1、机械设备机械设备/通用机械通用机械 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 27 埃斯顿埃斯顿（002747.SZ） 2022 年 02 月 10 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次） 日期 2022/2/10 当前股价(元) 23.45 一年最高最低(元) 42.50/21.15 总市值(亿元) 203.70 流通市值(亿元) 180.30 总股本(亿股) 8.69 流通股本(亿股) 7.69 近 3 个月换手率(%) 55.4 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 国产工业机器人龙头国产工业机器人龙头，内外双轮筑深护城河，内外双轮筑深护城河 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告

2、 国产机器人龙头，厚积薄发剑指长远国产机器人龙头，厚积薄发剑指长远 埃斯顿是自动化核心部件及运动控制系统、 工业机器人及成套设备供应商， 依托内生外延的技术优势构筑护城河，依托“通用+细分”战略扩大工业机器人本体海内外市场份额成效显著。公司技术实力强劲，产品研发不断推陈出新，已形成以工业机器人本体为主的丰富多元的产品矩阵。 我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 1.58/2.63/4.15 亿元，对应 EPS 为 0.18/0.30/0.48 元/股，当前股价对应的 PE 分别为 128.6/77.4/49.1 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 上游核心技术相继突破，国产工业机

3、器人高歌猛进上游核心技术相继突破，国产工业机器人高歌猛进 根据 IFR 预测，全球工业机器人 2021 年安装量预计可达 43.5 万台，同比增长将达 13%，2022-2024 年每年新安装量分别较 2020 年同比增长 18%、27%、35%，伴随锂电、光伏等增量市场需求逐步打开，工业机器人下游市场放量可期。从产业链来看， 上游核心零部件生产技术壁垒高成为市场价值高地， 外资品牌凭借技术优势垄断上游生产， 同时凭借成本优势占据工业机器人中游本体市场份额。 但内资品牌正日益注重通过提升技术实力打造核心竞争力， 并已逐渐突破上游核心零部件及中游本体的技术壁垒， 实现了内资品牌在全球工业机器人本

4、体的市场份额大幅提升，将有望在 2025 年实现市场份额占比 50%的目标。 内外双轮内外双轮构筑构筑技术护城河， “通用技术护城河， “通用+细分”细分”战略战略占领本体占领本体市场市场成效显著成效显著 公司通过积累底层技术和外延并购优质资产，已经实现了 80%的零部件自主供应，具备满足通用化和定制化需求的本体自主设计能力，并能够开发、优化软件算法提升机器人本体质量。目前，公司全产业链技术布局完善，协同效应优势逐步显现。依托强劲技术实力，公司坚持以“通用+细分”战略占领工业机器人本体市场，现阶段，公司已在光伏、锂电与 3C 等细分行业和焊接、钣金加工等通用市场上形成显著竞争优势， 国内外客户

5、资源与订单数量充足。 伴随公司产品在内外市场上需求放量，公司有望于 2025 年进入国际机器人第一阵营。 风险提示：风险提示：应收账款增长风险；疫情带来进出口国际贸易风险等。 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,421 2,510 3,345 4,344 5,588 YOY(%) -2.7 76.6 33.3 29.9 28.6 归母净利润(百万元) 66 128 158 263 415 YOY(%) -35.0 94.8 23.7 66.2 57.7 毛利率(%) 36.0 34.1 34.0 3

6、6.0 38.0 净利率(%) 4.6 5.1 4.7 6.1 7.4 ROE(%) 5.1 7.6 8.7 12.7 16.7 EPS(摊薄/元) 0.08 0.15 0.18 0.30 0.48 P/E(倍) 309.7 159.0 128.6 77.4 49.1 P/B(倍) 12.7 11.7 10.7 9.4 7.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 -48%-32%-16%0%16%--02埃 斯 顿沪深300开源证券开源证券 证券研究报告证券研究报告 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 公司研究公司研究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告

7、 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 27 目目 录录 1、 国产工业机器人龙头，厚积薄发剑指长远 . 4 1.1、 产品矩阵丰富多元软硬兼具，整机设备营收占比大幅增长 . 4 1.2、 营收业绩快速增长，盈利水平维持高位 . 6 1.3、 三大团队实力强劲，产品研发推陈出新 . 7 2、 下游需求迎边际改善，内资竞争力不断提升 . 8 2.1、 全球本体市场回暖，国内市场空间广阔 . 8 2.2、 传统下游需求边际改善，光伏锂电带来增量空间 . 9 2.3、 上游核心技术相继突破，内资市场份额提升显著 . 12 3、 内外双轮构筑技术护城河，“通用+细分”战略占领市场 . 16

