1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 论当前论当前游戏游戏出海竞争格局与潜在机会出海竞争格局与潜在机会 传媒 证券研究报告证券研究报告/ /专题研究报告专题研究报告 20212021 年年 1 11 1 月月 2 27 7 日日 评级：评级：增持增持（ 维持维持 ） 基本状况基本状况 上市公司数 150 行业总市值(亿元) 14354.02 行业流通市值(百亿元) 11891.25 行业行业- -市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 1 【中泰传媒 游戏专题】三季度 梳理：行业头部化、全球化趋势进 一步加深，政策趋严，收入增速回 暖 2021.11.03

2、 2 【中泰传媒 游戏专题】从投资、 买量、产品、政策、全球市场 5 维 度看行业发展趋势 2021.06.04 3 【中泰传媒 游戏专题】估值的 锚 对 比 中 美 游 戏 公 司 2021.01.07 4 【中泰传媒 游戏专题】中报总 结-行业增速重回 20%以上， 龙头公 司各项指标均有提升 2020.09.08 重点公司基本状况重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2019 2020 2021E 2022E 2019 2020 2021E 2022E 网易-S 182.86.53 3.60 4.5 5.6 23 42 33 27 - 买入 完美世界 19.8

3、7 1.16 0.80 0.64 1.15 17 25 31 17 - 买入 三七互娱 23.72 1 1.31 1.16 1.29 24 18 20 18 2.4 买入 腾讯控股 477.89.64 16.52 16.89 19.39 41 24 23 20 0.7 未评级 心动公司 48.00 0.98 0.02 -1.6 -1.2 40 1968 - - - 买入 备注：股价取自 2021 年 11 月 26 日收盘，人民币：港币 = 0.82 ：1（腾讯一致预期取自 Wind） 投资要点投资要点 本篇报告核心阐述：1）全球游戏市场全球游戏市场发展情况发展情况；2）海外移动市场潜在空间）

4、海外移动市场潜在空间；3）国内）国内 公司出海当下竞争格局公司出海当下竞争格局。 全球游戏格局：全球游戏格局：2021 年预计全球游戏市场规模为年预计全球游戏市场规模为 1757 亿美元亿美元（Newzoo 数据）数据） ，同比，同比 下滑下滑 1.1%。移动游戏 2021 年规模为 790 亿美元，平板游戏规模为 116 亿美元，平板+ 移动游戏的合计规模 906 亿美元，同比增长 4.4%，是 2021 年唯一取得同比正增长的游 戏类型，且移动游戏规模占游戏总规模的比例首次超过 50%，呈持续上升态势。主机游 戏规模为 492 亿美元，同比下滑 8.9%，PC 游戏规模为 333 亿美元，

5、同比下滑 1.4%。 疫情加速推动用户移动化迁移。疫情加速推动用户移动化迁移。根据 App Annie 统计的全球移动端月度下载量以及支出 情况： 1） 月度支出） 月度支出， 2019 年底月度支出总额为 52.8 亿美元， 截至今年 7 月已经达到 69.2 亿美元，增长超过 31%；2）月度下载次数月度下载次数，2019 年底为 34 亿次，今年 7 月为 42.4 亿 次，增长 24.7%。2021 上半年，全球 7 款游戏的平均每月用户支出超过 1 亿美元，2019 年仅有 2 款。随着网络升级、硬件配臵提升，用户在移动端的体验将不断提升，移动化 迁移的趋势明显。 国内移动游戏出海加

6、速国内移动游戏出海加速且且优势明显优势明显。根据 SensorTower 统计，中国 TOP30 规模移动游 戏公司流水总和占全球市场流水总和比例自 2020Q1 后逐季提升， 截至最新 2021Q3 已经 达到 32.8%，较 2020Q1 的 26%提升了 6.8 个百分点，我们预计到 2024 年，海外市场潜 在的规模为当前国内游戏出海收入的 4.5 倍左右（具体测算在正文中） 出海市场份额当前呈分散化出海市场份额当前呈分散化。根据 SensorTower 数据，我们对 10 月各大厂商出海月均 流水做了非完全统计（不包含国内市场份额） ，依照规模排名，TOP4 厂商 FunPlus、米

