1、 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 公司公司研究研究 Page 1 证券研究报告证券研究报告动态报告动态报告/公司快评公司快评 基础化工基础化工 道明光学道明光学（002632） 买入买入 公司动态点评 （维持评级） 化学新材料化学新材料 2020 年年 07 月月 10 日日 Table_Title 反光材料主业迎来替代契机，新业务反光材料主业迎来替代契机，新业务有望有望突破突破 证券分析师：证券分析师： 龚诚龚诚 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519040001 证券分析师：证券分析师： 商艾华商艾华 证券投资咨询执业资格证书编码：S098051909

2、0001 事项事项： 2020 年疫情加速公司微棱镜型反光膜进口替代，外延业务量子点膜有望扭亏为盈，PC/PMMA 膜将实现放量。 国信国信化工化工观点：观点： （1）公司是国内反光材料龙头企业，业务范围公司是国内反光材料龙头企业，业务范围不断扩大不断扩大。公司是国内反光膜领军企业，是亚洲最大的反光材料基地。公 司是做反光材料起家，通过募投项目和并购项目加速成为一站式解决方案供应商，近几年年均复合增速超过 20%，公司 产品结构持续改善，技术优势下，公司主营产品反光膜营收和毛利率持续上涨。 （2）公司反光材料围绕人车路展开，存量更换和进口替代打开增长空间公司反光材料围绕人车路展开，存量更换和进

3、口替代打开增长空间。公司国内车牌膜市占率 30%，增量市场每年 有 7.5 亿元市场需求， 存量市场新型车牌推广有 45 亿元市场； 道路安全市场， 公司作为国内唯一微棱镜型反光膜生产商， 目前市占率 10%，随着产品技术推广公司有望持续进口替代；个人防护市场，公司不断调整产品结构，向高端领域拓展。 （3）铝塑膜技术实现突破，疫情加速国内企业市场渗透铝塑膜技术实现突破，疫情加速国内企业市场渗透。铝塑膜为锂电池封装用材料，下游市场主要为 3C 消费电子和 动力电池领域。国内铝塑膜进口依赖程度高，公司率先实现技术突破，当前年产能达到 1500 万平，主要供给消费电子 领域，当前公司已经进入天津力神

4、等知名企业并实现稳定供货，疫情催生下国内铝塑膜国产替代迎来良机。 （4）收购华威新材料切入收购华威新材料切入 LCD 光学膜。光学膜。公司当前拥 LCD 增光膜年产能 2500 万平。2020 年公司将扩大规模降低生产 成本、引进韩系阻隔膜降低采购成本、通过优化工艺提高良品率，多方位优化调整业务下量子点膜有望扭亏为盈。 （5）PC/PMMA膜性能优异，膜性能优异，5G 时代有望成为手机主流背板材料。时代有望成为手机主流背板材料。当前公司PC/PMMA 膜产品的年产能有 1000 万 平，主要目标客户为通达控股，智动力，锦瑞新材等知名手机后盖生产企业，预计今年将贡献业绩增长。 投资建议：投资建议

5、： 公司是国内光学膜行业龙头，当前国内车牌和道路反光材料迎来存量市场更换机遇，公司利用国内独有的技术优势 加快进口替代，另外公司持续向铝塑膜、增光膜和 PC/PMMA 复合膜等领域进行外延式拓展，新项目有望持续放量 贡献业绩增量。预计公司预计公司 20202022 年营收年营收 16.70/20.97/25.45 亿，归母净利润亿，归母净利润 2.82/3.69/4.48 亿，亿，EPS 为为 0.45/0.59/0.72，目前股价对应目前股价对应 PE 为为 21/16/13 倍倍，维持维持“买入”评级。“买入”评级。 。 风险提示风险提示： 1、 公司产品成本中化工原材料占较大，原材料价格

6、大幅波动影响公司业绩的风险。 2、 公司不断拓展新业务，包括收购华威新材料股权，公司规模大幅扩张存在一定经营管理风险。 3、 公司业务拓展新产品较多，存在新产品研发投产不及预期的风险。 4、 公司海外营收占比较大，海外疫情长时间持续影响公司出口的风险。 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 2 评论：评论： 公司是国内反光材料龙头企业，业务范围持续扩张公司是国内反光材料龙头企业，业务范围持续扩张 公司是公司是国内反光膜领军企业，是国内反光膜领军企业，是亚洲最大的反光材料基地亚洲最大的反光材料基地。公司是做反光材料起家，近几年技术储备充足开始向上 下游拓展业务， 逐渐从单一的反光材料生产

