1、1 证券研究报告 作者： 行业报告| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 文化传媒文化传媒 2020年06月09日 分析师 文浩SAC执业证书编号：S02 分析师 冯翠婷 SAC执业证书编号：S01 泡泡玛特龙头上市，盲盒究竟价值几何？泡泡玛特龙头上市，盲盒究竟价值几何？ 行业专题研究 行业评级：强于大市（维持） 上次评级：强于大市 框架 2 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 1 行业分析：潮玩行业市场规模扩张迅速，盲盒玩法强化消费体验行业分析：潮玩行业市场规模扩张迅速，盲盒玩法强化消费体验 1.11.1中国泛娱乐市场具有明显增长潜力中

2、国泛娱乐市场具有明显增长潜力 1.21.2潮流玩具市场规模扩张迅速潮流玩具市场规模扩张迅速, ,市场集中度较低市场集中度较低 1.31.3潮玩潮玩IPIP授权及改编拓展变现机会，相关市场规模有望持续增长授权及改编拓展变现机会，相关市场规模有望持续增长 1.4 1.4 潮玩以年轻一代为主要受众，盲盒紧抓消费者心理潮玩以年轻一代为主要受众，盲盒紧抓消费者心理 1.5 1.5 潮流玩具行业产业链潮流玩具行业产业链 2 2 泡泡玛特公司介绍：泡泡玛特公司介绍： IPIP为核心，中国最大且增长最快的潮流玩具公司为核心，中国最大且增长最快的潮流玩具公司 2.12.1发展历程：从渠道商到潮玩全产业链平台的成

3、长之路发展历程：从渠道商到潮玩全产业链平台的成长之路 2.22.2融资历史回溯融资历史回溯 2.32.3股权结构及管理团队：顶级投资机构持股，高管团队年轻化股权结构及管理团队：顶级投资机构持股，高管团队年轻化 2.42.4公司业务：覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台公司业务：覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台 2.5IPO2.5IPO募资募资 3 3 泡泡玛特财务分析：积极拓宽销售渠道，多款泡泡玛特财务分析：积极拓宽销售渠道，多款IPIP助力增长助力增长 3.13.1营业收入、净利润均大幅增长，线下门店带动销量营业收入、净利润均大幅增长，线下门店带动销量 3.23.2营业成本相对稳定，设计及授权费

4、上升营业成本相对稳定，设计及授权费上升 3.33.3毛利率和净利率大幅增长，费用率波动下降毛利率和净利率大幅增长，费用率波动下降 3.43.4经营性现金流量符合运营情况，应收账款和存货水平健康经营性现金流量符合运营情况，应收账款和存货水平健康 3.53.5员工总数大幅扩张，平均薪酬逐年增加员工总数大幅扩张，平均薪酬逐年增加 3.63.6公司近三成收入用于商品制造，雇员福利开支排名第二公司近三成收入用于商品制造，雇员福利开支排名第二 4 4 泡泡玛特核心竞争力：“优质泡泡玛特核心竞争力：“优质IPIP资源资源+ +强渠道能力”积淀品牌文化属性，品牌溢价有望持续走高强渠道能力”积淀品牌文化属性，品

5、牌溢价有望持续走高 4.1 IP4.1 IP为帆，盲盒为船，泡泡玛特成为艺术家的商业化平台为帆，盲盒为船，泡泡玛特成为艺术家的商业化平台 4.2 4.2 线下门店输出品牌文化属性，全渠道优势提升品牌知名度线下门店输出品牌文化属性，全渠道优势提升品牌知名度 5 5 投资建议及风险提示投资建议及风险提示 oPqPnMnOtOrQvMpNwOnRyQaQbP8OpNpPmOrReRnNtNeRrQmMbRmMwPMYqRmNMYpMpN 核心观点 3 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 整体泛娱乐市场发展迅速，潮流玩具市场规模增长较快，盲盒特性精准狙击消费者心理。整体泛娱乐市场发展迅速，潮流玩具

6、市场规模增长较快，盲盒特性精准狙击消费者心理。2015-2019年，中国潮流玩具市场规模复合年增长率为 34.6%，IP授权及改编进一步拓展潮流玩具变现机会。15-40岁人群是潮流玩具行业的主要受众，盲盒凭借独特的产品形式，提升消费惊喜感和粉丝 收藏欲，精准瞄向Z世代消费者心理。 盲盒龙头泡泡玛特上市，公司定位从传统渠道商到潮流玩具全产业链综合运营平台，盲盒龙头泡泡玛特上市，公司定位从传统渠道商到潮流玩具全产业链综合运营平台，IP打造及运营能力成为核心竞争优势。打造及运营能力成为核心竞争优势。泡泡玛特成立于2010年， 公司早期为传统的创意产品渠道商，2015年开启向IP孵化运营商的转型，经过

