1、 行业行业报告报告 | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中小市值中小市值 证券证券研究报告研究报告 2018 年年 01 月月 09 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 作者作者 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 中小市值-行业深度研究:瓶装水产 业深度：消费升级推动瓶装水产业高增 长，稀缺水源造就企业护城河优势 2017-12-26 行业走势图行业走势图 物业服务行业深度物业服务行业深度：万亿蓝海待掘金，跑马圈地正当万亿蓝海待掘金，跑马圈地正当 时时！ 物业服务行业：市场规模稳步增长，物业服

2、务行业：市场规模稳步增长，万万亿市场可期亿市场可期 物业服务行业发展初期， 政策法规的完善建立了行业成长的基础。 城镇化的 快速发展和人均可支配的收入的增长， 一方面促使业主对物业管理的需求转 变为刚需； 另一方面通过提供不断竣工的商品房面积， 直接实现物业行业管 理规模的持续增长。 多种经营模式的开拓又为行业的发展提供了新的利润增 长点。我们假设物业收费标准维持 2016 年水平不变，保守估计 2023 年物 业服务行业的市场空间将接近万亿元。 竞争格局：行业集中度逐渐提升，并购加速业务扩张竞争格局：行业集中度逐渐提升，并购加速业务扩张 跑马圈地，并购加速业务扩张。TOP10 企业抓紧行业上

3、行机会，快速扩充 管理项目， 百强企业各层级营业收入均值呈现强者恒强， 越抢越快的分化态 势。 百强企业在完成全国化布局的同时， 规模扩张的重点逐渐转向区域深耕。 未来趋势：重点发展基础物业服务，品牌发展商涉足非住宅物业未来趋势：重点发展基础物业服务，品牌发展商涉足非住宅物业 基础物业服务费仍为物业管理企业最主要的收入来源。非住宅物业的兴起， 为行业的未来发展提供新的发展方向。2017 年全国百强物业企业中，排名 前十的物业企业在以服务高端住宅物业为主的基础之上，在公共物管领域， 物业服务方面的内容已大大拓展， 如餐饮、 会务、 消防等， 并呈现出规格高、 品质高、要求高等诸多特点。非住宅物业

4、具有公众性、开放性、安全性等特 点，对环境治理、设施设备和员工服务质量的高标准、严要求使得非住宅物 业企业需要具备更高的专业能力， 进入门槛相对较高。 非住宅物业由传统住 宅物业的 2C 模式转变为 2B 模式，具有更高的盈利能力，竞争更市场化， 服务更高端化。 我们看好高端住宅物业及非住宅物业的发展前景， 尤其是门槛更高、 更专业 化的医院物业及商业物业管理领域。 估值及相关标的：估值及相关标的： 我们按照市盈率对物业管理企业进行估值，港股可选标的目前的市盈率在 20-40 倍之间。我们通过比较资本市场上物业服务公司的估值水平、营收规 模、成长性、盈利能力、品牌效应、管理物业业态发展潜力等指

5、标，认为重 点关注以下标的： A 股：股：南都物业（A 股第一股，独立第三方品牌物业） 新三板：新三板：开元物业（独立第三方，多业态管理模式） 、星河商置（稀缺商管 类物业标的） 、第一物业（绿色科技引导高品质住宅物业） 、美的物业（特色 智能化的多业态物业管理） 、 嘉宝股份 （大地产集团下的高增长型物业公司） 港股：港股：浦江中国（战略性布局，专注于公众物业的管理） 风险风险提示提示：房地产行业大幅度下行；物业新业务拓展不达预期 重点标的推荐重点标的推荐 股票股票 主营主营 营业收入（营业收入（RMB 万元）万元） 归母净利润（归母净利润（RMB 万元）万元） 名称名称 业务业务 2016

6、 YOY 2016 YOY EPS(2016) PE(TTM) 备注备注 南都物业 603506.SH 独立第三方物业 57774 22.73% 6296 184% - - A 股 美的物业 839955.OC 特色化多业态 27259 50.40% 2768 218.38% 1.71 21.9 新三板 第一物业 837498.OC 绿色科技住宅 30309 30.54% 4076 41.65% 1.20 18.7 新三板 星河商置 839819.OC 商管稀缺标的 30076 14.80% 3648 44.57% - - 新三板 嘉宝股份 834962.OC 大地产集团下高增长型 68011