8、3.1、 双轮驱动增厚技术实力，全产业链协同拓宽护城河 . 16 3.1.1、 核心技术自主研发，底层技术积累深厚 . 16 3.1.2、 持续外延并购优质资产，关键技术拼图逐步齐整 . 18 3.1.3、 全产业链技术布局完善，协同效应优势逐渐显现 . 19 3.2、 “通用+细分”战略占领本体市场成效显著，内外市场需求放量可期 . 20 3.2.1、 通用机器人扩大传统市场份额，以 CLOOS 为代表细分机器人占领细分行业 . 20 3.2.2、 国内外客户资源与订单数量充足，产品需求放量可期 . 22 4、盈利预测与投资建议 . 24 5、风险提示 . 24 附：财务预测摘要 . 25

9、图表目录图表目录 图 1： 埃斯顿历经四大发展阶段 . 4 图 2： 工业机器人及成套设备营收占比持续提升 . 5 图 3： 2020 年工业机器人及成套设备毛利占比较高 . 5 图 4： 公司收入与利润高速增长 . 6 图 5： 公司 2020 年经营活动产生现金流量净额改善明显 . 6 图 6： 公司销售费用、管理费用有所上升 . 6 图 7： 公司毛利率维持在较高水平 . 6 图 8： 公司研发支出逐年上升 . 7 图 9： 公司研发人员数量扩张明显 . 7 图 10： 授权专利和软件著作权数量大幅上涨 . 8 图 11： 2021 年上半年公司已公布的 12 款新产品 . 8 图 12

10、： 我国工业机器人安装量世界领先 . 8 图 13： 我国工业机器人安装量占比远超其他国家 . 8 图 14： 中国工业机器人密度有望继续提升 . 9 图 15： 预计中国工业机器人市场未来销售额将持续上升 . 9 图 16： 垂直多关节机器人销量占比最高 . 10 图 17： 下游应用行业以汽车、电子、金属制品为主 . 10 图 18： 汽车制造固定资产投资处于环比改善的上行区间 . 10 图 19： 新能源汽车新工艺带来智能制造新需求 . 10 图 20： 金属制品行业景气度边际提升 . 11 图 21： 下行压力下的制造业有边际向好的趋势 . 11 hVMAoYnOmMqQpP8OaO6

11、MoMmMoMtRkPoOmOfQrQmQaQnNxONZqNpQvPpOxP公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 27 图 22： 2022 年光伏新增装机量有望进入高增长阶段 . 11 图 23： 2021 年动力电池月度产量增长显著 . 11 图 24： 2020 年我国 SCARA 机器人销量大幅提高 . 12 图 25： 2014-2018 年我国协作机器人销量持续增长 . 12 图 26： 工业机器人产业链由三部分构成 . 13 图 27： 上游核心零部件是产业链的主要价值高地 . 13 图 28： 上游核心零部件市场几乎被外资品牌垄断

12、. 13 图 29： 2020 年我国工业机器人专利申请量全球占比第一 . 14 图 30： 埃斯顿、绿的谐波等内资品牌可供应核心零部件 . 14 图 31： 中游工业机器人本体市场以外资品牌为主 . 15 图 32： 2020 年 7 家内资品牌机器人本体出货量进入全球 TOP20 . 15 图 33： 内资品牌协作机器人本体市场份额持续上升 . 16 图 34： 本体市场上遨博、节卡、大族进入世界前列 . 16 图 35： 内资集成商主要完成低端工艺 . 16 图 36： 内资集成商集中电子、金属加工等行业 . 16 图 37： 公司自有核心零部件技术不断更新换代 . 17 图 38： 工

13、业机器人本体模块化、标准化、专用化产品设计三路线逐渐成熟 . 17 图 39： 结合工业互联网技术逐步开发智能边缘模块实现工业机器人数字化应用 . 18 图 40： 外延并购 Euclid 机器视觉、TRIO 运动控制技术逐步研发一体化解决方案-智能控制单元 . 18 图 41： 并购普莱克斯、南京锋远、德国 M.A.i.、扬州曙光、CLOOS 成功开拓智能制造系统业务 . 19 图 42： 全产业技术优势形成协同效应拓宽技术护城河. 20 图 43： 2020 年埃斯顿零部件自给率达 80% . 20 图 44： 埃斯顿毛利率水平与发那科差距逐渐缩小 . 20 图 45： 坚持“通用+细分”

