1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1Table_Info1 建筑装饰建筑装饰 Table_Date 发布时间：发布时间：2021-12-10 Table_Invest 优于大势优于大势 上次评级: 优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 9% -6% 6% 相对收益 6% -6% 6% Table_Market 行业数据 成分股数量（只） 158 总市值（亿） 4386 流通市值（亿） 3035 市盈率（倍） 24.21 市净率（倍） 1.17 成分股总营收（亿） 3

2、638 成分股总净利润（亿） 125 成分股资产负债率（%） 143.73 Table_Report 相关报告 谁执牛耳论屋顶光伏整县推进试点方案 -20210812 园林行业动态：喜逢“碳中和”春风，春光似海前景阔 -20210323 借装配式东风，设计龙头价值低估 -20210205 Table_Author Table_Title 证券研究报告 / 行业深度报告 积极布局积极布局 G 端端/C 端，重视端，重视 B 端反弹端反弹 - 建筑建材建筑建材 2022 年度策略年度策略 报报告摘要：告摘要： Table_Summary 近几年我国基建投资增速有所放缓，逐渐进入平稳发展阶段。随碳达

3、峰碳中和概念的确定，新基建以及新能源建设逐步发力。我国积极调整优化产业结构和能源结构，大力推进发展清洁能源、推动传统生态化绿色化改造。 结合我们对经济发展趋势的研判， 认为 2022 年建筑建材板块有以下投资主线： 1、 地方政府投资规模有望扩大，关注基建逆调节作用。地方政府投资规模有望扩大，关注基建逆调节作用。 经济蓝皮书：2022 年中国经济形势分析与预测 预计 2021 年中国经济增长 8.0%，20202021 年两年平均增长 5.1%。考虑到全球疫情仍在持续，预计2022 年中国经济增长 5.3%左右。 预计 2022 年上半年经济压力仍存，关注基建逆调节作用为央企以及下游装饰企业央

4、企以及下游装饰企业带来的机遇，重点关注公装品类：筑博设计筑博设计、中装建设中装建设以及 To G 建材企业东宏股份东宏股份。 2、 “双碳”浪潮席卷而来，行业“双碳”浪潮席卷而来，行业蓝海激荡蓝海激荡。我国力争要在 2030 年前达到碳排放峰值 2060 年前实现碳中和。新能源的扩张以及传统能源改造机遇众多。 发电侧、 碳汇以及减排三条路线共同发力实现碳中和目标。发电侧发电侧建议关注新能源运营目标清晰增速较快且抽水蓄能建设龙头中国电建中国电建， 火电机组灵活性改造带来新增订单空间的中国能建中国能建；碳汇供给侧碳汇供给侧建议关注拥有优质草、林场资源的园林板块蒙草生蒙草生态态；减排减排方面建议关注

5、为高排放水泥企业进行智能节能改造的中材中材国际国际；其他方面；其他方面建议关注积极发展可降解塑料以及 DMC 实业的东东华科技。华科技。 3、 消费升级趋势明显，地产链条反弹值得期待。消费升级趋势明显，地产链条反弹值得期待。美丽乡村打开新需求，居民消费不断升级， 开工转竣工预期仍在， 加之保障房等共用住房政策频出有望弥补地产乏力，建议关注 C 端建材品种伟星新材伟星新材以及 C端增速较快的三棵树三棵树；同时恒大事件影响逐渐消除，叠加 2022 年原材料有望下行且 B 端建材重新签订价格合同，利润空间大幅改善，建议关注竞争格局较好的 B 端防水板块东方雨虹东方雨虹以及科顺股份科顺股份。 风险提示

6、：风险提示：基建地产投资不及预期，原材料大幅上涨。基建地产投资不及预期，原材料大幅上涨。 Table_CompanyFinance 重点公司主要财务数据重点公司主要财务数据 重点公司重点公司 现价现价 EPS PE 评级评级 2020 2021E 2022E 2020 2021E 2022E 中国电建 7.53 0.52 0.59 0.66 7.43 12.76 11.41 买入 蒙草生态 4.54 0.11 0.18 0.27 24.74 25.22 16.81 买入 伟星新材 20.57 0.75 0.85 0.95 24.96 24.20 21.65 买入 东华科技 11.97 0.36

7、 0.51 0.91 19.02 23.47 13.15 买入 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%2020/122021/32021/62021/9建筑装饰沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 目目 录录 上篇：行业布局上篇：行业布局 G/C 两端，关注两端，关注 B 端反弹机会端反弹机会 . 5 1. 基建投资有所放缓，地方政府投资规模有望扩大基建投资有所放缓，地方政府投资规模有望扩大 . 5 1.1. 复盘：基建投资增速放缓，专项债限额大幅增加复盘：基建投资增速放缓，专项债限额大幅增加 .

8、5 1.2. 2021 地方债基本发行完毕，资金主要流向基建领域地方债基本发行完毕，资金主要流向基建领域 . 6 1.3. 地方政府投资规模有望扩大，基建逆周期调控作用显现地方政府投资规模有望扩大，基建逆周期调控作用显现 . 9 2. “双碳双碳”浪潮席卷而来，行业蓝海激荡浪潮席卷而来，行业蓝海激荡 . 11 2.1. 发电侧：新能源方兴未艾，传统能源需改造发电侧：新能源方兴未艾，传统能源需改造 . 12 2.2. 碳汇供碳汇供给侧：林地草原覆盖广阔，碳交易市场初步发展给侧：林地草原覆盖广阔，碳交易市场初步发展 . 16 2.3. 减排：水泥行业重点减排，产线加速改造减排：水泥行业重点减排，产

9、线加速改造 . 19 3. 消费升级趋势明显，地产链条反弹值得期待消费升级趋势明显，地产链条反弹值得期待 . 20 3.1. 居民收入水居民收入水平逐年提升，美丽乡村建设进行时平逐年提升，美丽乡村建设进行时 . 20 3.2. 美丽乡村打开新需求，房产企业或将受益美丽乡村打开新需求，房产企业或将受益 . 21 3.3. 原材料价格持续走高，回调后企业业绩有望改善原材料价格持续走高，回调后企业业绩有望改善 . 21 3.4. 地地产动荡加速市场出清，恒大靴子落地关注产动荡加速市场出清，恒大靴子落地关注 B 端反弹端反弹 . 22 下篇：推荐标的下篇：推荐标的 . 24 1. 建筑板块建筑板块 .

10、 24 1.1. 发电侧发电侧 . 24 1.1.1. 中国电建：新签订单充裕，新能源拓宽发展空间 .24 1.1.2. 中国能建：优质能源建设企业，回归 A 股坐稳龙头 .26 1.2. 碳汇碳汇蒙草生态：科技型生态企业，业绩增长有依托蒙草生态：科技型生态企业，业绩增长有依托 . 28 1.3. 节能减排节能减排中材国际：新签订单数量充裕，重组完成未来发展可期中材国际：新签订单数量充裕，重组完成未来发展可期 . 29 1.4. 设计企业设计企业 . 30 1.4.1. 中装建设：主营业务增长稳健，新能源拓宽成长空间 .31 1.4.2. 筑博设计：业绩稳中有升，厚积薄发增长可期 .32 1.

11、5. 其其他板块他板块东华科技：营收增长稳健，盐湖提锂技术同业领先东华科技：营收增长稳健，盐湖提锂技术同业领先 . 34 2. 建材板块建材板块 . 36 2.1. To C/G 或有较大机会或有较大机会 . 36 2.1.1. 伟星新材：零售与工程市场双管齐下，业绩保持稳定上升趋势 .36 2.1.2. 东宏股份：管材行业龙头水平，管道工程业绩亮眼 .37 2.2. 关注关注 B 端反弹机会端反弹机会 . 39 2.2.1. 三棵树：业绩短期承压，盈利能力有望改善 .39 2.2.2. 东方雨虹：防水领域龙头，市占率有望继续提升 .41 风险提示风险提示 . 44 nXlY9UnVdWdWy

12、QzRzRzRbRbP6MsQqQoMmNfQnMtReRpOpRaQpOuMwMoPnQMYsOrR 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 3 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图表目录图表目录 图图 1：基础设施建设投资累计同比：基础设施建设投资累计同比 .5 图图 2：2017-2020 年地方政府债务限额与地方政府专项债务限额及增速年地方政府债务限额与地方政府专项债务限额及增速 .5 图图 3：社会融资规模当月值（亿元）：社会融资规模当月值（亿元） .6 图图 4：地方政府债务余额与地方政府专项债务余额：地方政府债务余额与地方政府专项债务余额 .6

13、图图 5：地方政府债券发行额累计值（万亿元）：地方政府债券发行额累计值（万亿元） .6 图图 6：2021 年地方政年地方政府债券发行额当月值（亿元）府债券发行额当月值（亿元） .7 图图 7：2021 年年 1-9 月专项债投放领域（月专项债投放领域（%） .9 图图 8：2020 年各地方政府债务率（年各地方政府债务率（%） .9 图图 9：2020 年我国地方政府债券发行量前十省市（亿元）年我国地方政府债券发行量前十省市（亿元） .10 图图 10：2020 年年 GDP 十强省市十强省市 .10 图图 11：1995 - 2022 年我国年我国 GDP 现价及增速现价及增速 . 11

14、图图 12：国内风电发电量及占比：国内风电发电量及占比 .14 图图 13：国内风电装机容量（：国内风电装机容量（MW） .14 图图 14：国内光伏发电量及占比：国内光伏发电量及占比 .14 图图 15：国内光伏装机容量（：国内光伏装机容量（MW） .14 图图 16：2021 年年 1-10 月份电源工程投资完成额占比月份电源工程投资完成额占比 .15 图图 17：6000 千瓦及以上火电厂供电煤耗（克标准煤千瓦及以上火电厂供电煤耗（克标准煤/千瓦时）千瓦时） .15 图图 18：碳交易市场基本原理：碳交易市场基本原理 .16 图图 19：2017-2021 年年 EUA 价格走势价格走势

15、 .17 图图 20：2020 年建筑材料工业碳排放构成年建筑材料工业碳排放构成 .19 图图 21：水泥工业碳排放来源：水泥工业碳排放来源 .19 图图 22：2016-2020 居民人均可支配收入居民人均可支配收入 .20 图图 23：2016-2020 城镇和居民恩格尔系数城镇和居民恩格尔系数 .20 图图 24：2016-2019 乡个数及建设投入乡个数及建设投入 .21 图图 25：2016-2020 村个数及建设投入村个数及建设投入 .21 图图 26：2017-2020 乡建设投入细分（亿元）乡建设投入细分（亿元） .21 图图 27：2017-2020 村庄建设投入细分（亿元）

16、村庄建设投入细分（亿元） .21 图图 28：2021 年年 1-10 月水泥价格指数（点）月水泥价格指数（点） .22 图图 29：2021 年年 1-10 月有关原材料价格走势月有关原材料价格走势 .22 图图 30：2021 年年 1-10 月房屋新开月房屋新开/竣工面积：累计同比竣工面积：累计同比 .22 图图 31：2019-2021 房地产行业集中度：销售金额房地产行业集中度：销售金额 CR50 .22 图图 32：2011-2021 营业总收入及增速营业总收入及增速 .24 图图 33：2011-2021 新签合同额（亿元）新签合同额（亿元） .24 图图 34：建筑工程承包业务

17、收入构成：建筑工程承包业务收入构成 .25 图图 35：新签工程订单金额构成：新签工程订单金额构成 .25 图图 36：公司装机容量及发电量：公司装机容量及发电量 .27 图图 37：清洁能源业务营业收入及毛利：清洁能源业务营业收入及毛利率率 .27 图图 38：公司主营业务构成：公司主营业务构成 .28 图图 39：公司研发费用及研发费用率：公司研发费用及研发费用率 .29 图图 40：公司新签订工程建设施工合同数目及金额：公司新签订工程建设施工合同数目及金额 .29 图图 41：2021 前三季度新签订单情况（分产品）前三季度新签订单情况（分产品） .30 图图 42：2021 前三季度新

18、签订单情况（分地区）前三季度新签订单情况（分地区） .30 图图 43：2018-2021Q3 中材国际营业收入（亿元）中材国际营业收入（亿元） .30 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 44：2015-2020 装饰施工业务营收及毛利率装饰施工业务营收及毛利率 .31 图图 45：2020-2021Q3 装饰施工新签订单金额（亿元）装饰施工新签订单金额（亿元） .31 图图 46：装饰施工新签订单构成：装饰施工新签订单构成 .31 图图 47：物业管理及服务业务营收及占比：物业管理及服务业务营收及占比 .32

