1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 迪阿股份迪阿股份（301177） 证券证券研究报告研究报告 2021 年年 12 月月 24 日日 投资投资评级评级 行业行业 轻工制造/家用轻工 6 个月评级个月评级 买入（首次评级） 当前当前价格价格 136.3 元 目标目标价格价格 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 400.01 流通A 股股本(百万股) 34.19 A 股总市值(百万元) 54,521.36 流通A 股市值(百万元) 4,659.48 每股净资产(元) 5.87 资产负债率(%) 39.08 一年内最高/最低(元)

2、 180.00/135.80 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 1 迪阿股份-行业专题研究:迪阿股份：深耕品牌注入核心情感内涵，全渠道扩展成就钻饰新巨头 2021-10-23 股价股价走势走势 一生只送一人，真爱一生只送一人，真爱打造品牌区隔打造品牌区隔 十余载打造婚恋钻石镶嵌饰品品牌，独特经营理念打造品牌区隔十余载打造婚恋钻石镶嵌饰品品牌，独特经营理念打造品牌区隔。迪阿股份前身为戴瑞有限，成立于 2010 年，公司主要采取自营和定制销售的业务模式，致力于 DR 等自有品牌的品牌建设、渠道拓展、产品研发和供应链整合。通过多年的不懈努力，DR 品牌市场影响力突出，已成为具有较强市场竞争力的求

3、婚钻戒品牌。 珠宝首饰行业需求潜力珠宝首饰行业需求潜力较较大，行业集中度不断提高大，行业集中度不断提高。经济持续复苏叠加抑制需求释放，预计 2021 年中国珠宝首饰市场突破 7600 亿规模。行业集中度提升空间充足，品牌竞争趋势明显。据欧睿国际，2020 年珠宝首饰行业按品牌 CR5 为 21.0%，CR10 为 24.9%，市场尾部长，行业集中度仍有较大提升空间。婚庆市场珠宝消费在整个珠宝市场占据重要的位置。相比发达国家，我国的人均钻石需求仍有较大的增长空间。 公司竞争优势在于公司竞争优势在于：1）赋予品牌情感内涵，契合婚恋人群对于爱情专一赋予品牌情感内涵，契合婚恋人群对于爱情专一性追求性追

4、求。公司以“男士一生仅能定制一枚”的购买规则与竞争者区分，传递“一生只送一人”消费理念，满足婚恋人群对专一爱情向往的情感需求。 2）打通线上线下数据通路，多渠道营销发力整合销售打通线上线下数据通路，多渠道营销发力整合销售。公司线上渠道粉丝经营及营销能力表现突出。截至目前，DR 已在微博、微信、抖音、快手、小红书等知名互联网平台拥有超过 2000 万粉丝。线下门店全自营模式实现高毛利。设置求婚表白专用区域、提供求婚策划等增值服务、签署真爱协议打造仪式感。3）产品以满足婚庆需求为主，高毛利高周转促销售增产品以满足婚庆需求为主，高毛利高周转促销售增长长。公司主要产品为求婚钻戒，结婚对戒和其他饰品，主

5、要为满足婚庆仪式或场合的需求。公司整体销量仍然保持向好态势，产品销量不断增长。产品毛利率维持在 70%左右，2021 年上半年品牌店均存货为 102.61 万元，存货周转率为 2.00 次，优于可比公司水平。 公司营收快速增长，盈利能力强、盈利质量高，现金流情况良好，体现较公司营收快速增长，盈利能力强、盈利质量高，现金流情况良好，体现较强 主 业 盈 利 能 力 及 扩 张 意 愿 。强 主 业 盈 利 能 力 及 扩 张 意 愿 。 2018-2021H1 营 业 收 入 分 别 为15.00/16.65/26.64/23.20 亿元，同增 34.27%/10.96%/48.06%/177.

