1、通信通信/通信设备通信设备 1 / 19 移远通信移远通信（603236.SH） 2020 年 05 月 09 日 投资评级：投资评级：增持增持（首次首次） 日期 2020/5/8 当前股价(元) 240.79 一年最高最低(元) 285.00/52.72 总市值(亿元) 214.74 流通市值(亿元) 53.70 总股本(亿股) 0.89 流通股本(亿股) 0.22 近 3 个月换手率(%) 394.25 股价走势图股价走势图 数据来源：贝格数据 万物互联万物互联大势所趋大势所趋，物联网龙头，物联网龙头顺势而为顺势而为 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 赵良毕（分析师）赵良毕（分析师） 戴晶

2、晶（联系人）戴晶晶（联系人） 证书编号：S0790520030005 证书编号：S0790120040005 万物互联正当时，万物互联正当时，公司公司未来经营业绩未来经营业绩有望有望超预期，首次覆盖给予“增持”评级超预期，首次覆盖给予“增持”评级 移远通信是全球物联网行业蜂窝通信模块龙头企业， 产品线丰富， 主要涵盖通信 模组和定位模组，以主流 4G（LTE）和 NB-IoT 等产品为主。在目前 5G 助力万 物互联、NB-IoT 逐渐放量的大背景下，公司重研发超前布局，具备全球化销售 网络，未来有望发挥龙头企业规模效应带来业绩高增长。随着“智慧+”等行业 应用多点开花， 蜂窝通信技术逐渐成为

3、物联网通信传输的主要载体， 蜂窝通信模 块将先行受益， 公司经营业绩有望超预期。 我们预测公司 2020/2021/2022 年可实 现归母净利润为 2.59/3.98/5.65 亿元，同比增长为 74.7%/53.8%/42.1%，EPS 为 2.90/4.46/6.34 元， 对应 PE 分别为 83.1/54.0/38.0 倍， 相对可比公司存在一定估值 优势，首次覆盖给予“增持”评级。 公司重研发超前布局公司重研发超前布局优势产品优势产品，核心竞争实力核心竞争实力凸显凸显 公司重研发，研发人员占总员工比约 78.42%，行业内处于领先地位；公司提前 布局高研发费用投放使得公司在通信技术

4、、射频技术、数据传输技术、信号处理 技术上形成了较强的研发实力和技术优势， 保证优势产品适用于高通、 联发科和 英特尔等平台，且适应物联网复杂多样的应用场景，构筑公司核心竞争优势。物 联网行业参与企业较多， 公司核心竞争力凸显有助于进一步提升市占率， 打开营 收新增长空间。 5G 打开打开万物互联万物互联新空间新空间，公司顺势而为业绩有望高增长公司顺势而为业绩有望高增长 传统产业智能化升级和规模化信息消费市场兴起推动物联网浪潮叠起， 成为继移 动互联网后运营商纷纷加码的产业，叠加 5G 加速与物联网垂直行业应用深度融 合，基于物联网的无线支付、智慧能源、智慧城市等新兴市场崛起，下游应用多 样性

5、及爆发性推动蜂窝通信模块市场规模进一步扩大， 公司凭借全球化销售渠道 及核心技术优势将优先受益，业绩高增长可期。 风险提示：风险提示：疫情带来的海外市场不确定性风险；物联网发展不及预期风险；中 美贸易摩擦带来的供应链风险 财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,701 4,130 5,782 7,805 10,537 YOY(%) 62.7 52.9 40.0 35.0 35.0 归母净利润(百万元) 180 148 259 398 565 YOY(%) 121.4 -18.0 74.7 53.8 42

6、.1 毛利率(%) 20.4 21.2 22.0 22.5 22.8 净利率(%) 6.7 3.6 4.5 5.1 5.4 ROE(%) 27.5 8.6 13.4 17.5 20.3 EPS(摊薄/元) 2.02 1.66 2.90 4.46 6.34 P/E(倍) 119.0 145.1 83.1 54.0 38.0 P/B(倍) 32.8 12.5 11.1 9.4 7.7 数据来源：贝格数据、开源证券研究所 -100% 0% 100% 200% 300% 400% --05 移远通信沪深300 开 源 证 券 开 源 证 券 证 券 研

