1、 东方通东方通（300379） 国产中间件龙头，国产中间件龙头，尽享信创红利尽享信创红利 东方通首次覆盖报告东方通首次覆盖报告 齐佳宏（分析师）齐佳宏（分析师） 证书编号 S0880519080007 本报告导读：本报告导读： 公司为公司为领先的基础软件和信息安全解决方案提供商领先的基础软件和信息安全解决方案提供商。我们认为，。我们认为，政府中间件市场的国政府中间件市场的国 产替代有望快速发生产替代有望快速发生，公司作为行业龙头有望受益，增持。，公司作为行业龙头有望受益，增持。 投资要点：投资要点： 增持。增持。公司是中间件龙头，受益于信创建设，预测 2019-202

2、1 年营收 5.02/8.26/12.67 亿(增速 35%/65%/53%)；归母净利 1.47/2.85/4.14 亿(增速 20%/94%/45%)，EPS0.52/1.01/1.47 元，综合 PE/PS 估值给予目标价 51.11 元，首次覆盖给予增持评级。 中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主导导。2018-2023 年国内中间件市 场复合增速望超 15%，高于 2015-2018 年增速(8.8%)，行业景气度上行。 IBM/Orcale 仍占主导，2018 年市占率之和超 50%。中间件的国产替代已 经经历了漫长过程， 此前进程相对缓慢或与中

3、间件的 “标准品” 属性有关。 政府中间件市场的国产替代政府中间件市场的国产替代有望有望快速发生。快速发生。 1)预计政府中间件市场的国产 替代空间为 10.54-17.61 亿。2)由于不同地区、不同部委的需求释放节奏 不同，从整体来看市场需求是逐步释放的，这导致厂商为“跑马圈地”进 行价格战、出现进行天量采购的“超级客户”导致客户议价能力过强的情 况大概率都不会出现，政府中间件价格大幅下滑的概率不高。3)除政策逻 辑外， 政府中间件的国产替代也存在行业逻辑。 国内中间件厂商的单体合 同金额远低于 IBM、Oracle，国际厂商“高举高打”和国内厂商“农村包 围城市” 策略的不同反映的是两类

4、厂商的禀赋差异。 国内厂商的优势在于 更强的服务和响应能力，政务市场“松散”的特点有利于其“扬长避短” 。 东方通东方通综合实力雄厚，尽享信创红利。综合实力雄厚，尽享信创红利。从技术能力、市场能力两个维度来 看， 东方通在国内中间件厂商中均处于领先地位， 且其在政府市场中优势 尤为明显。目前公司已走在信创建设的前列，有望尽享信创红利。 风险提示风险提示：政策推进不及预期/海外厂商大幅降价/疫情影响超出预期 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入营业收入 293 372 502 826 1,267 (+/-)% -10% 27%

5、 35% 65% 53% 经营利润（经营利润（EBIT） 57 85 117 216 344 (+/-)% -37% 48% 38% 84% 59% 净利润（归母）净利润（归母） -307 122 147 285 414 (+/-)% -376% 140% 20% 94% 45% 每股净收益（元）每股净收益（元） -1.09 0.43 0.52 1.01 1.47 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 经营利润率经营利润率(%) 19.6% 22.8% 23.

6、4% 26.1% 27.1% 净资产收益率净资产收益率(%) -21.2% 8.6% 9.4% 15.4% 18.3% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 6.9% 6.8% 9.8% 18.2% 29.2% EV/EBITDA 41.53 38.69 105.79 56.04 33.97 市盈率市盈率 93.07 77.26 39.87 27.43 股息率股息率 (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 51.11 当前价格： 40.42 2020.04.20 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）

7、 18.11-60.80 总市值（百万元）总市值（百万元） 11,370 总股本总股本/流通流通 A 股（百万股）股（百万股） 281/235 流通流通 B 股股/H 股（百万股）股（百万股） 0/0 流通股比例流通股比例 83% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 17.79 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 856.21 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 1,532 每股净资产每股净资产 5.45 市净率市净率 7.4 净负债率净负债率 -1.77% EPS（元） 2018A 2019E Q1 0.01 0.05 Q2 -0.01 0.11 Q3 0.07

