1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/机械工业/电气设备 证券研究报告 中科电气中科电气（300035）公司研究报告公司研究报告 2020 年 03 月 15 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 03 月 13 日收盘价 （元） 7.36 52 周股价波动（元） 4.88-10.55 总股本/流通 A 股（百万股） 642/424 总市值/流通市值（百万元） 4725/3124 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表现市场表现 T

2、able_QuoteInfo -17.15% 0.85% 18.85% 36.85% 54.85% 2019/32019/62019/9 2019/12 中科电气海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） -21.1 -13.9 18.7 相对涨幅（%） -19.5 -6.6 20.6 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:张一弛 Tel:(021)23219402 Email: 证书:S0850516060003 分析师:曾彪 Tel:(021)23154148 Email: 证书:S0850517080006 分析师:徐柏乔 Tel:(02

3、1)23219171 Email: 证书:S0850513090008 分析师:陈佳彬 Tel:(021)23154513 Email: 证书:S0850519090004 优质锂电负极企业，优质锂电负极企业，CATL、SK 供应商供应商 Table_Summary 投资要点：投资要点： 负极需求快速增长，人造石墨负极成为主流负极需求快速增长，人造石墨负极成为主流。受益于锂电池行业高增，负极 行业实现较快增长。 根据高工锂电数据， 14-19 年的行业出货量从 5.2 万吨增 至 26.5 万吨，复合增速达到了 38.5%；而近年来人工石墨逐渐在国内成为主 流， 占比从 14 年 55.8%提

4、升到 19 年 78.5%。 人造石墨行业集中度依旧较高， 根据高工锂电数据，19 年行业前三大出货量占比 63.1%；行业前五大出货量 占比 79.3%，分别为江西紫宸、东莞凯金、宁波杉杉、贝特瑞以及中科星城。 中科电气收入、归母净利润增速较高中科电气收入、归母净利润增速较高。17 年中科电气收购星城石墨，完成从 电磁冶金设备向锂电池负极材料的转型，收购以来公司收入从 16 年的 1.63 亿元增至 19 年收入 9.23 亿元， 复合增速 78.3%； 归母净利润从 16 年的 0.23 亿元增至 1.57 亿元，复合增速 90.59%。根据 2019 年业绩快报，19 年公司 收入 9.

5、23 亿元， 同比增长 49.03%， 归母净利润 1.57 亿元， 同比增长 20.67%。 吨净利较高，产能快速提升。吨净利较高，产能快速提升。根据公司 18 年年报数据，中科电气 18 年负极 行业实现 0.67 亿利润，同比增长 57.6%，销量 1.04 万吨，同比增长 29.5%。 根据公司 19 年半年报，19 年 H1 中科电气负极净利润为 0.77 亿元，同比增 加 345.4%。根据璞泰来、杉杉股份、中科电气 18 年年报以及翔丰华招股说 明书数据，璞泰来 18 年负极产品吨净利 1.43 万元/吨，位居第一位；中科电 气 0.64 万元/吨，吨净利位居第二位，高于其他两家

6、企业。根据 20 年 1 月 7 日公司投资者关系记录表数据，公司将利用非公开募集资金及自有资金进行 新增产能的投资， 关于负极材料产能： 初步预计到 2020 年底形成 4-5 万吨负 极材料产能。 公司负极客户优质，增长潜力较大公司负极客户优质，增长潜力较大。根据中科电气 2020 年 1 月 7 日投资者 关系活动记录表，公司目前主要合作客户包括比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、 苏州星恒、中航锂电、韩国 SKI、ATL 等。宁德时代是国内动力电池龙头企 业，19 年公司动力电池装机 23.83Gwh，市占率 52.9%，为行业龙头企业。 SK 为韩国动力电池企业，根据公司 18 年 Q4 季

