1、请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 评级评级：买入买入（维持维持） 市场价格：市场价格：136136. .5050 分析师：范劲松分析师：范劲松 执业证书编号：执业证书编号：S0740517030001 电话： Email： 分析师：龚小乐分析师：龚小乐 执业证书编号：执业证书编号：S0740518070005 Email： 研究助理研究助理：房昭强：房昭强 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股) 504 流通股本(百万股) 384 市价(元) 136.50 市值(百万元) 68,796 流通市值(百万元) 52,416 股价与股

2、价与行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1 古井贡酒（000596.SZ）_深度研 究：品牌势能崛起，徽酒龙头再超 越 2 古井贡酒（000596.SZ）_年报& 一季报点评：回款势头良好，全年 目标依旧积极 3 古井贡酒（000596.SZ）_三季报 点评：产品迭代顺利，利润空间持 续打开 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 8,686 10,417 11,646 14,094 16,652 增长率 yoy% 24.65% 19.93% 11.80% 21.01% 18.16% 净利

3、润 1,695 2,098 2,335 2,950 3,671 增长率 yoy% 47.57% 23.73% 11.34% 26.34% 24.42% 每股收益（元） 3.37 4.17 4.64 5.86 7.29 每股现金流量 2.86 0.38 5.05 5.28 7.16 净资产收益率 22.30% 23.45% 19.98% 21.45% 22.49% P/E 40.55 32.77 29.44 23.30 18.73 PEG 1.99 1.60 1.11 1.14 0.91 P/B 9.04 7.69 5.88 5.00 4.21 备注：股价为 2020 年 5 月 7 日收盘价

4、投资要点投资要点 核心观点：核心观点：古井具备强渠道管控能力，疫情将加快提升省内份额古井具备强渠道管控能力，疫情将加快提升省内份额，龙头地龙头地 位持续强化；位持续强化；2019 年底经销商大会表示，年底经销商大会表示，未来未来 5 年收入年收入规划规划 200 亿元，亿元， 再造一个新古井， 我们认为公司再造一个新古井， 我们认为公司已做好充分准备， 全国化步伐势头已做好充分准备， 全国化步伐势头在加快在加快， 在二线名酒中预期差最大在二线名酒中预期差最大，目前目前对应对应 2021 年估值年估值 23 倍，持续重点推荐。倍，持续重点推荐。 战略目标：未来战略目标：未来 5 年再造一个新古井

5、。年再造一个新古井。2019 年公司收入突破百亿，未来 5 年规划（2020 年-2024 年）收入 200 亿元，加快全国化扩张步伐，我们认 古井为实现该目标已做好充分准备。首先，公司具有一套清晰正确的企业 价值观“做真人、酿美酒、善其身、济天下” ，这对竞争激烈的中高端酒市 场十分必要，良好的价值观有助于企业高效管理。其次，古井荣获四届白 酒评选金奖，品牌力居徽酒首位，亳州是世界十大名酒产区之一，曹魏故 里历史底蕴丰富，拥有产区和文化自信。公司品牌推广积极有效，连续冠 名央视春晚实现品牌传播 IP 化，品牌力快速提升。最后，高管薪酬逐步市 场化，销售领导待遇居行业首位，现金激励到位，大力激

6、发营销铁军斗志。 短期：古井加快收割省内份额，盈利能力更易提升。短期：古井加快收割省内份额，盈利能力更易提升。安徽是疫情清零最早 的一批省份，五一餐饮宴席等消费场景恢复领先全国市场，有助于二季度 渠道加快去库存。从徽酒来看，古井一季度受影响最小，尽管报表业绩有 所下滑，但回款仍有 15%增长，其他品牌受损明显更大，疫情发生后古井 应对举措灵活高效，看好下半年加快抢占竞品市场份额的良机，龙头地位 将进一步强化，盈利能力亦更易提升。从产品结构迭代进度、渠道下沉角 度分析，我们认为古井“县县过亿”战略有望逐步实现，预计未来省内收 入有望突破百亿。 中长期：泛全国化起势，成长潜力十足。中长期：泛全国化