14、战略抢占市场份额 . 21 图 46： 公司工业机器人出货量仍以通用机器人为主 . 21 图 47： CLOOS 中厚板、中薄板机器人已完成本土化改造 . 21 图 48： 公司产品广泛应用于国内风口行业 . 22 图 49： 海外市场覆盖英、美、德、意、韩等国家 . 23 图 50： 2015-2020 年海外营收及占比显著提升 . 23 表 1： 埃斯顿产品矩阵丰富 . 5 表 2： 王杰高博士主导机器人研发方向的三大研发团队实力强劲 . 7 表 3： 工业机器人可分为四种类型 . 9 表 4： 协作机器人较传统工业机器人更适合柔性化、定制化工业生产 . 12 表 5： 节卡、大族协作机器

15、人本体精度达世界顶级水平. 14 表 6： 广州精谷协作机器人本体关节系统精度全球领先. 14 表 7： 细分行业客户资源与订单数量充足 . 23 表 8： 可比公司估值参考（亿元、元/股） . 24 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 27 1、 国产工业机器人龙头，厚积薄发剑指长远国产工业机器人龙头，厚积薄发剑指长远 1.1、 产品矩阵丰富多元软硬兼具，整机设备营收占比大幅增长产品矩阵丰富多元软硬兼具，整机设备营收占比大幅增长 埃斯顿成立于 2002 年，主营业务为涵盖数控系统、电液伺服系统和交流伺服系统的自动化核心部件及运动控制系统、工业机器

16、人及其成套设备。公司产品主要下游涉及 3C、金属加工、锂电、光伏、食品饮料、木工家具、建筑、陶瓷、PCB、工程机械、轨道交通等行业。 公司发展历程主要分为四个阶段公司发展历程主要分为四个阶段： 第一阶段：研发金属成形机床数控系统等自动化核心部件（2002 年-2010 年） 。公司起家于金属成形机床数控系统，并分别在 2006 年和 2008 年拓展出机床电液伺服系统和交流伺服系统，奠定其核心零部件的自主研发实力； 第二阶段：基于伺服技术布局工业机器人产品（2011 年-2014 年） 。公司基于自主核心部件的技术及成本优势，于 2011 年成立机器人公司进入机器人领域，并拓展系统集成； 第三

17、阶段： 上市并通过外延并购快速拓展机器人集成细分领域 （2015 年-2018 年） 。公司于 2015 年登陆深交所中小板，并在 2016-2017 年间先后并购了 Euclid（机器人 3D 视觉） 、 普莱克斯 （压铸机周边自动化） 、 南京锋远 （汽车焊装自动化） 、M.A.i.（装配、测试、注模等自动化）等公司快速拓展机器人集成细分领域；并购 TRIO、Barrett 等运动控制领域的世界顶尖公司继续提升核心部件水平，行业定位从运动控制产品供应商升级为提供运动控制系统解决方案供应商； 第四阶段：品牌优势助推海外市场扩张（2019 年至今） 。依托核心部件及机器人集成细分领域发展，公司

18、 2019 年并购世界顶级焊接机器人 CLOOS，在国际上品牌优势加强，2020 年公司海外业务营收同比增长 295.44%，未来将继续完善国际布局，加快进入国际机器人第一阵营。 图图1：埃斯顿埃斯顿历经四大发展阶段历经四大发展阶段 资料来源：公司公告、开源证券研究所 埃斯顿以自动化核心部件及运动控制系统和工业机器人及成套设备为两大主营业埃斯顿以自动化核心部件及运动控制系统和工业机器人及成套设备为两大主营业务，工业机器人及成套设备逐渐成为公司主要收入来源。务，工业机器人及成套设备逐渐成为公司主要收入来源。公司产品矩阵丰富，工业自动化产品包含了自动控制、运动控制、传动控制、数控系统及以机器人为中

