《爱旭股份-公司研究报告-光伏电池片龙头遇新机遇ABC助力公司腾飞-230626(30页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《爱旭股份-公司研究报告-光伏电池片龙头遇新机遇ABC助力公司腾飞-230626(30页).pdf(30页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 爱旭股份爱旭股份(600732)电力设备电力设备 Table_Date 发布时间:发布时间:2023-06-26 Table_Invest 买入买入 上次评级:买入 股票数据 2023/06/21 6 个月目标价(元)收盘价(元)30.20 12 个月股价区间(元)28.3547.99 总市值(百万元)55,163.59 总股本(百万股)1,827 A 股(百万股)1,827 B 股/H 股(百万股)0/0 日均成交量(百万股)29 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅(
2、%)1M 3M 12M 绝对收益 43%27%34%相对收益 45%30%45%Table_Report 相关报告 政策、经济性双轮驱动,氢能重卡吹响商用号角-20230511 钙钛矿东风渐起,或为光伏终极路线-20230331 光伏鲸落万物生,风电量利齐升 Table_Author 研究助理:周颖研究助理:周颖 执业证书编号:S0550521100002 Table_Title 证券研究报告/公司深度报告 光伏电池片龙头遇新机遇,光伏电池片龙头遇新机遇,ABC 助力公司腾飞助力公司腾飞 报告摘要:报告摘要:Table_Summary 公司持续推动技术研发创新。公司持续
3、推动技术研发创新。公司最早采用管式 PECVD 制备 PERC 电池,全球首创双面电池“双面双测双分档”技术,2017 年全球首发双面PERC 电池,并先后于 2019、2020 年全球首发 166mm、210mm 电池,引领光伏行业大尺寸化发展趋势。公司积极推进光伏电池片大尺寸与薄片化发展,位于行业领先地位。公司积极推进光伏电池片大尺寸与薄片化发展,位于行业领先地位。公司大尺寸电池销量占比超 80%,单瓦盈利能力底部反转。公司响应市场推进大尺寸产能升级改造,并可根据实际需求在 182mm 和 210mm 尺寸之间灵活切换,大尺寸电池片销量占比持续提升。受益于 2022 年大尺寸电池出现供需偏
4、紧的情况,公司 22 年盈利能力回升,未来有望保持正常水平。公司开辟公司开辟 ABC 技术路线,市场空间巨大。技术路线,市场空间巨大。2021 年 6 月公司在上海 SNEC 展会推出自主研发的 ABC(All Back Contact)N 型背结背接触电池,公司对其拥有全系列自主知识产权。2022 年 6 月公司基于 ABC 电池推出“黑洞”、“白洞”系列组件。ABC 组件采用全黑外观设计,契合分布式终端用户对于组件美观度的需求,封装朝着柔软轻型发展,适用于工商业、高端户用及 BIPV 场景。ABC 产能建设顺利,未来将为公司带来超额收益。产能建设顺利,未来将为公司带来超额收益。公司 6.5
5、GW 产线目前已经投产,预计于下半年实现满产,整体 25GW 产能将于年底实现完全投产。此外,公司近期公告了多项高效电池投资计划,足以表明公司对 ABC 电池的信心。盈利预测:盈利预测:预计公司 2023-2025 年营业收入为 376.7/609.7/762.5 亿元,实现归母净利润 35.7/54.3/59.1 亿元,对应 PE15/10/9 倍,给予公司“买入”评级。风险提示:下游需求不及预期;竞争加剧;测算具有一定主观性。风险提示:下游需求不及预期;竞争加剧;测算具有一定主观性。Table_Finance 财务摘要(百万元)财务摘要(百万元)2021A 2022A 2023E 2024
6、E 2025E 营业收入营业收入 15,471 35,075 37,670 60,970 67,250(+/-)%60.09%126.72%7.40%61.85%10.30%归属母公司归属母公司净利润净利润-126 2,328 3,570 5,427 5,906(+/-)%-115.59%53.33%52.03%8.83%每股收益(元)每股收益(元)-0.06 1.34 1.95 2.97 3.23 市盈率市盈率(389.33)28.22 15.45 10.16 9.34 市净率市净率 9.36 4.76 4.13 2.94 2.24 净资产收益率净资产收益率(%)-2.33%37.25%26
7、.75%28.91%23.93%股息收益率股息收益率(%)0.00%1.82%0.00%0.00%0.00%总股本总股本(百万股百万股)2,036 1,140 1,827 1,827 1,827-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2022/62022/9 2022/12 2023/3爱旭股份沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 目目 录录 1.全球全球专业化电池龙专业化电池龙头,持续创新巩固竞争优势头,持续创新巩固竞争优势.4 1.1.深耕光伏电池十余年,处于行业领先地位.4 1.2.盈利能力持续修复
8、,布局 N 型电池片有望实现营收新增长.6 2.硅料供需缓解,利好下游电池片与终硅料供需缓解,利好下游电池片与终端装机端装机.8 2.1.硅料价格进入下行区间,产业链利润有望重分配.8 2.2.光伏降本刺激下游装机,分布式光伏规模化推进.10 3.公司前瞻布局,持续引领新技术发展公司前瞻布局,持续引领新技术发展.11 3.1.大尺寸+薄片化龙头企业.11 3.2.BC 类电池结构独特,工艺难度大,优势明显.13 3.3.布局 ABC 电池,性能与成本具有显著优势.20 3.4.市场空间广阔,公司源网荷储一体化布局.24 4.盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议.26 4.1.盈利预测.26 4
9、.2.投资建议.26 4.3.风险提示.27 图表目录图表目录 图图 1:公司发展历程:公司发展历程.4 图图 2:公司:公司股权结构图股权结构图.5 图图 3:华发:华发+IDG 虚拟一体化布局虚拟一体化布局.6 图图 4:公司营业收入及同比增长率:公司营业收入及同比增长率.7 图图 5:公司归母净利润:公司归母净利润.7 图图 6:公司毛利率与净利率:公司毛利率与净利率.7 图图 7:公司期间费用率:公司期间费用率.7 图图 8:公司研发费用与研发费用率:公司研发费用与研发费用率.8 图图 9:公司员工结构(人数):公司员工结构(人数).8 图图 10:光伏产业链主要环节扩产周期(月):光
10、伏产业链主要环节扩产周期(月).8 图图 11:光伏产业链主要环节名义产能(:光伏产业链主要环节名义产能(GW).8 图图 12:多晶硅与组件价格走势(元:多晶硅与组件价格走势(元/KG、元、元/W).9 图图 13:光伏产业链主要环节市场集中度:光伏产业链主要环节市场集中度 CR5.9 图图 14:2023 年光伏产业链产出分析(年光伏产业链产出分析(GW).9 图图 15:2022 年年 Q4 以来多晶硅价格走低(元以来多晶硅价格走低(元/KG).9 图图 16:光伏产业链主要环节利润分配情况(元:光伏产业链主要环节利润分配情况(元/W).10 图图 17:全国历年新增装机量(万千瓦):全
11、国历年新增装机量(万千瓦).10 图图 18:光伏新增装机规模乐观预测(:光伏新增装机规模乐观预测(GW).10 图图 19:分布式光伏的发电成本逐渐低于零售电价:分布式光伏的发电成本逐渐低于零售电价.11 图图 20:欧洲光伏发电新增装机容量(:欧洲光伏发电新增装机容量(GW).11 图图 21:中国新增光伏装机容量结构(:中国新增光伏装机容量结构(GW).11 图图 22:全球新增光伏装机容量结构(:全球新增光伏装机容量结构(GWp).11 图图 23:行业及公司电池片大尺寸、薄片化发展历程:行业及公司电池片大尺寸、薄片化发展历程.12 图图 24:公司电池片销售结构:公司电池片销售结构.