7、企业转型为综合性的功能膜材料生产企业， 公司主要生产等级的反光膜、 反光布和相关反光制品，除此之外逐渐拓展了锂电池铝塑包装膜、LCD 用多功能复合增亮膜卷材、光学膜片材、量 子点膜、PC/PMMA 材料等业务。 公司产品技术指标明显，产品远销国内外。公司产品技术指标明显，产品远销国内外。公司反光材料广泛应用于用于各种道路交通指示标牌、车身安全标识、 海上救生设施、消防救生设施、服装、箱包、鞋帽、广告等领域。公司在微棱镜型反光膜和锂电池封装用铝塑膜生 产上突破了国外的垄断，成为国内唯一生产商，玻璃微珠反光材料市场份额逐步扩大，同时不断布局 LCD 光学膜和 5G 用 PC/PMMA 光学级复合薄

8、膜。公司享有自营进出口权，系列反光产品远销巴西、印度、日本、韩国等多个国 家及地区。 图图 1：公司公司主要产品和应用领域主要产品和应用领域 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 公司当前拥有五大生产基地，位于浙江龙游、浙江永康、江苏常州和广东惠州。公司当前拥有五大生产基地，位于浙江龙游、浙江永康、江苏常州和广东惠州。公司 IPO 项目所在地浙江龙游道明基地 年产 3000 万平玻璃微珠型材料、 1000 万件反光服饰和 500 万件反光制品。 位于龙游的道明新材料拥有离型材料产能 1.2 亿平/年，2015 年定增的道明光电位于浙江永康市，其微棱镜型反光材料年产能达到 1000 万平

9、、锂电池符合铝塑膜产能 1500 万平、PC/PMMA 薄膜年产能达到 1000 万平方米。2017 年并购的华威新材料主要生产液晶显示背光材料，惠州 的骏通新材料主要从事背光模组材料的裁切业务，年产能超过 5000 万片/年。 表表 1：公司公司 5 大生产基地和主要产品产能大生产基地和主要产品产能 生产基地生产基地 所在地所在地 占比面积占比面积 成立时间成立时间 主要产品主要产品 产能产能 龙游道明 浙江龙游县 240 亩 2011 年 玻璃微珠型反光材料 3000 万平/年 反光服饰 1000 万件/年 反光制品 500 万平/年 道明新材料 浙江龙游县 135 亩 2007 年 离型

10、材料 1.2 亿平/年 道明光电 浙江省永康市 120 亩 2015 年 微棱镜型反光膜 1000 万平/年 锂电复合铝塑膜 1500 万平/年 光学及 PC/PMMA 薄膜 1000 万平/年 华威新材料 （包 含骏通新材料） 江苏常州市 115.26 亩 2017 年并购 LCD 增光膜 2500 万平/年 复合膜 300 万平/年 装饰膜 300 万平/年 光学膜切片 大于 5000 万片/年 资料来源:公司公告、国信证券研究所整理 mNoRoOsOsRrOoQsRnMtQqM6M9R7NnPnNsQrRfQmMqPlOoPnO8OpOqQvPpOoRuOsOmQ 全球视野全球视野 本土

11、智慧本土智慧 Page 3 公司股权结构稳定公司股权结构稳定，公司董事长胡志彪为公司控股股东，和其兄弟胡志雄为公司一致控制人，合计控股 47.79%。公司前 身为2002年成立的永康市道明反光材料有限公司， 2007年设立浙江道明光学有限公司， 2011年在深圳中小板挂牌上市， 2017 年收购华威新材料公司拓展公司业务领域，当前公司拥有 10 家全资子公司、5 家参股公司，8 家海内外控股子公 司。当前对公司净利润影响超过 10%的主要控股公司有：浙江龙头道明有限公司、浙江道明光学科技有限公司和常州华 威新材料有限公司。 图图 2：公司参控股公司公司参控股公司 资料来源: Wind、国信证券