7、哈 游、腾讯、三七互娱 10 月的流水规模较为接近，均在 6000 万7000 万美元之间。简单 测算：排名第 1 的 FunPlus 10 月流水规模 6761 万美元，年化流水为 8.11 亿美元，占据 海外市场 1.5%左右份额，以单公司角度看，占比低且呈分散化，因此海外市场对国内任 何单一游戏公司来说都有较大的潜在收入提升空间。 投资建议投资建议：重点推荐关注 1）网易）网易：进入全球化 IP 产品释放周期， 哈利波特：魔法觉 醒证明强大研发+全球化 IP 组合带来的强吸金能力；2）三七互娱）三七互娱：2021 上半年海外 收入同比翻番以上增长，海外扩展带来新增长点；3）腾讯控股）腾讯

8、控股：全球化投资，参股暴 动视暴雪、育碧、BlueHole、Roblox、Epic、Voodoo、Kakao Games、Garena 等头部游戏 厂商，控股 Riot Games、Supercell， PUBG Mobile全球累计流水突破 30 亿美元（国 -30.00% -25.00% -20.00% -15.00% -10.00% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 传媒（中信）沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告专题研究报告 内出海游戏记录） ，当前海外游戏收入占比已经超过游

9、戏总收入的 25%；4）心动公司）心动公司： TapTap 国际版构建国内游戏出海发行的管道，自研游戏 TapTap 独占，提升 TapTap 平台 初期纳新能力。 此外此外还可以关注：还可以关注：1）完美世界完美世界（ 幻塔海外发行值得期待） ；2）神州泰岳（神州泰岳（旗下壳木 游戏研发的 AGE OF Z ORIGINS 、 WAR AND ORDER 等游戏在出海收入中排名前列） 。 风险提示风险提示：1）产品延期上线风险；2）产品上线表现不及预期风险；3）行业政策及监 管风险；4）预测假设与数据统计相关风险 SVmWgV9UiY8VzWNAbRdN8OpNoOsQpOiNqRpOfQn

10、PyRaQrQrQMYoMtPwMoNnQ 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告专题研究报告 内容目录内容目录 出海大势所趋出海大势所趋 . - 5 - 全球移动游戏规模占比突破 50% . - 5 - 移动化迁移大势所趋 . - 7 - 国内移动游戏出海加速，优势明显 . - 8 - 海外潜在规模为当前出海收入的 4.5 倍 . - 10 - 角色扮演、策略、模拟、消除、博彩 5 类游戏全球支出占比 TOP5 . - 11 - 出海市场份额当前呈分散化 . - 13 - 投资建议投资建议 . - 15 - 网易（9999.HK） ：全球化

11、 IP 打开空间 . - 15 - 三七互娱（002555.SZ） ：海外成为新增长点 . - 16 - 腾讯控股（0700.HK） ：游戏海外收入占比已经达到 25.2% . - 17 - 心动公司（2400.HK） ：构建海外发行管道 . - 19 - 风险提示风险提示 . - 21 - 产品延期上线风险 . - 21 - 产品上线表现不及预期风险 . - 21 - 行业政策及监管风险 . - 21 - 预测假设与数据统计相关风险 . - 21 - 图表目录图表目录 图表1：20162021E全球游戏市场规模（亿美元） . - 5 - 图表2：移动游戏占比全球游戏总规模（%）. - 5 -

12、 图表3：全球各大地区规模占比（%） . - 6 - 图表4：20172021E全球各类型游戏同比增速（%） . - 7 - 图表5：全球移动用户时长、下载、支出趋势 . - 7 - 图表6：iOS商店不同国家单设备月均支出（美元） . - 8 - 图表7：Google Play不同国家单设备月均支出（美元） . - 8 - 图表8：平均每月全球用户支出超过 100 万美元的游戏数量（款） . - 8 - 图表9：20162021E手游中国规模占比全球（%） . - 9 - 图表10：中国TOP30规模游戏公司收入和全球占比（亿美元，%） . - 9 - 图表11：2021H1中国手游在各地区