7、多年发展，公司围绕艺术家挖掘、IP孵化运营、消费者触达以及潮玩 文化推广与培育四个领域，逐渐成长为覆盖潮流玩具全产业链的综合运营平台。2020年6月1日，公司于港交所递交招股说明书，拟赴港上市。IPO 发行后，公司控股股东为王宁及其全资拥有GWF Holding，实际控制人为王宁。 不同销售渠道拓宽销路，多种不同销售渠道拓宽销路，多种IP助力共同营收高增长，毛利率逐年增长助力共同营收高增长，毛利率逐年增长。2019年公司实现营收16.83亿元，同比增长226.8%，其中零售店渠道营收占 比最高，达43.9%，线上渠道营收增长最快，同比增长424.05%。自有IP收入和独家IP收入占比72.6%

8、。受益于自主开发产品比重增加，公司2019年毛 利率继续增长到64.8%。根据公司开支明细表，2019公司售出100元的产品平均有29元为商品成本，9.2元为支付给员工的薪酬，4.2元用于广告及营 销开支，3.3元用于公司租赁门店等，2.9元支付给艺术家和IP授权商，2.3元为产品运输费用，1.7元支付给了入驻的电商平台，1.1元支付给机器人商 店合作伙伴，其余还有11.5元用于核数师酬金等其他用途。在扣除合资企业盈利和所得税开支后，近似等于26.8元，与利用净利率计算结果相符。 优质优质IP资源是核心竞争力，线上推广及线下门店扩张加强产品流通价值及文化收藏价值，品牌附加值有望持续提升。资源是

9、核心竞争力，线上推广及线下门店扩张加强产品流通价值及文化收藏价值，品牌附加值有望持续提升。泡泡玛特注重打造自有及独家 IP，不断挖掘优秀艺术家牢牢把握行业上游稀缺资源，其爆款自有IP“Molly”、独家IP“PUCKY”在2019年分别占总营收比例的27.1%及18.7%。渠 道方面，公司坚持开设线下自营门店输出品牌文化价值，线上渠道天猫、葩趣APP等提升交易便捷性，二手交易功能强化潮玩收藏价值，提升整体 流通性。公司把握IP核心，深入挖掘潮流玩具价值，未来扩张及授权空间无限，建议积极关注。其他相关个股提示：奥飞娱乐、金运激光、晨光文 具等。 风险提示：产品设计风险；产品设计风险；IP授权风险

10、；市场竞争风险；海外扩张风险授权风险；市场竞争风险；海外扩张风险 潮玩行业市场规模扩张迅速，盲盒玩法强化消费体验潮玩行业市场规模扩张迅速，盲盒玩法强化消费体验 1 行业分析行业分析 4 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1.1 中国泛娱乐市场具有明显增长潜力 5 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2015-2024年（估计）中国泛娱乐行业的市场规模（按零售价值计） 资料来源：公司招股说明书，天风证券研究所 资料来源： Frost & Sullivan，公司招股说明书，天风证券研究所 中国泛娱乐市场目前包括三个部分：数字娱乐、实物商品（包括潮流玩具）和线下活动。中国泛娱乐市场目前包括

11、三个部分：数字娱乐、实物商品（包括潮流玩具）和线下活动。根据咨询公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）的研究 报告，中国泛娱乐行业规模自2015年5277亿元增长至2019年的9166亿元，复合年增长率为14.8%。同时，随着居民可支配收入增长、消费欲望上升， 以及优质潮流内容增加和泛娱乐产品及服务需求增长的驱动下中国泛娱乐行业市场规模预计在未来五年保持14.6%的复合增长率，于2024年进一步 增长至18152亿元。 潮流文化所背书的实物商品是潮玩爱好者表达对相关内容喜爱的一种方式。潮流文化所背书的实物商品是潮玩爱好者表达对相关内容喜爱的一种方式。根据弗若斯特沙利文报告，实物

12、商品领域在中国泛娱乐行业中增长最快， 实物商品的市场规模由2015年的146亿元增长到2019年的325亿元，复合年增长率为22.1%， 并且预计到2024年实物商品市场规模的复合年增长率将 会达到24.2%， 达到962亿元。 注： 1、数字娱乐主要包括数字游戏、 在线电影、在线动漫及直播等。 2、实物商品主要包括潮流玩具 及休闲书籍。 3、线下活动主要包括电影、网 咖及主题公园。 1.2 潮流玩具市场规模扩张迅速 潮流玩具指巧妙融合了潮流文化及内容的玩具，通常会与粉丝建潮流玩具指巧妙融合了潮流文化及内容的玩具，通常会与粉丝建 立强烈情感联系。立强烈情感联系。潮流玩具IP可由优秀艺术家打造，