12、经济研究所整理 公司持续扩大营业范围， 通过募投项目和并购项目加速成为一站式解决方案供应商公司持续扩大营业范围， 通过募投项目和并购项目加速成为一站式解决方案供应商， 近几年年均复合增速超过， 近几年年均复合增速超过 20%。 2019 年营收 13.92 亿元，同比增长 16.2%，增速有所下滑，主要因为公司全资子公司华威新材料受增光膜价格下降和量子点 膜销售影响业绩不达预期，计提 4941 万元商誉减值，同时竞拍土地资本支出较大，公司核心产品反光材料依然不断扩 大市场份额，营收和毛利率均大幅增加。2020 年一季度受疫情影响，公司下游基建、汽车等需求停滞，一季度营收 2.53 亿元，同比下

13、降 15%，归母净利润 4300 万元，同比减少 13%。 图图 3：公司近年营业收入变化：公司近年营业收入变化 图图 4：公司近年归母净利润变化公司近年归母净利润变化 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 0 2 4 6 8 10 12 14 16 200020Q1 营收（亿元）同比YOY -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 0 0.5 1 1

14、.5 2 2.5 200020Q1 归母净利润（亿元）同比YOY 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 4 公司公司产品盈利能力保持上涨态势，特别是反光膜贡献主要毛利率增长。产品盈利能力保持上涨态势，特别是反光膜贡献主要毛利率增长。2019 年公司毛利率和净利率分别为 37.9%和 14.1%，毛利率小幅上涨 0.5 个百分点，净利率因为商誉减值导致的计提资产减值准备显著增加，但是 2020 年 Q1 已经 净利率已经恢复至历史高位。公司管理费率从 2016 年 15.7%下降至当前的 10%左右，一方面是公司业务扩张规模效应 导致费率降低，

15、 另一方面是公司精细化管理导致的成本降低， 2019 年公司管理、 销售和财务费率分别为 11.2%、 5.9%、 0.4%，整体同比保持平稳。 2019 年公司经营活动现金流由正转负， 主要因为四季度公司购买永康花街土地用于建设道明安防小微园项目支出增加所 致，除去 2019 年开始公司经营活动现金流基本保持稳步增长。公司近几年属于业务扩张阶段，投资活动增加，投资活 动现金流持续为负，2019 年银行融资增加导致筹资活动现金流大增。研发方面，公司目前建有反光材料行业内唯一的省 级反光材料工程技术中心，同时正在建设研发认证中心，是行业内配置最齐全，手段最全面的认证中心，研发费率保持 在 4%左

16、右。 图图 5：公司近年毛利率、净利率和公司近年毛利率、净利率和 ROE 变化变化 图图 6：公司公司销售、管理和财务费用占比销售、管理和财务费用占比 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图图 7：公司研发费用持续上涨公司研发费用持续上涨 图图 8：公司近年现金流情况（亿元）公司近年现金流情况（亿元） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 分产品来看，公司产品结构持续改善，反光膜营收和毛利率持续上涨。分产品来看，公司产品结构持续改善，反光膜营收和毛利率持续上涨。2019 年公司反光膜营

17、收占比 38.2%，但是盈利 占比达到了 55.6%，其毛利率达到 55.0%，是公司当前毛利率最高的产品，主要因为近年来公司技术壁垒更高的微棱镜 型反光膜销量持续上涨， 带动反光膜毛利率从 2015 年的 36.8%一路飙升至 55.0%。 公司反光制品毛利率小幅上涨， 2019 年达到 45.7%，贡献毛利 15.6%，排名第二。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 200020Q1 毛利率净利率加权ROE -5% 0% 5% 10% 15% 20% 200020

18、Q1 销售费率管理费率财务费率 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 200020Q1 研发费用（亿元）研发费率 -4.0 -3.0 -2.0 -1.0 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 200020Q1 经营活动现金净流量投资活动现金净流量筹资活动现金净流量 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 5 图图 9：公司分产品营收变化（亿元）公司分产品营收变化（亿元） 图图 10：2019 年公司营收产品结构年公司营收产品结构