7、起势，成长潜力十足。经过多年的品牌持续高投入，品 牌效应开始凸显，省外招商进度步入加速期，古 20 和古 16 成为全国化开 拓的利器。2019 年省外收入占比预计已超过 30%，且增速在加快，华东、 华北和华南均实现 20%左右增长，未来华东将是古井主战场，次高端最大 的江苏市场是核心突破口，南京等地已形成样板市场，未来发展值得期待。 投资建议：重申投资建议：重申“买入”评级，持续重点推荐。“买入”评级，持续重点推荐。我们预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 116/141/167 亿元，同比增长 12%/21%/18%；净利润 分 别 为 23/30/37 亿 元 ， 同 比 增

8、 长 11%/26%/24% ， EPS 分 别 为 4.64/5.86/7.29 元，对应 PE 分别为 29/23/19 倍。 风险提示：风险提示：消费升级进程不及预期；疫情持续扩散带来全球经济下行风险； 样本有限存在的偏差；食品安全问题。 证券研究报告证券研究报告/ /公司公司深度报告深度报告 20202020 年年 5 5 月月 8 8 日日 古井贡酒（000596.SZ）/饮料制造 看好省内份额加速提升，预期差最大的二线名酒 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 古井贡酒沪深300 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2

9、- 公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 战略目标：未来战略目标：未来 5 年再造一个新古井年再造一个新古井 . - 4 - 企业价值观：做真人、酿美酒、善其身、济天下 . - 4 - 品牌张力：具备丰富的历史底蕴，品牌推广积极有效 . - 5 - 激励机制：现金激励到位，销售积极性进一步提高 . - 9 - 短期：古井加快收割省内份额，盈利能力更易提升短期：古井加快收割省内份额，盈利能力更易提升 . - 10 - 安徽：消费恢复进度领先，有利于 Q2 渠道去库存 . - 10 - 疫情应对：古井主动积极，下半年有望加速抢占份额 . - 10 - 省内空间：市占率提升路径清晰，未来省内收

10、入有望突破百亿 . - 11 - 中长期：泛全国化起势，成长潜力十足中长期：泛全国化起势，成长潜力十足 . - 13 - 华中市场：江浙沪开始起势，湖北黄鹤楼进入名酒回升阶段 . - 13 - 华北+华南市场：收入开始恢复增长，发展势头积极向好 . - 15 - 投资建议：重申“买入”评级，持续重点推荐投资建议：重申“买入”评级，持续重点推荐 . - 15 - 收入分项预测 . - 15 - 投资建议 . - 16 - 风险提示风险提示 . - 17 - 图表目录图表目录 图表图表 1：古井的企业核心价值观：古井的企业核心价值观 . - 4 - 图表图表 2：古井贡酒具备四届名酒基因，黄鹤楼也

11、是两届名酒：古井贡酒具备四届名酒基因，黄鹤楼也是两届名酒 . - 5 - 图表图表 3：全民读“亳”活动：全民读“亳”活动 . - 6 - 图表图表 4：酒韵亳州，曹魏故里：酒韵亳州，曹魏故里. - 6 - 图表图表 5：亳州是世界十大名酒产区之一：亳州是世界十大名酒产区之一 . - 6 - 图表图表 6：古井连续四届携手世博会：古井连续四届携手世博会 . - 7 - 图表图表 7：古井贡酒连续：古井贡酒连续 5 年冠名央视春晚年冠名央视春晚 . - 7 - 图表图表 8：古井贡酒年份原浆冠名的高铁：古井贡酒年份原浆冠名的高铁 . - 7 - 图表图表 9：2017 年起销售费用率稳步下行年起

12、销售费用率稳步下行 . - 8 - 图表图表 10：古井销售费用率远高于其他白酒（：古井销售费用率远高于其他白酒（%） . - 8 - 图表图表 11：古井与汾酒销售费用对比（亿元）：古井与汾酒销售费用对比（亿元） . - 8 - 图表图表 12：国资委将集：国资委将集团股权转让国有资本运营公司团股权转让国有资本运营公司 . - 9 - 图表图表 13：2019 年高管薪酬明显提高（万元）年高管薪酬明显提高（万元） . - 9 - 图表图表 14：古井销售负责人薪酬已位居行业首位：古井销售负责人薪酬已位居行业首位 . - 9 - 图表图表 15：古井人均薪酬处于行业中上游：古井人均薪酬处于行业

