 3. 公募基金管理人募集社会资金设立公募基金，首创股份作为战略配售投资人拟认购比例不低于20%；公募基金设立后以募集资金出资认购资产支持专项计划全部份额。 4. 资产支持专项计划受让全部私募基金份额，完成基础设施公募REITs结构搭建。 由交易结构可见，公募REITs降低企业杠杆，盘活存量资产企业杠杆，盘活存量资产。通过提前收回经营投资，解决基础设施项目投资回收周期长，资产周转率较低的问题，多元化股权融资渠道，改善企业现金流多元化股权融资渠道，改善企业现金流，有望提升环保企业

67、盈利能力。 公募REITs降低企业杠杆，盘活存量资产，为环保产业注入新活力 公募REITs降低企业杠杆，盘活存量资产，为环保产业注入新活力 资料来源：Wind，方正证券研究所 行业营收、净利润恢复较快增长 行业营收、净利润恢复较快增长 疫情影响逐步消退，行业整体营收、净利润恢复较快增长 2020Q4，行业整体实现营业收入794.84亿元，同比增长12.88%，疫情影响逐渐消退。2021Q1，行业整体实现营收547.11亿元，同比增长37.33%，较2019Q1增长31.47%，恢复较快增长。 2021Q1，行业整体实现归母净利润53.84亿元，同比增长78.58%，较2019Q1同比增长33.

68、94%。 图表50：60家环保公司单季度营收情况 图表51：60家环保公司单季度归母净利润情况 图表50：60家环保公司单季度营收情况 图表51：60家环保公司单季度归母净利润情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 运营类资产业绩稳定性高，节能行业21Q1实现高增长 运营类资产业绩稳定性高，节能行业21Q1实现高增长 2021Q1，水务运营、垃圾焚烧领域分别实现营收128.95亿元、116.9亿元，分别同比增长44.42%、24.61%；分别实现归母净利润21.07亿元、12.49亿元，分别同比增长57.69%、67.75%。2019Q1-2021Q1，水务运营、垃圾焚烧领域复合增速分别为2

69、4.74%和28.70%，在各子行业中增速最高，业绩稳定性最高。 2021Q1，节能行业实现营收20.24亿元，同比增长65.28%；实现归母净利润0.86亿元，同比增长218.64%；“碳中和”政策影响下，企业节能改造需求提升，行业有望保持较快增速。 图表52：环保子行业单季度营收情况 图表53：环保子行业单季度归母净利润情况 图表52：环保子行业单季度营收情况 图表53：环保子行业单季度归母净利润情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 估值仍处于历史低位，基金持仓创17年以来新低 估值仍处于历史低位，基金持仓创17年以来新低 截至5月7日，申万环保指数PE（TTM）为 23.15 倍，较

70、前一周（25.12）有所下降，略低于近一年均值（27.99）。除监测、大气板块外，其他子板块估值均低于30倍，处于历史低位。 2021年一季度末，我们统计的62家环保公司基金持仓环保市值为177.8亿元，占基金持股总市值3.43万亿元的0.52%（2020年四季度末基金持股比例为 0.73%），环比下降0.21%，为17Q1以来新低。 图表54：环保子行业整体PE 图表54：环保子行业整体PE 图表55：环保基金持仓处于历史最低位 图表55：环保基金持仓处于历史最低位 投资建议 投资建议 资料来源：Wind，协鑫能科公告，方正证券研究所 “碳中和”提升行业需求，REITs助力盘活存量资产 “碳

71、中和”提升行业需求，REITs助力盘活存量资产 气候问题严峻，全球对碳减排重视程度提高，碳中和目标应运而生 中国化石能源占比超80%，能源结构调整迫在眉睫 “碳中和”目标确定，全国碳市场进入第一个履约期，地方政府积极响应 “碳中和”目标助力行业需求&项目盈利能力提升 新能源环卫车渗透率提升 交运领域新能源车替代加速 在线监测设备需求提升 火电CO2在线监测标准发布 碳排放数据准确性需求提升 第三方碳核查需求提升 节能减排服务商受益 碳配额总量减少是大势所趋 可申报CCER增厚利润 焚烧减排效益优于其他处理方式 图表56：典型公募REITs架构 图表56：典型公募REITs架构 长三角、粤港澳、