7、报，SK 动力电池产能快速增 加，18 年为 4.7Gwh，19 年为 19.7Gwh。我们认为中科电气负极材料获得宁 德时代、SK 认证并实现供货证明其较强的产品竞争力，也意味着公司也有望 伴随着宁德时代的发展而实行稳健增长。 投资策略与评级投资策略与评级。中科电气为国内锂电负极材料核心企业，我们认为公司将 受益于全球新能源汽车行业的快速增长，负极材料产销显著提升。我们预计 公司 19-21 年全面摊薄 EPS 分别为 0.25 元、0.36 元、0.45 元，对应可比公 司估值， 我们给予公司20年30-35倍PE， 对应合理价值区间10.80元至12.60 元，首次覆盖，给予“优于大市”

8、评级。 风险提示风险提示。新能源汽车发展不及预期；公司锂电负极产品价格及销量不及预 期。 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 Table_FinanceInfo 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 421 619 923 1270 1487 (+/-)YoY(%) 158.3% 47.2% 49.0% 37.6% 17.1% 净利润(百万元) 47 130 162 230 288 (+/-)YoY(%) 109.0% 174.5% 24.1% 41.9% 25.2% 全面摊薄 EPS(元) 0.07 0.20 0.25 0.36 0.45 毛利率(%)

9、 37.7% 38.0% 43.5% 42.2% 41.4% 净资产收益率(%) 4.2% 10.5% 10.6% 13.0% 14.0% 资料来源：公司年报（2017-2018） ，海通证券研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究中科电气（300035）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 人造石墨成为负极主流，行业集中度较高 . 5 1.1 负极材料行业增速较高，人造石墨渐成主流 . 5 1.2 负极行业四大两小，行业集中度较高 . 5 1.3 2020 锂电池需求快速增长，负极亦将受益 . 6 2. 中科电气主业以负极材料为主，客户优质 . 7 2

10、.1 中科电气收入以人造石墨负极为主 . 7 2.2 公司负极产能快速提升 . 9 2.3 公司负极客户优质，增长潜力较大 . 10 2.4 公司负极产品盈利能力突出，注重研发 . 10 3. 盈利预测与估值 . 11 4. 风险提示 . 13 财务报表分析和预测 . 14 qRtMmMmQrMqOsQmNrOwPtQbR8Q7NsQrRmOpPlOnNnOfQoPoQbRmNmMNZrRrNvPsPtN 公司研究中科电气（300035）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录图目录 图 1 2014-2019 年中国锂电池负极材料出货量 . 5 图 2 中国人造石墨负极出货量及增速

11、 . 5 图 3 LG 化学 2020 年各业务收入展望（万亿韩元） . 6 图 4 星城发展历程 . 8 图 5 15-19 年中科电气收入及同比增速 . 8 图 6 15-19 年中科电气归母净利润及同比增速 . 8 图 7 中科电气收入构成（百万元） . 9 图 8 中科电气负极材料、连铸 EMS 毛利率（%） . 9 图 9 宁德时代动力电池装机（Mwh） . 10 图 10 宁德时代动力电池装机市占率（%） . 10 图 11 17-19 年 SK 动力电池产能（Gwh） . 10 图 12 SK 动力电池产能规划 . 10 图 13 中科星城负极材料先进技术分类 . 11 公司研究

12、中科电气（300035）4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表目录表目录 表 1 2017-2019 年各公司负极材料出货量及占比情况 . 6 表 2 2017-2019 年各公司人造石墨负极材料出货量及占比情况 . 6 表 3 中科电气 19 年 11 月非公开发行股票上市后十大股东明细 . 7 表 4 中科电气负极子公司财务情况（万元） . 9 表 5 中科电气分行业收入、利润、销量、价格情况 . 9 表 6 2018 年中科电气与行业其他公司销量、单价、吨净利对比 . 11 表 7 可比上市公司估值对比 . 12 表 8 中科电气分业务营收预测 . 13 公司研究中科电气（300