7、究 报 告 证 券 研 究 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 首 次 覆 盖 报 告 公 司 研 究 公 司 研 究 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 2 / 19 目目 录录 1、 专业物联网（IoT）技术的研发者和蜂窝通信模块的供应商 . 4 1.1、 深耕物联网领域蜂窝通信模块十年 . 4 1.2、 公司产品丰富，以 4G 及 NB-IoT 系列为主 . 4 1.3、 核心员工持股，保障公司核心团队完整性 . 6 2、 公司重研发、构筑核心竞争优势 . 7 2.1、 公司紧随行业发展变化，布局热点细分行业. 8 2.2、 公司毛利率整体企稳向好，研发为重，具备业绩边际改善基

8、础 . 9 2.2.1、 芯片为成本主要组成部分，公司芯片供应商确定性及质量较高 . 9 2.2.2、 公司产品生产采取代工制，建造智能制造中心降本增效 . 10 2.2.3、 公司具备全球化销售网络，布局高毛利海外业务 . 10 2.3、 公司重研发，技术积累丰富 . 11 2.3.1、 所处行业下游应用场景分散，对研发能力要求较高 . 11 2.3.2、 公司研发投入较高，技术积累充足. 12 2.4、 公司稳健发展，销售费用率保持较低水平 . 12 3、 万物互联正当时，龙头企业开启新征程 . 13 3.1、 我国物联网发展增速超过全球 . 13 3.2、 蜂窝通信模块市场前景广阔 .

9、14 3.3、 NB-IoT 正在“智慧+”行业发挥重要作用. 14 4、 盈利预测与投资建议 . 15 4.1、 核心假设 . 15 4.2、 盈利预测 . 15 5、 风险提示 . 16 附：财务预测摘要 . 17 图表目录图表目录 图 1： 无线通信模块是连接物联网感知层和网络层的关键环节 . 5 图 2： 公司产品处于产业链关键环节 . 5 图 3： 无线模组可分为通信模组及定位模组 . 6 图 4： 员工持股平台保障公司核心团队完整 . 7 图 5： 公司营收增速企稳 . 7 图 6： 公司归母净利润增速放缓 . 7 图 7： 公司是蜂窝通信模块的龙头企业（市场占有率）. 8 图 8

10、： 行业发展以 4G 系列为主，NB-IoT 增速较快 . 8 图 9： 公司紧随行业发展趋势 . 8 图 10： 公司整体毛利率企稳回升 . 9 图 11： 2019 年公司主要产品产销比存增长空间 . 9 图 12： 行业公司原材料占比一览 . 10 图 13： 公司对高通采购占比提升 . 10 图 14： 公司国内市场 2019 年增幅较大 . 11 图 15： 公司外销毛利率较高 . 11 图 16： 主要应用领域市场规模增长较快 . 12 qRqPpOtQmRpOxOtRuMrNxP7NaO7NsQrRmOqQkPpPtOlOnMmO8OnNwPvPpOtNNZtQoO 公司首次覆盖

11、报告公司首次覆盖报告 3 / 19 图 17： 行业主要公司研发费用率较高 . 12 图 18： 公司研发人员占比较高 . 12 图 19： 公司无客户集中风险 . 13 图 20： 公司销售费用率维持较低水平 . 13 图 21： 中国物联网市场规模快速增长 . 14 图 22： 我国物联网有从成长期向成熟期过渡的趋势 . 14 图 23： 蜂窝通讯模块市场前景广阔 . 14 表 1： 公司主营物联网通信模块相关业务 . 4 表 2： 公司产品矩阵丰富，4G 类产品占比较高. 6 表 3： 公司各子、分公司分工协作 . 11 表 4： 三大运营商积极布局 NB-IoT . 15 表 5： N