7、 23.49% 10053 66.38 1.16 18.6 新三板 浦江中国 1417.HK 专注于公众物业管理 31003 5.60% 3096 （10.13%） 0.11（HKD） 16.8 港股 资料来源：wind，天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS，因部分公司在三板上协议转让缺少收盘价，或已摘牌，或停牌，无法获得 PE 数据 -6% -1% 4% 9% 14% 19% 24% -052017-09 中小市值 沪深300 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 物业服务行业：行业规

8、模稳步增长，万亿市场可期物业服务行业：行业规模稳步增长，万亿市场可期 . 6 1.1. 行业规模稳步增长 . 6 1.2. 行业成长驱动力. 6 1.3. 行业市场空间 . 12 2. 行业商业模式行业商业模式 . 13 2.1. 收费模式：包干制 vs 酬金制 . 13 2.2. 物业背景：地产商子公司 vs 独立第三方 . 13 2.3. 服务业态：住宅物业 vs 非住宅物业 . 13 3. 行业发展趋势行业发展趋势 . 21 3.1. 百强完成全国化布局，规模扩张重点逐渐向区域深耕 . 21 3.2. 强者恒强，并购加速扩张规模 . 22 3.3. 重点发展基础物业服务，品牌发展商涉足非

9、住宅物业 . 24 3.4. 基础外包+智能化建设，降低人工成本+提升服务品质 . 26 4. 估值及相关标的介绍估值及相关标的介绍 . 28 4.1. A 股 . 30 4.1.1. 南都物业：A 股物业第一股 . 30 4.2. 港股 . 31 4.2.1. 彩生活：物业行业资本市场第一股 . 31 4.2.2. 中海物业：三十年丰富行业经验 . 32 4.2.3. 中奥到家：社区 O2O 新模式 . 32 4.2.4. 绿城服务：高端住宅物业领先者 . 33 4.2.5. 浦江中国：专注打造公众物业管理 . 34 4.3. 新三板成物业公司集中地 . 35 4.3.1. 荣超股份：立足高

10、端写字楼物业 . 35 4.3.2. 开元物业：提供酒店式的服务 . 35 4.3.3. 第一物业：绿色科技物业先行者 . 36 4.3.4. 保利物业：大集团，大物业 . 37 4.3.5. 星河商置：商管优质稀缺标的 . 37 4.3.6. 嘉宝股份：大地产集团下的高增长物业 . 38 4.3.7. 美的物业：特色智能化的多业态物业管理模式 . 39 图表目录图表目录 图 1：行业规模保持稳定增长 . 6 图 2：2000-2016 年全国总人口及城镇化率 . 8 图 3：2000-2016 年城市人均住宅面积（平方米） . 8 图 4：2000-2016 年城镇居民人均可支配收入（千元）

11、 . 8 图 5：百强企业在管项目二手房售价、租金与周边均价比较（元） . 9 图 6：房屋竣工面积及增速 . 9 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 7：百强物业物业类型占比 . 10 图 8：2016 年全国物业服务收费均价（分类别） （元/平方米/月） . 10 图 9：百强物业多种经营业务营收占比 . 11 图 10：百强物业多种经营业务净利润占比 . 11 图 11：百强物业多种经营业务净利润率比较 . 12 图 12：2009-2014 增值业务贡献营收增长率 . 12 图 13：全国 2012-2020 年预计在管面

12、积（亿平方米） . 12 图 14：我国物业管理公司分类 . 13 图 15：2017 中国专项物业服务优秀企业 . 14 图 16：医院物业管理特征 . 14 图 17：学校物业管理的代表模式 . 15 图 18：商业物业管理的代表模式 . 17 图 19：办公物业管理的代表模式 . 18 图 20：商业物业管理的代表模式 . 19 图 21：公共物业管理的内容 . 20 图 22：公众物业管理的代表模式 . 21 图 23：百强物业项目区域分布 . 22 图 24：2013-2016 百强物业进入城市数量及单位城市项目数量 . 22 图 25：2013-2016 百强物业在管平均面积及市场

