1、2021 年深度行业分析研究报告 mNvNvMsNnQzRmQtRsQwOnN6MbP9PsQpPpNoPlOrRmRjMsQqP9PoOxONZsRmPxNtOoR 目录目录 1 1、 混改完成走向新征程混改完成走向新征程 . 4 4 1.11.1、 与战投形成产业协同，加速国际化脚步与战投形成产业协同，加速国际化脚步 . 5 5 1.21.2、 混改后公司治理更加灵活混改后公司治理更加灵活 . 6 6 1.31.3、 公司活力进一步激活公司活力进一步激活 . 6 6 2 2、 由电视机走向大显示产业群，公司面貌由电视机走向大显示产业群，公司面貌焕然一新焕然一新 . 6 6 2.12.1、

2、海信激光电视份额领先，前端布局供应链降本海信激光电视份额领先，前端布局供应链降本 . 7 7 2.22.2、 商显应用场景广泛，商显应用场景广泛，20192019 年市场规模近年市场规模近 800800 亿元亿元 . 1010 2.32.3、 教育教育 IWBIWB 市场份额向头部企业集中市场份额向头部企业集中 . 1212 2.42.4、 商用会议市场进入高增长期商用会议市场进入高增长期 . 1717 2.52.5、 依靠创新研发实力，切入依靠创新研发实力，切入电竞显示新赛道电竞显示新赛道 . 1818 2.62.6、 芯片业务高增长，预计芯片业务高增长，预计 20212021 年增长年增长

3、+75%+75% . 1919 2.72.7、 多元化布局内容运营服务，增长迅猛多元化布局内容运营服务，增长迅猛 . 2020 3 3、 传统业务固本，提高安全边际传统业务固本，提高安全边际 . 2020 3.13.1、 内需增长稳定，利好结构性提升的海信内需增长稳定，利好结构性提升的海信 . . 2020 3.23.2、 外销业务进外销业务进一步扩张一步扩张 . . 2323 4 4、 盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 . 2424 4.14.1、 盈利预测关键假设：盈利预测关键假设： . . 2424 4.24.2、 估值分析估值分析 . 2727 1、混改完成走向新征程混改完成走向新

4、征程 海信视像海信视像主要从事显示产品的研发、生产、销售，以及基于智慧显示终端产品的云平台运营服务，为消费者提供综合的显示解决方案，致力于打造全球显示行业领先的产业集群。公司于 1997 年 4 月在上海证券交易所上市，发展至今已是国内电视机行业的龙头企业。同时，在深圳、美国、欧洲等全球多个地方设立研发中心，产品畅销海内外。 公司已于公司已于 20202020 年末完成混改，由青岛市国资委实际控制变更为无实际年末完成混改，由青岛市国资委实际控制变更为无实际控制人状态。控制人状态。与一般“变卖股权”的国资改革形式不同，公司以控股股东海信集团控股（原名“海信电子控股” ）为主体，通过增资扩股引入战

5、略投资者青岛新丰。此次成功引入战投，标志着公司由青岛市国资委实际控制变更为无实际控制人，即无任何单一股东或存在一致行动人的股东合计可以控制海信电子控股超过 30%表决权，公司将变更成为非国企。 图图 1 1 混改前，青岛市国资委为实际控制主体混改前，青岛市国资委为实际控制主体 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 2 2 增资后，海信视像股权结构更加多元增资后，海信视像股权结构更加多元 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 3 3 混改落地混改落地与与战投战投形成形成产业协同有助公司海外业务发展产业协同有助公司海外业务发展 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.1、与战投形成产

6、业协同，加速国际化脚步与战投形成产业协同，加速国际化脚步 战投青岛新丰实际控制人杨绍鹏为海丰国际的实际控制人战投青岛新丰实际控制人杨绍鹏为海丰国际的实际控制人，持海丰国际51.74%的股权。增资完成后青岛新丰与上海海丰合计持有海信集团控股27%的股份，间接持有海信视像 8%的股权。 海丰国际是亚洲区域内航运物流的龙头型企业海丰国际是亚洲区域内航运物流的龙头型企业，并开始向非洲等亚洲区域以外市场加大拓展业务力度； 拥有完善的航运物流、 仓储和服务网络，目前共经营 70 条贸易航线，覆盖 13 个国家和地区的 70 多个主要港口，在 9 个国家与世界著名物流及生产企业或者当地实力雄厚的港口、码头设

7、施经营者合作设立超过 35 家合资公司，海丰国际在国际航运、仓储、物流服务方面的资源能够助力海信的国际化发展战略，帮助海信 处理好当地的公共关系，以及引进海外技术、产品和人才，开拓海外的政府市场和企业客户市场，具有很好的产业协同效应。 1.2、混改后公司治理更加灵活混改后公司治理更加灵活 混改后混改后无任何单一股东及一致行动人能决定海信电子控股董事会半数无任何单一股东及一致行动人能决定海信电子控股董事会半数以上成员的选任并控制董事会以上成员的选任并控制董事会，公司治理更加灵活化，公司治理更加灵活化。海信电子控股的董事由其股东按出资比例和章程约定提名并经其股东大会选举产生 9 名董事：国有股东海

8、信集团公司推荐 2 名董事候选人，战略投资者青岛新丰及上海海丰推荐 2 名董事候选人，董事会过半数推荐 1 名独立董事候选人。另外，自本次混改后第二届董事会开始，由电子控股董事 2/3 以上通过从现任经营管理骨干优秀成员中推选其余 4 名董事候选人，提交电子控股股东大会选举。 1.3、公司活力进一步激活公司活力进一步激活 对骨干员工进行有效激励，激发公司活力。对骨干员工进行有效激励，激发公司活力。海信集团控股是海信集团实施混合所有制的重要载体，也是经青岛市政府及市国资委批准的海信集团骨干员工激励平台。2020 年 1 月 14 日，海信集团将其持有的公司22.996%股份转让给其实际控制的海信

9、集团控股，使其成为公司的控股股东，直接持有公司 29.99%的股份。 图图 3 3 公司公司通过通过骨干员工激励平台骨干员工激励平台，公司活力公司活力被进一步激发被进一步激发 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 同时，同时，股权激励方案有望落地股权激励方案有望落地，多层次长效激励机制多层次长效激励机制可可强力支撑大显示强力支撑大显示多元化产业结构多元化产业结构。公司基于对公司未来发展前景的信心以及实施股权激励的需要，于 21 年 4 月公告回购不低于 1,169 万股且不超过 2,338 万股，回购价格不超过人民币 14 元/股，将用于股权激励。 2、由电视机走向大显示产业群， 公司面貌焕然

