1、房地产/房地产开发 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 19 金科股份（000656.SZ） 2020年07月24日 投资评级：买入（首次） 日期 2020/7/23 当前股价(元) 9.30 一年最高最低(元) 9.99/5.56 总市值(亿元) 496.59 流通市值(亿元) 487.86 总股本(亿股) 53.40 流通股本(亿股) 52.46 近3个月换手率(%) 53.06 股价走势图 数据来源：贝格数据 跨越发展，全国布局，四位一体多元业务协同并进 公司首次覆盖报告 齐东（分析师） 陈鹏（联系人） 证书编号：S0790520060001 证书编号：S0790120060

2、038 深耕川渝，布局全国，高成长优质标的，首次覆盖给予买入评级 金科股份以国家城市群发展战略为导向，紧密围绕“三圈一带”，即京津冀经济 圈、长三角经济圈、珠三角经济圈和长江经济带，进行战略布局。公司土地储备 充沛，低成本拿地优势显著。近年来公司销售提速，业绩增长有保障。股票激励 计划和同舟共赢等多种激励方式共同提升员工积极性。我们预计2020-2022年公 司归母净利润71、87、104亿元，同比增速分别为25.2%、22.9%、18.6%；EPS 分别为1.33、1.64、1.94元，当前股价对应PE为7.0、5.7、4.8倍。首次覆盖给 予“买入”评级。 销售规模高速增长，拿地态度更加积

3、极 2019年，金科股份实现签约销售金额约1860亿元，同比增长57%。2015年后公 司销售规模迎来爆发式增长，过往4年复合增速达67%。公司一手抓城市深耕， 一手抓全国化布局扩张。2020年公司提出冲击2200亿元销售规模，同比仍有18% 增长。公司从2015年开始不断加大拿地力度，2016-2018年拿地金额占销售金额 的比重为61%，2019年回落到45%，投资力度持续保持在较高水平。 “四位一体”战略下多元业态协同发展，物业分拆上市进程中 公司在 2019 年提出“四位一体”战略，即形成以民生地产开发、生活服务、科 技产业（园区）投资运营、文化旅游康养等多元化产业协同发展。1）202

4、0 年 6 月29日，控股子公司金科智慧服务已向香港联交所递交了IPO申请资料。金科 智慧服务 2019 年实现营收 23.3 亿元，归母净利润 3.66 亿元，同比增速分别为 53%、127%。我们认为金科智慧服务上市后，预计将对金科股份估值起到一定 提振作用。2）科技产业打造大批标杆项目。2019年，金科产业实现营业收入约 31亿元，净利润约5亿元。3）积极尝试布局文旅康养产业（酒店+园林），助力 公司成为美好生活服务商。 风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险；融资环境变动；企业运营 风险；棚改货币化不达预期。 财务摘要和估值指标 指标 2018A 2019A 2020E 2021

5、E 2022E 营业收入(百万元) 41,234 67,773 85,041 104,664 125,644 YOY(%) 18.6 64.4 25.5 23.1 20.0 归母净利润(百万元) 3,886 5,676 7,107 8,732 10,360 YOY(%) 93.8 46.1 25.2 22.9 18.6 毛利率(%) 28.6 28.8 28.7 28.7 28.7 净利率(%) 9.4 8.4 8.4 8.3 8.2 ROE(%) 10.6 12.2 13.8 14.9 15.4 EPS(摊薄/元) 0.73 1.06 1.33 1.64 1.94 P/E(倍) 12.8 8

6、.7 7.0 5.7 4.8 P/B(倍) 2.3 1.9 1.6 1.3 1.1 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -16% 0% 16% 32% 48% 64% 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 金科股份 沪深300 开 源 证 券 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 19 目 录 1、 始于重庆，深耕川渝，逐步走向全国 . 4 2、 销售规模高速增长，拿地态度更加积极. 5 3、 多元业态协同发展，实现资源整合 . 7 3.1、 金科智慧服务：优质龙头物管

7、，品牌、规模双引擎 . 7 3.2、 科技产业打造大批标杆项目 . 9 3.3、 文旅康养持续完善产业链 . 10 4、 多激励方式提升员工积极性 . 11 4.1、 股权激励计划覆盖面广 . 11 4.2、 同舟共赢计划助力项目提效增速 . 12 5、 经营数据稳健，短期偿债压力小 . 12 6、 盈利预测与投资建议 . 14 6.1、 盈利预测 . 14 6.2、 投资建议 . 15 7、 风险提示 . 16 附：财务预测摘要 . 17 图表目录 图1： 金科股份成立至今逾二十载 . 4 图2： 金科股份盈利能力维持稳定 . 5 图3： 金科股份营收主要来自房地产及物管业务 . 5 图4：