19、 图图 48：2018-2021Q3 筑博设计营业收入和归母净利润筑博设计营业收入和归母净利润 .33 图图 49：2018-2021 筑博设计销售毛利率和有关费率筑博设计销售毛利率和有关费率 .33 图图 50：2016-2020 筑博设计华南区域主营收入筑博设计华南区域主营收入 .34 图图 51：2018-2021Q3 东华科技营业收入和归母净利润东华科技营业收入和归母净利润 .35 图图 52：2021 年东华科技各季度订单情况年东华科技各季度订单情况 .35 图图 53：2018-2021 前三季度营收及净利变化情况前三季度营收及净利变化情况 .37 图图 54：2021H1 主营业

20、务营收及同比增速主营业务营收及同比增速 .37 图图 55：2018-2021 上半年公司研发费用情况上半年公司研发费用情况 .38 图图 56：2021Q1-Q3 各业务营收及占比各业务营收及占比 .38 图图 57：2018-2021Q3 三棵树营业收入和归母净利润三棵树营业收入和归母净利润 .39 图图 58：2018-2021Q3 经营性现金流净额和资产负债率情况经营性现金流净额和资产负债率情况 .40 图图 59：2021 年房屋施工面积累计值及增速年房屋施工面积累计值及增速 .41 图图 60：2012-2020 年房地产企业经营总收入及增速年房地产企业经营总收入及增速 .41 图

21、图 61：按销售收入计的房地产行业市场集中度（：按销售收入计的房地产行业市场集中度（%） .42 图图 62：公司保持高速增长的两个重要方面：公司保持高速增长的两个重要方面 .42 图图 63：公司各项业务销售收入（亿元）：公司各项业务销售收入（亿元） .43 图图 64：2019 年防水材料年防水材料市占率（市占率（%） .43 图图 65：2016-2020 公司营业收入与归母净利变化情况公司营业收入与归母净利变化情况 .44 图图 66：2020 年可比公司防水业务营收（亿元）年可比公司防水业务营收（亿元） .44 图图 67：2016-2020 年各业务占公司营收比重（年各业务占公司营

22、收比重（%） .44 表表 1：各省份新增一般债、新增专项债发行进度情况：各省份新增一般债、新增专项债发行进度情况 .8 表表 2：全国及重点省份碳中和碳达峰相关政策：全国及重点省份碳中和碳达峰相关政策 .12 表表 3：风电、光伏政策汇总：风电、光伏政策汇总 .13 表表 4：碳交易市场主要机制及产品：碳交易市场主要机制及产品 .16 表表 5：碳交易相关政策：碳交易相关政策 .18 表表 6：内蒙古草地增汇潜力评估：内蒙古草地增汇潜力评估 .19 表表 7：部分省份水泥大气污染物超低排放标准（：部分省份水泥大气污染物超低排放标准（mg/m3） .20 表表 8：保障性住房相关政策：保障性住

23、房相关政策 .23 表表 9：2021 年年 1-10 月公司部分新签月公司部分新签新能源项目合同新能源项目合同 .26 表表 10：葛洲坝股份有限公司子公司专利及优势技术：葛洲坝股份有限公司子公司专利及优势技术 .27 表表 11：中装建设重要新能源项目：中装建设重要新能源项目.32 表表 12：公司装配式有关项目及荣誉：公司装配式有关项目及荣誉 .34 表表 13：公司：公司 PBAT 业务相关投业务相关投资项目资项目 .36 表表 14：盐湖提锂施工项目合同：盐湖提锂施工项目合同 .36 表表 15：拟收购公司基本情况：拟收购公司基本情况 .37 表表 16：公司中标项目基本信息：公司中

24、标项目基本信息 .39 表表 17：2021 年年 1-9 月原材料采购和公司主要产品单价月原材料采购和公司主要产品单价 .41 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 5 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 上篇：行业布局上篇：行业布局 G/C 两端，关注两端，关注 B 端反弹机会端反弹机会 1. 基建投资有所放缓，地方政府投资规模有望扩大基建投资有所放缓，地方政府投资规模有望扩大 1.1. 复盘：基建投资增速放缓，专项债限额大幅增加复盘：基建投资增速放缓，专项债限额大幅增加 基建投资增速放缓，进入缓增长局面。近几年我国基建投资增速有所放缓，2016 年9 月

25、年全国基建投资累计增速为 17.92%，截至 2021 年 9 月降为 1.52%，2020 年 2月份受疫情影响全国基建投资累计同比更是触底至-26.86%， 此后开始反弹， 于 2020年 7 月转正，至 2020 年 3 月增长至 26.76%。虽然近期全国基建投资累计增速有所放缓，但相较于疫情时期仍保持正增长。 图图 1：基础设施建设投资累计同比：基础设施建设投资累计同比 数据来源：东北证券，Wind 专项债限额大幅增加， 支撑基础设施建设领域复苏。 近几年专项债限额呈上升趋势，其中2019年专项债限额为10.77万亿元， 较去年新增2.15万亿元， 同比增长24.95%，2020 年

26、新增专项债限额为 3.75 万亿元，同比增长 34.82%，增速持续提升。随着政府专项债限额的增加和十四五期间加大重大项目的推进，进一步支撑专项债流向基础建设领域。 图图 2：2017-2020 年地方政府债务限额与地方政府专项债务限额及增速年地方政府债务限额与地方政府专项债务限额及增速 数据来源：东北证券，Wind 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 6 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 社融规模有所增加，基建投资有望迎来改善。2021 年 6 月份社会融资规模 3.7 万亿元，同比增长 6.69%，1-10 月份社会融资规模实现 26.35 万亿元，较

27、 2020 年相比减少了 15.01%，但长期来看社融规模总体呈现上升趋势。疫情冲击下保持经济平稳增长的诉求较强，货币政策有望进一步宽松，社融规模有望继续保持增长，基建投资也会有所改善。 图图 3：社会融资规模当月值（亿元）：社会融资规模当月值（亿元） 数据来源：东北证券，Wind 1.2. 2021 地方债基本发行完毕，资金主要流向基建领域地方债基本发行完毕，资金主要流向基建领域 政府资金供给增加，助力基建投资发力。近几年地方政府债务余额与专项债发行额逐年增加，2021 年 10 月地方政府新增专项债累计发行 4.02 万亿元，其中 9 月和 10月专项债发行提速明显，新增专项债发行分别为

28、0.6 与 0.64 万亿元，为近一年中新增最高。10 月 22 日财政部表示，2021 年新增专项尽量在 11 月底之前发行完。总体来说，2021 年全年建筑有望呈现平稳提升趋势，2022 年基建有望发力。 图图 4：地方政府债务余额与地方政府专项债务余额：地方政府债务余额与地方政府专项债务余额 图图 5：地方政府债券发行额累计值（万亿元）：地方政府债券发行额累计值（万亿元） 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 2021 年地方债发行进度基本完成，8 月份发行额达最高。2021 年 10 月地方债发行额为 8761 亿元，其中一般债券为 2320 亿元，专项债券 64

29、41 亿元，2021 年期间 8月份发债最多， 发行额达到 8797 亿元。 根据财政部下达的各地一般债与专项债新增限额分别为 8000、34676 亿元计算，12 月新增一般债、新增专项债分别需要发行 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 7 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 298、250 亿元，由于未考虑 8000 亿元新增一般债限额中外债转贷的部分，因此 12月新增一般债的发行规模可能会略低于 298 亿元。总的来说，截至 2021 年 11 月地方债基本发行完毕，12 月地方债发行总量仅剩 800 亿元左右。 图图 6：2021 年地方政府债券发行

30、额当月值（亿元）年地方政府债券发行额当月值（亿元） 数据来源：东北证券，Wind 11 个省地方债发行完成度 100%，5 个省份专项债完成度 100%。在 19 个已经完全披露 2021 年新增地方债限额的省中，目前有浙江、河北、四川等 11 个省份完成了新增一般债及新增专项债的发行工作，福建、云南等 5 个省份暂时完成了新增一般债券的发行工作。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 8 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 1：各省份新增一般债、新增专项债发行进度情况：各省份新增一般债、新增专项债发行进度情况 区域区域 披露情况披露情况 额度（亿元）额

31、度（亿元） 实际发行（亿元）实际发行（亿元） 发行进度发行进度 - - - 一般债券 专项债券 一般债券 专项债券 一般债券 专项债券 广东广东 正式披露 375 3684 329 3658 88% 99% 浙江浙江 正式披露 376 2235 376 2235 100% 100% 河北河北 正式披露 511 1850 511 1946 100% 100% 四川四川 正式披露 397 1854 397 1968 100% 100% 安徽安徽 正式披露 144 1635 144 1665 100% 100% 福建福建 正式披露 190 1507 190 1507 100% 97% 云南云南 正式

32、披露 221 1270 220 1270 100% 97% 重庆重庆 正式披露 126 1215 126 1050 100% 86% 天津天津 正式披露 66 1062 66 1155 100% 100% 陕西陕西 正式披露 311 788 311 834 100% 100% 广西广西 正式披露 290 772 290 772 100% 100% 内蒙古内蒙古 正式披露 308 643 308 295 100% 34% 吉林吉林 正式披露 235 639 235 693 100% 89% 上海上海 正式披露 242 625 242 625 100% 100% 甘肃甘肃 正式披露 182 662

33、 182 788 100% 100% 海南海南 正式披露 120 318 120 318 100% 100% 河南河南 正式披露 374 1724 374 1981 100% 100% 新疆新疆 正式披露 352 790 297 766 84% 97% 山西山西 正式披露 256 583 256 532 100% 91% 数据来源：东北证券，公开资料整理 专项债主要流向基础建设领域，其中市政和产业园区基础设施占比最大。2021 年 1-9 月发行的专项债券中交通基础设施建设和市政产业园区基础建设分别占 19%与27%，其次棚改、老旧小区改造等保障性工程占比 14%。从资金投向总的来看，各地新增

34、专项债券用于铁路、收费公路和其他交通基础设施建设，以及市政和产业园区、城乡建设、棚改、老旧小区改造等领域的重大基础设施项目建设，其中 60%以上的资金用于基建类建设。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 9 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 7：2021 年年 1-9 月专项债投放领域（月专项债投放领域（%） 数据来源：东北证券，公开资料整理 1.3. 地方政府投资规模有望扩大，基建逆周期调控作用显现地方政府投资规模有望扩大，基建逆周期调控作用显现 东北区域负债率整体较高， 黑龙江、 辽宁尤其明显。 2020 年， 青海、 贵州、 黑龙江、吉林、云南

35、债务率位居前五，债务率在 400%以上，东北地区其中黑龙江、辽宁、吉林债务率较高，分别为 493%、349%与 481%。贵州地方政府债务率较高的原因主要是近几年贵州地方政府和融资平台大量举债进行基建投资，依靠借贷资金促进贵州经济高速增长。青海债务余额虽然只有 2400 多亿，但是其地方公共财政收入不到300 亿元，是造成其负债率高的主要因素。 图图 8：2020 年各地方政府债务率（年各地方政府债务率（%） 数据来源：东北证券，Wind 从各省市 2020 年地方政府债券发行量来看， 累计总发行量最多的是山东省， 其 2020年内共发行债券约 4500 亿元，占全国地方政府债券发行量的 6.

