1、 TablTable_StockInfoe_StockInfo 2020 年年 03 月月 12 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 买入买入 （首次）（首次） 当前价： 12.42 元 北北 大大 荒（荒（600598） 农林牧渔农林牧渔 目标价： 16.75 元（6 个月） 种植景气度拐点到来，公司龙头地位受益种植景气度拐点到来，公司龙头地位受益 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：徐卿 执业证号：S01 电话： 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(

2、亿股) 17.78 流通 A 股(亿股) 17.78 52 周内股价区间(元) 8.84-13.79 总市值(亿元) 220.79 总资产(亿元) 85.29 每股净资产(元) 3.81 相关相关研究研究 Table_Report 玉米玉米供给缺口或进一步增供给缺口或进一步增加加。供给端看，国内玉米或受草地贪夜蛾影响减产。 与 2019 年不同，草地贪夜蛾已在我国南部扎根繁殖，2020 年将由我国南方向 北方传导。北迁的种群数量大，且我国北方种植玉米面积较南方更多，发生面 积和危害程度将明显提升， 预计 2020 年我国玉米减产幅度有望控制在 5%左右。 从需求端来看国内生猪养殖将继续保持恢复

3、态势，在非洲猪瘟渐渐趋于平稳的 背景下，以规模养殖企业为首率先恢复出栏。同时禽类养殖在猪价高位的带动 下，将继续保持较高景气度，养殖量有望进一步增长。我们预计 2020 年国内玉 米供给缺口将进一步增长，有望带动玉米价格抬升。另外，2019 年年底农业农 村部发布关于慈 KJH83 等 192 个转基因植物品种命名的公示 ，其中获批 2 个转基因玉米品种。据 PhilipsMcDougall 数据，2018 年在全球 379 亿美元种子 市场中，转基因种子比重达 55%，其中五大转基因种植国家的种植面积占比近 9 成，平均应用率也已接近饱和，中国占比仅 1.5%，市场空间庞大。 水稻种植景气度

4、迎来拐点向上。水稻种植景气度迎来拐点向上。从目前来看，蝗灾对国内农产品影响可能性较 小。由于非洲蝗虫对低温耐受程度低，而传入我国云南的途径中需要穿过低温 山脉，因此进入我国的可能性较低。但对已经受到蝗虫影响的印度、巴基斯坦 等国家来看，对全球农产品价格或将有催化。印度和巴基斯坦占全球水稻出口 量 33%和 9%。 另外， 目前蝗虫处于繁殖阶段， 下一波预计在 5-6 月份开始迁徙， 或有可能产生进一步灾害影响。 2020 年 2 月 28 日， 国家有关部门发布通知 2020 年稻谷收购政策， 早籼稻、 中晚籼稻和粳稻最低收购价分别为每 50 公斤 121 元、 127 元、130 元。除粳稻

5、保持价格平稳外，其实籼稻均比去年价格上涨 0.01 元/ 斤，为 2014 年以来首次上涨。我们认为国内水稻已到了拐点向上位置。受蝗灾 影响，国际农产品价格上涨以及国内水稻最低收购价的近年来首次上涨将成为 国内水稻价格上涨的强有力支撑。农产品价格的提升将有效带动土地价值的抬 升。 盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 2019-2021 年 EPS 分别为 0.58 元、0.67 元、0.76 元，对应动态 PE 分别为 21、19、16 倍。同行业 2020 年平均 PE 为 19 倍，但 考虑公司拥有 1000 万余亩土地，为同行业绝对龙头公司，给予 30%溢价。给 予公司 202

6、0 年 25 倍 PE，目标价 16.75 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示：农产品涨价或不及预期、疫情影响农民耕种热情或不及预期、天气 情况或不及预期。 指标指标/年度年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 3264.78 3284.16 3431.44 3617.24 增长率 9.10% 0.59% 4.48% 5.41% 归属母公司净利润（百万元） 976.48 1037.05 1183.55 1343.59 增长率 25.19% 6.20% 14.13% 13.52% 每股收益 EPS（元） 0.55 0.58 0.67 0.76

7、净资产收益率 ROE 14.51% 14.76% 15.73% 16.57% PE 23 21 19 16 PB 3.50 3.30 3.07 2.85 数据来源：Wind，西南证券 -5% 6% 17% 28% 39% 50% 19/319/519/719/919/1120/120/3 北 大 荒 沪深300 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 目目 录录 1 公司概况：国内种植龙头企业公司概况：国内种植龙头企业 . 1 2 行业分析：玉米迎来拐点向上，景气度有望提升行业分析：玉米迎来拐点向上，景气度有望提升 . 2 2.1 受虫灾影响，玉米供给或缩