12、12 图图 25:公司产能利用率及:公司产能利用率及 PERC 电池单瓦盈利电池单瓦盈利.12 图图 26:大尺寸电池降本幅度:大尺寸电池降本幅度.13 图图 27:各尺寸硅片市占率变化:各尺寸硅片市占率变化.13 图图 28:G12 硅片薄片化技术路线图(硅片薄片化技术路线图(m).13 4UcVpXoWNAnXlYrNmRaQaObRtRoOpNsRiNoOoQlOtRsNbRpPxPxNmRvNvPsRtQ 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 29:2021-2030 年硅片厚度变化趋势(年硅片厚度变化趋势(m).
13、13 图图 30:常规电池结构(:常规电池结构(P 型)型).14 图图 31:常规电池结构(:常规电池结构(N 型)型).14 图图 32:IBC 电池结构(电池结构(FFE).15 图图 33:IBC 电池结构(电池结构(FSF).15 图图 34:IBC 电池主要流程工序电池主要流程工序.17 图图 35:TBC 电池结构(背电极叉指状排列)电池结构(背电极叉指状排列).17 图图 36:二氧化硅掩膜制作:二氧化硅掩膜制作 IBC 电池电池 p+,n+层的过程层的过程.17 图图 37:RISE 背结硅太阳电池的制备过程背结硅太阳电池的制备过程.18 图图 38:Sunpower 公司公
14、司 C60 电池的正面(左)和背面照片(右)电池的正面(左)和背面照片(右).19 图图 39:隆基绿能基于:隆基绿能基于 HPBC 电池电池推出的推出的 Hi-MO 6 组件组件.19 图图 40:TBC 电池结构电池结构.19 图图 41:HBC 电池结构电池结构.19 图图 42:爱旭赛能:爱旭赛能 N 型型 ABC 组件组件.21 图图 43:爱旭赛能户用解决方案:爱旭赛能户用解决方案.21 图图 44:各技术路线性能参数对比:各技术路线性能参数对比.21 图图 45:各技术路线量产效率对比:各技术路线量产效率对比.21 图图 46:各技术路线电池成本:各技术路线电池成本.22 图图
15、47:不同技术路线组件售价对比(元:不同技术路线组件售价对比(元/W).24 图图 48:美国户用光伏装机量预测:美国户用光伏装机量预测.24 图图 49:美国工商业光伏装机量预测:美国工商业光伏装机量预测.24 图图 50:欧洲:欧洲分布式光伏装机量预测分布式光伏装机量预测.25 图图 51:源网荷储一体化:源网荷储一体化.25 图图 52:零:零 C 云平台智慧能源管家云平台智慧能源管家.25 表表 1:公司各区域产能分布情况公司各区域产能分布情况.5 表表 2:历年电池片出货排名:历年电池片出货排名.6 表表 3:IBC 电池设计结构及优点、工艺难点电池设计结构及优点、工艺难点.16 表
16、表 4:IBC 电池各技术路线产业化进展电池各技术路线产业化进展.20 表表 5:各技术路线终端电站成本及全额上网收益对比:各技术路线终端电站成本及全额上网收益对比.23 表表 6:公司盈利预测:公司盈利预测.26 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 1.全球全球光伏电池技术引领者,研发新型电池提升盈利能力光伏电池技术引领者,研发新型电池提升盈利能力 1.1.深耕光伏电池十余年,处于行业领先地位 公司专注光伏电池制造,实现多项技术公司专注光伏电池制造,实现多项技术率先突破率先突破。公司成立于 2009 年 11 月,2017年
17、完成股份制改革,2019 年实现整体上市。公司持续推动技术研发创新,采用管式PECVD 制备 PERC 电池,全球首创双面电池“双面双测双分档”技术,2017 年全球首发双面 PERC 电池,并先后于 2019、2020 年全球首发 166mm、210mm 电池,引领行业大尺寸化发展趋势。2022 年,公司正式推出了基于全新一代 N 型背接触 ABC 电池技术的组件系列产品和光伏能源整体解决方案服务,首期珠海 6.5GW ABC 电池量产项目已顺利投产,预计将于 2023 年二季度末实现满产。图图 1:公司发展历程:公司发展历程 数据来源:公司官网,东北证券 股权结构稳定,定增彰显控股股东信心
18、。股权结构稳定,定增彰显控股股东信心。董事长陈刚作为实际控制人直接持有公司17.98%股份,与义乌衡英共同作为一致行动人直接持有公司 18.9%股份,利于公司长期稳健发展。公司于 2023 年 1 月 9 日公告 2022 年度定增事项已实施完毕,本次发行对象珠海横琴舜和企业管理合伙企业(有限合伙)为陈刚控制的企业,共募集16.5 亿资金,用于珠海年产 6.5GW 新世代高效晶硅太阳能电池建设项目、补充流动资金。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 2:公司股权结构图:公司股权结构图 数据来源:Wind,东北证券 公司稳步
19、提升产能,出货量稳居全国第二。公司稳步提升产能,出货量稳居全国第二。公司现已建成佛山、天津、义乌、珠海四大生产基地,现有 PERC 电池产能 36GW,新型 ABC 电池产能 6.5GW,另有18.5GW ABC 电池和 25GW 组件产能在建,2023 年底力争形成 25GW ABC 电池及组件产能。除此之外,公司未来还规划 57GW ABC 电池产能,稳步推进其产业化进程。产能及品质支撑着出货量增长,公司光伏电池片出货量排名稳居全国第二,仅次于通威股份。表表 1:公司各区域产能分布情况:公司各区域产能分布情况 基地基地 项目项目 尺寸尺寸 产能(产能(GW)进度进度 佛山基地佛山基地 佛山
20、基地 166mm 2 在产 天津基地天津基地 天津一期 182mm 3.8 在产 天津二期 182/210mm 兼容 5.4 在产 义乌基地义乌基地 义乌一期 182mm 5 在产 义乌二/三期 182/210mm 兼容 5 在产 义乌四、五期 182/210mm 兼容 10 在产 义乌六至十期 ABC 26 15GW 电池+组件在建 珠海基地珠海基地 珠海一期 ABC 16 10GW 电池+组件逐步投产 珠海二期 ABC 10 尚未建设 数据来源:公开资料整理,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 表表 2:历年光伏
21、电池片出货排名:历年光伏电池片出货排名 2019 2020 2021 2022 1 通威股份 通威股份 通威股份 通威股份 2 爱旭股份爱旭股份 爱旭股份爱旭股份 爱旭股份爱旭股份 爱旭股份爱旭股份 3 江苏中宇 润阳股份 润阳股份 润阳股份 4 展宇光伏 潞安太阳能 江苏中宇 中润光能 5 润阳股份 江苏中宇 潞安太阳能 捷泰科技 数据来源:PVInfoLink,东北证券 华发华发+IDG 以爱旭为核心布局“虚拟一体化”,推进产业一体化进程。以爱旭为核心布局“虚拟一体化”,推进产业一体化进程。2017 年华发与知名投资企业 IDG 共同投资爱旭,作为华发集团新能源方面的重要布局。2021 年
22、,华发以爱旭为核心逐步布局光伏上游产业链,先后投资高景太阳能、青海丽豪,建立起从硅料、硅片到电池片的“虚拟一体化”产业链。2021 年 4 月,华发集团引进爱旭 26GW 新型高效太阳能电池项目落户珠海斗门。爱旭于 2022 年第一季度外延投资高景太阳能,并于 2022 年底投资青海丽豪,此举有利于保障公司上游供应链安全。图图 3:华发:华发+IDG 虚拟一体化布局虚拟一体化布局 数据来源:公开资料整理,东北证券 1.2.盈利能力持续修复,布局 N 型电池片有望实现营收新增长 2022 年公司营业收入大幅增长,归母净利润扭负为正。年公司营业收入大幅增长,归母净利润扭负为正。2019-2020