36、98%；其次是江苏省，其 2020 年年内共发行了地方政府债券约 4181 亿元，占全国地方政府债券发行量的 6.49%；第三则是广东省，2020 年共发行了 4121 亿元地方政府债券，占全国发行总量的 6.39%。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 10 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 9：2020 年我国地方政府债券发行量前十省市（亿元）年我国地方政府债券发行量前十省市（亿元） 数据来源：东北证券，财政部 GDP 总量有望保持上升趋势，地方政府发债规模有望增加。2020 年在全国 31 个省份中，广东、江苏、山东 GDP 位于全国前三位，分

37、别为 11.08 万亿元、10.27 万亿元与 7.31 万亿元，同比分别增长了 2.3%、3.7%与 3.6%，这三个省份同样也是地方债存量最多的省份。2020 年半年时间江苏的发债规模达到 2458 亿元，接近 2019 年全年水平；广东半年时间发债规模为 2812 亿元，同样超过 2019 年全年，并超过山东、江苏，位于全国第一。预计随着疫情好转，各省经济将逐步恢复，GDP 总量有望保持上升趋势，地方政府投资有望进一步增加。 图图 10：2020 年年 GDP 十强省市十强省市 数据来源：东北证券，Wind 面对 2021 年四季度以及 2022 年上半年经济下行压力，基建调节依然重要。

38、中国社科院 12 月 6 日发布了经济蓝皮书：2022 年中国经济形势分析与预测预计 2021年中国经济增长 8.0%，20202021 年两年平均增长 5.1%。考虑到全球疫情仍在持续，预计 2022 年中国经济增长 5.3%左右。12 月 3 日国家总理表示将继续保持流动性合理充裕， 预计 2022 年上半年经济压力仍存， 关注基建逆调节作用为央企以及下游装饰企业带来的机遇。 -6%-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5% - 2 4 6 8 10 12广东江苏山东浙江河南四川福建湖北湖南上海GDP总量（万亿元）同比增长（%） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声

39、明及说明 11 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 11：1995 - 2022 年我国年我国 GDP 现价及增速现价及增速 数据来源：东北证券，Wind 2. “双碳”浪潮席卷而来，行业蓝海激荡“双碳”浪潮席卷而来，行业蓝海激荡 双碳计划提出，政策不断落地。2020 年我国碳排量约为 99 亿吨，居世界首位，当年贡献了全球碳排量的 31%，约为第二排放国美国的两倍。作为第二大经济体与第一碳排量国， 我国推行碳中和的政策方针刻不容缓。 在 2020 年第七十五届联合国大会一般性辩论上， 我国明确了碳达峰碳中和的概念， 力争要在 2030 年前达到碳排放峰值 2060 年前实

40、现碳中和。 为了落实国家碳达峰和碳中和行动方案， 各省政策积极出台相关政策，调整优化产业结构和能源结构，大力推进发展清洁能源、推动传统生态化绿色化改造。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 12 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 2：全国及重点省份碳中和碳达峰相关政策：全国及重点省份碳中和碳达峰相关政策 时间时间 地区地区 文件文件 重要内容重要内容 2021 年年 3 月月 全国 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要 落实 2030 年应对气候变化国家自主贡献目标，制定 2030 年前碳排放达峰行动方案。实施

41、以碳强度控制为主、碳排放总量控制为辅的制度，支持有条件的地方和重点行业、重点企业率先达到碳排放峰值。推动能源清洁低碳安全高效利用，深入推进工业、建筑、交通等领域低碳转型。锚定努力争取 2060 年前实现碳中和，采取更加有力的政策和措施。 2021 年年 9 月月 全国 中共中央 国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见 到 2025 年， 绿色低碳循环发展的经济体系初步形成， 重点行业能源利用效率大幅提升。单位国内生产总值能耗比 2020 年下降13.5%；单位国内生产总值二氧化碳排放比 2020 年下降 18%；非化石能源消费比重达到 20%左右；森林覆盖率达到 24.

42、1%，森林蓄积量达到 180 亿立方米， 为实现碳达峰、 碳中和奠定坚实基础。 2021 年年 9 月月 天津 天津市碳达峰碳中和促进条例 明确重点领域、行业采取措施控制和减少碳排放，降低工业生产能耗。提升生态碳汇能力，鼓励碳汇项目开发，有效发挥森林、湿地、海洋、土壤等的固碳作用。 2021 年年 9 月月 河北 关于建立降碳产品价值实现机制的实施方案（试行） 实施 5 项重点任务，构建降碳产品价值实现机制，统筹有序做好碳达峰、碳中和工作。重点任务包括提升固碳能力、加大项目开发力度、推动降碳产品价值实现、建立运行机制及推动绿色低碳转型。 2021 年年 9 月月 江苏 江苏省“十四五”生态环境

43、保护规划 到 2025 年，美丽江苏展现新风貌，碳排放强度、主要污染物排放总量持续下降， 生态环境质量取得稳定改善， 环境风险有效控制，生态环境治理体系和治理能力显著增强，基本建成美丽中国示范省份。 2021 年年 10 月月 上海 上海市关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的实施方案 到 2025 年，本市产业结构、能源结构、运输结构持续优化，绿色产业比重明显提升，基础设施绿色化水平不断提高，生产生活方式绿色转型成效明显，能源资源利用效率稳步提高，减污降碳协同增效持续增强，生态环境稳定向好，市场导向的绿色技术创新体系更加完善，绿色低碳循环发展的生产体系、流通体系、消费体系初步形成。 20

44、21 年年 11 月月 黑龙江 关于 2021-2023 年度推动碳达峰、碳中和工作滚动实施方案 发展节能环保服务，围绕碳达峰、碳中和的目标和愿景，走绿色、低碳、循环的发展路径；围绕钢铁、建材、化工等重点耗能行业，引导制造业企业成立专业化节能服务公司或与专业环保治理公司合作。 数据来源：东北证券，中国政府网，各省政府网 2.1. 发电侧：新能源方兴未艾，传统能源需改造发电侧：新能源方兴未艾，传统能源需改造 政策加持，风电光伏潜力无限。风电、光伏是实现“碳中和”的重要能源形式，2020年以来， 国家能源局、 国家发改委对风电与光伏均提出了与国家战略相适应的政策，对装机规模、金融补贴等各方面实施了

45、政策引导。10 月 24 日发布的关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见明确，到 2030 年，非化石能源消费比重达到 25%左右，风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上，而截至 2021 年 10 月，我国风电和光伏累积装机容量仅为 581 吉瓦。2021 年 11 月 16日，财政部提前向 13 省拨付 2022 年度可再生能源电价补贴共计 38.7 亿元，其中风电项目 15.51 亿元，光电项目 22.81 亿元，预计风电、光伏行业需求迎来向上拐点。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 13 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深

46、度 表表 3：风电、光伏政策汇总：风电、光伏政策汇总 时间时间 文件文件 重要内容重要内容 2020 年年 8 月月 西部地区鼓励类产业目录（2020年本，征求意见稿） 在风电相关产业中，贵州、西藏、陕西、甘肃、青海、宁夏、新疆、内蒙古等 8 个省份均鼓励发展“风电发电场建设与运用” 。另外，陕西额外鼓励风电装置制造企业和陆上风电机组设备制造产业；宁夏额外股利风能偏航、 变桨减速器的研发及生产产业； 内蒙古额外鼓励牧区户用小型风机制造产业；西藏额外鼓励风力发电公路照明应用。 2021 年年 3 月月 关于引导加大金融支持力度 促进风电和光伏发电等行业健康有序发展的通知 对短期偿付压力较大但未来

47、有发展前景的可再生能源企业，金融机构可以按照风险可控原则， 在银企双方自主协商的基础上， 根据项目实际和预期现金流，予以贷款展期、续贷或调整还款进度、期限等安排。对该行业企业优先发放补贴和进一步加大信贷支持力度，对于自愿转为平价项目的企业，可优先拨付资金。 2021 年年 5 月月 关于 2021 年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知 2021 年户用分布式光伏补贴 5 亿元总补贴额，风电+光伏的保障性规模不低于 90GW，要加大与自然资源、林业草原、生态环境、住房建设等部门的协调，为风电、光伏发电项目开发创造有利条件。 2021 年年 6 月月 关于2021年新能源上网电价政策有关事项的通

48、知 2021 年起，对新备案集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目和新核准陆上风电项目，中央财政不再补贴，实行平价上网。2021 年新建项目上网电价， 按当地燃煤发电基准价执行； 新建项目可自愿通过参与市场化交易形成上网电价，以更好体现光伏发电、风电的绿色电力价值。2021 年起，新核准（备案）海上风电项目、光热发电项目上网电价由当地省级价格主管部门制定， 具备条件的可通过竞争性配置方式形成， 上网电价高于当地燃煤发电基准价的，基准价以内的部分由电网企业结算。 2021 年年 6 月月 关于报送整县 （市、 区） 屋顶分布式光伏开发试点方案的通知 党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于

49、50%；学校、亿元、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 20%。 2021 年年 10 月月 关于积极推动新能源发电项目能并尽并、多发满发有关工作的通知 各电网企业按照 “能并尽并” 原则， 对于具备并网调节的风电、 光伏项目，保障及时并网；按照“多发满发”原则，严格落实优先发电制度，同时加快风电、 光伏发电项目配套接网工程建设， 与新能源发电项目建设做好充分衔接，保障同步投运。 数据来源：东北证券，公开信息整理 新能源标兵，电力行业重要后备军。作为可再生能源的代表，风电和

50、光伏发电发展迅猛，2015-2020 年间风电与光伏的发电量复合增速分别为 20.19%、45.54%，装机容量的复合增速为 14.68%、42.33%。据国家能源局统计，2021 年 1-9 月，我国风电4694 亿千瓦时，同比增长 41.5%；光伏发电 2486 亿千瓦时，同比增长 24.0%；风电与光伏合计发电量占全国发电量的 11.82%，超额完成 2021 年风电光伏占比 11%的目标，新能源电源发展势态良好。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 14 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 12：国内风电发电量及占比：国内风电发电量及占比 图图

51、 13：国内风电装机容量（：国内风电装机容量（MW） 数据来源：东北证券，wind 数据来源：东北证券，wind 图图 14：国内光伏发电量及占比：国内光伏发电量及占比 图图 15：国内光伏装机容量（：国内光伏装机容量（MW） 数据来源：东北证券，wind 数据来源：东北证券，wind 电源投资结构变化，新能源投资占比增大。2021 年 1-10 月，全国电源工程投资完成 3628 亿元，同比增长 4.5%，可再生能源投资大幅上涨。其中，水电投资 772 亿元，同比增长 8.4%；风电投资 1644 亿元，受风电光伏平价上网项目拉动，2020 年风电投资大幅上涨， 2021 年略有回落； 太阳

52、能发电投资 369 亿元， 同比增长 28.4%。国家重点发展新能源项目以来，电源投资结构出现明显变化，截至 2021 年 10 月，风电投资额占比最大， 为 45.31%； 太阳能发电投资占比 10.17%， 同比增长 1.87pct；火电投资额仅占 12.35%。在政策目标及投资额度的双重支持下，新能源发电项目的发展前景一片向好。 0,000200,000300,000400,000500,0002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020风电发电量（GWh）风电发电量占比（%）050,000100,000150,000200,000250,0

53、00300,000350,00020082001620182020风电装机容量（MW）01234050,000100,000150,000200,000250,000300,0002008 2010 2012 2014 2016 2018 2020光伏发电量（GWh）光伏发电量占比（%）050,000100,000150,000200,000250,000300,00020082001620182020光伏装机容量（MW） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 15 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 16：2

54、021 年年 1-10 月份电源工程投资完成额占比月份电源工程投资完成额占比 数据来源：东北证券，国家能源局 煤电机组升级目标明确，超低排放改造步伐加快。2021 年 10 月，国家发改委与能源局联合发布全国煤电机组改造升级实施方案 ，要求设计工况下供电煤耗高于285 克标准煤/千瓦时的湿冷煤电机组和高于 300 克标准煤/千瓦时的空冷煤电机组不允许新建；明确到 2025 年，全国火电平均供电煤耗降至 300 克标准煤/千瓦时以下。 “十四五”期间节煤降耗改造规模不低于 3.5 亿千瓦，供热改造规模力争达到5000 万千瓦。 电力行业煤炭消耗大，发电煤耗量仍需降低。截至 2020 年，我国 6

55、000 千瓦及以上火电厂供电煤耗为305.5克标准煤/千瓦时， 比2005年减少了64.5克标准煤/千瓦时，累计减少电力二氧化碳排放 66.7 亿吨。 尽管供电煤耗降低及碳排放量减少初见成效，但电力行业仍是煤炭消耗的主要行业之一，目前我国发电和供热行业二氧化碳排放量占全国排放量的比重超过 40%，煤电机组清洁高效水平仍需提高。据市场数据反馈，以全国煤电机组改造升级实施方案为标准，我国目前煤电机组改造余量超过 50%，大部分煤电机组煤耗量仍高于目标水平，煤电机组改造升级任重而道远。 图图 17：6000 千瓦及以上火电厂供电煤耗（克标准煤千瓦及以上火电厂供电煤耗（克标准煤/千瓦时）千瓦时） 数据

56、来源：东北证券，国家发改委，国家能源局 风电水电火电核电太阳能发电05003003504002005201020152020供电煤耗（克标准煤/千瓦时） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 16 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 2.2. 碳汇供给侧：林地草原覆盖广阔，碳交易市场初步发展碳汇供给侧：林地草原覆盖广阔，碳交易市场初步发展 碳交易兴起，成为实现碳减排重要工具。 “碳交易”一词起源于 1992 年 6 月通过的联合国气候变化框架公约 及 1997 年的 京都协议书 ， 是指 CO2排放权的交易，即通过市场的作用达到减排的目的