13、035）5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 人造人造石墨成为石墨成为负极负极主流主流，行业集中度较高，行业集中度较高 1.1 负极材料行业增速较高，人造石墨渐成主流负极材料行业增速较高，人造石墨渐成主流 受益于锂电池行业高增，负极行业出货量实现较快增长。根据高工锂电数据，14-19 年的行业出货量从 5.2 万吨增至 26.5 万吨，复合增速达到了 38.5%。 负极材料分为人工石墨、天然石墨及其他负极材料。根据高工锂电数据，近年来人 工石墨逐渐在国内成为主流，占比从 14 年的 55.8%提升到 19 年的 78.5%。 图图1 2014-2019 年中国锂电池负极材料出货量年

14、中国锂电池负极材料出货量 资料来源：高工锂电，海通证券研究所 根据高工锂电数据，人造石墨负极出货量由 14 年的 2.9 万吨增至 19 年出货量达到 20.8 万吨，复合增速 48.3%，增速较高；另外 19 年人造石墨出货量增速提升至 56.3%， 近三年呈现加速增长状态。天然石墨出货量由 14 年的 2.0 万吨增至 19 年的 4.9 万吨， 复合增速 20.1%，增速较为温和。 图图2 中国人造石墨中国人造石墨负极负极出货量及增速出货量及增速 资料来源：高工锂电，海通证券研究所 1.2 负极行业负极行业四大两小四大两小，行业集中度较高，行业集中度较高 19 年负极材料公司的竞争格局可

15、以分为四大两小。19 年前四大贝特瑞、宁波杉杉、 江西紫宸、东莞凯金合计市场份额为 74.1%，集中度较高；再加上翔丰华、中科星城， 前 6 名的市场份额为 84.2%，竞争格局相对较好。 公司研究中科电气（300035）6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表表 1 2017-2019 年各公司年各公司负极材料出货量负极材料出货量及占比情况及占比情况 企业名称 2017 销量 （吨） 2018 销量 （吨） 2019 销量（吨） 2017 占比（%） 2018 占比（%） 2019 占比（%） 贝特瑞 33000 43000 59900 22.3% 22.4% 22.6% 宁波杉杉 3

16、1200 34500 45100 21.1% 18.0% 17.0% 江西紫宸 23554 32500 46500 15.9% 16.9% 17.5% 东莞凯金 11889 26250 45000 8.0% 13.7% 17.0% 翔丰华 9500 11000 13850 6.4% 5.7% 5.2% 中科星城 8500 10800 12850 5.7% 5.6% 4.8% 深圳斯诺 9700 7000 5430 6.6% 3.6% 2.0% 江西正拓 7000 8000 7550 4.7% 4.2% 2.8% 深圳金润 3050 3500 5950 2.1% 1.8% 2.2% 石家庄尚太

17、9000 0.0% 0.0% 3.4% 其他 10607 15450 13900 7.2% 8.0% 5.2% 总量 148000 192000 265030 100.0% 100.0% 100.0% 资料来源：高工锂电，海通证券研究所 而人造石墨行业集中度依旧较高，根据高工锂电数据，19 年行业前三大出货量占比 63.1%；行业前五大出货量占比 79.3%，分别为江西紫宸、东莞凯金、宁波杉杉、贝特 瑞以及中科星城。 表表 2 2017-2019 年各公司人造石墨负极材料出货量及占比情况年各公司人造石墨负极材料出货量及占比情况 企业名称 2017 销量 （吨） 2018 销量 （吨） 2019

18、 销量（吨） 2017 占比（%） 2018 占比（%） 2019 占比（%） 江西紫宸 23554 32500 46500 23.4% 24.2% 22.4% 东莞凯金 11289 25100 44100 11.2% 18.7% 21.2% 宁波杉杉 24000 23800 40700 23.9% 17.8% 19.6% 贝特瑞 7300 12000 23500 7.3% 9.0% 11.3% 中科星城 5630 8300 10200 5.6% 6.2% 4.9% 翔丰华 6700 8200 10100 6.7% 6.1% 4.9% 石家庄尚太 9000 0.0% 0.0% 4.3% 深圳斯