6、68%。毛利率稳定在 70%左右水平，归母净利率持续走高。经营性现金流净额和净利润比值自 2019 年后维持 1 以上水平，盈利质量高。 投资建议：投资建议：婚庆钻饰市场赛道宽广仍存增量、非婚庆钻饰或成为下一增长点。同时，公司持续加强营销渠道建设，积极向消费者传递品牌理念，在消费者心中树立品牌区隔；进一步加强珠宝创意设计，计划与多 IP 合作，形成品牌辨识度，提升品牌调性。因此，因此，我们预测我们预测 2021-2023 年归母净利年归母净利润为润为 12.79/18.45/24.41 亿元，对应增长率为亿元，对应增长率为 127.1%/44.2%/32.3%。综合综合考虑考虑给予给予 202

7、2 年年 30-35 倍相对倍相对 PE 估值，估值，2022 年对应总目标市值约为年对应总目标市值约为553.5-645.8 亿元，对应目标价为亿元，对应目标价为 138.4-161.4 元，给予“买入”评级。元，给予“买入”评级。 风险风险提示提示：品牌影响力下降风险、单店收入承压风险、不当宣传风险、委外生产风险、不同市场估值体系差异风险、短期内股价波动风险 财务数据和估值财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,664.51 2,464.50 5,011.55 7,062.22 9,605.41 增长率(%) 10.96 48.06

8、103.35 40.92 36.01 EBITDA(百万元) 293.97 723.80 1,563.91 2,197.83 2,983.14 净利润(百万元) 263.91 563.30 1,279.28 1,845.12 2,441.29 增长率(%) (3.18) 113.44 127.10 44.23 32.31 EPS(元/股) 0.66 1.41 3.20 4.61 6.10 市盈率(P/E) 226.00 105.88 46.62 32.33 24.43 市净率(P/B) 89.12 53.33 24.42 13.91 8.86 市销率(P/S) 35.83 24.20 11.9

9、0 8.45 6.21 EV/EBITDA 0.00 0.00 36.73 25.18 17.75 资料来源：wind，天风证券研究所 -17%-11%-5%1%7%13%19%25%-042021-08迪阿股份家用轻工创业板指 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. 公司概况：创业十余载打造婚恋钻石镶嵌饰品品牌，独特经营理念打造品牌区隔公司概况：创业十余载打造婚恋钻石镶嵌饰品品牌，独特经营理念打造品牌区隔 . 6 1.1. 十余载核心理念塑造品牌，多渠道营销持续发力 . 6 1.2. 管理层

10、经验丰富匹配度高，股权结构稳定 . 7 1.3. 聚焦婚恋人群钻石镶嵌饰品，经营理念和销售模式创新提高品牌区隔度 . 8 2. 行业情况：珠宝首饰行业需求潜力较大，行业集中度不断提高行业情况：珠宝首饰行业需求潜力较大，行业集中度不断提高. 11 2.1. 珠宝首饰市场规模不断扩大，镶嵌钻石占比仅次于黄金 . 11 2.2. 珠宝首饰行业集中度较低，未来提升趋势明显 . 14 2.3. 婚庆市场需求保持稳定，钻石饰品渗透率提升空间大 . 14 2.4. 人均可支配收入不断提升，非婚市场增长潜力较大 . 15 2.5. 上游国际寡头垄断，中游加工竞争激烈附加值低，下游零售商品牌差异化定位 16 3

11、. 公司核心竞争力：赋予钻戒丰富内涵，全渠道助力品牌推广公司核心竞争力：赋予钻戒丰富内涵，全渠道助力品牌推广 . 17 3.1. 赋予品牌情感内涵，契合婚恋人群对于爱情专一性追求 . 17 3.2. 打通线上线下数据通路，多渠道营销发力整合销售 . 19 3.3. 产品以满足婚庆需求为主，高毛利高周转促销售增长 . 22 4. 财务状况：经营及财务指标持续走高，财务状况：经营及财务指标持续走高，21H1 营收同增营收同增 177.68% . 26 4.1. 收入端：收入增长强劲，钻戒贡献超过 98%收入 . 26 4.2. 毛利率端：毛利率保持高位，直营模式及联营收入确认政策差异解释同行业毛利

12、率差异 . 27 4.3. 费用端：2021 年新租赁准则下销售费用率持续下降 . 28 4.4. 现金流：经营性现金流金额持续为正，19 年起净现比高于 1 体现高盈利质量 . 29 4.5. 利润端：盈利能力连续提升，ROE 水平行业领先 . 29 5. 募资用途：建设渠道网络、信息化系统及钻石珠宝研发创意设计中心募资用途：建设渠道网络、信息化系统及钻石珠宝研发创意设计中心 . 31 5.1. 渠道网络建设项目助力销售增长与品牌建设 . 32 5.2. 信息化系统建设项目助力提升内部管理效率 . 33 5.3. 钻石珠宝研发创意设计中心建设项目助力提升品牌辨识度 . 33 5.4. 补充营