13、支出排名前1000名游戏中数量占比（%） . - 10 - 图表12：2021H1中国手游在各地区支出排名前1000名游戏中数量占比（%） . - 11 - 图表13：2024年全球游戏市场规模预测（亿美元） . - 11 - 图表14：2021H1全球不同地区移动游戏各类型支出占比（%） . - 12 - 图表15：2021H1全球移动市场TOP20收入规模类型游戏 . - 13 - 图表16：2021年10月中国游戏厂商全球收入榜单 . - 14 - 图表17：2021年10月中国游戏厂商出海收入榜单 . - 14 - 图表18：2021年9月、10月游戏公司中国大陆外流水规模（万美元）

14、. - 15 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题研究报告专题研究报告 图表19： 荒野行动日本iOS市场游戏畅销榜排名 . - 15 - 图表20：网易海外工作室及收购公司一览 . - 16 - 图表21：三七互娱海外盈利空间预测 . - 17 - 图表22：腾讯海外投资游戏公司一览 . - 18 - 图表23：2021年610月海外收入TOP30游戏 . - 19 - 图表24：TapTap国际版上海品茶 . - 20 - 图表25：可比公司估值 . - 21 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 专

15、题研究报告专题研究报告 出海大势所趋出海大势所趋 全球移动游戏规模占比突破全球移动游戏规模占比突破 50% 根据根据 Newzoo 统计数据，统计数据，预计预计 2021 年年全球全球游戏市场游戏市场规模规模为为 1757 亿亿美元美元，同同 比下滑比下滑 1.1%，下滑主要原因在于主机游戏规模的同比大幅下降下滑主要原因在于主机游戏规模的同比大幅下降：一方面主 机游戏研发周期较长，由于受到疫情冲击，各大公司研发进度放缓， 霍格 沃茨：遗产 、 战神:诸神黄昏 、 指环王等大作延期至 2022 年；另一方 面，移动游戏用户时长不断增长，挤占部分 PC 与主机游戏时间。 移动游戏 2021 年规模

16、为 790 亿美元，平板游戏规模为 116 亿美元，平板+ 移动游戏的合计规模 906 亿美元，是 2021 年唯一取得同比正增长的游戏类 型，同比增长 4.4%，且移动游戏规模占游戏总规模的比例首次超过 50%， 达到 51.6%，呈现持续上升态势。 主机游戏规模为 492 亿美元，同比下滑 8.9%，PC 游戏规模为 333 亿美元， 同比下滑 1.4%，网页游戏规模 26 亿美元，同比下滑 18%。 图表图表1：20162021E全球游戏市场规模（亿美元）全球游戏市场规模（亿美元） 图表图表2：移动游戏占比全球游戏总规模（移动游戏占比全球游戏总规模（%） 来源：Newzoo，中泰证券研究

17、所 来源：Newzoo，中泰证券研究所 各地区游戏规模占比保持相对稳定各地区游戏规模占比保持相对稳定，亚太区为游戏收入贡献核心区域，亚太区为游戏收入贡献核心区域。我 们将游戏收入来源分为亚太、中东+非洲、欧洲、拉美以及北美 6 大区域。 2021 年，亚太区的收入占比为 50.2%，超过一半份额，排名首位，第二名为 北美区，占比为 24.2%，第三名欧洲区，占比 17.9%，其次为拉美地区占比 4.1%，最后是非洲地区占比 3.6%。 亚太区的收入占比 2014 年为 44.9%，而后逐步提升，最高到达 2017 年的 50.3%，20182021 年占比基本处于窄幅波动态势，我们预计 201

18、42017 年 的占比提升主要是由于移动游戏市场的崛起， 特别是国内移动游戏市场规模 的快速增长，使得 4 年间，亚太区游戏占比提升了 5.4 个百分点，而自 2017 年后，国内 2018 年 3 月后版号暂停发放，直至年底重启，加之用户红利消 退，因此 20182021 年亚太区占比逐步稳定。 289.3 437.2 492.1 549.2 754.5 790 251.3 273.7 302.1 317.7 337.7 333 49.6 49.9 41.2 34.6 31.7 26 323.4 332.4 422.4 423.2 540.1492 96.9 122.9 129.5 133.