10、由电视机走向大显示产业群， 公司面貌焕然一新一新 20192019 年年 1212 月， 公司更名为海信视像后， 在战略规划上有了较大的变动，月， 公司更名为海信视像后， 在战略规划上有了较大的变动，就显示技术、产品形态和服务方面进行了全方位的调整和布局。就显示技术、产品形态和服务方面进行了全方位的调整和布局。显示技术方面，积极布局激光技术、Mirco LED 技术及印刷显示等技术，并率 先实现系列化全色光源产品应用。 同时， 根据 20 年年报， 公司 Micro-LED 产品有望在 2021 年上市。产品形态方面，聚焦智慧教育、智慧办公、智能显示三大商业显示产品，突破了多项关键技术难题，打

11、破了以往日韩品牌垄断的监视器市场，成功进入央视超高清制播配套的顶端显示产品市场。智慧生活服务方面，随着互联网云服务 5G 的到来，公司为用户提供不同场景下的智慧生活服务。 图图 4 4 公司公司在显示领域布局在显示领域布局广泛广泛 数据来源：公司官网 营收占比中也可体现出公司产品的结构性变化，其中电视机业务是公司营收占比中也可体现出公司产品的结构性变化，其中电视机业务是公司保底的收入来源， 新显示新业务发展迅速。保底的收入来源， 新显示新业务发展迅速。 2020 年， 海信营收 393 亿元，同比+15%，其中主营业务收入 354 亿元，同比+14%，以激光电视、商业显示、云服务和系统应用业务

12、及芯片四大业务为主体的新显示新业务发展迅速，同比+33%，占主营业务收入比重达 9.23%，同比+1.05pct。 图图 5 5 海外占比大幅提升海外占比大幅提升 （单位：单位： 亿元）亿元） 图图 6 6 新显示新业务收入新显示新业务收入增速显著增速显著 （单位：单位： 亿元）亿元） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.1、海信激光电视份额领先，前端布局供应链海信激光电视份额领先，前端布局供应链降本降本 我们认为，未来行业的发展将重点依赖于芯片我们认为，未来行业的发展将重点依赖于芯片+ +云服务云服务+ +软件操作系统软件操作系统+ +显示关键技术

13、的垂直领域竞争。显示关键技术的垂直领域竞争。我们拆分来看公司新业务架构的布局战 略。 消费级投影市场增速显著，消费级投影市场增速显著，新渠道，新营销方式层出不穷，市场保持较新渠道，新营销方式层出不穷，市场保持较高的热度高的热度。 消费者对品质生活的要求不断提升促使一些新兴的消费领域不断被挖掘。举个例子，智能家用投影仪市场一路走俏，市场容量不断上升。我们认为，这主要益于家庭娱乐对于多元化场景的强劲需求，消费者足不出户即可实现高质量影音享受及大屏化沉浸式体验。 图图 7 7 中国投影消费级市场中国投影消费级市场持续高增持续高增（单位：（单位：亿元亿元） 数据来源：IDC 激光电视是投影设备的高端化

14、产品，相对投影仪有天然的优势。激光电视是投影设备的高端化产品，相对投影仪有天然的优势。第一，激光电视色彩真实、健康护眼、大屏震撼、环保节能等多项产品优势；第二，采用反射式成像方式，成像光线经屏幕反射至人眼，光线柔和不伤眼，同时激光电视的像素与发光面积相同，且像素与像素之间无边缘效应，过度平缓，因此观看舒适度非常高；第三，激光电视对技术工艺要求更高，制造流程更加复杂，随着市场的发展，成本降低速度较快，近几年随着海信激光电视的上市迭代，激光电视已经引领高端主流价格带，有望进入中端消费级市场，被更多消费者所认可。 图图 8 8 激光电视是投影设备的高端化产品，具激光电视是投影设备的高端化产品，具备天

15、然的优势备天然的优势 0025030020020H1消费级市场 数据来源：IDC 公司站在行业前沿，早在公司站在行业前沿，早在 20072007 年就开始激光电视的研发与布局年就开始激光电视的研发与布局，掌握掌握创造差异化产品的核心技术，更加注重功能和效果的提升，成功把握住创造差异化产品的核心技术，更加注重功能和效果的提升，成功把握住激光电视第一品牌数列。激光电视第一品牌数列。如今，公司已在激光光源模组设计、消散斑技术、高可靠性散热设计和屏幕发声等技术领域均处于行业领先地位，并率先实现系列化全色光源产品应用。根据洛图科技数据显示

16、，2020 年中国大陆激光电视市场出货量超 21.2 万台，同比增长+5.9%，海信品牌保持领先地位，出货量份额超过 46%。 图图 9 9 公司公司深耕激光电视行业发展多年深耕激光电视行业发展多年 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 图图 1010 2020 年海信在激光电视份额遥遥领先年海信在激光电视份额遥遥领先 数据来源：洛图科技，国泰君安证券研究 公司采用“由高到低”的市场价格策略，更加注重功能和效果的提升，公司采用“由高到低”的市场价格策略，更加注重功能和效果的提升，品牌和供应链形成一定的联动并行，成本有进一步下降的空间。品牌和供应链形成一定的联动并行，成本有进一步下降的空间。目前

17、公司有 75、80、88、100、120 和 150 英寸多个尺寸的激光电视产品在售，覆盖家用及商用市场，主销产品售价区间约在 1 万至 3 万之间，高端产品售价可达 10 万元以上。 虽然目前行业仍处于成长阶段，但市场竞争愈发激烈，是否能够在行业竞争中博得领先地位，考验的是公司完善的产业链布局、创造差异化产品的核心技术、品牌影响力及主要元器件的配套能力等多种因素，近几年品牌及供应链都在积极降低成本来提升整机销量。2020 年下半年后， 由于半导体供应链紧俏，各品牌难以获得足够的芯片资源，因而使得生产及出货端受到影响，从而使得行业增速受限。随着供应链步入健康发随着供应链步入健康发展阶段，抑制的

18、需求得到释放。公司拥有行业领先的研发实力及渠道布展阶段，抑制的需求得到释放。公司拥有行业领先的研发实力及渠道布局，我们预计公司增速远超行业增速。局，我们预计公司增速远超行业增速。 根据洛图科技数据，根据洛图科技数据，我们预计我们预计公司公司 2022020 0 年出货量大约年出货量大约 9.89.8 万台左右，万台左右，按照均价为按照均价为 1.1.1 1- -1.21.2 万元左右，则公司万元左右，则公司 20202020 年激光电视收入大约年激光电视收入大约 1111 亿亿元。元。参考光峰科技年报，我们假设公司激光电视毛利率约为 35%，同时由于公司激光电视作为重点推广品类，品牌投入较大，

