1、 证券证券研究报告研究报告| 公司公司深度报告深度报告 工业工业 | 新能源新能源 强烈推荐强烈推荐-A（维持维持） 爱旭股份爱旭股份600732.SH 目标估值：10-12 元 当前股价：7.73 元 2020年年05月月02日日 电池双雄之一，效率成本领先同行电池双雄之一，效率成本领先同行 基础数据基础数据 上证综指 2860 总股本（万股） 182989 已上市流通股（万股） 44638 总市值（亿元） 141 流通市值（亿元） 35 每股净资产（MRQ） 1.2 ROE（TTM） 20.7 资产负债率 68.9% 主要股东 陈刚 主要股东持股比例 35.5% 股价表现股价表现 % 1m

2、 6m 12m 绝对表现 4 11 8 相对表现 -2 10 8 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 ST 爱旭（600732）效率成本 行业领先，借壳成功开启新一轮扩 张2020-03-01 爱旭和通威并列电池行业第一梯队，在成本控制和转化效率上领跑电池行业，爱 旭去年才借壳 ST 新梅上市，市场认知并不充分，存在认知差。在既有 PERC 技 术路线下，爱旭已经做到行业顶尖水平，在 N 型技术上，爱旭投资 7 亿元在义乌 建立了全球研发中心， 并联合海外一流供应商建立了 HBC （HIT 升级版） 研发线， 在技术研发上积极布局。近期电池环节供给收缩叠加需求回暖，电池价格出

3、现反 弹，电池环节最差的时候大概率已经过去，未来随着海外疫情逐渐消退，需求有 望持续回升并在低价组件的刺激下爆发。公司股价前期受疫情冲击大幅下跌，当 前正处在底部区间，维持“强烈推荐-A”评级，建议积极布局。 2019 年年业绩高增长。业绩高增长。 2019 年公司营业收入、 归母净利、 扣非净利分别为 60.7、 5.9、4.9 亿元，同比分别增长 47.7%、69.6%、92.5%。2020Q1 公司营业收 入、归母净利、扣非净利分别为 18.3、0.8、0.5 亿元，同比分别增长 39%、 下滑 63%、下滑 72%。2019 年业绩高增长，但今年一季度受疫情影响，开工 不足，销售也不顺

4、畅，业绩出现阶段性下滑。 财务分析：财务分析： 2019 公司整体毛利率 18%，过去四年，虽然电池价格持续下滑， 但公司电池毛利率一直稳定在 18%左右。2019 年期间费用率 8.8%，同比继 续下降 2.3PCT，折合 8 分/瓦，2020Q1 继续下降到 8.1%，折合 6 分/瓦，费 用控制能力处于行业顶尖水平。 持续扩张先进产能，持续扩张先进产能，电池成本继续下降。电池成本继续下降。当前公司 PERC 产能 15GW，到年 底将形成 22GW 产能，其中 10GW 的 M6,10GW 的 G12,2GW 的 G1，在大 硅片时代领跑电池行业，公司非硅成本约 0.22 元/瓦，期间费

5、用 4-6 分/瓦，随 着大硅片的导入还将继续下降，精细化管理能力卓越。 盈利预测与评级：盈利预测与评级：预计 2020-2022 年公司归母净利分别为 7.3、12.4、16.4 亿元，对应当前股本 EPS 分别为 0.40、0.68、0.89，对应当前 7.73 元股价 PE 分别为 19、11、9 倍，公司研发实力和精细化管理能力一流，这才是电池 厂的核心竞争力，维持“强烈推荐-A”评级，建议积极布局。 风险提示风险提示：疫情影响导致需求大幅低于预期，产能扩张不及预期。 游家训游家训 S01 刘晓飞刘晓飞 S109

6、0517070005 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万元) 157 6069 9954 15727 23118 同比增长 241% 3773% 64% 58% 47% 营业利润(百万元) 30 665 862 1462 1924 同比增长 -60% 2115% 30% 69% 32% 净利润(百万元) 16 585 727 1243 1636 同比增长 -74% 3559% 24% 71% 32% 每股收益(元) 0.04 0.32 0.40 0.68 0.89 PE 215.7 24.2 19.5 11.4