13、也可由电影、 动漫、游戏或其他内容来源授权而得。艺术家可以通过其设计的 潮流玩具作品表达感情和态度，并向粉丝转达。相比传统玩具， 潮流玩具以独特设计及美感为特征，内容多数情况下来源于授权 的潮流内容，因此更适合展示及收藏。潮流玩具品类众多，常见 的有盲盒和手办等。 全球潮流玩具市场规模：全球潮流玩具市场规模：在潮流文化迅速发展的驱动下，全球 潮流玩具市场规模自2015年的87亿美元增长到2019年的198亿 美元，复合年增长率为22.8%；2024年全球潮流玩具市场规模将 达到448亿美元，复合年增长率为17.7%。 中国潮流玩具市场规模：中国潮流玩具市场过去几年快速增长。中国潮流玩具市场规模

14、：中国潮流玩具市场过去几年快速增长。 整体市场规模由2015年的63亿元增加道2019年的207亿元，复 合年增长率为34.6%。 受潮流玩具在国内受欢迎程度不断增加， 潮流玩具零售的市场规模预期将在未来5年获得29.8%的复合年 增长率，并于2024年达到763亿元。 6 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2015-2024年（估计）全球潮流玩具市场规模（按零售价值计） 资料来源： Frost & Sullivan，公司招股说明书，天风证券研究所 2015-2024年（估计）中国潮流玩具市场规模（按零售价值计） 中国潮流玩具零售市场的主要增长驱动力 7 请务必阅读正文之后的信息披露和免

15、责申明 根据弗若斯特沙利文报告，中国潮流玩具零售市场的主要增长驱动力包括：根据弗若斯特沙利文报告，中国潮流玩具零售市场的主要增长驱动力包括： 专注且日益壮大的粉丝群。专注且日益壮大的粉丝群。潮流玩具中注入了消费者耳熟能详的潮流文化内容，同时拥有着时尚设计及审美价值，可用于展示、收藏或交换。潮流 玩具往往会给潮玩爱好者带来愉悦感及陪伴感，令他们感到慰藉及舒适，通过购买富含个人审美色彩的潮流玩具也可以表达其与众不同的生活方式 及社会地位。随着忠实粉丝群体的不断扩大，中国的潮流玩具零售也在快速增长。 从小众市场到主流市场。从小众市场到主流市场。过去，由于潮流文化接受度和关注度有限及潮玩产品的价格相对

16、较高，潮流玩具市场具有小众市场特征。近年来，在鼓励 多元化及个性的背景下，中国消费者对各式各样以往属于小众的潮流文化抱持更加开放及热情的态度。同时，社交媒体的发展推动了潮流文化的普 及，Z世代为代表的群体越来越多关注潮玩内容及加入相关线上社群，展现亲和力。此外，“盲盒”等产品设计及业界在开拓的经销网络使潮流玩 具对粉丝而言更加合宜、实惠并提升了购买的便捷度，从而进一步带领潮流玩具市场跻身主流市场。 卖座卖座IP的持续发布。的持续发布。随着中国泛娱乐市场的发展，已经发布及宣传的卖座IP数量不断增加，继而导致对基于此类卖座IP开发的潮流玩具的更高需求。 高质量内容及IP亦为跨界合作创作机会，以吸引

17、更多粉丝。 日益增长的可支配收入及消费力。日益增长的可支配收入及消费力。中国居民可支配收入及生活标准在过去十年间持续上升，在日积月累的影响下，已导致中国整体消费模式发生了 较大变化。中国的消费者正追求更精致的生活方式及愈加注重货品质量及其所带来的情感满足，从而增加了潮流玩具的购买量。 资料来源： Frost & Sullivan，公司招股说明书，天风证券研究所 中国潮流玩具市场集中度较低，泡泡玛特为市场龙头 根据根据Frost & Sullivan， 2019年按零售价值计，五大市场参与者于年按零售价值计，五大市场参与者于 中国潮流玩具零售市场所占的市场份额分别为中国潮流玩具零售市场所占的市场

18、份额分别为8.5%、7.7%、3.3%、 1.7%及及1.6%，除泡泡玛特以外的公司为专注于IP发掘及授权的主要 跨国玩具制造公司，而泡泡玛特在其中零售，价值和复合年增长泡泡玛特在其中零售，价值和复合年增长 率均为最高，市场份额为率均为最高，市场份额为8.5%。2019年，公司天猫旗舰店产生的 收益为人民币2.52亿元，在天猫所有模玩旗舰店中排名第一。泡泡 玛特也是唯一拥有覆盖产业链（包括IP运营、OEM生产、消费者 接触及潮流玩具文化推广）的整合平台的厂商。 中国潮流玩具市场参与者：中国潮流玩具市场参与者： IP小站：成立于2016年，定位为IP及衍生品推广平台，上市公 司金运激光参股5%投