19、我们认为，在品牌投入期公司会策略性降低利润率水平，预计往后利润率会有所提升。 表表 1：激光电视业务收入拆分（单位：亿元）激光电视业务收入拆分（单位：亿元） 单位：亿元单位：亿元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 激光电视业务激光电视业务 11.00 20.00 32.00 48.00 67.20 87.36 同比 82% 60% 50% 40% 30% 占比 3% 4% 6% 7% 9% 10% 销量(万台） 9.75 18.53 33.35 56.69 90.70 126.98 同比 90% 80% 70% 60% 40% 均价(元） 11

20、282 10796 9597 8468 7409 6880 同比 -4% -11% -12% -13% -7% 成本 7.15 13.00 20.80 31.20 43.68 56.78 毛利率 35.0% 35.0% 35.0% 35.0% 35.0% 35.0% 净利润 0.22 0.80 3.52 5.28 7.39 9.61 净利率 2.00% 4.00% 11.00% 11.00% 11.00% 11.00% 归母净利润 0.10 0.36 1.60 2.39 3.35 4.36 归母净利率 0.9% 1.8% 5.0% 5.0% 5.0% 5.0% 数据来源：wind，国泰君安证券

21、研究 2.2、商显应用场景广泛，商显应用场景广泛，2019 年市场规模近年市场规模近 800 亿亿元元 青岛海信商用显示股份有限公司，成立于青岛海信商用显示股份有限公司，成立于 20172017 年，是公司的子公司之年，是公司的子公司之一， 公司的直接持股比例达一， 公司的直接持股比例达 39.67%39.67%。 自成立以来， 公司整合内外部资源，打造差异化的产品技术优势，逐步形成在智慧教育、智慧办公、智能显示等领域的产品开发和系统解决方案的布局。公司产品广泛应用于交通、零售、 金融、 酒店、 政府及公共服务等领域， 业务遍布全国。 与此同时，公司也加快海外商显领域布局，集中面向欧洲、中东非

22、区、亚太等重点市场，提升商显业务规模。 图图 1111 公司公司产业集群丰富产业集群丰富 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究，注：聚好看科技股份有限公司为间接持股比例数据，其余为直接持股比例 公司公司产品矩阵丰富，广泛产品矩阵丰富，广泛智慧教育、智慧办公、智能显示三大商业显示智慧教育、智慧办公、智能显示三大商业显示领域领域。教育产品方面。教育产品方面，以触控大屏为载体、教学应用为核心，提供行业领先的教育信息化综合解决方案；办公产品方面，推动大屏终 “端” + “云“ 的会议中心，拓展行业办公应用生态。在海外，聚焦欧洲、中东非、亚太三大市场，加速海外业务布局。目前，公司商显业务的主要客户包括重

23、百、中国人保、红牛、中国平安、中国电信、苏宁易购、中国建设银行、京东、科大讯飞及特锐德等。 图图 1212 公司商显公司商显被平安、建行等规模较大企业认可被平安、建行等规模较大企业认可 数据来源：公司官网，国泰君安证券研究 商显领域较为广泛，会议类产品及新型教育类产品的电子黑板产品具备商显领域较为广泛，会议类产品及新型教育类产品的电子黑板产品具备极大的成长空间。极大的成长空间。根据奥维云网数据显示，2019 年商显市场规模 789 亿元。 2020年Q1-Q3国内商用平板市场销售量同比分别+46%、 +39%和+30%。2020 全年商用显示领域会议类产品的销量同比+36%， 新型教育类产品的

24、电子黑板 2020 年销量同比+68%。 图图 1313 商显整体市场规模较大商显整体市场规模较大（单位：单位：亿元亿元） 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 2.3、教育教育 IWB 市场份额向头部企业集中市场份额向头部企业集中 教育信息化已经逐步成为提升教育品质的新内生变量教育信息化已经逐步成为提升教育品质的新内生变量，教育信息化投入，教育信息化投入经费逐年提升。经费逐年提升。推动信息技术与教育教学深度融合，是新时代我国教育改革发展的战略选择。根据奥维云网数据，2019 年全国教育经费总投入为 5.02 万亿元，同比+8.7%。其中教育信息化经费为 3404 亿元，同比+8%。近年来教育

25、信息化的被重视程度越来越高，2018 年来我国政府为教育信息化行业的长期发展制定了一系列重要方针政策： 2018 年 4 月，教育部提出教育信息化 2.0 行动计划 ，更高到 2022 年基本实现“三全两高一大”的发展目标，其中就包括信息化应用水平和师生信息素养普遍提高，建成“互联网+教育”大平台，从此教育信息化迈入 2.0 时代，将更加注重软件、平台、管理和服务体系的建设。 20192019 年年 2 2 月月，中共中央、国务院印发了中国教育现代化 2035 ，提出的十大战略任务之一就是要加快信息化时代教育变革，建设智能化校园，统筹建设一体化智能化教学、管理与服务平台；并提出确保财政一般公共

26、预算教育经费支出逐年只增不减，保证国家财政性教育经费支出占国内生产总值比例不低于 4%。同日，国务院办公厅下发加快推进教育现代化实施方案（2018-2022） 也提出以信息化手段服务教育全过程，加快推进智慧教育创新发展，构建“互联网+教育”支持服务平台。 20202020 年年 3 3 月，月，教育部发关于加强“三个课堂”应用的指导意见 ，意见指出，针对农村薄弱学校，利用互联网推送优质教育资源；针对教师教学能力不强等问题， 通过网络研修方式带动教师专业发展； 针对区域、城乡、校际教育质量差异，以优秀学校为载体，通过网络课程的方式满足学生对高质量教育的需求。总体目标明确指出，到 2022 年全面

27、实现“三个课堂”常态化按需应用。 表表 2：国家教育信息化经费投入国家教育信息化经费投入持续增加持续增加 指标指标 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 国家财政性教育经费（亿元）国家财政性教育经费（亿元） 24,488 26,421 29,221 31,625 34,141 36,852 40,049 财政性教育经费占财政性教育经费占 GDP 比重比重 4.11% 4.10% 4.24% 4.25% 4.30% 4.35% 4.40% 教育信息化经费教育信息化经费/财政性教育财政性教育经费比重经费比重 8% 8% 8% 8% 8% 8.50% 8.50% 教育

