1、3.3.1. 蒙特利尔协定对于各代制冷剂的淘汰进程第一代制冷剂淘汰进程：1987 年版本规定 1986 年开始冻结对 CFC-11、CFC-12、CFC-113、CFC-114、CFC-115 等五种第一代制冷剂的生产，并要求发达国家在 1988 年减少50%的制造。1990 年联合国在英国伦敦召开缔约国第二次会议，增加 12 种物质，同时自 1994 年起禁止哈龙的生产。我国 1991 年加入了修正后的蒙特利尔协定，并于 1997年冻结了第一代制冷剂的生产。第一代制冷剂于 2010 年开始于全球范围禁止使用。第二代制冷剂淘汰进程：发达国家于 1996 年开始冻结第二代制冷剂生产，并在经过24

2、年的缓冲期后，于 2020 年完全淘汰第二代制冷剂的使用。发展中国家于 2013 年开始将产量冻结在 2009 至2010 年平均水平，2015 年开始在2009 至2010 年的产量平均水平基础上削减 10%、2020 年在基线年平均水平基础上累计淘汰 35%、2025 年累计淘汰67.5%、2030 年后停止使用但保留 2.5%的维修量。作为化工产品原材料用途的生产量则不受限制。第三代制冷剂淘汰进程：2016 年10 月15 日，在卢旺达首都基加利，参加第28 届蒙特利尔议定书缔约方大会的近 200 个国家就第三代制冷剂 HFCs 的削减达成一致并签署协议(基加利修正案)。美国等发达国家将

3、在 2019 年开始逐步减少氢氟碳化物的生产和消费;包括中国在内的超过 100 个发展中国家，将自 2024 年起冻结 HFCs 的消费和生产，2029 年开始累计削减 10%、2035 年开始累计削减 30%、2040 年开始累计削减50%、2045 年开始累计削减 80%;对于包括印度、巴基斯坦及一部分海湾国家在内的少数发展中国家，准许其自 2028 年开始冻结 HFCs 的使用，并于 2032 年开始进行削减。到 2040 年，所有国家预计HFCs 消费将不超过各自基准的 15%20%。3.3.2. 以2020 至2022 年平均销量作为后续配额基准我国以配额形式按照淘汰时间表冻结、削减

4、制冷剂的生产。“基线年”各制冷剂厂商的平均产量将决定全行业产量冻结开始时各厂商的生产配额。第二代制冷剂淘汰的基线年为2009 年至2010 年，随后生态环境部逐步消减每年分配给各厂商的生产配额。并且，中小厂商由于缺乏配套氢氟酸和氯碱平衡的产业链设计，且由于生产规模小，开产能不经济，存在将配额出售给龙头厂商的情况，因此行业配额持续向龙头企业集中。以巨化股份的R22 配额为例，我们发现近年来巨化的R22 配额占行业总配额比重逐步增长。根据基加利修正案，第三代制冷剂将以 2020 至 2022 年作为“基线年”，按照 2020 至 2022年期间各厂商的平均产量制定2024 年至2029 年的产量冻

5、结期的生产配额，行业的“配额争夺战”由此拉开序幕。3.4. 复盘第二代制冷剂R22 的两次历史景气周期历史上两次R22 的高景气周期均伴随供给缺口出现。一方面，制冷剂需求端在空调渗透率提升、工业制冷发展的驱动下持续增长;另一方面，制冷剂供给端受到持续的冻结、削减，行业将出现供给缺口，行业进入高景气周期。复盘第二代制冷剂R22 历史的价格走势，我们发现R22 历史上曾出现两次景气周期(2010 至2011 年、2017 至2019 年)。第一次景气周期的起因是发达国家将 R22 配额由 50%削减至 25%，叠加我国家电产业政策刺激，空调市场高景气，制冷剂行业出现供给缺口。再叠加 2011 年化

6、工大宗商品普涨，在 WTI 原油上涨至超过110 美元/桶背景下，R22 制冷剂上涨至28000 元/吨，距价格低点涨幅超过 400%;第二次景气周期的起因是发展中国家在 2015 年开始将 R22 配额削减 10%，需求端经过一段时间的增长，叠加 2017 年氟化工行业供给侧改革以及空调行业进入景气周期，制冷剂行业出现供给缺口。R22 制冷剂在 2017 至2019 年景气周期中最高上涨至 24000 元/吨，距离价格低点涨幅超过 270%。第三代与第二代制冷剂的价差是景气周期低于预期的关键因素之一。回顾R22 过去十年的两次景气周期，我们发现第一次景气周期中 R22 的上涨幅度远大于第二次。进一步研究分析，我们发现 R22 的替代品第三代制冷剂与R22 的价差是重要原因之一。在第一次景气周期中，R134a-R22 价差超过 40000 元/吨，而在第二次景气周期中，R134a-R22 价差已下降至 10000 元/吨以下，并持续下行。价差的缩小使得 R22 进入第二次景气周期后，第三代制冷剂行业产能迅速增长，供给缺口在短时间内得到填补。然而，由于第四代制冷剂的原材料成本高昂，加上在专利保护下第四代制冷剂的供给集中在全球少数玩家手中。因此，我们预计第四代制冷剂与第三代价差将常年维持在高位。