19、诺 9700 7000 5430 9.7% 5.2% 2.6% 江西正拓 3200 4600 5100 3.2% 3.4% 2.5% 深圳金润 2350 2870 4650 2.3% 2.1% 2.2% 其他 6777 9700 8750 6.7% 7.2% 4.2% 总量 100500 134070 208030 100.0% 100.0% 100.0% 资料来源：高工锂电，海通证券研究所 1.3 2020 锂电池需求快速增长，负极亦将受益锂电池需求快速增长，负极亦将受益 LG 化学：化学：预计预计 2020 年年 Energy Solutions 业务收入同比增长业务收入同比增长 79%。

20、 2020 年 2 月 3 日，LG 化学披露 2019 年 4 季度业绩情况同时对 2020 年各业务经 营目标进行展望。2019 年公司 Energy Solutions 业务实现营业收入 8.4 万亿韩元，同比 增长 29%； 公司预测 2020年 Energy Solutions 业务实现营业收入将达到 15.0万亿韩元， 同比增长 79%。 图图3 LG 化学化学 2020 年各业务收入展望年各业务收入展望（万亿韩元）（万亿韩元） 资料来源：LG Chem 19 年 Q4 季报，海通证券研究所 公司研究中科电气（300035）7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 三星三星 SD

21、I：预计全球：预计全球 2020 年动力电池出货量增速年动力电池出货量增速 55%。 2020 年 1 月 30 日，三星 SDI 披露 19 年 4 季度业绩情况，19 年公司锂电池收入 7.71 万亿韩元，同比增长 11.0%；19 年 4 季度收入 2.21 万亿韩元，同比增长 13.2%。 公司预计 2020 年动力电池整个行业全球出货量将达到 176Gwh，同比增长 55%； 主要是受欧洲二氧化碳排放政策驱动以及美国、中国新车型带动的增长复苏。我们认为 动力锂电池行业需求快速增长的背景下，锂电池负极亦将受益。 2. 中科电气主业以负极材料为主中科电气主业以负极材料为主，客户优质，客户

22、优质 湖南中科电气成立于 2004 年 4 月，并于 2009 年 12 月在深交所创业板上市，近年 来，公司深耕于以电磁冶金为核心的磁力装备产业外，开放发展，战略布局新能源锂离 子电池负极材料产业领域，现已成长为“磁力装备+锂电负极”双主营的多元化、国际 化集团企业。 19 年 11 月中科电气非公开发行股票上市，根据公司非公开发行股票发行情况报告 暨上市公告书， 非公开发行后公司前三大股东分别为余新、 红土创新基金管理有限公司、 深圳市前海久华资本管理企业（有限合伙） ，分别持股 12.58%、5.16%、3.28%。 余新为公司董事长，李爱武为公司总经理。余强系公司实际控制人余新、李爱武

23、的 一致行动人。 表表 3 中科电气中科电气 19 年年 11 月非公开发行股票上市后月非公开发行股票上市后十大股东明细十大股东明细 股东 持股数量（股） 持股比例（%） 1 余新 80613000 12.58% 2 红土创新基金管理有限公司 33070866 5.16% 3 深圳市前海久华资本管理企业（有限合伙） 21043307 3.28% 4 南昌红土盈石投资有限公司 20984251 3.28% 5 深圳前海凯博资本管理有限公司 20984251 3.28% 6 北京当升材料科技股份有限公司 19698756 3.08% 7 李爱武 18717498 2.92% 8 禹玉存 11625

24、000 1.81% 9 陈辉鳌 9033000 1.41% 10 北京金融街资本运营中心 8815691 1.38% 合 计 244585620 38.18% 资料来源：中科电气非公开发行股票发行情况报告暨上市公告书，海通证券研究所 2.1 中科电气收入以中科电气收入以人造石墨人造石墨负极为主负极为主 星城成立于 2001 年，2002 年进入国内一线企业比亚迪、BAK，2008-2011 年成为 北京奥运会、上海世博会、深圳大运会电动大巴电池材料供应商；2013 年一期工程投 产， 产能 6000 吨/年； 2015 年二期工程投产， 产能 1.2 万吨； 2016 年通过 ISO/TS 1