28、信息化经费（亿元）教育信息化经费（亿元） 1959 2114 2338 2530 2731 3132 3404 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 20192019 年我国教育年我国教育 IWBIWB 市场整体规模已达市场整体规模已达 187187 亿元，电子黑板发展迅速，亿元，电子黑板发展迅速，市场集中化程度不断加深。市场集中化程度不断加深。根据奥维云网数据显示，2019 年我国教育IWB 市场总销额 187 亿元，销量 122 万台，均价约 1.53 万元/台。整体细分来看，教育 IWB 大致可以分为液晶教育平板、投影式教育白板及电子黑板三大类，销额占比分别为 63%、21%和 16%。

29、我们认为，2020 年疫情之后，教育类电子产品使用习惯逐渐形成，教育电子化将更容易被市场所接受。 图图 1414 国家信息化教育经费逐年提升国家信息化教育经费逐年提升 图图 1515 2019 年年教育白板及电子黑板市场规模小，空间大教育白板及电子黑板市场规模小，空间大 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 头部公司份额集中，市场格局稳定。头部公司份额集中，市场格局稳定。根据奥维云网数据显示，2020Q2 液晶教育平板同比+5%， 投影式教育白板同比-43%， 电子黑板虽体量较小，但近几年发展迅速（20 年全年同比+68%） ，市场较为集中，Top5 市场

30、份额可达 83%； 液晶教育平板占比较大， Top5 企业市占率达 88%， 同比+3pct。目前海信，希沃（44%） ，利亚德等都是行业中的优秀品牌及企业。 图图 1616 中国教育中国教育 IWBIWB 各细分子行业各细分子行业 Top5Top5 企业市场份额企业市场份额 数据来源：奥维云网，国泰君安证券研究 公司虽然起步较晚，但短短两年的发展，公司在教育公司虽然起步较晚，但短短两年的发展，公司在教育 IWBIWB 行业中市场份行业中市场份额已经达到行业第三名。额已经达到行业第三名。根据奥维云网数据显示，2019 年 Q1-Q3 海信教育 IWB 品牌产品销量份额已达 7.7%，销额份额已

31、达 6.3%，位居国内市场前列。 图图 1717 公司的教育产品已经排到行业第三名公司的教育产品已经排到行业第三名 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 海信视像布局教育领域则建立在坚实的基础之上，其具有五大基础优势：海信视像布局教育领域则建立在坚实的基础之上，其具有五大基础优势： 1 1） 技术基础：技术基础： 公司作为电视龙头， 多年来在液晶高清显示、 显示芯片、智能制造等多领域积累了巨大优势。 2 2） 资金基础：资金基础：公司经过多年积累，资金实力雄厚； 3 3） 渠道基础：渠道基础：背靠海信集团，已经多年来自身积累，海信视像在在海外及国内各地拥有丰富的经销商、政府资源。 4 4） 内

32、容基础：内容基础：公司在在内容运营领域已有布局。在教育领域，海信打11.5%1.6%0.9%2.0%2.4%4.1%6.4%4.0%6.3%23.8%37.0%10.5%1.2%1.3%2.1%2.5%4.2%4.6%5.8%7.7%21.8%38.2%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%Others印天锐达中银科技创维中电数码东方中原长虹海信鸿合希沃销量份额销额份额 造了“聚好学”平台，为资源最富的线上教育平台。 产品差异化优势显著，广泛用于各大重点高校。产品差异化优势显著，广泛用于各大重点高校。在智慧教育领域，公司以教育触控一体机

33、和智慧黑板产品为基础，充分发挥在软件系统体验、触控书写算法、全贴合外观结构上的差异化优势，形成适应于普教、高教、职教等教育系统解决方案，产品广泛应用于“双一流” 、国家“985工程”和“211 工程”等全国重点大学，在 2020 中国教育装备招标采购评价推介活动中， 成功获得 “2020 中国教育装备行业十大品牌” 的荣誉。 图图 1818 海信智慧黑板产品海信智慧黑板产品具有更丰富功能具有更丰富功能 图图 1919 海信智能交互式一体机海信智能交互式一体机更能满足教学互动更能满足教学互动 数据来源：公司官网 数据来源：公司官网 两套解决方案并行两套解决方案并行，软件能力硬核，软件能力硬核。公

34、司目前主要提供集控管理系统及智慧课堂系统两套解决方案。集控管理系统解决方案是一套新型信息化设备管理方案：包括校内多终端远程控制管理、多终端混排信息推送、多终端大数据统计等平台模块。既发挥了交互式触控一体机的强扩展性优势，又满足了学校的多种管理信息化的需求。有以下几点优势： 1 1) ) 部署简易， 便捷效率部署简易， 便捷效率。 系统采用 B/S 架构设计,可在 Windows、 Linux、Android、IOS 等多种不同的操作系统上，通过网页浏览器登陆进行操作可控制在局域网或互联网内的一体机和电脑。 2 2) ) 远程管理远程管理，灵活管控。灵活管控。远程查看全校设备的屏幕画面直观了解设

35、备端用户在进行的相关活动并能够批量对设备进行开关机、文本消息发送文件推送等操作，提高管理效率。 3 3) ) 数据统计数据统计，一目了然。一目了然。自动采集设备日常使用情况的数据并按不同周期、不同维度生成相应报表便于校园管理员及教育局管理者进行综合管控与监督。 4 4) ) 多方兼容多方兼容，便捷安全。便捷安全。兼容海信交互式触控一体机、智慧黑板等多款设备，支持本地化备份，只要一键即可把操作系统还原至上次备份节点，便捷安全又高效。 图图 2020 公司集控管理系统解决方案可提供远程管理，管控灵活公司集控管理系统解决方案可提供远程管理，管控灵活 数据来源：公司官网 海信智慧课堂系统解决方案海信智

36、慧课堂系统解决方案进一步优化教学管理模式，具有较强的竞争进一步优化教学管理模式，具有较强的竞争优势优势。 它是一套完善的全流程一站式教育软件系统， 可实现从课前导学、互动课堂、考试检测到课后作业全流程全环节的数据静默采集，智能分析，无需人工干预。系统中包括 60W 余同步资源，400W 余题库资源，实时更新资源到章到节到课，围绕 K12 资源覆盖全版本、全学段。同时，使得教育不再仅局限于教师角色，同时创新性地拓展了学生/家长学习及互动端，完成学生/家长课后与教师互动沟通最后环，真正实现教学闭环式管理。 图图 2121 海信智慧课堂系统解决方案具有较强的竞争优势海信智慧课堂系统解决方案具有较强的