13、运资金项目助力规模化发展战略 . 34 6. 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 34 7. 风险提示风险提示 . 37 图表目录图表目录 图 1：公司发展阶段 . 6 图 2：上市发行前股权架构图 . 7 图 3：上市发行后股权架构图 . 8 图 3：不同类别产品营业收入占比 . 10 图 4：不同类别产品销量及客单价 . 10 图 5：求婚钻戒销售价格区间占比 . 10 图 6：结婚对戒销售价格区间占比 . 10 qRtNoMsMqMzRmOmPuNvNzQbR9RaQtRqQoMrQjMpOtReRpNsN6MrQoPwMpOnPvPqRmR 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告

14、首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 7：“一生只送一人”的品牌理念 . 10 图 8：官网求婚钻戒定制参数示意图 . 11 图 9：中国珠宝首饰市场规模 . 12 图 10：中国主流珠宝消费品占比情况（%）. 12 图 11：2013-2019 我国钻石饰品需求规模（单位：亿元） . 12 图 12：2021 年 1-8 月钻石进口数量同增 128.5% . 12 图 13：2021 年 1-8 月钻石进口金额同增 130.7% . 12 图 14：金银珠宝零售市场成交额于 2019 年达到新顶峰 . 13 图 15：2020 年第三季度始零售额保持高速增长 . 13

15、 图 16：2021 年 1-8 月累计值超过过往三年同期水平 . 13 图 17： 金银珠宝类商品零售额累计值自 2015 年后逐渐下降， 2021 年有望达到或超过 2019年水平 . 13 图 18：2020 年按品牌分中国珠宝首饰市场集中度 . 14 图 19：2020 年市场集中度有所提升 . 14 图 20：1982-2000 年我国隔年新生儿数量（单位：万人） . 14 图 21：2004-2020 年我国结婚登记对数（单位：万对） . 14 图 22：各国新婚夫妇钻戒购买比例 . 15 图 23：我国各级城市钻石饰品渗透率 . 15 图 24：我国居民人均可支配收入 . 16

16、图 25：2017 年中国钻饰顾客年龄分布 . 16 图 26：上游毛胚钻石产量自 2017 年后逐年下降 . 16 图 27：2020 年上游产值预计为 90-95 亿美元 . 16 图 28：购买规则示意图 . 17 图 29：DR 品牌与“男士一生仅能定制一枚”经营理念绑定，加深消费者品牌印象 . 18 图 30：不同类型线下门店数量 . 19 图 31：21H1 公司各地区门店数量 . 19 图 32：真爱旗舰店效果图（宁波义和大道店） . 20 图 33：真爱旗舰店效果图（巴黎卢浮宫店） . 20 图 34：各品牌微博/抖音排名前三话题阅读量（单位：万次） . 20 图 35：短视频

17、平台粉丝数量快速增长（单位：万） . 20 图 36：不同渠道营业收入及占比（单位：万元） . 21 图 37：分渠道单价（万元）及毛利率情况 . 21 图 38：不同类型线下门店销售收入及占比（单位：百万元） . 22 图 39：不同类型线下门店客单价（万元）及毛利率情况 . 22 图 40：公司产品销售以求婚钻戒为主，结婚对戒次之，其他饰品占比很小（单位：万元） . 22 图 41：不同产品类型销量变动情况（单位：万件） . 23 图 42：不同类型产品销售单价及单位成本（单位：元/件） . 23 图 43：求婚钻戒客单价区间分布 . 24 图 44：结婚对戒客单价区间分布 . 24 图

18、45：求婚钻戒成本构成（单位：万元） . 24 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图 46：结婚对戒成本构成（单位：万元） . 24 图 47：钻石材料单位成本（单位：元/克拉） . 24 图 48：金料单位成本（单位：元/克） . 24 图 49：不同类型产品毛利及毛利率（单位：万元） . 25 图 50：同行业可比公司综合毛利率对比 . 25 图 51：各品牌期末店均存货对比，DR 远低平均（单位：万元） . 26 图 52：各品牌存货周转率对比，DR 水平较高（单位：次） . 26 图 53：2021H1 营收同增 177.5

19、8%，接近 2020 年全年水平 . 26 图 54：按产品类别分主营业务收入占比 . 26 图 55：线下渠道为主要收入来源 . 27 图 56：毛利率维持在 69%以上 . 27 图 57：分产品毛利率情况 . 27 图 58：公司毛利率高于可比公司 . 28 图 59：期间费用率情况 . 29 图 60：市场推广费情况 . 29 图 61：经营性现金流净额持续为正 . 29 图 62：公司经营性现金流净额/净利润自 2019 年以来持续高于 1 . 29 图 63：2017-2021H1 公司净利润水平（单位：亿元） . 30 图 64：公司净利率由降转升 . 30 图 65：公司净利率