57、，主要交易产品包括碳配额和 CCER。在碳交易市场中，卖方企业（主要为新能源、园林生态企业）将富余的配额出售给配额不足的企业，从而低成本、高效率地实现碳排放权的有效配置。碳交易不仅有利于激励企业自主减排，还有利于推动区域减排，气候变化是当今人类面临的共同挑战和国际治理体系的重大议题，因此建立碳市场、增加碳汇供给具有重要意义。 图图 18：碳交易市场基本原理：碳交易市场基本原理 数据来源：东北证券，公开资料整理 国际碳交易市场发达，机制与产品多样。为达成到本世纪末气温升幅控制在 2 度以内的巴黎协定目标，减少温室气体排放量，国际碳交易市场迅速发展，据 ICAP数据显示，截至 2021 年 1 月

58、 31 日，全球共有 32 个国家、14 个地区建立或规划了碳交易市场。国际碳市场主要基于京都三机制（JI、CDM、IET）建立，大致可分为强制碳配额交易市场和自愿碳交易市场， 主要产品包括 CER、 ERU、 AAUs、 CFI 等。然而，目前国际碳交易市场主要由欧美等发达国家控制，碳汇认证不统一，碳汇价格波动大，因此，发展碳汇及碳交易对我国在气候变化谈判中争取话语权与主动权具有重要意义。 表表 4：碳交易市场主要机制及产品：碳交易市场主要机制及产品 国际碳交易市场国际碳交易市场 区域（国家）碳交易市场区域（国家）碳交易市场 主要市场主要市场 基于项目的碳交易 基于配额的碳交易 强制碳市场

59、自愿碳市场 主要机制主要机制 清洁发展机制CDM 联合实施机制 J1 国际排放权交易IET 欧盟排放交易体系EU-ETS 等 芝加哥气候交易所 CCX 主要产品主要产品 核证减排量 CER 减排单位 ERU AAUs 欧盟碳排放额 EUA 现货、期货、期权与CER 期货、期权 六种温室气体排放额的金融衍生品，如 CFI 数据来源：东北证券，公开资料整理 欧盟碳价高歌猛进，相关行业从中受益。受德国三党联合政府设置本国碳价格“地板价”（不允许碳价跌至每吨60欧元以下） 刺激， 11月24日， 欧盟碳排放配额 （EUA） 碳交易市场 企业 A 企业 B 实际排放量 实际排放量 初始配额 初始配额 配

60、额不足 配额富余 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 17 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 创下每吨 73.18 欧元的新高； 截至 12 月 3 日， 碳价创下新纪录， 达每吨 79.74 欧元。而在 2017 年 5 月，欧洲碳汇价格最低仅为 4.35 欧元/吨，碳汇价格在不到 5 年时间里上涨了 18 倍之多。随着碳汇交易日益发展与普及，在碳价高启的情况下，相关行业在碳交易中受益将十分可观。 图图 19：2017-2021 年年 EUA 价格走势价格走势 数据来源：东北证券，Trading Economics 中国碳汇交易乘势而上，双碳机遇下大有可

61、为。2011 年 10 月，国家发改委印发关于开展碳排放权交易试点工作的通知 ，批准北京、上海、天津、重庆、湖北、广东和深圳七个省市开展碳交易试点工作，2013 年陆续启动；2016 年新增四川、福建非试点碳市场。截至 2020 年 12 月 31 日，我国碳市场配额现货累计成交 4.45 亿吨，成交额 104.31 亿元。2021 年 2 月，中国国家碳排放交易体系启动，成为全球最大的碳市场。 该计划最初覆盖了发电行业 2225 个实体， 年排放量约为 40 亿吨二氧化碳，即全国 30%。全国碳市场将成为推动中国实现 2030 年前碳达峰、2060 年前实现碳中和承诺的工具。 请务必阅读正文

62、后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 18 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 5：碳交易相关政策：碳交易相关政策 时间时间 文件文件 重要内容重要内容 2011 年年 10 月月 关于开展碳排放权 交易试点工作的通知 为落实“十二五”规划关于逐步建立国内碳排放交易市场的要求，推动运用市场机制以较低成本实现 2020 年我国控制温室气体排放行动目标， 加快经济发展方式转变和产业结构升级，同意北京市、天津市、上海市、重庆市、湖北省、广东省及深圳市开展碳排放权交易试点。 2014 年年 12 月月 碳排放权交易管理暂行办法 中国第一份国家碳市场的正式立法文件。实行两级管理

63、，分为国务院碳交易主管部门（国家发改委）和省级碳交易主管部门（省级发改委） 。地方行业覆盖范围具有灵活性，可大于国家标准。配额分配以免费分配为主，免费分配方法标准由国家发改委统一确定，地方可在此基础上从严分配。 2017 年年 12 月月 全国碳排放权交易市场建设方案（发电行业） 以发电行业为突破口率先启动全国碳排放交易体系，培育市场主体，完善市场监管，逐步扩大市场覆盖范围，丰富交易品种和交易方式。逐步建立起归属清晰、保护严格、流转顺畅、监管有效、公开透明、具有国际影响力的碳市场。配额总量适度从紧、价格合理适中，有效激发企业减排潜力，推动企业转型升级，实现控制温室气体排放目标。分三阶段稳步推进

64、碳市场建设工作：基础建设期、模拟运行期、深化完善期。 2020 年年 8 月月 关于贯彻落实金融支持粤港澳大湾区建设意见的实施方案 充分发挥广东省内碳排放交易所的平台功能，搭建粤港澳大湾区环境权益交易与金融服务平台。充分依托广东的碳交易平台，开展碳排放交易外汇试点和碳金融业务创新，支持符合条件的境外投资者以外汇参与粤港澳大湾区内地碳排放权交易，鼓励境外投资者以人民币参与粤港澳大湾区内地碳排放权交易。 2020 年年 10 月月 关于促进应对气候变化投融资的指导意见 稳步推进碳排放权交易市场机制建设，建立健全碳排放权交易市场风险管控机制，逐步扩大交易主体范围，适时增加符合交易规则的投资机构和个人

65、参与碳排放权交易。在风险可控的前提下，支持机构及资本积极开发与碳排放权相关的金融产品和服务， 有序探索运营碳期货等衍生产品和业务。 2020 年年 12 月月 2019-2020 年全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案 （发电行业） 根据发电行业 2013-2019 年任一年排放达到 2.6 万吨二氧化碳当量 （综合能源消费量约 1 万吨标准煤）及以上的企业或者其他经济组织的碳排放核查结果，筛选确定纳入 2019-2020 年全国碳市场配额管理的重点排放单位名单，并实行名录管理。 2021 年年 1 月月 碳排放权交易管理办法 （试行） 生态环境部对温室气体排放企业进行名录管理，并将符合

66、以下条件的企业列入重点排放单位的名录：属于全国碳排放权交易市场覆盖行业；年温室气体排放量达到 2.6 万吨二氧化碳当量。碳排放权的发放以免费分配为主，未来可能适时引入有偿分配。碳交易参与主体除了重点排放单位以外，还包括其他机构和个人，交易方式包括协议转让、竞价等多种形式。 数据来源：东北证券，中国政府网，国家发改委 森林草原面积广阔，碳汇潜力巨大。据国家林业和草原局统计，截至 2021 年 3 月，中国草原面积为 3.928 亿公顷，占国土面积的 40.9%；森林覆盖率达 23.04%。生态系统在全球碳循环和减缓气候变化方面发挥着重要作用，我国陆地生态系统中森林、灌丛、 草地和农田的碳储量分别

67、占我国陆地生态系统总碳储量的 38.9%、 8.4%、 32.1%和 20.6%，其中森林蓄积量达 175.6 亿立方米。 内蒙古草原辽阔，成为碳汇主力军。据内蒙古统计局数据显示，2020 年内蒙古草场面积达 8800 万公顷，占全国草原面积的 22.40%，占内蒙古土地面积的 74.39%。草地生态系统近 93%的碳储存在土壤中，因此草地生态系统作为碳汇具有更高的稳定 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 19 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 性，若进一步采取固碳措施，则草地增汇潜力巨大。据相关文献测算，内蒙古各草原类型增汇潜力合计约 6768 万吨。

68、按照我国 8 个碳市场行情均价 36.32 元/吨计算，内蒙古草地潜在的自然碳汇价值可达每年 24.58 亿元。内蒙古草地生态系统具有较大固碳潜力及碳汇价值，在未来碳交易市场中具有巨大交易空间，相关园林生态企业在碳交易中优势显著， 有望借助碳交易提高营业收入、 增加利润， 成长空间广阔。 表表 6：内蒙古草地增汇潜力评估：内蒙古草地增汇潜力评估 草原类型草原类型 土壤增汇潜力（百万吨土壤增汇潜力（百万吨/年）年） 植被增汇潜力（百万吨植被增汇潜力（百万吨/年）年） 围封措施 降低牧压措施 地上生物量固碳潜力 地下生物量固碳潜力 草甸草甸 3.60 4.36 0.73 5.00 草甸草原草甸草原

69、 4.01 4.87 0.68 4.22 典型草原典型草原 10.96 13.31 1.75 9.99 荒漠草原荒漠草原 0.95 1.58 0.24 1.42 总计总计 19.52 24.12 3.40 20.64 数据来源：东北证券，公开资料整理 2.3. 减排：水泥行业重点减排，产线加速改造减排：水泥行业重点减排，产线加速改造 水泥行业碳排量高，成为重点减排对象。据中国建筑材料工业碳排放报告（2020年度） ，2020 年我国水泥行业碳排放约 12.3 亿吨，占当前全国碳排放总量（约 102亿吨)比例为 12.5%，占建筑材料工业 CO2总排放量（约 14.8 亿吨）比例为 83.1%；

70、此外，水泥工业的电力消耗可间接折算约合 8955 万吨 CO2排放量。因此，水泥行业是 2030 年碳达峰、2060 年碳中和目标的重点碳减排行业。 图图 20：2020 年建筑材料工业碳排放构成年建筑材料工业碳排放构成 图图 21：水泥工业碳排放来源：水泥工业碳排放来源 数据来源：东北证券，中国建筑材料联合会 数据来源：东北证券，公开资料整理 水泥工业仍有减排潜力，产线升级改造需求大。据中国材料联合会数据，从 2005 年到 2014 年水泥产量增长 133，煤炭消耗仅上升 46，年均减少二氧化碳排放量近 2000 万吨，技术进步成为碳减排的重要途径。虽然节能减排初见成效，但水泥作为目前建材

71、板块碳排量最高的行业，仍需持续推进技术创新研发，提升生产技术装备水平，推动产线改造升级。 水泥工业大气污染排放标准收紧，技术性减排为长远之计。自 2013 年水泥工业大气污染物排放标准发布，水泥行业绿色环保的步伐不断加快，各省纷纷颁布规定-505101214二氧化碳排放量（亿吨）增长率（%）生料煅烧石灰石分解熟料耗煤综合耗电（扣除余热发电） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 20 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 收紧水泥工业大气污染排放标准。目前，水泥工业减排主要有 3 个渠道技术性减排、相对减排、市场与产业政策结合减排，其中技术

72、性减排是减排效果最彻底的手段。在排放指标不断收紧的趋势下，水泥产线技术改造升级愈加紧迫，且待改造水泥产线体量巨大，水泥建设改造企业有望借此机会打开盈利空间。 表表 7：部分省份水泥大气污染物超低排放标准（：部分省份水泥大气污染物超低排放标准（mg/m3） 省份省份 颗粒物颗粒物 二氧化碳二氧化碳 氮氧化物氮氧化物 时间要求时间要求 宁夏 10 50 100 2022 年底 浙江 10 35 100 2022 年底 河南 10 20 50 力争目标 海南 10 100 200 2021 年底 四川 10 35 100 2022 年前 山西 10 35 50 2024 年底 安徽 10 50 10

73、0 2020 年 4 月 1 日起 江苏 10 35 50 2022 年 10 月 1 日起 数据来源：东北证券，中国水泥网 3. 消费升级趋势明显，地产链条反弹值得期待消费升级趋势明显，地产链条反弹值得期待 3.1. 居民收入水平逐年提升，美丽乡村建设进行时居民收入水平逐年提升，美丽乡村建设进行时 居民收入水平提升， 消费升级趋势明显。 2016-2020 年， 我国居民人均可支配收入稳步上升。2020 年为 32198 元，同比增长 4.73%，其中，城镇居民人均可支配收入为43834 元， 同比增长 3.48%， 农村居民人均可支配收入为 17131 元， 同比增长 6.93%。随着居民

74、收入的提升，居民的消费需求已经从满足基本生存向追求品质转变，消费升级趋势明显。2017 年全国居民恩格尔系数为 29.3%，首次降至 30%以下，标准着我国恩格尔系数已进入发达国家行列。 虽然 2020 年由于疫情影响， 恩格尔系数有所回升，但从长期来看，我国居民消费升级的趋势明显。 图图 22：2016-2020 居民人均可支配收入居民人均可支配收入 图图 23：2016-2020 城镇和居民恩格尔系数城镇和居民恩格尔系数 数据来源：东北证券，国家统计局 数据来源：东北证券，国家统计局 美丽乡村建设进行时，建设投入逐年增加。美丽乡村战略在“十二五”期间就已被提出，主要目的是通过政策的帮扶把乡