37、竞争优势 数据来源：公司官网 云教室系统解决方案重新定义授课方式，彰显公司前端领域布局能力云教室系统解决方案重新定义授课方式，彰显公司前端领域布局能力。2019 年 10 月，海信召开“无界协同，智慧共享”海信云教室系统解决方案新品发布会，重磅推出全新的海信云教室系统解决方案。授课时只需一块海信触控屏+一块辅屏+一个简易摄像头+一只麦克风，通过海信云教室系统，便可以实现主讲教室和听讲教室的学生双向互动学习，异地的图像、声音、板书等均同步传输，直播、共享文件、协作白板、录课、音视频与电子白板互动等多元多样化的交互方式。 图图 2222 海信智慧教育解决方案海信智慧教育解决方案彰显前段布局彰显前段

38、布局能力能力 数据来源：公司官网 总体来看， 未来 3-5 年， 随着 AI 技术及教育信息 2.0 时代的同步进化，整个教育生态有望重构，教育信息化将逐步随着新产品的推广，由“智慧”变成之“智能” ，教育 IWB 市场有望实现突破性发展，我们预计公我们预计公司凭借业内领先的研发及产品实力，未来市场份额有望实现进一步提升。司凭借业内领先的研发及产品实力，未来市场份额有望实现进一步提升。 2.4、商用会议市场进入高增长期商用会议市场进入高增长期 商用会议领域规模较小但增速很快， “一体化”已经成为中国会议领域商用会议领域规模较小但增速很快， “一体化”已经成为中国会议领域的高频率词汇，的高频率词

39、汇，2017 2017 年来越来越多的品牌开始进入会议平板行业，在年来越来越多的品牌开始进入会议平板行业，在20202020 年疫情之后， 线上会议大规模取代传统会议， 我们认为这个趋势有年疫情之后， 线上会议大规模取代传统会议， 我们认为这个趋势有望持续保持。望持续保持。 商用平板在企业中需求比重大，未来增速较快商用平板在企业中需求比重大，未来增速较快，竞争格局仍在变化，竞争格局仍在变化。根据奥维睿沃数据显示，2019Q1-Q3，商用平板在企业需求比重超一半以上，其中民营大型企业和国企单位对设备的的需求增加明显，预计未来5 年商用平板保持 30%以上的增速。 与此同时，随着众多厂商入局会议平

40、板领域，TOP3 品牌市场份额占比有所减少，从 2017 年的 44.4%变成 2019 年的 41.7%，而 TOP5 品牌格局仍未得到稳定。 图图 2323 大陆商用平板销量（万台）大陆商用平板销量（万台） 图图 2424 中国大陆商用平板销额（亿元）中国大陆商用平板销额（亿元） 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 数据来源：奥维睿沃，国泰君安证券研究 2.5、依靠创新依靠创新研发实力研发实力，切入，切入电竞显示新赛道电竞显示新赛道 切入电竞显示器领域，创新实力强切入电竞显示器领域，创新实力强。2020 年 7 月 31 日，在上海开幕的2020 第二届国际显示博览会（UDE）上，首秀了

41、进军显示器行业的新成员硬派电竞显示器硬派电竞显示器。作为首款电竞显示器，Hard 硬派被视为海信正式进军游戏显示领域的开山之作。众多开创性和极具想象力的产品，充分展示了海信强大的创新实力。 图图 2525 海信电竞显示器海信电竞显示器展现强大的创新实力展现强大的创新实力 数据来源：公司官方微信 总体来看，公司短时间内教育类产品市场份额已经达到行业前三，可见其差异化的技术实力及完备的渠道能力。同时，公司具有较强的创新实力，商用会议领域及电竞领域正处于市场培育期，相信后期效果会逐渐凸显。我们预计，随着公司在教育及会议领域市场的发力，未来三年公司在商显业务的收入增速有望实现 40%以上。 表表 3：

42、公司商显业务收入及利润预测公司商显业务收入及利润预测 单位：亿元单位：亿元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 商业显示业务商业显示业务 11.00 16.99 25.73 38.58 56.72 80.13 同比 54% 51% 50% 47% 41% 占比 3% 4% 5% 6% 8% 9% 成本 7.15 11.04 16.73 25.08 36.87 52.08 2.6、芯片业务芯片业务高增长，预计高增长，预计 2021 年增长年增长+75% 公司芯片业务规模增长显著，预计盈利能力将持续提升。公司芯片业务规模增长显著，预计盈利能力将持续提

43、升。公司 TCON 芯片已经形成从 HD 至 8K 分辨率全系列产品，全年出货量居于全球市场领先地位，国内首款高端 8K 画质芯片也进入 FTO 流片阶段。公司的芯片是自行设计，替代进口的一些产品的需求。在目前芯片危机的情况下，有些技术产品的断供对公司的产品销售不会产生影响。 此后，公司将继续加强在芯片领域的研发投入，将 TCON 芯片拓展至显示器、 笔记本电脑等产品。 AIoT 芯片升级核心算法， 推动 AI 语音芯片、蓝牙芯片的研发工作，向智能 SoC 芯片产品方向拓展延伸，进一步提升整机产品竞争力，支撑差异化产品竞争的同时加速提升芯片产业化规模。 表表 4：公司芯片业务收入及利润预测公司

44、芯片业务收入及利润预测 单位：亿元单位：亿元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 芯片业务芯片业务 2.40 4.20 6.30 8.51 11.06 13.82 同比 75% 50% 35% 30% 25% 占比 1% 1% 1% 1% 1% 2% 成本 1.75 3.06 4.59 6.20 8.06 10.08 毛利率 27.08% 27.08% 27.08% 27.08% 27.08% 27.08% 净利润 0.07 0.25 0.44 0.60 0.77 0.97 净利率 3.0% 6.0% 7.0% 7.0% 7.0% 7.0% 毛利

45、率 35% 35% 35% 35% 35% 35% 净利润 0.44 1.02 1.80 3.09 5.10 8.01 净利率 4.0% 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 归母净利润 0.17 0.40 0.71 1.22 2.03 3.18 归母净利率 1.6% 2.4% 2.8% 3.2% 3.6% 4.0% 教育类产品 收入（亿元） 7.48 9.54 11.97 14.77 17.92 21.39 同比 28% 25% 23% 21% 19% 销量（万台） 7.68 9.60 11.80 14.28 16.99 19.88 同比 25% 23% 21% 19% 17%