25、6949 2009 质量管理体系；2017 年被中科电气收购；2018 年兴建三期工程，产能 3 万吨/年。 公司研究中科电气（300035）8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图4 星城发展历程星城发展历程 资料来源：中科星城官网，海通证券研究所 17 年中科电气收购星城石墨，完成从电磁冶金设备向锂电池负极材料的转型，收 购以来公司收入从 16 年的 1.63 亿元增至 19 年收入 9.23 亿元， 复合增速 78.3%； 归母 净利润从 16 年的 0.23 亿元增至 1.57 亿元，复合增速 90.59%。 根据公司 2019 年业绩快报，19 年公司收入 9.23 亿元，同

26、比增长 49.03%，归母 净利润 1.57 亿元，同比增长 20.67%，维持相对稳健的增长。 图图5 15-19 年中科电气收入及同比增速年中科电气收入及同比增速 资料来源：wind，海通证券研究所 图图6 15-19 年中科电气归母净利润及同比增速年中科电气归母净利润及同比增速 资料来源：wind，海通证券研究所 根据 Wind 数据，在收入结构上，2018 年负极材料收入 4.2 亿元，占比 68.3%； 19H1 负极材料收入 3.1 亿元，占比 76.3%，是公司收入的主要构成。 公司综合毛利率从 17 年的 37.7%， 提升到 18 年的 38.0%， 在 19H1 达到了 4

27、4.9%。 负极材料毛利率 18 年为 34.6%，19H1 提升到 46.0%；连铸 EMS 毛利率近年来稳定在 50%左右。 公司研究中科电气（300035）9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图图7 中科电气收入构成（百万元）中科电气收入构成（百万元） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图8 中科电气负极材料、连铸中科电气负极材料、连铸 EMS 毛利率（毛利率（%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 2.2 公司负极产能公司负极产能快速提升快速提升 从 16 年底开始，中科电气收购了三个负极相关公司，首先是 17 年 2 月公告完成 对负极材料公司星城石墨的收购，再到 18

28、 年 1 月收购石墨化公司贵州格瑞特，再到 19 年 1 月收购另一家石墨化公司集能新材料，参股比例 37.5%。根据中科星城官网信息， 目前公司下辖三个生产基地，宁乡高新基地，贵州铜仁基地，四川石棉基地，公司生产 基地共占地 25 万平方米，拥有总面积 10 万平方米的现代化厂房、研发、办公、宿舍， 厂区按照国际化标准建设、被誉为园区“示范性产业基地” 。 根据 Wind 数据，贵州格瑞特 18 年全年、19 年 H1 收入 1.02 亿元、0.90 亿元， 净利润分别为 0.28 亿元、0.34 亿元；同期中科星城收入分别为 4.25 亿元、3.10 亿元， 净利润分别为 0.56 亿元、

29、0.46 亿元。 表表 4 中科电气负极子公司财务情况（万元）中科电气负极子公司财务情况（万元） 收入收入 净利润净利润 投资额投资额 持股比例（持股比例（%） 2017 2018 2019H1 2017 2018 2019H1 贵州格瑞特贵州格瑞特 34544.1 100.0 10161.1 8976.6 2775.5 3442.9 湖南中科星城湖南中科星城 50367.2 99.99 27746.8 42541.7 30957.8 4246.5 5619.4 4592.7 石棉县集能性能材料石棉县集能性能材料 3171.3 37.5 资料来源：wind，海通证券研究所 备注：持股比例截止至

30、 19 年中报 根据公司 18 年年报数据，中科电气 18 年负极行业实现 0.67 亿利润，同比增长 57.6%，销量 1.04 万吨，同比增长 29.5%；对应单吨价格为 4.14 万元/吨，同比增长 19.8%，单吨净利 0.64 万元/吨，同比增长 21.7%。根据公司 19 年半年报，19 年 H1 中科电气负极净利润为 0.77 亿元，同比增加 345.4%。 表表 5 中科电气分行业收入、利润、销量、价格情况中科电气分行业收入、利润、销量、价格情况 2017 2018 YoY 19H1 磁电装备磁电装备 营业收入营业收入 亿元亿元 1.78 1.89 6.1% 净利润净利润 亿元