12、B-LoT 广泛覆盖行业应用 . 15 表 6： 可比公司估值：移远通信存在一定估值优势 . 16 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 4 / 19 1、 专业专业物联网（物联网（IoT）技术的研发者和蜂窝通信模块的供应商）技术的研发者和蜂窝通信模块的供应商 1.1、 深耕深耕物联网领域蜂窝通信模块十年物联网领域蜂窝通信模块十年 公司公司自设立以来，主营业务始终为物联网领域蜂窝通信模块产品的研发及销售。自设立以来，主营业务始终为物联网领域蜂窝通信模块产品的研发及销售。公 司于 2010 年 10 月成立，成立后公司积极拓展国内外业务及办事处，建立巴西工厂 及合肥研发中心及实验室；至 2015 年

13、公司市占率跃居全国第一并于新三板上市， 2017 年公司按外部股东要求新三板摘牌；2018 年公司总出货量突破 1 亿片大关，多 款 NB-IoT 新品实现量产； 2019 年公司推出全球第一款 5G 模组及业内领先的车规级 等模组产品，在 7 月于上交所上市。 表表1：公司主营物联网通信模块相关业务公司主营物联网通信模块相关业务 时间时间 大事件大事件 2010 年 公司成立，建立深圳办事处，建立全面国内代理体系及简要全球代理体系 2011 年 设立北京、福州、拉丁美洲、印度、新加坡办事处，成立合肥研究中心 2012 年 设立澳大利亚、俄罗斯办事处，于巴西建立合作工厂；通过 ISO9001:

14、2008 认证发 布多款面向 3G/物联网蜂窝通信模块 2013 年 成立芬兰、波兰及台湾办事处，扩大合肥研发中心和实验室，2G 模组获沃达丰认 证 2014 年 成立北美、巴西及丹麦办事处，获得 ISO16949 认证，UC20/UC153G 模组获得 AT&T 认证，正式发布多款 2G/3G/4G/GNSS 模组 2015 年 于新三板挂牌，设立韩国、土耳其、以色列办事处，市场份额跃居国内首位 2016 年 成为 GSMA 会员，设立英国、德国、澳大利亚及洛杉矶办事处，正式发布 LTE EC21 Cat 1 和 EC25 Cat 4 模组、SC20 智能模组及 Cat NB1 BC95 模

15、组 2017 年 3 月终止新三板挂牌，正式发布 LTE Cat M1/NB1/EGPRS BG36 多模模组，推出车 规级 LTE Cat 4 AG35 模组及 LTE-A 系列 EM06/EP06/EG06 模组 2018 年 总出货量突破 1 亿片，推出 C-V2X 模组 AG15，多款 NB-IoT 新产品实现量产，发 布 LTE-A Cat 12/18/20 高速模组 2019 年 发部多款 5G 模组，7 月于上交所上市 资料来源：公司公告、公司官网、开源证券研究所 1.2、 公司公司产品丰富，以产品丰富，以 4G 及及 NB-IoT 系列为主系列为主 无线通信模块是连接物联网感知

16、层和网络层的关键环节。无线通信模块是连接物联网感知层和网络层的关键环节。 物联网网络架构由感知层、 网络层、 平台层和应用层组成。 感知层实现对物理世界的智能感知识别、 信息采集处 理和自动控制，网络层主要实现信息的传递、路由和控制，包括延伸网、接入网和核 心网， 无线通信模块是连接物联网感知层和网络层的关键环节， 属于底层硬件环节， 具备不可替代性，无线通信模块与物联网终端存在一一对应关系。 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 5 / 19 图图1：无线通信模块是连接物联网感知层和网络层的关键环节无线通信模块是连接物联网感知层和网络层的关键环节 资料来源：公司公告、开源证券研究所 图图2：公司

17、产品处于产业链关键环节公司产品处于产业链关键环节 资料来源：公司公告 公司产品线涵盖通信模组和定位模组公司产品线涵盖通信模组和定位模组。无线通信模块使各类终端设备具备联网信息无线通信模块使各类终端设备具备联网信息 传输能力传输能力，属于底层硬件环节，具备属于底层硬件环节，具备不可替代性不可替代性。无线模组是将芯片、存储器、功率 放大器以及其他器件集成在同一线路板上面，并提供相应的接口，从而实现终端设 备的通信以及定位功能。无线模组依据实现的功能不同，可以分为通信模组以及定 位模组两类。 相对而言， 通信模组的应用范围更广， 因为并不是所有的物联网终端均 需要有定位功能。 公司首次覆盖报告公司首