8、 金科股份2019年销售金额同比增速57% . 5 图5： 金科股份2019年销售面积同比增速42% . 5 图6： 金科股份2017年后销售排名持续提升. 6 图7： 金科股份2019年拿地金额同比增长18% . 6 图8： 金科股份2019年拿地面积同比增长62% . 6 图9： 金科股份拿地力度自2016年开始维持高位 . 7 图10： 金科股份地货比充分保障未来盈利能力 . 7 图11： 金科股份2019年土地储备可售面积达6700万平米 . 7 图12： 金科股份物业管理收入快速提升 . 8 图13： 金科股份物管业务毛利率持续修复. 8 图14： 金科智慧服务2019年营收超60%

9、来自物管服务 . 8 图15： 金科智慧服务2019年归母净利润达3.66亿元 . 8 图16： 金科智慧服务各业务毛利率维持稳定. 9 图17： 金科智慧服务2019年合约管理面积近2.5亿平米 . 9 图18： 金科智慧服务合约面积中35%来自金科股份 . 9 图19： 金科股份住宅物管费维持稳定 . 9 图20： 金科产业智慧园区体验新颖 . 10 图21： 金科股份部分酒店运营稳健 . 10 图22： 金科股份园林设计焕然一新 . 11 图23： 金科股份2019年净利润目标值已达成. 12 图24： 金科股份预收账款（合同负债）保障业绩增速 . 13 qRpQmMpQrOoMvNpQ

10、rNoRsR6MaOaQtRqQsQpPlOnNtMfQsQoR8OoOxOwMpMtMMYoNpO 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 19 图25： 金科股份销售流入现金流状况良好. 13 图26： 金科股份杠杆水平持续稳健 . 13 图27： 金科股份有息负债增长稳健 . 14 图28： 金科股份2019年短期负债占比仅三成. 14 表1： 金科股份2019年颁布新的跟投管理办法 . 12 表2： 金科股份2020年来发债规模可观，利率可控 . 14 表3： 对应当前股价，可比主流房企2020/2021 年PE均值在5.2、4.3 倍 . 15 表4： 对应

11、当前股价，可比主流房企2020/2021 年PB估值均值在1.04、0.86倍 . 15 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 19 1、 始于重庆，深耕川渝，逐步走向全国 金科地产股份有限公司（以下简称“金科股份”或公司）成立于 1998 年 5 月， 总部位于重庆，成立之初持续深耕川渝地区，2007 年提出全国化跨区域布局战略， 2011年8月公司在深交所上市。 2016 年公司开始由“地产开发商”向“美好生活服务商”转型，提出“三圈一 带”新战略，锁定“核心十城”。目前公司业务主要涵盖房地产开发、物业管理、酒 店经营、园林、门窗、教育等领域。2019年，公司地

12、产板块实现签约销售金额1860 亿元，同比大幅增长57%。根据CRIC发布的2019年百强房企销售排行榜，公司位 列第17位。 图1：金科股份成立至今逾二十载 资料来源：公司官网、开源证券研究所 业绩持续强劲，利润水平高。2019年公司实现营业收入678亿元，同比增长64%， 继续维持营收高位；实现归母净利润 57 亿元，同比增长 46%，公司毛利率达 29%， 持续高位。公司主营业务为住宅地产开发、物业管理业务，从收入构成看，公司房 地产和物业管理收入是主要来源，分别占比93.1%和3.4%。 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 19 图2：金科股份盈利能力维持

13、稳定 图3：金科股份营收主要来自房地产及物管业务 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 2、 销售规模高速增长，拿地态度更加积极 销售规模持续高增长，业绩增长可观有保障。2019年，金科股份实现签约销售 金额约 1860 亿元，同比增长 57%；销售面积约 1905万平方米，同比增长 42%，排 名第17位。2015年后公司销售规模迎来爆发式增长，4年复合增速达67%。公司在 深耕战略效果明显的同时，全国化版图全面展开，公司重庆市场占有率达到11.66%， 同比增长2个百分点；除重庆以外市场增长势头强劲，销售金额同比增长达到82%， 合肥、苏州、南宁、成都等重