19、心的机器视觉和运动控制一体的机器自动化单元解决方案。机器人本体产品有 52 种型公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 5 / 27 号，负载从 3kg 到 500kg，包括六轴通用机器人、四轴码垛机器人、SCARA 机器人以及行业专用定制机器人； 其中， 2021 年上半年高端应用的六关节机器人占公司总销量的 85%以上。同时公司拥有超 20 种标准化工作单元，提供即插即用机器人自动化设备。其中，公司工业机器人及成套设备业务高速发展，2020 年营业收入达16.57 亿元，同比增长 136.55%，五年 CAGR 达到 319.49%。2015-2020 年

20、，工业机器人及成套设备业务营收占比从 16.32%提升至 66%，毛利占比从 14.97%提升至66.39%，已逐渐成为公司主要收入来源。 表表1：埃斯顿产品矩阵丰富埃斯顿产品矩阵丰富 工业自动化产品工业自动化产品 工业机器人工业机器人 自动控制自动控制 传动控制传动控制 数控系统数控系统 通用型通用型 专用型专用型 轻量型轻量型 HMI TRIO 控制器 （9 种） 通用变频器 开卷较平数控系统 超大负载系列 （3 种） 折弯系列（3 种） SCARA 系列（9 种） PLC （2 种） 智能控制单元 冲压数控系统 （8 种） 大负载系列 （5 种） 弧焊系列（4 种） 迷你系列（4 种）

21、通用伺服驱动器（4 种） 折弯数控系统 （7 种） 中负载系列 码垛系列（3 种） 通用伺服电机（5 种） 剪板数控系统 （5 种） 小负载系列 （6 种） 压铸系列（2 种） 直驱伺服系统（3 种） 电液伺服系统 （8 种) 冲压机器人 TRIO 拓展模块（3 种） 工业机器人工作站工业机器人工作站 工艺软件工艺软件 应用应用软件软件 视觉产品视觉产品 教学应用 折弯软件包 仿真软件 3D 产品系列及应用 机床加工（2 种） 弧焊软件包 视觉软件 2D 产品系列及应用 装配应用 冲压软件包 实时监控与远程服务系统 点焊应用 码垛软件包 PC 端离线编程软件 涂胶应用（2 种） 木工打孔软件包

22、 切割应用 直线软浮动专用软件 弧焊应用（3 种） 埃斯顿弯管软件包 打磨抛光应用（3 种） 包装码垛应用（2 种） 资料来源：公司官网、开源证券研究所 图图2：工业机器人及成套设备营收占比持续提升工业机器人及成套设备营收占比持续提升 图图3：2020 年工业机器人及成套设备毛利占比年工业机器人及成套设备毛利占比较高较高 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00工业机器人及成套设备营业收入（亿元）智能装备核心控制功能

23、部件营业收入（亿元）工业机器人及成套设备营收占比（%）智能装备核心控制功能部件（%）工业机器人及成套设备毛利率占比（%）, 66.02%智能设备核心控制功能部件毛利率占比（%）, 33.43%其他业务, 0.56%工业机器人及成套设备毛利率占比（%）智能设备核心控制功能部件毛利率占比（%）其他业务公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 6 / 27 1.2、 营收业绩快速增长，盈利水平维持高位营收业绩快速增长，盈利水平维持高位 收入和利润高速增长，经营收入和利润高速增长，经营现金流环比改善明显现金流环比改善明显。2016-2020 年间，公司营业收入CAGR

24、为 39.04%，归母净利润 CAGR 为 20.21%，呈现高速增长态势。同时，公司经营活动产生现金流量净额于 2018 年转正， 2018-2020 年从 0.14 亿元上升至 3.21 亿元， 2020 年同比增长 184.07%。 2021 年公司为适应市场高速扩张并且稳定 2022 年的生产而大规模采购了 2 亿元芯片，导致 2021 三季度经营活动现金流量净额出现 0.82亿元缺口。截至 2021 年 12 月 15 日，公司已提前完成 1 万台/套的第出货量目标，公司经营及产品销售状况良好。 图图4：公司收入与利润高速增长公司收入与利润高速增长 图图5：公司公司 2020 年年经

25、营活动产生现金流量净额改善明显经营活动产生现金流量净额改善明显 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 资源整合增加期间费用，毛利率维持较高水平。资源整合增加期间费用，毛利率维持较高水平。并购德国焊接机器人 CLOOS 后，埃斯顿为整合 CLOOS 资源、建设机器人销售渠道而扩招相关销售人员，导致销售费用、管理费用大幅上涨，2020 年期间费用为较 2019 年上涨 72.42%，期间费用率达32.63%。 但伴随客户规模的扩大以及销售收入的放量， 费用占比有望下降。 2015-2020年综合毛利率维持在 35%左右的较高水平。上游芯片、大宗商品等原材料价格上涨