31、亿元 0.20 0.22 12.6% 锂电负极锂电负极 营业收入营业收入 亿元亿元 2.77 4.30 55.1% 3.06 净利润净利润 亿元亿元 0.42 0.67 57.6% 0.77 销量销量 万吨万吨 0.80 1.04 29.5% 单吨价格单吨价格 万元万元/吨吨 3.45 4.14 19.8% 单吨净利润单吨净利润 万元万元/吨吨 0.53 0.64 21.7% 资料来源：中科电气 18 年年报、19 年中报，海通证券研究所 根据 20 年 1 月 7 日公司投资者关系记录表数据，公司将利用非公开募集资金及自 有资金进行新增产能的投资，关于负极材料产能：初步预计到 2020 年底

32、形成 4-5 万吨 负极材料产能， 未来将根据客户及行业的发展情况进行新增产能的扩产投资计划调整及 推进；关于石墨化产能：目前公司在贵州格瑞特建成 1 万吨石墨化产能，正在进行新增 1 万吨石墨化产能建设，争取在 2020 年上半年投产，参股公司集能新材料新增 1 万吨 公司研究中科电气（300035）10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 石墨化产能主体设施建设基本完成。 根据中科电气 2020 年 1 月 7 日投资者关系活动记录表，贵州格瑞特的石墨化炉采 用的是新型槽式炉，相较于传统石墨化加工产线具备电耗成本低、炉芯耗材费用少、自 动化程度高等优势。未来公司将继续通过加大研发投入提

33、升产品的技术水平，增强产品 市场竞争力；加强技术创新，提高原材料开发能力；加强生产组织及设备管控，提高生 产效率；提高石墨化自给率；提高产品销售规模及市场占有率等措施增强盈利能力。 2.3 公司负极客户优质，增长潜力较大公司负极客户优质，增长潜力较大 根据中科电气 2020 年 1 月 7 日投资者关系活动记录表，公司目前主要合作客户包 括比亚迪、宁德时代、亿纬锂能、苏州星恒、中航锂电、韩国 SKI、ATL 等，目前还有 其他目标客户比如蜂巢能源的项目在推进，2019 年公司对宁德时代批量供货并在外销 市场取得了突破，对韩国 SKI 于四季度开始上量，未来会加大对外销市场开拓的资源投 入。 宁

34、德时代是国内动力电池龙头企业，19 年公司动力电池装机 23.83Gwh，市占率 52.9%，为行业龙头企业。我们认为中科电气负极材料获得宁德时代认证并实现供货证 明其较强的产品竞争力，也意味着公司也有望伴随着宁德时代的发展而实行稳健增长。 图图9 宁德时代动力电池装机宁德时代动力电池装机（Mwh） 资料来源：高工锂电，海通证券研究所 图图10 宁德时代动力电池装机市占率宁德时代动力电池装机市占率（%） 资料来源：高工锂电，海通证券研究所 SK 为韩国动力电池企业，根据公司 18 年 Q4 季报，SK 动力电池产能快速增加， 18 年为 4.7Gwh， 19 年为 19.7Gwh； 而根据 S

35、K 19 年 Q1 季报， 匈牙利规划产能 17Gwh， 其中 1 期将于 2020 年投产，2 期将于 2022 年投产；中国规划产能 7.5Gwh，预计将于 2020 年投产；美国规划产能 9.8Gwh，预计将于 2022 年投产。 图图11 17-19 年年 SK 动力电池产能（动力电池产能（Gwh） 资料来源：SKI 4Q 2018 Earnings Release，海通证券研究所 图图12 SK 动力电池产能规划动力电池产能规划 资料来源：SKI 1Q 2019 Earnings Release，海通证券研究所 2.4 公司公司负极负极产品盈利能力突出，注重研发产品盈利能力突出，注重