7、 8.6 PB 7.4 6.8 5.0 3.7 2.8 资料来源：公司数据、招商证券 May/19Aug/19Apr/20 -60 -40 -20 0 20 40 May/18Aug/18Dec/18Apr/19 (%)隆基股份沪深300 公司研究公司研究 Page 2 正文目录 一、财务简析 . 4 二、产能稳步扩张，业绩持续增长 . 6 1、PERC 产能 15GW，仅次于通威股份 . 6 2、出货量持续增加，业绩稳健增长 . 7 三、研发实力和精细化管理能力处于行业第一梯队 . 8 1、 打造高效研发体系，电池效率领跑行业 . 8 2、精细化管理能力卓越，成本优势显著 . 10 三、疫情

8、加速落后产能退出，大硅片产能竞争力更强. 11 1、电池价格暴跌倒逼低效产能退出，产业集中度加速提升 . 11 2、大尺寸硅片性价比更高，爱旭领跑大硅片时代 . 12 四、结论与投资建议 . 13 风险提示 . 14 图表目录 图 1：爱旭 PERC 电池产能位列行业第二 . 6 图 2：爱旭电池产能持续扩张 . 6 图 3：爱旭电池产量预测 . 7 图 4：爱旭电池销量预测 . 7 图 5：爱旭电池含税售价预测 . 7 图 6：爱旭电池毛利率展望 . 7 图 7：爱旭研发人员占比 17% . 8 图 8：爱旭研发收入占比 4% . 8 图 9：研发人员数量不断增长 . 9 图 10：爱旭电池

9、效率行业领先 . 9 图 11：硅片成本比较 . 10 图 12：非硅成本比较 . 10 图 13：期间费用比较 . 10 图 14：完全成本比较 . 10 图 15：单晶 PERC 电池走势 . 11 图 16：光伏组件价格走势 . 11 pOpQqQnRmRqOmOnMvNmNmPbRdNaQnPpPmOqQjMqQmRkPqQpR6MnNwPxNtRnQuOrRqQ 公司研究公司研究 Page 3 图 17：硅片尺寸变迁历史 . 12 图 18：爱旭股份历史 PE Band . 14 图 19：爱旭股份历史 PB Band . 14 表 1：业绩摘要 . 4 表 2：盈利质量指标 . 5

10、 表 3：公司经营性指标 . 5 表 4：资产周转指标 . 5 表 5：爱旭产能明细 . 6 表 6：技术研发成果 . 9 表 7：单晶 PERC 电池盈利测算 . 11 表 8：硅片尺寸趋势预测 . 12 表 9：晶澳组件板块盈利测算 . 13 附：财务预测表 . 15 公司研究公司研究 Page 4 一、财务简析 业绩业绩高增长高增长。 2019 年公司营业收入、 归母净利、 扣非净利分别为 60.7、 5.9、 4.9 亿元， 同比分别增长 47.7%、69.6%、92.5%。2020Q1 公司营业收入、归母净利、扣非净利 分别为 18.3、0.8、0.5 亿元，同比分别增长 39%、下

11、滑 63%、下滑 72%。2019 年业 绩高增长， 但今年一季度受疫情影响， 开工不足， 销售也不顺畅， 业绩出现阶段性下滑。 盈利能力分析：盈利能力分析： 2019 公司整体毛利率 18%，同比提升 0.2PCT，过去四年，虽然电池价格持续下滑， 但公司电池毛利率一直稳定在 18%左右，成本控制能力卓越。 2019 年期间费用率 8.8%，同比继续下降 2.3PCT，折合 8 分/瓦，2020Q1 继续下降到 8.1%，折合 6 分/瓦，这还是一季度开工不足销售不畅的水平，期间费用控制能力处于 行业顶尖水平。 2019 年销售净利率 9.6%，同比增加 1.2PCT，过去四年逐年提升，20

12、20Q1 销售净利 率 4.4%，受疫情影响有所下滑。 2019年加权平均ROE达到32%， 同比提升13.9PCT。 2020Q1受疫情影响下降到3.8%， 同比下降 9.5PCT。 盈利质量分析：盈利质量分析：2019 年公司赊销比 10.3%，同比增加 7.8PCT，赊销比在业内处于较 低水平。存货营收占比 4%，几乎没有库存。经营现金流占税后净利比例 271%，盈利 质量很高。 资本结构分析：资本结构分析：公司 2020Q1 资产负债率 69%，处于业内较高水平。公司 2019 年借壳 ST 新梅上市并没有配套融资，义乌和天津产能扩张资金主要靠自身积累和银行贷款解 决，因此资产负债率偏