13、中上游 . - 9 - 图表图表 16：2 月底安徽省当日新增病例降为零（个）月底安徽省当日新增病例降为零（个） . - 10 - mNoRpPtPtOoQnPrQzRqRnO7N8QbRnPoOnPnNeRmMqNlOpPxO6MpPyRwMnNoMuOsOuN 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 公司深度报告公司深度报告 图表图表 17：安：安徽省是国内第一批清零的省份徽省是国内第一批清零的省份 . - 10 - 图表图表 18：20Q1 古井收入下降幅度最小古井收入下降幅度最小 . - 11 - 图表图表 19：20Q1 古井利润下降幅度最小古井

14、利润下降幅度最小 . - 11 - 图表图表 20：古井应对疫情市场策略更为积极灵活：古井应对疫情市场策略更为积极灵活 . - 11 - 图表图表 21：2019 年安徽主流品牌收入规模：亿元年安徽主流品牌收入规模：亿元 . - 12 - 图表图表 22：古井省内市占率约：古井省内市占率约 24% . - 12 - 图表图表 23：近几年古井收入加速增长：近几年古井收入加速增长 . - 13 - 图表图表 24：安徽省县区个数一览：安徽省县区个数一览 . - 13 - 图表图表 25：古井毛利率相对竞品：古井毛利率相对竞品较高较高 . - 13 - 图表图表 26：古井净利率相对竞品较低：古井

15、净利率相对竞品较低 . - 13 - 图表图表 27：华东市场分省份收入（亿元）：华东市场分省份收入（亿元） . - 14 - 图表图表 28：江苏次高端酒市场格局：江苏次高端酒市场格局 . - 14 - 图表图表 29：黄鹤楼产品价格带分布：黄鹤楼产品价格带分布 . - 14 - 图表图表 30：黄鹤楼业绩承诺收入目标：黄鹤楼业绩承诺收入目标 . - 14 - 图表图表 31：华北收入增速逐步提升：华北收入增速逐步提升 . - 15 - 图表图表 32：华南收入增速逐步提升：华南收入增速逐步提升 . - 15 - 图表图表 33：收入分项预测（百万元）：收入分项预测（百万元） . - 16

16、- 图表图表 34：可比白酒公司估值表：可比白酒公司估值表 . - 16 - 图表图表 35：古井贡酒三大财务报表预测（单位：百万元）：古井贡酒三大财务报表预测（单位：百万元） . - 18 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 公司深度报告公司深度报告 战略战略目标目标：未来未来 5 年年再造一个新古井再造一个新古井 本轮白酒行业上行周期， 古井贡酒业绩表现优异， 2019 年公司收入顺利 突破百亿，全面完成年初既定目标，年底经销商大会反馈，未来 5 年规 划（2020 年-2024 年）收入达到 200 亿元，加快全国化步伐，力求再造 一个新古井

17、。那么，要实现这一目标，古井做好了哪些准备工作？我们 将在下文逐一进行分析。 企业价值观企业价值观：做真人、酿美酒、善其身、济天下做真人、酿美酒、善其身、济天下 古井古井具有具有一套一套行之有效的行之有效的企业价值观企业价值观，这对企业的管理和经营斗志十分，这对企业的管理和经营斗志十分 重要重要。古井是一家富有激情的酒企，这或与董事长梁总的工作经历紧密 相关， 梁总一直在古井工作， 历任 古井报社 主编和销售公司董事长， 他将丰富的实战经验和理论知识有机结合，对企业的经营和文化塑造很 有帮助，其数次为中国传媒大学广告学院授课就可见一斑。根据公司官 网显示， 古井的企业核心价值观是：“做真人、