20、水平逐渐领先行业 . 30 图 66：公司加权平均净资产收益率远高于可比公司平均值 . 30 图 67：公司调整开店策略，门店增速下降显著 . 35 图 68：公司线下门店收入增速与店均收入增速逐步走高（万元）. 35 图 69：2019-2020 公司市场推广费投入方向对比（单位：万元） . 35 图 70：公司 2020-2021 社交&短视频平台粉丝数量对比（单位：万） . 36 图 71：旗舰店与标准店效果图对比（左为旗舰、右为标准） . 36 表 1：管理层背景介绍 . 7 表 2：三大类别产品示意图 . 9 表 3：公司存货周转率及 ROE 均优于可比公司平均值 . 11 表 4：

21、部分可比公司情感内涵 . 18 表 5：2020 年求婚钻戒各钻重区间收入比例及毛利率 . 27 表 6：联营收入确认方法导致的综合毛利率差异 . 28 表 7：杜邦分析 . 31 表 8：2021H1 可比公司杜邦分析 . 31 表 9：募集资金投资项目概况（单位：万元） . 32 表 10：项目实施主体类型介绍 . 32 表 11：渠道网络建设项目进度安排 . 32 表 12：渠道网络建设项目投资概算 . 32 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 表 13：信息化系统建设项目进度安排 . 33 表 14：信息化系统建设项目投资概算

22、 . 33 表 15：钻石珠宝研发创意设计中心建设项目进度安排 . 33 表 16：钻石珠宝研发创意设计中心建设项目投资概算 . 34 表 17：盈利预测 . 36 表 18：可比公司 PE 情况 . 37 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 1. 公司概况：公司概况：创业十余载打造婚恋钻石镶嵌饰品品牌，创业十余载打造婚恋钻石镶嵌饰品品牌，独特经营独特经营理念打造品牌区隔理念打造品牌区隔 1.1. 十余载核心理念十余载核心理念塑造塑造品牌品牌，多渠道营销持续发力，多渠道营销持续发力 迪阿股份前身为戴瑞有限，成立于 2010 年，公司主

23、要采取自营和定制销售的业务模式，致力于 DR 等自有品牌的品牌建设、渠道拓展、产品研发和供应链整合。通过多年的不懈通过多年的不懈努力，努力，DR 品牌市场影响力突出，已成为具有较强市场竞争力的求婚钻戒品牌。品牌市场影响力突出，已成为具有较强市场竞争力的求婚钻戒品牌。 公司的发展经历了初创期、创新发展期以及巩固提升期。 （1）初创阶段）初创阶段：2010-2012 年，2010 年戴瑞有限成立，主要从事市场调研和咨询业务；2011 年 7 月开始从事珠宝首饰研发设计、定制销售和品牌运营，创立之初即坚持“男士一生仅能定制一枚”DR 求婚钻戒。 （2）创新发展阶段：）创新发展阶段：2013-2019

24、 年，线下领域，线下领域，2013 年 DR 第一家线下实体店深圳之窗店开业，为确保 DR 品牌理念有效执行，采取全自营的方式经营；线上领域，线上领域，DR 自创立之始即在线上传播自身的品牌理念，通过互联网取得了一定的品牌影响力并吸引了为数众多的DR族粉丝； 所获奖项方面，所获奖项方面， 2014年DR珠宝产品获得时尚新娘明星推荐-最浪漫珠宝奖，此后又相继获得芭莎珠宝年度最浪漫珠宝创意奖、年度匠心浪漫珠宝奖等；2017 年 DR 品牌获得中国 500 最具价值品牌、亚洲品牌 500 强、年度最具影响力钻戒品牌等，此后又多次获得该荣誉；产品方面，产品方面，2018 年推出 TOGETHER 系列

25、以及 MY HEART 系列，2019 年推出 BELIEVE 系列，广受认可。2018 年起公司大量布局和开设线下门店年起公司大量布局和开设线下门店，门店数量增加迅速；2019 年，移动互联网流量快速向短视频平台转移年，移动互联网流量快速向短视频平台转移，公司凭借对互联网流量中心变化的快速反应与品牌传播方式的持续探索，优化品牌传播，DR 品牌影响力持续扩大，粉丝数量持续增长。2019 年年 6 月，戴瑞有限整体变更为股份公司月，戴瑞有限整体变更为股份公司，公司商号由“戴瑞”变更为“迪阿” ，统一了公司名称与产品品牌名称，进一步提升了品牌形象和品牌辨识度。 （3）巩固提升阶段：）巩固提升阶段：