72、京津冀稳定运营资产申报上市 提前收回经营投资，盘活存量资产，优化资本结构 资料来源：高工锂电，IEA，Wind，方正证券研究所 新能源环卫车：碳减排背景下，电动环卫车需求加速释放 交通运输业碳排放占比近10%，新能源环卫车需求有望加速释放 交通运输业碳排放占比近10%，新能源环卫车需求有望加速释放 能源结构转型加速 “碳中和”目标确定 公共领域用车率先新能源化 地方政策目标清晰，电动环卫车需求加速释放 截至2020年底，我国已有超过半数的省份相继颁布了新能源环卫车采购和使用政策。 截至2020年底，我国已有超过半数的省份相继颁布了新能源环卫车采购和使用政策。 建议关注：盈峰环境、ST宏盛、龙马

73、环卫等 建议关注：盈峰环境、ST宏盛、龙马环卫等 政策内容 政策内容 至至2022 年，新增环卫车辆力争全面实现电动化年，新增环卫车辆力争全面实现电动化 至至2020年，完成部分区县新能源环卫车的全部替换年，完成部分区县新能源环卫车的全部替换 新增和更新的环卫车使用新能源车的比例不得低于新增和更新的环卫车使用新能源车的比例不得低于80% 部分地方政策文件 部分地方政策文件 2018.07 上海：上海市清洁空气行动计划（2018-2022年） 2018.07 山西：山西省打赢蓝天保卫战三年行动计划 2018.05 广东深圳深圳市城市管理局关于推广使用纯电动环卫车的通知 2020.12 浙江温州：

74、温州市级2020-2021年新能源汽车推广应用支持政策 2020.03 天津：天津市打好污染防治攻坚战2020年工作实施方案 2019.02 山东：山东省打好柴油货车污染防治攻坚战作战方案 2020.11 安徽合肥：合肥市人民政府关于加快新能源汽车产业发展的实施意见 2020.10 河南郑州：大气污染防治重点工作实施方案 2020.10 云南昆明：昆明市加快新能源汽车产业发展和推广应用若干政策（试行） 2019.11 湖北武汉：关于促进新能源汽车产业发展若干政策的通知 新增和更新的环卫车使用新能源车的比例不得低于新增和更新的环卫车使用新能源车的比例不得低于100% 2020年新能源车补贴政策更

75、多向低成本和高安全性倾斜，磷酸铁锂电池优势显现。比亚迪和宁德时代实现技术突破，补齐磷酸铁锂电池能量密度低的短板。随着技术的进一步突破，低成本+高续航能力的电池将进一步提升新能源环卫车的竞争力，助力其渗透率提升。 在全国道路清扫面积、垃圾清运量稳定增长，机械化率继续提升的背景下，环卫车保有量将继续保持增长。随着新能源车市场渗透率加速提升，2020-2035年新能源环卫车销量将达到197.5万辆，对应市场空间约8811亿。 电池技术突破助力渗透率提升，新能源环卫车市场空间近9000亿 电池技术突破助力渗透率提升，新能源环卫车市场空间近9000亿 名称 优势 劣势 名称 优势 劣势 宁德时代CTP技

76、术宁德时代CTP技术 电池包体积利用率提高15%-20%、零部件数量减少40%、生产效率提升50%、成本降低。 电池包后续维修难度较大。 比亚迪刀片电池 比亚迪刀片电池 体积能量密度可提升30%以上、成本有望降低30%、散热效果好。 对电芯工艺的改进要求更高、产品质量难把控。图表57：宁德时代CTP技术与比亚迪刀片电池技术对比 图表57：宁德时代CTP技术与比亚迪刀片电池技术对比 第三方检测受益碳核查需求提升，在线监测系统需求有望爆发 第三方检测受益碳核查需求提升，在线监测系统需求有望爆发 碳排放监测和核算为碳交易系统有效运行的重要环节。目前我国电力行业对二氧化碳排放量的测定采用核算法，属于对

77、二氧化碳排放量的间接测定方式。在碳交易实施的过程中，为保证数据的可靠和准确，政府将通过招投标的方式委托第三方检测机构对企业的碳排放量进行核查，利好已有研究储备和项目经验的检测机构。 八大交易所参与行业 全国碳交易试点行业 首个履约期 仅发电行业 发电、化工、石化、有色、钢铁、建材、造纸、航空等众多高耗能行业 延展 2021年1月，火力发电企业二氧化碳排放在线监测技术要求正式发布，为我国首个火电企业二氧化碳排放在线监测技术标准，填补了我国碳排放在线监测领域相关标准空白，为采用直接监测法对二氧化碳排放进行连续监测提供了标准，将在碳交易市场的核算环节起到重要的数据支撑作用，在国家实现碳达峰、碳中和的