75、村建设成生态环境优美的地方。随着我国城镇化的推进， 乡村数量正在缓步下降， 2019年我国乡个数为0.95万， 同比下降6.86%，2020 年我国村庄个数为 236.3 万，同比下降 5.97%。然而，国家对乡村的建设投入000004000050000200192020居民人均可支配收入(元)其中：城镇(元)其中：农村(元)242628303234200192020城镇居民家庭恩格尔系数(%)农村居民家庭恩格尔系数(%) 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 21 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行

76、业深度 却逐年增加，2019 年对乡的建设投入为 665 亿元，同比增加 7.09%，2020 年对村庄的建设投入为 11503 亿元，同比增加 13.14%。 图图 24：2016-2019 乡个数及建设投入乡个数及建设投入 图图 25：2016-2020 村个数及建设投入村个数及建设投入 数据来源：东北证券，住房和城乡建设部 数据来源：东北证券，住房和城乡建设部 3.2. 美丽乡村打开新需求，房产企业或将受益美丽乡村打开新需求，房产企业或将受益 村庄帮扶力度大，房建相关项目投入增加明显。我国乡村建设中对村庄的投入力度远大于对乡的投入，村庄的投入中生产性建筑和房地产开发的投入增幅最快。202

77、0年对乡的住宅、 公共建筑、 生产性建筑、 房地产开发投入分别为 363.75 亿元、 167.53亿元、77.90 亿元、58.34 亿元，同比变化 21.37%、66.34%、-9.76%、-9.06%。2020年对村庄的住宅、公共建筑、生产性建筑、房地产开发投入分别为 5669.69 亿元、855.93 亿元、 1387.73 亿元、 1224.05 亿元， 同比增加 2.54%、 21.29%、 66.77%、 69.23%。 图图 26：2017-2020 乡建设投入细分（亿元）乡建设投入细分（亿元） 图图 27：2017-2020 村庄建设投入细分（亿元）村庄建设投入细分（亿元）

78、数据来源：东北证券，住房和城乡建设部 数据来源：东北证券，住房和城乡建设部 美丽乡村催生新需求，房产企业大有可为。我国对于乡村建设的投入主要集中在房产相关项目上。2020 年，乡和村庄建设投入中房屋有关投入占比分别为 78.10%、68.79%。乡村改造会为房产市场带来新的市场增量，房产企业可以将目光从城市转向乡村，而且乡村项目一般体量较小，建设难度低，很容易通过渠道端解决，部分企业或将从中受益。 3.3. 原材料价格持续走高，回调后企业业绩有望改善原材料价格持续走高，回调后企业业绩有望改善 原材料价格上涨明显，回调后企业业绩有望改善。2021 年，建筑建材企业原材料价0.850.900.95

79、1.001.051.101.040050060070020019本年建设投入（亿元）乡统计个数（万个）220230240250260270020004000600080004000200192020本年建设投入（亿元）村庄统计个数（万个）050030035040020020住宅公共建筑生产性建筑房地产开发0040005000600020020住宅公共建筑生产性建筑房地产开发 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的

80、声明及说明 22 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 格涨势明显， 2021 年 10 月水泥价格指数为 3601.60 点， 较 1 月份增加 17.91%。 2021年 10 月螺纹钢、动力煤、重质纯碱价格分别为 17027.90 元/吨、20956.00 元/吨、62065.00 元/吨，较 1 月份增加 31.58%、67.13%、110.96%，上涨趋势明显。未来随着原材料价格的回调，企业利润承压情况会有所缓解。此外，伴随着消费升级、消费者价格不敏感等因素，企业产品价格的回调可以有一定的滞后性，甚至有可能不回调，这为建筑建材企业未来的业绩改善提供了可能性。 图图 28：

81、2021 年年 1-10 月水泥价格指数（点）月水泥价格指数（点） 图图 29：2021 年年 1-10 月有关原材料价格走势月有关原材料价格走势 数据来源：东北证券，wind 数据来源：东北证券，wind 3.4. 地产动荡加速市场出清，恒大靴子落地关注地产动荡加速市场出清，恒大靴子落地关注 B 端反弹端反弹 由于疫情冲击、恒大暴雷等因素，房地产行业动荡频频，房屋新开工和竣工面积下滑， 2021年1-10月房屋新开工面积增速同比下降7.7%， 较2021年1-9月下降3.2pct。2021 年 1-10 月房屋竣工面积增速同比增加 16.3%，较 2021 年 1-9 月下降 7.1pct。

82、此外，房地产市场出清加速，2021 年上半年销售金额口径下的 CR50 为 55.59%，较2019 年上半年上升了 1.8pct。未来随着市场集中度的逐步提升，龙头企业的市场规模有望进一步拓宽。 图图 30：2021 年年 1-10 月房屋新开月房屋新开/竣工面积：累计同竣工面积：累计同比比 图图 31：2019-2021 房地产行业集中度：销售金额房地产行业集中度：销售金额CR50 数据来源：东北证券，wind 数据来源：东北证券，wind 地产房住不炒已成定局，保障房政策频出弥补地产市场需求。2016 年年底，中央经05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,

83、000020,00040,00060,00080,000市场价:螺纹钢（元/吨）平均价:动力煤（元/吨）市场价(中间价):重质纯碱（元/吨）-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%----092021-10房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比50%51%52%53%54%55%56%57%58%--122021-06房地产行业市场集中度:销售金额CR50 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 23

84、 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 济工作会议提出“房子是用来住的，不是用来炒的” ，至此，有关“房住不炒”的概念深入人心，2021 年 11 月 19 日，央行在 2021 年第三季度中国货币政策执行报告中重申：要牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位。地产“房住不炒”已成定局。此外，为了进一步完善住房保障体系，国家大力出台保障性住房政策，加大住房保障力度，缓解住房租赁市场结构性供给不足的问题。保障房政策频出有望弥补地产市场需求，为地产企业未来发展打开了新道路。 表表 8：保障性住房相关政策：保障性住房相关政策 时间时间 文件文件 主要内容主要内容 2021 年年 11 月

85、月 住房和城乡建设部 国家发展改革委 财政部 自然资源部关于进一步规范发展公租房的意见 加快完善主要由配租型的公租房和配售型的共有产权住房构成的城镇住房保障体系，多渠道满足住房困难群众的基本住房需要；城镇中等偏下收入住房困难家庭在合理的轮候期内得到保障，促进解决新就业无房职工和在城镇稳定就业外来务工人员等新市民的住房困难 2021 年年 7 月月 国务院办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见 坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，突出住房的民生属性，扩大保障性租赁住房供给，缓解住房租赁市场结构性供给不足，推动建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，推进以人为核心的新型城镇化，促进实现全

86、体人民住有所居 2018 年年 3 月月 政府工作报告 1、加大公租房保障力度，对低收入住房困难家庭要应保尽保，将符合条件的新就业无房职工、外来务工人员纳入保障范围。 2、发展共有产权住房 2016 年年 3 月月 关于 2016 年深化经济体制改革重点工作的意见 符合条件外来人口逐步纳入公租房供给范围 2014 年年 3 月月 政府工作报告 1、完善住房保障机制。以全体人民住有所居为目标，加大保障性安居工程建设力度。提高大城市保障房比例。 2、推进公租房和廉租房并轨运行。 3、创新政策性住房投融资机制和工具，采取市场化运作方式，为保障房建设提供长期稳定、成本适当的资金支持。各级政府要增加财政

87、投入，提高建设质量，保证公平分配， 4、完善准入退出机制，年内基本建成保障房 480 万套，针对不同城市情况分类调控，增加中小套型商品房和共有产权住房供应。 2012 年年 3 月月 政府工作报告 1、继续推进保障性安居工程建设，在确保质量的前提下，基本建成 500 万套，新开工 700 万套以上 2、抓紧完善保障性住房建设、分配、管理、退出等制度 2011 年年 5 月月 关于积极参与保障性住房开发建设有关事项的通知 中央企业要深刻认识国家推进保障性住房开发建设的重要意义，把积极参与保障性住房开发建设作为企业履行社会责任的重要途径，进一步加大对保障性住房开发建设的投入力度，发挥中央企业的骨干

88、和带头作用 2008 年年 12 月月 国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见 提出要加大保障性住房建设力度，争取用 3 年时间基本解决城市低收入住房困难家庭住房及棚户区改造问题。 开展住房公积金用于住房建设的试点。为拓宽保障性住房建设资金来源，充分发挥住房公积金的使用效益，选择部分有条件的地区进行试点，在确保资金安全的前提下，将本地区部分住房公积金闲置资金补充用于经济适用住房等住房建设。 数据来源：东北证券，中国政府网，住房与城乡建设部 恒大事件利空或已出尽， B 端反弹值得期待。 2021 年 12 月 3 日， 恒大发布公告称，公司收到一笔金额为 2.6 亿美元的私募债的偿还通

89、知，而该公司未能履行该笔债务 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 24 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 的偿还义务，此举可能导致其他海外债务的加速到期。在恒大发布违约公告之后，广东省政府已约谈恒大并同意向恒大派出工作组，督促推进企业风险处置工作，督促切实加强内控管理， 维护正常经营。 恒大债务问题已经发酵数月， 市场观望已久，此次违约对投资者来说并不意外，早在 9 月末，该公司就有一笔海外债利息未能及时兑付，触发了一个月的宽限期，此后的两三个月时间内，该公司先后支付了多笔美元债利息。随着恒大海外实质性违约的爆发，恒大事件利空或已出尽，B 端反弹值得期待。

90、 下篇：推荐标的下篇：推荐标的 1. 建筑板块建筑板块 1.1. 发电侧发电侧 1.1.1. 中国电建：新签订单充裕，新能源拓宽发展空间 营收稳步增加，新签订单充足。公司营业收入常年维持稳定增长，2021 年 Q1-Q3 实现营业总收入 3160.98 亿元，增速创造近 10 年新高，达到 22.25%。截至 2021 年三季度末，公司累计签订项目 7134 个，累计新签合同总额 5205.91 亿元，为前三季度营收 1.65 倍； 其中， 传统业务水利水电工程发展良好， 新签合同额为 2071.87 亿元，占新签合同总金额 39.80%。公司订单充裕，向收入传导良好，未来业绩增长可期。 图图

91、 32：2011-2021 营业总收入及增速营业总收入及增速 图图 33：2011-2021 新签合同额（亿元）新签合同额（亿元） 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 基础设施业务稳固发展，能源电力业务加快推进。从主营业务收入看，2020 年公司基础设施工程业务实现收入2130.14亿元， 同比增长20.43%， 占主营业务收入53.32%，占建筑工程承包业务 66.82%。从工程订单结构看，2021 H1 公司新签能源与电力业务订单 622 亿元，订单涵盖风电、光伏、抽水蓄能等多个业务领域。随着基建、市政、新能源发电项目投资加大，公司相关业务收入及占比将稳健提升。 0

92、500200030004000500020000202021Q1-Q3营业总收入（亿元）同比增长率（%）0040005000600070008000新签合同额(亿元)水利水电新签合同额(亿元) 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 25 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 34：建筑工程承包业务收入构成：建筑工程承包业务收入构成 图图 35：新签工程订单金额构成：新签工程订单金额构成 数据来源：东北证券，公司公告 数据来源：东北证券，公司公告 风

93、光水储全行业布局，海内外新能源发电项目齐发展。电力投资与运营业务作为公司的重要业务，2021H1 实现营业收入 97.42 亿元，同比增长 3.61%，收入增长主要来源于新能源发电项目。公司作为中国水利工程行业的领头羊，目前在国内抽水蓄能规划设计方面的的份额占比超过五成；除水利水电工程外，新能源发电项目贡献了板块主要业绩增长，2021H1，公司风力发电和太阳能发电实现营业收入 38.80 亿元，同比增长 19.21%，毛利率 58.96%，高于板块平均毛利率 15.21pct。2021H1，公司新签新能源项目合同金额达 621.62 亿元， 区域覆盖国内多个省份以及越南、 智利、印尼等海外地区

94、。 在国家能源转型的大背景下， 公司竞争优势明显， 有望长期获益。 水利水电工程承包其他电力工程承包基础设施工程承包基础设施业务水利和水资源环境业务能源电力业务其他 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 26 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 9：2021 年年 1-10 月公司部分新签新能源项目合同月公司部分新签新能源项目合同 项目名称项目名称 项目金额（亿元）项目金额（亿元） 国内项目国内项目 云南省元谋县平新 450MW 复合型光伏基地项目工程 EPC总承包 西果树标段 6.26 广东粤电湛江外罗海上风电项目二期 EP 标段 17.80 山西旺达