18、酿美酒、 善其身、 济天下” 。 1） “做真人” ：诚实守信,按规律办事，按科学办事，这是企业的立身之 本；2） “酿美酒” ：精益求精，崇尚工匠精神，追求极致主义，这是企业 的从业之道；3） “善其身” ：正己安人，严守法度、心存敬畏，这是企业 的基本操守；4） “济天下” ：立德扬善，大爱无疆，情怀天下，这是企业 的崇高追求。 在价值观的落地上，古井贡酒从员工的“神质” 、 “行质” 、 “气质”三个 方面进行了内化。 “神质” ，要求古井人做政治上的明白人、事业上的老 实人、生活上的朴素人； “行质” ，要求古井人做到“人人是古井品牌， 人人是古井形象，人人是古井榜样” ； “气质”

19、，坚守承诺，筑牢“中华第 一贡”的招牌，并将其运用至实践中。 图表图表1：古井的企业核心价值观：古井的企业核心价值观 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 5 - 公司深度报告公司深度报告 来源：公司官网、中泰证券研究所 品牌张力品牌张力：具备具备丰富丰富的历史底蕴，的历史底蕴，品牌推广积极有效品牌推广积极有效 古井贡酒荣获四届白酒评选金奖，品牌张力居徽酒首位古井贡酒荣获四届白酒评选金奖，品牌张力居徽酒首位。古井贡酒是安 徽省亳州地区特产的大曲浓香型白酒，历史上古井贡酒四次蝉联全国白 酒评比金奖，品牌基因在安徽是最强的，在全国仅次于茅台、五粮液、 老窖和汾酒。2

20、0 世纪 90 年代，古井曾实施“降度降价”策略以获得更 大市场份额，但对后期品牌发展造成较大创伤，这与老窖特曲以前长期 定位“民酒”是类似的情况。1997-2007 年，公司内部管理动荡，企业 陷入经营危机，丧失了黄金十年的前半程绝佳发展机会，此时正是洋河 等名酒推新品高速发展阶段， 2008 年古井推出年份原浆核心产品， 配合 高费用投入推广，开始奋勇追赶，抓住了行业红利的后半程。 图表图表2：古井贡酒具备古井贡酒具备四届名酒四届名酒基因基因，黄鹤楼也是两届名酒，黄鹤楼也是两届名酒 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 6 - 公司深度报告公司深度报告 来源

21、：中国酒业新闻网，中泰证券研究所 产区产区和文化和文化自信自信：古井所在的亳州是世界十大名酒古井所在的亳州是世界十大名酒产区产区之一之一，曹魏故里曹魏故里 历史底蕴丰富历史底蕴丰富， 这是白酒品牌这是白酒品牌不可复制不可复制的根基的根基。 名酒往往历史底蕴深厚， 可挖掘的历史文化较多，亳州是世界十大烈酒产区之一，中国老八大名 酒古井贡酒发源地，是老子、庄子、曹操、华佗的故乡，古往今来英雄 辈出， 被誉为 “中华药都， 中华酒谷” 。 回顾古井贡酒的起源， 东汉末年， 亳州出了位杰出人物曹操， 喜爱 “对酒当歌” 的曹操， 曾于建安元年 （196 年）将九酝春酒及酿酒秘笈九酝酒法敬献汉献帝，从而

22、使这一宝贵 的酿酒之法得以留存，九酝春酒就是古井贡酒的源头，该酿造工艺被列 入吉尼斯世界纪录，成为世界现存最古老的酿造蒸馏酒方法。为了让更 多人正确读出亳字、了解它的意义，认识和熟悉亳州的历史文化，公司 在 2016 年推出“读亳有奖”这个创意活动。 图表图表3：全民读“亳”全民读“亳”活动活动 来源：人民网、中泰证券研究所 图表图表4：酒韵亳州，曹魏故里酒韵亳州，曹魏故里 图表图表5：亳州：亳州是是世界十大名酒产区世界十大名酒产区之一之一 届数届数年份年份获奖品牌数获奖品牌数获奖白酒名称获奖白酒名称 第一届第一届1952年四大名酒茅台、汾酒、泸州老窖特曲、西凤 第二届第二届1963年老八大名