13、份额 . 22 图 26： 2010-2016 年百强物业平均收入（按业务类别分） . 23 图 27： TOP10 及 TOP100 企业市占率对比 . 23 图 28：百强企业不同层级管理面积（百万平方米）及增速（%） . 23 图 29： 2016 年百强企业分层级营业收入均值及增长率 . 23 图 30： 2016 年百强企业分层级净利润均值及增长率 . 24 图 31：2016 百强物业企业分层级平均净利率. 24 图 32：2016 年百强物业不同业态管理面积占比及贡献收入占比. 24 图 33：2016 年百强物业物业平均管理费（按业态分） （元/平方米/月） . 25 图 34

14、：百强物业经营成本 . 26 图 35：2015-2016 百强物业成本构成变化 . 26 图 36：物业服务品牌企业多元化业务情况 . 26 图 37：百强物业经营人均产值 . 27 图 38：2015-2016 百强基础物业外包项目数量占比. 27 图 39：百强物业收缴率和续约率 . 27 图 40：2016 百强企业各业态物业收缴率情况. 27 图 41：部分物业公司 2016 年财务数据 . 28 图 42：南都物业历年营收及增速 . 30 图 43：南都物业历年净利润及增速 . 30 图 44：彩生活历年营收及增速 . 31 图 45：彩生活历年净利润及增速 . 31 图 46：中

15、海物业历年营收及增速 . 32 图 47：中海物业历年净利润及增速 . 32 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 48：中奥到家历年营收及增速 . 33 图 49：中奥到家历年净利润及增速 . 33 图 50：绿城服务历年营收及增速 . 34 图 51：绿城服务历年净利润及增速 . 34 图 52：浦江中国历年营收及增速 . 34 图 53：浦江中国历年净利润及增速 . 34 图 54：荣超股份历年营收及增速 . 35 图 55：荣超股份历年净利润及增速 . 35 图 56：开元物业历年营收及增速 . 36 图 57：开元物业历年

16、净利润及增速 . 36 图 58：第一物业历年营收及增速 . 36 图 59：第一物业历年净利润及增速 . 36 图 60：保利物业历年营收及增速 . 37 图 61：保利物业历年净利润及增速 . 37 图 62：星河商置历年营收及增速 . 38 图 63：星河商置历年归母净利润及增速 . 38 图 64：嘉宝股份历年营收及增速 . 38 图 65：嘉宝股份历年归母净利润及增速 . 38 图 66：美的物业历年营收及增速 . 39 图 67：美的物业历年归母净利润及增速 . 39 表 1：物业服务行业相关法规 . 7 表 2：物业管理服务收费标准 . 7 表 3：2006-2015 物业公司成

17、本与管理指导价格增幅对比表 . 7 表 4：差异化服务战略 . 11 表 5：2020 年潜在物业行业总市场规模 . 12 表 6：包干制 vs 酬金制 . 13 表 7：未来医院物业管理发展趋势 . 14 表 8：学校物业与住宅物业的不同点 . 15 表 9：学校物业服务的现状 . 15 表 10：商业物业管理的内容 . 16 表 11：商业物业管理的特征 . 16 表 12：商业物业管理与住宅物业管理的不同点 . 16 表 13：商业物业管理未来的发展趋势 . 17 表 14：办公物业管理与住宅物业管理的不同 . 17 表 15：办公物业管理的未来发展趋势 . 18 表 16：产业园区物业

18、管理未来的发展趋势 . 18 表 17：公共物业管理的要求 . 20 表 18：公共物业管理与住宅物业管理的不同点 . 20 表 19：公共物业管理未来的发展趋势 . 20 表 20：2015-2016 年主要的收并购事件 . 24 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表 21：港股物业服务行业可比公司估值 . 28 表 22：2017 年百强物业公司（A 股、港股及新三板）. 28 表 23：南都物业披露的募投项目 . 31 表 24：嘉宝股份披露的并购项目进展 . 38 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅

19、读正文之后的信息披露和免责申明 6 1. 物业服务行业：行业规模稳步增长，万亿市场可期物业服务行业：行业规模稳步增长，万亿市场可期 物业管理，是指通过选聘物业服务企业，由物业服务企业按照物业服务合同约定，对房屋 及配套的设施设备和相关场地进行维修、养护、管理，维护物业管理区域内的环境卫生和 相关秩序活动。 我国物业管理行业伴随房地产行业的产生而产生，最早可以追溯至二十世纪八十年代，第 一家物业管理公司为深圳物业管理有限公司。2003 年，国务院、发改委以及住建部等部委 发布了物业管理条例和物业服务收费管理办法 ，为规范物业管理行业提供了法律 框架，行业发展逐渐规范，自此中国物业服务行业迅速成长

20、。2010 年之后，各地方以及中 央出台先后出台相关政策鼓励物业管理公司多元化经营，向提升市场化程度化的方向发展。 2014 年 6 月，彩生活登陆港股，成为第一个上市的物业管理公司。2015-2017 年，港股以 及新三板物业管理上市公司数量逐步增加，目前港股上市物业相关公司 6 家，新三板挂牌 物业相关公司已接近 60 家， 近期南都物业也已成功过会， 成为登陆 A 股资本市场第一股。 1.1. 行业规模稳步增长行业规模稳步增长 行业规模稳步增长。行业规模稳步增长。物业服务行业 2008-2014 年间的管理面积、企业数量、从业人员及营 收规模，均呈现稳定增长。2014 年的管理面积 16

21、4.5 亿平方米，较 2012 年的 145.3 亿平 方米增长约 13.2%。截至 2014 年底，全国物业服务企业约 10.5 万家，较 2012 年调查的企 业数量 7.1 万家增长了约 48%。截至 2014 年底，物业管理行业从业人员约为 711.2 万人， 较 2012 年的 612.3 万增长了约 16.2%，人员数量增长速度较快。全国物业服务企业 2014 年经营总收入约为 3500 亿元，较 2012 年全国 3000 亿左右有较大增幅，增长了 16.7%。 。 图图 1：行业规模保持稳定增长行业规模保持稳定增长 资料来源：中国物业管理协会，天风证券研究所 1.2. 行业成长

22、驱动力行业成长驱动力 政策法规建立政策法规建立行业行业成长基础。成长基础。2003 年出台的里程碑式的物业管理条例以及后续一系列 的配套法律法规奠定了物业服务行业成长的基础，极大的加速了了行业的规范发展。 125 145 165 0 40 80 120 160 200 2008年 2012年 2014年 在管面积（亿平方米） 5.8 7.1 10 0 3 6 9 12 2008年 2012年 2014年 企业数量（万） 250 612 710 0 200 400 600 800 2008年 2012年 2014年 从业人员（万） 2077 3000 3500 0 1000 2000 3000

23、4000 2008年 2012年 2014年 营业收入（亿元） 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 表表 1：物业服务行业相关法规物业服务行业相关法规 时间 重大事件 1999 建设部制订了前期物业管理服务协议 2000 中国物业管理协会成立 2003 物业管理条例正式颁布，建设部发布业主大会规程 2004 物业管理企业资质管理办法 、 物业服务收费明码标价规定发布 2007 中华人民共和国物权法 2010 住建部发布业主大会和业主委员会指导规则 2014 国发展改革委关于放开部分服务价格意见通知中放开非保障性住 房物业服务收费，实行

24、市场调节价 资料来源：中国物业管理协会，天风证券研究所 老旧小区发展空间老旧小区发展空间受限受限。老旧小区的物业管理发展基于商品房小区的物业管理模式。但由 于老旧小区的历史和现实原因， 其物业管理遭遇到诸多的困难。 目前老旧小区普遍存在 “房 屋老旧、设备老化、收费困难”的问题。 房屋老旧、设备老化：老旧住宅区建造年代久远，基本没有物业管理办公用房和配套 的绿地及垃圾中转站等，所以在引入规范物业管理之前先期投资修建，耗资较大。此 外，由于老住宅区普遍历时较久，各种设施、设备、管网等大多已老化破旧，亟需整 修，这也需要投入大量资金。 收费难：老住宅小区普遍存在着贫困化和老龄化的问题。另外，在已实