8、减 . 2 2.2 玉米需求或快速增长 . 6 2.3 国内转基因政策新突破，未来玉米种业市场规模望提升 . 9 3 行业分析行业分析：蝗灾催化，水稻景气度有望拐点提前：蝗灾催化，水稻景气度有望拐点提前 . 10 4 公司分析：土地板块龙头企业，资源丰富公司分析：土地板块龙头企业，资源丰富 . 12 5 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 12 6 风险提示风险提示 . 13 mNpQqQnRsPoQpNqRpQzQnO7NbP8OsQqQmOqQeRpPpMlOoPtNbRrQrRwMnMuMNZtQvM 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 图图 目目

9、 录录 图 1：公司 2018 年主营业务结构情况 . 1 图 2：公司 2018 年主营业务毛利情况 . 1 图 3：公司 2006 年以来营业收入及增速 . 1 图 4：公司 2006 年以来净利润及增速 . 1 图 5：玉米集贸市场价格指数 . 2 图 6：玉米播种面积及增速 . 2 图 7：草地贪夜蛾国际蔓延轨迹 . 3 图 8：草地贪夜蛾国内蔓延轨迹 . 3 图 9：草地贪夜蛾蔓延速度 . 4 图 10：玉米种植地区分布图 . 4 图 11：草地贪夜蛾对杀虫剂的抗性水平 . 5 图 12：玉米总体消费结构 . 7 图 13：饲用玉米消费结构 . 7 图 14：我国非洲猪瘟月爆发次数

10、. 7 图 15：生猪养殖规模变化图（头） . 8 图 16：养殖企业生猪销售数据 . 8 图 17：白羽鸡 2018 年至今祖代鸡引种量单月同比 . 8 图 18：白羽鸡和鸡苗价走势 . 8 图 19：鸡蛋平均批发价 . 9 图 20：全球转基因玉米种植面积 . 9 图 21：蝗灾迁徙路径 . 10 图 22：印度的作物种植区分布和菜籽种植比例 . 11 图 23：水稻库消比 . 11 图 24：籼稻、粳稻价格同比 . 11 表表 目目 录录 表 1：近年来关于玉米种植调整政策变化 . 2 表 2：草地贪夜蛾迁徙时间表 . 3 表 3：害虫防治措施 . 4 表 4：分区治理对策 . 6 表

11、5：黑龙江地区主要农作物以及耕地面积 . 12 表 6：分业务收入及毛利率 . 13 表 7：可比公司盈利预测相对估值 . 13 附表：财务预测与估值 . 14 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 1 1 公司概况：公司概况：国内种植龙头企业国内种植龙头企业 北大荒是我国目前规模最大的农业类上市公司和优质商品粮生产基地。 截止 2018 年末， 公司资产总额 79.7 元，拥有 17 家分公司、7 家子公司、参股 7 家公司。主要从事土地发包 经营；水稻、玉米等粮食作物的生产和销售；尿素的生产、销售；与种植业生产相关的技术、 信息及服务等；化肥零售(仅

12、限分支机构经营)，以及房地产开发与销售。 公司主营业务结构公司主营业务结构：2019 年上半年以来，公司收入主要来自农业农业，营业收入为 16.7 亿 元，占比 99%；房地产占比 1%；农业农业贡献 13.4 亿元毛利，约占总毛利 100%。 图图 1：公司：公司 2018 年主营业务结构情况年主营业务结构情况 图图 2：公司公司 2018 年主营业务毛利情况年主营业务毛利情况 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 公司业绩状况：公司业绩状况：年初以来，公司以实现农业高质量、高效益发展为工作目标，重点采取 了一系列提质增效和节本降耗举措，在农业新品种种植、新技术

13、推广、新机械更新和数字化 建设方面持续发力，并取得了扎实成效。 报告期内，公司实现营业收入 16.9 亿元，同比下降 4.1%；实现利润总额 6.9 亿元，同 比下降 4.3%。收入和利润下降主要是由于报告期内销售被法院执行回的丽水雅居项目商品 房数量同比大幅减少等原因所致，该项目住宅已于去年基本销售完毕。 图图 3：公司：公司 2006 年以来营业收入及增速年以来营业收入及增速 图图 4：公司公司 2006 年以来净利润及增速年以来净利润及增速 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 2