19、 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 图图 11：2019 年公司毛利产品结构年公司毛利产品结构 图图 12：公司分产品毛利率变化公司分产品毛利率变化 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 公司反光材料围绕人车路展开，存量更换和进口替代打开增长空间公司反光材料围绕人车路展开，存量更换和进口替代打开增长空间 公司反光材料按照场景可以分为车辆安全防护材料及制品、道路安全防护材料及制品、个人安全防护材料及制品。公司反光材料按照场景可以分为车辆安全防护材料及制品、道路安全防护材料及制品、个人安

20、全防护材料及制品。 （1） 车辆安全防护材料：车辆安全防护材料及制品主要包含车牌膜、车牌半成品、烫印膜、油墨系列、反射器、三角架、停 车器、车辆警示标识等； （2）道路安全防护材料：玻璃微珠型工程膜、广告膜系列、喷绘膜系列及制品系列、微纳米棱 镜型反光材料及制品包含棱镜膜、车身贴、车尾板 、棱镜型警用晶格带； （3）个人安全防护制品：反光服装系列、反光 布系列、反光丝线系列、反光热帖系列、反光革系列、海事膜及其相关制品加工。 反光材料按其逆反射原理及生产工艺分为玻璃微珠型和微纳米棱镜型两种。反光材料按其逆反射原理及生产工艺分为玻璃微珠型和微纳米棱镜型两种。玻璃微珠型反光材料目前已经基本实现了国

21、 产化，微纳米棱镜型反光材料是通过超精密切削技术及微纳米压印拷贝技术，在高性能薄膜上压制出微角锥体阵列结构 而成。性能上看，微棱镜型反光材料的逆反射亮度是玻璃微珠型的 2 倍以上，生产过程更为环保和节能，但是其加工和 生产涉及高、精、尖的加工设备、技术及工艺，技术壁垒高，公司是国内唯一可以设计和量产微棱镜型反光材料的企业。 0 2 4 6 8 10 12 14 16 200182019 反光膜增光膜反光制品反光布 反光服饰离型纸铝塑膜其他 反光膜 38.2% 增光膜 14.5% 反光制品 12.9% 反光布 10.8% 反光服饰 5.8% 离型纸 4.3% 铝塑膜 3.7

22、% 其他 9.8% 反光膜 55.6% 增光膜 10.1% 反光制品 15.6% 反光布 8.3% 反光服饰 3.6% 离型纸 2.5% 铝塑膜 1.1% 其他 3.2% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 200182019 反光膜增光膜反光制品反光布 反光服饰离型纸铝塑膜 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 6 图图 13：公司反光材料部分产品展示公司反光材料部分产品展示 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 根据前瞻产业研究院数据，2019 年国内反光材料市场规模在 85 亿元左右，同比增速 7.6%。反光材料下游需求主要是道 路

23、安全、汽车和广告三大领域，当前国内新基建加速建设带来道路需求持续增长，汽车和牌照更新换代带来的增量和存 量市场广阔，预计 2020-2025 年行业复合增速将保持在 8%左右，到 2025 年市场规模有望达到 135 亿元。 图图 14：国内反光材料市场规模国内反光材料市场规模及预测及预测 资料来源: 前瞻产业研究院、国信证券经济研究所整理 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20000192020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E

24、中国反光材料市场（亿元）同比YOY 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 7 （1）车辆安全防护车辆安全防护市场市场： 增量市场上增量市场上车牌车牌半成品招标扩大市场规模，半成品招标扩大市场规模，公司市占率持续提升公司市占率持续提升。随着环保要求提高，更多省份车管所开始采用车牌半 成品招标，车牌市场容量显著增加，同时公司也逐渐开始从车牌膜供应商向车牌半成品供应商转变。车牌膜招标一般 1-2 年进行一次分省招投标，2019 年国内乘用车和商用车销量超过 2500 万辆，二手车交易量达到约 1500 万辆，国内市场 合计有 4000 万车牌的需求量，按照当前一副车牌 18 元的价格，这部分

25、增量市场约有 7.5 亿元的市场规模，2019 年公 司车牌膜和半成品销量达到 2.55 亿元，同比增加 30.1%，占到市场 30%左右的市场份额。 存量市场存量市场上传统车牌向新型车牌推广，车牌更换市场空间大。上传统车牌向新型车牌推广，车牌更换市场空间大。车牌膜使用的都是玻璃微珠型反光膜，根据生产过程分为 油墨技术和烫印技术，传统的车牌是蓝底白字采用的是油墨技术，是使用白色车牌膜涂上蓝色油墨，这种牌照生产过程 中会有大量废气释放，而且不能立刻领取，生产效率差。当前新能源汽车使用的新型牌照使用国际标准的烫印技术，成 产成本相同但是无 VOC 排放，省去了油墨干燥时间，车牌耐腐蚀、耐热抗刮等性