95、新能源有限公司屋顶分布式光伏发电项目 14.72 山东省菏泽安兴新能源有限公司安兴 80MW 风电项目 EPC总承包合同 5.60 山东能源上海庙至山东特高压外送通道阿拉善基地400MW 风电项目 EPC 工程总承包合同 24.16 广东省韶关市中鑫能源始兴县马市镇 500MW 农光互补光伏项目 EPC 总承包合同 19.98 辽宁省华能大连市庄河海上风电场址 IV1 项目 EPC 总承包合同 59.67 国外项目国外项目 越南金瓯海上风电项目 42.67 加纳奈柯风电群-科尼卡布络 Konikablo200MW 风电项目 20.54 波黑什卡迪莫瓦茨-格拉莫茨风电项目 19.61 智利 CE

96、ME1 光伏项目 14.41 印度尼西亚奇拉塔漂浮光伏项目 7.09 柬埔寨 GPP3x75MWac 光伏电站项目 11.20 越南 USBL180MW 风电 EPC 项目 16.05 数据来源：东北证券，公司公告 1.1.2. 中国能建：优质能源建设企业，回归 A 股坐稳龙头 吸收合并葛洲坝，水电领域排头兵表现卓越。水能是较早期发展的清洁能源，是目前全球发电量占比最大的非化石能源，近年水电占全国总发电量比重稳定在 17%左右，为国家减排做出重要贡献。葛洲坝股份有限公司被誉为中国水电第一军，曾参与建设三峡工程、葛洲坝工程等举世瞩目的水利项目，在三峡二期工程中，葛洲坝公司独自承担 70%工程量，

97、可见公司水利工程的龙头地位。目前，葛洲坝下属四家水利水电子公司已攻克 23 项世界级水利水电施工技术难题，累计获得相关授权专利超过 1100 项， 其中大江大河截流技术、 碾压混凝土筑坝技术获得了国家级科技奖励，水利水电业务比肩世界水平。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 27 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 10：葛洲坝股份有限公司子公司专利及优势技术：葛洲坝股份有限公司子公司专利及优势技术 子公司名称子公司名称 授权专利授权专利 优势技术优势技术 三峡建设工程有限公司三峡建设工程有限公司 748 项 大江大河截流技术、混凝土重力坝筑坝技术、高

98、拱坝智能建造技术、碾压混凝土筑坝技术、大型金属结构制造安装技术、地下工程施工技术、大型升船机建筑物高精度施工技术 第一工程有限公司第一工程有限公司 103 项 大型工程控制爆破技术、大型土石方施工、大型混凝土工程施工、水利水电枢纽工程施工、陡坡薄壁混凝土衬砌技术、环保施工技术、给排水工程施工技术、面板堆石坝快速高效施工技术、大型输水渡槽施工技术、高陡坡中小型水电站混凝土垂直输送技术 第二工程有限公司第二工程有限公司 200 余项 高边坡施工、深厚覆盖层处理、高坝基础渗控、特高强度大坝混凝土浇筑和土石方填筑、大体积混凝土和混凝土面板温控与防裂、特种混凝土、混凝土大坝加高、水工沥青混凝土施工、大吨

99、位预应力、大坝安全监测 第三工程有限公司第三工程有限公司 82 项 面板堆石坝施工中大坝变形控制、大坝渗流控制、大坝施工与质量控制、高寒地区水利水电工程施工、高发地震区水库工程施工与修复 总计总计 1133 余项 数据来源：东北证券，子公司官网 装机容量飞速提升，清洁能源板块毛利增长。截至 2020 年末，公司控股装机容量达2866 兆瓦，同比增长 86.95%，在建装机容量 2034 兆瓦，年发电量达到 45.13 亿千瓦时， 同比增长 15.24%， 成长速度快； 其中新能源项目累计装机容量超过 110 兆瓦，占全国施工任务装机容量的 20.75%。公司预计到 2025 年，控股新能源装机

100、容量共需增加 20GW；2021 年上半年公司新签约各类新能源项目超 26GW，涵盖风光储氢多个一体化项目，超额完成目标增长。2016 年以来，公司清洁能源建设业务营收逐年增加，2021H1 营收 8.44 亿元，同比增加 40.90%；业务毛利率逐年提升，2021H1达到 55.33%，较 2020 年末提升 3.92pct，清洁能源业务有望提高公司的盈利水平。 图图 36：公司装机容量及发电量：公司装机容量及发电量 图图 37：清洁能源业务营业收入及毛利率：清洁能源业务营业收入及毛利率 数据来源：东北证券，公司公告 数据来源：东北证券，公司公告 开启 A 股新征程，推进未来价值创造。公司换

101、股吸收合并葛洲坝，预计将为公司带00400020020控股装机容量（兆瓦）在建装机容量（兆瓦）年发电量（亿千瓦时）0%10%20%30%40%50%60%02468720021H1营业收入（亿元）毛利率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 28 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 来以下三点利好：1）有利于公司融合葛洲坝业务及资源，发挥产业协同作用，提高资源配置效率，实现业务能力升级，增强核心竞争力及行业影响力；2）有利于公司同时在 H 股及 A 股

102、市场进行资本运作，增加融资渠道，推进业务发展，加速扩大公司规模；3）有利于实现管理链条一体化，提升管理效率，释放发展潜力。中国能建回归 A 股大势所趋，不仅提高公司营运及盈利能力，也激发了自身活力，公司成为具有全球竞争力的行业巨头指日可待。 1.2. 碳汇碳汇蒙草生态：科技型生态企业，业绩增长有依托蒙草生态：科技型生态企业，业绩增长有依托 深耕生态修复领域，拥有领先植物种质资源库。公司专注于生态修复业务，业务构成中生态环境建设与运营业务占比94%， 是国内较大规模生态修复用种、 草坪用种、观赏草用种专业供应商。公司建成具备国际水平的特色乡土植物种质资源库（小草诺亚方舟） ， 收集有地理标记的乡

103、土植物种质资源 1694 种， 4.2 万份； 标本 4000 种，近 12 万份；土壤 140 万份；审定国家及自治区草品种 25 个，获国家植物新品种权6 项；全国布局采种田 25 万亩，引种驯化乡土植物 200 余种。公司业务范围覆盖全国 10 多个省份，技术方案覆盖草原生态恢复、矿山/边坡/废弃地生态治理、荒漠化生态修复等多种生态修复类型，具有先进技术储备及广阔客户群。 图图 38：公司主营业务构成：公司主营业务构成 数据来源：东北证券，Wind 研发投入持续加大，科研铸就护城河。公司拥有国内草产业界顶级专家资源及成体系的科研团队，建立十多个专项生态研究机构及二百余项生态修复技术标准。

104、近年来， 公司通过组建研发基地， 增加投入， 研发费用率不断提高， 科研能力快速进步。公司 2018/2019/2020 年研发费用率分别为 1.89%/1.92%/4.84%；2021 年前三季度，研发费用共计 9632.6 万元，同比增长 63.46%，研发费用率提高至 5.58%，同比增加1.65pct。2021 年前三季度，公司及子公司共计制定 26 项技术方案，完成 38 项专利申请，授权专利 33 项，提交 19 项地方标准申报材料，主导和参与制定地方标准 9 项。研发投入增强公司核心竞争力，同时也提高公司的利润率水平和项目质量。 业务构成生态环境建设与运营设计其他主营业务光伏发电

105、草种及乡土植物销售大数据平台建设 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 29 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 39：公司研发费用及研发费用率：公司研发费用及研发费用率 数据来源：东北证券，Wind 具备大型项目经验，订单增速亮眼。公司紧紧围绕主业生态修复和种业科技开展业务，中标多项重大工程，子公司“快乐小草”已成功建植多块标准足球场草坪，包括国家体育场(鸟巢)附场、国家北方足球训练基地等。2021H1，公司新签订工程建设施工合同 61 份，与去年同期相比增加 31 个，合同金额共计 28.68 亿元，同比增长 690.57%；设计销售、苗木销售、技术

106、服务、肥料销售合同金额共计 483.1 万元。公司订单增速表现强劲，执行状况良好，未来业绩可期。 图图 40：公司新签订工程建设施工合同数目及金额：公司新签订工程建设施工合同数目及金额 数据来源：东北证券，Wind 1.3. 节能减排节能减排中材国际：新签订单数量充裕，重组完成未来发展可期中材国际：新签订单数量充裕，重组完成未来发展可期 新签订单充裕，支撑未来业绩增长。2021 年前三季度，公司新签合同 359.55 亿元，同比增长 20%，新签合同金额为前三季度营收 1.44 倍，订单数量充裕。具体来看，工程建设新签合同 250.61 亿元，同比增长 25%；装备制造新签合同额 34.53

107、亿元，同比增长 13%；环保业务新签合同 9.19 亿元，同比减少 52%；运维服务新签合同49.51 亿元，同比增长 25%；其他业务新签合同 15.71 亿元，同比增长 55%。工程建设业务中，多元化工程新签订单增速较高，同比增长 154%。按地区划分，境内新签合同额 182.26 亿元， 同比增长 27%， 境外新签合同额 177.29 亿元， 同比增长 13%。截止报告期末，公司未完合同额为 570.97 亿元。 0%1%2%3%4%5%6%02000400060008000400020021Q1-Q3研发费用（万元）研发费用率0204060

108、801001202020年6月30日2020年12月31日2021年6月30日新签订工程建设施工合同数量（个）新签订工程建设施工合同金额（亿元） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 30 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 41：2021 前三季度新签订单情况（分产品）前三季度新签订单情况（分产品） 图图 42：2021 前三季度新签订单情况（分地区）前三季度新签订单情况（分地区） 数据来源：东北证券，公司公告 数据来源：东北证券，公司公告 2021 年 9 月，公司发行股份及支付现金购买的中材矿山、南京凯盛、北京凯盛三家公司资产已完成过户，标的公司财

109、务数据已并入公司三季报。公司前三季度实现收入 249.96 亿元， 同比增长 16.02%； 其中 Q3 实现收入 85.69 亿元， 同比增长 1.59%。考虑到整合完成后上市公司的协同效应以及矿山运维业务的拓展，同时 3 家公司均做了业绩承诺，预计未来整体业绩将保持稳定增长。此外，重组完成后同业竞争问题得到较好解决，有利于发挥内部协同效应，扩大公司水泥工程的业务规模并拓展矿山运维的业务。 图图 43：2018-2021Q3 中材国际营业收入（亿元）中材国际营业收入（亿元） 数据来源：东北证券，Wind 迎合碳中和大背景， 水泥产线改造大有可为。 2020 年， 我国水泥行业碳排放约 13.