13、高，当前借壳已经顺利完成，公司正筹划 25 亿元定增，定增之 后公司资产负债率有望下降到正常水平。 表表 1：业绩摘要：业绩摘要 单位：百万元单位：百万元 2016A 2017A 2018A 2019A 同比变动同比变动 （） 2019Q4 2020Q1 环比变动环比变动 （） 营业总收入 1578 1975 4108 6069 48 1883 1833 (3) 营业成本 1278 1627 3372 4973 47 1688 1627 (4) 毛利润 300 348 736 1096 49 195 206 6 营业税金及附 8 9 11 10 (9) 4 2 (45) 销售费用 17 18

14、33 51 56 13 10 (22) 管理费用 29 112 116 153 32 41 32 (22) 财务费用 29 44 107 108 1 27 38 43 研发费用 67 103 201 221 10 61 68 11 资产减值损失 (47) (14) 1 (3) (1) 1 (181) 信用减值损失 - - 0 (1) 2 (0) (107) 其他收益 - 67 153 0 0 0 公允价值变动 - 0 1 (1) 0 投资净收益 1 - - 0 0 0 32 资产处置收益 - - 0 (0) 0 0 汇兑净收益 - - 0 0 0 0 营业利润 103 115 422 665

15、58 97 101 5 加：营业外收 14 0 0 0 50 0 0 (67) 减：营业外支 0 1 26 12 (52) (2) 15 (822) 利润总额 116 115 396 653 65 99 86 (13) 公司研究公司研究 Page 5 单位：百万元单位：百万元 2016A 2017A 2018A 2019A 同比变动同比变动 （） 2019Q4 2020Q1 环比变动环比变动 （） 所得税 17 9 51 68 34 12 6 (47) 净利润 99 106 345 585 70 87 80 (8) 少数股东损益 0 0 0 (0.2) (0) (0) (99) 归上净利润 9

16、9 106 345 585 70 87 80 (8) 非经常性损益 12 15 90 95 5 48 26 (46) 扣非归上净利 87 91 255 490 92 39 54 37 主要比率主要比率(%) PCT 变动变动 PCT 变动变动 毛利率 19.0 17.6 17.9 18.1 0.2 10.3 11.2 0.9 销售费用率 1.1 0.9 0.8 0.8 0.0 0.7 0.5 (0.1) 管理费用率 1.9 5.7 2.8 2.5 (0.3) 2.2 1.8 (0.4) 研发费用率 4.3 5.2 4.9 3.6 (1.3) 3.2 3.7 0.5 财务费用率 1.9 2.2

17、2.6 1.8 (0.8) 1.4 2.1 0.7 经营利润率 6.5 5.8 10.3 11.0 0.7 5.1 5.5 0.4 销售净利率 6.3 5.4 8.4 9.6 1.2 4.6 4.4 (0.3) 所得税率 17.4 8.6 14.7 11.6 (3.1) 13.4 7.7 (5.7) 资料来源：wind、招商证券 表表 2：盈利质量指标：盈利质量指标 百万元百万元 2016 2017 2018 2019 同比同比(%) 2020Q1 赊销比 5.5 5.4 12.8 10.3 (2.57) 40.6 存货营收占比 4.9 6.8 1.9 4.0 2.04 25.2 商品劳务获现

18、金营收比例 38.9 42.7 45.0 80.1 35.10 58.7 经营现金流税后净利润比 122.4 207.3 283.2 271.3 (11.90) 63.0 资料来源：wind、招商证券 表表 3：公司经营性指标公司经营性指标 百万元百万元 2016 2017 2018 2019 同比同比(%) 2020Q1 预付款 16 45 102 189 86 266 预收款 11 22 118 379 222 0 应付账款 190 314 295 712 141 914 应付票据 20 85 733 1709 133 1774 存货 77 135 79 241 204 461 购买商品支

19、付现金 321 463 697 2637 278 868 调整后的购买支出 500 652 1326 4030 204 - 资料来源：wind、招商证券 表表 4：资产周转指标：资产周转指标 百万元百万元 2016 2017 2018 2019 同比同比(%) 2020Q1 营业收入 1578 1975 4108 6069 48 1833 固定资产 513 915 2290 3791 66 4410 无形资产 35 61 112 211 88 210 在建工程 0 898 71 1290 1711 944 收入/（固定+无形） 2.9 2.0 1.7 1.5 (11) 0.4 税后净利润 99