25、现规范物业管 理的各老住宅小区，由于各方面原因，房屋出租率普遍较高，业主“主体缺位”从多 方面制约着老住宅区的物业管理工作。老旧住宅小区既无大修资金存储，也无本体维 修资金的足量积累，遇到大修或本体维修项目资金无处开支，并因此引发其他问题。 物业物业管理服务管理服务费涨幅有限费涨幅有限。商品房的物业费定价标准是参考政府前期物业管理费指导价， 在业委会成立后，由物业管理企业与业主或者业主委员会协商定价。2006 年-2015 年，政 府物业管理费指导价在 9 年间的增幅仅只有 14.67%。按照物业管理条例规定，物业费 的价格调整需要由业委会牵头，召开业主大会，并由全体业主共同表决完成。在建筑面

26、积 总面积过半数的业主且占总人数过半数的业主同意之下，才能通过。所以，微涨的政府指 导价格及高标准的业主大会表决率使得物业服务收费涨价变得难之又难。 表表 2：物业管理服务收费标准物业管理服务收费标准 物业管理服务收费标准 已售公有住宅已售公有住宅 由市物价局会同市房地局制定 普通内销商品住宅普通内销商品住宅 由物业管理企业与业主或者业主委员会在区物价部门 会同房地产管理部门规定的基准价的浮动幅度内协商 确定 高标准内销商品住宅和外销商品住宅高标准内销商品住宅和外销商品住宅 由物业管理企业与业主或者业主委员会协商确定 其他服务项目的收费，由物业管理企业与业主委员会或者业主、使用人协商确定 资料

27、来源：中国物业管理协会，天风证券研究所 表表 3：2006-2015 物业公司成本与管理指导价格增幅对比表物业公司成本与管理指导价格增幅对比表 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 房地产业城镇单位就 业人员平均工资增幅 0.00% 66.61% 76.91% 82.34% 91.60% 109.39% 119.42% 130.36% 141.91% 153.85% 中国居民消费价格指 数增幅 0.00% 1.20% 2.75% 2.55% 3.46% 5.00% 5.78% 6.58% 7.21% 7.66% 国家 GDP 增幅

28、0.00% 23.14% 45.53% 58.80% 87.87% 122.43% 145.40% 170.16% 192.16% 210.91% 物业管理费指导价增 幅 0.00% 2.63% 5.80% 8.62% 9.79% 9.38% 7.29% 7.29% 14.67% 14.67% 资料来源：统计局，天风证券研究所 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 城镇化快速城镇化快速发展发展和人均可支配收入持续增加和人均可支配收入持续增加是是物业物业行业发展的根本原因行业发展的根本原因。中国的城镇化发 展自20世纪八十年代以来逐步加快

29、， 1980年的城镇化率仅为19.4%， 2016年已增至57.4%。 城镇化水平的提高使得住宅及其他房产项目需求增加，对物业管理的需求也随着物业数量 增多而日益增加。根据 2014 年 3 月出版的国家新型城镇化规划（2014-2020） ，预期 2020 年的常住人口城镇化率将达到 60%。中国房地产行业及物业管理行业将随着城镇化水平提 高而继续发展。 业主的刚性需求推高行业的增速。业主的刚性需求推高行业的增速。由于人口结构的变化，改善性需求将逐步成为住宅 市场的主导需求，叠加二胎因素的影响，改善性项目的销售以及供应比例在未来都将 提升。与刚需项目注重基础的功能不同，改善性购房人群对于住房

30、面积，物业环境， 小区绿化等改善性因素的需求将会提升。物业管理升级是居住升级非常重要的组成部 分。与此同时，购房者对于物业管理能力的考量，对于购房决策也有极大的影响。除 了地段、交通、环境、学区房、建材质量、配套设施等先天因素外，高品质的物业服 务配套无不时时刻刻影响力了业主的生活质量及投资回报，倍受购房者所关注。物业 企业品牌、消费者口碑、企业实力、服务模式、服务特色、服务质量、服务承诺、成 功案例、物业服务费高低等，大都与前述的先天卖点一同登上了房屋销售广告，所以 物业服务也是商品房销售的卖点之一。 图图 2：2000-2016 年全国总人口及城镇化率年全国总人口及城镇化率 资料来源：统计