8、 0.01 Q4 0.35 0.35 全年全年 0.43 0.52 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -21% -21% 75% 相对指数 -24% -17% 74% 公 司 首 次 覆 盖 公 司 首 次 覆 盖 -21% 13% 47% 81% 115% 149% 2019-42019--1 52周内股价走势图周内股价走势图 东方通深证成指 计算机计算机/信息科技信息科技 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 东方通东方通（300379） of 19 模型更新时间：2020.04.20 股票研究股票研究 信息科技 计

9、算机 东方通（300379） 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 51.11 当前价格： 40.42 2020.04.20 公司网址 公司简介 公司是领先的基础软件和信息安全解决 方案提供商。 通过先进的软件产品和技术，东方通为 客户提供安全可靠的中间件、信息安全、 创新应用产品与解决方案，帮助用户实 现业务创新、安全管控和数据的共享与 价值挖掘。 绝对价格回报（%） 52 周价格范围 18.11-60.80 市值（百万） 11,370 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收

10、入营业收入 293 372 502 826 1,267 营业成本 74 91 121 188 276 税金及附加 4 5 7 11 17 销售费用 44 57 77 126 194 管理费用 114 63 85 132 203 EBIT 57 85 117 216 344 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 -4 0 0 0 0 财务费用 -9 -6 -9 -12 -23 营业利润营业利润 -313 127 153 295 429 所得税 8 4 5 10 15 少数股东损益 0 0 0 0 0 归母净利润归母净利润 -307 122 147 285 414 资产负债表资产负债表

11、货币资金、 交易性金融资产 599 370 568 871 1,292 其他流动资产 351 402 506 828 1,265 长期投资 56 68 68 68 68 固定资产合计 4 4 4 4 4 无形及其他资产 553 1,189 1,189 1,189 1,189 资产合计资产合计 1,562 2,032 2,334 2,959 3,818 流动负债 110 492 647 987 1,431 非流动负债 5 118 118 118 118 股东权益 1,447 1,422 1,569 1,855 2,269 投入资本投入资本(IC) 849 1,212 1,161 1,144 1,

12、136 现金流量表现金流量表 NOPLAT 59 82 113 209 332 折旧与摊销 13 10 0 0 0 流动资金增量 73 -283 -51 -17 -7 资本支出 -3 -83 0 0 0 自由现金流自由现金流 141 -274 62 191 325 经营现金流 109 127 203 308 427 投资现金流 -158 -363 0 0 0 融资现金流 -13 9 -4 -4 -4 现金流净增加额现金流净增加额 -62 -227 198 303 422 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 -10.0% 27.1% 34.8% 64.7% 53.4% EBIT 增长率

13、-37.3% 48.1% 37.9% 84.2% 59.2% 净利润增长率 -375.9% 139.8% 20.5% 93.8% 45.3% 利润率 毛利率 74.7% 75.4% 75.9% 77.2% 78.2% EBIT 率 19.6% 22.8% 23.4% 26.1% 27.1% 归母净利润率 -105.0% 32.8% 29.3% 34.5% 32.7% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) -21.2% 8.6% 9.4% 15.4% 18.3% 总资产收益率(ROA) -19.7% 6.0% 6.3% 9.6% 10.9% 投入资本回报率(ROIC) 6.9% 6.8% 9.8

14、% 18.2% 29.2% 运营能力运营能力 存货周转天数 122 143 143 143 143 应收账款周转天数 387 322 322 322 322 总资产周转天数 2,198 1,763 1,588 1,170 976 净利润现金含量 -35.5% 103.7% 138.0% 107.8% 102.9% 资本支出/收入 1.1% 22.2% 0.0% 0.0% 0.0% 偿债能力偿债能力 资产负债率 7.4% 30.0% 32.8% 37.3% 40.6% 净负债率 -41.4% -14.8% -26.0% -38.3% -49.9% 估值比率估值比率 PE(现价） 93.07 77

