1、 请请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 公公 司司 研研 究究 公公司司跟跟踪踪 报报告告 证券研究报告证券研究报告 房地产房地产 审慎审慎增持增持 ( 维持维持 ） 相关报告相关报告 招商积余三季报点评： 招商积余三季报点评： 疫情补贴退出影响业绩，平台化运营取得突破2021-11-05 招商积余半年报点评： 物管经营相对稳健，资管业务回暖2021-08-17 招商积余公告点评：协同加强，蓄力商管2021-04-02 招商积余年报点评： 招商积余年报点评：物管业务保持增长，整合见成效2021-03-24 招商积余半年报点评:业绩超预期,整合见成效净利率

2、提升2020-08-24 投资要点投资要点 1、目前目前趋势趋势有利于有利于招商招商积积余余发展。发展。1）招商招商积积余余受益受益于于地产地产政策政策边际边际改善。改善。近期中央经济工作会议、政治局会议、一行两会表态，央行降准等地产政策边际改善给住宅物业板块以支撑，对未来销售和竣工交付的悲观预期有所变化。而住宅物业为招商积余重要组成部分，公司将从中受益。前三季度，住宅基础物管收入 17.83 亿元，占比 31%，住宅在管 1.05 亿方，占比 49%。2）招商招商积积余余受益于受益于地产地产供给侧供给侧改革改革。央企国企背景房企现阶段融资优势明显，受益于行业供给侧改革，开发商相对优势在其物业

3、子公司也会有体现。12 月 8 日，证券时报报道，招商蛇口拟发行并购票据用于房企项目收并购。招商蛇口融资渠道畅通，今年以来共发行债券 235.39 亿元，平均融资成本仅 3.09%。3）招商积余受益于母公司招商蛇招商积余受益于母公司招商蛇口近年来自身增速的。口近年来自身增速的。今年上半年，招商积余住宅物业在管面积 63%来自招商蛇口，住宅新增合同金额 71%来自招商蛇口。而近年来招商蛇口销售增速和土地拓展均为龙头房企最快之一，未来可给招商积余更多支持。 1-10 月，招商蛇口销售金额 2575.1 亿元，同比+19%；拿地力度 62.5%，较 2020 年+8.4pct。克而瑞排名较 2020

4、 年提升 3 名至第 7 名。 2、招商积余未来“大物管招商积余未来“大物管+大资管”双轮驱动，在母公司支持下，前景较好大资管”双轮驱动，在母公司支持下，前景较好。1）大大物管：物管：招商招商蛇口蛇口潜在资源有望持续注入潜在资源有望持续注入。三季度末，招商积余在管项目 1626 个，面积 2.15 亿方，覆盖全国逾 100 城，业态含住宅、商办、园区等，与招商蛇口资源类型高度吻合。上半年末，招商蛇口土储 5708 万方，70%位于一二线，条件成熟时将逐步注入招商积余；2）大大资管：资管：母母公司公司大力大力发展发展商业商业将将与与招商招商积积余余形成形成强强协同协同。招商蛇口提出“双百计划”，

5、每年购地金额 10%投入持有商业（2020 年 7-8%） ，且原凯德高管袁家骅加盟提升运营能力。截至6 月末，招商积余管理商业项目 32 个，管理面积 158 万平方米，其中招商蛇口项目 24 个。 3、招商招商积积余余整合整合阵痛阵痛已过已过，剔除剔除疫情疫情补贴补贴后后毛利率毛利率改善，改善，提质提质增效增效可可期期。2020 年公司完成总部整合， 2021 年完成城市公司整合与组织架构调整， 整合对经营产生的不利影响渐退。 核心核心业务业务保持保持良好良好发展发展态势态势。前三季度，1）物管物管：物管营收 70.83 亿元，同比+28%，经营稳健；2）资管资管：资管营收 4.06 亿元

6、，同比+30%，疫情影响渐退，强协同下未来可期；3）开发开发：开发营收 1.01 亿元，同比-18%，规模持续收缩，拖累减小，持续关注轻重分离进展。 公司公司未来未来提质提质增效增效可可期期。1）盈利盈利能力能力改善改善：前三季度物管毛利率 10%，剔除疫情补贴影响后同比改善，盈利能力仍有较大改善空间；2）多元多元化化拓展拓展深化深化：公司市场化拓展、总对总、合资合作模式拓展持续深化，三季度末，公司在管 2.15 亿方，新签年度合同额 20.77 亿元，同比+16%； 3） 平台化平台化运营运营突破突破： 前三季度， 到家汇线上商城累计营收 1.76 亿元， 同比+528%；平台交易额 4.9