14、 2 行业分析行业分析：玉米玉米迎来拐点向上，景气度有望提升迎来拐点向上，景气度有望提升 2.1 受虫灾影响，受虫灾影响，玉米供给玉米供给或缩减或缩减 自 2016 年开始，国家首次在中央一号文件中提出调减非优势区玉米种植面积，鼓励种 植大豆、 花生等农作物。 之后每年的中央一号文件中， 都继续提到要继续调减玉米种植面积， 且加快消化玉米等库存。 玉米种植面积和价格双双下行， 导致玉米种植景气度低迷。 从 2019 年种植业工作重点中看，国家政策对玉米态度有所转变，从继续调减改为稳定玉米生产， 巩固玉米结构调整结构。我们预计 2020 年来时，我国玉米种植面积有望保持稳定，景气度 有望迎来拐点

15、向上。 表表 1：近年来关于玉米种植调整政策变化：近年来关于玉米种植调整政策变化 文件文件 重点内容重点内容 2016 年中央一号文件 “7.启动实施种植业结构调整规划，稳定水稻和小麦生产，适当调减非优势区玉米种植调减非优势区玉米种植。” “22.按照市场定价、价补分离的原则，积极稳妥推进玉米收储制度改革，在使玉米价格反映市场供求关系的同 时，综合考虑农民合理收益、财政承受能力、产业链协调发展等因素，建立玉米生产者补贴制度建立玉米生产者补贴制度。” 2017 年中央一号文件 “1粮食作物要稳定水稻、小麦生产，确保口粮绝对安全，重点发展优质稻米和强筋弱筋小麦，继续调减非优势继续调减非优势 区籽粒

16、玉米区籽粒玉米，增加优质食用大豆、薯类、杂粮杂豆等。” “2发展规模高效养殖业。稳定生猪生产，优化南方水网地区生猪养殖区域布局，引导产能向环境容量大的地区 和玉米主产区转移。” “26坚定推进玉米市场定价、价补分离改革，健全生产者补贴制度，鼓励多元市场主体入市收购，防止出现卖 粮难。采取综合措施促进过腹转化、加工转化，多渠道拓展消费需求，加快消化玉米等库存加快消化玉米等库存。” 2018 年中央一号文件 “ （四）通过完善拍卖机制、定向销售、包干销售等，加快消化政策性粮食库存加快消化政策性粮食库存。” 2019 年种植业工作要点 “将稻谷、小麦作为必保品种，稳定玉米生产，确保谷物基本自给、口粮

17、绝对安全。” “1.完善稻谷、小麦最低收购价，玉米、大豆生产者补贴政策,更好发挥市场机制作用。” “2.力争全年大豆和油料面积增加 500 万亩以上。” “9. 巩固非优势区玉米结构调整成果” 数据来源：农业部，西南证券整理 根据数据显示，2018 年我国玉米播种面积继 2017 年之后继续下降，已经达到相对低 点。经过这两年的行业调整，不少小企业亏损严重。考虑到保护农民收益，预测明年制种面 积不会继续减少。 图图 5：玉米集贸市场价格指数：玉米集贸市场价格指数 图图 6：玉米播种面积及增速：玉米播种面积及增速 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 公司研究报告公

18、司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 3 从供给端看从供给端看，2020 年或将受到草地贪夜蛾的影响年或将受到草地贪夜蛾的影响，导致玉米减产导致玉米减产。草地贪夜蛾起源于 南美洲和中美洲，蔓延到了墨西哥、美国和加拿大。具有适生区域广、迁飞速度快、繁殖能 力强、 防控难度大的特点。 是联合国粮食及农业组织 （FAO） 全球预警的重要农业害虫。 2019 年 1月 13日确认传入我国云南省。 自 2019年 1月首次入侵中国以来， 已经对全国 26省 1538 个县的 1500 多万亩作物构成威胁。 表表 2：草地贪夜蛾迁徙时间表草地贪夜蛾迁徙时间表 时间时间 重点内容重

19、点内容 2016 年 首次出现在尼日利亚，两年内入侵非洲 44 个国家，由于几乎没有天敌，横扫非洲各地玉米，造成玉米年减产 830 万到 2060 万吨。 2018 年 5 月 入侵印度，3 个月蔓延全印度。 2018 年 8 月 联合国粮农组织向全球发出预警。 2018 年 11 月下旬 进入孟加拉和斯里兰卡。 2018 年 12 月中旬 入侵缅甸，受灾面积达 80 万亩。 2019 年 1 月 进入中国，对全国 26 个省的 1500 多万亩作物构成威胁。 数据来源：农业部，西南证券整理 吴孔明院士认为，草地贪夜蛾已在我国热带、南亚热带地区完成定殖过程，预计预计 2020 年春季后将可能进