46、 均价（万元） 0.97 0.99 1.01 1.03 1.05 1.08 同比 2% 2% 2% 2% 2% 会议类产品 收入（亿元） 3.51 7.37 13.29 21.90 34.96 52.21 同比 110% 80% 65% 60% 49% 销量(万台） 1.67 3.34 5.85 9.36 14.51 21.04 同比 100% 75% 60% 55% 45% 均价(元） 2.10 2.21 2.27 2.34 2.41 2.48 同比 5% 3% 3% 3% 3% 其他 销额（亿元） 0.01 0.08 0.48 1.92 3.84 6.53 同比 700% 500% 300

47、% 100% 70% 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：2020 年数据为估算值。 归母净利润 0.04 0.13 0.22 0.30 0.39 0.49 归母净利率 1.5% 3.0% 3.6% 3.6% 3.6% 3.6% 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：2020 年数据为估算值。 2.7、多元化布局内容运营服务，增长迅猛多元化布局内容运营服务，增长迅猛 海信互联网电视业务多元布局，业务增长迅猛。海信互联网电视业务多元布局，业务增长迅猛。海信围绕视频、教育、游戏、购物等核心业务提升用户运营服务，为海信互联网电视用户提供视频应用“聚好看” 、游戏应用“聚好玩” 、教育应

48、用“聚好学” 、购物应用“聚享购” 、应用商店“聚好用”等互联网电视应用。2020 年公司聚好看用户日均观看时长达 412 分钟；全年累计点播 1583 亿次，同比增长+53.4%。其中教育板块日活用户同比增长+156%；付费用户同比增长 +335%。 表表 5： 公司云服务和系统收入预测公司云服务和系统收入预测 单位：亿元单位：亿元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 云服务和系统应用业务云服务和系统应用业务 8.00 10.00 13.83 19.76 27.42 38.59 53.96 同比 25% 38% 43% 39% 41% 40%

49、占比 3% 3% 4% 4% 5% 6% 用户(万人） 5800 8023 10471 13099 15907 18985 同比 38% 31% 25% 21% 19% 日活跃用户（万人） 1850 2500 3458 4796 6655 9274 12967 同比 35% 38% 39% 39% 39% 40% 付费用户（万人） 555 750 1037 1439 1996 2782 3890 同比 35% 38% 39% 39% 39% 40% 数据来源：wind，国泰君安证券研究 备注：2020 年数据为估算值。 3、传统业务固本，提高安全边际传统业务固本，提高安全边际 3.1、内需增长

50、稳定，利好结构性提升的海信内需增长稳定，利好结构性提升的海信 我们在我们在 20202020 年中时曾判断：年中时曾判断：面板价格回升的同时，各大品牌厂商大概率或以优化产品结构的方式提升价格，市场格局将会重塑。事实也恰好论证了我们的观点，拥有强大技术实力及供应链能力的公司正在这轮格局变化的过程中充分获利。 1717- -1919 年电视机行业销量稳定，销售额降速加快。主要系面板价格下降年电视机行业销量稳定，销售额降速加快。主要系面板价格下降所导致的所导致的 ASPASP 变化。变化。根据奥维数据，2019 年中国电视机零售市场全年零售量 4773 万台，同比-0.04%，零售额 1340 亿元

51、，同比-10.08%。市场销售额自 2018 年 Q4 以后，连续四个季度呈下滑态势。存量竞争叠加面板价格下降，以小米为代表的互联网品牌通过降价不放量的方式吸引消费者，随着面板价格下降顺势提升排产，线上销售份额成功占据天猫榜首。 图图 2626 电视机销量稳定（万台）电视机销量稳定（万台） 图图 2727 电视机销额电视机销额有所有所降低（亿元）降低（亿元） 数据来源：奥维云网，国泰君安证券研究 数据来源：奥维云网，国泰君安证券研究 图图 2828 小米市占率与面板价格相关性强（美元小米市占率与面板价格相关性强（美元/ /片）片） 数据来源：天猫数据，国泰君安证券研究 20202020 年后半

52、年以来，内销市场逐渐回复，竞争格局边际改善。年后半年以来，内销市场逐渐回复，竞争格局边际改善。2020Q3以来，随着终端需求的快速增加以及日韩厂商宣布出售或关闭液晶产线，面板价格迅速上涨，随之各大品牌的电视均价也都有了不同程度的提升，价格战降温， 行业竞争格局改善。 市占率方面， 根据天猫数据显示， 20H2在小米品牌市占率大幅下滑的同时传统龙头品牌海信、TCL、创维、海尔份额得到迅速提升，头部品牌优势凸显。 图图 2929 Q3Q3 以来面板价格迅速增长 （美元以来面板价格迅速增长 （美元/ /片）片） 图图 3030 各品牌线上均价有不同程度的上涨 （元）各品牌线上均价有不同程度的上涨 （

53、元） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：天猫数据，国泰君安证券研究 -70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%00708032寸面板价格（左轴）小米价格同比增速 图图 3131 海信份额大幅提升，小米销额份额下滑海信份额大幅提升，小米销额份额下滑 数据来源：天猫数据，国泰君安证券研究 消费逐步升级，市场向大尺寸，高价值的方向发展。从产品结构变化来消费逐步升级，市场向大尺寸，高价值的方向发展。从产品结构变化来看，看，在居家办公、学习和娱乐需求的增长下，显示产品消费需求快速上涨。根据奥维数据，分尺寸来看，2020H1 65 寸以上产

54、品份额增速显著，其中 65 寸电视机结构占比达 16%，同比+2.4pct,39/40/49/50 等的中小尺寸产品份额同比呈现下降的态势，大屏化带来的消费升级仍是行业发展的主要牵引力。 公司策略：公司策略： 产品结构性提升产品结构性提升+ +多品牌策略综合提升市占率，从而稳定改善毛利率。多品牌策略综合提升市占率，从而稳定改善毛利率。在行业大屏化的趋势下，无论 65 寸以上还是 80 寸以上产品领域，海信的销售量占有率全部高居行业第一位，海信成为高端大屏消费首选品牌。公司在高端大屏市场的领先地位，带动了公司毛利率的提升。2020 年公司内销毛利率 28%，同比提升+2.43pct。 与此同时，