26、导致核心部件毛利润较以往年度略低；公司执行的全产业链战略降低了本体的生产成本并拉升该业务毛利率。 图图6：公司销售费用、管理费用有所上升公司销售费用、管理费用有所上升 图图7：公司公司毛利率维持在较高水平毛利率维持在较高水平 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.005.0010.0015.0020.0025.0030.00营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营业收入增长率(%)净利润增长率(%)(1.50)(1.00)(0.50)0.000.501.001.502.002.503.003.

27、50经营活动产生现金流量净额（亿元）00.511.522.533.52001820192020销售费用（亿元）管理费用（亿元）财务费用（亿元）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%毛利率（%）工业机器人及成套设备毛利率（%）自动化核心部件及运动控制系统毛利率（%）公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 7 / 27 1.3、 三大团队实力强劲，产品研发推陈出新三大团队实力强劲，产品研发推陈出新 王杰高博士主导机器人研发方向王杰高博士主导机器人研发方向， 三大研发团队齐头并进三大研发团队齐头并进。 公司拥有三大研发团队：以

28、王杰高博士为首的机器人研发团队、以钱巍博士为首的智能核心控制部件研发团队、 位于意大利米兰的欧洲研发中心。 其中， 王杰高博士是国际机器人联合会执行委员会中唯一中国企业委员， 在机器人领域研究能力卓越， 主导公司机器人研究方向。 表表2：王杰高博士主导机器人研发方向的三大研发团队实力强劲王杰高博士主导机器人研发方向的三大研发团队实力强劲 研发团队研发团队 介绍介绍 机器人研发团队 王杰高博士于 2016 年当选为国际机器人联合会(IFR)执行委员，是唯一的中国企业委员，并于 2018 年 6 月成功连任 智能核心控制部件研发团队 以钱巍博士为首席专家，博士学历,曾就职于罗克韦尔自动化上海研发中

29、心主任 意大利米兰研发团队 由具有多年核心部件、机器人领域研发经验的高水平研发人才所组成，国际化视野高，对国际化的资源整合具有优势 资料来源：公司公告、开源证券研究所 研发支出研发支出逐年上升逐年上升，研发人员数量扩张明显。，研发人员数量扩张明显。公司始终重视产品研发能力的提升与方案的改进，长期保持较高的研发投入水平。2015-2020 年，埃斯顿研发支出从 0.54亿元上升至 1.94 亿元，2020 年同比增长 15.68%。研发支出营收占比维持 10%的较高水平，2020 年研发支出营收占比较之前略有下降是由于当年营收同比增长高于研发支出同比增长。 公司研发人员数量扩张明显， 2015-

30、2020年从209人扩张至 736人，2020 年研发人员数量同比增加 18.71%；由于合并 CLOOS 导致员工数量大幅上涨，研发人员数量占比较往年略有下滑，但总体来看公司研发人员数量占比维持 25%以上的较高水平。 图图8：公司研发支出逐年上升公司研发支出逐年上升 图图9：公司研发人员数量扩张明显公司研发人员数量扩张明显 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 研发成果丰硕，产品推陈出新。研发成果丰硕，产品推陈出新。2016-2020 年埃斯顿授权专利及软件著作权数量大幅上涨，2020 年全年公司共新增授权专利 85 件，新增软件著作权 10 件。凭借强劲

31、的研发实力，公司技术提升、产品更迭迅速。2021 年上半年，公司已公布的新产品多达 12 款， 包括 4 款运动控制产品 （MC404Z 运动控制器等） 、 3 款伺服驱动器 （Summa ED3L 系列伺服驱动器等） 、2 款伺服电机（EM3A 系列电机等） 、2 款工业机器人本体（ER80B-2565-BD 等）以及 1 款边缘开发平台（Treasure1.0） ，未来有望基于技术积累及实力提升，实现产品推陈出新，提升公司核心竞争力。 0%2%4%6%8%10%12%14%16%0.0050.00100.00150.00200.00250.00研发支出（百万）研发支出占营收比重(%)0%5