19、4 113.7 116 1010.5 1216.1 1387.3 1458.1 1777.8 1757 0 500 1000 1500 2000 2016年2017年2018年2019年2020年2021E年 移动游戏PC游戏网页游戏主机游戏平板游戏合计 38.2% 46.1% 44.8% 46.8% 48.8% 51.6% 35.0% 37.0% 39.0% 41.0% 43.0% 45.0% 47.0% 49.0% 51.0% 53.0% 2016年2017年2018年2019年2020年2021E年 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 6 - 专题研究报

20、告专题研究报告 图表图表3：全球各大地区规模占比（全球各大地区规模占比（%） 来源：Newzoo，中泰证券研究所 移动游戏仍处于相对快速增长区间移动游戏仍处于相对快速增长区间。 我们统计了 20172021 年各个类型游戏 年同比增速情况： 1） 移动游戏： 增速区间为 （） 移动游戏： 增速区间为 （10%50%） ， 2020 年受疫情影响增速达到 37.4%， 2021 年由于高基数影响，同比增速下降至 4.7%，但仍为正增长。 2）PC 游戏：游戏：增速区间为（增速区间为（0%10%） ，成熟期的 PC 游戏市场，每年仍有不 同程度的增长，但增速下降至个位数，增速波动区间收窄，即使在

21、2020 年 疫情背景下增速也仅为 6.3%。 3）主机游戏：增速区间为（）主机游戏：增速区间为（-10%30%） ，） ，主机游戏受产品周期影响较大， 头部产品发售对市场规模影响显著，因此主机游戏市场增速呈现宽幅波动， 以此逻辑预计，2022 年主机游戏市场有望迎来同比增速回暖。 4）平板游戏）平板游戏：增速区间为（增速区间为（-15%25%） ，平板游戏整体下行态势明显，由 于智能手机的普及，对平板形成替代。 5）网页游戏：增速区间为（）网页游戏：增速区间为（-20%0%） ，游戏形态逐渐被淘汰。 对比几大游戏类型 20172021 年增速变化及增速区间波动情况， 可以看到即 使后疫情时代

22、移动游戏仍能维持正增长， 随着硬件不断增强、 内容不断升级， 移动游戏体验提升，用户游戏消费设备的移动化趋势明显。 44.9%44.9%45.9%45.9% 46.4%46.4% 50.3%50.3% 48.4%48.4%48.9%48.9%48.2%48.2% 50.2%50.2% 3.2%3.2% 3.4%3.4% 3.6%3.6% 23.4% 23.9% 24.0% 21.7% 22.4% 18.8% 18.8% 17.9% 4.1%4.1% 3.7%3.7% 3.8%3.8% 3.6%3.6% 3.6%3.6%3.7%3.7%3.9%3.9% 4.1%4.1% 27.7%26.6% 2

23、5.7% 24.4%25.6%25.3% 25.8% 24.2% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021E年 亚太中东+非洲欧洲拉美北美 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 7 - 专题研究报告专题研究报告 图表图表4：20172021E全球各类型游戏同比增速（全球各类型游戏同比增速（%） 来源：Newzoo，中泰证券研究所 移动化迁移大势所趋移动化迁移大势所趋 疫情加速推动用户移动化迁移疫情加速推动用户移动化迁移。根据 App Annie 统计的月度全球游戏用户使 用时长

24、、 下载量以及月度支出的情况： 1） 月度支出） 月度支出， 2019 年底的支出为 52.8 亿美元，截至今年 7 月已经达到 69.2 亿美元，增长超过 31%，呈现持续上 升态势；2）月度下载次数月度下载次数，2019 年底为 34 亿次，今年 7 月为 42.4 亿次， 增长 24.7%；3）月度时长）月度时长，2019 年底为 184 亿小时，截至今年 7 月为 203.2 亿小时，增长 10.4%，疫情影响下冲高而后逐步回落。 图表图表5：全球移动用户全球移动用户时长、下载、支出趋势时长、下载、支出趋势 来源：App Annie，中泰证券研究所 人均月支出人均月支出持续提升持续提升

25、。根据 App Annie 统计的各个国家用户在 iOS 平台与 Google Play 平台的月度游戏支出情况， 增长趋势亦非常明显，例如支出水平 排名第二的韩国市场，在 iOS 和 Google Play 市场人均支出 2021 年上半年分 别提升 38.5%与 25%，排名第三的美国市场，人均支出增长分别为 40.8%与 22%，全球各地用户在移动游戏端的支出不断增长。 4.7% -18.0% -8.9% 2.0% -1.1% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2017年2018年2019年2020年2021E年 移动游戏yoyPC游戏y