23、酒茅台、汾酒、泸州老窖特曲、西凤、五粮液、古井贡酒古井贡酒、全兴大曲、董酒 第三届第三届1979年新八大名酒茅台、汾酒、五粮液、剑南春、洋河大曲、古井贡酒古井贡酒、董酒、泸州老窖 第四届第四届1984年十三种名酒 茅台、汾酒、五粮液、洋河大曲、剑南春、古井贡酒古井贡酒、董酒、西凤酒、泸州老窖 、全兴、双沟、黄鹤楼、郎酒 第五届第五届1989年十七种名酒 茅台、汾酒、五粮液、洋河大曲、剑南春、古井贡酒古井贡酒、董酒、西凤酒、泸州老窖 、全兴、双沟、黄鹤楼、郎酒、武陵酒、宝丰酒、宋河粮液、沱牌曲酒 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 7 - 公司深度报告公司深度报

24、告 来源：官方微信公众号、中泰证券研究所 来源：官方微信公众号、中泰证券研究所 古井古井品牌推广积极有效品牌推广积极有效，央视春晚品牌传播，央视春晚品牌传播 IP 化化。白酒品牌力的提升， 除了具备名酒基因和丰富的文化底蕴基础之外，还需要企业长期持续的 积极推广品牌故事，过去几年古井在这方面做得非常不错。在事件营销 方面，古井最突出的就是冠名春晚和高铁，2016-2020 年连续 5 年冠名 央视春晚，并且将央视春晚广告词在终端牌面上实现全覆盖，最大化春 晚 IP 的效果， 2019 年春晚中展示的是古 20 次高端产品， 为次高端酒全 国化做好宣传推广；高铁冠名也是酒企中做的最早的，从合肥出

25、发的主 要高铁干线基本被古井冠名垄断，年份原浆号经常能看到。近几年，古 井贡酒怀揣着文化自信， 走上了国际化的道路， 传递 “中国酿， 世界香” ； 四度携手世博会，成为官方合作品牌，向全世界展示了以古井贡酒为代 表的中国白酒灿烂文化，绽放大国品牌风采；代表国礼，2017、2018 年连续两届成为上合组织指定用酒，成为二十国集团峰会、联合国世界 地理信息大会等国内重大活动的指定用酒。 图表图表6：古井连续四届古井连续四届携手世博会携手世博会 来源：中国日报网、中泰证券研究所 图表图表7：古井贡酒连续古井贡酒连续5年冠名央视春晚年冠名央视春晚 图表图表8：古井贡酒年份原浆冠名的高铁古井贡酒年份原

26、浆冠名的高铁 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 8 - 公司深度报告公司深度报告 来源：官方微信公众号、中泰证券研究所 来源：公司官网、中泰证券研究所 古井销售费用率已开始稳步下降，省内龙头地位强化后，促销力度亦开古井销售费用率已开始稳步下降，省内龙头地位强化后，促销力度亦开 始始逐步下降逐步下降。 从销售费用率来看， 2019 年开始古井广告投入聚焦古 20， 规模效应显现。1）古井销售费用构成：）古井销售费用构成：广告费用和促销费用合计占比 约 60%， 促销费用占比最高， 其次是广告投入。 2）古井与汾酒相比较：）古井与汾酒相比较： 促销与收入占比来看

27、，古井基本在 10%左右，汾酒在 2%左右，两者广 告与收入占比持平均为 8%左右（洋河广告费占比约 6%） ，反映出同样 的品牌投入，古井在渠道上做的更吃力，可能一是汾酒品牌力要更强， 二是徽酒大本营竞争激烈，但省内竞争优势越来越显著后，高额的促销 投入具备较大降低空间，2019 年综合促销费绝对额同比已下降。 图表图表9：2017年起销售费用率稳步下行年起销售费用率稳步下行 图表图表10：古井销售费用率远高于其他白酒古井销售费用率远高于其他白酒（%） 来源：公司年报、中泰证券研究所 来源：公司年报、中泰证券研究所 图表图表11：古井与汾酒销售费用对比古井与汾酒销售费用对比（亿元）（亿元）

28、0 5 10 15 20 25 30 35 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 5 10 15 20 25 30 35 40 20001720182019 古井贡酒口子窖迎驾贡酒 洋河股份山西汾酒今世缘 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 9 - 公司深度报告公司深度报告 来源：公司年报，中泰证券研究所 激励机制激励机制：现金激励到位，现金激励到位，销售销售积极性进一步提高积极性进一步提高 国资委股权转让至国有资本运营公司，高管薪酬逐