20、入全面爆发危害阶段年春季后将可能进入全面爆发危害阶段。草地贪夜蛾具有能吃、能飞、能生、难防四大特点， 草地贪夜蛾一次起飞如果没有合适的地方降落，可以在空中飞行 500-1000 公里。2019 年我 国经过层层阻防，将草地贪夜蛾的发生时间推迟了一个月，挽救了 1 亿亩的玉米，目前，进目前，进 入中国的草地贪夜蛾均为玉米型， 不会对水稻造成危害。 草地贪夜蛾对大多数农药均有抗性入中国的草地贪夜蛾均为玉米型， 不会对水稻造成危害。 草地贪夜蛾对大多数农药均有抗性， 仅氯虫苯甲酰胺等少数效果较好。 图图 7：草地贪夜蛾国际蔓延轨迹：草地贪夜蛾国际蔓延轨迹 图图 8：草地贪夜蛾国内蔓延轨迹草地贪夜蛾国

21、内蔓延轨迹 数据来源：搜狐，西南证券整理 数据来源：搜狐，西南证券整理 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 4 图图 9：草地贪夜蛾蔓延速度：草地贪夜蛾蔓延速度 图图 10：玉米种植地区分布图玉米种植地区分布图 数据来源：搜狐，西南证券整理 数据来源：新农视野，西南证券整理 在缅甸发现草地贪夜蛾时，中国农业科学院植保所和全国农技推广中心病虫害测报处立 即在云南边境布防监控。 2019 年 1 月 11 日， 云南省普洱市发现草地贪夜蛾幼虫危害玉米后， 蔓延速度出乎预期。截至 4 月 18 日，草地贪夜蛾在云南省 8 市（州）48 县见虫，广西 8 市

22、18 县见虫。 目前与 2019 年不同的是，草地贪夜蛾已在我国南部扎根繁殖，2020 年将由我国南方向 北方传导。2020 年草地贪夜蛾北迁的种群数量大，时间将提前，且我国北方种植玉米面积 较南方更多更广，为害格局将发生明显的变化。西南区为害将持续加重，草地贪夜蛾在迁飞草地贪夜蛾在迁飞 过渡区如不能得过渡区如不能得到很好控制，一旦大量迁入重点防范区，发生面积和危害到很好控制，一旦大量迁入重点防范区，发生面积和危害程度将明显提升程度将明显提升。 当前阶段，我国传统的害虫防治措施主要包括四种: 农业防治，理化诱控，生物防治 和 化学防治。 表表 3：害虫防治措施：害虫防治措施 防控措施防控措施

23、具体措施具体措施 措施解释措施解释 农业防治 种子处理技术和抗性 品种 种子处理技术：种子包衣或药 剂拌种,可预防玉米出苗后受害。目前还没有成熟的种子处理技术推荐, 国内外的一些单位正在或即 将做田间试验, 来探索应用技术。 抗性品种：目前国外还没有具有抗性或耐受性的玉米品种，预计国内的玉米不具备抗性。 Bt 玉米：将苏云金芽孢杆菌 (Bt)基因转入玉米，实现玉米 转基因的 Bt 玉米具有抗性，据报 道，草地 贪夜蛾在美国和巴西一 些地区对 Bt 玉米产生了抗性。 调整玉米播种期 避免玉米幼苗期与草地贪夜蛾的幼虫期相遇。 避免晚种和交错种植(即同一地区在不同日期种植)，因为这将持续地在当地为草

24、地贪夜蛾提供最喜欢的 食物(即玉米幼株)。 平衡施肥技术 健康植物能够更好地抵御草地贪夜蛾害虫侵袭和破坏。 玉米化肥施用不均衡，尤其是过量施用氮肥可增加雌性草地贪夜蛾产卵量。 生物多样性技术 农田的生物多样性可减少草地贪夜蛾的入侵并保护天敌资源。 草地贪夜蛾喜欢在大片玉米单一种植区产卵。 玉米与其他作物间作或玉米附近有草地贪夜蛾不喜欢的植物，如豆科植物等，则草地贪夜蛾继续飞行 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 5 防控措施防控措施 具体措施具体措施 措施解释措施解释 并掠过那些与它不喜欢的植物混合种植的玉米而到其他地方产卵。 推拉(诱集-趋避)技术