15、.26 39.87 27.43 PB 2.46 2.78 8.29 7.01 5.73 EV/EBITDA 41.53 38.69 105.79 56.04 33.97 P/S 38.25 30.10 22.32 13.56 8.84 股息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% -21%-2%17%37%56%75% 1m 3m 12m -10% 22% 55% 87% 119% 151% -21% 13% 47% 82% 116% 150% 2019-4 2019-7 2019-10 2020-1 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 东方通价格涨幅 东方通相对指数涨幅

16、 -10% 5% 20% 35% 50% 65% 17A18A19E20E21E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) -21% -11% -1% 9% 19% 29% 17A18A19E20E21E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) -50% -40% -30% -20% -10% 0% -1132 -906 -679 -453 -226 0 17A18A19E20E21E 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/净资产(%) oPrOoOmQtOqOsQoPvNnMnO9P9RbRnPnNoM

17、rRiNoOrNiNtRmN9PmMyQNZpMqMuOrQtN 东方通东方通（300379） of 19 目录目录 1. 投资故事 . 4 2. 领先的基础软件和信息安全解决方案提供商 . 4 3. 中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主导 . 5 3.1. 中间件市场景气度有望持续上行 . 5 3.2. 此前中间件国产替代较慢，IBM、Orcale 仍处于主导地位 . 6 4. 政府中间件市场的国产替代有望快速发生 . 7 4.1. 政府中间件市场的国产替代空间为 10.54-17.61 亿元 . 8 4.2. 政府中间件单价大幅下降的概率不大 . 8 4.3. 除政策外，政府中间件市场发生

18、国产替代也存在行业逻辑 . 10 5. 综合实力雄厚，尽享信创红利 . 12 5.1. 公司在国内中间件厂商中居于龙头地位 . 12 5.2. 公司在政府中间件市场中的优势更加明显 . 14 5.3. 公司在信创建设中走在前列 . 15 6. 盈利预测与估值 . 16 6.1. 核心假设 . 16 6.2. 盈利预测 . 16 6.3. 公司估值 . 17 7. 风险提示 . 18 东方通东方通（300379） of 19 1. 投资故事投资故事 中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主导。中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主导。2018-2023 年国内中间件 市场复合增速望超 15%，高于 2

19、015-2018 年增速(8.8%)，行业景气度上 行。IBM/Orcale 仍占主导，2018 年市占率之和超 50%。中间件的国产替 代已经经历了漫长过程，此前进程相对缓慢或与中间件的“标准品”属 性有关。 政府中间件市场的国产替代有望快速发生。政府中间件市场的国产替代有望快速发生。1)预计政府中间件市场的国 产替代空间为 10.54-17.61 亿。2)由于不同地区、不同部委的需求释放节 奏不同， 从整体来看市场需求是逐步释放的， 这导致厂商为 “跑马圈地” 进行价格战、出现进行天量采购的“超级客户”导致客户议价能力过强 的情况大概率都不会出现，政府中间件价格大幅下滑的概率不高。3)除

20、政策逻辑外，政府中间件的国产替代也存在行业逻辑。国内中间件厂商 的单体合同金额远低于 IBM、Oracle，国际厂商“高举高打”和国内厂 商“农村包围城市”策略的不同反映的是两类厂商的禀赋差异。国内厂 商的优势在于更强的服务和响应能力，政务市场“松散”的特点有利于 其“扬长避短” 。 东方通东方通综合实力雄厚，尽享信创红利。综合实力雄厚，尽享信创红利。从技术能力、市场能力两个维度 来看，东方通在国内中间件厂商中均处于领先地位，且其在政府市场中 优势尤为明显。目前公司已走在信创建设的前列，有望尽享信创红利。 2. 领先的基础软件和信息安全解决方案提供商领先的基础软件和信息安全解决方案提供商 东方

21、通是领先的基础软件和信息安全解决方案提供商。东方通是领先的基础软件和信息安全解决方案提供商。 公司成立于 1992 年，28 年来专注于基础软件领域，是中间件行业领军者。2014 年公司成 为创业板首家基础软件上市公司， 上市后陆续收购了微智信业、 惠捷朗、 数字天堂、泰策科技等业内知名企业，不断扩充业务范围。目前，公司 在基础软件领域的产品线包括应用服务器 TongWEB、消息中间件 TongLINK/Q、交易中间件 TongEASY、应用交付平台 TongADC 等。 图图 1：公司中间件产品线齐全公司中间件产品线齐全 数据来源：东方通公开课，国泰君安证券研究 2019 年公司营收与归母净