23、年公司营业收入及归母净利润持续增长,2021 年上游硅料、硅片价格快速上涨,中游电池片环节承压严重,业绩首次出现下滑,归母净利润为-1.26 亿。2022 年公司加强供应链布局,保障原料供应、降低产品成本,且 PERC 大尺寸供给偏紧,公司电池片盈利反转并出现大幅提升,实现归母净利润 23.3 亿元。而在 2023 年 Q1,公司已实现归母净利润 7.02 亿元,业绩持续向好。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 4:公司营业收入及同比增长率:公司营业收入及同比增长率 图图 5:公司归母净利润:公司归母净利润 数据来源:W
24、ind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 公司盈利能力底部反转,费用率控制良好。公司盈利能力底部反转,费用率控制良好。2021 年受硅价上涨、疫情管控和临时限电等因素影响,公司开工不稳定,产能利用率降低,导致生产成本增加。2022 年公司盈利能力有明显改善,毛利率与净利率均显著回升。同时公司加强费用管控,管理费用率、财务费用率均处于低位,销售费用率的提升主要是为新型光伏电池片开阔市场。图图 6:公司毛利率与净利率:公司毛利率与净利率 图图 7:公司期间费用率:公司期间费用率 数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Wind,东北证券 公司持续加码研发投入,巩固核心竞争力。公司持续加码研发
25、投入,巩固核心竞争力。公司研发费用稳步增加,2021 年虽承受较大经营压力,依然不断进行研发投入,为 N 型技术电池量产做好充分准备。公司吸纳全球大量优秀技术人员,2019-2022 年技术人员从 572 人增加到 2145 人。截至2022 年末,公司共获得授权 884 项专利,品质实验室荣获 TUV 莱茵 TMP 目击实验室资质。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 8:公司研发费用与研发费用率:公司研发费用与研发费用率 图图 9:公司员工结构(人数):公司员工结构(人数)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:Win
26、d,东北证券 2.硅料供需缓解,利好下游电池片与终端装机硅料供需缓解,利好下游电池片与终端装机 2.1.硅料价格进入下行区间,产业链利润有望重分配 光伏产业电池片环节竞争格局较分散,在硅价上涨期间承压明显。光伏产业电池片环节竞争格局较分散,在硅价上涨期间承压明显。硅料环节具有扩产周期长、高投资、供给刚性的特点,在 2020 年光伏进入快速扩产阶段后,硅料环节产能短缺,造成上下游供需错配,价格居高不下。2021-2022 年硅料涨幅超 200%,但由于终端 EPC 采购价格具有刚性,同期组件价格涨幅仅为 14%,产业链整体利润稳定,硅料占据主要利润。在这种情况下,光伏电池片(下述简称“电池片”)
27、环节市场集中度较上下游略为分散,议价能力不足,价格传导受阻,承压明显。图图 10:光伏产业链主要环节扩产周期(月):光伏产业链主要环节扩产周期(月)图图 11:光伏产业链主要环节名义产能(:光伏产业链主要环节名义产能(GW)数据来源:公开资料整理,东北证券 数据来源:CPIA,观研天下,百川盈孚,东北证券 020004000600080002020212022综合管理人员行政人员销售人员技术人员财务人员生产人员 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 12:多晶硅与组件价格走势(元:多晶硅与组件价格走势
28、(元/KG、元、元/W)图图 13:光伏产业链主要环节市场集中度:光伏产业链主要环节市场集中度 CR5 数据来源:InfoLink,东北证券 数据来源:CPIA,东北证券 硅料开启降价周期,产业链利润迎来重分配拐点。硅料开启降价周期,产业链利润迎来重分配拐点。2023 年硅料前期扩张产能将密集释放,据预测 2023 硅料有效供给将接近 150 万吨,可支撑 473GW 左右的装机需求,约 700GW 的组件产出。随着硅料紧缺状态缓解,硅料价格也于高位回落,光伏产业链利润有望从上游硅料向下游环节转移,电池片环节或将受益。图图 14:2023 年光伏产业链产出分析(年光伏产业链产出分析(GW)图图
29、 15:2022 年年 Q4 以来多晶硅价格走低(元以来多晶硅价格走低(元/KG)数据来源:集邦咨询,东北证券 数据来源:InfoLink,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 16:光伏产业链主要环节利润分配情况(元:光伏产业链主要环节利润分配情况(元/W)数据来源:PVInfoLink,东北证券 2.2.光伏降本刺激下游装机,分布式光伏规模化推进 硅料价格下行将进一步带动光伏装机需求增长。硅料价格下行将进一步带动光伏装机需求增长。光伏以其可靠灵活的发电优势,在清洁能源中快速发展,连续两年在各类发电方式中新增
30、装机量全国第一。碳中和背景下各国能源转型提速,叠加硅料降价传导至产业链各环节的成本推动因素,全球光伏装机量有望高速增长。据 CPIA 乐观预测,2030 年全球光伏新增装机量将达366GW。若装机量与组件容配比按 1.2、组件与电池片配比按 1:1 计算,2030 年电池片需求有望高达 439.2GW。图图 17:全国历年新增装机量(万千瓦):全国历年新增装机量(万千瓦)图图 18:光伏新:光伏新增装机规模乐观预测(增装机规模乐观预测(GW)数据来源:Wind,东北证券 数据来源:CPIA,东北证券 分布式光伏渗透率增加,占据新增装机的半壁江山。分布式光伏渗透率增加,占据新增装机的半壁江山。欧
31、洲地区由于对外能源受到地缘政治冲突影响,迫切需要发展清洁能源提升能源安全独立性,但适合安装集中式 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 11/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 电站的平原面积有限,安装场景灵活多变的分布式光伏能够满足其对能源使用的便捷需求。此外欧洲分布式光伏发电成本显著低于零售电价,其经济性进一步带动分布式光伏迅速发展,2018-2021 年分布式光伏新增装机占比均超过 50%。2021 年以来我国政府密切发布推动分布式光伏发展的相关政策,“光伏+建筑”、“光伏+交通”等概念活跃,“整县光伏”成效明显,将分布式光伏融入城乡建设。2021 年我国分布式
32、光伏占比首超集中式,随着发电成本逐渐低于零售电价,分布式光伏经济性日益凸显,前景可期。公司顺应分布式光伏发展趋势,新推出的 ABC 组件定位于高端分布式市场,或将凭借其高效、可靠、美观等优势打开广阔应用空间。图图 19:分布式光伏的发电成本逐渐低于零售电价:分布式光伏的发电成本逐渐低于零售电价 图图 20:欧洲光伏发电新增装机容量(:欧洲光伏发电新增装机容量(GW)数据来源:IEA,东北证券 数据来源:IEA,东北证券 图图 21:中国新增光伏装机容量结构(:中国新增光伏装机容量结构(GW)图图 22:全球新增光伏装机容量结构(:全球新增光伏装机容量结构(GWp)数据来源:Wind,东北证券
33、数据来源:IEA,东北证券 3.公司前瞻布局,持续引领新技术发展公司前瞻布局,持续引领新技术发展 3.1.大尺寸+薄片化龙头企业 公司积极推进光伏电池片大尺寸与薄片化发展,位于行业领先地位。公司积极推进光伏电池片大尺寸与薄片化发展,位于行业领先地位。(1)大尺寸方面:公司先后实现在全球首次量产 166、210mm 尺寸电池,引领行业大尺寸化趋势,同时推动原有老旧产能改造,截至 2022 年上半年公司大尺寸电池产能占比高达 95%。(2)薄片化方面:公司持续通过技改推动电池薄片化,主流电池产品的厚度已经从 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12/30 爱旭股份爱旭股份/公