20、 106 345 585 70 80 经营性现金流 121 219 977 1587 62 50 构建长期资产支付现金 95 1437 804 2932 265 120 资料来源：wind、招商证券 公司研究公司研究 Page 6 二、产能稳步扩张，业绩持续增长 1、PERC 产能 15GW，仅次于通威股份 当前产能当前产能 15GW，三年目标，三年目标 45GW。公司拥有佛山、天津、义乌三个生产基地，当前 电池产能 15GW（义乌二期正在爬坡，按 5GW 计算） ，全部是高效单晶 PERC，没有 多晶拖累。今年 1 月公司发布三年扩产规划，计划 2020-2022 年高效电池产能分别扩 张到

21、 22GW、32GW、45GW。 佛山基地：佛山基地：公司最早的生产基地，早期生产多晶电池，2017 年改造为单晶产线，2018 年改造为单晶 PERC 产线，名义产能 1.6GW，实际产能约 2GW。 义乌基地：义乌基地：一期设计产能 4GW，2017 年 4 月开工，2018 年 5 月达产；二期设计产能 5GW，2020 年 1 月投产，近期正在爬坡，G12 规格；三期为定增募投项目，名义产能 4.3GW，预计实际产能在 5GW 以上，按 G12 硅片设计。四期和五期尚未启动。 天津基地：天津基地：一期产能 4GW，2019Q3 投产，M6 规格，近期正在扩建，扩建完成后可以 达到 5.

22、4GW；二期和三期尚未启动。 表表 5：爱旭产能明细：爱旭产能明细 产能产能:GW 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 佛山基地 0.7 0.5 0.5 1.8 2.0 2.0 2.0 义乌一期 0.5 1.0 3.5 4.0 4.6 4.6 4.6 义乌二期 5.0 5.0 5.0 义乌三期 5.0 5.0 5.0 义乌四期 5.0 5.0 义乌五期 7.5 天津一期 4.0 5.4 5.4 5.4 天津二期 5.0 5.0 天津三期 5.5 产能合计 1.2 1.5 4.0 9.8 22.0 32.0 45.0 扩产目标 22.0 32.0 45.0

23、 资料来源：wind、招商证券 PERC 产能位列行业第二。产能位列行业第二。当前 PERC 电池是绝对的行业主流，多晶电池正在迅速退 出市场，按 PERC 产能计算，当前爱旭 15GW 产能仅次于龙头通威股份（16GW） 。 图图 1：爱旭：爱旭 PERC 电池产能位列行业第二电池产能位列行业第二 图 图 2：爱旭电池产能持续扩张：爱旭电池产能持续扩张 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 公司研究公司研究 Page 7 2、出货量持续增加，业绩稳健增长 出货量持续增加。出货量持续增加。2019 年爱旭 PERC 电池出货 6.8GW，同比增长 74%，2020Q1 出

24、 货 2.3GW，受疫情影响产能负荷下降，产销率低于正常水平。当前公司产能利用率已 经恢复到 100%，按照 15GW 产能计算，单季度产销量在 3.75GW 左右。 随着义乌三期和天津一期改建项目投产， 年底有效产能将达到 22GW。 预计 2020-2022 年公司电池产销量分别为 13.5GW、23.8GW、37.4GW，同比分别增长 101%、76%、 57%，公司成长性较高。 图图 3：爱旭电池产量预测：爱旭电池产量预测 图 图 4：爱旭电池销量预测：爱旭电池销量预测 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 毛利率保持稳定，业绩稳健增长。毛利率保持稳定，业绩稳健增

25、长。 2019 年公司营业收入、归母净利、扣非净利分别为 60.7、5.9、4.9 亿元，同比分 别增长 47.7%、69.6%、92.5%。测算电池含税售价 1.01 元/瓦，非硅成本 0.25 元 /瓦，生产成本 0.73 元/瓦，毛利率 18%，期间费用 8 分/瓦，净利 7 分/瓦，销售净 利率 8%。 2020Q1 公司营业收入、归母净利、扣非净利分别为 18.3、0.8、0.5 亿元，同比分 别增长 39%、下滑 63%、下滑 72%。测算电池含税综合售价 0.9 元/瓦，非硅成本 0.22 元/瓦，生产成本 0.71 元/瓦，毛利率 11%，期间费用 6 分瓦，净利 2 分/瓦。