7、4 亿元，同比+54%，“沃土云林”商业模式取得成效，增值服务发展有抓手。 投投资建议：资建议：公司定位央企物管旗舰，受益地产政策边际改善及行业供给侧改革，母公司资源支撑招商积余“大物管+大资管”双轮驱动成长。公司内部整合阵痛已过，提质增效可期。我们调整公司盈利预测， 预计公司 2021 年、 2022 年 EPS 分别为 0.48 元、 0.58 元， 按照 2021年 12 月 13 日收盘价，对应 PE 分别为 34 倍，29 倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：资源整合较慢，市场拓展不及预期，公司战略落地风险。 招商招商积积余余 001914 招商招商积积余余动态动态报告报告：地产地

8、产供给侧供给侧改革改革受益受益标的，标的，母公司母公司资源资源支撑支撑成成长长，内部内部提质提质增效增效可期可期 2021 年年 12 月月 14 日日 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 目目 录录 一、目前趋势有利于招商积余发展 . - 4 - 1、招商积余受益于房地产行业政策边际改善. - 4 - 2、招商积余受益于地产行业供给侧改革 . - 5 - 3、招商积余受益于母公司招商蛇口近年来自身增速的 . - 6 - 二、招商积余未来“大物管+大资管”双轮驱动，在母公司支持下

9、前景较好 . - 7 - 1、大物管：招商积余布局与业态与母公司高度吻合，资源有望持续注入 . - 8 - 2、大资管：招商蛇口提出“双百计划”，可与招商积余形成强协同 . - 9 - 三、整合阵痛已过，招商积余成长迈入新阶段 . - 11 - 1、内部整合阵痛期已过，核心业务保持良好发展态势 . - 11 - 2、专业化平台化快速发展，提质增效可期 . - 13 - 图目录图目录 图 1、招商积余基础物管收入中住宅占比 30.95%（2021/9） . - 5 - 图 2、招商积余在管面积中住宅占比 48.84%（2021/9） . - 5 - 图 3、招商蛇口三道红线持续达标 . - 5

10、- 图 4、招商蛇口融资优势显著 . - 5 - 图 5、招商积余 63%住宅在管面积来自招商蛇口（2021/6） . - 6 - 图 6、招商积余 71%住宅新增合同额来自招商蛇口（2021/6） . - 6 - 图 7、招商蛇口销售金额及同比增速 . - 7 - 图 8、招商蛇口销售面积及同比增速 . - 7 - 图 9、招商蛇口行业排名持续提升 . - 7 - 图 10、招商蛇口保持积极拿地力度 . - 7 - 图 11、招商蛇口持有招商积余 51.16%的股权（2021 年三季度末）. - 8 - 图 12、招商积余各业态在管面积（2021/9） . - 8 - 图 13、招商积余各业

11、态基础物业营收（2021/9） . - 8 - 图 14、招商蛇口土地储备（未竣工口径，万方） . - 9 - 图 15、一二线土地储备价值丰厚 . - 9 - 图 16、招商积余在管商业项目，控股股东持续注入 . - 10 - 图 17、招商积余商业管理面积持续增长 . - 10 - 图 18、招商蛇口商业项目布局（截至 2021 年 6 月） . - 11 - 图 19、2021 年招商蛇口拿地项目类型分布 . - 11 - 图 20、未来 5 年待开业商业项目数量（目前在建） . - 11 - 图 21、2021 前三季度公司营收同比增长 27% . - 12 - 图 22、2021 前

12、三季度公司归母净利润同比增长 16% . - 12 - 图 23、招商积余物管毛利率 . - 12 - 图 24、招商物业与中航物业净利率 . - 12 - 图 25、 资产管理业务逐步回暖 . - 13 - 图 26、开发业务规模持续下降 . - 13 - 图 27、 招商积余在管面积 . - 13 - 图 28、招商积余新签年度合同额 . - 13 - PYnXkZbWlX9UzWxUbRaO6MnPrRmOrQlOpOoMlOoPsO8OrRvMxNmRwOuOsQpR 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 公司跟踪报告公司跟踪报告(