26、2020 至今，2020 年，在阶段性的快速大幅提升门店数量和门店密度的目标已基本完成的情况下，公司对于新开门店的选址策略调整为以填补空白城市、空白商圈为主，门店增速放缓门店增速放缓；与此同时，公司大幅减少了在传统社交网络、搜索引擎及线下渠道的推广投入，并加大了在抖音、快手等短视频渠道的投入加大了在抖音、快手等短视频渠道的投入，同时前期线下门店的大量同时前期线下门店的大量布局加强了品牌曝光，布局加强了品牌曝光，DR 品牌影响力持续扩大，粉丝数量持续增长。到 2021 年，线下截止 6 月共有门店 375 家；线上公司携手快手磁力聚星，共同走出了全新短视频内容营销之路，上半年 DR 商业短视频播

27、放总量高达 11 亿，优质作品率高达 55%+，品牌理念深入人心，市场影响力不断扩大。 图图 1：公司发展阶段公司发展阶段 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 1.2. 管理层管理层经验经验丰富丰富匹配度高匹配度高，股权结构稳定，股权结构稳定 创业转型十余载打造独特品牌，高管团队经验丰富、职位匹配度高。创业转型十余载打造独特品牌，高管团队经验丰富、职位匹配度高。公司前身为茵赛特咨询，期间经营状况未达预期，创始人之一张国涛在创业过程中接触到珠宝行业并认为该行业具备良好前景因而转型。一方面，公司核心管

28、理层始终保持稳定，持续经营良好，多人自戴瑞有限起就已经任职该公司，对公司背景架构了解充分，经验丰富；另一方面，高管团队均拥有相关专业硕士研究生学历，专业能力较强，职位匹配度高。 表表 1：管理层背景介绍管理层背景介绍 姓名姓名 职务职务 简介简介 张国涛 董事长、总经理（总裁） 长江商学院 EMBA 硕士学历，公司创始人。 2010 年 4 月至 2019 年 7 月，任戴瑞有限执行董事兼总经理；2019 年 7 月至今，任迪阿股份董事长、总经理（总裁） ；2015 年 11 月至今，任迪阿投资执行董事兼总经理；2017 年 9月至今，任前海温迪执行董事兼总经理 2021 年 4 月至今任好多

29、钻石执行董事兼总经理 卢依雯 董事、副总经理（副总裁） 中欧国际工商学院 EMBA 硕士学历，公司创始人。 2010 年 4 月至 2019 年 7月，任戴瑞有限副总裁；2015 年 12 月至 2019 年 7 月，任戴瑞有限监事；2019 年 7 月至今，任迪阿股份董事、副总经理（副总裁） ；2015 年 11 月至今，任迪阿投资监事；2019 年 12 月至今，任每一年旅拍监事 韦庆兴 董事、副总经理（副总裁） 香港大学研究生学历。 2015 年 4 月至 2019 年 7 月， 历任戴瑞有限销售总监、副总裁，2019 年 7 月至今，任迪阿股份董事、副总经理（副总裁） 。有超过17 年

30、的销售工作经验。曾任资生堂区域销售经理、香港连卡弗销售总监、施华洛世奇广州分公司大区经理、深圳市悦色化妆品销售总监 黄水荣 董事、副总经理（副总裁） 、董事会秘书兼财务负责人 中南财经政法大学硕士学历，高级会计师。2018 年 6 月至 2019 年 7 月，任戴瑞有限副总裁、财务负责人，2019 年 7 月至今，任迪阿股份董事、副总经理（副总裁） 、董事会秘书兼财务负责人。拥有超过 20 年的企业会计财务工作经验。曾任马华隆（朝阳）纺织有限公司会计；联美集团有限公司财务主管；健力宝财务经理；西陇化工股份有限公司财务总监 、财务中心总经理；天地一号财务负责人、财务总监；中小企业创业投资（深圳）