26、能好，同时新牌照多一位数字可以缓解 国内车牌资源不足的问题，增加新型防伪措施，国内新型牌照存量车市场更换新型牌照已经开始启动。当前国内汽车保 有量达到 2.6 亿量，按照一副车牌 18 元计算，该存量市场车牌规模就超过 45 亿元。 图图 15：国内乘用车和商用车销量国内乘用车和商用车销量（万辆）（万辆） 图图 16：国内二手车销量（万辆）国内二手车销量（万辆） 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 （2）道路安全防护道路安全防护市场：市场： 微棱镜型反膜材料技术优势显著，未来有望在高速上完全替代玻璃微珠型反光材料。微棱镜型反膜材料技术优势

27、显著，未来有望在高速上完全替代玻璃微珠型反光材料。道路反光材料可以分为玻璃微珠型 和微纳米棱镜型，微纳米棱镜型反光材料具有更好的反光效果，产品使用寿命长生产过程更加环保和节能，更重要的是 其最大反射距离在 350 米以上，而玻璃微珠型反光膜反光距离仅为 130-250 米，在每小时 100 公里的高速上，300 米以 上的反光距离才能保障驾驶员的安全，从这一点来看，未来高速有望全部使用微棱镜型反光膜。 图图 17：玻璃微珠反光单元示意图玻璃微珠反光单元示意图 图图 18：微纳米棱镜反光单元示意图微纳米棱镜反光单元示意图 资料来源: 艾利丹尼森、国信证券经济研究所整理 资料来源: 艾利丹尼森、国

28、信证券经济研究所整理 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 200019 乘用车销量商用车销量 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 200019 二手车交易量 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 8 道路反光材料行业需求道路反光材料行业需求主要来自存量市场更换需求主要来自存量市场更换需求。增量市场中，2019 年国内公路里程为 501.3 万公里，同比增速提高 至 3.4%， 较 18 年新增公里数达到 16.6 万公里，

29、按照国家相关规定测算， 高速公路反光膜平均使用量为 50 平方米/公里， 二级及以上等级公路反光膜使用量为 30 平方米/公里，普通公路使用量约为 12 平方米/公里。按照 2020 年新增公路里程 15 万公里， 新增高速公路占到新增公路里程的 18% （参照 2018 年数据） ， 一级和二级公路占比 10%计算， 增量市场 2020 年反光膜需求量达到 180 万平方米。 存量市场中，当前国内公路等级中，高速公路占比达到 3%，一级和二级公路占比达到 10%左右，其他公路占比在 85% 左右，按照反光膜使用寿命 5 年计算，2020 年公路存量市场更换反光膜需求约为 1450 万平方米。

30、总的来看，总的来看，2020 年年 道路反光膜增量和存量市场需求合计约为道路反光膜增量和存量市场需求合计约为 1600 万平方米。万平方米。 图图 19：国内公路里程国内公路里程和和增速（万公里、增速（万公里、%） 图图 20：国内公路分等级占比国内公路分等级占比 资料来源: 国家统计局、中国公路网、国信证券经济研究所整理 资料来源: 国家统计局、中国公路网、国信证券经济研究所整理 公司是国内唯一一家微棱镜反光膜生产商，国产替代下板块业绩增长迅速。公司是国内唯一一家微棱镜反光膜生产商，国产替代下板块业绩增长迅速。微棱镜反光膜模具制作困难、生产工艺难度 大，当前全球仅有 4 家企业可以生产，分别

31、是美国 3M、美国艾利、日本 NCI 和道明光学，当前全球微棱镜型反光膜市 场空间在 70 亿美元左右，国内市场约 25-30 亿元，其中 3M 占到国内份额的 70%，公司 2019 年微棱镜反光膜销售达到 2.67 亿元（同比增长 47%） ，国内市场市占率在 10%左右，产品毛利率保持在 60%。 近三年公司微棱镜反光膜销量大幅增长主要来自对近三年公司微棱镜反光膜销量大幅增长主要来自对 3M 的替代的替代，在产品质量方面，公司的产品和 3M 几乎无差别，但在 成本方面公司比 3M 有着 15%-20%的价格优势，如果公司国内市场份额从 10%增至 20%，则会增加 2.7 亿元的营收和