31、局，天风证券研究所 图图 3：2000-2016 年城市人均住宅面积（平方米）年城市人均住宅面积（平方米） 图图 4：2000-2016 年城镇居民人均可支配收入（千元）年城镇居民人均可支配收入（千元） 资料来源：统计局，天风证券研究所 资料来源：统计局，天风证券研究所 0 10 20 30 40 50 60 70 0 20 40 60 80 100 120 140 160 总人口（千万人） 总人口_城镇（千万人） 城镇化率（%） 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 4 8 12 16 20 0 5 10 15 20 25 30 35 2000 2001 2002 2003

32、2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 城镇居民家庭_人均可支配收入（千元） 城镇居民家庭_人均可支配收入_同比（%） 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 图图 5：百强企业在管项目二手房售价百强企业在管项目二手房售价、租金与周边均价比较租金与周边均价比较（元）（元） 资料来源：中国指数研究院，中国物业管理协会，天风证券研究所 房屋的不断竣工是行业增长的主要驱动力。房屋的不断竣工是行业增长的主要驱动力。 统计 2012 至 2017 年 9 月的

33、房屋竣工面积 增长数据，年均增速约为 1.6%，其中非住宅类的房屋竣工面积增速远高于住宅类。 非住宅非住宅类型类型物业的增长物业的增长。非住宅物业是近几年开始新兴发展的物业服务类别，其占比 逐年提升，单位面积物业服务收费标准高于住宅物业平均收费，尤其是商业、办公及 医院类别的物业。 高收费标准的非住宅物业的兴起， 也将促进行业开拓新的增长空间。 图图 6：房屋竣工面积及增速房屋竣工面积及增速 20000 25000 30000 35000 40000 20016 周边二手房价格 百强二手房价格 周边年套均租金价格 百强企业年套租金价格 99.425 101.435 107

34、.459 100.039 106.128 -20 -10 0 10 20 30 40 50 0 20 40 60 80 100 120 2012 1-2月 2012 1-4月 2012 1-6月 2012 1-8月 2012 1-10月 2012 1-12月 2013 1-3月 2013 1-5月 2013 1-7月 2013 1-9月 2013 1-11月 2014 1-2月 2014 1-4月 2014 1-6月 2014 1-8月 2014 1-10月 2014 1-12月 2015 1-3月 2015 1-5月 2015 1-7月 2015 1-9月 2015 1-11月 2016 1

35、-2月 2016 1-4月 2016 1-6月 2016 1-8月 2016 1-10月 2016 1-12月 2017 1-3月 2017 1-5月 2017 1-7月 2017 1-9月 房屋竣工面积（千万平方米）（左轴） 增速（%）（右轴） 79.043 78.741 80.868 73.777 77.185 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 0 20 40 60 80 100 2012 1-2月 2012 1-4月 2012 1-6月 2012 1-8月 2012 1-10月 2012 1-12月 2013 1-3月 2013 1-5月 2013 1-7月

36、 2013 1-9月 2013 1-11月 2014 1-2月 2014 1-4月 2014 1-6月 2014 1-8月 2014 1-10月 2014 1-12月 2015 1-3月 2015 1-5月 2015 1-7月 2015 1-9月 2015 1-11月 2016 1-2月 2016 1-4月 2016 1-6月 2016 1-8月 2016 1-10月 2016 1-12月 2017 1-3月 2017 1-5月 2017 1-7月 2017 1-9月 住宅类物业竣工面积（千万平方米）（左轴） 增速（%）（右轴） 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正

37、文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源：中国指数研究院，天风证券研究所 图图 7：百强物业物业类型占比百强物业物业类型占比 图图 8：2016 年全国物业服务收费均价（分类别） （元年全国物业服务收费均价（分类别） （元/平方米平方米/月）月） 资料来源：中国指数研究院，天风证券研究所 资料来源：中国指数研究院，天风证券研究所 多种经营模式多种经营模式业务差异化逐渐显现业务差异化逐渐显现。随着物业管理行业的火热发展，基础物业服务的 同质性特征加剧了企业间竞争，越来越多的物业服务企业采取竞争战略，探索更贴近 2.315 2.789 3.144 3.419 3.629 -40 -20 0 20