36、研发 根据璞泰来、杉杉股份、中科电气 18 年年报以及翔丰华招股说明书数据，我们对 公司研究中科电气（300035）11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 负极行业主要公司盈利水平进行对标。 吨毛利。璞泰来吨毛利 2.29 万元/吨，位居第一位；中科电气 1.43 万元/吨，吨毛 利位居第二位。 吨净利。璞泰来吨净利 1.43 万元/吨，位居第一位；中科电气 0.64 万元/吨，吨净 利位居第二位。 表表 6 2018 年年中科电气与行业其他公司销量、单价、吨净利对比中科电气与行业其他公司销量、单价、吨净利对比 璞泰来 杉杉 翔丰华 中科电气 销量，万吨销量，万吨 2.93 3.39 1

37、.38 1.04 单价，万元单价，万元/吨吨 6.76 5.72 4.31 4.14 成本，万元成本，万元/吨吨 4.47 4.32 3.36 2.71 吨毛利，万元吨毛利，万元/吨吨 2.29 1.40 0.95 1.43 吨净利，万元吨净利，万元/吨吨 1.43 0.32 0.45 0.64 资料来源：璞泰来、杉杉股份、中科电气 18 年年报，翔丰华招股说明书，海通证券研究所 根据中科星城官网信息，公司成立了以教授和博导为领头人的研发队伍，现研 发实验室用地 5000 ，拥有国内先进的负极材料物理性能检测、半电池、全电池 等电化学性能检测的研究设备，并配备有粉碎、分级、烧结、包覆等试验生产

38、线。 星城石墨现拥有博士 3 名，硕士 25 名，有 50 人从事先进负极材料开发、评估 及产业化设计工作，研究领域包括天然石墨、人造石墨、复合石墨、硅碳等负极材 料。拥有造粒复合、湿法动态包覆、纳米硅加工等多个先进技术。 星城石墨研发中心下属部门包括项目管理部、材料开发部、材料评估部、工艺 工程部、应用技术部，组织架构合理、分工明确、行事高效，为快速推进新产品开 发及应用提供了良好平台。此外，公司研发中心还与湖南大学、中南大学、长沙理 工大学等建立了产学研合作关系，并与湖南大学建立了炭素新材料研究实习基地。 公司成功拥有“湖南省工程技术中心” “国家地方联合工程实验室”省级科研平 台，获得了

39、“国家火炬计划产业化示范项目” 、 “湖南省科技重大专项计划” “湖南 省高新技术企业” 、 “长沙市企业技术中心” 、 “锂离子动力电池负极材料工程中心” 、 “科技型中小企业技术创新基金” 、 “长沙市科技创新基金”等政府支持科技项目， 拥有专利和自有技术共 40 余项。 图图13 中科星城负极材料先进技术分类中科星城负极材料先进技术分类 资料来源：中科星城官网，海通证券研究所 3. 盈利预测盈利预测与估值与估值 公司研究中科电气（300035）12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 中科电气为国内锂电负极材料核心企业，我们认为公司将受益于全球新能源汽车行 业的快速增长，负极材料产销

40、显著提升。 我们预计公司 19-21 年全面摊薄 EPS 分别为 0.25 元、0.36 元、0.45 元，对应可比 公司估值，我们给予公司 20 年 30-35 倍 PE，对应合理价值区间 10.80 元至 12.60 元， 首次覆盖，给予“优于大市”评级。 表表 7 可比上市公司估值对比可比上市公司估值对比 代码代码 公司公司 Last priceLast price （元）（元） 总市值总市值 （亿元（亿元） EPS(EPS(元）元） PEPE（x x） 3 3 月月 1313 日日 3 3 月月 1313 日日 20182018 2019E2019E 2020E2020E 20182018 2019E2019E 2020E2020E 600549.SH 厦门钨业 12.10 170.13 0.35 0.19 0.33 34.17 63.85 36.86 300