22、利稳健增长。年公司营收与归母净利稳健增长。2019 年，公司实现营收 5.02 亿 元，同增 34.9%；归母净利 1.47 亿元，同增 20.5%。主要受益于自主创 新、信息安全领域市场需求的增加。 数据交换平台数据交换平台 TongDXP 文件传输文件传输平台平台 TongGTP 互联网文件互联网文件交换交换 TongWTP 服务管理服务管理平台平台 TongSMP 数据处理数据处理 TongETL 企业服务企业服务总线总线 TongESB 消息中间件 TongLINK/Q 应用交付控制器 TongADC 交易中间件 TongEASY 应用服务器 TongWEB 数据集成家族 基础支撑家族

23、 东方通东方通（300379） of 19 图图 2：2019 年公司营收同增年公司营收同增 34.9% 图图 3：2019 年公司归母净利同增年公司归母净利同增 20.5% 数据来源：wind，国泰君安证券研究 数据来源：wind，国泰君安证券研究 3. 中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主导中间件市场景气度上行，海外厂商仍居主导 3.1. 中间件市场景气度有望持续上行中间件市场景气度有望持续上行 2018年国内年国内中间件市场规模中间件市场规模或在或在46-65亿元之间。亿元之间。 根据计世资讯的统计， 2018 年国内中间件市场规模约为 65.0 亿元， 而根据华为 鲲鹏计算产业 白皮书

24、预测，到 2023 年国内中间件市场空间约为 13.6 亿美元，我们 根据华为给出的复合增速进行倒算，在假设美元汇率为 7.07 的条件下， 2018 年国内中间件市场规模为 46.4 亿元。 对于对于市场空间市场空间判断判断的差异并不影响的差异并不影响我们得出 “我们得出 “行业行业景气度景气度向上向上” 的判断。的判断。 根据计世资讯的预测，2018-2023 年我国中间件市场复合增速为 15.2%； 根据华为的预测，未来 5 年复合增速为 15.7%，二者相差不大，且远高 于 2015-2018 年国内中间件市场的复合增速(8.8%，数据来源于计世资 讯)，行业景气度有望持续上行。 图图

25、 4：2015-2023 年中间件行业增速有望持续上行年中间件行业增速有望持续上行 数据来源：计世资讯，国泰君安证券研究 按照行业划分，按照行业划分，中间件的中间件的需求需求主要集中在政府、金融、电信等领域。主要集中在政府、金融、电信等领域。根 据计世资讯的统计，2018 年政府需求占比最高，达到 30.6%，其次是金 融、电信行业，占比分别达 24.2%、16.7%。 图图 5：2018 年中间件的需求主要年中间件的需求主要集中在集中在政府、金融、电信等领域政府、金融、电信等领域 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 1 2 3 4 5 6 2001820

26、19 亿元 -500% -400% -300% -200% -100% 0% 100% 200% 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 200182019 亿元 0% 5% 10% 15% 20% 0 50 100 150 200 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 亿元 东方通东方通（300379） of 19 数据来源：计世资讯，国泰君安证券研究 3.2. 此前此前中间件国产替代中间件国产替代较较慢慢，IBMIBM、OrcaleOrcale 仍仍处处于于主导主导地位地位 目前目前 IBM、Orcale

27、仍占据我国中间件市场的主导地位。仍占据我国中间件市场的主导地位。1)根据计世资讯 的评估，目前 IBM、Oracle 仍处于领导者象限，而国产厂商中同处于该 象限的只有东方通。2)从市场份额上看，两家公司 2018 年的销售金额占 比合计达到 51%，而国产厂商均不超过 5%。 图图 6：IBM、Oracle、东方通在我国中间件市场中处于领导者地位、东方通在我国中间件市场中处于领导者地位 数据来源：计世资讯，国泰君安证券研究 图图 7：IBM、Oracle 在我国中间件市场中的市占率达到在我国中间件市场中的市占率达到 51% 数据来源：计世资讯，国泰君安证券研究 中间件的国产替代已经经历了漫长