32、1.6 亿元的盈利。2020 年国内新基建加快、国内新材料政策鼓励加强，公司作为国内唯一市场份额有望持续提升。年国内新基建加快、国内新材料政策鼓励加强，公司作为国内唯一市场份额有望持续提升。 图图 21：微棱镜型反光膜微棱镜型反光膜全球全球市场市场格局格局 图图 22：公司近年反光膜快速增长（亿元、公司近年反光膜快速增长（亿元、%） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 0 100 200 300 400 500 600 公路里程公路里程增速

33、高速 3.0% 一级 2.3% 二级 8.1% 三级 8.9% 四级 71.4% 等外 6.3% 3M 70.0% 艾利、NCL 20.0% 道明光学 10.0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 1 2 3 4 5 6 20019 玻璃微珠型反光膜微棱镜型反光膜 反光膜YOY 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 9 （3）个人安全防护个人安全防护市场：市场： 安全出行意识增强和个人防护强制政策促进个人防护市场增长。安全出行意识增强和个人防护强制政策促进个人防护市场增长。公司个人安全防护产品主要是反光服装系列、反光布系 列、

34、反光丝线系列、反光热帖系列、反光革系列、海事膜及其相关制品加工。公司个人安全防护产品围绕可视警示服装、 阻燃警示带、 工业水洗产品及海事膜等核心产品展开营销工作， 目前设立四大产品专项： 海事膜专项， 阻燃警示带专项， 工业水洗专项，丝线专项。2019 年公司不断完善和调整产业结构，加大中高端行业产品营销，不断提高个人防护产品市 场影响力。 2019 年公司反光制品实现营收 1.79 亿元，同比增长 38.63%，反光布收入 1.49 亿元，同比增长 15.59%，反光服饰实现 营收 8100 万元，同比减少 14.4%。公司当前拥有年产 1000 万件反光服饰和 500 万平反光制品生产线，

35、反光服务主要 以出口为主，国外市场采取经销商模式，国内市场根据机动车运行安全技术条件规定，2018 年开始汽车生产商新车 出厂需强制配备一条反光背心，国内市场增速显著，国内市场反光服饰一部分销售给服装企业，一部分直接供给长按、 江淮、北汽等车厂。 图图 23：公司反光制品、反光服饰和反光布营收（百万元）公司反光制品、反光服饰和反光布营收（百万元） 图图 24：公司国内和国外营收公司国内和国外营收变化变化（百万元）（百万元） 资料来源: 公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 图图 25：公司合作伙伴公司合作伙伴 资料来源: 公司官网、国信证券经济研究所整理

36、 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 200182019 反光制品反光布反光服饰 0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 200182019 国内国外 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 10 铝塑膜技术实现突破，疫情加速国内企业市场渗透铝塑膜技术实现突破，疫情加速国内企业市场渗透 铝塑膜为锂电池封装用材料，下游市场主要为铝塑膜为锂电池封装用材料，下游市场主要为 3C 消费电子和动力电池领域消费电子和动力电池领域，软包装电池最早应用在消费电子领域，当 前渗透

37、率已经达到 90%，当前随着新能源汽车高速增长，动力电池出货量大幅增长带动软包电池行业增长，锂电池封装 主要有圆柱形、方形和软包三种，圆柱和方形电池外包装多为钢壳或者铝壳，软包电池外包装为铝塑膜，其优势显著： （1）软包电池采用铝塑膜包装，发生问题时电池会鼓气或从封口裂开释放能量，滥用时爆炸概率低，更加安全； （2）较同等容量的钢壳锂电轻 40%，铝壳轻 20%，具有高质量比能量； （3）能量密度更高，较同等尺寸钢壳高 10-15%，铝壳高 5-10%； （4）内阻更小，能耗低；循环性能好，寿命更长，100 次衰减比铝壳少 4%-7%； （5）设计更加灵活，可根据客户需求进行定制。 图图 26