13、(不带市场行情不带市场行情) ) 表目录表目录 表 1、近期地产政策边际变化 . - 4 - 表 2、2021 年以来招商蛇口融资情况（截至 2021 年 12 月 12 日） . - 6 - 表 3、招商蛇口资源类型丰富，与招商积余高度吻合. - 9 - 表 4、招商商管高管介绍 . - 10 - 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 报告正文报告正文 一一、目前趋势目前趋势有利于招商有利于招商积余发展积余发展 1、招商积余受益于房地产行业政策边际改善招商积余受益于房地产行业政策

14、边际改善 近近期地产政策的一些边际变化，给整个住宅物业板块一些支撑，对于期地产政策的一些边际变化，给整个住宅物业板块一些支撑，对于地产行业地产行业未未来的销售和竣工来的销售和竣工交付交付的悲观预期的悲观预期有所变化有所变化。政策边际改善包括近期中央经济工作会议、政治局、央行、银保监会、证监会等表态，央行降准 0.5 个百分点，以及地方政府一些政策等。而住宅物业是招商积余业务重要组成部分，住宅物业是招商积余业务重要组成部分，截止今年三季度末，住宅物业基础物业管理收入为 17.83 亿元，占总基础物业管理收入比重30.95%；住宅物业在管面积 1.05 亿方，占总在管面积的 48.84%。 表表

15、1、近期近期地产地产政策政策边际边际变化变化 时间时间 来源来源 表述表述 12 月 11 日 发改委副主任兼国家统计局局长宁吉喆发言 房地产是支柱产业，住房更是居民的消费。 12 月 10 日 中央经济工作会议 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举，加快发展长租房市场，推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，因城施策促进房地产业良性循环和健康发展。 12 月 6 日 政治局会议 要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。 12 月 6 日 央行 央行宣布，全面降准

16、0.5 个百分点，共计释放长期资金约 1.2 万亿元。 12 月 3 日 银保监发言人答记者问 重点满足首套房、 改善性住房按揭需求，合理发放房地产开发贷款、并购贷款，加大保障性租赁住房支持力度，促进房地产行业和市场平稳发展。 12 月 3 日 证监会发言人答记者问 支持房地产企业合理正常融资，促进资本市场和房地产市场平稳健康发展。 12 月 3 日 第一财经报道 证监会支持优质房地产企业发行债券，资金可用于出险企业项目的兼并收购，近期，已有大型优质企业启动相关债券发行工作。 资料来源：新华社，银保监，证监会，央行，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声

17、明文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 图图 1、招商招商积积余余基础基础物管物管收入收入中中住宅住宅占比占比 30.95%（2021/9） 图图 2、招商招商积积余余在管在管面积面积中中住宅住宅占比占比 48.84%（2021/9） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2、招商积余受益于地产行业供给侧改革招商积余受益于地产行业供给侧改革 央央企国企背景企国企背景房企现阶段融资优势明显，受益于行业供给侧改革，开发商相对优房企现阶段融资优势明显，受益于行业供给侧改革，开

18、发商相对优势在其物业子公司也会有体现势在其物业子公司也会有体现。此前，银保监会发言人首提并购贷：“合理发放房地产开发贷款、并购贷款”，12 月 8 日，证券时报报道，招商蛇口拟发行并购票据用于房企项目收并购。今年以来招商蛇口共发行债券 235.39 亿元，平均融资成本仅 3.09%。 招商蛇口的融资优势未来将体现在给招商积余更大力度的物业交付和并购支持上。 招商蛇口招商蛇口财务稳健，信用资质优秀，招商积余安全性高。财务稳健，信用资质优秀，招商积余安全性高。截至 2021 年 6 月末，招商蛇口剔除预收账款的资产负债率为 60.26%，净负债率 34.74%，现金短债比1.35，三道红线位于绿档

19、。三季度末，招商蛇口有息负债 1714 亿元，其中长期借款占比 60.6%，财务结构稳健。在行业信用风险加速暴露背景下，高杠杆房企通过出售旗下物业板块来回流现金， 而招商积余作为招商蛇口旗下轻资产运营平台，经营稳健，安全性高，行业整合期间也面临较多收并购机会。 图图 3、招商招商蛇口蛇口三道三道红线红线持续持续达标达标 图图 4、招商招商蛇口蛇口融资融资优势优势显著显著 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业