28、的过程中间件的国产替代已经经历了漫长的过程，但，但此前此前进程进程相对相对缓慢。缓慢。我们 政府金融电信制造能源交通其他 市场能力 产品技术能力 挑战者 领导者 参与者创新者 IBM Oracle 东方通东方通 金蝶金蝶 Red hat 宝兰德宝兰德 普元普元 中创中创 IBMOracle东方通普元信息宝兰德 中创金蝶Red Hat其他 东方通东方通（300379） of 19 整理了计世资讯历次关于我国中间件市场份额的统计结果，把除 IBM、 Oracle 之外的厂商归于“其他”类(早年间 BEA 的市场份额归入 Oracle 的份额中)，通过统计我们得出两个认识： 1)中间件的国产替代已经

29、经历了漫长的过程，2009-2018 年间，除 2016 年外， 两家公司的市占率之和是逐年下降的， 这反映的可能是 2006 年国 务院发布核高基专项后国内中间件厂商技术、产品、市场等能力提升的 过程； 2)从更长的视角来看，此前中间件的国产替代进程是比较缓慢的，如果 仅对比早年数据(2005、 2006Q2)和最新的数据(2018)， 会发现两家厂商的 市占率之和是基本没有发生变化的。 图图 8：中间件领域的国产替代是比较缓慢的：中间件领域的国产替代是比较缓慢的 数据来源：计世资讯，国泰君安证券研究 较为缓慢的替代过程或与中间件的较为缓慢的替代过程或与中间件的“标准品”“标准品”特点有关。

30、特点有关。中间件的标准 化程度非常高， 存在比较强的规模效应， 当 IBM、 Oracle 率先占据电信、 金融等行业的大型客户后，作为后来者的国产厂商难以快速扩大规模， 也就无法创造更多效益，导致其没有能力进行大规模投入和人才引进， 从而陷入恶性循环。所以，在纯商业逻辑下，中间件的国产替代进程是 比较缓慢的。 图图 9：中间件的标准化程度高，相关厂商的毛利率高：中间件的标准化程度高，相关厂商的毛利率高 数据来源：wind，国泰君安证券研究 4. 政府中间件市场的国产替代政府中间件市场的国产替代有望有望快速发生快速发生 经过上一章的分析，我们认为，整体来看中间件行业由于商业逻辑导致 中间件的替

31、 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20052006Q2200820092001520162018 IBMOracle其他 60% 65% 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100% 200182019 东方通宝兰德普元信息 东方通东方通（300379） of 19 代可能是最直接的，所以本章仅针对政府中间件进行讨论。 4.1. 政府中间件市场的国产替代空间为政府中间件市场的国产替代空间为 10.5410.54- -17.6117.61 亿元亿元 保守预测，保守预测，政府中间件市场的

32、政府中间件市场的国产国产替代空间替代空间可能在可能在 10.54-17.61 亿元亿元之之 间。间。1)东方通、宝兰德、普元信息三家国内厂商 2018 年来自政府的收入 合计为 1.66 亿元， 约为政府中间件市场规模的 8.3%。 中创、 金蝶未披露 其 2018 年在政府端获得的收入，假设其在政府中间件市场中的份额和 在中间件市场中的整体份额相同(3.1%)。若将上述 5 家厂商外的其他份 额作为国产替代的潜在空间， 则有 17.61 亿元。 2)如果假设 IBM、 Oracle、 Red Hat 等主要国外厂商在政府中间件市场中的份额和其在中间件市场 中的份额相同(53%)，则替代空间为

33、 10.54 亿元。 图图 10： 2018 年东方通、 宝兰德、 普元信息合计占政府中间件市场的年东方通、 宝兰德、 普元信息合计占政府中间件市场的 8.3% 数据来源：计世资讯、各公司公告，国泰君安证券研究 需要说明的是，两个因素可能导致上述测算的结果偏保守： 1.东方通、宝兰德、普元信息公司来自政府的收入并非都源自中间件； 2.政府中间件市场的规模仍在持续扩大 (根据计世资讯的结果，2016 年 市场规模 14.32 亿，2018 年 19.89 亿)，而受限于数据的可获得性，上述 预测是基于 2018 年的市场规模进行的。 4.2. 政府政府中间件单价大幅下降的中间件单价大幅下降的概率

