1、2015 年，中央军委宣布实施全面军改。由于军改影响了部分军品的定型、以及订单落地，2015 年以来北斗行业业绩受影响较大，市场对于北斗行业成长逻辑质疑不断扩大，行业估值水平持续下行。 2018 年底北三基本系统正式开通运行，由于军用产品定型到批量出货一般需要 13 年时间，我们预测军用市场大规模放量在 2020 年，同时三代换代 +通导一体化将驱动军用市场需求不断增长。 2019 年，我国军费预算 11899 亿元，同比增长 7.5%，军费的持续增长为军工信息化建设提供保障。由于导航行业需要高资本、高研发投入，行业壁垒较高，因此行业估值水平较高。全球最大 GPS 公司天宝导航，18 年净利润
2、 2.8 亿美元，近十年 PE 估值中枢 46X。北斗行业研发投入高，估值水平相对较高。北斗相关上市公司研发投入较高，同时由于行业部分上市公司包含军工业务，需要军工相关资质，行业具备一定准入门槛，因此行业估值水平相对较高。截至 2019年 4月底，北斗行业PE-TTM估值60X，历史估值区间约 35-190X，向上弹性大。同时，已经有质地较好龙头公司处于 50X 以下动态估值水平。我们认为，北斗三号部署、军改后需求释放驱动我国民用、军用北斗导航产业持续发展： 1)民用领域，北斗三号全球覆盖推动应用范围进一步扩大，性能精度进一步提升，5G 万物互联加速位置信息需求提升，导航条例预期出台进一步规范
3、北斗标配化，北斗民用特别是高精度领域未来有望继续加速应用。据上海产业技术研究院预测，到 2020 年中国卫星导航定位高精度应用市场规模将达到 215 亿元，20152020 年复合增长率达到 24.9%，北斗民用高精度应用有望迎来快速发展，关注：华测导航、中海达、北斗星通、合众思壮等。 2)军用领域，军费持续增长为军工信息化提供强力保障，军改后需求释放加速北斗军用市场需求回暖，同时北三更新换代需求、通导一体化趋势进一步带动北斗军用需求扩大，关注：华力创通、海格通信、振芯科技等。华测导航是我国领先的高精度数据的采集和应用解决方案提供商，主要产品包括高精度 GNSS 接收机、GIS 数据采集器、海
4、洋测绘产品、三维激光产品、无人机遥感产品等数据采集设备，以及位移监测系统、农机自动导航系统、数字施工、精密定位服务系统等数据应用解决方案。华测导航已经成为国内高精度 GNSS 设备著名品牌，产品覆盖全球 97 个国家和地区，合作客户超十万家。 2018 年公司实现营收 9.5 亿元，同比增长 40%，由于股权激励费用确认以及研发投入较高影响短期利润释放，归母净利润 1.05 亿元，同比下滑 19%。 2019 年 Q1 实现营收 1.9 亿元，同比增长 21%，归母净利润 1830 万元，同比增长 56%，呈现好转趋势。持续高研发投入，高精度产品技术保持行业领先。公司研发投入保持高位， 171
5、8 年研发费用分别为 7593 万元、13255 万元，占收入比达到 11%、 14%。公司掌握了高精度 GNSS 基带信号处理、GNSS 高精度算法、GNSS 终端、导航与自动控制等核心技术，拥有产品及系统解决方案 150 余种，高精度导航领域产品专利 400 余项，软件著作权 100 余项;拥有以博士、硕士为主的 400 多人专业技术研发团队;每年新产品贡献率达 70%以上。持续拓展产品+解决方案，两大业务保持高速增长。 2018 年公司数据采集设备业务增长 35%，高精度 GNSS 接收机及移动测绘、无人机、海洋测绘等新兴领域的数据采集设备不断优化，产品品质提升，更好的满足里客户需求。2018 年公司数据应用及解决方案业务快速增长 55%，行业需求提升和技术革新，客户对于工作效率和成果的要求提高，使得行业对系统解决方案的需求快速增加，同时公司近年来深耕行业，在监测、移动测绘、无人机、海洋测绘等新兴领域已形成较成熟的系统解决方案，满足不同客户的定制化需求。风险提示：研发投入影响短期利润释放的风险;新业务开拓不及预期的风险。
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