26、 销售净利率 3%。 一季度受疫情影响， 开工不足， 因此成本偏高， 满负荷运转之后， 公司非硅成本和期间费用还有进一步下降空间。 图图 5：爱旭电池含税售价预测：爱旭电池含税售价预测 图 图 6：爱旭电池毛利率展望：爱旭电池毛利率展望 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 公司研究公司研究 Page 8 三、研发实力和精细化管理能力处于行业第一梯队 电池效率和成本管控是电池企业核心竞争要素。电池效率和成本管控是电池企业核心竞争要素。光伏电池是比较标准化的制造业产品， 不同电池厂之间竞争力差别主要体现在转化效率和成本管控上， 爱旭和通威在效率和成 本这两个维度上和其他竞争

27、对手拉开了一定差距，电池环节呈现出双雄格局，通威和爱 旭并列行业第一梯队。 1、 打造高效研发体系，电池效率领跑行业 搭建全球化研发平台， 联合海外一流设备商和研究机构共同研发。搭建全球化研发平台， 联合海外一流设备商和研究机构共同研发。 公司在义乌建立了全 球研发实验室，购置大量行业领先的研发设备，支持核心技术人员通过各种途径与包括 弗朗霍夫研究所、ECN、IMEC、新南威尔士大学等机构在内的国际知名研究院所专业 人员进行沟通交流。对于核心技术人员和研发人员给予了充分发挥的空间，不断吸引优 质技术人员加入。 持续加大研发投入。持续加大研发投入。电池环节是光伏产业技术路线最多，创新最多，也最容

28、易被颠覆的 环节，公司作为专业的电池制造商，建立了强大的研发体系和专业的研发团队，对各种 技术路线都进行前瞻性布局，保持公司在效率上的领先地位。2016-2019 年公司研发费 用分别为 6700、10341、20079、22057 万元，研发费用规模不断增加，占营业收入比 例分别为 4.3%、5.3%、4.9%、3.6%。2016-2019 年公司研发和技术人员数量分别为 134、236、337、572，占总员工人数比例为 16%、16%、14%、17%。 图图 7：爱旭研发人员占比：爱旭研发人员占比 17% 图 图 8：爱旭研发收入占比：爱旭研发收入占比 4% 资料来源：wind、招商证券

29、 资料来源：wind、招商证券 完善专利申请和保密制度， 防止研发人员流失造成损失完善专利申请和保密制度， 防止研发人员流失造成损失。 爱旭科技针对研发成果形成了 大量专利，根据行业发展的趋势布局海外专利保护系统，目前管式 PERC 量产技术等核 心专利均已形成有效保护，围绕该项专利形成各项专利共计约 300 项，避免核心研发人 员流失所致的损失。同时爱旭科技对于不同的研发组制定严格的保密制度，防止相关人 员泄露研发数据或成果。 完善的研发体系， 持续的研发投入， 带来公司技术上的领先。完善的研发体系， 持续的研发投入， 带来公司技术上的领先。 截至 2019 年 12 月 31 日， 爱旭科

30、技已获得与 PERC 技术相关专利达到 365 件，所授权专利涵盖 PERC 电池、设 备、工艺制程以及组件等 PERC 相关技术。当前公司 PERC 电池量产平均效率已经达 到 22.8%，并有望在年内达到 23%，处于行业顶尖水平。 首推双面双侧双分档， 推动双面电池普及。首推双面双侧双分档， 推动双面电池普及。 双面电池在不同发电场景下可以带来 5%-15% 公司研究公司研究 Page 9 的发电量增益，因此受到市场青睐。公司首推双面双侧双分档，确保背面功率相近以减 少组件故障，最大化发电增益。公司当前双面电池出货占比 90%，受到光伏领跑者基 地和特高压基地以及平价电站业主青睐。 表表

31、 6：技术研发成果：技术研发成果 序号序号 年份年份 技术发展技术发展 市场拓展市场拓展 1 2009 爱康有限成立 - 2 2010 第一期 120MW 项目成功投产 2010 年销量突破 50MW 3 2012 荣获国家高新技术企业资质 2012 年销量接近 400MW 4 2013 进入第一批符合光伏制造行业规范条件 的企业名单 行业持续低迷情况下，2013 年销量仍维持接 近 400MW 5 2014 组建广东省太阳能光伏工程技术研究中心； 获颁“广东省创新型企业（试点）” 荣获天合光能“2014 年度优秀供应商” 6 2015 常规单晶太阳能电池技术获得研发突破 荣获中节能“2015