34、不大概率不大 价格是影响国产替代市场空间测算的非常重要的假设。价格是影响国产替代市场空间测算的非常重要的假设。由于中间件标准 化程度高，头部厂商的产品性能差异相对有限，而且相对于金融、电信 等领域，政府对于性能的要求会相对低一些，所以“政府中间件需求加 速释放过程中是否会出现价格的大幅下降，导致国产替代空间缩水”成 了一个非常关键的问题。 目前政府市场中每套中间件的价格在目前政府市场中每套中间件的价格在 5 万元左右。万元左右。根据正版软件采购网 的数据，2015 年 1 月-2020 年 4 月东方通中标来自国家机关的合同共涉 及中间件 160 套，对应采购金额 787 万元，据此计算政府市

35、场中每套中 间件的均价约为 4.92 万元/套。 表表 1：2015 年年 1 月月-2020 年年 4 月月东方通东方通来自国家机关的订单中间件均价约为来自国家机关的订单中间件均价约为 4.92 万元万元/套套 成交成交月份月份 采购单位采购单位 购买商品购买商品 数量数量(套套) 单价单价(万万) 总额总额(万万) 2019-12 退役军人事务部本级 应用服务器软件 V6.1 企业版 2 8.18 16.36 2019-11 民政部信息中心 应用服务器软件 V6.1 企业版 2 8.18 16.36 东方通宝兰德普元信息其他 东方通东方通（300379） of 19 2019-11 国家药

36、品监督管理局信息中心 应用服务器软件 V6.1 企业版 2 8.18 16.36 2019-11 中国民用航空局信息中心 企业服务总线软件 V5.2 2 28.50 56.99 2019-11 北京航空航天大学 消息中间件软件 V8.1 1 3.12 3.12 2019-09 农业农村部财会服务中心 应用服务器软件 V6.1 4 8.62 34.48 2019-08 国家海洋信息中心 ETL 工具软件 V2.2 1 32.50 32.50 2019-07 中国人民银行昆明中心支行 消息中间件软件 V8.1 2 3.10 6.20 2019-07 北京市广播电影电视局信息中心 应用服务器软件 V

37、6.1 2 8.62 17.24 2019-06 北京航空航天大学 消息中间件软件 V8.1 2 3.12 6.24 2019-06 北京电视共用天线管理服务中心 应用服务器软件 V6.1 2 8.62 17.24 2019-05 北京市市场监督管理局 消息中间件软件 V8.1 4 2.50 10.00 2019-04 北京市农业局信息中心 应用服务器软件 V6.1 1 6.00 6.00 2019-01 国家医疗保障局 应用服务器软件 V6.1 1 8.62 8.62 2018-12 环境保护部信息中心 应用服务器软件 V6.1 1 8.20 8.20 2018-11 国家海洋信息中心 消息

38、中间件软件 V8.1 44 2.50 110.00 2018-11 北京市卫生计生委信息中心 应用服务器软件 V6.1 14 8.57 119.98 2018-10 审计署 应用服务器软件 V6.1 1 8.62 8.62 2018-09 中华全国妇女联合会本级 应用服务器软件 V6.1 2 5.00 10.00 2018-07 海南省统计局 应用服务器软件 V6.1 2 8.62 17.24 2018-05 北京市机构编制委员会办公室 应用服务器软件 V6.1 1 8.62 8.62 2018-04 外交部 消息中间件软件 V8.1 13 3.02 39.26 2017-09 外交部 消息中

39、间件软件 33 3.02 99.66 2017-06 中央编办电子政务中心 应用服务器软件 6 6.50 39.00 2016-12 人力资源和社会保障部 应用服务器软件 2 6.00 12.00 2016-10 水利部松辽水利委员会 消息中间件软件 1 3.02 3.02 2016-06 国家质检总局信息中心 应用服务器软件 V5.0 企业版 1 4.00 4.00 2016-06 国家质检总局信息中心 应用服务器软件 V5.0 标准版 5 3.00 15.00 2016-06 国家质检总局信息中心 TongWTP V4.0 2 11.90 23.80 2016-05 北京市海淀区综合行政服