19、资“玩偶一号”（旗下拥有IP小站）。已 与孩之宝、迪士尼、北京乐自天成、北京影舟子、广州潮汛动 漫、梦之城等三十多家中外 IP 供应商达成合作，引进 IP 衍生 品达 800多种，已推出王者荣耀、星际争霸、阿狸、汪汪队、 超级飞侠等热门盲盒。 52TOYS：成立于 2015 年，是一个汇聚二次元衍生品及玩家的 互联网社交平台，专注于 IP 衍生品的开发和销售。针对 B 端企 业，提供衍生品的整体解决方案；针对C端，主动获取知名版 权方授权或自行设计开发产品，已拥有包括变形金刚、异形、 樱桃小丸子、蜡笔小新等在内的国内外 20+IP 授权。 8 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 中国201

20、9年潮流玩具公司的竞争格局（按零售价值计） 资料来源： Frost & Sullivan，公司招股说明书，天风证券研究所 中国潮流玩具零售市场的入行门槛包括：中国潮流玩具零售市场的入行门槛包括： 顶级的潮流内容资源：顶级的潮流内容资源：定期推出别致产品需要把握高质量潮流内容的能力 强大的强大的IP发掘及运营能力：发掘及运营能力：既能产出杰出的艺术家和高质量的潮流内容，又 要即使了解和预测消费者的喜好并以商业化方式运营IP 具有优秀营运能力的全渠道网络：具有优秀营运能力的全渠道网络：覆盖日益分散的消费渠道，并确保供应链 管理，同时在各个渠道提供一致的购物体验 受认可的品牌：受认可的品牌：声誉良好

21、的品牌形象对于吸引消费者及业务伙伴至关重要 1.3 潮玩IP授权及改编拓展变现机会，相关市场规模有望持续增长 授权及改编授权及改编IP为潮流玩具提供新的变现机会。为潮流玩具提供新的变现机会。潮流玩具零售为潮流玩具 IP的主要变现方式，但是随着部分热门潮流玩具IP获得成功，潮流玩具 公司可以利用IP授权及改编，如授权商品（玩具除外）、广告、视频游 戏、电影、漫画书等，获得新的变现机会，扩展潮流玩具IP价值。 IP授权主要包括商品授权及空间授权两类。授权主要包括商品授权及空间授权两类。商品授权是指IP拥有人在特 定时期内允许被授权人利用IP开发及销售品牌产品；空间授权指使用IP 及相关概念进行旨在

22、提供沉浸式体验的主题活动或空间装饰（如展会、 展览、主题 店及主题公园）以及销售IP相关产品。 IP授权行业在中国拥有明显的增长机会。授权行业在中国拥有明显的增长机会。受持续增长的需求推动，2019 年IP授权行业在中国市场规模为844亿元，自2015年起的年复合增长率 为14.9%；中国的IP授权行业的市场规模预计在2024年前达到1686亿元， 自2019年起复合年增长率为14.8%。 潮流玩具营运商可能授权其他公司在数字游戏、电影、剧集及电视节目潮流玩具营运商可能授权其他公司在数字游戏、电影、剧集及电视节目 及动画片中改编其及动画片中改编其IP以进行商业应用。以进行商业应用。中国IP改编

23、娱乐市场从2015- 2019年的复合年增长率为21.8%， 市场规模从2015年的1400亿元上升到 2019年的3080亿元，并在2024年有望达到5867亿元，在未来五年以 13.8%的复合年增长率增长。 9 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2015-2024年（估计）中国IP授权市场规模（按零售价值计） 2015-2024年（估计）中国IP改编娱乐市场规模（按零售价值计） 资料来源： Frost & Sullivan，公司招股说明书，天风证券研究所 1.4 潮玩以年轻一代为主要受众，盲盒紧抓消费者心理 10 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：CBNData，淘宝

24、，天猫青年实验室，天风证券研究所 各年龄层淘宝消费占比及增速情况 受过良好文化教育的年轻一代是潮流玩具行业的主要受众。受过良好文化教育的年轻一代是潮流玩具行业的主要受众。根据咨询公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）的报告，超过95%的潮流玩具消费者年龄 在15至40岁之间，其中63%持有学士或以上学位。同时根据该报告，许多潮流玩具消费者已从偶然的买家演变为潮玩粉丝，对潮流玩具表现出很高的忠 诚度，且能够接受较高的零售价。68.5%的潮流玩具消费者于2019年购买超过一次，其中其中19.8%的潮流玩具消费者购买超过五次的潮流玩具消费者购买超过五次，27.6%的潮流玩具客户的潮流

25、玩具客户 愿意为其喜爱的潮流玩具支付高于人民币愿意为其喜爱的潮流玩具支付高于人民币500元。元。同时，约70%的潮流玩具消费者会就某一特定玩具设计购买盲盒玩具三次或以上购买盲盒玩具三次或以上。 从线上消费情况来看，从线上消费情况来看，Z世代消费能力在不断提升，其对于潮流玩具也在展现越来越强烈的偏好。世代消费能力在不断提升，其对于潮流玩具也在展现越来越强烈的偏好。天猫2019年8月发布的95 后玩家剁手力榜单显示， 95 后最“烧钱”的爱好中，潮玩手办排名第一，天猫上潮玩手办销量的同比增长达到近 190%。Z世代人群是伴随着ACG文化成长起来的一代，潮流玩 具很好的满足了他们对于自我表达及个性展