32、%10%15%20%25%30%35%40%00500600700800研发人员数量（人）研发人员数量占比（%）公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 8 / 27 图图10：授权专利和软件著作权数量大幅上涨授权专利和软件著作权数量大幅上涨 图图11：2021 年上半年公司已公布的年上半年公司已公布的 12 款新产品款新产品 数据来源：Wind、开源证券研究所 资料来源：公司公告、开源证券研究所 2、 下游需求迎边际改善下游需求迎边际改善，内资竞争力不断提升内资竞争力不断提升 2.1、 全球本体市场回暖，国内市场空间广阔全球本体市场回暖，

33、国内市场空间广阔 全球工业机器人全球工业机器人本体本体市场市场回暖回暖，中国中国作为全球最大作为全球最大市场市场将持续保持增长趋势将持续保持增长趋势。受全球经济下行及贸易摩擦的影响， 2019 年全球工业机器人市场收缩明显， 但是 2020 年全球工业机器人市场在疫情影响下依旧表现亮眼。2020 年全球安装量增至 384,000台， 同比上涨 0.5%。 根据 IFR 预测， 全球工业机器人 2021 年安装量预计可达 435,000台，同比增长将达 13%，2022-2024 年每年新安装量分别较 2020 年同比增长 18%、27%、35%。根据 IFR 数据，中国已连续七年成为全球工业机

34、器人本体最大市场，从安装数量上看，2020 年中国安装量达 168,400 台，同比增长 20%，五年 CAGR 达19.48%。从安装量占比上看，对比安装量全球前五的国家，2015-2020 年中国安装量世界占比维持 25%以上。 图图12：我国工业机器人安装量我国工业机器人安装量世界领先世界领先 图图13：我国工业机器人安装量占比远超其他国家我国工业机器人安装量占比远超其他国家 数据来源：IFR、开源证券研究所 数据来源：IFR、开源证券研究所 中国中国工业机器人密度工业机器人密度仍有提升空间仍有提升空间，政策加码提供持续发展动力。政策加码提供持续发展动力。从工业机器人密度来看，2020

35、年我国工业机器人密度为每万人拥有工业机器人 246 台，大幅超出世界平均水平每万人 126 台。但与发达国家相比还有很大提升空间。2020 年中国工业机器人市场销售额达 422.5 亿元，根据中国电子学会预测，2021 年中国工业机器人050030035040045050000708090当年新增授权专利（件）当年新增软件著作权（件）累计授权专利（件）累计软件著作权（件）00500600德国（千台）美国（千台）韩国（千台）日本（千台）中国（千台）全球（千台）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%德国（%）

36、美国（%）韩国（%）日本（%）中国（%）公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 27 市场销售额约为 445.7 亿元，同比增长 5.49%；到 2023 年中国工业机器人市场销售额将达到 589 亿元。2021 年 12 月 28 日工信部等十五部门联合印发 “十四五”机器人产业发展规范 ， 提出 “十四五” 期间将推动机器人核心技术和高端产品取得突破，整机总和指标达到国际先进水平，关键零部件性能和可靠性达到国际同类产品水平。未来在政策不断加码背景下工业机器人发展动力充裕。 图图14：中国工业机器人密度中国工业机器人密度有望继续提升有望继续提升 图图

37、15：预计预计中国工业机器人中国工业机器人市场市场未来未来销售额销售额将将持续持续上升上升 数据来源：IFR、开源证券研究所 数据来源：中国电子学会、开源证券研究所 2.2、 传统下游需求边际改善，光伏锂电带来增量空间传统下游需求边际改善，光伏锂电带来增量空间 工业机器人包括垂直多关节机器人、工业机器人包括垂直多关节机器人、SCARA 机器人、机器人、Delta 机器人和协作机器人四机器人和协作机器人四种类型。种类型。工业机器人是在工业生产中使用的机器人的总称，目前世界上工业机器人主要分为四大类： 垂直多关节机器人、 SCARA 机器人、 Delta 机器人和协作机器人，其中前三者也被称为传统