34、司深度公司深度 年初的 160m 减薄为 150m,并且还在持续提升;最新推出的 ABC 电池厚度能达到 130m,未来仍将逐步薄化至 100m。图图 23:行业及公司电池片大尺寸、薄片化发展历程:行业及公司电池片大尺寸、薄片化发展历程 数据来源:公开资料整理,东北证券 公司大尺寸电池销量占比超公司大尺寸电池销量占比超 80%,单瓦盈利能力底部反转。,单瓦盈利能力底部反转。公司响应市场推进大尺寸产能升级改造,并可根据实际需求在 182mm 和 210mm 尺寸之间灵活切换,大尺寸电池片销量占比持续提升。受益于 2022 年大尺寸电池出现供需偏紧的情况,公司开工率与单瓦盈利于 2022 年 H1
35、 实现底部反转,稳步回升。图图 24:公司电池片销售结构:公司电池片销售结构 图图 25:公司产能利用率及:公司产能利用率及 PERC 电池单瓦盈利电池单瓦盈利 数据来源:公司公告,东北证券 数据来源:公司公告,东北证券 大尺寸在通量价值、饺皮效应、块数相关成本节约的综合作用机制下降本显著。大尺寸在通量价值、饺皮效应、块数相关成本节约的综合作用机制下降本显著。通量价值指相同时间或生产节拍下,产量提升但无需增加设备、人力和管理成本,摊薄单瓦成本;饺皮效应指组件环节用料增加幅度小于组件面积、功率的增加幅度;块数相关成本指由于组件功率增大、安装数量减少,使得仅与组件块数相关的成本降低。据 CPIA
36、统计,2021 年 182mm 和 210mm 尺寸合计市占率由 2020 年的 4.5%迅速增长至 45%,InfoLink 预测该值在 2022 年将攀升至 79%。(1)硅片端:单位时间生长的晶体数量更多,产能提升,并伴随着切片成本的降低;请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 (2)电池片端:相同生产节拍下产能提升,降低单位成本摊销。据中环股份测算,M6/M12 相较 M2 在电池片环节降本 6.15%/25.56%。(3)组件端:组件端饺皮效应显著,充分利用材料的余量价值,降低边框、玻璃、背板、EVA、焊带等成本。据中
37、环股份测算,M6/M12 相较 M2 在组件环节降本2.81%/16.80%。(4)电站端:组件功率提升使得相同土地面积上安装的组件数量减少,从而降低与组件数量相关的汇流箱、支架、电缆等 BOS 成本。据中环股份测算,210 尺寸相较 166 尺寸可节省 12%的 BOS 成本,LCOE 降低 4.1%。图图 26:大尺寸电池降本幅度:大尺寸电池降本幅度 图图 27:各尺寸硅片市占率变化:各尺寸硅片市占率变化 数据来源:中环股份,东北证券 注:基准为 M2 硅片。数据来源:InfoLink,东北证券 薄片化是电池片降本重要途径之一,进展迅速。薄片化是电池片降本重要途径之一,进展迅速。硅片薄片化
38、不仅能够降低硅耗,还能够增加其柔韧性,为发展柔性电池与组件提供更多可能。据全球光伏统计,2021-2022 年各类电池片厚度均有不同程度降低,降幅显著。图图 28:G12 硅片薄片化技术路线图(硅片薄片化技术路线图(m)图图 29:2021-2030 年硅片厚度变化趋势(年硅片厚度变化趋势(m)数据来源:全球光伏,东北证券 数据来源:CPIA,东北证券 3.2.BC 类电池结构独特,工艺难度大,优势明显 BC 类电池转换效率高,作为平台型技术应用前景广阔。类电池转换效率高,作为平台型技术应用前景广阔。常规电池主要由前后电极、请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14/30
39、爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 减反层、钝化层、发射极与背表面场组成。其中,(1)前后电极前后电极:由负责汇集电流的主栅和引导电流的副栅构成,金属银电极占据市场主流,目前产业也正在积极开发金属铜的替代方案;(2)减反层减反层:为降低入射光线在表面的反射率,通常在制作陷光绒面后沉积氮化硅(SiNx)减反射薄膜,增强对光的吸收能力;(3)钝化层钝化层:硅片在切割过程中会发生表面晶格的破坏,产生悬挂键从而形成复合中心,可利用场钝化或化学钝化的方式对前表面进行钝化,减少载流子复合,提升转换效率。其中,场钝化是利用薄膜中的固定正电荷或负电荷对少数载流子的屏蔽作用阻挡其到达表面被复合,化学钝化则是使表
40、面缺陷上的悬挂键中和形成饱和键;(4)发射极发射极:常规电池的发射极置于前表面,其作用是与基底硅片形成 PN 结,产生内建电场有效分离光生载流子;(5)背表面场背表面场:通过掺杂 p+或 n+与基底硅片形成高低结,减少少数载流子复合,诱导形成 PN 结,增强载流子的分离能力。图图 30:常规电池结构(:常规电池结构(P 型)型)图图 31:常规电池结构(:常规电池结构(N 型)型)数据来源:公开资料整理,东北证券 数据来源:公开资料整理,东北证券 IBC 电池相较于常规电池优势显著,理论转换效率高达电池相较于常规电池优势显著,理论转换效率高达 29.1%。叉指式背接触电池(Interdigit
41、ated Back Contact)一般选用 N 型硅片为衬底,前表面无金属栅线,p+发射极、n+背表面场以及正负电极呈交叉状排列于背面。根据前表面钝化方式的不同,IBC 电池可分为浮动发射极(FFE)、前表面场(FSF)结构。浮动发射极结构在前表面受光面进行硼掺杂,可导致光致衰减效应降低电池输出性能。前表面场结构在前表面进行磷掺杂,Sunpower 推出的第一代经典 IBC 电池采用的即为前表面场结构,与常规电池相比,其结构有以下特点:(1)正面无栅线遮挡正面无栅线遮挡:消除了传统太阳能电池片栅线电极的遮光损失,能够最大化利用入射光子,具有更高短路电流密度(JSC),提升转换效率。此外,前表
42、面无金属栅线的结构设计也使得IBC电池外形更为美观大方,适用于光伏一体化建筑,亦可简化将电池片的正面焊接到另一块电池片背面的常规复杂封装流程,降低自动化生产难度,减小电池片的间隔间距、增大组件封装密度,进而提升组件单位面积发电量;(2)无前表面发射极无前表面发射极:PN 结置于背表面,无需考虑前表面重掺杂形成良好欧姆接触等因素,在进行前表面掺杂时可以尽量降低前表面掺杂浓度,对表面陷光结构和钝化进行最优设计,最大限度改善电池界面缺陷,从而降低表面载流子复合率与反射率。在无栅线遮挡及前表面结构优化设计综合作用下,IBC 电池的 JSC 相较常规太阳能电池可提高 7%左右;(3)增加前表面场增加前表
43、面场:传统太阳能电池片仅有背表面场,而 IBC 电池兼有 n+前 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 表面场和背表面场。IBC 电池要保证载流子在到达背面 PN 结前不被复合,对于前表面的复合要求严格,需要将场钝化与化学钝化相结合。一般而言,IBC 电池在形成低掺杂的 n+前表面场基础上,再利用 SiO2对其钝化,以降低表面载流子复合速率,增大开路电压(VOC)以提升转换效率;(4)背面安装金属触点背面安装金属触点:能在更宽范围内安装金属触点,而无需考虑前部阴影遮挡,从而降低串联电阻。图图 32:IBC 电池结构(电池结构(