26、现出强烈的渴望，并推动Z世代群体将其消费能力转换至自身情感满足。 各年龄层模玩手办消费情况 1.4 潮玩以年轻一代为主要受众，盲盒紧抓消费者心理 11 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：CBNData，天猫青年实验室，天风证券研究所 Z世代天猫盲盒销售情况 盲盒凭借独特的产品形式，精准瞄向盲盒凭借独特的产品形式，精准瞄向Z世代消费者心理。世代消费者心理。盲盒即为在购买前无法得知具体产品款式的玩具盒子，潮流玩具以盲盒为载体，使其成为最受 欢迎的潮流玩具产品类型之一。盲盒中商品的不确定性带来的惊喜感，成套性激发的收藏欲，以及普遍不高的单价（49-99元），使其能够精准狙击Z 世代人

27、群，也大大提升了产品的复购率。 盲盒强化购物体验，增强娱乐性。盲盒强化购物体验，增强娱乐性。盲盒销售的模式增加了购物的不确定性，使得购物过程更具娱乐化，类似抽奖的刺激感提升了消费过程的乐趣。 隐藏款带来惊喜营销。隐藏款带来惊喜营销。泡泡玛特推出的盲盒中，常使用“固定款+隐藏款”的模式，这一设定增强了盲盒带来的惊喜感，同时提升了复购率。隐藏款出 现的概率不尽相同，如一套 MOLLY 系列盲盒通常有 12 个常规造型，这些造型会印在包装盒上，但隐藏款则没有介绍图，抽中的概率约为 1/144。 盲盒爱好者组建社群，热衷分享展示。盲盒爱好者组建社群，热衷分享展示。潮流玩具粉丝展现了Z世代群体的一大特点

28、，即热衷于通过社交媒体分享情感及喜好，同时抽中盲盒限量款、隐 藏款的粉丝属于较少数，他们往往愿意在微博、B站、葩趣APP等社交媒体上分享，这在另一方面也帮助了潮流玩具文化得到进一步传播。 1.5 潮流玩具行业产业链 12 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所整理 目前，潮流玩具产业链主要潮玩产业链主要可以分为目前，潮流玩具产业链主要潮玩产业链主要可以分为 IP 培育、产品设计、生产制造、销售、潮玩社区及文化推广几大环节。培育、产品设计、生产制造、销售、潮玩社区及文化推广几大环节。 上游：主要包括成熟的上游：主要包括成熟的IP提供商、富有创造力的艺术家

29、，完成潮流玩具初始的提供商、富有创造力的艺术家，完成潮流玩具初始的IP培育及创作。培育及创作。优质的IP资源是潮流玩具能否火爆的重要因素， 目前潮 流玩具行业的IP主要有两种类型：一类是知名影视、动漫、游戏等有故事背景的重量IP，主要来自于成熟的IP提供商，另一类是潮玩设计师设计的没有 故事背景的轻量IP。重量IP 一般由潮流玩具公司获得非独家授权，进行IP运营；轻量IP则一般通过公司自行挖掘有潜力的潮玩设计师、签约知名设计师 自主设计或获得独家授权的方式获得。 中游：以潮流玩具公司为主，负责中游：以潮流玩具公司为主，负责IP运营，包括产品设计、生产、宣传等。运营，包括产品设计、生产、宣传等。

30、目前行业内的主要潮玩公司有泡泡玛特、IP小站、52TOYS等，以泡泡玛特 为例，其在运营IP的过程中，内部设计团队会与艺术家紧密合作，从商业及技术角度出发，打磨其角色设计，并适用于盲盒、手办、BJD等各种产品类 型，内部工业设计团队就最终商业化设计的颜色、三维设计及模型进行加工后才大量生产并于市场发布。 下游：触达消费者，覆盖线上线下的销售渠道，展会及各类潮玩社区。下游：触达消费者，覆盖线上线下的销售渠道，展会及各类潮玩社区。潮流玩具线下销售渠道既有零售门店、无人售货机等传统形式，也会通过举办 潮流玩具展会等方式扩大影响促进营销；线上主要通过淘宝、天猫等电商平台进行销售，大型潮流玩具公司搭建自