26、oy网页游戏yoy主机游戏yoy平板游戏yoy合计yoy 39.6 52.8 69.2 30 40 50 60 70 80 Jan-18 Apr-18 Jul -18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul -19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul -20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul -21 全球移动游戏用户月度支出（亿美元） 173.2 184 203.2 30 80 130 180 230 280 330 Jan-18 Apr-18 Jul -18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul -19 Oct-19 Jan-20 Apr-

27、20 Jul -20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul -21 全球移动游戏用户月度使用时长（亿小时） 31.6 34 42.4 20 25 30 35 40 45 50 Jan-18 Apr-18 Jul -18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul -19 Oct-19 Jan-20 Apr-20 Jul -20 Oct-20 Jan-21 Apr-21 Jul -21 全球移动游戏用户月度下载次数（亿次） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 - 专题研究报告专题研究报告 图表图表6：iOS商店不同国家单设备月均支出（美元）

28、商店不同国家单设备月均支出（美元） 图表图表7：Google Play不同国家单设备月均支出 （美元）不同国家单设备月均支出 （美元） 来源：App Annie，中泰证券研究所 来源：App Annie，中泰证券研究所 全球月均流水收入超过全球月均流水收入超过 1 亿美元的亿美元的移动移动游戏游戏数量数量大幅增加大幅增加。App Annie 统计 了 2011 年至 2021H1 收入区间在（100 万美元500 万美元） 、 （500 万美元 1000 万美元） 、 （1000 万美元2500 万美元） 、 （2500 万美元5000 万美元） 、 （5000 万美元1 亿美元） 、（超过

29、1 美元） 的游戏数量， 截至最新的 2021H1， 有 810 款游戏的平均每月用户支出超过 100 万美元， 其中 7 款游戏的平均每 月用户支出超过 1 亿美元，2019 年有 650 款游戏的每月用户支出超过 100 万美元，而仅有 2 款游戏的每月用户支出超过 1 亿美元。 图表图表8：平均每月全球用户支出超过平均每月全球用户支出超过 100 万美元的游戏数量万美元的游戏数量（款）（款） 来源：App Annie，中泰证券研究所 国内国内移动游戏出海移动游戏出海加速加速，优势明显，优势明显 根据游戏工委披露数据，结合 Newzoo 的全球数据统计，可以推算出，2021 年国内移动游戏

30、市场占据全球移动游戏规模为 39.2%（2021Q4 数据根据 Q3 数据环比增长 5%测算） ，自 2017 年以来逐年提升，较 2017 年的 32.4%提升 了 6.8 个百分点，2021 年国内游戏出海占据全球份额为 20.6%（2021Q4 数 据根据 Q3 数据环比增长 5%测算） ，同样自 2017 年以来逐年提升，较 2017 12.6 7.2 6.9 4.3 4.1 2.72.7 2.1 0.80.80.7 0.16 0 3 6 9 12 15 日本 韩国 美国 中国 加拿大 英国 德国 法国 墨西哥 巴西 土耳其 印度 2019上半年2020上半年2021上半年 12.7

31、13 6.1 5.2 4.34.2 2 0.9 0.30.2 0.02 0 5 10 15 20 2019上半年2020上半年2021上半年 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 9 - 专题研究报告专题研究报告 年的 14.8%增加 5.8 个百分点，特别是 2021 年，较 2020 年大幅提升了 2.8 个百分点，疫情背景下，国内移动游戏出海加速。 根据 Sensor Tower 统计数据， 中国 TOP30 规模移动游戏公司流水总和占全球 市场上流水总和比例自 2020Q1 后逐季提升，截至最新 2021Q3 已经达到 32.8%，较 2020Q1 的