20、证券经济与金融研究院整理 表表 2、2021 年以来年以来招商招商蛇口蛇口融资情况融资情况（截至截至 2021 年年 12 月月 12 日日） 日期日期 名称名称 发行发行金额金额（亿（亿元）元） 期限期限 票面票面利率利率 2021 年 2 月 3 日 超短期融资债券 10 180 天 3.10% 2021 年 3 月 25 日 超短期融资债券 30 180 天 2.90% 2021 年 4 月 12 日 一般公司债 7 3 年 3.56% 3 5 年 3.80% 2021 年 4 月 26 日 超短期融资债券 15 150 天 2.75% 2021 年 6 月 3 日 一般公司债 11.6

21、 3 年 3.37% 10 5 年 3.66% 2021 年 6 月 8 日 企业资产支持证券 20.79 41 年 - 2021 年 6 月 15 日 超短期融资债券 15 90 天 2.63% 2021 年 7 月 27 日 超短期融资债券 10 270 天 2.70% 2021 年 9 月 8 日 超短期融资债券 15 180 天 2.69% 2021 年 9 月 22 日 超短期融资债券 15 180 天 2.74% 2021年10月14日 超短期融资债券 13 270 天 2.88% 2021年 11月 15 日 超短期融资债券 30 270 天 2.84% 2021年 11月 16

22、 日 一般中期票据 15 3 年 3.55% 2021年 11月 16 日 一般中期票据 15 5 年 3.23% 资料来源：公司公告，wind，兴业证券经济与金融研究院整理 3、招商积余受益于母公司招商蛇口近年来自身增速的招商积余受益于母公司招商蛇口近年来自身增速的 母母公司支持对于招商积余发展很重要公司支持对于招商积余发展很重要。今年上半年，招商积余住宅物业在管 0.98亿方中，63%来自招商蛇口；住宅新增合同金额 2.58 亿元，71%来自招商蛇口。 图图 5、招商招商积积余余 63%住宅住宅在管在管面积面积来自来自招商招商蛇口蛇口（2021/6） 图图 6、招商招商积积余余 71%住宅

23、住宅新新增增合同额合同额来自来自招商招商蛇口蛇口（2021/6） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 而近年来近年来招商招商蛇口蛇口销售销售增速增速和土地拓展和土地拓展力度力度位于位于龙头龙头房企房企前列前列，行业排名迅速提，行业排名迅速提升升，未来可以给招商积余更多支持，未来可以给招商积余更多支持。2021 年 1-10 月，招商蛇口累计签约销售金额 2575.1 亿元，较 20 年同比增加 19.1%，较 19 年同比增加 43.8%，全年销售目标 3300 亿已完成 78%，克而瑞全口径销售规模排名由 2019 年第 12

24、名、2020 年第 10 名提升至 2021 年 10 月底的第 7 名。 并且公司始终保持较高拿地力度， 1-10 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 月份累计拿地面积 1266.1 万方，拿地金额 1610.1 亿元，拿地力度（拿地金额/销售金额）62.5%，较 2020 年提升 8.4 个百分点，位于龙头房企。 图图 7、招商蛇口招商蛇口销售金额及同比增速销售金额及同比增速 图图 8、招商蛇口招商蛇口销售面积及同比销售面积及同比增速增速 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金

25、融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 9、招商蛇口行业排名持续提升招商蛇口行业排名持续提升 图图 10、招商蛇口保持积极拿地力度招商蛇口保持积极拿地力度 资料来源：克而瑞，兴业证券经济与金融研究院整理 注：按克而瑞数据库全口径销售金额进行排名 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 二二、招商积余未来招商积余未来“大物管大物管+大大资资管管”双轮驱动双轮驱动，在母公司支持在母公司支持下下前景较好前景较好 招商积余招商积余为招商蛇口旗下轻资产运营平台，为招商蛇口旗下轻资产运营平台，也是也是招商局集团旗下从事物业资产管招商局集团旗下从事物业资产管理与服务的

26、主平台企业理与服务的主平台企业，主要主要发展物业管理及资产管理两项核心业务发展物业管理及资产管理两项核心业务。构建“沃土云林”商业模式，为客户提供全业态、全价值链、全场景的综合解决方案。截至 2021 年三季度末，招商蛇口直接+间接持有招商积余 51.16%的股权。母公司未来将持续大力支持招商积余发展。 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 图图 11、招商蛇口持有招商积招商蛇口持有招商积余余 51.16%的股权（的股权（2021 年三季度末）年三季度末） 资料来源：公司公告，兴业

