1、REITs 的商业地产投资，就相当于没有二级股票交易市场的股权投资，开发商和一级市场投资者没有最终的投资渠道，投资意愿自然也受到负面影响。当前，我国公募 REITs 试点尚未开放给购物中心等商业地产，境内一些商业地产公司只能退而求其次选择在新加坡或香港 REITs 市场上市。近期，新城控股在 2021 年 8 月公告通过境外控股子公司间接持有的、主要位于长三角区域和部分二线省会城市的 9 个商业物业作为底层资产在新加坡设立信托基金。宝龙地产也于近期公告将分拆宝龙房托基金在港交所上市，资产包共有 8 个购物中心资产，评估价 82 亿元。我国基金模式的资本循环通道尚未打通，但整体来看，购物中心底层
2、资产数量庞大且不乏优质资产、资金投资意愿不低且私募基金参与广泛，只差境内 REITs 东风。我们期待购物中心资产纳入 REITs 后，对购物中心资产的盘活效果。轻重之辩：重资产是起点，轻资产是未来当前市场，重资产模式是主流形态，而轻资产平台上市也初具势头。轻资产模式能够避免资金沉淀、有更高的抗风险模式，以及从开发商庞大复杂的资产负债表中剥离出来等等优点。对于华润置地、龙湖集团这样已经沉淀丰富运营经验、培养了一批优秀的团队以及拥有大量标杆项目的商业运营者，轻资产转型确实是一个有益的选择，因为他们面对存量改造的蓝海市场显然是很有优势的。同时，我们认为，只有在重资产沉淀后的轻资产转型才是更有意义的，
3、不可唯轻者论。正如上文所说，轻资产第三方模式确实能够更好的满足存量时代到来后对购物中心资产软硬件改造提升的需求，但一个第三方商家很难信任一家之前毫无重资产管理经验、或者重资产管理经验不佳的管理者，换句话说，只有通过重资产模式沉淀出经验和标杆项目，平台才可能较为顺利的转型轻资产，在重资产项目本身就运营不佳的情况下就急于转型轻资产是盲目且没有意义的。对于商管公司来讲，不用市场人群的消费水平和容量不同，经营策略和储备资源也有很大差别。分别对于重奢、高能级和低能级市场，投资者应该关注的核心指标也不尽相同：1)重奢市场，单市场容量小、总市场容量也不大，进入门槛高且已有优质玩家。区域先发卡位是相关公司的核
4、心优势，建议关注掌握重奢资源的存量优质企业。2)高线城市市场，单城市容量大、总市场容量大，未来增量空间较大的同时，进入门槛低，竞争也相对激烈，建议关注有优秀商业品牌和运营能力的企业。3)低线城市市场，总市场容量大但单市场容量小，先发卡位重要的同时赛道跑马圈地尚未完成，建议关注规模快速成长、具备快速复制能力、运营良好的企业.2021 年上半年公司业绩增长 18.3%。2021 年上半年，公司实现营业收入 737.4 亿元，同比增长 63.8%。其中，开发物业结算 609.3 亿元，同比增长 69.4%;投资物业租金收入 82.8 亿元，同比增长 63.4%。公司实现股东应占核心溢利 99.1 亿
5、元，同比增长18.3%。开发业务平稳发展，结算资源充裕。2021 年上半年，公司实现销售 1,648.0 亿元，同比增长 48.7%，实现签约面积 963 万平米，同比增加 52.4%。截止 2021 年中期，公司已售未结规模约为 2,369.5 亿元，结算资源充裕。受限价影响，公司开发业务毛利率由2020 年同期的 31.1%下降为 27.1%，结算资源增长有望对冲盈利能力下降，公司业绩料仍能平稳增长。投资物业成为利润重要贡献。2021 年上半年，公司购物中心实现收入 66 元，同比增长 65.4%，写字楼实现收入 9.4 亿元，同比增长 29.8%。投资物业毛利率由 2020 年同期的 6
6、7.9%上升至 69.8%。2021 年中期末，公司在营投资物业面积约 1,280 万平米，在建面积约 1,110 万平米。公司的购物中心起步早、品牌强、壁垒高，万象系列购物中心已经成为城市线下消费地标。我们预计公司年租金收入超过 140 亿元，公司商业地产的规模和品牌，都已经成为同业难以逾越的护城河。资金成本再创新低，助力开发业务竞争力提升。公司长期以来保持稳健财务结构，截至 2021 年中期，净负债率仅为 37.4%。2021 年上半年，公司综合融资成本为 3.88%，较 2020 年底的 4.08%下降 20 个基点。开发行业的盈利能力从高位回落，资金成本成为开发企业重要竞争能力，低资金成本有望助力企业提升市场份额。
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