29、步市场化。国资委股权转让至国有资本运营公司，高管薪酬逐步市场化。2019 年 5 月，国资委将持有的 60%古井集团股权无偿转让给国有资本运营公司， 根据公告显示国有资本运营公司的职能是让国有资产保值增值，这有助 于高管薪酬向市场化考核体系转变。根据 2019 年报显示，高管薪酬均 较 2018 年有明显提高，市场化机制正在积极体现。 图表图表12： 国资委将集团股权转让国有资本运营公司国资委将集团股权转让国有资本运营公司 图表图表13：2019年高管薪酬明显提高年高管薪酬明显提高（万元）（万元） 来源：公司公告、中泰证券研究所 来源：公司年报、中泰证券研究所 销售领导待遇位居行业首位销售领导

30、待遇位居行业首位，大力大力激发营销铁军斗志。激发营销铁军斗志。随着地方政府支 持力度的加大， 以及与同行名酒的学习和交流加强， 2018 年古井销售公 司正式实施市场化考核，薪酬水平处于行业前列，现金激励机制得到完 善。2019 年古井人均薪酬 21 万元，处于行业中上游水平，古井销售负 责人待遇年薪 325 万元，已超过改革后的汾酒，位居行业第一位。目前 来看，相比行业内其他实施员工持股或者股权激励的名酒，古井的现金 激励已经比较充分，高管团队也相对年轻化，团队的经营积极性可以得 到有效保障。 图表图表14：古井销售负责人古井销售负责人薪酬薪酬已已位居行业首位位居行业首位 图表图表15：古井

31、人均薪酬处于行业中上游古井人均薪酬处于行业中上游 古井贡酒古井贡酒2000182019 营业收入41.9745.8146.5152.5360.1769.6886.86104.17 销售费用10.7612.8013.0415.5819.8021.7026.8331.85 销售费用率25.6%27.9%28.0%29.7%32.9%31.1%30.9%30.6% 广告费用/收入8.9%10.3%9.5%7.6%7.7%8.4%7.4%8.4% 综合促销/收入9.4%7.6%8.5%10.9%13.8%9.6%11.3%9.3% 山西汾酒山西汾酒20122

32、00019 营业收入64.7960.8739.1641.2944.0560.3793.82118.80 销售费用13.7816.6711.149.157.7510.8016.2725.81 销售费用率21.3%27.4%28.4%22.2%17.6%17.9%17.3%21.7% 广告费用/收入11.8%15.7%17.1%10.2%6.9%9.1%7.8%13.5% 综合促销/收入1.9%1.8%2.0%3.2%3.6%2.6%2.9%_ 姓名姓名职务职务18年薪酬18年薪酬19年薪酬19年薪酬 梁金辉董事长 周庆伍总经理84.87146.58 闫

33、立军常务副总经理253.32325.07 叶长青董秘+总会计师94.86141.44 许鹏副总经理88.5694.39 张立宏副总经理101.68144.65 高家坤总经理助理82.84127.02 朱向红总经理助理241.21306.48 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 10 - 公司深度报告公司深度报告 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 短期：古井加快短期：古井加快收割收割省内省内份额份额，盈利能力，盈利能力更易更易提升提升 安徽安徽：消费消费恢复进度领先恢复进度领先，有利于，有利于 Q2 渠道去库存渠道去库存 安徽疫情清

34、零较早，餐饮宴席等消费场景恢复领先全国市场。安徽疫情清零较早，餐饮宴席等消费场景恢复领先全国市场。在本次新 冠疫情的控制阶段，安徽省在 2 月底每日新增病例开始降为零，3 月 8 日全省病例清零，仅次于西藏，是国内最早一批清零的省份，目前已清 零 2 个多月。4 月 20 日开始，省内小学高年级、初高中等逐渐开学，5 月小学低年级也将开学。因此，在消费恢复进度方面，安徽也要早于全 国多数省份， 根据经销商渠道反馈， 4 月初开始， 普通餐饮店全面复工， 家庭聚会逐步正常，4 月下旬餐饮恢复比例约 50%，五一期间县城和乡 镇市场，宴席场景放开。由于淡季宴席占比较高，若宴席能正常开展， 一季度积