38、工业机器人。 表表3：工业机器人可分为四种类型工业机器人可分为四种类型 类型类型 结构结构 最大工作空间最大工作空间 功能功能 垂直多关节机器人 具有固定基座，有 46 轴的关节 球体，使用极坐标定义空间中的点 焊接、喷漆、钻孔、攻丝、切割、去放、物料搬运、包装和组装 SCARA 机器人 4 个轴，机器手臂固定在 z 轴上，同时在 x、y 轴上旋转运动，手臂末端的线性驱动器还有一个额外的 轴 圆柱体的一部分 物料搬运和产品组装、非接触式检测、蚀刻、切割和铣削操作 Delta 机器人 有 3 组平行的手臂和旋转式或线性驱动器，末端执行器会在 x、y和 z 轴上移动但是不会出现旋转 360圆形移动

39、 轻型负载的取放活动、3D打印、手术和装配操作 协作机器人 6 个扭矩传感器，伺服驱动模块安装在每个关节 360圆形移动 拾取和放置、设备看护、包装和码垛、加工作业、精加工作业、质量检测 资料来源：OFweek、开源证券研究所 005006007008009001,0002020年工业机器人密度（台/万人）2020年全球工业机器人密度（台/万人）271.10353.10389.60355.50422.50445.70498.40589.000.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00中国工业机器人市场销售额（亿元）公司首次覆盖报告公司首

40、次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 27 垂直多关节机器人垂直多关节机器人应用最为广泛应用最为广泛，以以汽车、电子、金属制品为主要应用行业。汽车、电子、金属制品为主要应用行业。四类工业机器人在我国均有应用， 其中， 2020 年占比最大的垂直多关节机器人 （占比 63%）可以分为重载垂直多关节和轻载垂直多关节机器人，在我国分别主要应用于传统汽车整车制造和汽车零部件制造及金属制品、家用电器等。此外，占比第二的 SCARA机器人（占比 30%）主要应用在电子、锂电和光伏行业，协作机器人（占比 4%）主要应用于 3C 电子、汽车等行业。 图图16：垂直多关节机器人垂直多关节

41、机器人销量销量占比最高占比最高 图图17：下游应用行业以汽车、电子、金属制品为主下游应用行业以汽车、电子、金属制品为主 数据来源：OFweek、开源证券研究所 数据来源：GGII、开源证券研究所 汽车制造业固定资产投资环比改善，新能源汽车工艺革新或将带来新机遇。汽车制造业固定资产投资环比改善，新能源汽车工艺革新或将带来新机遇。2021 年以来汽车制造业各月固定资产累计投资两年复合同比增长率持续为负，但同时可以看到各月同比增长率处于持续改善进程中。在新能源汽车需求向好、快速发展的背景下， 新能源汽车整车制造在冲压工艺、 焊接工艺、 装配和检测方面提出了新要求，新能源汽车的电池系统、电动机系统、电

42、控系统的制造及其工艺也将新能源汽车与传统汽车区别开来。 新工艺的出现将推动汽车制造业改造升级、 生产设备技术革新，有望为工业机器人创造新的需求市场。 图图18：汽车制造固定资产投资处于环比改善的汽车制造固定资产投资处于环比改善的上行上行区间区间 图图19：新能源汽车新工艺带来智能制造新需求新能源汽车新工艺带来智能制造新需求 数据来源：Wind、开源证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院、开源证券研究所 金属制品金属制品业固定资产投资逐步企稳业固定资产投资逐步企稳， 传统传统市场景气度边际提升。市场景气度边际提升。 金属制品行业自 2021年 2 月起固定资产累计投资两年复合增速持续为负，但呈现波

43、动上升趋势并于 10 月实现正增长， 行业景气度不断提升。 作为工业机器人应用的主要存量市场， 制造业需63%4%3%30%垂直多关节机器人销量占比（%）协作机器人销量占比（%）Delta机器人销量占比（%）SCARA机器人销量占比（%）60%15%28%5%18%22%3%32%11%4%9%16%40%37%电子锂电汽车整车汽车零部件金属制品家用电器光伏其他-20%-18%-16%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%汽车制造业固定资产累计投资两年复合增长率（%）公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 27 求收缩导致现阶段仍面临下

44、行压力。但 10 月生产预期已达拐点，订单、生产、采购等 PMI 指数出现底部反转迹象，同时在多次政府重要工作会议中已明确提出，2022年将在企业科技创新和传统产业改造升级方面加大对制造业的扶持力度。因此我们认为制造业有边际向好的趋势，通用自动化的下游市场有望回暖。 图图20：金属制品金属制品行行业业景气度边际提升景气度边际提升 图图21：下行压力下的制造业有边际向好的趋势下行压力下的制造业有边际向好的趋势 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 光伏、锂电光伏、锂电维持高景气度维持高景气度，增量市场需求可期。，增量市场需求可期。自十三五以来，光伏行业景气度持续