44、FFE)图图 33:IBC 电池结构(电池结构(FSF)数据来源:高效 N 型背接触太阳电池工艺研究,东北证券 数据来源:IBC 太阳电池技术的研究进展,东北证券 此结构设计也增大了此结构设计也增大了 IBC 电池工艺难度。电池工艺难度。(1)IBC 电池正面产生的光生载流子需要穿过整个硅片到达背面的 PN 结,要保证其在到达 PN 结之前未被复合,这对前表面钝化、基体材料的少子扩散长度及少子寿命都提出了更高要求。(2)在制作交叉排列的 P 区与 N 区时需要多次掩膜和光刻技术,为防止漏电,P 区和 N 区之间的间隙也需非常精准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16/
45、30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 表表 3:IBC 电池设计结构及优点、工艺难点电池设计结构及优点、工艺难点 结构结构 优点优点 正面无栅线遮挡(1)减少栅线遮挡损失,最大化利用入射光子。(2)可与组件封装技术相结合进行共面连接,减小电池片间隔、提高封装密度,简化封装工艺、降低封装难度;制备出外观美观、适用于光伏建筑一体化的组件产品。金属触点置于电池背面 无需考虑遮挡问题,能够在更宽的范围内安装触点,降低串联电阻。无前表面发射极 可对表面钝化及表面陷光结构进行最优化的设计,得到较低的前表面复合速率和表面反射。增加前表面场(FSF)利用场钝化效应降低表面少子浓度,从而降低表面复合速率,同
46、时还可以降低串联电阻,提升电子传输能力。结构结构 难点难点 前表面远离 PN 结(1)对基体材料要求高:大部分光生载流子需要从电池正面穿过整个硅片到达背面,对材料少子扩散长度及少子寿命提出了更高要求。(2)对前表面钝化要求高:降低前表面复合速率,使光生载流子顺利到达背面 PN 结区。P/N 交替的指叉状结构 工艺难度大:需要多次的掩膜和光刻技术,为了防止漏电,P 区和 N 区之间的间隙也需非常精准。数据来源:交叉式背接触型光伏电池中国专利现状及其发展趋势,叉指背接触硅太阳电池,IBC 太阳电池技术的研究进展,东北证券 IBC 电池的制备主要流程为表面制绒、表面钝化、掺杂及背电极制作。电池的制备
47、主要流程为表面制绒、表面钝化、掺杂及背电极制作。(1)表面制表面制绒绒:运用化学腐蚀、反应离子刻蚀等技术,使用碱溶液对单晶硅进行腐蚀,在表面形成金字塔绒面结构,使入射光在电池表面多次反射延长光程;(2)表面钝化表面钝化:IBC电池前表面沉积 SiO2和 SiNx组成叠层钝化减反膜,背面沉积 SiO2钝化层,可通过热氧化、等离子化学气相沉积 PEVCD、原子层沉积 ALD 等技术实现;(3)表面掺表面掺杂杂:IBC 电池需要在前表面形成低掺杂的 n+前表面场,背面形成 p+(发射极)和n+(背表面场)两个叉指状排列的重掺杂区,主要技术有高温扩散、离子注入等;(4)背电极制作背电极制作:在利用丝网
48、印刷、光刻法和喷墨打印等技术构造电极叉指状的图形结构后,金属电极通过钝化层上开槽的线状沟槽或打孔与硅基形成欧姆接触。其中,形成 IBC 电池特有的图形化结构是背面掺杂、金属化等环节的基础,是 IBC 电池制备中的重难点。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 34:IBC 电池主要流程工序电池主要流程工序 图图 35:TBC 电池结构(背电极叉指状排列)电池结构(背电极叉指状排列)数据来源:全球光伏,东北证券 数据来源:公开资料整理,东北证券 图形化定域掺杂的主要方式有光刻掩膜法、丝网印刷、激光刻蚀等。图形化定域掺杂的主要
49、方式有光刻掩膜法、丝网印刷、激光刻蚀等。(1)光刻掩膜光刻掩膜法法:采用光刻技术在掩膜上制备出需要的图形,再结合管式高温扩散实现掺杂。但此方法成本高,不适合大规模生产;(2)丝网印刷丝网印刷:使用丝网印刷刻蚀浆料或者阻挡型浆料来刻蚀或者挡住不需要刻蚀的部分掩膜,从而形成需要的图形。这种方法成本相对较低,但需要两次单独的扩散分别形成 p+与 n+区域,对于多次印刷的对准精度要求严格;(3)激光刻蚀激光刻蚀:激光刻蚀是利用激光束对硅基或表面涂层进行刻蚀,可与其它技术结合进行局部掺杂、电极制备,相较于丝网印刷而言定位更精准,能够得到更精细的图形。目前激光刻蚀在 IBC 电池上的应用主要为刻蚀掩膜以制
50、备PN 区叉指状图形化结构、PN 区隔离、钝化膜开槽。图图 36:二氧化硅掩膜制作:二氧化硅掩膜制作 IBC 电池电池 p+,n+层的过程层的过程 数据来源:基于 IBC 太阳电池的二氧化硅掩膜研究,东北证券 金属化接触区需要与扩散区对准。金属化接触区需要与扩散区对准。金属化接触环节中,N 和 P 的接触孔区需要与各自的扩散区对准,否则会造成电池漏电失效。在完成背面扩散后,需要沉积背面钝化膜层。与交叉状扩散区的形成类似,可以通过丝网印刷刻蚀浆料、湿法刻蚀或者激光等方法来将去除接触区钝化膜,形成接触区。最后再通过印刷烧结、蒸镀或电镀完成电极金属化。激光刻蚀精度更高,能够得到更小的金属开孔,降低背
51、表面复合。激光刻蚀精度更高,能够得到更小的金属开孔,降低背表面复合。金属接触区域的 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 复合通常较大,在一定范围内减小硅基与金属的接触面积,能够有效降低背表面复合。激光刻蚀具备高精度优点,能够得到更小的金属接触开孔。德国 Institut fr Solarenergieforschung Hameln 研究所提出 RISE 工艺,应用激光刻蚀进行掩膜开槽、钝化层开槽。该工艺在利用 PECVD 沉积 SiNx后,使用激光刻蚀生成线状沟槽后对其进行掺杂。经过前表面的单面制绒后,在背面加上一层有机保
52、护层,再使用激光刻蚀与化学刻蚀形成条形接触开孔并移去有机保护层。最后通过单面蒸发金属铝,形成背电极。图图 37:RISE 背结硅太阳电池的制备过程背结硅太阳电池的制备过程 数据来源:叉指背接触硅太阳电池,东北证券 IBC 技术可与其它技术叠加,技术可与其它技术叠加,XBC 电池差异化显著。电池差异化显著。截至目前,IBC 电池已形成四大技术路线。(1)经典 IBC 电池:2004 年美国 SunPower 公司规模量产第一代 IBC电池;(2)TBC/POLO-IBC 电池:2018 年德国哈梅林太阳能研究所(ISFH)研发出 POLO-IBC 电池,其制作复杂、成本昂贵,同源的 TBC 电池
53、更具成本优势。2022年底,隆基绿能以 P 型硅片为衬底,结合 IBC 与 TOPcon 技术推出 HPBC 电池;(3)HBC 电池:日本 Kaneka 公司是 HBC 电池技术的主要推动者;(4)ABC 电池:2022 年 6 月,爱旭召开发布会推出 N 型 ABC 组件,实现无银生产。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 38:Sunpower 公司公司 C60 电池的正面(左)和背电池的正面(左)和背面照片(右)面照片(右)图图 39:隆基绿能基于:隆基绿能基于 HPBC 电池推出的电池推出的 Hi-MO 6组件
54、组件 数据来源:叉指背接触硅太阳电池,东北证券 数据来源:隆基绿能,东北证券 TBC/POLO-IBC 电池引入隧穿氧化层钝化结构,进一步降低载流子复合电池引入隧穿氧化层钝化结构,进一步降低载流子复合速率。速率。TBC/POLO-IBC 电池在 IBC 电池基础上,加入了 TOPCon 电池隧穿氧化层与多晶硅的复合结构。其关键在于背面的钝化接触技术,即以 p+和n+的多晶硅作为发射极和背表面场,并在多晶硅与掺杂层之间沉积隧穿氧化层 SiO2,能够在化学钝化同时进行载流子的选择性收集,降低复合速率。HBC 电池将电池将 IBC 电池的高电池的高 JSC 与与 HJT 电池的高电池的高 VOC 相