110、75万吨，占全国碳排放总量的 13.5%。2021 年 10 月，国务院印发2030 年前碳达峰行动方案中提出，实施重点行业节能降碳工程，推动电力、钢铁、有色金属、建材、石化化工等行业开展节能降碳改造。未来国内水泥产线改造势在必行，需求预计将持续释放。截止 2020 年底，国内所有水泥生产线中，由公司承建或提供单项服务的比例近 70%，收购南京凯盛和北京凯盛后，该比例预计进一步提升。在水泥行业绿色化发展的大趋势下，公司有望深度受益。 1.4. 设计企业设计企业 工程建设装备制造环保运维服务其他境内境外050030020020Q32021Q3 请务必阅

111、读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 31 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 1.4.1. 中装建设：主营业务增长稳健，新能源拓宽成长空间 装饰施工业绩稳步提升， 新签订单充裕。 2020 年全年公司装饰施工业务营收为 51.40亿元，同比增长 10.12%；2021H1，公司主业营收为 22.41 亿元，同比增长 18.13%。装饰施工业务毛利率稳定， 尽管受大宗材料涨价影响， 2021H1 公司装饰施工毛利率仍达到 16.75%，处于历史较高水平。2021Q1-Q3，公司新签订单共计 55.03 亿元，同比增长 12.86%，较 2019 年同时期增长 17.5

112、4%。从构成上来看，公共建筑、住宅装修、装饰设计、园林绿化分别占比 64.86%/25.24%/2.36%/7.54%。公司装饰施工业务增速稳定，在手订单充裕，为未来业绩增长提供了坚实保障。 图图 44：2015-2020 装饰施工业务营收及毛利率装饰施工业务营收及毛利率 数据来源：东北证券，wind 图图 45：2020-2021Q3 装饰施工新签订单金额（亿元）装饰施工新签订单金额（亿元） 图图 46：装饰施工新签订单构成：装饰施工新签订单构成 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 布局物业板块，装饰、物业强强联合。公司分别持有赛格物业、嘉泽特 25%、100%股权，

113、2021H1 公司物业板块实现营业收入 1.76 亿元，占总营收的 6.88%，较 2020年增加 4.7pct，业务呈现扩大趋势。公司与子公司嘉泽特区域布局高度重合，华南地区营收占比超过 50%，有利于双方相互配合，发挥协同作用。此外，两家物业子公司业绩表现良好，投资物业管理行业有利于公司改善现金流，提高抗风险能力，实现更加稳健的财务经营状况。 051015200100,000200,000300,000400,000500,000600,0002001820192020收入（万元）成本（万元）公共建筑住宅装修装饰设计园林绿化050Q12020Q2

114、2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3新签订单金额（亿元） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 32 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 47：物业管理及服务业务营收及占比物业管理及服务业务营收及占比 数据来源：东北证券，Wind 新能源业务持续布局，未来收益可期。公司投资并控股多家新能源子公司，专注于承接风电、光伏等新能源发电项目，截至 2021 年 3 月，公司总共完成 43 个光伏项目，累积约 300MW 装机容量。截至 2021 年 9 月，公司新能源板块营收总额为 1.66亿元；2020 年，新能源项目营收约为 2100

115、 万元，其中公司自运营的广州五羊-本田屋顶光伏电站项目收入约 260 万元，内部收益率达到 10.2%。未来公司将在新能源板块投入更多精力，订单数量与金额有望增长，以公司自投自建的河南许昌许瑞50MW 分散式风电 EPC 项目为例，合同金额为 4.16 亿，项目全投资收益率将达到约 11%。随着公司新能源业务的发展与成熟，板块业绩有望稳步增长。 表表 11：中装建设重要中装建设重要新能源项目新能源项目 项目项目 项目进度项目进度 项目说明项目说明 广州白云国际机场广州白云国际机场 T2 航站楼光航站楼光伏发电项目伏发电项目 建设完成并投入运营 项目系统总容量为 2.2MWp， 公司主要负责项目

116、系统集成采购及安装工程 广州五羊广州五羊-本田屋顶光伏电站项目本田屋顶光伏电站项目 建设完成 2020 年参与项目，项目投资 720 万元，装机容量 3.36MW，年发电量约 260 万 kWh；项目收益基本符合预期 巴彦淖尔市、呼和浩特市、许昌巴彦淖尔市、呼和浩特市、许昌市等市等 EPC 光伏发电项目光伏发电项目 项目落地 EPC 项目，获得 2019 年国家补贴 武邑村级集体光伏电站项目武邑村级集体光伏电站项目 建设完成并投入运营 河南许昌许瑞河南许昌许瑞 50MW 分散式风电分散式风电项目项目 在建 2021 年 8 月签署 EPC 合同，包括许昌建安区陈曹乡30MW 分散式风电场项目和

117、建安区将官池镇20MW 分散式风电项目等新能源项目，合同金额为 4.16 亿元；计划共建设 15 台风机， 于 2021 年底并网； 投资收益率约 11%，投资回收期约 8 年。 数据来源：东北证券，公开资料整理 1.4.2. 筑博设计：业绩稳中有升，厚积薄发增长可期 营收增长稳健， 减值拖累利润表现。 2018-2020 年， 公司营业收入稳健增长， 2020 年公司实现营收 9.6 亿元，同比增长 3.90%，2021 年前三季度实现营收 6.78 亿元，同比增长 13.48%，归母净利 8549.10 万元，同比增长 8.13%，公司的业务规模有所增长，业绩指标增长明显。2021 年单三

118、季度归母净利润为 1814.86 万元，同比下降0%1%2%3%4%5%6%7%8%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00020202021H1物业管理及服务营收（万元）物业营收占比 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 33 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 37.89%，下降主要原因为公司计提了资产减值准备与政府补助等其他收益减少所致。 图图 48：2018-2021Q3 筑博设计营业收入和归母净利润筑博设计营业收入和归母净利润 数据来源：东北证券，Wind 销售毛利率维持高水平，

119、 业绩质量提高。 公司销售毛利率维持在 30%以上， 2021 年前三季度实现销售毛利率为 33.81%，同比增长 1.02pct，说明公司盈利能力在逐步增强。随着公司业务规模的扩大，销售费用率与研发费用率也有所增长，2021 年前三季度销售费用率与研发费用率分别为 3.53%与 5.97%，同比增长分别为 0.25pct 与 1.66pct，管理费用率 12.47%，同比下降 1.28pct，公司管控能力有所增强。 图图 49：2018-2021 筑博设计销售毛利率和有关费率筑博设计销售毛利率和有关费率 数据来源：东北证券，Wind 深耕华南区域，积极进军全国市场。公司 2020 年在华南片

120、区主营业务收入为 53188 万元，同比增长 9.27%，占总营收的比例为 55%。纵向比较可以看出，公司在华南地区主营业务收入有较为明显的上升趋势。此外，公司还积极进军全国市场。2004年，公司首先于重庆设立首家分公司以拓展西南地区市场，随后又在北京、上海、深圳、成都、西安等地设立分公司，公司目前已建立起“总部+区域分公司”一体化的经营模式，形成了辐射全国的市场格局。 0.00.20.40.60.81.01.21.41.602468920202020Q32021Q3营业收入（亿元）归母净利润（亿元）0.000.050.100.150.200.250.300.350.40

121、20020Q1-Q32021Q1-Q3销售毛利率销售费用率管理费用率研发费用率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 34 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 50：2016-2020 筑博设计华南区域主营收入筑博设计华南区域主营收入 数据来源：东北证券，Wind 装配式建筑早发力，迎合行业发展趋势。随着“碳中和” 、 “碳达峰”加速推进，装配式建筑及 BIM 技术以及绿色建筑等业务得到技术与政策加持。公司 2017 年获批成为首批“国家装配式建筑产业基地” ，2015 年，筑博设计携手中建四局、万科企业股份有限公司联合投资 1.5

122、 亿建厂，构建华南地区规模最大的 PC 构建厂。2021 年，技术研发中心项目（深圳）投入使用，公司装配式建筑布局已久，积累了较大的先发优势。 表表 12：公司装配式有关项目及荣誉：公司装配式有关项目及荣誉 时间时间 项目及荣誉项目及荣誉 2010 年年 开始装配式建筑的专项研究 2015 年年 与万科、中建四局、中建科技合资设立广东中建新型建筑构件有限公司，提供高品质的 PC 构件，确保建筑质量 2016 年年 深圳市建筑产业化行业优秀企业 2017 年年 获批成为首批“国家装配式建筑产业基地” 2018 年年 深圳市建筑产业化行业优秀企业 2019 年年 筑博设计与广东中建科技成立“装配式

123、建筑设计中心” 2020 年年 围绕“总部+区域分公司”一体化经营模式，在兰州、太原、郑州、南宁、广州及惠州等六地设立分支机构 2021 年年 技术研发中心项目（深圳）投入使用 数据来源：东北证券，公司官网 1.5. 其他板块其他板块东华科技：营收增长稳健，盐湖提锂技术同业领先东华科技：营收增长稳健，盐湖提锂技术同业领先 营收增长明显， 净利润稳中向好。 2018-2020 年， 公司营业收入增长明显， 2020 年，公司实现营业收入 52.1 亿元，同比增长 15.32%，2021 年 Q3 实现营收 16.01 亿元，同比增长 14.20%。 2020 年， 公司实现归母净利润 1.98

124、亿元， 同比增长 11.86%， 2021年 Q3 公司实现归母净利润 0.64 亿元，同比增长 9.02%。公司业绩增长稳健，未来发展可期。 00000400005000060000200192020华南主营收入（万元） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 35 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 51：2018-2021Q3 东华科技营业收入和归母净利润东华科技营业收入和归母净利润 数据来源：东北证券，Wind EPC 业务持续发力， 业绩增长动能强劲。 传统 epc 业务在公司营收中占比稳定在 90%以

125、上，是公司业绩增长的强力保障。第三季度 epc 业务新签约订单 76.10 亿元，是2021 年前三季度营业收入两倍左右，未来业绩增长动能强劲。截至第三季度末，公司 epc 业务已签约未完工订单 220.53 亿元，后续随着在建总承包项目的进展，按完工进度确认的收入将同比增加，为公司的业绩增长提供了长期续航能力。 图图 52：2021 年东华科技各季度订单情况年东华科技各季度订单情况 数据来源：东北证券，公司公告 PBAT 市场前景广阔， 公司转型初见成效。 随着国家新版 “限塑令” 深入推进， PBAT等可降解材料产业迎来发展机遇。公司凭借在传统化工行业深耕多年积累的工程和技术优势， 积极进

126、行 “实业化” 转型。 目前已投资控股建设、 运营年产 10 万吨 PBAT项目，投资参股年产 10 万吨 BDO 联产 12 万吨 PBAT 项目，转型成效初现，公司未来发展可期。 0.00.51.01.52.02.50020020Q32021Q3营业收入（亿元）归母净利润（亿元）05002021Q12021Q22021Q3EPC新签约订单（亿元）EPC已签约未完成订单（亿元） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 36 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 13：公司：公司 PBAT 业

127、务相关投资项目业务相关投资项目 投资参股公司投资参股公司 出资金额（万元）出资金额（万元） 在总出资金额占比在总出资金额占比 项目内容项目内容 中化学东华天业新中化学东华天业新材料有限公司材料有限公司 10200 51% 投资建设生产 10 万吨 PBAT项目 新疆曙光绿化生物新疆曙光绿化生物科技有限公司科技有限公司 5000 5% 投资与签订 10 万吨/年 BDO联产 12 万吨/年 PBAT 项目EPC 工程总承包 数据来源：东北证券，公司公告 盐湖提锂技术领先，抢占行业高地。公司依托工程技术优势，研发盐湖提锂技术，已获得 2 项实用新型专利、申报 2 项发明专利，技术优势明显。公司在综

128、合甲级设计院中较早介入盐湖提锂行业，先后承接了藏格锂业碳酸锂项目一期工程设计、玻利维亚碳酸锂项目技术服务等项目，目前已具备一定的领先优势，在锂电市场中未来大有可为。 表表 14：盐湖提锂施工项目合同：盐湖提锂施工项目合同 地区地区 年产能年产能 合作方式合作方式 一期察尔汗盐湖一期察尔汗盐湖 1 万吨碳酸锂 工程设计合同 二期大浪滩盐湖二期大浪滩盐湖 1 万吨碳酸锂 工程设计合同 玻利维亚乌尤尼盐湖玻利维亚乌尤尼盐湖 1.5 万吨碳酸锂 技术服务合同 数据来源：东北证券，公开资料整理 2. 建材板块建材板块 2.1. To C/G 或有较大机会或有较大机会 2.1.1. 伟星新材：零售与工程市

129、场双管齐下，业绩保持稳定上升趋势 强化零售渠道优势，保持工程业务稳健增长。家装零售方面，公司在产品服务、渠道及品牌方面持续开发薄弱市场、积极探索线上销售并加大与家装公司的合作力度，业绩持续兑现。在零售渠道网点布局上，公司通过填补空白市场，补足弱势市场和扩大强势市场的方式，加速市场布局，市场占有率得到有效提升。工程方面，公司主动寻求优质的自来水公司、燃气公司、地产公司及建筑装饰公司达成战略合作，积极突破优质大客户战略合作，实现健康发展。在下半年国家财政政策发力的情况下，公司工程端渠道有望持续受益。 零售与工程市场进展顺利，营收规模显著提升。近几年零售、工程市场开拓进展均较为顺利，尤其是空白、薄弱

130、市场的开发力度较大，公司营业收入和归母净利均处于稳步上升状态。公司 2021 年前三季度实现收入 40.26 亿元，同比增长 25.02%，归母净利润 7.73 亿元，同比增长 5.27%；分产品来看，以零售为主的 PPR 管材管件实现收入 12.4 亿元，同比增长 35.1%；以市政工程为主的 PE 管材管件实现收入 5.7亿元， 增速19.6%； 以建筑工程为主的PVC管材管件实现收入3.6亿元， 增速33.9%。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 37 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 53：2018-2021 前三季度营收及净利变化情况前三