32、26%提升了 6.8 个百分点。 图表图表9：20162021E手游中国规模占比全球（手游中国规模占比全球（%） 图表图表10： 中国中国TOP30规模游戏公司收入和全球占比 （规模游戏公司收入和全球占比 （亿亿 美元，美元，%） 来源：Newzoo，游戏工委，中泰证券研究所 来源：SensorTower，中泰证券研究所（注：不包含国内第三方安卓份额） 从不同区域来看国内游戏公司出海的竞争力，我们统计了 2021H1 中国手游 在欧洲、中东、非洲、美洲、亚太等区域中 17 个主要国家和地区内支出排 名前 1000 名移动游戏中数量占比，从统计结果看，国内游戏公司产品在国 内市场占据绝对优势，比

33、例为 74.4%，海外地区（包括中国香港） ，占比基 本在 15%25%之间，例如在美国、德国、法国等市场，国产游戏的占比超 过其本土游戏占比。 33.1%32.4%33.7% 36.2% 37.7% 39.2% 18.7% 14.8% 15.4% 17.0% 17.8% 20.6% 48.2% 52.8% 50.9% 46.8% 44.5% 40.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2016年2017年2018年2019年2020年 2021E 中国中国出海其他地区 27.0% 26.2% 26.0% 26.4% 27.0% 29.9% 30.8% 30.7% 32.8%

34、23% 25% 27% 29% 31% 33% 35% 0 50 100 150 200 250 中国TOP30公司流水和全球流水总和占比（%） 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 - 专题研究报告专题研究报告 图表图表11：2021H1中国手游在各地区支出中国手游在各地区支出排名前排名前1000名名游戏游戏中数量占比（中数量占比（%） 来源：App Annie，中泰证券研究所 海外潜在规模为当前出海收入的海外潜在规模为当前出海收入的 4.5 倍倍 依照Newzoo对全球游戏规模未来3年的预测， 2024年将达到2187亿美元， 对应 3 年的 CAGR

35、 为 7.5%，那么考虑到移动游戏的增速会高于大盘增长， 以 中性预期测算， 未来 3 年全球移动游戏的 CAGR 假设为 10%， 则对应到 2024 年的规模为 1205.9 亿美元。 再考虑扣除国内市场部分，目前国内前三季度移动游戏同比增速为 9.5%， 这是在 2020 年高基数背景下的增速，我们预计未来 3 年国内移动游戏市场 的 CAGR 将在 13%左右，对应 2024 年的规模预计为 515 亿美元，则剩余部 分即为国内出海的潜在规模， 为 691 亿美元， 是 2020 年出海收入规模的 4.5 倍，即到 2024 年，国内游戏出海的流水占比海外移动游戏流水总量将会达 到 4

36、4.4%，较 2021 年继续提升 10 个百分点。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 - 专题研究报告专题研究报告 图表图表12：2021H1中国手游在各地区支出中国手游在各地区支出排名前排名前1000名名游戏游戏中数量占比（中数量占比（%） 来源：Newzoo，游戏工委，中泰证券研究所（注：美元：人民币 = 1：6.4，黄色背景为预测假设数据） 图表图表13：2024年全球游戏市场规模预测（亿美元）年全球游戏市场规模预测（亿美元） 来源：Newzoo，中泰证券研究所 角色扮演、策略、模拟、消除、博彩角色扮演、策略、模拟、消除、博彩 5 类游戏全球支

37、出占比类游戏全球支出占比 TOP5 根据 App Annie统计 2021H1的全球不同地区移动游戏各类型支出占比情况， 我们在 6 大区域中选取了支出占比超过 5%的不同类型游戏，可以看到从全 球综合统计来看，支出占比排名第一的类型为角色扮演（32.38%） ，第二为 策略（14.87%） ，第三为模拟（11.42%） ，第四为消除（10.5%） ，第五是博彩 （9.7%） ，最后为射击（6.28%） 。 细化分拆各区域的偏好来看，东亚及东南亚是角色扮演中重度偏好的区域， 特别是东亚市场，角色扮演游戏支出占比达到 53.18%，而消除、博彩类占 比不足 5%，东南亚市场角色扮演游戏支出占比也

38、达到 33.34%，遥遥领先于 第二类策略游戏的 16.31%占比。 观察美洲、欧洲以及非洲等区域，这些区域的游戏品类占比更加均衡，且对 东亚和东南亚地区支出占比较小的消除类产品更加钟爱， 此外还有博彩类产 品，在北美、非洲等区域也尤为受到喜爱。 从国内游戏出海拓展的角度来看，目前策略类产品在全球均较为受欢迎，且 1444 1778 1758 2187 0 500 1000 1500 2000 2500 20024E 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 12 - 专题研究报告专题研究报告 为 UGC 模式，不需要填充大量的 PGC 内容，