55、结合。相结合。(1)与HJT 相比:IBC 电池的正面无遮挡设计使 HBC 电池入射光子数量多,具有高短路电流密度 JSC。此外,HBC 电池以 SiN 替代 TCO 薄膜作为减反层,在短波长内光学损失更少。(2)与 IBC 相比:HBC 电池采用钝化性能良好的氢化非晶硅进行双面钝化,降低了异质结界面的界面态密度,获得高开路电压 VOC。图图 40:TBC 电池结构电池结构 图图 41:HBC 电池结构电池结构 数据来源:公开资料整理,东北证券 数据来源:The n-type Si-based materials applied on the front surface of IBC-SHJ
56、solar cells,东北证券 各大厂商不断推陈出新,各大厂商不断推陈出新,IBC 电池产业化进度加快。电池产业化进度加快。SunPower 公司作为IBC 电池产业化先驱,其国际光伏电池组件制造业务现已分拆给 Maxeon 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 公司,累计推出六代 Maxeon 系列 IBC 电池,正在部署第七代新产品。在电池技术发展处于历史拐点的背景下,国内产商纷纷投入研发,然而 IBC电池工艺复杂,目前能实现产业化量产的企业有限。据 PVInfoLink 预测,2023 年 XBC 电池产能有望突破 2
57、0GW。表表 4:IBC 电池各技术路线产业化进展电池各技术路线产业化进展 年份年份 公司公司 产业化进展产业化进展 经典经典 IBC 电池电池 2004 SunPower 菲律宾工厂(25MW 产能)规模量产第一代 IBC 电池。2019 国家电投黄河水电公司 完成200 兆瓦 N型IBC电池及组件项目建设投产,是国内首条高效率的智能化全自动N型IBC电池和组件量产线,亦是全球首家量产双面 IBC 产品的光伏企业。2020 国家电投黄河水电公司 开发以 IBC 电池为基础的轻质柔性、建筑夹胶系列 BIPV 组件,并推出企业自主品牌的“龙扬”系列产品。TBC 电池电池 2022 中来股份 NI
58、WA 中来亿瓦品牌发布会现场展示的 HTT108N 组件使用了公司正在研发中的 TBC 电池,组件效率已达到 23.04%,但尚未实现量产。HPBC 电池电池 2022 隆基绿能 发布新一代电池 HPBC,以及组件产品 Hi-MO6 产品家族。2023 隆基绿能 公司拟将 2021 年度公开发行可转换公司债券募集资金投资项目之西咸乐叶年产 15GW 高效单晶电池项目变更为西咸乐叶年产 29GW 高效单晶电池项目,上述项目电池工艺将导入公司自主研发的 HPBC 高效电池技术。HBC 电池电池 2020 普乐新能源 2GW 超高效 N 型 HBC 电池项目落户徐州。ABC 电池电池 2022 爱旭
59、股份 爱旭股份子公司深圳赛能发布新产品“黑洞”组件,采用 ABC N 型全背接触电池,无银化金属涂布量,量产效率最高达到 24%,72 版型标准 182组件最大功率最大功率 620W 以上。数据来源:公开资料整理,东北证券 3.3.布局 ABC 电池,性能与成本具有显著优势 公司开辟公司开辟 ABC 技术路线,聚焦分布式市场。技术路线,聚焦分布式市场。2021 年 6 月公司在上海 SNEC 展会推出自主研发的 ABC(All Back Contact)N 型背结背接触电池,公司对其拥有全系列自主知识产权。2022 年 4 月公司成立全资子公司深圳赛能数字能源技术有限公司,6 月赛能基于 AB
60、C 电池推出“黑洞”、“白洞”系列组件。ABC 组件采用全黑外观设计,契合分布式终端用户对于组件美 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 观度的需求,封装朝着柔软轻型发展,适用于工商业、高端户用及 BIPV 场景。图图 42:爱旭赛能:爱旭赛能 N 型型 ABC 组件组件 图图 43:爱旭赛能户用解决方案:爱旭赛能户用解决方案 数据来源:赛能数字能源,东北证券 数据来源:赛能数字能源,东北证券 ABC 组件性能亮点显著,量产效率领先。组件性能亮点显著,量产效率领先。ABC 组件正面无栅线遮挡,背接互联、冗余连接能够有效降低组件
61、痛点热斑效应,并且衰减率和温度系数表现更优,全方位提升发电量。据公司测算,ABC 组件产品全生命周期发电量较主流 P 型组件可提高 15%以上。量产效率而言,ABC 电池和组件分别可达 26.50%、24%,远超其它技术路线。图图 44:各技术路线性能参数对比:各技术路线性能参数对比 图图 45:各技术路线量产效率对比:各技术路线量产效率对比 数据来源:各公司官网,东北证券 数据来源:公开资料整理,东北证券 ABC 组件无银化技术全球领先,创造成本优势。组件无银化技术全球领先,创造成本优势。2022 年 9 月,公司下属子公司珠海富山爱旭太阳能科技有限公司与珠海迈科斯自动化系统有限公司签署设备
62、采购合同,向其采购 36 套专为 ABC 电池定制研发的涂布设备。该高效太阳能电池水平连续生产金属涂布设备由迈科斯全资子公司普伊特开发,掌握全球首创的银浆替代技术,目前该项技术由普伊特独有,国内外尚未实现量产突破。公司实控人陈刚间接持有迈科斯90%股份,为 ABC 组件生产技术提供坚实支持。无银化技术助推 ABC 电池成本大幅ABCPERCTOPConHJT首年衰减率首年衰减率1%2%1%1%逐年衰减率逐年衰减率0.35%0.55%0.40%0.375%组件功率温度系数组件功率温度系数-0.29%/-0.35%/-0.30%/-0.26%/请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说
63、明 22/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 下降,非硅成本可与 PERC 持平,在综合考虑 ABC 生产工序多良率略低这一因素后,电池片总成本也与 PERC 相当。图图 46:各技术路线电池成本:各技术路线电池成本 数据来源:东北证券测算 注:价格时点为 2023.02。ABC 组件全生命周期发电量提升,为终端用户带来更多收益。组件全生命周期发电量提升,为终端用户带来更多收益。在全额上网及无贷款假设下,以组件招标价与 BOS 成本之和作为 EPC 招标价,按北京市有效利用小时数、燃煤标杆上网电价,计算终端电站 IRR 收益率。由于 ABC 组件招标价市场数据有限,参考公司下属子公司赛能
64、工程分别与义乌中光能、天津中光能签订的分布式光伏发电系统项目 EPC 总承包合同均价 4.55 元/W,在组件成本占比 45%的假设下乘以价格调整系数,得到组件招标价 1.69 元/W。根据旭数字能源基于广州珠海地区 10MW 电站的测算,ABC 组件的高功率可较主流 P 型组件降低 7%+的 BOS 成本,带来整体度电成本的降低与 IRR 的提高。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 表表 5:各技术路线终端电站成本及全额上网收益对比:各技术路线终端电站成本及全额上网收益对比 单位单位 ABC PERC TOPCon HJT
65、 关键假设关键假设 装机量 MW 1 容配比 1.2 运维成本 元/W 0.051 北京市年有效利用小时数 小时 1213.95 北京市燃煤标杆上网电价 kWh 0.3598 组件端组件端 组件招标价 元/W 1.69 1.70 1.85 1.87 系统端系统端 BOS 元/W 1.77 1.82 1.78 1.67 EPC 招标价招标价 元/W 3.46 3.52 3.63 3.55 折现率折现率 7%LCOE 元/kWh 0.300 0.325 0.324 0.308 折现率折现率 8%LCOE 元/kWh 0.297 0.321 0.320 0.305 折现率折现率 9%LCOE 元/k