38、：铝塑膜制作工艺复杂、品控严格铝塑膜制作工艺复杂、品控严格 资料来源: 公司官网、国信证券经济研究所整理 图图 27：铝塑膜各层的功能和技术指标铝塑膜各层的功能和技术指标 资料来源: 公司官网、国信证券经济研究所整理 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 11 铝塑膜是锂电池产业链中技术壁垒最高的产品，公司率先实现突破。铝塑膜是锂电池产业链中技术壁垒最高的产品，公司率先实现突破。铝塑膜在软包锂电池成本中占比达到 18%左右，仅 次于正极材料和隔膜位列第三，但是全球铝塑膜长期被日韩企业垄断，其中日本 DNF 和昭和电工市占率超过 70%，国 产铝塑膜占比不到 20%，相比于锂电池其他材料

39、 90%以上的自给率，行业进口替代空间巨大。虽然国产铝塑膜整体产品 质量难以控制，一致性不好，但是头部企业产品已经达到产品性能已经达到了国外标准，但是市场认可度和客户积累还 需要时间验证。 图图 28：锂电池原材料成本占比锂电池原材料成本占比 图图 29：全球铝塑膜竞争格局全球铝塑膜竞争格局 资料来源: 新材料在线、国信证券经济研究所整理 资料来源:新材料在线、国信证券经济研究所整理 国内动力电池成为锂电池最大的应用领域， 软包电池渗透率持续提升。国内动力电池成为锂电池最大的应用领域， 软包电池渗透率持续提升。 2018 年国内铝塑膜行业需求达到 1.62 亿平方面， 同比增速32%， 预计2

40、020年行业需求将达到2.2亿平方米。 近两年国内企业集中投产， 2018年国内铝塑膜产量超过2000 万平方米，同比增速达到 125%，国内铝塑膜自给率逐渐提升。 国内动力电池出货量稳步增长，软包电池渗透率持续提升。国内动力电池出货量稳步增长，软包电池渗透率持续提升。2019 年国内动力锂电池出货量为 71GWh，其中软包动力电 池出货量为 13.7GWh，软包装电池凭借其高能量密度、高安全性、设计灵活、内阻相对较小等优点快速增长，高工锂电 预测到 2020 年国内软包装电池出货量达到 18.68GWh，到 2025 年将达到 88.6GWh，未来 5 年复合增速超过 35%。 公司铝塑膜使

41、用干法工艺，当前年产能达到公司铝塑膜使用干法工艺，当前年产能达到 1500 万平，其产品质量和技术指标均达到了日本万平，其产品质量和技术指标均达到了日本 DNP 和日本昭和的水平，和日本昭和的水平， 在下游客户中享有较好声誉。在下游客户中享有较好声誉。当前公司铝塑膜产能达到 1500 万平，2019 年铝塑膜实现营收 5109 万元，同比增长 20% 左右，业绩增长不太明显，主要是 2019 年主动放弃了一些低端市场和客户，产品仍然集中在消费电子领域，储能领域 虽然实现了技术突破但是产能未实现大规模放量。当前公司产能已经进入天津力神等知名企业并实现稳定供货，2020 年 受海外疫情影响，海外存

42、在部分断供可能，国内铝塑膜国产替代迎来良机。 图图 30：国内铝塑膜市场需求和预测（万平方米）国内铝塑膜市场需求和预测（万平方米） 资料来源: 公司官网、国信证券经济研究所整理 正极材料 30.0% 隔膜 25.0% 铝塑膜 18.0% 负极材料 10.0% 电解液 7.0% 其他 10.0% 大日本印刷 50.0% 日本昭和电 工 20.0% 日本凸版印 刷 15.0% 韩国栗村化 学 10.0% 其他 5.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 5000 10000 15000 20000 25000 200172

43、0182020E 国内铝塑膜需求（万平方米）同比增速 全球视野全球视野 本土智慧本土智慧 Page 12 图图 31：中国动力锂电池出货量（中国动力锂电池出货量（GWh） 图图 32：中国软包动力电池出货量（中国软包动力电池出货量（GWh） 资料来源: 高工锂电、国信证券经济研究所整理 资料来源:高工锂电、国信证券经济研究所整理 收购华威新材料切入收购华威新材料切入 LCD 光学膜，降本增量提质下光学膜，降本增量提质下量子点膜有望扭亏为盈量子点膜有望扭亏为盈 公司公司 2017 年收购华威新材料， 切入年收购华威新材料， 切入 LCD 光学膜市场。光学膜市场。 当前公司光学膜相关材料主要包括量