38、 40 60 80 100 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 2012 1-2月 2012 1-4月 2012 1-6月 2012 1-8月 2012 1-10月 2012 1-12月 2013 1-3月 2013 1-5月 2013 1-7月 2013 1-9月 2013 1-11月 2014 1-2月 2014 1-4月 2014 1-6月 2014 1-8月 2014 1-10月 2014 1-12月 2015 1-3月 2015 1-5月 2015 1-7月 2015 1-9月 2015 1-11月 2016 1-2月 2016 1-4月 2016 1-6月 2016

39、 1-8月 2016 1-10月 2016 1-12月 2017 1-3月 2017 1-5月 2017 1-7月 2017 1-9月 办公楼类物业竣工面积（千万平方米）（左轴） 增速（%）（右轴） 10.226 10.852 12.084 12.027 12.518 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 0 2 4 6 8 10 12 14 2012 1-2月 2012 1-4月 2012 1-6月 2012 1-8月 2012 1-10月 2012 1-12月 2013 1-3月 2013 1-5月 2013 1-7月 2013 1-9月 2013 1-11月 2014

40、1-2月 2014 1-4月 2014 1-6月 2014 1-8月 2014 1-10月 2014 1-12月 2015 1-3月 2015 1-5月 2015 1-7月 2015 1-9月 2015 1-11月 2016 1-2月 2016 1-4月 2016 1-6月 2016 1-8月 2016 1-10月 2016 1-12月 2017 1-3月 2017 1-5月 2017 1-7月 2017 1-9月 商业营业用房类物业竣工面积（千万平方米）（左轴） 增速（%）（右轴） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20082009200132014201

41、52016 住宅物业 商业物业 办公物业 其他 0 2 4 6 8 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 业主需求的特色服务，以特定领域服务优势谋求更多更好的市场资源。根据城市发展 阶段、不同业态特征、业主年龄阶段等需求差异，百强企业从高端服务、商业办公、 养老、旅游、教育、健康、产业新城等多维度入手，制定差异化发展战略，打造特色 服务品牌，提升物业服务附加值，抢占市场份额。如保利物业的居家养老服务、雅乐 居物业的旅游地产物业、幸福基业物业的产业新城服务等差异化服务，形成企业独特 的市场竞争优势。 表表 4：差异化服务战略差异化服务战

42、略 企业名称 差异化服务战略 保利物业 整合资源打通养老产业链，打造“中国式”模式 中海物业 通过专注于中高端物业管理的核心竞争力，稳固作为中高端物业管理 服务供应商的品牌知名度 雅乐居物业 持续致力于“打造旅游地产物业管理第一品牌” 幸福基业物业 探索与研究产业新城物业服务模式，致力于成为全球“产业新城服务” 的引领者 金融街物业 高端商务物业服务引领者“服务让金融办公楼不一样” 资料来源：公司年报，中国物业管理协会，天风证券研究所 基础物业服务继续担当创收主力，多种经营业务也步入上升通道。基础物业服务继续担当创收主力，多种经营业务也步入上升通道。2016 年，百强企 业营业收入保持较快增长

43、，全年实现营业收入均值达 62783.58 万元，同比增幅达 16.10%。一方面作为收入的主要来源，基础物业服务依靠管理项目的加速扩张，收入 均值上升至 51931.65 万元，同比增长 15.32%，营收占比 82.72%。另一方面，多种经 营模式经过前期培育而开花结果，2916 年贡献收入均值 10851.93 万元，同比增长 19.98%，占比 17.28%，较 2015 年上升 0.55 个百分点。百强企业净利润持续增长，多 种经营净利润占比提升至近四成，基础物业服务净利润占比下降。2016 年，百强企 业净利润均值为 4578.98 万元，同比增长 16.90%，其中，基础物业服务