14、点城市的市场占有率同比增长均超50%以上。2020年 公司提出冲击2200亿元销售规模，同比仍有18%增长。 根据 CRIC 公布的百强房企销售排行榜，2020 年上半年公司实现销售金额 830 亿元，同比增长5%；其中6月单月销售额232亿元，同比增长74%，疫情后公司销 售表现持续复苏，预计大概率完成全年销售目标。 图4：金科股份2019年销售金额同比增速57% 图5：金科股份2019年销售面积同比增速42% 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 2013 2014 2015 2016 2017

15、2018 2019 20Q1 销售毛利率 销售净利率 92% 93% 94% 95% 96% 97% 98% 99% 100% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 房地产 物业管理 其他 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 500 1000 1500 2000 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 销售金额（亿元） 同比 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 500 1000 1500 2000 2500 2013 2014 2015 2016 2017 20

16、18 2019 20Q1 销售面积（万平米） 同比 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 19 图6：金科股份2017年后销售排名持续提升 数据来源：CRIC、公司公告、开源证券研究所 在销售持续增长的情况下，拿地更为积极。公司从2015年开始不断加大拿地力 度，以重庆为中心辐射周边城市群，2019年通过招拍挂和收购方式合计获取土地192 幅地，总建筑面积达3323万平方米，同比增长62%，4年复合增速为77%；拿地金 额 828 亿元，同比增长 18%，4 年复合增速为 96%。用拿地金额/销售金额衡量公司 拿地力度，我们看到2016-2018年这一指标均值为61

17、%，公司自2015年后扩大销售 规模的同时积极补土储，2019年该指标回落到45%，但仍高于行业平均水平。 图7：金科股份2019年拿地金额同比增长18% 图8：金科股份2019年拿地面积同比增长62% 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 25 20 31 30 32 22 17 0 5 10 15 20 25 30 35 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 金科股份销售排名 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 100 200 300 400 500 600 700 80

18、0 900 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 拿地金额（亿元） 同比 -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 拿地面积（万平米） 同比 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 19 图9：金科股份拿地力度自2016年开始维持高位 图10：金科股份地货比充分保障未来盈利能力 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告

19、、开源证券研究所 目前公司土储仍然较为充沛。截至 2019 年末，公司土地储备可售面积达 6700 万平米，同比增长63%。从区域布局看，公司可售资源仍然重点布局在大本营重庆， 土储占比 29%；同时华东、西南（除重庆）、华中资源均衡，分别占比 22%、18%、 16%，全国化布局进程显著。 图11：金科股份2019年土地储备可售面积达6700万平米 数据来源：CRIC、公司公告、开源证券研究所 3、 多元业态协同发展，实现资源整合 2018 年公司提出“四位一体”战略，即形成以民生地产开发、生活服务、科技 产业（园区）投资运营、文化旅游康养等相关多元化产业协同发展的战略格局。 3.1、 金科

20、智慧服务：优质龙头物管，品牌、规模双引擎 管理规模持续扩张，利润率不断提升。公司旗下物业管理业务主要由控股子公 司金科服务进行运营，2019 年公司物业管理服务营业收入约 23.10 亿元，同比增长 33%；销售毛利率约25.83%，同比提升7.07个百分点。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 拿地力度（拿地金额/销售金额） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 拿地均价/销售均价 1750 1699 1846

21、3300 4100 6700 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2014 2015 2016 2017 2018 2019 土地储备可售面积（万平米） 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 19 图12：金科股份物业管理收入快速提升 图13：金科股份物管业务毛利率持续修复 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 2020 年 6 月 30 日，控股子公司金科智慧服务（原名金科服务）已向香港联交 所递交了 IPO 申请资料。根据 IPO 申请资料，金科智慧服务 2019 年实现营收 23

22、.3 亿元，归母净利润 3.66 亿元，同比增速分别为 53%、127%。从业务构成看，2019 年公司物业管理、非业主增值服务、社区增值服务、智慧科技服务收入分别占比63%、 26%、10%、1%；盈利能力持续可观，各业务毛利率分别达21.7%、32.5%、46.1%、 48.3%。 图14：金科智慧服务2019年营收超 60%来自物管服务 图15：金科智慧服务2019年归母净利润达3.66亿元 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 合约管理面积有效保障未来业绩增长。2019年公司签约项目数754个，合约管 理面积达2.49亿平米，同比增长31%，其中金科股

23、份、外拓项目分别占比35%、65%； 在管面积1.21亿平米，同比增长34%，其中金科股份、外拓项目分别占比47%、53% 公司外拓能力可观，未来上市后在手资金更为充沛，品牌效应更强，规模增长有望 继续提速。由于物业管理行业赛道优越，现金流充沛永续、轻资产、高ROE等特点 推动物管板块估值持续创新高，未来金科智慧服务上市后，预计将对金科股份估值 起到一定提振作用。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 5 10 15 20 25 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 物业管理收入（亿元） 同比 0% 5% 10%