66、Wh 0.348 0.377 0.376 0.358 折现率折现率 10%LCOE 元/kWh 0.373 0.404 0.403 0.383 IRR%9.46%8.34%8.40%9.08%数据来源:东北证券测算 注:价格时点为 2023.02。ABC 组件享受高溢价与高收益。组件享受高溢价与高收益。仅从 IRR 角度考虑,ABC/TOPCon/HJT电站相较于 PERC 电站全环节溢价为 0.28/0.13/0.26 元/W,其中电池片环节享有 50%溢价,分别为 0.14/0.065/0.13 元/W。此外,ABC 组件具备黑色美学价值,并主要聚焦欧美等高附加值市场,溢价空间将更为广阔。
67、参考2022 年 Q3 Maxeon IBC 组件售价 0.54 美元/W,约合人民币 3.69 元/W,远高于同期其它技术路线组件售价。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 47:不同技术路线组件售价对比(元:不同技术路线组件售价对比(元/W)数据来源:InfoLink,东北证券 注:除 Maxeon IBC 组件外,其余组件价格时点均为 2022.12.08。3.4.市场空间广阔,公司源网荷储一体化布局 分布式市场巨大,分布式市场巨大,ABC 业务大有可期。业务大有可期。公司 ABC 组件产品具备高颜值、高性能等特点
68、,售价相对较高,前期更加适合高端分布式市场。据 SEIA 和Wood Mackenzie 发布的联合调查报告,2023 年美国户用光伏装机量约为6GW,工商业光伏装机量约为 2GW,合计约 8GW。据欧洲光伏协会预计,2023 年欧盟国家分布式光伏装机量有望从 2022 年的 25GW 增长到 30-35GW。2023 年欧美分布式市场合计约 40GW,全球分布式光伏装机量有望超 150GW(占总体装机量近 50%),而公司今年 ABC 出货量预计 6GW,对应占比仅 4%不到,对 ABC 产品而言市场空间极为广阔。图图 48:美国户用光伏装机量预测:美国户用光伏装机量预测 图图 49:美国工
69、商业光伏装机量预测:美国工商业光伏装机量预测 数据来源:SEIA,东北证券 数据来源:SEIA,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 图图 50:欧洲分布式光伏装机量预测:欧洲分布式光伏装机量预测 数据来源:SPE,东北证券 子公司赛能延伸源网荷储生态链,为终端用户提供一体化解决方案。子公司赛能延伸源网荷储生态链,为终端用户提供一体化解决方案。国家发改委与国家能源局于 2020 年和 2021 年先后发布国家发展改革委 国家能源局关于开展“风光水火储一体化”“源网荷储一体化”的指导意见(征求意见稿)、国家发展改革委
70、国家能源局关于推进电力源网荷储一体化和多能互补发展的指导意见,提出构建“电源、电网、负荷、储能”为整体规划的新型电力运行模式。赛能以该生态链为路径设计一体化解决方案,电源侧 ABC 组件提供高颜值高效率;储能侧配有安全可靠的储能系统;“零碳云平台”数字化运维统筹四大环节,通过云-边-端一体化架构和 AI 能源调度算法,实现能流、碳流可视化管理。此方案以终端用户收益为核心,能有效解决分布式新能源发电端与消费负荷端能量流、信息流的不匹配导致的能源浪费、发电效率及收益率低下等问题。图图 51:源网荷储一体化:源网荷储一体化 图图 52:零:零 C 云平台智慧能源管家云平台智慧能源管家 数据来源:中国
71、能建,东北证券 数据来源:公司官网,东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 公司积极开拓全球销售渠道,与多方开展战略合作。公司积极开拓全球销售渠道,与多方开展战略合作。赛能在中国已完成华东、华南、华西、华北、华中五大区域布局,并积极筹备欧洲、北美、拉美、亚太、中东北非和南部非洲六大海外业务中心。源网荷储一体化方案实现需要构建政府、企业与用户之间的良好关系。赛能与华发集团城运公司、华为数字能源、零碳产业运营中心(深圳)等公司签署战略合作协议,有望借助合作方的数字技术、渠道品牌,不断完善创新光伏商业模式。4.盈利预测与投资
72、建议盈利预测与投资建议 4.1.盈利预测 核心假设包括:(1)PERC 电池:电池:公司 2022 年实现出货 34.42GW,公司目前 PERC 电池设计产能为 36GW,因此假设 2023-2025 年出货量分别为 36/36/36GW。考虑到 2022 年 PERC 大尺寸电池供给偏紧,未来售价将随着硅料降价和新路线产能释放相应调整,因此假设 2023-2024 年售价分别为 0.82/0.72 元/W。(2)ABC 电池:电池:目前 ABC 电池项目进展顺利,预计 23 年底 25GW 的ABC 电池产能将完全投产,因此假设 2023-2024 年出货量分别为4.50/25.00GW。
73、结合前述测算,并考虑到未来 ABC 大规模量产后价格有所调整,因此假设 2023-2024 年组件端售价分别为 1.80/1.40 元/W。表表 6:公司盈利预测:公司盈利预测 2021 2022 2023E 2024E PERC 电池片电池片 销量(GW)18.85 34.42 36.00 36.00 单瓦售价(元/W)0.81 1.02 0.82 0.72 营业收入(亿元)153.17 350.16 295.20 259.20 单瓦毛利(元/W)0.044 0.068 0.13 0.11 毛利润(亿元)8.32 23.22 46.80 38.88 ABC 组件组件 销量(GW)4.5 25
74、.00 单瓦售价(元/W)1.80 1.40 营业收入(亿元)81.00 350.00 单瓦毛利(元/w)0.27 0.21 毛利润(亿元)12.15 52.50 其它其它 营业收入(亿元)1.53 0.59 0.50 0.50 毛利率 21.57%20.00%20.00%20.00%毛利(亿元)0.33 0.12 0.10 0.10 营业收入合计(亿元)营业收入合计(亿元)154.71 350.75 376.70 609.70 毛利润合计(亿元)毛利润合计(亿元)-1.16 23.28 59.05 91.48 数据来源:东北证券测算 4.2.投资建议 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正
75、文后的声明及说明 27/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 预计公司2023-2025年营业收入为376.7/609.7/762.5亿元,实现归母净利润35.7/54.3/59.1亿元,对应PE15/10/9倍,给予公司“买入”评级。4.3.风险提示 1)下游需求不及预期;2)竞争加剧;3)测算具有一定主观性。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 附表:财务报表预测摘要及指标附表:财务报表预测摘要及指标 Table_Forcast 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 现
76、金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 5,650 10,237 14,819 15,943 净利润净利润 2,329 3,570 5,427 5,906 交易性金融资产 66 66 66 66 资产减值准备 288 2 2 2 应收款项 1,177 1,092 1,768 1,950 折旧及摊销 1,033 329 376 423 存货 1,527 1,884 4,268 6,053 公允价值变动损失-105 0 0 0 其他流动资产 218 218 218 218 财务费用 196 0 0 0 流动资产合计流动资产合计 10,238