55、海信视像已建立起“海信与此同时，海信视像已建立起“海信+VIDAA+VIDAA”的品牌组合”的品牌组合，通过锁定目标人群，有利于推动产品对需求的聚焦，并建立起不同层级差异化品牌优势，保障了“进可攻（高端产品提升毛利率） ，退可守（中低端产品守住市场份额） ”的市场策略，有望进一步推动业绩的改善。 图图 3232 公司内销毛利率呈现逐年提升的态势公司内销毛利率呈现逐年提升的态势 数据来源：Wind, 国泰君安证券研究 3.2、外销业务进一步扩张外销业务进一步扩张 居家经济带动海外电视机销量快速提升，后续赛事拉动支撑销量热度不居家经济带动海外电视机销量快速提升，后续赛事拉动支撑销量热度不减减。在疫

56、情期间居家客厅经济消费的带动下，海外库存实现了一定的消化，各大企业都在积极备货。自 2020 年 5 月份以来，我国出口市场销量实现快速增长。同时，参考 2016 年巴西奥运会和 2018 年的俄罗斯世界杯分别拉动中国电视机销量（内销+外销）增速达+6.5%和+18.8%。我们认为，虽然此次疫情使得体育赛事所带动的销量提升滞后，但欧洲杯（海信为本届欧洲杯赞助商）和世界杯将有望为电视外销带来大幅提升。 图图 3333 2 20 0 年后年后电视机行业外销及同比增速电视机行业外销及同比增速较高较高（单位：万台）（单位：万台） 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 长期品牌建设长期品牌建设+ +多家

57、工厂布局助力公司迅速切到海外渠道切换红利多家工厂布局助力公司迅速切到海外渠道切换红利。公司在海外长期坚持品牌建设，有 40 家分公司和多家工厂布局，具备完整的售后服务体系，疫情背景下，公司充分发挥自身优势，抢占优势渠道，对公司实现可持续性影响。2020 年，公司海外市场整体同比+31%，其中，美国市场同比+64%，占有率+3.2pct。 图图 3434 海信视像海外工业园区海信视像海外工业园区布局较广布局较广 图图 3535 海信视像海外公司海信视像海外公司数量多数量多 数据来源：公司公告 数据来源：公司公告 同时，混改落地有望优化公司治理，减少关联交易是趋势。同时，混改落地有望优化公司治理，

58、减少关联交易是趋势。上市公司自主品牌海信品牌的海外业务是由海信集团控股旗下的海信国际营销公司负责，上市公司本质上只负责 OEM 。2020 年公司营收达 393 亿元，其中涉及销售商品的关联交易总金额达168亿元， 占年度营收总额42%，我们相信公司在混改完成之后，将会进一步减少关联交易，释放更多经营活力。 图图 3636 海信集团控股为海信国际营销公司的大股东海信集团控股为海信国际营销公司的大股东 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 表表 6 6 混改后有望减少混改后有望减少关联交易关联交易 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 4、盈利预测盈利预测与估值分析与估值分析 4.1、盈利预测盈

59、利预测关键假设：关键假设： 假设一：尺寸趋势。假设一：尺寸趋势。2019-2020 年高端化占比急速提升，平均尺寸提升2 寸， 根据 Wind 数据， 每提升 10 寸， 价格上涨 50 美金 （约 350 人民币） 。根据奥维数据，20 年平均尺寸为 52 寸。假设往后 3 年，电视平均尺寸关联方关联方 交易内容交易内容 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 海信集团及其他子公司（亿元） 销售商品 82 100 127 131 118 166 海信家电及其子公司（亿元） 销售商品 0.14 0.15 0.17 0.16 0

60、.16 0.31 营业收入（亿元） 302 318 329 351 341 393 关联交易金额占营收比例（%） 27% 32% 39% 37% 35% 42% 分别为 54.5 寸,57.2 寸，59.5 寸； 假设二：销量层面。假设二：销量层面。公司通过结构化升级提升市场份额，假设每年总市场容量稳定； 假设三：均价层面。假设三：均价层面。21 年高端化占比进一步提升，奥维 75 寸占比已达17%，70 寸以上占比达 30%，同比+12pct。叠加公司为对冲原材料的影响，通过改变产品结构提价，预计公司均价仍会持续提升，及未来三年产品尺寸呈现大屏化趋势。 公司前期品牌投入效果及产品结构改善效果

61、逐渐凸显，未来随着各项赛公司前期品牌投入效果及产品结构改善效果逐渐凸显，未来随着各项赛事的拉动及公司大显示产品及解决方案的广泛销售，公司收入及利润端事的拉动及公司大显示产品及解决方案的广泛销售，公司收入及利润端有望实现进一步提升有望实现进一步提升。2020 年公司实现营业收入 393.15 亿元，同比+15.28%，归母净利润 11.95 亿元，同比+114.98%。2020 年受益公司新显示新业务的快速发展及外销市场显著提升，公司收入端有了突破式的提升，2021 年欧洲杯、奥运会等赛事也将对公司收入端形成拉动作用。 表表 7 7 公司收入部分预测公司收入部分预测 单位：亿元单位：亿元 201

62、9A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 终端显示终端显示 276.57 312.74 360.83 420.18 475.70 526.89 588.18 同比 13% 15% 16% 13% 11% 12% 占比 81% 80% 78% 76% 73% 70% 67% 内销收入 152.11 143.86 129.30 139.65 149.42 156.89 164.74 同比 -5% -10% 8% 7% 5% 5% 占比 55% 46% 36% 33% 31% 30% 28% 外销收入 124.45 168.88 231.52 280.54 326

63、.28 370.00 423.44 同比 36% 37% 21% 16% 13% 14% 占比 45.00% 54.00% 64.16% 66.77% 68.59% 70.22% 71.99% 新显示新业务新显示新业务 24.63 32.64 55.02 82.63 119.51 167.31 224.14 同比 33% 69% 50% 45% 40% 34% 占比 7% 8% 12% 15% 18% 22% 26% 激光电视业务 11.00 20.00 32.00 48.00 67.20 87.36 同比 82% 60% 50% 40% 30% 占比 3% 4% 6% 7% 9% 10% 商

64、业显示业务 11.00 16.99 25.73 38.58 56.72 80.13 同比 54% 51% 50% 47% 41% 占比 3% 4% 5% 6% 8% 9% 云服务和系统应用业务 8.00 10.00 13.83 18.60 24.43 32.33 42.83 同比 25% 38% 34% 31% 32% 32% 占比 3% 3% 3% 4% 4% 5% 芯片业务 2.40 4.20 6.30 8.51 11.06 13.82 同比 75% 50% 35% 30% 25% 占比 1% 1% 1% 1% 1% 2% 营业总收入营业总收入 341.05 393.15 466.00 5