31、有限公司合伙人、副总经理；广东芳源环保股份有限公司独立董事 林正海 财务总监 香港大学研究生学历，美国注册管理会计师认证（CMA） 、会计师、审计师。2014 年始任戴瑞有限财务中心财务总监；2019 年 7 月起担任迪阿股份财务总监。曾任深圳市通科电子有限公司财务部会计主管、周大福珠宝金行（深圳）有限公司财务管理部会计师、深圳市简加勤珠宝饰品有限公司计核中心财务总监 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 公司股权结构稳定，有利于长期发展。公司股权结构稳定，有利于长期发展。截至 2021 年 12 月 15 日，公司实际控制人为张国涛、卢依雯，张国涛、卢依雯为夫妻关系，张国涛通过迪阿投资、温迪

32、壹号、温迪贰号、温迪叁号合计间接持有公司 7.0%股份；卢依雯通过迪阿投资间接持有公司 81.2%股份。张国涛、卢依雯合计间接持有公司 88.2%股份，是公司的实际控制人。公司股权结构稳定。公司还分别于 2017 年 11 月、2019 年 11 月实施两次股权激励方案，设立三个员工持股平台，覆盖高管团队、总部各部门核心人员、一线门店核心人员，激发老员工及引进人才积极性，持股员工合计持有公司 1.76%股份。 图图 2：上市发行前股权架构图上市发行前股权架构图 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 8 资料来源：招股说明书，天风证券研究所

33、图图 3：上市发行上市发行后后股权架构图股权架构图 资料来源：wind、天风证券研究所 1.3. 聚焦婚恋人群钻石镶嵌饰品聚焦婚恋人群钻石镶嵌饰品， 经营理念和销售模式创新提高品牌区隔度经营理念和销售模式创新提高品牌区隔度 公司主要产品为求婚钻戒公司主要产品为求婚钻戒、 结婚对戒结婚对戒及其他饰品及其他饰品， 求婚钻戒及结婚对戒作为公司主要产品，2021H1 占主营业务收入比例为 98.33%。 从销量上看，从销量上看， 求婚钻戒的销量显著高于结婚对戒，2021H1 求婚钻戒销量达 23.45 万，结婚对戒销量达 9.83 万，差距更有拉大的趋势；从单从单价上看，价上看，因求婚钻戒大部分镶嵌钻

34、石主钻，结婚对戒一般镶嵌碎钻，因此求婚钻戒产品单价高于结婚对戒，2018-2021H1 求婚钻戒均价为结婚对戒均价 2.4 倍左右。求婚钻戒单价有逐渐下降的趋势，2021H1 求婚钻戒单价为 0.78 万元/件，结婚对戒为 0.46 万元/件。 从求婚钻戒销售价格区间分布看，从求婚钻戒销售价格区间分布看，2018-2020 年求婚钻戒产品 2 万元及以上价格区间销售占比有所上升，主要是由于求婚钻戒产品在该期间内有所提价且部分购买较低价求婚钻戒 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 需求分流至结婚对戒。 2021 年上半年， 1 万元以下

35、产品收入占比较 2020 年提升 10.78pct，与延续自 2020 年下半年起部分低钻重产品热销趋势及年轻客户占比提升有关。从结婚对从结婚对戒销售价格区间分布看戒销售价格区间分布看，结婚对戒价格多位于 0.3-0.8 万元之间。2018-2020 年，0.3 万元以下产品收入占比逐渐下降，系公司对结婚对戒产品进行了一定幅度的提价，大部分原售价 3000 元以下的产品提价至 3000 元以上。 表表 2：三大类别产品示意图三大类别产品示意图 求婚钻戒求婚钻戒 结婚对戒结婚对戒 其他饰品其他饰品 D-DESTINY DARRY RING MY HEART DR PARIS JUST YOU S

36、WEETIE BELIEVE MY HEART DR PARIS FOREVER LOVE LINE D-DESTINY JUST YOU D-DESTINY LOCK & KEY LOVE LINE TOGETHER JUST YOU MY HEART DR PARIS SWEETIE PRINCESS TRUE LOVE WITH YOU WEDDING FOREVER 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 图图 4：不同类别产品营业收入占比不同类别产品营业收入占比 图图 5：不同类别产品销量

37、及客单价不同类别产品销量及客单价 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 图图 6：求婚钻戒销售价格区间占比求婚钻戒销售价格区间占比 图图 7：结婚对戒结婚对戒销售价格区间占比销售价格区间占比 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 DR 品牌自创立开始即坚持“一生只送一人”的购买规则，消费者一生仅可将其购买的品牌自创立开始即坚持“一生只送一人”的购买规则，消费者一生仅可将其购买的 DR产品赠予唯一一位受赠人。产品赠予唯一一位受赠人。在消费者首次购买 DR 产品时， 公司会将购买人的身份证与受赠人信息进行绑定，并赠送显示双