77、15,242 23,941 27,318 投资损失 39-38-61-67 可供出售金融资产 运营资本变动 1,412 4,821 4,127 642 长期投资净额 3 3 3 3 其他 37 19 22 22 固定资产 10,121 13,290 16,912 20,987 经营活动经营活动净净现金流现金流量量 5,229 8,704 9,893 6,928 无形资产 605 955 1,305 1,655 投资活动投资活动净净现金流现金流量量-4,597-4,832-5,311-5,805 商誉 0 0 0 0 融资活动融资活动净净现金流现金流量量 1,592 715 0 0 非非流动资产
78、合计流动资产合计 14,452 18,971 23,943 29,368 企业自由现金流企业自由现金流 1,599 3,836 4,526 1,061 资产总计资产总计 24,690 34,213 47,884 56,686 短期借款 654 654 654 654 应付款项 7,269 12,431 20,120 22,865 财务与估值指标财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 预收款项 0 0 0 0 每股指标每股指标 一年内到期的非流动负债 1,520 1,520 1,520 1,520 每股收益(元)1.34 1.95 2.97 3.23 流动负债合计流动负债
79、合计 10,870 16,108 24,351 27,247 每股净资产(元)7.95 7.31 10.28 13.51 长期借款 2,005 2,005 2,005 2,005 每股经营性现金流量(元)4.59 4.76 5.42 3.79 其他长期负债 2,756 2,756 2,756 2,756 成长性指标成长性指标 长期负债合计长期负债合计 4,761 4,761 4,761 4,761 营业收入增长率 126.7%7.4%61.9%10.3%负债合计负债合计 15,631 20,869 29,113 32,009 净利润增长率 53.3%52.0%8.8%归属于母公司股东权益合计
80、9,059 13,344 18,771 24,677 盈利能力指标盈利能力指标 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 13.7%15.7%15.0%14.8%负债和股东权益总计负债和股东权益总计 24,690 34,213 47,884 56,686 净利润率 6.6%9.5%8.9%8.8%运营效率指标运营效率指标 利润表(百万元)利润表(百万元)2022A 2023E 2024E 2025E 应收账款周转天数 2.17 1.86 1.46 1.72 营业收入营业收入 35,075 37,670 60,970 67,250 存货周转天数 22.10 16.30 18.16 27.62 营业成
81、本 30,260 31,765 51,822 57,286 偿债能力指标偿债能力指标 营业税金及附加 52 57 91 101 资产负债率 63.3%61.0%60.8%56.5%资产减值损失-282-2-2-2 流动比率 0.94 0.95 0.98 1.00 销售费用 56 57 91 67 速动比率 0.65 0.72 0.70 0.68 管理费用 517 433 701 773 费用率指标费用率指标 财务费用 255 0 0 0 销售费用率 0.2%0.2%0.2%0.1%公允价值变动净收益 105 0 0 0 管理费用率 1.5%1.2%1.2%1.2%投资净收益-39 38 61
82、67 财务费用率 0.7%0.0%0.0%0.0%营业利润营业利润 2,488 4,072 6,183 6,727 分红指标分红指标 营业外收支净额-15-16-16-16 股息收益率 1.8%0.0%0.0%0.0%利润总额利润总额 2,473 4,057 6,167 6,712 估值指标估值指标 所得税 144 487 740 805 P/E(倍)28.22 15.45 10.16 9.34 净利润 2,329 3,570 5,427 5,906 P/B(倍)4.76 4.13 2.94 2.24 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 2,328 3,570 5,427 5,906 P/S
83、(倍)1.23 1.46 0.90 0.82 少数股东损益 0 0 0 0 净资产收益率 37.3%26.8%28.9%23.9%资料来源:东北证券 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 研究团队简介:研究团队简介:Table_Introduction 周颖:伯明翰大学国际商业学硕士,现任电力设备新能源组证券分析师,2019 年加入东北证券。分析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,
84、文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。投资投资评级说明评级说明 股票 投资 评级 说明 买入 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 15%以上。投资评级中所涉及的市场基准:A 股市场以沪深 300 指数为市场基准,新三板市场以三板成指(针对协议转让标的)或三板做市指数(针对做市转让标的)为市场基准;香港市场以摩根士丹利中国指数为市场基准;美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500指数为市场基准。增持 未来 6 个月内,股价涨幅超越市场基准 5%至 15%之间。中性 未来 6 个月内,股价涨幅介于市场基准-5%至 5%之间。减持 未来 6 个月内,股价涨幅落
85、后市场基准 5%至 15%之间。卖出 未来 6 个月内,股价涨幅落后市场基准 15%以上。行业 投资 评级 说明 优于大势 未来 6 个月内,行业指数的收益超越市场基准。同步大势 未来 6 个月内,行业指数的收益与市场基准持平。落后大势 未来 6 个月内,行业指数的收益落后于市场基准。请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30/30 爱旭股份爱旭股份/公司深度公司深度 重要声明重要声明 本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报
86、告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。本报告仅供参考,并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等
87、相关服务。本报告版权归本公司所有。未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。地址地址 邮编邮编 中国吉林省长春市生态大街 6666 号 130119 中国北京市西城区锦什坊街 28 号恒奥中心 D 座 100033 中国上海市浦东新区杨高南路 799 号 200127 中国深圳市福田区福中三路 1006 号诺德中心 34D 518038 中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西 122 号之二星辉中心 15 楼 510630