25、在肯尼亚、 乌干达和坦桑尼亚干旱地区， 至少 250 名农民采用气候智能趋避-诱集 技术对草地贪夜蛾(S. frugiperda)防控的观察表明，每株植物的草地贪夜蛾幼虫数量减少，从而使植株损害减少。 该技术需要使用一种趋避性间作植物(山蚂蝗属植物发挥“趋避”作用)和一种诱集植物(象草/ 臂形草属 杂草发挥“诱集”作用)。 理化诱控 灯光诱杀技术 我国在云南开展 20 多种不同波长杀虫灯的田间诱杀试验，尚没有在田间大量使用。 关于诱杀成虫的有效波长和效果评价还有待于继续试验研究，有待于开发出高效的诱虫灯。 物理防治措施 (非洲采取的措施) 人工摘除卵块 人工捕捉杀灭幼虫 针对玉米心叶的防控措施

26、: 草木灰、细土、沙子、木屑、肥皂水 焚烧处理带有虫源的植物残体 生物防治 寄生天敌 (印度田间调查结果) 短管赤眼蜂(Trichogramma pretiosum) 夜蛾黑卵蜂(Telenomus remus Nixon) 寄生于草地贪夜蛾卵 草地贪夜蛾幼虫寄生蜂: 茧蜂(Hymenoptera: Braconidae) 捕食性天敌 (印度田间调查结果) 捕食蝽(Andrallus spinidens ) 瓢虫 Coccinellids 捕食蝽(Eocanthecona furcellata) 蠼螋 Earwig Forficula sp. 化学防治 由于草地贪夜蛾刚入侵我国，国内尚无登记农

27、药可用。 截至 2017 年，美洲地区的草地贪夜蛾已对至少 29 种杀虫剂产生了抗性 数据来源：中国农业科学网，西南证券整理 图图 11：草地贪夜蛾对杀虫剂的抗性水平：草地贪夜蛾对杀虫剂的抗性水平 数据来源：中国农业科学网，西南证券整理 预计草地贪夜蛾危害危害程度将明显重于程度将明显重于 2019 年。年。原因有二：1）去年草地贪夜蛾已在我国 热带、南亚热带地区完成定殖过程。在我国境内由繁殖区到玉米主产区传播速度更快。为害 格局将发生明显的变化。2）由于草地贪夜蛾是首次入侵，而且下半年随着秋冬季节的气温 下降，草地贪夜蛾怕冷，开始进入产卵蛰伏期，所以去年草地贪夜蛾的入侵并未对我国粮食 造成像其

28、他国家那样严重的减产，影响不是很大。但是我国去年冬季是暖冬气候，非常有助 于草地贪夜蛾大规模产卵过冬，所以今年春夏很有可能爆发大规模的草地贪夜蛾虫害。 公司研究报告公司研究报告 / 北北 大大 荒（荒（600598600598） 6 在正常情况下，参考海外经验草地贪夜蛾或可以造成 20%的玉米减产，从目前看农业部 及各地防控意识较强，因此我们预计 2020 年我国玉米减产幅度有望控制在 5%以内。 表表 4：分区治理对策：分区治理对策 地理区位地理区位 玉米地位玉米地位 种植制度种植制度 治理对策治理对策 周年繁殖区 广东、 广西、 海南、 云南 4 省份 2017 年玉米种植面积为 235.

29、51 万公顷， 占全国玉米种 植总面积的 5.55% 产量约为 1239.1 万吨，占全 国玉米总产量的 4.78% 常年有玉米种植，且气候适 合，是草地贪夜蛾周年繁殖 区，为来年草地贪夜蛾在全 国范围的发生提供了虫源 加强可持续治理和关键时期防控， 控制当地 危害，减少迁出虫量 冬春季节重点关注周年繁殖区的玉米田， 压 低春季向北扩散蔓延的虫源基数 春季重点在华南和西南南部冬玉米区实施 群防群治与统防统治相结合， 压低一代基数 防治上要借助南部地区植被多样， 天敌昆虫 资源丰富的特点，充分利用生态防控 中部地区 (过渡带) 湖南、 湖北、 重庆、 四川、 浙江、 福建、 江西、 上海等地区 2017 年玉米种植面积 约为 459.56 万公顷， 占全国玉米种 植总面积的 10.84% 产量约为 2369.6 万吨，占全 国玉米总产量的 9.15% 常年既有春玉米，又有夏 玉 米，为草地贪夜蛾的继续北 迁提供了优越的寄主条件， 为草地贪夜蛾在全国范围的 发生提供了过渡虫源 5 月中旬开始，伴随西南季风，草地贪夜蛾 可从南部地区进一步迁飞至中部地区， 并以 中部地区作为过渡继续北迁 6-7 月份可迁入黄淮海及北方玉米主