78、过程中得到广泛应用。 第三方检测受益碳核查需求提升；在线监测系统需求有望爆发 建议关注：谱尼测试、先河环保、雪迪龙等 建议关注：谱尼测试、先河环保、雪迪龙等 核算法为主体，第三方检测碳核查受益 首个火电企业二氧化碳排放在线监测技术标准发布 发电行业的全国性碳排放权交易已经开始。考虑到八大试点市场已经覆盖钢铁、电力、水泥等20多个行业，全国碳交易市场也将陆续向水泥、化工等更多高耗能行业推广。在线监测系统需求有望爆发。 碳交易将从发电行业向高耗能行业推广，在线监测系统需求有望爆发 资料来源：环保技术国际智汇平台，碳排放交易网，方正证券研究所 碳减排是必经之路，节能减排方案提供商受益 碳减排是必经之

79、路，节能减排方案提供商受益 探索阶段和改革阶段的排放许可上限分别为22.9亿吨/年和20.8亿吨/年，在一定期限内保持不变，发展阶段排放许可上限每年下降1.74%，逐年降低。 建议关注：中材节能、双良节能等 建议关注：中材节能、双良节能等 参考欧洲碳交易市场发展历程，全国免费配额总量呈阶段下降趋势 排放许可上限逐渐降低 配额方式从免费分配逐渐加入拍卖机制，在此过程中免费发放配额占总配额的比例从100%依次下降到90%/50%。电力行业是主要的温室气体排放源，2013年起，除部分电网建设或者能源结构较为单一的经济欠发达国家外，电力企业全部通过拍卖获得配额。欧盟允许部分成员国的电力部门采用拍卖方式

80、获取部分配额，到2020年全部配额将通过拍卖方式获取。储备方式由不能转移到下阶段使用发展到可沿用至下一阶段；在欧盟金融危机导致的碳配额供需出现结构性失衡后，转变为由市场引入稳定的储备机制，以保证市场更平衡地运转。 配额及储备方式趋严 覆盖范围逐渐扩大 涵盖气体从单纯的二氧化碳扩展至氧化亚氮、全氟化碳等温室气体；覆盖行业从能源行业、钢铁、水泥、造纸等行业逐渐增加航空、石油化工等行业。 探索阶段 改革阶段 发展阶段 创新阶段 欧洲碳交易市场经历了四个发展阶段： CCER抵销比例不得超过5% 根据碳排放权交易管理办法（试行）： 重点排放单位应当在生态环境部规定的时限内，向分配配额的省级生态环境主管部

81、门清缴上年度的碳排放配额。清缴量应当大于等于省级生态环境主管部门核查结果确认的该单位上年度温室气体实际排放量。 重点排放单位每年可以使用国家核证自愿减排量抵销碳排放配额的清缴，抵销比例不得超过应清缴碳排放配额的5%。 节能减排仍是必经之路 节能减排方案提供商将充分受益 资料来源：国家统计局，方正证券研究所 可申报CCER增厚利润，垃圾焚烧景气度提升 可申报CCER增厚利润，垃圾焚烧景气度提升 垃圾焚烧景气度提升 建议关注：瀚蓝环境、伟明环保、上海环境等 建议关注：瀚蓝环境、伟明环保、上海环境等 根据碳交易管理办法，重点排放单位可通过购买CCER抵减碳配额（比例不得超过5%）。 全国碳市场将在今

82、年6月底前启动上线交易； 北京将承建全国温室气体自愿减排管理和交易中心。 相比填埋等处置方式，垃圾焚烧发电碳减排效果显著；企业可将减排量申报CCER，上市交易后将带来额外的收益，有望增厚公司利润，并改善现金流。 焚烧替代填埋趋势确定 2020年8月，国家发改委、住建部、生态环境部联合印发了城镇生活垃圾分类和处理设施补短板强弱项实施方案，明确提出了要大力提升垃圾焚烧处理能力，在生活垃圾日清运量超过300吨的地区，要加快发展以焚烧为主的垃圾处理方式，适度超前建设与生活垃圾清运量相适应的焚烧处理设施，到2023年基本实现原生生活垃圾“零填埋”。焚烧处理方式替代填埋趋势确定。 城市用地紧张 土地价格上涨 填埋场用地受限 图表58：2019年垃圾焚烧处置率仅50% 图表58：2019年垃圾焚烧处置率仅50%