35、压的婚喜宴将在二季度开始逐步释放，有利于二季度淡季加快 去库存，省内龙头古井将率先受益。 图表图表16：2月底安徽省当日新增病例降为零月底安徽省当日新增病例降为零（个）（个） 图表图表17：安徽省是国内第一批清零的省份安徽省是国内第一批清零的省份 来源：安徽省卫健委、中泰证券研究所 来源：安徽省卫健委、中泰证券研究所 疫情应对疫情应对：古井主动积极，下半年有望加速抢占份额古井主动积极，下半年有望加速抢占份额 一季报古井业绩下降幅度最小。一季报古井业绩下降幅度最小。本次新冠疫情发生在年后，对春节期间 消费占比较高的区域酒影响较大， 因此100-300元为主的徽酒受损较大， 从一季报数据来看，省内

36、四家上市酒企业绩均出现不同程度的下滑，但 0 50 100 150 200 250 300 350 20192019年年销售负责人销售负责人薪酬（万元）薪酬（万元） 0 5 10 15 20 25 30 20192019年人均薪酬（万元）年人均薪酬（万元） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2020-01-222020-02-222020-03-222020-04-22 安徽:确诊病例当日新增 1月20日 1月30日 2月9日 2月19日 2月29日 3月10日 3月20日 3月30日 西藏安徽云南湖南江苏吉林广西内蒙古 清零时间 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要

37、声明重要声明部分部分 - 11 - 公司深度报告公司深度报告 是古井仍旧是下降幅度最小的，其他三家下降幅度均在 30%以上，渠道 反馈其他地产品牌如宣酒、高炉家收入下滑幅度则更大。20Q1 古井收 入下降 10.55%，净利润下降 18.71%，考虑预收款，古井一季度回款仍 有接近 15%的增长，手有余粮为二季度去库存预留充足空间。 图表图表18：20Q1古井收入古井收入下降下降幅度最小幅度最小 图表图表19：20Q1古井利润下降幅度最小古井利润下降幅度最小 来源：WIND、中泰证券研究所 来源：WIND、中泰证券研究所 古井应对疫情举措灵活高效，看好下半年加快抢占古井应对疫情举措灵活高效，看

38、好下半年加快抢占竞品竞品市场份额市场份额。我们 认为每一次外在冲击对企业都是一次考验和成长的机会，也是优秀企业 强化竞争力和提高市场占有率的机遇，古井在这次疫情事件中反应明显 快于竞品，后续有望充分受益。春节疫情发生后，古井做了几方面应对 举措：1）市场渠道库存摸排；2）挺价，规定了年份原浆酒系列产品最 低成交价；3）箱外促销活动：消化终端店库存，主要在大的烟酒店进行 促销， 如买 2 箱古井 5 年或者古井献礼、 1 箱 8 年、 2 瓶 16 年和 20 年， 送一张刮刮卡，可以抽一些酒具、抽纸等促销品。上述策略旨在帮助消 化终端库存，加速消费者对古井产品的选择。随着二季度餐饮逐步恢复 正

39、常，我们看好下半年古井加快抢占省内市场份额的良好机会。 图表图表20：古井应对疫情市场策略更为积极灵活：古井应对疫情市场策略更为积极灵活 来源：经销商渠道、中泰证券研究所 省内空间省内空间：市占率提升路径清晰市占率提升路径清晰，未来未来省内省内收入有望突破收入有望突破百亿百亿 -50% -45% -40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 古井贡酒口子窖迎驾贡酒金种子酒 收入增速 -450% -400% -350% -300% -250% -200% -150% -100% -50% 0% 古井贡酒口子窖迎驾贡酒金种子酒 利润增速 酒企酒企执行时间执行时间应对举措应对举措 古井贡酒古井贡酒2月初 目标不减不调，增加费用投入。具体进行了网点排查，摸排市场成交价情、渠道库 存，执行挺价政策，规定了年份原浆酒系列产品最低成交价；箱外促销活