18、次覆盖报告 6 / 19 图图3：无线模组可分为通信模组及定位模组无线模组可分为通信模组及定位模组 资料来源：全球物联网观察、开源证券研究所 公司公司产品矩阵丰富产品矩阵丰富。得益于公司全球化认证体系，公司在物联网行业中拥有先进的 2G3G4GNB-IoT 模块解决方案及行业经验，具备各类产品型号超过 400 个，是专 业的 IoT（Internet of Things，物联网）技术的研发者及蜂窝移动通信模块的供应商， 具备物联网蜂窝通信模块解决方案一站式服务能力。公司产品的主要应用场景集中 于移动支付、车联网、智慧城市、智能安防、无线网关、工业、医疗及农业等领域。 公司产品结构来看，公司产品

19、结构来看，4G 领域领域 LTE 产品为基础，产品为基础，5G 产品毛利释放仍需时间。产品毛利释放仍需时间。公司 2019 年主营业务中 4G 领域 LTE 产品系列销售占比达 58.77%，为公司营收基础；物 联网领域 NB-IoT 系列占比居次席达 16.08%，3G、2G 系列产品分别占比 12.36%及 8.82%，5G 类产品方兴未艾，预计毛利释放周期较长。 表表2：公司产品矩阵丰富公司产品矩阵丰富，4G 类产品占比较高类产品占比较高 行业分类行业分类 产品分类产品分类 营收营收占比占比 简介简介 优点优点 应用场景应用场景 5G 类产品 5G 工规级及车 规级模组 0.06% 支持

20、 Sub-6Hz 及 mmWave 5G 频段，支持 5G NSA 及 SA 模式 多个工业标准接口， 支持多种驱动及软件 功能 车载、工业路由、家庭网关、工业级 PDA、视频监控、数字标牌、笔电、 超高清视频直播等 IoT 及 eMBB 领域 4G 类产品 LTE 类 58.77% 支持全球多地区 4G 网络 低误码率，高精度及 快速定位功能 无线支付、车载运输、智慧能源、智 慧城市、智能安防、无线网关等领域 3G 类产品 WCDMA/HSPA 系列 8.82% 支持全球多地区 3G 网络 低功耗、高集成度， 方便安装运维 车载运输、移动支付、智慧安防、智 慧计量等商业和工业物联网领域 2G

21、 类产品 GSM/GPRS 系列 12.36% 支持全频段短信、数据传 输及语音服务 尺寸功耗小，温度范 围宽，抗干扰能力强 智能计量、移动支付、车载运输、智 慧安防等物联网应用领域 物联网 GNSS 系列 2.05% 满足物联网定位需求，采 用辅助定位、低功耗技术 小尺寸、高精度、高 灵敏性 车载运输、个人追踪、手持设备、智 慧安防等领域 NB-IoT 系列 16.08% 低功耗广域网（LWPA） ， 满足物物间大连接需求 低功耗、广覆盖、低 成本、大容量 智慧城市、智能家居、共享单车、智 慧畜牧、智慧能源、资产追踪等 其它 EVB 工具及其它 1.28% 主要为夹具 为用户提供的各类开发板

22、或开发套件，使各类用户更快上手 公司其它产品，缩短客户新产品上市周期 资料来源：公司公告、开源证券研究所 1.3、 核心员工持股，核心员工持股，保障保障公司核心团队完整性公司核心团队完整性 骨干员工持股，通过股权激励等方式保证公司技术竞争力。骨干员工持股，通过股权激励等方式保证公司技术竞争力。公司控股股东及实际控 制人为公司现任董事长兼总经理，目前持股占总股本 23.78%；公司第二大股东宁波 移远投资合伙企业（有限合伙）为公司骨干员工持股平台，持股占总股本 7.85%。公 司通过股权激励及薪资福利方式保证核心团队完整，规避核心技术泄露等风险。 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 7 / 19