44、子点膜、 增光膜、 CPI 浆料， 当前主要销售产品主要是增光膜。其中 CPI 浆料在永康基地，其他材料在常州的华威新材料，公司当前拥有年产 LCD 增 光膜 2500 万平、200 万平复合膜、装饰膜和 300 万平量子点膜生产线。 华威新材料的光学膜产品位于整个液晶膜组产业的上游，属于原材料供应，产业中游为面板和模组制造，下游为终端电华威新材料的光学膜产品位于整个液晶膜组产业的上游，属于原材料供应，产业中游为面板和模组制造，下游为终端电 脑、手机和平板等整机厂商。脑、手机和平板等整机厂商。增光膜主要用于 LCD 面板中，是背光模组中提高背光系统发光效率的主要组件，量子点膜 可以显著提高电视

45、颜色的饱和度和色域范围，改善观众的视觉效果。CPI 浆料用于生产透明 PI 膜，未来用于柔性屏中。 图图 33：公司液晶背光材料主要应用领域公司液晶背光材料主要应用领域 资料来源: 公司官网、国信证券经济研究所整理 2019 年面板价格下降导致公司光学膜产品盈利下滑，年面板价格下降导致公司光学膜产品盈利下滑，面板价格处于底部下行空间不大，未来有望触底回升。面板价格处于底部下行空间不大，未来有望触底回升。2018 年以 来随着京东方、华星光电等产能增加，面板行业供大于求，价格持续下降。2020 年一季度面板价格有小幅上涨，但是疫 情影响下需求下降，面板价格持续下滑，进入 6 月以来面板价格已经止

46、跌，低价下韩国面板厂商不断关停产能，三星预 计在 2020 年底将关停 2/3 的 8.5 代线产能，LGD 宣布在年底前关停韩国 LCD 产能。预计 2020 年全年供需比将从 20% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2001720182019 国内动力锂电池出货量（GWh） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E2025E 中国软包动力电池出货量（GWh） 同比增速 全球视野全球视野 本土

47、智慧本土智慧 Page 13 降至 8%，未来两年产能退出将超过 20%，面板价格有望持续回暖。国内液晶面板进口替代将逐渐加速。2019 年国内面 板产能面积为 1.51 亿平方米，同比增长 26%，全球占比达到了 49.2%，预计 2020 年将超过 50%。2019 年公司主动调年公司主动调 整客户导致销售量下降，整客户导致销售量下降，2020 年随着市场用量的提升预计华威新材料预计业绩回暖。年随着市场用量的提升预计华威新材料预计业绩回暖。 图图 34：面板价格有望触底反弹（美元）面板价格有望触底反弹（美元） 图图 35：国内大尺寸面板出货量（亿平方米）国内大尺寸面板出货量（亿平方米） 资

48、料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 2019 年公司新增量子点膜销售，普通 LED 电视色域只有 72%，OLED 电视能达到 100%，而量子点电视色域覆盖高 达 110%；色彩纯净度比普通 LED 提升 50%；薄膜寿命长，量子点能够保证色彩恒久不褪色，因此量子点电视仍是未 来的趋势。但由于量子点膜成本较高，量子点和阻隔膜等原料主要来自于美国和日本企业。公司量子点膜于 2019 年投 产，目前主要客户是 TCL，2020 年初已经在两家知名厂商实现小批量供货。公司当前售价偏低，公司当前售价偏低，2020 年核心客户推广年核心客户推广 下，用规模效应降低生产成本、引进韩系阻隔膜降低采购成本、通过优化工艺提高良品率，多方位优化调整业务下下，用规模效应降低生产成本、引进韩系阻隔膜降低采购成本、通过优化工艺提高良品率，多方位优化调整业务下量子量子 点膜点膜有望扭亏为盈。有望扭亏为盈。 公司 CPI 浆料用于生产透明 PI 膜，当前仍处于实验室生产阶段，公司当前配方已经基本成型，未来将进入送样阶段，公 司先从浆料开始做，如果公司下游客户开发顺利，行业需求爆发的话，公司会