24、15% 20% 25% 30% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 物业管理毛利率 0 5 10 15 20 25 2017 2018 2019 物业管理服务 非业主增值服务 社区增值服务 智慧科技服务 0.00 0.50 1.00 1.50 2.00 2.50 3.00 3.50 4.00 2017 2018 2019 归母净利润（亿元） 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 19 图16：金科智慧服务各业务毛利率维持稳定 图17：金科智慧服务2019年合约管理面积近2.5亿平米 数据来源：公司公告、开源证券研

25、究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 图18：金科智慧服务合约面积中35%来自金科股份 图19：金科股份住宅物管费维持稳定 数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所 3.2、 科技产业打造大批标杆项目 金科产业于2014年成立，总部位于北京，是金科股份的全资子公司，目前已成 为中国领先的科技产业综合运营商。目前已进入重庆、四川、湖南、山东、山西、 陕西等 8省份11 个城市，其中2019 年新进驻城市6个，累计开发运营管理项目 19 个，面积超 900 万平米，投资撬动效应较为明显，可持续发展后劲充足。2019 年， 金科产业实现营业收入约31亿元，净利润约5

26、亿元。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 2017 2018 2019 物业管理服务 非业主增值服务 社区增值服务 智慧科技服务 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 2017 2018 2019 合约面积（万平米） 在管面积（万平米） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2017 2018 2019 金科股份项目 外拓项目 2.2 2.1 2.2 0 0.5 1 1.5 2 2.5 2017 2018 2019 住宅平均物管费（元/平米/月） 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 /

27、 19 图20：金科产业智慧园区体验新颖 资料来源：公司官网、开源证券研究所 目前公司已成功打造了以重庆两江健康科技城、成都青羊总部基地、山西智慧 科技城、长沙科技新城等为代表的一大批标杆项目。 3.3、 文旅康养持续完善产业链 此外，公司积极尝试布局文旅康养产业（酒店+园林），引进、嫁接国际国内具 有独特优势的顶尖 IP资源，因地制宜、灵活搭配，助力公司成为美好生活服务商。 目前公司投资酒店分别位于重庆、涪陵、开县、苏州，开业运营城市精品中端 酒店2家，位于无锡、成都，筹备6家，分别位于成都、重庆、苏州、长沙、西安、 德宏。 图21：金科股份部分酒店运营稳健 资料来源：公司官网 园林方面，重

28、庆凯尔辛基园林有限公司，金科集团旗下的全资子公司，创始于 2005 年8月，现业务足迹遍布全国50多座城市，累计完成1500多项作品，获得荣 誉50多项。 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 19 图22：金科股份园林设计焕然一新 资料来源：公司官网 4、 多激励方式提升员工积极性 4.1、 股权激励计划覆盖面广 金科股份早在2015年末就发布了股权激励计划，向公司董事、高管、中层管理 人员和核心业务人员授予1.91亿股公司股份，占当时公司总股本的4.6%；2019年6 月，公司进一步推出卓越共赢计划暨2019-2023年员工持股计划，计划存续期7年， 滚动实施

29、五期。 公司第一期募集资金总规模预计不超过25亿元，其中员工自筹金额和融资金额 均不超过 12.5亿元，参与员工人数不超过 2500 人，其中涉及11 名董事、监事及高 管。 公司提出的业绩考核：若2019-2022年归母净利润较2018年增长率分别不低于 30%、60%、90%、110%，则按该考核年度净利润的 3.5%提取专项基金。全部有效 的员工持股计划总股数不得超过总股本的 10%，单个参与人不得超过总股本总额的 1%。2019年公司归母净利润为56.76亿元，同比增长46%，达到年度业绩考核目标， 提取 1.99 亿元专项基金作为本期计划资金来源，并拟通过融资融券等法律法规允许 的方式实现融资资金与专项基金的比例不超过1:1，加杠杆后对应二期计划购买金额 不超过3.97亿元。 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 19 图23：金科股份2019年净利润目标值已达成 数据来源：公司公告、开源证券研究所（备注：图中2019年数值为计划值，最终顺利达成） 4.2、 同舟共赢计划助力项目提效增速 2015 年 6 月公司通过金科地产集团股份有限公司员工跟投房地产项目公司管 理办法，办法