32、 年度优秀供应商” 7 2016 开始量产常规单晶太阳能电池，研发管式 PERC 技术并围绕该技术取得系列专利 电池片出货量突破 1GW 8 2017 管式 PERC 技术产线试生产； 研发双面 PERC 技术。 全球前十大组件厂商中九家成为爱旭客户 9 2018 成功研发并推出单晶 PERC 双面电池 PERC 单面/双面电池全球出货量第一； 外业务拓展，销售规模 4 亿元左右。 10 2019 成功推出新一代产品方单晶电池，电池 转换效率可达 22.5%，可兼容半片、MBB 等 技术，72 版型组件封装效率可达 415W 2019 年 9 月天津一期 3.8GW 高效电池项目 投产， 成为

33、全球首家可以全部量产 166mm 电 池的智能化工厂 11 2019 首创“双面、双测、双分档”及“双面 PID Free” 量产技术，大幅提升双面组件的可靠性，降 低电站端失配的风险， 可以满足 25 年甚至更 长时间的使用寿命 资料来源：wind、招商证券 图图 9：研发人员数量不断增长：研发人员数量不断增长 图 图 10：爱旭电池效率行业领先爱旭电池效率行业领先 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 公司研究公司研究 Page 10 2、精细化管理能力卓越，成本优势显著 精细化管理能力比肩通威，完全成本精细化管理能力比肩通威，完全成本行业行业最低最低： 设备优势设备

34、优势。爱旭电池设备几乎纯进口，主要采购自德国 CT、RENA、美国应材等 一流设备商，且和部分厂商有排他性安排，良率高，效率高，损耗少。 规模优势带来强溢价能力， 硅片采购成本低于同行。规模优势带来强溢价能力， 硅片采购成本低于同行。 爱旭通威等头部电池厂在硅片 采购时相对挂牌价有一定的折价，一般有 0.1 元/片，小厂不仅没有折价，往往还有 溢价，折算到电池上有 1.5-3.0 分的成本差异。 爱旭单厂规模达到爱旭单厂规模达到 4GW，运营成本更低。，运营成本更低。爱旭股份天津和义乌工厂都是直接按照 4GW 建设的，义乌二期正在爬坡，达产后义乌基地的单体规模将达到 10GW。电 池制造具备非

35、常明显的规模效应，规模做大后非硅成本和期间费用更低。 生产智能化，管控柔性化，生产效率更高。生产智能化，管控柔性化，生产效率更高。爱旭在义乌基地建设之初就联合了业内 领先的自动化方案提供商进行智能化设计， 目前整个生产线内几乎不需要人力搬运， 人力需求减少 50%。此外基地采用柔性制造的，生产灵活性高，某条产线某个环 节出现故障后，智能机器人会自动重新匹配制造流程，避免产能闲置。 当前行业完全成本最低的就是爱旭和通威，0.22 元/瓦的非硅成本和 0.04 元/瓦的期间 费用领先同行。综合来看，爱旭通威完全成本在 0.68 元/瓦，比二线产能低 6 分/瓦，比 三线产能低 15 分/瓦。 图图

36、 11：硅片成本比较：硅片成本比较 图 图 12：非硅成本比较：非硅成本比较 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 图图 13：期间费用比较：期间费用比较 图 图 14：完全成本比较：完全成本比较 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 公司研究公司研究 Page 11 三、疫情加速落后产能退出，大硅片产能竞争力更强 1、电池价格暴跌倒逼低效产能退出，产业集中度加速提升 当前价格下二三四线产能均已亏现金流。当前价格下二三四线产能均已亏现金流。年初以来，受疫情冲击，海外需求骤降，电池 价格暴跌，最新高效 PERC 电池含税售价 0.79 元/瓦，较年初下调约 0.15 元/瓦。这个 价格下， 二三四线产能分别亏损 5/14/21 分/瓦， 考虑折旧后， 净亏现金流 1/1/17 分/瓦， 如果电池效率再低些，价格更低，亏损更加严重。 图图 15：单晶：单晶 PERC 电池走势电池走势 图 图 16：光伏组件价格走势：光伏组件价格走势 资料来源：wind、招商证券 资料来源：wind、招商证券 表表 7：单晶单晶 PERC 电池盈利测算电池盈利测算 爱旭股份爱旭股份 通威股份通威股份 二线产能二线产能 三线产能三线产能 四线产能四线产能 硅片面积-mm2 25200 25200 25200 252