39、有利于更好应对文化差异，相 较于角色扮演游戏更加适合全球化拓展， 角色扮演游戏由于需要大量内容和 沉浸式体验，因此对开发设计、文化理解提出了更高的要求。 模拟游戏与消除游戏由于国内的受欢迎程度较低， 因此布局此类型游戏厂商 较少，因此模拟、消除类游戏在海外可拓展的空间较大。 图表图表14：2021H1全球全球不同地区不同地区移动移动游戏各类型支出占比（游戏各类型支出占比（%） 来源：App Annie，中泰证券研究所（注：仅取占比超过 5%的类型） 将不同类型游戏再进一步分拆，取出了支出占比 TOP20 的二级游戏类型， 从中可以看到策略类游戏下的 4X 行军战斗游戏全球用户支出占比排名第 一

40、，达到 11.63%，而角色扮演下的团队战斗、MMORPG 两类分别排名二、 三，占比为 9.75%与 9.66%。 根据我们统计的 TOP20 支出的游戏合计占比为 75%， 相当于 3/4 的全球移动 游戏份额集中于这 20 个分类中， 目前国内游戏公司在策略-4X 行军战斗、 角 色扮演-MMORPG、消除-三消融合、射击-吃鸡游戏、动作游戏-MOBA、角色 扮演-放臵、射击-团队死亡竞赛、角色扮演-开放世界 8 个品类拥有相对头部 的产品，其余 12 个品类国内游戏公司可以进一步拓展争取。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 - 专题研究报告专题

41、研究报告 图表图表15：2021H1全球移动市场全球移动市场TOP20收入规模类型游戏收入规模类型游戏 来源：App Annie，中泰证券研究所 出海出海市场份额市场份额当前当前呈分散化呈分散化 根据 App Annie 最新发布的 10 月中国游戏厂商出海收入 TOP30 榜单，可以 看到前五名分别为 FunPlus、腾讯、米哈游、三七互娱与莉莉丝，网易排名 第六。出海市场的竞争格局与国内差异较大，国内一部分收入规模领先的公 司海外业务规模并不大， 而一部分出海规模排名靠前的公司则在国内市场规 模较小，例如：阿里旗下的灵犀互动在全球榜单中排名第 7，而扣除国内部 分后排名为 19 名，在国内

42、及海外市场均有不俗表现的游戏公司基本以头部 大厂为主。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 14 - 专题研究报告专题研究报告 图表图表16：2021年年10月中国游戏厂商全球收入榜单月中国游戏厂商全球收入榜单 图表图表17：2021年年10月中国游戏厂商出海收入榜单月中国游戏厂商出海收入榜单 来源：Sensor Tower，中泰证券研究所（注：不包括国内第三方安卓收入） 来源：App Annie，中泰证券研究所（注：不包括中国公司的海外收购公 司以及中国公司通过海外代理发行 App 的收入） 根据我们不完全统计 SensorTower 对各大厂商出海月均流水

43、预测，依照规模 排名，TOP4 厂商 10 月的流水规模较为接近，均在 6000 万7000 万美元这 一水平，其中第一、二名的 FunPlus 与米哈游月流水分别为 6761 万美元和 6506 万美元，第三、四名的腾讯、三七互娱分别为 6251 万美元、6125 万美 元。 贡献主要流水产品类型：贡献主要流水产品类型：FunPlus（SLG） 、米哈游（RPG） 、腾讯（射击） 、三 七互娱（SLG模拟经营三消融合） 、莉莉丝（SLG卡牌） 、网易（射击） 、IGG （SLG） 、目瞳科技（MOBA） 、壳木游戏（SLG） 可以看到不同厂商在海外不同游戏类型领域各有优势， 因此整体规模来看