31、有渠道通过专门App构建社区平台， 泡泡玛特有葩趣APP（包含最新潮流文化信息、线上商城、二手交易、改娃等功能），IP小站也有APP，帮助线上宣传及销售增长。 潮流玩具行业产业链 上游：初始的上游：初始的IP培育及创作培育及创作 艺术家、潮玩设计师 成熟的IP提供商 中游：中游：IP运营，包括产品设运营，包括产品设 计、生产、宣传计、生产、宣传 泡泡玛特 IP小站 52TOYS 下游：下游：触达消费者，覆盖触达消费者，覆盖 线上线下的销售渠道，展线上线下的销售渠道，展 会及各类潮玩社区会及各类潮玩社区 零售店 机器人商店 天猫旗舰店 葩趣APP 国际潮玩展 IP为核心，中国最大且增长最快的潮流

32、玩具公司为核心，中国最大且增长最快的潮流玩具公司 2泡泡玛特泡泡玛特公司介绍公司介绍 13 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2.1 发展历程：从渠道商到潮玩全产业链平台的成长之路 泡泡玛特成立于2010年，经过近十年的发展，围绕艺术家挖掘、IP孵化运营、消费者触达以及潮玩文化推广与培育四个领域，泡泡玛特逐渐成为覆盖 潮流玩具全产业链的综合运营平台，成长为目前中国最大且增长最快的潮流玩具公司，2019年公司实现营收16.83亿元，同比增长227.2%。2020年6月1 日，公司于港交所递交招股说明书，拟赴港上市。 2010-2014年：阵痛，创意产品渠道商的探索。年：阵痛，创意产品渠道商

33、的探索。泡泡玛特创始人兼董事长王宁在最初创立公司时，对标香港公司“LOG-ON”的销售模式，定位 “潮流生活小百货”，售卖家居、文具、箱包、饰品、玩具等生活创意产品。但由于公司代理的品牌缺乏竞争壁垒，同时很多品牌商品在线上渠道 以更低的价格售卖，挤压了公司作为渠道商的利润，泡泡玛特开始思考如何从渠道商升级为IP运营方。 2015-2016年：转型，中国潮玩文化的开拓者。年：转型，中国潮玩文化的开拓者。2015年公司注意到Sonny Angel系列潮流玩具产品复购率极高，贡献了公司年销售额的30%。自此公 司开始尝试推出自营潮流玩具，2016年4月取得Molly的IP授权并引入盲盒玩法、 6月上

34、线潮流玩具社区“葩趣”APP，开启向IP孵化运营商的转型。 2017-2020年：发展，强大的年：发展，强大的IP库与销售网。库与销售网。2017年开始，公司不断向潮玩上游产业链衍生，通过自有IP创作以及和艺术家、IP提供商合作，陆续 挖掘大量IP资源。同时，公司也在高效拓展线上线下销售渠道，举办大型国际潮流玩具展，完善销售网络。 14 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 泡泡玛特发展历程 资料来源：公司招股说明书、公司官网、天风证券研究所 20102010年年 北京泡泡玛特成立，第一 家零售店在中国北京欧美 汇购物中心开业 20142014年年 在北京王府井APM 购物中 心推出第一家l

35、ifestyle 概 念旗舰店 20162016年年 泡泡玛特入驻天猫旗舰店 推出“葩趣”APP 推出“Molly星座”盲盒系 列，第一个自主潮流玩具 产品系列 20172017年年 2017年1月登陆新三板 推出无人收款机器人商店 举办北京国际潮玩展，中 国首届大型潮流玩具展会 20182018年年 举办上海国际潮玩展，按 参观人次计，是亚洲规模 最大的潮流玩具展会（根 据弗若斯特沙利文）。 20192019年年 2019年4月新三板退市 于天猫旗舰店“双十一” 当日销量8212万元，在天 猫“模玩”类目排名第一 20202020年年 114家零售店，825家机器 人商店（截至招股书递交）

36、2020年6月1日于港交所递 交招股说明书 2.2 融资历史回溯 截至泡泡玛特递交招股说明书前，公司共经历了9轮融资： 15 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：启信宝、天风证券研究所 序号序号时间时间融资轮次融资轮次融资金额融资金额投资方投资方 12020年4月F轮超1亿美元华兴资本，正心谷资本 22017年12月新三板定增4000万人民币宁波华强睿哲投资合伙企业（有限合伙） 32017年1月新三板- 42015年7月C轮未披露凤博投资，金慧丰投资，启赋资本 52015年7月B轮3600万人民币启赋资本，金鹰商贸集团，金慧丰投资 62014年8月Pre-B轮数百万人民币北京启赋

37、创业投资中心（有限合伙） 72014年7月A+轮数千万人民币启赋资本，墨池山创投 82014年5月A轮1990万人民币金鹰商贸集团 92013年5月天使轮600万人民币墨池山创投 泡泡玛特融资历史回溯 2.3 股权结构及管理团队：顶级投资机构持股，高管团队年轻化 根据招股说明书，在本次发行前，公司董事长王宁透过GWF Holding、Pop Mart Hehuo Holding Limited、Tianjin Paqu Holding Limited三家公司共计持 有公司股份56.33%，为公司实际控制人；Sequoia Capital China（红杉资本中国基金）持股4.96%，为公司第一