23、图图4：员工持股平台保障公司核心团队完整员工持股平台保障公司核心团队完整 资料来源：Wind、开源证券研究所 2、 公司重研发、公司重研发、构筑核心竞争优势构筑核心竞争优势 2017 年后公司年后公司整体营收整体营收增速放缓增速放缓、 归母归母净利净利润润 2019 年有所回落年有所回落。 公司整体营收增速 较快，2014-2019 年复合增长率为 87.27%；由于行业竞争激烈，价格降幅较大，公司 归母净利润 2019 年出现下降。随着蜂窝通信网络的逐步完善，5G 加速与物联网垂 直行业应用深度融合，远距离通信的无线支付、智慧能源、智慧城市等新兴市场崛 起，下游应用多样性及复杂性推动蜂窝通信

24、模块市场规模扩大，公司凭借全球化销 售渠道及先发优势将优先受益，营收及归母净利润有望开启新一轮增长周期。 图图5：公司营收公司营收增速增速企稳企稳 图图6：公司归母净利润增速放缓公司归母净利润增速放缓 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 移远通信已成为移远通信已成为蜂窝通信模块蜂窝通信模块的的龙头企业龙头企业。根据竞争力及营收看，目前业内第一梯 队主要由移远通信、芯讯通（日海智能） 、Sierra Wireless、Telit 等组成，具备全球化 竞争能力；第二梯队以有方科技、高新兴、广和通、Gemalto、U-Blox 等为主，于细 分行业内竞争性较强；第

25、三梯队则主要集中于中小厂商。 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 营收（亿元）营收同比（%） -0.5 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 归母净利润（亿元）同比(%) 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告 8 / 19 图图7：公司是蜂窝通信模块的龙头企业公司是蜂窝通信模块的龙头企业（市场占有率）（市场占有率） 数据来源：Wind、开源证券研究所 2.1、 公司紧随行业发展变化，布局热点细分行业公司紧随行业发展变化

26、，布局热点细分行业 行业发展以行业发展以 4G 系列为主，系列为主，NB-IoT 系列增速较快。系列增速较快。根据智研咨询2020-2026 年中 国蜂窝通信模组产业运营现状及发展战略研究报告 ，目前全球蜂窝通信行业总体发 力点在于 4G 及 NB-IoT 系列。其中 4G LTE 系列增长稳定性较强，2018-2022 年复合 增长率约为 26.55%，于 2019 年正式超过百亿体量，至 2022 年体量预计达到 229.8 亿元；NB-IoT 系列 2018-2022 年复合增长率达 78.93%，增速最快；预计 2020 年体 量破十亿达 13.6 亿元。中国市场来看，截止 2020

27、年 2 月，国内三大运营商 NB-IoT 连接数突破一亿， 未来预计形成对 2G 的替代； 3G 系列产品总体降幅最大， 预计 2022 年规模下降至 12.9 亿。 公司公司紧随行业发展变化，紧随行业发展变化，经历了主营业务从经历了主营业务从 2G 系列产品到系列产品到 4G 系列产品的转变，系列产品的转变， 2017 年后年后 NB-IoT 系列产品系列产品收入收入增幅较大。增幅较大。整体发展趋势来看，从 2014 年起可分为 三个阶段：2015 年之前 2G 系列是公司营收的主要支撑，2014 年贡献率达 81.76%； 2016-2017 年公司 4G/3G/2G 系列产品销售占比均超过 15%，其中 2G 产品销量占比 降幅较大，3G 系列产品占比基本持平，4G 系列产品占比增势较猛，于 2017 年销售 占比首次超过 2G 系列成为公司营收主要来源； 2017 年至今 4G 相关业务占比逐步提 升，目前已经趋于稳定，主要高端产品比重增加 2019 年销售占比达 58.77%；公司于 2015 年后重点发展 NB-IoT 通信模组， 系列产品增长较快， 销售占比从 2017 年 1.