131、季度营收及净利变化情况 图图 54：2021H1 主营业务营收及同比增速主营业务营收及同比增速 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 公司进一步布局海外业务，未来发展空间广阔。公司公告拟通过全资子公司以自有资金 1700 万新加坡元收购捷流公司 100%的股权。该公司总部位于新加坡，是一家专业从事排水系统设计与施工服务的集成系统运营商，广泛参与整个东南亚、澳大利亚等屋顶和建筑物雨水排水系统的设计与服务。本次收购或将有效提升公司系统集成设计与服务能力，强化竞争优势，做强做大给排水业务，同时加快国际化战略布局。 表表 15：拟收购公司基本情况：拟收购公司基本情况 公司名称公司

132、名称 Fast Flow Limited 设立时间设立时间 1998 年 11 月 总部办公地址总部办公地址 新加坡 主营业务主营业务 虹吸雨水排水系统、压力雨水阳台排水系统、雨水回收系统、同层污水排放 系统以及混合排水系统等建筑物排水系统的设计、供应和安装等。 数据来源：东北证券，公司公告 2.1.2. 东宏股份：管材行业龙头水平，管道工程业绩亮眼 水利基建投资不断，管材行业持续乐观。截至 2021 年 6 月 30 日，我国 2021 年已累计安排中央水利建设投资计划 2247.7 亿元， 其中中央投资 1180.7 亿元， 包括中央预算内水利投资 600.8 亿元、中央财政水利发展资金

133、579.9 亿元。随着水利工程、海绵城市的即将发力，管材需求将不断攀升，行业发展趋势持续乐观。 管材行业龙头，技术加持后劲十足。公司是主要从事各类管道以及配套管件为主营业务的工程管道系统制造商、管道工程服务商和管道工程联合总承包商，是全球最大的钢塑复合管道制造基地；在管材方面具有优势，是国内唯一的覆盖塑料管道、复合管道和防腐金属管道的规模化管道综合性生产企业。在 2021 上半年研发费用投入约为 2464.32 万元，同比增加 18.01%，成功将纳米材料等用于传统管道，突破管道系统关键技术，并将技术研发与产品应用结合实践，研发能力进一步增强，为后续发展提供持续动力。 请务必阅读正文后的声明及

134、说明请务必阅读正文后的声明及说明 38 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 55：2018-2021 上半年公司研发费用情况上半年公司研发费用情况 数据来源：东北证券，Wind 管道工程业绩亮眼，其中涂塑管道产量营收持续走高。公司 2021 前三季度 PE 管道、钢丝管道、涂塑管道分别贡献营收 3.00/3.52/4.20 亿元，分别占总营收的18.30%/21.48%/25.63%。 其中涂塑管道营收占比较 2020 年期末提升 1.62pct， 前三季度产量同比增加 21.05%， 单三季度环比增加 31.62%， 远高于 PE 及钢丝管等产品，年内发展走势可观。 图图

135、 56：2021Q1-Q3 各业务营收及占比各业务营收及占比 数据来源：东北证券，Wind 中标巨额工程，借山东省基建投资东风。截至 2021 年上半年，公司共承接 18 项国内外重点工程。第三季度，公司先后中标两项国家重点项目，合计金额约为 9.6 亿元。十四五期间山东省完成投资 2143 亿元，将规划实施供水保障、防洪提升等 1088 项重点水利项目。而公司在华东地区营收占总营收超 50%，作为山东省重点企业，有望借山东省基建水利投资东风，助力公司持续发展。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 39 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 16：公司中

136、标项目基本信息：公司中标项目基本信息 中标项目名称中标项目名称 华能董家口电厂至新区西部城区长输管线项目所需保温管采购项目（第一包） 引汉济渭二期工程 PCCP 管、球墨铸铁管、压力钢管管道及管件采购项目采购标项合同 中标项目时间中标项目时间 2021/7/7-2021/7/15 2021/7/19-2021/7/31 中标项目合同金额中标项目合同金额 1.44 亿元 8.19 亿元 数据来源：东北证券，公司公告 2.2. 关注关注 B 端反弹机会端反弹机会 2.2.1. 三棵树：业绩短期承压，盈利能力有望改善 受计提和原材料上涨影响，业绩下滑明显。2021 年 Q3，公司实现营业收入 32.

137、22 亿元，同比增长 34.22%，归母净利润为-0.49 亿元，同比下降 122.67%。报告期内业绩大幅下滑，一是由于原材料大幅上涨，二是由于公司大幅计提了资产减值准备。根据公司公告，前三季度/Q3 单季度公司计提减值准备 3.4/2.8 亿，分别影响前三季度/Q3 归母净利润 2.6/2.2 亿。其中 Q3 计提金额较大，主要是公司考虑到一些地产客户出现负面舆情且财务状况出现一定困难，公司对这些客户单项计提坏账准备所致。 图图 57：2018-2021Q3 三棵树营业收入和归母净利润三棵树营业收入和归母净利润 数据来源：东北证券，Wind 资产负债率有望改善，现金流有所好转。截至 202

138、1 年前三季度末，公司资产负债率为 78.43%，相较年初增加 7.6pct。整体来看，公司目前资产负债率水平较高，但是根据公告，公司拟非公开发行股票，若发行成功，资产负债结构将有效改善，同时也将较大幅度缓解资金压力。2021 年前三季度公司经营性现金流净额-0.46 亿，同比增长 95.37%，现金流已有改善迹象，未来现金流有望回正。 -203040506070809020021Q3营业收入（亿元）归母净利润（亿元） 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 40 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 58：201

139、8-2021Q3 经营性现金流净额和资产负债率情况经营性现金流净额和资产负债率情况 数据来源：东北证券，Wind 主要产品销售收入增加，提价效果逐渐体现。2021 年前三季度，公司主要产品家装墙面漆、 工程墙面漆、 胶黏剂、 基材与辅材、 防水卷材销售收入分别为 14.19、 32.47、3.09、11.06、9.00 亿元，同比增长 146.80%、41.31%、112.56%、124.82%、56.68%。产品销售收入涨幅巨大，为未来业绩增长提供支撑。今年年初以来，公司主要化工原材料价格明显上行，尽管 2021 年 Q3 乳液、钛白粉和沥青价格环比继续小幅上涨，幅度分别为 0.57%、0.

140、50%、2.32%，但公司 Q3 胶黏剂、基辅材和防水卷材单价环比分别上升 41.99%、1.39%、3.02%，推动公司 2021 年 Q3 毛利率环比上升 1.52pct 至 26.75%，毛利率拐点或以出现，未来预计随着家装和工程墙面漆提价的陆续执行，公司盈利能力有望进一步改善。 00.10.20.30.40.50.60.70.80.9-201920202021Q3经营性现金流净额（亿元）资产负债率 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 41 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 表表 17：2021 年年 1-9 月原材料采购和公司

141、主要产品单价月原材料采购和公司主要产品单价 原材料类别原材料类别 平均采购单价（万平均采购单价（万元元/吨）吨） 同比变化同比变化幅度幅度 公司主要产品公司主要产品类别类别 平均单价（元平均单价（元/千克）千克） 同比变化同比变化幅度幅度 乳液乳液 0.69 40.82% 家装墙面漆家装墙面漆 6.28 -9.51% 钛白粉钛白粉 1.72 50.88% 工程墙面漆工程墙面漆 4.29 -9.30% 颜填料颜填料 0.07 -12.50% 家装木器漆家装木器漆 35.39 48.89% 助剂助剂 1.81 2.26% 工业木器漆工业木器漆 16.66 8.39% 树脂树脂 1.61 19.26

142、% 胶黏剂胶黏剂 8.38 10.12% 溶剂溶剂 0.63 50.00% 基材与辅材基材与辅材 1.44 20.00% 单体单体 1.07 81.36% 防水卷材（防水卷材（m） 16.37 -4.60% 沥青沥青 0.29 16.00% 数据来源：东北证券，公司公告 2.2.2. 东方雨虹：防水领域龙头，市占率有望继续提升 房地产发展迅速，拉动 B 端市场需求。截至 2021 年 10 余额房屋施工面积累计值达到 94.29 亿平方米，环比增加 1.59%，2020 年房地产开发经营企业总收入为 11.2 万亿元，同比增加 7.82%。随着近几年房地产的总收入和面积不断增加以及下游客户对建

143、筑质量要求的提升，防水材料作为建筑质量的重要保障之一，需求也随之逐渐增加，防水卷材、涂料等多业务发展态势良好。 图图 59：2021 年房屋施工面积累计值及增速年房屋施工面积累计值及增速 图图 60：2012-2020 年房地产企业经营总收入及增速年房地产企业经营总收入及增速 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 房地产行业集中度提升，公司市占率有望提升。2019 年前三季度房地产行业按销售收入计的 TOP10 企业市占率为 29%，TOP20 为 42%，TOP50 为 61%，较去年都有不同程度的增加。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升，防水行业未来将呈

144、现强者恒强，尽管当前公司市占率依旧较低，但公司目前与百强地产商多数建立战略合作，随着地产商的集中度提升以及公司的渠道成熟完善，市场份额将稳步提升，成长空间广阔。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 42 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 61：按销售收入计的房地产行业市场集中度（：按销售收入计的房地产行业市场集中度（%） 数据来源：东北证券，Wind 公司为防水领域龙头，通过扩张新产品品类，增加新业绩增长点。公司深耕防水领域多年，建立起成熟的销售渠道及品牌，稳坐防水领域龙头。公司一方面加快各品类产品产能基地建设，另一方面依托防水业务建立的成熟渠道，

145、快速扩张新品类。 以建筑涂料为代表的新产品， 通过 “零售+工程”并举，保持高速增长，未来将成为公司新的业绩增长点；而节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑装饰涂料等多领域也保持较快增速，公司龙头地位稳定。 图图 62：公司保持高速增长的两个重要方面：公司保持高速增长的两个重要方面 数据来源：东北证券，公开资料整理 公司各项业务多点开花， 保持高速增长态势。 公司 2021 年上半年防卷材销售收入 70.24 亿，同比增长 51.93%。防水涂料销售收入 46.43 亿元，同比增长 91.53%。防水施工实现营业收入 14 亿元，同比增长 2.26%。其他业务收入 5.63 亿元，同比增长 85.

146、32%。其他材料销售业务收入 5.69 亿元，同比增长 1608.54%。公司各项业务呈现多点开花，高速增长态势，充分显示公司多层次市场营销网络的布局优势，公司已成为集防水材料、建筑涂料、砂浆、节能保温等多元业务的建材系统服务商。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 43 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 63：公司各项业务销售收入（亿元）：公司各项业务销售收入（亿元） 数据来源：东北证券，Wind 2.2.3. 科顺股份：防水材料生产龙头，营收规模稳居行业前二 防水产品年限与类型提标，有望带来行业需求与集中度双升。从行业需求看，防水年限要求提高，有

147、望增加单位施工面积防水材料用量，增加行业整体需求。从行业格局看， 2019 年东方雨虹、 科顺、 卓宝三家公司市占率分别为 12.0%、 3.1%、 2.3%，龙头市占率与行业集中度仍低。随着防水产品标准的提高，大量低端、伪劣防水材料产能有望逐步退出， 并且地方政府投资采购亦优选优 质防水产品， 有望共同加速防水行业集中度提升。 图图 64：2019 年防水材料市占率（年防水材料市占率（%） 数据来源：东北证券，Wind 防水材料生产龙头，业绩增长速度快。公司从事建筑防水材料研发、生产、销售与施工服务，产品涵盖防水卷材、防水涂料两大类 100 多个品种，可为客户提供“一站式”建筑防水解决方案，

148、广泛应用于水立方、港珠澳大桥、深圳平安大厦等标志性建筑。2016-2020 年公司营收从 14.7 亿元升至 62.4 亿元，CAGR 为 43.5%，归母净利润从 2.6 亿元升至 8.9 亿元，CAGR 为 35.5%。 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 44 / 46 建筑装饰建筑装饰/ /行业深度行业深度 图图 65：2016-2020 公司营业收入与归母净利变化情况公司营业收入与归母净利变化情况 数据来源：东北证券，Wind 营收规模稳居行业前二，其中防水卷材贡献最大。从防水收入规模看，公司稳居行业前二位置，2020 年公司防水业务收入为 62.4 亿元，仅次于东方雨虹，高于凯伦股份、北新建材等。从收入结构看，防水卷材占比 65%左右，贡献公司近六成营收，防水涂料占比 20%左右。防水卷材近年工程施工占比有所提升，2016-2020 年，防水卷材业务收入占公司营收比重从67%微降至65%， 防水涂料占比从22%降至18%，工程施工占比从 11%升至 16%。 图图 66：2020 年可比公司防水业务营收（亿元）年可比公司防水业务营收（亿元） 图图 67：2016-2020 年各业务占公司营收比重（年各业务占公司营收比重（%） 数据来源：东北证券，Wind 数据来源：东北证券，Wind 风险提示风险提示 基建地产投资不及预期，原材料价格大幅上涨。