38、大机构股东，其他知名机构股东主要有汉 威资本、LVC、创新工场、华兴资本等。招股书披露IPO完成后，王宁仍为公司实控人，王宁及其全资拥有GWF Holding仍为公司的控股股东。 16 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 泡泡玛特股权架构图（IPO前） 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 相关股东 上海葩趣贸易 有限公司 天津泡泡玛特文 化传播有限公司 泡泡玛特香港 有限公司 葩趣互娱 GWF Pop Mart Hehuo Tianjin Paqu 红 衫 资 本 上 海 强 趣 汉 威 资 本 LVC 创 新 工 场 上 海 朱 鸟 北京 新创 未来 科技 华 兴 资 本 其 他

39、北京泡泡玛特文化创意有限公司 王宁 46.83%7.04%2.46%4.96%4.59%3.54%3.50%2.93%2.69%2.10%1.98%17.36% 100%100%100%100%合约安排 注：1、上海强趣企业管理中心（有限合伙）的普通合伙人为独立第三方宁波华强睿明投资合伙企业（有限合伙）。 2、上海朱鸟企业管理合伙企业（有限合伙）的普通合伙人为苏州蜂巧礼智创业投资合伙企业（有限合伙）。苏州蜂巧礼智创业投资合伙企业（有限合伙）的普通合伙人为上海蜂巧 投资管理有限公司，后者由泡泡玛特的非执行董事屠铮拥有83%。 3、北京新创未来科技股份有限公司由独立第三方麦刚先生（北京泡泡玛特前董

40、事，任职至2018年11月）拥有35.87%股权及其他22家实体和个人拥有64.13%股权。 4、于2019年12月18日，北京泡泡玛特与（其中包括）葩趣互娱及相关股东订立构成合约安排的多项协议，据此，北京泡泡玛特将对葩趣互娱的经营实施有效控制，并享有其基本上 所有经济利益，而葩趣互娱持有集团经营业务所需的若干牌照及许可证。 17 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 投入投入 泡泡玛特主要子公司情况 泡泡玛特高管情况 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 2.3 股权结构及管理团队：顶级投资机构持股，高管团队年轻化 姓名姓名年龄年龄职位职位主要

41、经历主要经历 王宁33岁 执行董事、董事会主席及 行政总裁 北京大学MBA，负责整体战略规划及管理，担任泡泡玛特主要子公司的董事，包括北京泡泡玛特、 葩趣互娱、Pop Mart(Hong Kong) Holding Limited及天津泡泡玛特文化传播有限公司，为执行董事杨 涛的配偶。 杨镜冰41岁首席财务官 北京大学MBA，负责财务管理。2017年8月加入公司，2010年3月-2017年8月先后担任北京金隅大成 开发有限公司（现称北京金隅房地产开发集团有限公司）财务及资本部经理、总经理助理及首席财 务官。 司德31岁执行董事及首席营运官 北京大学MBA，负责整体运营及监察在线业务部及人力资源

42、部，2015年3月入职公司品牌运营主任， 于2016年7月晋升为副总裁。 杨涛33岁执行董事及副总裁香港浸会大学传播学硕士，负责监察产品部，董事长王宁的配偶。 刘冉32岁执行董事及副总裁 郑州大学西亚斯国际学院（现为郑州西亚斯学院）旅游管理专业学士，负责监察线下业务部，2011 年加入公司。 文德一41岁副总裁 北京大学MBA，负责监察海外业务部。2018年8月加入公司，2013年7月-2018年7月先后担任CJ CheilJedang Corporation业务发展部全球业务规划专员、全球业务规划高级专员及全球业务规划襄理。 子公司名称子公司名称主要业务活动主要业务活动成立及开业日期成立及开

43、业日期 北京泡泡玛特（公司实际经营主体）设计及销售潮流玩具2010年10月20日 葩趣互娱互联网技术服务2016年3月8日 天津泡泡玛特文化传播有限公司销售潮流玩具2016年11月29日 泡泡玛特香港有限公司海外营运及销售潮流玩具2017年1月27日 上海葩趣贸易有限公司销售潮流玩具2017年9月21日 2.4 公司业务：覆盖潮流玩具全产业链的一体化平台 目前，泡泡玛特已形成了一个平台化的生态闭环：目前，泡泡玛特已形成了一个平台化的生态闭环： 全球艺术家发掘：全球艺术家发掘：公司通过邀请艺术家参与公司举办的潮流玩具展、 组织设计比赛以及与顶级艺术学院合作开设讲座及课程，发掘具有 商业前景的全球