38、方姓名的“真爱协议” 。公司还为消费者提供了真爱协议、爱的确认书、门店协办求婚仪式等一系列增值服务，给消费者带来了更丰富的服务体验，进一步强化了品牌内涵和消费者的情感满足。公司这种具有创新性的经营理念使其树立了与众不同的品牌形象和产品特点。 图图 8： “一生只送一人”的品牌理念“一生只送一人”的品牌理念 85.41%83.00%76.31%78.91%12.81%15.42%22.65%19.42%1.79%1.58%1.03%1.68%0%20%40%60%80%100%20021H1求婚钻戒结婚对戒其他饰品12.0511.9117.0723.454.796.112.

39、389.831.061.151.090.780.40.420.450.4600.58201920202021H1求婚钻戒销量（单位：万件）结婚对戒销量（单位：万件）求婚钻戒单价（单位：万元/件）结婚对戒单价（单位：万元/件）27.22%24.81%24.27%35.05%40.65%38.10%34.72%31.67%17.09%18.51%17.82%13.91%8.66%11.07%13.85%10.65%6.38%7.50%9.34%8.72%0%20%40%60%80%100%20021H1 1万元1万元（含）-2万元2万元（含）-3万元3万

40、元（含）-5万元5万元13.82%9.81%5.82%6.67%81.16%85.26%87.99%85.89%5.03%4.93%6.19%7.44%0%20%40%60%80%100%20021H10.3万元0.3万元（含）-0.8万元0.8万元 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 资料来源：公司官网，天风证券研究所 公司主要采取自营和定制销售的业务模式， 致力于公司主要采取自营和定制销售的业务模式， 致力于 DR 等自有品牌的品牌建设、 渠道拓展、等自有品牌的品牌建设、 渠道拓展、产品研发和供应链整合。产

41、品研发和供应链整合。这一点与传统珠宝企业现货为主的产品模式有较大区别，在产品内涵上进一步凸显了美好爱情的唯一性，赋予了产品更多的纪念意义。消费者对定制模式赋予产品特殊意义的认可以及供应链的高效运作使得公司能够采用“以需定产”“以需定产”的模式进行备货，使公司一方面能够及时充分地捕捉到消费者喜好和流行趋势的变动，另一方面也能够在满足自身经营的前提下保持较低的存货水平、较低的开店成本和良好的现金流，提较低的存货水平、较低的开店成本和良好的现金流，提高了经营效率高了经营效率。 图图 9：官网求婚钻戒定制参数示意图官网求婚钻戒定制参数示意图 资料来源：公司官网，天风证券研究所 表表 3：公司存货周转率

42、及公司存货周转率及 ROE 均优于可比公司平均值均优于可比公司平均值 存货周转率（次）存货周转率（次） 加权平均净资产收益率（加权平均净资产收益率（%） 2018 2019 2020 2018 2019 2020 莱绅通灵 0.51 0.35 0.33 9.01 6.21 4.49 恒信玺利 0.43 0.47 0.34 11.79 7.69 4.44 周大生 1.36 1.33 1.20 22.18 22.91 20.15 周六福 1.87 1.83 - 74.81 53.92 - 行业平均 1.04 1.00 0.62 29.45 22.68 9.69 迪阿股份 2.73 2.38 2.9

43、2 64.35 45.56 63.02 资料来源：招股说明书，天风证券研究所 2. 行业情况：珠宝首饰行业需求潜力行业情况：珠宝首饰行业需求潜力较较大，行业集中度不断提高大，行业集中度不断提高 2.1. 珠宝首饰市场规模不断扩大，镶嵌钻石占比仅次于黄金珠宝首饰市场规模不断扩大，镶嵌钻石占比仅次于黄金 经济持续复苏叠加抑制需求释放，预计经济持续复苏叠加抑制需求释放，预计 2021 年年中国中国珠宝首饰市场突破珠宝首饰市场突破 7600 亿规模。亿规模。根据欧睿国际，2007-2013 年中国珠宝首饰市场快速增长，CAGR 达 17.52%；2014-2019 年，珠 公司报告公司报告 | | 首