40、务中心 TI-DX V2.0 1 6.56 6.56 2016-05 北京市海淀区综合行政服务中心 消息中间件软件 V8.0 1 2.74 2.74 2015-12 北京电子技术服务中心 应用服务器软件 V5.0 企业版 1 8.62 8.62 2015-09 中国土地勘测规划院 消息中间件软件 V8.0 1 2.75 2.75 数据来源：正版软件采购网，国泰君安证券研究 在两种情况下，在两种情况下，政府市场政府市场中间件价格可能会大幅下降：中间件价格可能会大幅下降：1.部分厂商为了 抢占市场份额而展开大规模的价格战；2.部分客户的采购体量非常大， 导致其议价能力过强，从而出现“买一赠一”甚至

41、直接买断的情况。 我们认为，我们认为，部分订单中的产品价格下降是可能出现的，但整体来看政府部分订单中的产品价格下降是可能出现的，但整体来看政府 市场的市场结构导致上面两种情况出现的概率都不大：市场的市场结构导致上面两种情况出现的概率都不大： 由于不同地区和不同部委之间的需求释放节奏不同，从整体来看市 场需求是逐步释放的，各个厂商对于大幅降低产品价格以快速抢占 市场份额的积极性并不是非常高，导致价格战大规模爆发的可能性 不大。 地域间较差的横向辐射能力导致客户大多是松散、单一的，进行天 量采购的“超级客户”出现的概率并不是很高。根据我们对正版软 件采购网 2012-2020 年 4 月的合同数据

42、的统计，东方通中标的来自 国家机关的合同中 50 万元以下的合同占比达到 93%，平均合同金 东方通东方通（300379） of 19 额仅 24 万元。 图图 11：东方通来自国家机关合同中东方通来自国家机关合同中 50 万元以下的合同占比达到万元以下的合同占比达到 93% 数据来源：正版软件采购网，国泰君安证券研究 4.3. 除政策外， 政府中间件市场发生国产替代也存在行业逻辑除政策外， 政府中间件市场发生国产替代也存在行业逻辑 如前所述，政策是中间件国产替代的主要驱动因素，国产替代的确定性 主要取决于政策的要求与节奏， 但这些往往是难以把握的(这也是信创行 业主题属性比较强的重要原因)。

43、这里额外给出一个我们的观点：一个好 的计算机研究员应该是半个策略研究员。作为所有板块里面弹性最大的 一个，计算机行业拥有无法比拟的投资魅力，因为它具有极强的进攻属 性，每一轮牛市里面业绩最好的基金经理一定会重仓计算机，2015 年公 募基金持仓里面计算机占比为 15%，熊市最低只有 2%不到。那么反过 来说，计算机板块不具备防御属性，业绩确定性再高的股票熊市都要跌 成狗，为什么，因为估值中枢偏高，熊市之所以为熊市，是全市场估值 中枢下降的过程，计算机的泡沫，往往比其他板块要大一些。所以，对 于自上而下做板块选择的基金经理，是否选择计算机行业，就变成了判 断牛熊，这个就变成了策略研究员要做的事情

44、，所以我们说，一个好的 计算机研究员应该是半个策略研究员，这样才能更好的为基金经理提供 辅助。本节无意对政策要求、节奏进行判断，而是希望从行业自身发展 的角度，对于政府中间件国产替代的确定性进行分析。 IBM、Oracle 在在“销售金额销售金额”口径下的市占率远高于口径下的市占率远高于在“在“采购单数采购单数”口口 径径下的市占率下的市占率。根据计世资讯的统计，如果以销售金额作为统计口径， 2018年IBM、 Oracle在我国中间件市场中的份额分别高达30.7%和20.4%； 而如果以采购单数作为统计口径，两家公司的市占率则分别为 18.1%和 14.2%。 图图 12：IBM、Oracle 在“销售金额”口径下的市占率远高于在“采购在“销售金额”口径下的市占率远高于在“采购 单数”口径下的市占率单数”口径下的市占率 50万以下50-100万100万以上 东方通东方通（300379） of 19 数据来源：计世资讯，国泰君安证券研究 不同口径下市占