44、净利润均值为 2782.07 万元，同比增长 3.05%，多种经营净利润均值为 1796.91 万元，同比大幅增长 47.62%。从盈利结构来看，2016 年百强企业基础物业服务净利润占比为 60.76%，是净 利润的主要来源；多种经营净利润占比为 39.24%，较 2015 年增加 8.16 个百分点。通 过比较营收构成及净利润贡献比重， 可以发现多种经营模式以 17.28%的收入创造了近 40%的利润，盈利能力凸显。近年来，百强企业抓住消费升级的机遇期，结合“互联 网+” ，不断努力创新，寻求新的多种经营模式，构建企业新的盈利增长点。 图图 9：百强物业多种经营业务营收占比百强物业多种经营

45、业务营收占比 图图 10：百强物业多种经营业务净利润占比百强物业多种经营业务净利润占比 资料来源：中国指数研究院，中国物业管理协会，天风证券研究所 资料来源：中国指数研究院，中国物业管理协会，天风证券研究所 45032.65 51931.65 9044.78 10851.93 0 15000 30000 45000 60000 75000 20152016 多种经营营收均值（万元） 基础物业服务营收均值（万元） 2699.67 2782.07 1217.26 1796.91 0 1000 2000 3000 4000 5000 20152016 多种经营净利润均值（万元） 基础物业服务净利润均

46、值（万元） 行业报告行业报告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 图图 11：百强物业多种经营业务净利润率比较百强物业多种经营业务净利润率比较 图图 12：2009-2014 增值业务贡献营收增长率增值业务贡献营收增长率 资料来源：中国指数研究院，中国物业管理协会，天风证券研究所 资料来源：中国指数研究院，中国物业管理协会，天风证券研究所 1.3. 行业市场空间行业市场空间 根据中国指数研究院数据统计，2016 年全国商品房在管面积约为 185.1 亿平方米，2016 年商品房竣工面积约为 10.61 亿平方米， 则我们粗略估计 2017 年全国商品

47、房在管面积将达 到 195.7 亿平方米。2012 年-2016 年，商品房竣工面积的年均增速约为 1.6%，按照此增速 计算，2020 年物业在管面积将达到 228.6 亿平方米。虽然非住宅物业的增速近几年高于住 宅物业， 但是住宅物业仍将贡献最主要的市场规模。 我们在计算行业空间时主要参考 2016 年的业态占比及其相应的物业收费标准， 预估， 2020 年行业的市场空间将超过 8000 亿元。 图图 13：全国全国 2012-2020 年预计在管面积年预计在管面积（亿平方米）（亿平方米） 资料来源：中国物业管理协会，天风证券研究所 表表 5：2020 年潜在物业行业总市场规模年潜在物业行

48、业总市场规模 住宅类物业 办公楼类物业 商业营业用物业 2016 年物业在管面积 （亿平方米） 185.12 单项物业占比（%） 82.7 3.8 13.5 单项物业在管面积（亿平方米） 153.1 7.0 25.0 物业费均价（元/平方米/月） 2.24 7.89 6.69 单项物业市场规模（亿元） 342.9 55.5 167.2 2016 年物业总规模（亿元） 6787.5 2023 年潜在物业总规模（亿元） 9647.7 资料来源：中国物业管理协会，中国指数研究院，天风证券研究所 7.24% 5.99% 13.46% 7.29% 5.36% 16.56% 0% 4% 8% 12% 16

49、% 20% 平均净利润 基础物业服务净利润率 多种经营净利润率 20152016 9.3% 26.4% 33.9% 22.6% 19.6% 38.4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2009200132014 145.3 154.4 164.5 174.5 185.1 195.7 206.5 217.5 228.6 239.9 251.4 263.1 0 50 100 150 200 250 300 2012A 2013A 2014A 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 行业报告行业报

50、告 | | 行业深度研究行业深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 2. 行业商业模式行业商业模式 2.1. 收费模式：包干制收费模式：包干制 vs 酬金制酬金制 包干制是市场上最主要的收费模式。包干制是市场上最主要的收费模式。两种收入方式的利润核定方式不同，包干制是收取所 有的物业费，再由物业公司承担管理支出成本，因此毛利率水平较低（以中海物业 2016 年数据，毛利率 13.6%） ；而酬金制的收入不考虑成本和费用的支出，收入金额即为营业利 润，毛利率为 100%。 表表 6：包干制包干制 vs 酬金制酬金制 定义 优点 缺点 建议使用范围 包干制 物业服务包干， 物管企业