44、次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 12 宝首饰市场增速放缓；经济持续复苏叠加以婚恋需求为例的抑制需求释放，预计 2021 年中国珠宝首饰市场突破 7600 亿规模。随着消费水平不断提升，珠宝首饰消费有望持续扩容，2026 年市场规模将达 8670 亿元。 图图 10：中国珠宝首饰市场规模中国珠宝首饰市场规模 资料来源：欧睿国际，天风证券研究所 受保值特性及传统观念影响，黄金为我国珠宝首饰主流消费种类受保值特性及传统观念影响，黄金为我国珠宝首饰主流消费种类，钻石占比仅次于黄金钻石占比仅次于黄金。据欧睿国际，黄金为国内主流珠宝消费品中占比最高的品类，达 53%，钻石占

45、比为 20%，仅次于黄金。根据 De Beers，我国钻石饰品需求规模 2019 年达到 100 亿美元，合计 687亿元人民币。 图图 11：中国主流珠宝消费品占比情况（中国主流珠宝消费品占比情况（%） 图图 12：2013-2019 我国钻石饰品需求规模（单位：亿元）我国钻石饰品需求规模（单位：亿元） 资料来源：欧睿国际，前瞻产业研究院，天风证券研究所 资料来源：De Beers，招股说明书，天风证券研究所 *由于汇率差异，使用需求规模计算得到的年增长率与 De Beers 报告有所出入，此处年增长率采用 De Beers 提供数据 2021 年钻石进口数据年钻石进口数据印证印证钻石首饰市

46、场的钻石首饰市场的恢复趋势。恢复趋势。由于我国钻石消费需求量较大，而国内并非钻石矿床聚集地，所以我国珠宝首饰企业的钻石原材料主要通过进口获取，进口量在一定程度上可以反映国内钻石首饰市场容量的变化趋势。 根据海关总署， 2021 年 1-8 月，我国钻石进口数量同比增长 128.5%，进口金额同比增长 130.7%，达到 443.29 亿元，印证了钻石行业的信心恢复与消费复苏。 图图 13：2021 年年 1-8 月钻石进口数量同增月钻石进口数量同增 128.5% 图图 14：2021 年年 1-8 月钻石进口金额同增月钻石进口金额同增 130.7% -15%-10%-5%0%5%10%15%2

47、0%25%30%35%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,000中国珠宝市场规模（亿元）同比增长（%）53%20%11%4%1%11%黄金钻石K金铂金银其他5906206406406606806870.6%2.7%3.0%1.0%0%1%2%3%4%5005506006507002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019以人民币计我国钻石饰品需求规模（亿元）以人民币计年增长率（%） 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 资料来源：海关总署，天风证券

48、研究所 资料来源：海关总署，天风证券研究所 从零售额来看，从零售额来看，金银珠宝零售额增长强劲，金银珠宝零售额增长强劲，8 月月增速趋缓仍高于疫情前同期水平。增速趋缓仍高于疫情前同期水平。随着疫情可控，2020 年 7 月金银珠宝零售额同比增速首次由降转升，早于社会消费品零售总额由八月始增速回正；2021 年 1-2 月零售额同增 98.7%，主要受节假日叠加可选性消费回暖影响； 2021 年 8 月同比增速下降至 7.40%， 仍高于 2019 年同期水平。 从零售类值累计值来看，2019年及2020年较2018年水平均有下降。 2021年1-8月累计值为1980.4亿元， 超过2019、2

49、020 年同期水平。 回顾近 20 年数据， 零售类值累计值于 2015 年到达峰顶， 为 3,069 亿元，2015 年后累计值逐渐下降。 图图 15：金银珠宝零售市场成交额于：金银珠宝零售市场成交额于 2019 年达到新顶峰年达到新顶峰 图图 16：2020 年第三季度始零售额保持高速增长年第三季度始零售额保持高速增长 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 *每年 1 月、2 月单月零售类值加总记为零售类值累计值，不再单独列出，因此上图每年 1 月、2 月单月数据缺失 图图 17：2021 年年 1-8 月累计值超过过往三年同期水平月累计值超过过往三年

50、同期水平 图图 18：金银珠宝类商品零售额累计值自金银珠宝类商品零售额累计值自 2015 年后逐渐下降，年后逐渐下降，2021年有望年有望达到或超过达到或超过 2019 年水平年水平 25972059 2048 2041225718821,5751,709-13.40%-20.70%-0.60%-0.30%10.60%-16.50%-16.40%128.50%-40%0%40%80%120%160%0500025003000进口数量（千克）进口数量比上年同期%562463508537583537408 443.287228.90%-17.50%9.80%6.10%8.60