65、56.64 653.50 758.53 884.42 同比 -3% 15% 19% 19% 17% 16% 17% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 备注：2020 年数据为估算值 成本及毛利率层面：成本及毛利率层面：面板成本占电视机总成本的 70%。 （奥维数据显示2021H1， 32、 43、 55、 75 寸面板价格同比分别+100%、 +69%、 +76%、 +18%，预计面板价格会持续增长至 9 月份。 ）我们假设 2021 年平均面板价格同比+20%,则电视机成本+14%左右，2022-23 年面板价格区域稳定。 同时，产品价格实现结构化提升对面板价格上涨产生一定环节作用。同时

66、，产品价格实现结构化提升对面板价格上涨产生一定环节作用。2020 年公司毛利率为 17.9%，同比-0.06pct。从外销的角度看从外销的角度看，公司产品通过国际营销平台销往海外，此类渠道一般呈现低毛利率和低费用率的特点，我们认为，虽然海外市场销售快速增长所带来的销售结构的改变使得公司整体毛利率有所降低，但公司通过产品结构化升级及提升大显示业务占比，使得毛利率较为稳定；从内销的角度看从内销的角度看，尽管全渠道均价实现上涨，但面板价格仍对毛利端产生一定影响，我们预计待面板价格进入稳定阶段后，毛利率提升效果将得以体现。 表表 8 8 公司总收入、成本及毛利率预测公司总收入、成本及毛利率预测 单位：

67、亿元单位：亿元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 营业总收入营业总收入 341.05 393.15 466.00 556.64 653.50 758.53 884.42 同比 -3% 15% 19% 19% 17% 16% 17% 成本 279.79 322.77 383.47 448.35 518.02 593.73 684.36 毛利率 17.96% 17.90% 17.71% 19.45% 20.73% 21.73% 22.62% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 备注：2020 年数据为估算值 费用层面。费用层面。 公司 2020

68、年销售、 管理、 研发、 财务费用率同比分别-1.58、-0.2、+0.24、+0.05pct。2020 年公司调整渠道，精简销售人员，公司营销结构有所改善，但考虑到公司对欧洲杯与世界杯的赞助，营销力度有所上升，我们预计公司销售费用约稳定在 8-9%左右，研发层面而言，公司持续加大 Micro LED 等下一代显示技术的投入，技术始终保持行业领先，预计 21-23 年研发费用率保持在 4%以上。 图图 3737 公司销售费用率有所回落，研发费用率得到迅速提升公司销售费用率有所回落，研发费用率得到迅速提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 利润层面，利润层面，20202020 年是公司国企改

69、革的完成阶段，公司活力逐步体现，报年是公司国企改革的完成阶段，公司活力逐步体现，报表层面已经有了明显的改善。表层面已经有了明显的改善。相对以往而言，2020 年利润率正在恢复至 正常水平。另外，假设公司混改落地之后，高增长业务的子公司所在少 数股东权益能进一步回收，都将增厚公司的业绩。 资产负债表角度，资产负债表角度，账上有大量现金，体现了公司的稳健性。账上有大量现金，体现了公司的稳健性。公司 2020年期末现金+交易性金融资产为 101.96 亿元，同比-9.82%，扣掉负债后剩余约 79 亿元。对比市值来看，公司现金含量高，同时结合 2020 年的降幅与存货分析来看，我们推测公司为应对原材

70、料价格的上涨做了战略性备货， 体现公司较强的抗风险能力。 另一方面， 从中长期的角度考虑，公司有扎实的资源用于后续的产业投资。 4.2、估值分析估值分析 更名之后公司将更多的精力投入大显示行业，因此我们同时选取黑电行业 TCL 电子、创维集团两只个股，商显行业鸿合科技、视源股份，激光电视与投影行业极米科技与光峰科技，作为对比参照。 PEPE 估值法：估值法：考虑到 A 股和港股的估值体系不同，且公司正在转型至激光电视、商显、芯片、聚好看等业务，进入第二增长曲线，不仅业绩可得到提升，估值体系也有望切换，我们认为公司整体估值偏低。预计公司 2021-23 年 EPS 为 1.24/1.48/1.7

71、3/元。 行业内平均估值水平为 33x PE，考虑到业务拓展初期的不确定性，我们适当给予一定估值上的折价，以体现保守估算，给予 2021 年 15xPE，对应合理估值 18.56 元。 PB PB 估值法估值法: :公司账上有大量货币资金，长期低于 1xPB，具有较高的安全边际。随着公司进入更高景气度行业布局，有望进入估值修复阶段。 预计公司 2021-23 年每股净资产为 13.13/14.61/16.34 元。同行业可比公司平均估值水平为 5.9xPB，考虑公司新业务展开，尚需时间来证明自身拓展能力，我们适当给予估值上的折价，以体现保守估算，给予公司 2021 年 1.4xPB，对应合理估

72、值为 18.38 元。 结合以上两种方法，我们取平均值，给予公司目标价格为结合以上两种方法，我们取平均值，给予公司目标价格为 18.4718.47 元。元。 表表 1010 行业内可比公司估值行业内可比公司估值 代码代码 上市公司上市公司 收盘价收盘价 EPSEPS P PE E PBPB 当前市值当前市值 2021/5/26 2020A 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E MRQ 亿元亿元 002955.SZ 鸿合科技 19.50 0.35 1.31 1.53 1.72 14.7 12.6 11.2 1.50 45 表表 9 9 公司业绩预测公司业绩预测

73、单位：亿元单位：亿元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 归母净利润归母净利润 5.56 11.95 16.18 19.37 22.66 27.45 33.28 同比 115.0% 35.4% 19.7% 17.0% 21.1% 21.2% 净利率 3.04% 3.47% 3.48% 3.47% 3.62% 3.76% 数据来源：wind，国泰君安证券研究 688696.SH 极米科技 691.00 7.17 9.44 13.93 20.02 76.5 51.9 36.1 14.83 361 688007.SH 光峰科技 33.00 0.25 0

74、.51 0.69 0.92 57.9 42.9 32.5 6.28 135 1070.HK TCL 电子 5.31 0.00 0.66 0.73 0.88 7.9 7.2 5.9 0.80 129 0751.HK 创维集团 2.25 0.00 0.37 0.45 0.00 5.8 4.9 - 0.29 58 002841.SZ 视源股份 130.72 2.91 3.45 4.22 5.33 37.2 30.4 24.1 11.57 856 以上平均以上平均 2.6 3.6 4.8 33.3 25.0 21.9 5.88 600060.SH 海信视像 12.14 0.91 1.23 1.47 1.74 9.7 8.1 6.9 0.99 156 数据来源：Wind，国泰君安证券研究