44、艺术家。 IP创作及运营：创作及运营：内部创意和工业设计团队与艺术家紧密合作，共同 开发潮流玩具产品；同时，和全球IP提供商建立授权关系，如迪斯 尼及环球影画。 消费者触达：消费者触达：公司已建立全面的销售及经销网络，包括零售店、机 器人商店、线上渠道、潮流玩具展会、批发渠道（主要包括经销商） 以及短期主题快闪店。 粉丝和潮流玩具文化推广：粉丝和潮流玩具文化推广：公司致力于通过举办潮流玩具展会、建 立潮玩在线社群葩趣、制定会员计划等方式推广潮流玩具文化，扩 大粉丝群体并提升粉丝黏性。 18 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 泡泡玛特业务全产业链一

45、体化平台 2.4.1 IP创作与运营 泡泡玛特已经形成从泡泡玛特已经形成从IP创作到创作到IP运营的良性循环：运营的良性循环： 第一步：第一步：IP创作。创作。由合作艺术家、成熟的IP提供商及内部 设计团队完成，并由此形成公司的IP库库，目前公司共运营 85个IP，包括自有IP、独家IP、非独家IP； 19 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 泡泡玛特IP创作 IP创作者创作者具体介绍具体介绍 艺术家 公司和超过公司和超过350名艺术家保持紧密联系，并通过授权或合作安排与其名艺术家保持紧密联系，并通过授权或合作安排与其 中中25名艺术家开展合作，名

46、艺术家开展合作，以保证长期获得优质IP。公司与艺术家签订 知识产权转让协议或独家授权协议，针对热门IP公司会考虑进行收购。 成熟的IP提供商 公司与迪士尼、环球影画等知名全球公司与迪士尼、环球影画等知名全球IP提供商建立授权关系提供商建立授权关系，并选择 适合潮流玩具的IP与IP提供商签订非独家授权协议。截至目前，公司 已与IP提供商签订了11份协议。 内部设计团队 公司内部创意设计团队由公司内部创意设计团队由91位有丰富经验的设计师组成位有丰富经验的设计师组成，内部设计团 队同时参与自有IP创作，目前团队已创作9个自有IP。 IP类型类型数量数量主要来源主要来源具体介绍具体介绍 自有IP12

47、合作艺术家，内部设计团队 自有IP主要有收购的代表性IP，如Molly及Dimoo（公司已收购Molly在全球的知识产权 所有权），及内部设计团队开发的IP，如Yuki及BOBO&COCO。 独家IP22合作艺术家 独家IP由合作艺术家创作，如PUCKY、the Monsters及SATYRRORY。公司与艺术家签订 授权协议，合作艺术家一般为公司提供在中国及（视情况而定）其他指定地区开发及 销售基于其IP的潮流玩具产品的独家权利。 非独家IP51成熟的IP提供商 非独家IP由迪斯尼及环球影画等知名IP提供商提供，包括广受欢迎的卡通人物，如米老 鼠、Despicable Me及Hello Ki

48、tty。公司通常和IP提供商签订非独家授权协议，有关IP提 供商授予公司在中国及（视情况而定）其他指定地区开发及销售基于其IP的潮流玩具产 品的非独家权利。 泡泡玛特IP库 2.4.1 IP创作与运营 20 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 泡泡玛特自有IP（12个） 泡泡玛特非独家IP（51个） 泡泡玛特独家IP（22个） 2.4.1 IP创作与运营 第二步：第二步：IP运营。运营。公司基于已有IP资源进行产品设计产品设计 及创作及创作，并形成包括盲盒、手办、BJD、衍生品在内 的四种产品类型四种产品类型，实现相关IP的商业价值； 针对自有针对

49、自有IP及独家及独家IP：首先自艺术家收取二维草 图，并基于对粉丝喜好及市场趋势的洞察，对草 图提供反馈与建议；其后，内部设计团队与艺术 家紧密合作，从商业及技术角度出发，打磨其角 色设计；最后，内部工业设计团队就最终商业化 设计的颜色、三维设计及模型进行加工后才大量 生产及于市场发布。 针对非独家针对非独家IP：公司创意设计团队及工业设计团 队将泡泡玛特独特的设计风格融入IP，以设计出 能与粉丝产生共鸣的产品。 通过自有自有IP授权、独家授权、独家IP再授权再授权，拓宽变现渠道。 21 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 资料来源：公司招股说明书、天风证券研究所 泡泡玛特产品设计及开发 泡泡玛特产品形象 类型类型价格价格具体介绍具体介绍 盲盒49-99元/个 公司基于IP开发多个系列的盲盒产品。各IP产品系列的数量各不相同， 根据需求及受欢迎程度通常每年推出17个不等。各盲盒产品系列具 有独特的主题，通常包含十二种不同的设计，包括一款特殊设计的 “隐藏款”。同一系列中所有设计的盲盒包装相同，拆盒前粉丝无法 知道玩具的具体设计，也因此盲盒娱乐性强、复购率高。 手办199-1499元/个 公司就热门IP开发及销售手办。手办相比盲盒尺寸更大，设计更精致 及有艺术风格，采用更高级的