45、上行，国家能源局认为 2022 年光伏新装机量有望进入高增长阶段，乐观情况下有望超过 70GW。同时，伴随新能源汽车需求高景气，其上游锂电行业需求持续向上，2021年11月我国动力电池月度产量28.2GWh， 同比增长121.52%， 环比增长12.35%。由于光伏、 锂电行业的生产呈现出柔性化、 定制化和快速更新化的特点， 而工业机器人将提高生产线的作业效率以及产品的质量，目前国内已有多家光伏和锂电企业开始在生产线中使用工业机器人， 未来伴随光伏、 锂电行业的进一步成熟， 工业机器人的增量市场需求将真正迎来。 伴随新市场崛起及伴随新市场崛起及智能制造柔性化发展，智能制造柔性化发展，SCARA

46、、协作机器人协作机器人应用有望释放。应用有望释放。在下游应用行业结构调整下，光伏、锂电等新兴市场崛起扩大了 SCARA 机器人的应用。2014-2020 年，SCARA 机器人销量显著上涨， 从 0.73 万台上升至 4.63 万台，2020 年在受到疫情冲击下依然实现了 59.1%的销量同比增长。 协作机器人方面， 伴随工业生-10%-8%-6%-4%-2%0%2%金属制品业固定资产累计投资两年复合增长率（%）4244464850525456PMI:新订单PMI:生产PMI:产成品库存PMI:采购量PMI:原材料库存图图22：2022 年光伏新年光伏新增增装机量有望进入高增长阶段装机量有望进

47、入高增长阶段 图图23：2021 年动力电池月度产量增长显著年动力电池月度产量增长显著 数据来源：CPIA、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00光伏新装机量（GW）0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002019年月度产量（GWh）2020年月度产量（GWh）2021年月度产量（GWh）公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 27 产自动化需求从单机设备转向全自动设备、 全自动生产线， 调整能力强、 智能化程度高、能够实时

48、进行人机互动的协作机器人更加适应未来智能制造的需求。2014-2018年，中国协作机器人销量实现持续增长，从 600 台上升至 6,400 台，增长趋势明显。 表表4：协作机器人较传统工业机器人更适合柔性化、定制化工业生产协作机器人较传统工业机器人更适合柔性化、定制化工业生产 传统工业机器人特点传统工业机器人特点 协作机器人特点协作机器人特点 体型大 体型小、移动方便 安装编程时间长、需大量外围设备支持 外围设备需求少、安装编程周期短 生产周期长、部署成本高 学习成本低、生产周期短、操作简单 操作复杂、仅编程时支持人机交互 人机互动性强、技术融合便利 重复性生产 多品种、小批量生产 资料来源：

49、OFweek、开源证券研究所 图图24：2020 年我国年我国 SCARA 机器人销量大幅提高机器人销量大幅提高 图图25：2014-2018 年我国协作机器人销量持续增长年我国协作机器人销量持续增长 数据来源：GGII、开源证券研究所 数据来源：GGII、MIR 睿工业、开源证券研究所 2.3、 上游核心技术相继突破上游核心技术相继突破，内资市场内资市场份额份额提升显著提升显著 工业机器人产业链由三部分构成，外资品牌占据上游价值高地。工业机器人产业链由三部分构成，外资品牌占据上游价值高地。工业机器人产业链包括上游核心零部件生产、中游本体制造和下游系统应用集成，其中上游生产核心零部件包括减速器

50、、 伺服电机和控制系统； 中游生产工业机器人本体； 下游是为实现工业机器人本体在相关领域的应用而进行系统集成。从各个环节来看，上游的核心零部件生产存在较大的技术壁垒并构成工业机器人本体 70%的生产成本，是产业链的主要价值高地。 伴随国内技术提升， 部分内资品牌已能规模生产零部件， 但仅能满足中低端的配套需要，上游价值高地仍被外资品牌垄断。2020 年，减速器市场几乎被纳博特斯克（占 60%） 、哈默纳科（占 15%）和住友（占 15%）所垄断；伺服电机市场上，松下（占 14%） 、三菱（占 12%） 、安川（占 12%）占据较大市场份额；控制器市场份额主要被发那科（占 16%） 、库卡（占