27、证券经济与金融研究院整理 1、大物管：招商积余大物管：招商积余布局布局与与业态业态与与母公司母公司高度吻合，高度吻合，资源有望持续注入资源有望持续注入 招招商商积积余余物管物管规规模模行业行业领先领先，其其全国化全国化布局布局及及丰富丰富业态业态与与招商招商蛇口蛇口高度高度吻合吻合。截至 2021 年 9 月 30 日， 招商积余在管项目数量达到 1626 个， 覆盖全国逾 100 个城市，管理面积达 2.15 亿方，规模行业领先。业态类型包括：住宅类、办公类、政府类、公共类、学校类、园区类、商业类、城市空间服务等，其全国化布局及业态类型与招商蛇口高度吻合。招商蛇口体内资源包括，住宅、商业综合

28、体、智慧及创意园区、片区产业带、邮轮母港、写字楼、酒店、长租公寓等，潜在资源有望持续注入。 截至截至 2021 年上半年，招商蛇口土地储备年上半年，招商蛇口土地储备 5708 万方，万方，70%位于一二线，位于一二线，条件成熟时候，招商蛇口会逐步将相应业务在合适的时机注入招商积余，支撑公司物管业务发展。 图图 12、招商招商积积余余各各业态业态在管在管面积（面积（2021/9） 图图 13、招商招商积积余余各各业态业态基础基础物物业业营收（营收（2021/9） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信

29、息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 表表 3、招商招商蛇口蛇口资源资源类型类型丰富丰富，与与招商招商积积余余高度吻合高度吻合 业态业态 招商招商蛇口蛇口资源资源（截至截至 2021 年年上半年上半年末末） 住宅住宅 预计 2021 年新开工面积 1300 万平方米、竣工面积 1300 万平方米，销售计划 3300 亿元。 酒店酒店 运营管理酒店共 14 家， 包括国内 12 家， 国外 2 家， 计容建面约 43.74万方，共有客房数 3100 间 长租长租公寓公寓 布局全国 20 城，约 3.4 万间 写字楼写

30、字楼 主要布局在深圳、上海、武汉等城市。 商业商业 商业项目辐射全国 25 城， 持有管理商业项目 66 个， 商业总体量近 400万方，其中持有主要集中商业项目（3 万方以上）的项目 17 个，布局上海、深圳、南京、成都和重庆等核心城市。 产业产业园区园区 产业新城项目总合作面积约 468 平方公里；运营管理的产业园区项目（网谷/意库/智慧城）布局 15 个城市，规划建面约 475 万方；园区内创新孵化基地招商创库，目前运营期项目 5 个，建筑面积 1.46万方。 资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 14、招商招商蛇口蛇口土地储备（未竣工口径，万方）土地储备（未竣工口径，

31、万方） 图图 15、一二线土地储备价值丰厚一二线土地储备价值丰厚 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2、大资管：招商蛇口提出“双百计划”，可与招商积余形成强协同大资管：招商蛇口提出“双百计划”，可与招商积余形成强协同 控股股东大力发展集中商业，十四五控股股东大力发展集中商业，十四五“双百计划双百计划”可与可与招商招商积余形成积余形成强协同。强协同。2021年 3 月，招商蛇口提出“双百计划”2025 年实现 100 个购物中心、100 亿持有物业收入，并提出每年购地金额 10%左右投入持有商业， 2020 年该比例 7-8%，可

32、与招商积余的大资管业务形成强协同。 招商积余在商业运营管理方面已初具规模。招商积余在商业运营管理方面已初具规模。截止 2021 年 6 月 30 日，公司管理商业项目 32 个（含筹备项目） ，管理面积达 158 万平方米，其中管理公司自持项目 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 10 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 4 个，受托管理控股股东招商蛇口自持项目 24 个，第三方品牌输出项目 4 个。业务布局在深圳、武汉、成都、大连、昆山、赣州等十余个城市。 图图 16、招商积余在管商业项目，控股股东持续注入招商积余在