44、差 距不大，并未形成几家独大的局面，那我们认为这样的竞争格局下，国内二 线的游戏公司均有机会在海外取得突破， 三七互娱近两年海外规模快速扩展， 主要也是得益于在三消结合 SLG、模拟经营等品类探索出了新的需求。 假设依照 FunPlus的月流水规模 6761万美元计算， 年化流水为 8.11亿美元， 依照 2021 年 900 亿美元的市场计算，扣除国内 355 亿美元手游规模，剩余 545 亿美元中，FunPlus 占据 1.5%的份额，从各个公司角度看，海外潜在的 拓展空间还是非常巨大的。 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 15 - 专题研究报告专题研究

45、报告 图表图表18：2021年年9月、月、10月月游戏公司中国大陆外流水规模（万美元）游戏公司中国大陆外流水规模（万美元） 来源：Sensor Tower，中泰证券研究所（注：腾讯统计不含 Supercell 以及动视暴雪联合发行等部分流水） 投资建议投资建议 网易网易（9999.HK） ：全球化全球化 IP 打开空间打开空间 网易在日本市场拓展较为成功网易在日本市场拓展较为成功。网易旗下的荒野行动在日本市场 2017 年 12 月上线后迅速进入游戏畅销榜 TOP5，打开了日本“吃鸡”类射击游戏 的市场空间， 并且经过 4 年的运营， 始终维持在榜单前列， 根据 SensorTower 数据显

46、示，该游戏 2021Q3 在日本市场共计获得 1.1 亿美元流水，其余还有 第五人格 、 明日之后也长期处于日本 iOS 游戏畅销榜前列。 图表图表19： 荒野行动日本荒野行动日本iOS市场游戏畅销榜排名市场游戏畅销榜排名 来源：七麦科技，中泰证券研究所 通过通过自研自研+全球化全球化 IP 拓展全球市场拓展全球市场。端游方面：端游方面：网易旗下自研国风端游永 劫无间自 8 月上线，全球销售量突破 600 万份，创国产买断制游戏销售新 纪录，玩家遍布全球 160 个国家与地区，Steam 最高在线人数超过 16 万； 手游方面：手游方面： 哈利波特：魔法觉醒在大陆市场大获成功后，陆续上线港台

47、市场， 预计 2022 年上半年还将在全球发行， 以指环王 IP 为背景的 The Lord of the Rings: War 2021 年 9 月在全球 69 个国家上线， 后续公司还储备有 暗 黑破坏神：不朽 ， 暗黑破坏神 1于 1996 年由暴雪全球发售，该 IP 距今 已有 25 年历史，2014 年发布最新暗黑破坏神 3的资料片暗黑破坏神 174180 540 1393 28632960 3905 4763 5261 6125 6251 6506 6761 0 5000 10000 15000 20000 完美世界吉比特心动公司游族网络壳木游戏目瞳科技 I GG 网易莉莉丝三七互

48、娱腾讯控股米哈游 Funpl us 2021年9月2021年10月 0 100 200 300 400 500 600 2017-12-14 2018-01-04 2018-01-25 2018-02-15 2018-03-08 2018-03-29 2018-04-19 2018-05-10 2018-05-31 2018-06-21 2018-07-12 2018-08-02 2018-08-23 2018-09-13 2018-10-04 2018-10-25 2018-11-15 2018-12-06 2018-12-27 2019-01-17 2019-02-07 2019-02-2

49、8 2019-03-21 2019-04-11 2019-05-02 2019-05-23 2019-06-13 2019-07-04 2019-07-25 2019-08-15 2019-09-05 2019-09-26 2019-10-17 2019-11-07 2019-11-28 2019-12-19 2020-01-09 2020-01-30 2020-02-20 2020-03-12 2020-04-02 2020-04-23 2020-05-14 2020-06-04 2020-06-25 2020-07-16 2020-08-06 2020-08-27 2020-09-17 2

50、020-10-08 2020-10-29 2020-11-19 2020-12-10 2020-12-31 2021-01-21 2021-02-11 2021-03-04 2021-03-25 2021-04-15 2021-05-06 2021-05-27 2021-06-17 2021-07-08 2021-07-29 2021-08-19 2021-09-09 2021-09-30 2021-10-21 2021-11-11 荒野行动第五人格明日之后 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 16 - 专题研究报告专题研究报告 3：夺魂之镰 ，整体用户面覆盖