33、管商业项目，控股股东持续注入 图图 17、招商积余商业管理面积持续增长招商积余商业管理面积持续增长 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注：2019 年数据不含已到期项目 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 注：2019 年数据不含已到期项目 母公司商业项目母公司商业项目后续仍将助力增长后续仍将助力增长。截至 2021 年 6 月，1）持有：）持有：招商商管持有管理商业项目 66 个，商业总体量近 400 万方，其中已开业项目 20 多个，3 万方以上项目 17 个。2）在建：）在建：招商蛇口在建集中商业项目中未来 5 年待开业数量 28个，待开业面积 202 万方

34、，在建单个项目面积均在 3 万方以上。3）储备：）储备：今年以来招商蛇口商业及综合体项目储备增加也为后续发展奠定基础，2021 年 1-10 月，按拿地金额计算商业+综合体拿地占比 41.7%，按拿地面积算占比 49.3%。 此外，运营方面，原凯德总经理此外，运营方面，原凯德总经理袁嘉骅袁嘉骅、中骏高管、中骏高管贾晋燕贾晋燕等优秀行业人才加盟也等优秀行业人才加盟也为公司商管发展提供重要支撑。为公司商管发展提供重要支撑。 表表 4、招商招商商管商管高管高管介绍介绍 姓名姓名 履历履历 袁家骅 现任招商商管总经理（2021 年 3 月加入） ，曾任凯德集团(中国)商用管理董事总经理。自 1996

35、年加入凯德集团，先后担任凯德商用中国商场总经理、项目总、华南区、东北区、华中区、华北区董事总经理等职位。 贾晋燕 现任招商商管副总经理（2021 年 9 月加入） ，分管招商板块，曾任中骏商业总裁助理兼招商总经理，先后供职于万达、新城、旭辉、中骏等国内优秀商管，在商业地产领域具有丰富经验。 资料来源：观点地产网、赢商网，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 11 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 图图 18、招商蛇口商业项目布局、招商蛇口商业项目布局（截至（截至 2021 年年 6 月）月

36、） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 19、2021 年招商蛇口年招商蛇口拿地项目类型分布拿地项目类型分布 图图 20、未来未来 5 年待开业商业项目数量（目前在建）年待开业商业项目数量（目前在建） 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 三三、整合阵痛已过，招商积余成长迈入新阶段整合阵痛已过，招商积余成长迈入新阶段 1、内部整合阵痛期已过，核心业务保持良好发展态势内部整合阵痛期已过，核心业务保持良好发展态势 内部整合内部整合、组织架构调整基本完成、组织架构调整基本完成。2020 年公司完成总部整合，2021 年

37、城市公司整合基本完成，且公司组织架构调整也已完成，在总部层面打散物业 BG（事业部） ，新增增值物业部（到家汇）和科创业务部（航电科技） 。整合阵痛及疫情对整合阵痛及疫情对经营造成的不利影响逐步消化，经营造成的不利影响逐步消化，公司公司核心业务保持相对良好态势，剔除疫情补贴核心业务保持相对良好态势，剔除疫情补贴毛利率同比提升，提质增效可期。毛利率同比提升，提质增效可期。 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 12 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 核心业务保持良好发展态势核心业务保持良好发展态势。2021 年前三季度公

38、司实现营收 75.91 亿元，同比增长 27%；归母净利润 3.82 亿元，同比增长 16%，经营保持稳健。 1） 物业管理业务经营稳健物业管理业务经营稳健，剔除疫情补贴影响毛利率同比提升，剔除疫情补贴影响毛利率同比提升。前三季度，公司物管实现营收 70.83 亿元， 同比增长 27.82%， 估算物管净利润约 4.2 亿元 （中航 2.3 亿+招商 1.9 亿） 。 前三季度， 公司物管毛利率 10.00%， 同比下降 1.65pct，估算净利率 5.94%（中航 6.06%，招商 5.80%） 。毛利率下降主要由于疫情补贴退出影响，剔除疫情补贴后物管毛利率高于去年同期。相较同行毛利率，公司

39、盈利能力仍有较大提升空间。 图图 21、2021 前三季度前三季度公司营收同比增长公司营收同比增长 27% 图图 22、2021 前三季度前三季度公司归母净利润同比增长公司归母净利润同比增长 16% 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 图图 23、招商积余、招商积余物管毛利率物管毛利率 图图 24、招商物业与中航物业净利率、招商物业与中航物业净利率 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2） 资产管理业务资产管理业务基本恢复疫情前水平基本恢复疫情前水平。前三季度，公司资

40、管业务实现营收 4.06亿元，同比增长 30.06%，其中商业运营营收 3.58 亿元，同比增长 102.76%，持有物业出租和运营收入 3.70 亿元，同比增长 25.70%。疫情影响渐退，资管 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 13 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 业务逐步回暖，且后期招商蛇口“双百计划”支撑，公司大资管业务有望步入快车道。 3） 开发业务规模持续收缩。开发业务规模持续收缩。前三季度，公司其他业务营收 1.01 亿元，同比下降18.17%，开发业务但规模持续收缩，后续对业绩拖累将逐步减小。公司

41、轻重剥离进展值得进一步关注。 图图 25、 资产管理业务逐步回暖资产管理业务逐步回暖 图图 26、开发业务规模持续下降开发业务规模持续下降 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 2、专业化平台化快速发展，提质增效可期专业化平台化快速发展，提质增效可期 保持一定拓展力度，区域深耕浓度提升保持一定拓展力度，区域深耕浓度提升。截至 2021 年 9 月 30 日，公司在管项目数量达到 1626 个，覆盖全国逾 100 个城市，管理面积达到 2.15 亿方，较年初增长 12.45%；前三季度公司新签年度合同额 20.77 亿元，同比增长 1

42、5.84%。从区域市场看，公司业务全国化布局，并持续深耕重点已进入市场。深圳市、广东省（不含深圳） 、山东省、江苏省和四川省前三季度营业收入位列前五名，合计实现收入为 40.81 亿元，管理面积达到 1.07 亿方。 图图 27、 招商积余在管面积招商积余在管面积 图图 28、招商积余新签年度合同额招商积余新签年度合同额 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请务必阅读正请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明文之后的信息披露和重要声明 - 14 - 公司跟踪报告公司跟踪报告( (不带市场行情不带市场行情) ) 多元化拓展模式持续深化

43、。多元化拓展模式持续深化。1）市场化拓展：）市场化拓展：三季度，公司在传统招投标市场中拓展了四川大学华西天府医院、济南环贸中心、浦发银行绿谷、中国人保（深圳）金融大厦、济南城投凤鸣广场、上海市公安局金山分局、郑州航空工业管理学院、广东交通职业技术学院等涵盖各业态的大批优质项目；2）总对总模式：）总对总模式：三三季度接连进驻宁德时代新能源 4 个新地块、银泰西湖店、顺丰南宁产业园、顺丰西安物流园、武清菜鸟仓储物流园等项目，有效支撑公司业务稳定发展，目前公司大客户有华为、阿里、宁德时代、腾讯、大疆、字节跳动等知名企业，大客户在管项目达 64 个；3）合资公司：）合资公司：三季度分别与攀枝花国投、山

44、东机场集团下属子公司成立合资公司，目前共有 6 家合资公司，重点聚焦多业态及城市空间服务。 非住业务持续占优。非住业务持续占优。 公司非住业务始终处于领先地位， 截至 2021 年 9 月末非住在管 1.10 亿方，占比 51%，非住新签年度合同额 16.06 亿元，占比 77%，前三季度基础物业营收中，非住营收 39.76 亿元，同比增长 38%，占比 69%。 专专业化服务快速发展，业化服务快速发展，到家汇平台运营实现突破。到家汇平台运营实现突破。2021 年前三季度，各专业化公司提供的专业化服务实现营业收入 13.25 亿元，同比+8.24%，占物管收入的18.70%。前三季度，公司到家

45、汇线上商城累计实现营业收入 1.76 亿元，同比增长527.67%；商城平台流量大幅增长，实现交易额 4.94 亿元，同比增长 54.37%， “沃土云林”商业模式取得成效。 投资建议：投资建议：公司定位央企物管旗舰，受益地产政策边际改善及行业供给侧改革，母公司资源支撑招商积余“大物管+大资管”双轮驱动成长。且公司内部整合阵痛已过，提质增效可期。我们调整公司盈利预测，预计公司 2021 年、2022 年 EPS分别为 0.48 元、0.58 元，按照 2021 年 12 月 13 日收盘价，对应 PE 分别为 34 倍，29 倍，维持“审慎增持”评级。 风险提示：资源整合较慢，市场拓展不及预期，公司战略落地风险。